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景林資產蔣錦誌教材級演講:投資如何做到年復合收益率30%+? 億利達

來源: http://xueqiu.com/2164183023/31326642


投資理念
前言:我很少在外面講課,但這是與五道口師弟師妹們的交流,義不容辭。今天我想給大家講的價值投資理念大家應該都聽說過,是最簡單的東西,但大道至簡,最簡單的理念往往是最正確實用,同時也是最難堅持的。

一、投資理念

1 首先不虧錢,然後掙錢

關於投資理念可借用投資界兩位大師的話來表述:

沃倫·巴菲特: — 投資法則一:永遠不要賠錢; 投資法則二:永遠不要忘記法則一. 喬治·索羅斯: — 先生存,再賺錢。

所有做投資的人都很清楚投資最重要的是要保本,首先不虧錢,然後再去掙錢。

2 投資中的概率論 — 追求確定性

散戶為什麽經常會虧錢,一個方面是不能堅持,另一個方面是不考慮上漲概率。因此我對研究員的態度是推薦最有把握、且確定性最高的幾個股票,而不是推薦一堆股票或是推薦潛在漲幅大但確定性不高的股票。我們首先要追求確定性,在此基礎上再追求盈利最大化。這又回到我剛才所講的,保本才是最重要的.

3 複利的威力 — 投資需要時間和耐心

投資是需要耐心和時間的。如果你想一夜暴富,你就會鋌而走險,那麽盈利的概率就會大大降低。相反如果能長期堅持,就算年回報率不高,最後也能取得非常可觀的收益。舉個例子:巴菲特40歲的時候有5000萬美元的資產,低於當時很多的同齡人,但是現在卻成為屈指可數的大富豪,原因是其能長期維持20%的複合增長率。再比如:伊麗莎白女皇給哥倫布環球探險的投資資本是30,000美元,若以年收益率4%複利至現在值2,000,000億美元,遠遠超過環球探險的收益。法國的法蘭西一世在1540年支付了4,000ecus(相當於20,000美元)購買了達芬奇的《蒙娜麗莎》,若以年收益率6%複利至現在將超過1,000,000億美元。 1626年美國土著僅以24美元將曼哈頓賣給白人,但若將其以10%的年收益率複利至今,其價值將遠超目前紐約所有房地產總值。因此複利是非常厲害的。我們再來看複利的計算例子: 1元的初始投資,按每年30%的回報率,經過40年,就有36,119元。如果是一萬元的初始投資,就有3.6億。

因此,投資心態非常重要,不要期望一夜暴富,每年能穩定掙一點錢,不虧錢,將來就會有很好的收益。你們年輕人相比我們就很有優勢,年紀相差20歲,如果每年能保持5%的收益率,最後的收益會很可觀。所以,健康長壽和長期投資是財富積累的必要條件。

二、投資原則

我們的投資原則有三點:

1.研究方法:按照投資實業一樣來研究個股,強調實地調研,追求確定性強的預期收益。

我們的投資邏輯很簡單,就是要像投資非上市公司一樣去投資股票。投資上市公司和非上市公司的最大差別就是流動性。我經常和很多人講,有些人買車和買房子會考察很多個方面,可是買上千萬的股票時考慮的因素反而比幾百萬的房子要少。去年,我們做了五六億的PE投資,有人說你們做二級市場的怎麽也做PE呢?那是因為我們認為兩種業務的根本原則和分析方法是相同的,區別在於PE的項目在暗處,你需要去找到它,並且讓企業家認識到你能給他們增值,讓企業家接受你,然後起草並簽署投資協議,做好投後管理。我們的投資方法就是用PE投資的理念去投資二級市場。

2 深入分析公司商業模式及在產業鏈上的競爭優勢;註重公司長期穩定的盈利能力和良好的成長性;密切關註公司管理團隊和公司治理結構。

當投資規模比較大的項目時,我們需要當面考察它的領導團隊、公司內部員工,考察它的競爭對手,多方面考察這個公司。我們覺得考察競爭對手和咨詢行業專家非常重要,從行業專家、公司的上下遊去了解信息,才能更全面的把握一個公司。

我們更看重的是財務報表背後的東西,財務報表只反映過去。要了解一個公司的管理水平和競爭優勢,就必須從行業和競爭對手處去獲取信息,並進行論證。因此行業研究員和基金經理不僅要智商高,情商也很重要,要能和各方面建立良好的溝通渠道。在投資上我們傾向於長期性的,但是也會做短期投資,比如我們發現我們看錯了,就會立即離開,這就是一筆短期的投資。而且長期投資並不代表幾十年不動,長期和短期是相對的。長期投資是一個公司從價格很便宜到很貴的過程,很貴的時候我們就會走。一般來說,一個公司從便宜到貴是個相對長期的過程。一個公司長期沒有競爭力,就算非常便宜也不行,如果碰到SARS等特殊情況,這個公司很可能就完蛋了。因此,一定要買一個有長期競爭力的公司,時間越長公司價值越大,也越有把握,比如茅臺、騰訊等,如果碰到SARS,短期股價可能會跌很多,但是從長期看公司依然有穩定的盈利能力和良好的成長性,估值一定會修複。巴菲特為什麽這麽強調時間和耐心,是因為他的投資規模、角度和視野也要求他必須著眼長期。

3 投資策略:堅持組合投資並適當集中投資。我們認為長期投資要做得好,必須要恰當的分散風險。

當投資一個很有潛力的公司時,如果發生了不可抗力事件,就可能會對你的投資造成非常嚴重的影響,因此必須恰當的分散風險,但是也不能太分散,投資太分散了會導致你無法深入了解每一個公司。一般情況下,有20~30支股票就能分散掉90%的風險。

三、投資方法

在對一個公司進行分析的時候,我們不僅要看公司本身,也要看宏觀政策等外部環境。比如我們預測人民幣會升值,如果人民幣升值會對這個公司造成不利影響,我們在投資的時候就要非常慎重。因為宏觀環境首先會對整個行業產生影響,進而影響目標企業,因此宏觀分析不可或缺。但是,對投資者而言,更重要的是行業和個股。比如一些個股,宏觀越不好它可能會越好,比如心理咨詢。因此,在進行投資組合時,需要考慮這些因素。

對投資者來說,怎麽看行業和公司是非常重要的,也是需要經驗的。我們是非常偏好輕資產的模式,輕資產本身對資本的消耗非常小,這就是為什麽大家喜歡投資消費品,因為它對資本的消耗非常低,比如茅臺,其產能擴張所需要的資本相對於其產出或利潤來說是非常小的。比如張裕,它實際上是一個品牌性的公司,產能的擴張不需要很大的投入,但公司仍能迅速發展,而且每年派息率很高,有幾年幾乎是100%。很多公司不可能在維持高分紅的同時還能維持高增長,但是張裕這類對資本消耗很少的公司就可以。再比如騰訊、淘寶等很多互聯網的公司,一旦燒錢期過了也是非常好的投資對象。很多公司,如某些制造業,也掙錢但是資本消耗非常大,股東總是拿不到現金回報,而且需要不斷的投入大規模的資金才能維持增長。

很多人喜歡消費品和品牌類的企業還有另一個因素,品牌能形成壁壘,提升產品的議價能力。比如蒙牛和伊利,對大部分的消費者來說是不可能去測量哪個營養含量高,哪個汙染少,主要是靠品牌來區分。但是對工業品公司來說,下遊是廠家,會檢測產品的技術含量,如果產品內在品質和含量能很容易被檢測出來或很容易被替換,那麽這個產品還沒有形成品牌,還需要不斷地更新技術,降低成本,這類企業會做得非常辛苦,而且一不小心就會被替代。像茅臺和可口可樂這樣的公司,成長和品牌建立是需要時間的,同樣品牌的衰退也需要時間,正常情況下不會一夜跨下來,而工業品公司如果出現了一個很強的競爭對手或產品被替代,很有可能一年內就消失。這就是怎麽樣看行業,這是我們的經驗理解。

另外,再探討一下怎麽樣給股票定價的問題,我認為DCF貼現是最好的方法。當然貼現率方法有很多的局限性,所以才出現了市盈率,實際上,市盈率是DCF貼現的簡化方法。當然也還有其他方法如重置價值,市凈率等。

對於投資價值而言,很多散戶就看股價高低,專業一點的投資者看盈利和市值,更專業的看EV。EV就是企業價值,這在收購兼並里面經常用到,巴菲特曾說,如果你不想把整個公司買下來就不要去買一部分,但是EV的重要性卻很容易被很多相對比較專業的研究員忽略。EV和市值的概念非常簡單客觀。我們在比較兩個公司時就經常會比較其EV,而不僅僅是比較其市盈率或增長率等。舉個例子,有兩個房子,價值都是100萬,一個房子有貸款,另一個沒有貸款,買家支付的價格是不一樣的。這個道理也適用於股票的購買。另外,資產的重估價值也很有用,在地產和資源行業中尤為重要。從以上可以看出,不同的行業其估值方法是不同的。我們就曾投資過市盈率很高的企業,因為我們看中了其資產的價值和團隊,也就是說如果只看市盈率就會失去很多機會。07年,我們認為地產股的股價太貴了,因為我們覺得土地的重估價值沒有那麽高,但是很多人用市盈率和增長率去比較覺得不貴。

估算一個公司的價值,要看很多因素。比如騰訊,剛開始的增長很慢,04、05年是5元港幣左右,雖然其財務上的增長不高,但是用戶人數的增長卻很快。騰訊、百度、阿里巴巴都是平臺性的公司,而不是商品性的公司。看互聯網,就要看其同時在線的人數,因此EV的角度比PE的角度更全面。再比如有些公司,它們的賬上現金相對於市值很大,可以用來派息,也不能只看市盈率。還有些公司現在投入很大,但產出主要在未來,也不能簡單看短期市盈率。總之,研究的角度不同,得出的結論也不同。

我們怎麽樣看公司,前面已經說了一些因素,還有其他比較重要的因素。歸納起來是:對成長類公司就看成長,對於資產類的公司就要看資產價值,看資產價格是不是在不停的變大。光便宜沒用,如果這個公司管理層很糟糕,今天資產價值值十塊,明天可能會變成8塊錢,後天又會變成4塊錢,所以公司資產價值的成長非常重要,千萬不要投經常毀滅公司價值的團隊。

還有,我們也要看公司是否有壁壘,與其他公司相比是不是有競爭優勢,公司有沒有未來。另外,公司治理也非常重要,企業家也非常重要,中國的企業和企業家是非常緊密的結合在一起的。對於企業的長期發展,團隊十分重要。雖然我們很看重持續成長類的公司,我們也不排斥“turn around”的公司,也就是“烏雞變鳳凰”的公司。07年表面上看股價已經很貴,市盈率很高的時候,我們還是花了很多錢買了古井貢B 。該公司的原管理層較差,換了管理層後,我們經過接觸,覺得新管理層的水平不錯而且想做事,加上公司品牌本身基礎好,行業不錯。事實證明,雖然新管理層也犯了一些錯誤,但是整體來說公司成長的非常快。這就屬於個別公司的“turnaround”,這種公司如果抓對了會賺很多錢,但這種機會比較少。行業的“turnaround”的機會就相對比較多,行業的波動周期從低谷到上升期的時候就是行業的“turnaround”,這種機會抓好了也會有很好的盈利.

資產配置是構建風險最小化和收益最大化的資產組合。在目標收益下,把組合的風險系數降到最低。在不同行業之間配置,以避免行業過分集中。必須考慮投資組合是不是面臨一些共同的風險,一旦這些風險來臨就會造成很大的傷害,要盡量避免這種現象的出現。因此做投資組合時就要考慮組合面臨哪些共同的風險。例如投資企業都是出口企業,如果人民幣大幅升值,所有投資企業都會承受風險;再比如你投資的企業都是跟日本有密切業務往來的企業,如果中日關系一旦緊張,則會受到損失。因而把組合股票間相關系數降下來,是進行風控的原則。在港股方面,我們除了投資股票,有時候也投資可轉債,或是海外的私募配售,相當於國內的增發。

在香港我們也會做一些其他交易,比如套利,理論是長期無風險的,但是短期來看,也會存在風險。我們一直給投資者講,我們願意承受短期的虧損,換取長期的盈利。有時候市場短期非理性的事情是很多的。

我們也做多空配對,以後大家做對沖基金和融資融券時可以參考一下。比如我們做同行業的配對交易,舉個例子,買深發展,沽浦發,這樣基本上把宏觀,行業和系統風險都消除掉了。還有就是跨行業配對的。舉個例子,騰訊如果未來每年能增長50%, 百盛每年增長20%,但是他們的市盈率都一樣,這樣就可以買騰訊,來沽百盛。目前滬深300的市盈率跟標普是差不多的,比納斯達克指數高一點,從歷史上看差不多也是最低的。市凈率也比較低。所以無論是橫向比較還是縱向比較,都可以看出中國的藍籌股的估值是比較低的。
$平安銀行(SZ000001)$ $浦發銀行(SH600000)$ $騰訊控股(00700)$ $貴州茅臺(SH600519)$
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景林 資產 蔣錦 錦誌 教材 演講 投資 如何 做到 復合 收益率 收益 30% 億利
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