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礦業巨擘被QE害慘 股價一天崩跌三成嘉能可利空出盡 還是淪雷曼第二?

2015-10-12  TWM

石油、大宗物資重挫,讓新興市場及全球大宗物資龍頭嘉能可淪為「QE負債症候群」。然而,這群病人是否能從廢墟中起死回生,得看原物料是否價格回溫,而嘉 能可後市,將成關鍵指標。石油、大宗物資重挫,讓新興市場及全球大宗物資龍頭嘉能可淪為「QE負債症候群」。然而,這群病人是否能從廢墟中起死回生,得看 原物料是否價格回溫,而嘉能可後市,將成關鍵指標。

嘉能可(Glencore) 是全球最大的大宗物資寡頭貿易公司, 排名財星全球五百大企業第十名,是瑞士第一大企業,經手全球五成以上的銅交易、六成以上的鋅買賣,倫敦金屬交易所的鋁與鎳,有五成到九成都掌握在嘉能可手 中。它在業界的地位,相當於銀行界的摩根大通、汽車業的豐田;台灣的龍頭企業,不論是做電腦、手機的鴻海等,或是煉油的台塑、中油等石化集團,都得緊盯嘉 能可的動態。

九月二十九日嘉能可股票崩盤,一天跌掉近三○%的股價,穆迪與史坦普信評公司宣稱,正在研究是否調降嘉能可的信用等級,使公司債券價格大跌,被當成垃圾債券交易,市場內不斷謠傳:「嘉能可是雷曼兄弟的再版!」「全球最大的大宗物資公司即將倒閉」的傳言,讓市場陷入二○○八年金融海嘯陰影,這是空頭炒作者的惡意謠言?還是又一次大蕭條的前兆?

高負債引病因

股價四個月跌掉六成

嘉能可不是黑天鵝,公司的危機已經持續了大半年,嘉能可在倫敦證券交易所上市的股價,從四月時的每股三一四便士,持續向東南角四十五度下滑的趨勢,九月初跌到一二二便士,四個月內跌掉六成。這種跌幅,猶如台積電從一四○元跌到剩下五十元,成為街頭巷尾關注的問題。

驚悚的是,已經送進急診室的嘉能可,病情持續惡化。九月下旬,天達證券(Investec)研究員杭特一份短短幾頁的分析,就把嘉能可打入瀕臨腦死的太平間門口。杭特說,「嘉能可背負三百億美元的巨額負債,如果大宗物資價格無法回升,公司的 盈餘將全部被拿去償債,股東的價值實際上將等於零。」嘉能可不是黑天鵝,而是金融海嘯之後,全球量化寬鬆、低利率、為了追逐中國市場成長而過度擴張的指標 案例。嘉能可的病因,跟股匯大跌的巴西、俄羅斯、南非、馬來西亞、印尼一樣,都是患了「QE負債膨脹症候群」,被重挫的石油、金屬、穀物等大宗物資價格, 壓得喘不過氣來。

嘉能可與巴西、俄羅斯等國,都是需要仰賴「QE氧氣罩」維生的病患,他們需要天天祈禱美國聯準會不要升息、大宗物資價格不再創新低,才能維持不倒。如果說 ○八年雷曼兄弟是因房產泡沫而倒閉,那麼一五、一六年的指標,就是嘉能可這群病人,能否從大宗物資重挫與高負債的懸崖邊,起死回生。

嘉能可是以大宗物資交易起家的公司,由美國著名的交易員李奇(Marc Rich)在一九七四年成立,李奇因逃稅官司,連人帶公司逃到瑞士躲避,一九九○年代,現任的執行長、南非出生的猶太人葛蘭森伯格(Ivan Glasenberg)等人承接經營權,將嘉能可從交易公司擴張為擁有大量礦區、橫跨金屬、煤礦、石油、農產的全方位大宗物資霸主。

葛蘭森伯格早年是李奇公司的煤礦交易員,一九八九年天安門事件後,被派到北京、香港,並因為中國煤礦銷售的成功,讓他成為李奇的頭號接班人。由於葛蘭森柏格與中國的關係,嘉能可不斷衝刺銅、鋅、鎳、煤礦,更在二○一一年股票上市時,創下倫敦、香港同時IPO、雙掛牌的上市紀錄。

大宗物資跌價

礦產交易的獲利 也被蠶食一一年嘉能可以每股五三○便士在倫敦上市,公司總市值逼近新台幣兩兆元(當時幣值約六百億美元),葛蘭森伯格採取積極的購併擴張策略,一直到一三年完成與Xstrata礦業公司(編按:曾是世界上最大的礦業和金屬公司之一)的終極合併,嘉能可成為在全世界擁有一五○個礦場、船隊規模超過英國皇家海軍、掌控全球超過一半的銅鋅交易、占全球五%石油交易、經手九十餘項大宗物資買賣,在全球五十個國家與政府平起平坐的超級礦業能源集團。

相較於澳洲的必和必拓(BHP Billiton)、以及已經有一三○年歷史的英、澳礦業霸主力拓(Rio Tinto),嘉能可以貿易買賣起家,一直具有更高的靈活度,掌握全球大宗物資買賣動態的嘉能可,理論上不論在空頭或是多頭市場都能獲利,實際上,在過去 兩三年大宗物資下跌的不利環境中,嘉能可交易部門的獲利彌補了實體礦產跌價的缺口,曾經有高達四分之三的盈餘,都來自交易部門。一直到今年,交易部門的魔 術音樂才突然告終。

無止境擴張

上半年 稅後虧六億美元葛蘭森伯格的購併擴張,主要動力來自中國主導的大宗物資狂潮,讓他「多角化」的商業模式能夠繳出比力拓等老牌礦業霸主更耀眼的成長動能,從 一一年股票上市之後,嘉能可一直享有較高的本益比(以利息、折舊等提存前的EBITDA為計算基準的股價倍數),加上聯準會、日本央行、歐洲央行持續多年 的量化寬鬆,葛蘭森伯格用高股價、低利率的借貸不斷擴張購併,一直到吃下夢寐以求的Xstrata為止。

但是,無止境的擴張卻使嘉能可成為高負債的企業,目前嘉能可的負債總額高達二九六億美元、超過新台幣一兆元,每年利息、債務到期金額高達新台幣一千億元,公司礦業部門的淨現金早已無法支應利息負擔,今年上半年,息前、折舊前、稅前的獲利(EBIDTA)雖然還有四十六億美元,但是稅後竟然出現高達六億七千六百萬美元的虧損,嘉能可已經成為一個心臟無力、無法吸到氧氣的大巨人,面臨轟然倒地的死亡威脅。

為避免被債務壓垮,葛蘭森伯格在九月七日提出一個「一百億美元的減債計畫」,包括增發二十五億美元的新股、全面停止股息發放、將已減少二一%的資本支出再 降三十億美元,同時出售礦區籌募二十億美元。嘉能可雇用花旗銀行等作為減債增資的投資銀行,也積極向中國政府兜售礦區。

但是,嘉能可的減債計畫並未止住股票的跌勢,甚至引起空頭更大的打壓。

高盛證券在九月的一份報告說:「儘管公司努力改變,但是歌曲主調未變。」雖然嘉能可採取了壯士斷腕策略,但是「投資人仍然恐懼,公司的 工業資產無法彌補債務黑洞」「如果大宗商品價格再跌五%,那麼,嘉能可的信用評級指標將跌出投資信評的下限(亦即有被降為垃圾等級的風險)」,而讓投資人 抓狂的是,貢獻嘉能可營業利益高達三○%的銅礦部門,遭遇銅價跌破六年新低重創,高盛繼續看空,認為到明年底之前,銅價將再跌一○%,從目前的每噸五千美 元,跌至四五○○美元。

高盛之後,天達證券又補了一腳,認為嘉能可未來的獲利,將只能夠勉強支應利息與債務,股東價值幾乎等於零,終於造成了九月二十九日的穿底崩盤,並引發雷曼再現的疑慮。

大股東跟著跳水

卡達主權基金 成受災戶跟著嘉能可同時跳水,最著名的股東就是卡達主權基金。卡達主權基金之前持有Xstrata、促成嘉能可的世紀購併,不只持股嘉能可八%、是最大的單一股東,也是嘉能可的大債主。今年來,卡達持股浮動虧損已逼近三十億美元。

波斯灣國家的主權基金過去在油價一百美元的時期,擔任全球新興市場擴張的大金主,如今面臨強大的收縮壓力。卡達主權基金手中抱著無數的地雷,例如爆發廢氣 電腦軟體造假的德國福斯集團,卡達是最大單一股東,持有福斯一三%優先股、一七%普通股,浮動虧損高達八十幾億美元。倫敦《金融時報》估算,卡達主權基金 的前十大持股,除了德國福斯、瑞士嘉能可,還有荷蘭皇家殼牌、英國巴克萊銀行、德國西門子等,全數都出現重大虧損。

更糟的是,卡達主權基金原本與大陸的中信證券(中信資本)合資成立一百億美元的亞洲投資基金,但九月底中信證券的總經理、部門主管全因內線交易遭到監禁,卡達主權基金也淪為股災受災戶。

不過,嘉能可倒是挺過了九月二十九日的崩盤,並且在隨後的五個交易日中收復失土,嘉能可的未來,是「QE高負債症候群」這群重災區的指標,嘉能可若能順利 減債一百億美元,而銅鋁鋅鎳石油煤等大宗物資的價格也不再創新低,嘉能可就有機會從廢墟中重新出發。因為,即使是最無良的空頭分子,也不期望嘉能可淪為雷 曼兄弟第二,那種災難,誰也無法承受!

撰文•乾隆來


礦業 巨擘 QE 害慘 股價 一天 天崩 崩跌 三成 嘉能 能可 可利 空出 還是 雷曼 第二
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