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巴菲特教會我們:不考慮風險收益比 就不算是價值投資

巴菲特在股東大會上直言,中國投資者在理財時相對浮躁,美國投資者也有過比較急功近利的階段,市場投機盛行,但這一切都會過去。“中國過去幾年的股災可能會讓投資者從中學習後變得理性起來,慢慢成長,成長的煩惱是必經的。”芒格對此表示認同,此前他尖銳指出,太多中國人相信運氣和賭博,這是缺陷所在。

然而,什麽才是真正的價值投資,如何在適當時間做出合理投資,如何分散風險,一直是一道難題。平安道遠投資管理(上海)有限公司副總經理、首席投資執行官張存相認為,當前大家都熱捧價值投資,但價值的定義是和成長密切相關的。“沒有成長的價值不叫價值,而不講合適的估值也構不成成長投資,成長投資和價值投資不是相互對立的兩個面,而是統一於風險收益比中。”

理解價值投資

上海銀杏資本共同創始人與投資組合經理張峰對第一財經記者表示,資本市場的目的是為了讓投資者分享整個社會發展的成就,“隨著中國理性投資者、機構投資者的成功,隨著監管的加強、泡沫和不合規賺錢情況的逐漸消失,價值投資將逐漸回歸正道。”

張峰認為,投資是每個人必須去做的一件事,在投資中對沖社會變革的系統性風險。“打個比方,人工智能普及後,可能就業人口會縮減至現在的三分之一,巴菲特認為,到那時經濟發展已經充分繁榮,然而就業人口減少會成為社會問題,科技進步提高生產力和導致就業的減少是大趨勢,因此必須通過投資使得自己的財富跟上社會進步,同時保持正面、健康的積極狀態迎接變革。”

大部分人或許都知道巴菲特是價值投資者,但是大家往往忽略了價值投資真正的定義,價值投資也存在風險。GMBP Capital公司創始人兼CEO Howard Chen指出,巴菲特的價值投資不是單純的買入後持有(buy and hold)。“只要是投資就會存在風險,價值投資也是一樣,大多數股票很難有10年以上的生命周期,許多在此期間會被收購或者因經營不慎退市。”其舉例稱,美國股市1969年到現在共發行了23000只左右的股票,而今可以交易的大概在5000只,流動性較強的占60%,即3000只左右,僅占總發行量的13%。

赤子之心資本顧問兼紐約大學專業學院院長陳凱豐(Kevin Chen)告訴記者:“大浪淘沙的過程中,隨著時間推移,價值投資一定是最好的,而那些只喜歡投機、炒概念的投資者一定會被市場淘汰。”陳凱豐強調,要有自己的指南針,投資是一門哲學,左側交易更要耐得住“寂寞”,才能享受回報的“盛宴”。

做擇時投資者

當下市場中所謂有價值的藍籌股就沒有存在泡沫嗎?張存相認為,上市藍籌股存在共性,但也不能忽視個性。“以茅臺為例,因其知名度足夠,增長穩健因此可以稱之為價值投資股,然而是否茅臺就能代表所有的藍籌股,並不能妄下定論。”

同時,張存相指出,買入藍籌股也需要擇時,不是買入就能坐等回報。Howard認為,巴菲特很大程度上就是擇時投資者,在切換增持和減持的時間點上都有近乎完美的表現。

近期巴菲特購入航空公司就是較好的例子。伯克希爾2016年下半年大舉買入航空公司股票,成為達美航空、聯合大陸控股公司、美國航空集團以及美國西南航空的前兩大投資者之一。自去年四季度收購2442萬份聯合大陸控股公司股份後,巴菲特總持股數達到2895萬股,占流通股的9.2%,一舉成為美聯航母公司最大股東。

Howard指出,航空公司經過20多年的整合,只剩下四家占據市場70%~80%的份額,市場消費的需求體量卻有增無減,可以不斷產生現金流,油價在40~60美元之間使得航空產業在未來3~5年利潤可觀,因此巴菲特實時作出調整和切換。

值得註意的是,聯合大陸航空(UAL.N)股價自5月1日後6個交易日內5天上漲,從每股70.43美元上漲至78.55美元,累計漲幅11.43%。而此次因為巴菲特股東大會,往返奧馬哈的航班座位供不應求,機票價格飆升數倍,各航空公司緊急新增數趟早晚航班,賺了個盆滿缽滿。

張存相認為,巴菲特看好消費股是因為,消費品市場穩定性較高,總體需求相對穩定。

陳凱豐則表示,消費品企業和產品不太容易作弊,能吹的“牛”相對較少,現金流也相對清楚。”陳凱豐建議,投資者不要僅僅跟風熱點,而失去選擇自己能看得到、用得著、想得明白的股票,與人性的貪婪博弈。“要投資現金流、估值方面不錯的公司,也可以參與基建相關的公司。我覺得價值投資還是要服從最基本的投資邏輯,投資可以理解的東西是更穩健的選擇。”

讓專業的人做專業的事

巴菲特長期以來都對對沖基金、私募股權基金、互惠基金等另類投資持質疑態度,其中一個重要原因就是對投資顧問收費制度的不滿,其曾在股東信中公開表示,對沖基金就是“傻瓜的遊戲”,長期以來的業績都不及那些並不複雜的指數基金。巴菲特甚至公開挑戰對沖基金經理立下十年賭約。

但對於一般的投資者來說,選擇將資金投入適當的基金,交予專業的人管理卻是更理性也更正確的投資之道。畢竟,投資者有千千萬,而最終成為巴菲特的卻只有一個。

Howard從事指數基金的量化投資十余年,他認為指數基金的底層邏輯之一是分散投資降低風險,而巴菲特的理念則是主觀投資,重倉持有所看中的公司是風險較高的一種做法。“這就是為什麽大部分的投資者不能成為巴菲特,不僅因為抗風險能力沒他強,選擇沒他準,還在於,雖然信息披露的逐漸公開透明化減少了客觀層面的信息不對稱程度,然而信息和知識汲取量的巨大差異形成主觀條件的不對稱。”

Howard進一步解釋,資金體量與收益某種程度上呈反比,資金體量越大收益的曲線越趨於平滑。舉例來說,一百元初始資本的投資收益達到100%相對容易,而1億元初始資本想要得到100%的回報就難得多了。“巴菲特的公司價值幾千億美元,而量化基金則是以萬億美元計,以黑石(Blackrock)為例,其體量大約為5萬億美元,中國所有基金的總和粗略統計大約在1.7萬億至2萬億美元之間。因此僅僅用收益作為唯一衡量指標,而不考慮不同體量下獲得收益的難度,是不客觀的。量化基金分散風險做結構性的配置,收益自然相對低。”

FOF(基金中基金)和MOM(管理者之管理者)的創新模式在美國已經推行了15年左右,記者在大會會場問詢多位與會人員,他們表示或已經購入FOF或MOM的產品,或看好兩者發展未來考慮購入。Howard認為,兩類模式未來在中國會被大力推行。

5月,中國基金業協會已正式發布實施《基金中基金估值業務指引(試行)》,目前共有32家基金公司上報了64只公募FOF產品,FOF落地進入讀秒。而2011年,平安集團和羅素集團合資成立平安羅素,並正式引入MOM模式,張存相便是在成立初期最早進入公司的核心人物。

張存相表示,一般投資者在選擇被投基金產品和基金經理時會遇到四大困局:第一,選擇的時候數據匱乏;第二,信息相對不完整且不透明,盲人摸象做判斷;第三,公司的知名度或規模往往成為投資者第一考量的標準,存在非合理性;第四,更多通過過往業績選擇,與投資面向未來做安排的導向背道而馳。

張存相表示,最好的解決方法,就是基於專業的機構選擇合適的產品和投資管理人,基於資金的性質和法律法規的要求進行組合投資和管理,基於不同個體的不同風險偏好,分散風險,獲取合適的投資收益。

MOM投資組合是多元資產、多元風格、多元投資管理人的組合,能夠做到篩選多元投資風格的投資經理,構建投資經理的組合,並持續對其業績進行動態管理,分散風險,降低波動,獲取較好的、持續穩定的投資收益。

張存相強調,MOM和FOF只是投資管理的模式,無論是牛市、熊市還是“猴市”(形容股市的大幅振蕩的情況),所有的投資追求的終極目標都是風險收益比。

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