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價值投資中的證偽主義 枯榮

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理論的誕生是我們在吸收前人理論的基礎上,通過不斷的觀察,通過歸納法得到的,可以適用於普遍現象的一種規律。可是簡單的歸納法事實證明了是很荒謬的,例如剛學股票時候,技術分析所說的圖形分析,例如「烏云蓋日」的K線組合,預示了股價的下跌,這顯然是簡單的歸納法。

 

所以,我們自身投資理論的形成是充滿很多陷阱的。首先,我們觀察歸納所依賴的理論可能存在錯誤;其次,我們在觀察的結果可能因為獲取事物信息的不足或事務-心理投影的扭曲而發生偏差;最後,我們在歸納中可能犯下簡單歸納的毛病。

 

證偽主義,意味著我們認為一切理論,都是需要進行「證偽」的,在不斷的證偽中,來修正理論,以期望形成一個在目前階段「最優」的理論,直到最終被新的理論所取代。

 

非科學,按照波普爾的說法,是無法證偽的。其實價值投資理論本身也屬於「非科學」一類,無法證偽。例如價值投資所以來的幾個基礎理論:企業的內在價值是可以用企業未來的現金流折現所衡量的;長期而言,企業的股價必定會反應其內在價值。實際上,這兩者都無法被證偽。

 

但我認為價值投資理論的非科學性,並不意味著其不可證偽或試錯。特別是針對具體投資行為的試錯,更是非常重要。這個過程可以簡單用一句話概括:「大膽假設,小心求證」。在做出投資決策時,一定是基於「假設性的猜測」。例如「現價貴州茅台是一個極佳的投資機會」。

 

和科學的偉大進步一樣,對普遍認知的「真理」做出大膽的反面猜測,一旦證偽,則可能導致科學的重大進步。很多卓越的投資機會往往來源於普遍「共識」的反面 猜測。但僅僅有猜測,是遠遠不夠的。必須對猜測進行不斷的試錯,直到確認它的高概率性。這種猜測和試錯,是需要經驗的積累的。如果說閃光的「猜測」更多反 映的是創造性思維或者說天賦,則證偽試錯過程則需要更多嚴謹細密的邏輯推理。需要掌握更多事實信息和防止事實在心理的投影扭曲。

 

查理.芒格在思考時,常常說:「逆向,記住一直逆向」。別人演講「如何獲得幸福的生活」時,他卻演講的是:「如何獲得失敗的生活」。道理一樣,我們也許需 要判定xx公司是一家偉大的企業(2007年泡沫時,長期投資者必備的口頭禪)時,更多思考的並非證實它是如何如何偉大。而是通過事實和邏輯推理,尋找它 衰亡的可能性。

 

最近看了英國的哲學家查爾默斯寫的《科學究竟是什麼》,感覺如果有時間能充分閱讀思考下投資哲學的問題,那該多好?可惜我們每天被迫淹沒在生活中。

 

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公平正義與經濟發展孰輕孰重?韓國的證所稅法則 值得借鏡

2012-5-14  TWM



四月二十六日,行政院所提證所稅版本正式送交立法院待審,但是不到一個星期就在程序委員會遭國民黨黨團「暫凍」,引發在野黨嚴重抗議。到底「公平正義」與 「經濟發展」孰輕孰重?整個證所稅背後所代表的爭論,正式在立院點燃戰火。

撰文‧張瀞文

國民黨立院黨團,五月八日中午在立法院程序委員會主動擋下行政院、賴士葆及親民黨等證所稅版本,暫緩列案,目前僅國民黨不分區立委曾巨威提出的版本,在五 月四日完成一讀程序,將送交財政委員會審查。

其實,就算國民黨黨團沒有在程序委員會「暫凍」證所稅版本,部分國民黨立委在財政部證所稅版本提出不久後,就曾大膽預言「證所稅這個會期在立法院過不 了」。

國民黨本身其實就有行政院、曾巨威、賴士葆、蔡正元及羅明才五種版本之多;民進黨立委許添財就說,國民黨有這麼多版本,代表著內部對於「證所稅」沒有共 識。

政院版本遭國民黨團﹁暫凍﹂至於在野黨部分,親民黨立法院黨團已在五月四日正式提出證所稅修法及配套方案;眾所矚目的民進黨版,預計由財政部前部長林全擬 訂,而民進黨除了黨團版本外,許添財也將推出自己的版本。總計連同政院版在內,證所稅朝野版本將達八個之多。

財政健全小組成員、台北商業技術學院財稅系副教授孫克難表示,每一種版本代表背後不同的支持力量。如果單就稅法本身而言,親民黨所提的版本是最正統的稅制 改革版本,也最接近當初財政健全小組開會時所提證所稅復徵的「上策」版本。

只是這個版本與曾巨威的版本,都是採取納入綜合所得稅,最具量能課稅精神;但併入綜所稅恐影響稅基,實施難度最高。

至於目前已獲四十位委員連署同意的賴士葆版,孫克難認為,這個版本主要著重「稅收中立性」原則,基本上是趨近財政部原先提出的版本,也是目前看來最容易在 立法院過關的版本。

至於行政院版,包括孫克難、台北大學財稅系教授蘇建榮、國民黨立委賴士葆以及親民黨立委李桐豪都認為,行政院版將會讓所得分配更加惡化,到時候「公平性達 不到,稅收也收不到」,是最糟糕的版本。

為何行政院版本有問題?李桐豪表示,證交稅是針對交易行為課稅,證所稅是針對「所得」課稅,行政院把兩者混為一談,真的很奇怪。孫克難則認為,行政院版本 的爭議在於,其所提的年度證交稅一半,可以抵稅,這將形成獨厚大戶。

其實,從最近證所稅引發的爭議來看,稅改團體或是財稅相關學者,力陳應該課徵證所稅的理由,主要是過去幾年來,台灣賦稅貢獻高達七成來自受薪階級,資本利 得卻不用課稅。因此基於公平正義原則,強調應課徵包括證所稅在內的資本利得稅。

反對課徵證所稅的證券金融相關從業人員或工商團體則是強調,目前證交稅已包含證所稅成分在內,課徵證所稅不僅短期間會造成台股成交量萎縮,長期而言,也會 對台灣資本市場在國際上的競爭力造成傷害。因此目前枱面上所看到各版本證所稅,都企圖在這兩者之間尋求平衡點。

只是「公平正義」與「經濟發展」之間,難道真是沒有交集的「零和遊戲」?富邦證券前董事長葉公亮就曾公開建議,「既要公平正義、又要維持資本市場競爭 力」,與台灣國情類似的韓國,其所採行課徵證所稅的作法,或許值得台灣參考。

韓國經驗值得移植參考

在亞洲四小龍當中,就證券市場投資人的身分組成來看,台灣的散戶投資人約占七成,與韓國七二%相當;而新加坡散戶比重僅四○%,香港更低,僅有三二%。台 灣與韓國都屬於散戶比重偏高、周轉率相對偏高,投機性也較高的市場。

至於在稅的部分,香港、新加坡、台灣目前都未課徵證所稅,韓國則在二○○七年調整稅制後,開始採取現階段採行的資本利得稅課徵方式。其中在證券交易稅的部 分,新加坡、香港都不課證交稅,韓國則是證交稅及證所稅兩種稅都課徵。

韓國證交稅課徵方式,一般公司的證交稅為○.五%,上市公司為○.三%,與台灣的證交稅率相當。至於證所稅,韓國則僅針對法人及大股東課稅,對於一般投資 人,並未課徵證所稅。

只是韓國資本市場對於大股東的定義,視交易市場不同而不同。若是在KSE掛牌的公司(類似台灣的上市公司),只要持股超過三%,或是持有公司市值超過一百 億韓元,就會被視為大股東,而必須課證所稅。

KSE大股東的證所稅稅率,持有一年以內為三三%;持有一年以上,則被視為長期投資,稅率降為二二%。不過不管是三三%或二二%,都沒有免稅額可抵扣。

至於在KOSDAQ掛牌的公司(類似台灣的上櫃公司),由於在此掛牌的公司規模較小,惟有持股五%以上或是持股市值超過五十億韓元,才算是大股東。

不過KOSDAQ的大股東證交稅率僅有一一%,比KSE適用的稅率低了許多。專業人士就表示,韓國針對不同的交易市場設計不同的稅制,是相當具有彈性且務 實的作法。

再從韓國近十年資本市場發展情況來看,二○○七年開始實施新版資本利得稅後,韓國雖然兩稅都課,但是證所稅僅針對大股東來課徵的方式,看來無損於資本市場 的競爭力,對於整體市場的衝擊面也相對小很多。

賴士葆曾說,「改革很難一步到位,只能循序漸進」。李桐豪也說,台灣對於證所稅的議題已經到了「杯弓蛇影」的地步,所以「七年之病,求三年之艾」,證所稅 很難「一步登天」,恐怕要好幾任部長才能完成。

若台灣想要維持「公平正義」,又要兼顧「國際競爭力」,採取韓國模式先跨出「稅改的第一步」,不失為「兩害相權取其輕」的辦法。

他山之石

韓國課徵證券交易所得稅的規定個人 原則免稅,僅針對大股東課徵證所稅。

至於大股東的定義,在KSE掛牌的公司,只要持股超過3%或是持有公司市值超過100億韓元,就會被視為大股東。在KOSDAQ市場,持股比率5%或是持 股市值超過50億韓元,才算是大股東。

未掛牌上市公司,必須課徵證所稅。

境內法人 原則課稅,採累進稅率11%~24.2%。

(所得低於2億韓元,稅率11%,超過2億韓元,稅率為22%,超過200億韓元,稅率24.2%。)境外法人 原則免稅。不過在證券市場買賣掛牌公司股票,若此外國公司及關係人持有該公司股權超過25%,則必須課徵證所稅。

資料來源:財政部、安永會計師事務所

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投資結果與投資能力的證偽! 孔浩

http://xueqiu.com/4597321373/23515002
投資結果與投資能力的證偽!

作者:孔浩

大部分投資者意識形態上,投資結果基本都是構成對投資能力的證偽的。投資賺錢了,就具備投資能力,投資未賺錢或虧損,則不具備投資能力。然而,事實的真相絕非這麼簡單,如果加上一些附加條件,我們往往會發現其中的端倪,也會發現,相當多的投資的成敗只是運氣罷了。我們發現,成功者絕非想像得那麼成功,失敗者往往並不是我們認為的那麼失敗。對於投資結果與投資能力之間關係,把握兩者之間的關係就有助於投資者客觀認識自己,也有利於更好的評判我們擁有資產的管理人的能力。緣由主要有幾大塊:希望此文對於資產持有人對待投資結果與能力有更深的認識,也歡迎持不同觀點的朋友批評指正。

(一):第一反射限定心理:這是心理學的一個範疇,人性本身的心理誤差導致的,也可以說是先入為主。大多數人評判一個事物是正面或者反面的時候,人們往往在心理上對事物往兩個極端去看,其實很多情況,在自己不甚瞭解事物之前就先驗去定義了。其第一反射心理就限定事物要麼正,或者要麼反。而不是像易學裡面陰陽交接的定義去看待事物。比如但斌,王亞偉,第一反射就是投資能力正面的定義,而去年大跌,趙笑云,向貴成產品清盤,就第一反射就是投資能力負面的定義。第一反射限定心理導致我們很多時候往往誇大了成功與失敗,從而看不到事物真正的面目。還有一種社會現象就是:失敗者曝光之後往往後期竟然走向成功,成功者曝光之後往往之後走向失敗,歷史總是這樣重複的,這也反映了貌似任何事物都有風水輪流轉的特點,俗話說富不過三代也是這個道理。

(二):在解決了(一)心理誤差的情況下,我們邏輯上來分析,在哪些情況下投資結果沒能構成投資能力的證偽。1: 參考物的缺失,分兩個方面,參考標的,參考時間。無論怎麼投資標的或組合,都有相對應的參考業績基準。比如參考標的角度:公募權益類基本是需要跟滬深300長期對比,而債券類就可能對比中證債券指數,資產持有人需要看資產管理人投資標的基礎產品的構成,權益類與債券類拿來對比就是錯的,應該風險收益相匹配的資產進行對比。比如參考時間角度:我們發現一些基金經理總是拿05-07年賺了多少倍,或者自己投資結果比較具有優勢的某一段的資金曲線,這些投資結果都是非常棒的,但卻是不客觀的。一是05-07本身資本市場大牛市,是市場本身的結果。二是只在擇取有利於投資結果的時間段而不擇取投資結果不滿意的資金曲線就誇大了自己贏利的年化收益率。參考物的缺失這個角度:一個是參考標的,一個是參考時間。只有充分的對這幾點瞭解,才能真正客觀反映投資能力。但無疑,我們現實中看到的管理人呈現出來基本都是最好的一面,很多投資者因為不夠專業,也對參考物的標準不能定義,只能憑投資結果進行單一看待,這無疑是巨大漏洞的。2:運氣的角度,股價中短期本身的不均衡波動,或者長時間的高估低估。筆者很多時候跟一些私募公募交流,往往發現投資結果與投資能力貌似並無想像高度相關性,一些激進型的私募往往業績大幅波動,09年到12年陽光私募冠軍都是新型的私募公司,而且第二年開始不少巨虧或者再也沒有恢復之前的業績,這樣的投資結果在時間下顯露出真正投資並無持續穩定性。筆者有理由懷疑,投機過度可能帶來成功往往被誇大了,在時間下短期的成功只是運氣罷了,長期露出真正的面目。很顯然,相當多的持有人往往被短期的業績表象所迷惑而導致虧損難以理解,邏輯上,這是典型的無法辨識投資過程而僅僅看投資結果導致的。筆者相信,投資長期賺不賺錢看投資理念與模式,賺多賺少則多少都有運氣的成分。

當然,筆者不是完全說投資結果與投資能力無關係,這種觀點肯定錯誤片面的。筆者相信,長遠去看,投資結果與投資能力是高度相關的。筆者只是質疑缺乏參考標準的對比導致不能客觀,或者管理人呈現過多優勢而隱藏缺陷導致不能客觀,或者投資人本身自己不加強學習,僅僅看以往投資結果而忽視投資過程導致不能客觀……,以及相當多只是運氣只是投機導致的投資結果對很多投資者認為是投資能力而造成信息傳導低效不能客觀。

資金持有人希望安全穩定持續高收益是自然的行為,資金管理者暴露優勢隱藏缺陷也是自然的行為。兩者之間很多時候只能用一條繩連接---那就是誠信。筆者一直認為誠信是金融的基石,契約精神是資本市場的基石。對於資產持有者,應該多參考資金管理者人品,誠信認可基礎上再看以往投資結果,最後決定是否投資方為妥當。對於僅僅看以往投資結果而缺乏對資金管理人本身的認識進行投資,長遠去看,可能容易出現失誤。

某個角度上,一個投資者要找一個好的資產管理人,並不比選一個長期好股票容易。

                 孔浩   陸家嘴  2013.04.10
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立院十一月再戰,藍綠傾向「修而不廢」 課不到稅的證所稅 乾脆廢了吧

2015-09-28  TCW

「洪版證所稅」立院攻防 ,朝野都想把它打回原形,對比當年為求「公平正義」強硬實施,昨是今非格外諷刺。

九月十八日,立院朝野上演證所稅攻防大戰。國民黨團除支持「洪版證所稅」,還加碼將未上市(櫃)股票的證所稅率下調,對比三年前同一群藍委,扛著租稅公平大旗,宣告復徵證所稅,如今看來格外諷刺。

被視為台股及稅收魔咒的證所稅,自上路以來引爆朝野極大爭議,短短三年連修四次,這回藍委急著在大選前提出修正案,顯見證所稅立法過程之草率和荒謬。

證所稅朝野協商未達共識,只能等到十一月再戰。券商公會理事長簡鴻文,不滿意「洪版證所稅」,送出折衷方案給藍綠立委,主張將這千分之○.五證所稅「緩衝上路」,被外界解讀為形同「廢除」證所稅。

今年八月底,證所稅催生者、前財政部長劉憶如曾對媒體指出,證所稅的存在「很奇怪」,因其實施以來,實質上沒有課到什麼稅,認為政策不能「先求有、再求好」,證所稅可以被檢討,等於是打臉現任財長張盛和。

台灣沒條件課!

只修不廢,股民憂借屍還魂「證所稅根本是一場鬧劇!」前財政健全小組成員、資誠聯合會計師事務所副所長吳德豐回憶,當年研議證所稅時,馬政府過度菁英決 策,為了公平正義決定硬幹,「財政部找我只有討論怎麼課稅,而不是『應不應該課』。」證所稅錯誤命題的開始,就在於政府不願正視「證交稅隱含證所稅」的問 題,選擇外加課徵證所稅,想要增加稅收,又不願配合調降證交稅,結果證交稅損失近八百億元,簡直是賠了夫人又折兵。

吳德豐認為,稅制要配合經濟及產業發展,台灣沒條件課證所稅,因為資產會在國際間移轉,根本課不到稅,而台股交易量如此頻繁,交易稅應該要低,才能吸引投資台股。

儘管藍綠政治人物有意將證所稅打回原形,但只要證所稅還存在一天,投資人還是「心驚驚」,就怕哪天政治或經濟情勢轉變,證所稅仍有借屍還魂的可能性。

「洪版證所稅還是留了伏筆,萬一未來財政有困難,政府決定將證券交易所得,併到綜所稅裡頭一起課,最高稅率將拉高為四五%,那是多麼可怕的事!」一位不願曝光的股市大戶擔憂的說。

為了安撫股民,證所稅朝野協商時,藍委提出修正動議,將原本核實課稅、稅率一五%的未上市(櫃)股票,比照上市櫃股票,改課千分之○.五的證所稅,做為尋求民意支持的賣點。

就連長期參與證所稅的官員,也難掩神情落寞,直言證所稅在兩黨角力下多次修改,就像一輛四不像的拼裝車,根本上不了路,只能停在路邊,結果路上發生連環大 車禍,又被當成罪魁禍首,「與其吵吵鬧鬧,還不如廢了吧!」而證所稅的支持者,眼見執政黨走向民粹,藍委昨是今非,政策前後反覆,如同炒一盤菜,要多點改 革就加點鹽,要多點妥協又加點糖,只能炒出一盤既不可口又不營養的大雜燴,結果就是失去民心。

權衡公平正義和財政收入,吳德豐認為,證所稅是課不到稅的錯誤政策,體認到「稅制不能包贏」後,執政者既然決定收拾善後,「就要做得漂亮一點,乾脆廢除證所稅!」現制不利經濟!

五次稅改,課稅不順就加稅馬英九總統上任七年來,總共進行五次稅改,因為證所稅開徵造成證交稅鉅額損失,只好再推出富人稅、兩稅合一可扣抵稅額減半、房地合一稅等加稅措施,結果卻是台股動能萎縮,難以吸引境外人才,企業怯於投資,讓台灣經濟逐步惡化。

一位企業主表示,財政部在稅收不足時,想到的總是向領薪階層或股民增稅,從未檢討稅制有何不合理之處,所以企業怯於投資,稅官自然徵不到稅,落入國家財政更加困窘的循環。

台灣稅制有「一高、二低、三缺綠」的問題,所得稅過高壓抑經濟成長,營業稅和財產稅又過低,攸關國家長期產業發展的綠色稅制,卻遲遲沒有建立,財政部對稅制稽徵的「積極不作為」,讓稅收無法增加,近年又不斷加稅,又怎能以「租稅公平」服眾?

「加稅部長」張盛和日前提及,亞太經合會(APEC)會員國都體認到國際經濟情勢的疲弱,紛紛呼籲採取對經濟發展更友善的政策。張盛和強調,證所稅的修正也是呼應國際趨勢,態度不再是鐵板一塊,未來對稅制如何「動態調整」,值得持續關注。

隨著總統大選逼近,兩黨總統參選人更應主打「經濟牌」,在經濟沒有好轉之前,承諾把「加稅放一邊、利字擺中間」,待證所稅表決後,更應一一拆解有害無益的加稅措施,並端出具體的產業及經濟政策,才是爭取選票之道。

馬政府稅改,引發資金外逃骨牌效應

.證所稅

加稅額度: 24億元/年得罪對象: 各大券商、上市櫃公司股東、全國股民不良影響: 900萬股民持股獲利下降、股市成交量下滑、衝擊新創事業IPO家數、證交稅短徵800億元

.富人稅

加稅額度: 99億元/年得罪對象: 年所得淨額1000萬元以上者不良影響: 引發富人逃亡潮,高資產紛紛移往海外.兩稅合一→股東可扣抵稅額減半加稅額度: 505億元/年得罪對象: 獲配股利的個人股東不良影響: 加重股市投資人稅務負擔;兩稅合一股利扣抵減半溯及既往,有違信賴保護原則.房地合一稅 加稅額度: 40億元/首年 得罪對象: 一、2014年1月2日後取得、持有未滿2年出售不動產者 二、2016年1月1日後購入不動產者 不良影響: 房地產交易量急凍,衝擊不動產產業;房屋稅、地價稅、土增稅銳減,衝擊地方政府財源

資料來源:財政部

文 劉永珍


立院 十一月 再戰 藍綠 傾向 修而 而不 不廢 不到 稅的 的證 證所 所稅 乾脆 廢了 了吧
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