ZKIZ Archives


中國A股個體參與者之現狀 kuhasu

http://xueqiu.com/3046231158/24191698
  現在對於高頻交易普遍存在誤讀,要麼認為非常賺錢,要麼認為擾亂市場。而實際上,大部分高頻策略根本不是賺錢策略,是做市用,提高市場流動性和市場深度的,說白了,是繁榮市場,增強交易所穩定性和國際競爭力的。  真正擾亂市場的,跟頻率其實沒關係,就算是低頻,如果市場容量小,照樣影響,比如現在的小盤交易所,現貨,以及之前文交所的情況。反而是隨機單,盈利低不說,還把市場搞的很亂,最後整個市場的盈利水平降低,就跟現在歐美市場一樣。目前公開宣傳的很多人根本沒有高頻交易經驗,所以說話很多都是想當然,不太負責任。

  還有一個令高頻交易飽受輿論詬病的是人們包括很多專家[1]把失誤損失和市場操縱歸咎於高頻交易模式而不是操作風險管理缺陷和違規交易上,把市場不公平歸咎於高頻交易而不是大機構行為和監管漏洞上。

  人們時常從媒體上瞭解到因為「胖手指」(FatFinger)或某個機構的訂單程序進入了死循環而向市場中發出了巨量訂單,然後高頻交易算法迅速反應,造成市場崩盤或者劇烈波動的情況。很多人會說,如果沒有高頻交易,那麼市場就不會這麼動盪,因為人們不會來不及反應,而且高頻交易在市場波動的時候推波助瀾,加劇了市場波動。而實際上,即便沒有高頻交易,市場參與者也會根據自己的情況作出平開倉的決策,當這種決策具有廣泛一致性的時候,市場一樣會出現劇烈波動,這個是市場中一個常態特徵。而且不是所有高頻交易策略都是趨勢跟隨類策略,市場深度的增加和各種各樣的交易行為反而有利於減少不必要的波動,因為大多數情況下人們和策略對行情的看法並不一致。而很多這類情況中虧損的發生,其根本原因,是參與者的操作風險和市場風險管理有嚴重缺陷造成的,比如不按照交易規定或者策略設計執行操作,風險敞口過大而沒有留存充足的風險準備金。因此這類託辭,無異於一名依據日線進行操作的交易者抱怨一分鐘線的波動太大。同時,人們往往忽略了一些可能違規的交易行為,如操縱市場。對沖基金和投行自營對市場的壓力測試,很多都被偽裝成了「胖手指」,在市場出現崩盤和劇烈波動之前,往往已經通過主動性策略試驗了很多次,而且有聲譽資源的機構,為了彌補自身算法能力的不足和增強算法效果,往往還會靠資本運作、媒體宣傳的方式造市,比如大家時常看到的一些著名機構的報告。與傳統理解的操縱市場需要大量資金和資源不同,很多這類機構,往往扮演的是對已經走到懸崖邊兒的市場輕輕推了一把的角色,當然他們不會承認其實之前已經推了很多次沒推動,也絕不會承認是他們推的,因為此類主動性交易策略往往伴有合規問題。當然也有算法可以利用此類市場操縱行為實現盈利,因為只是利用而不進行市場操縱,所以也沒有合規問題。而這一切,與高頻與否沒什麼關係。

  同樣的,相當多的市場參與者為了盈利也會費盡心思挖掘監管漏洞和利用甚至創造市場的不公平。閃單交易就是一個典型。閃單(FlashOrder)的交易模式也是屬於不公平交易的,與高不高頻無關,即便在人工電話下單時代,券商交易員也會根據自己情況抬高、壓低、延遲成交某些投資人的電話委託,這個也就是閃單(FlashOrder)的原型,有券商資質的各個投行一直將其作為穩定收入來源之一,從人工到自動,後來還加入了分析客戶訂單的算法。雖然閃單交易已經因為被曝光而被禁止,但是還有各類不公平的交易模式充斥在市場當中,利用著監管的漏洞,比如前些日子因為BATS閃電崩盤導致服務器故障而暴露出的操縱市場的事情。你可以在高頻交易中找到所有違規交易的影子,但是對應的有效的監管方法卻乏善可陳。有些監管部門會邀請直接的市場參與者對監管方法做指導,這是一個能夠彌補監管者市場經驗不足和提升監管政策制定的有效性的好方法。

  除了上述一些誤解,一些推銷高頻交易的專家有時也會有概念混淆,例如低延時交易和高頻交易就是兩個概念,不少人還分不清,會把低延時交易等同於高頻交易。與我國的券商總部集中然後交易所撮合的訂單路徑不同,歐美市場很多券商和交易所支持DMA交易模式(DirectMarketAccess,直接市場接入),即交易者的訂單可以直接遞交到交易所進行撮合。當然國內期貨市場中上期綜合交易平台(CTP)的出現的確改善了部分非上海總部券商客戶交易上期和中金所標的的訂單路徑。如果我從天津去北京,不坐便捷快速的和諧號動車,而是坐飛機飛香港然後轉首都國際機場,你肯定認為這是一個笑話,但是大多數二級市場的參與者實際上每天都在做這個事情。技術背景專業人士和受媒體高頻交易宣傳熏陶的行家往往會把交易終端放置於離交易所電信運營商中轉節點附近[2],這樣做的確可以降低訂單的網絡延時,可以減少10-120毫秒(1秒=1000毫秒)的交易數據網絡傳輸時間,而且如果足夠專業的話,管理層會驚喜地發現在效率改善報告上,網絡效率提高了80%-90%。儘管看起來相當完美,但是如果你知道一個人看到信號的反應時間,最快需要130-220毫秒,點擊鼠標或者下單鍵盤的速度最快也要214毫秒,交易軟件本身從接收到數據到顯示最快也要10-50毫秒,那麼針對網絡延遲的改善的效果恐怕就遠遠沒有想像的好。而且當你發現大多數情況下,在這麼折騰後,報價表的價位根本沒有動過,這時候一般多少會有點兒小失望。既然是這樣,從改進交易策略入手,效果會好得多。從專業角度來講,在上馬這類解決方案之前,我們會組成專家組詳細的進行成本收益分析,遺憾的是,絕大部分機構基本沒有做過此類分析就決定參加到「軍備競賽」中去。當然市場參與者追求低延時交易主要還是出於對自身權益的保護,本身無可厚非。如果在上海能比在北京獲得較多的交易優勢,那麼這個市場是不公平的,這方面我國的監管機構和交易所做的就相當出色,在很大程度上保護了廣大的投資者,維護了市場的公平性;而歐美市場正因為缺乏這樣的公平性,所以很多機構都是被迫在進行設備升級和高頻改造,伴隨著軍備競賽,其有效盈利水平不是在提高,反而是在降低,這情形與國內家長給孩子報名參加各類補習班極為相似。

  國外之所以玩兒了命的喊高頻,很多根本是硬件廠商,軟件廠商,以及火箭科學家在喊,會把西蒙斯抬出來。但是最早對沖真正搞真正意義的高頻的,是看市場環境的,不是公開的那些知識,公開的知識是學校看準市場推出的培訓,學術研究和靠教學盈利的。這也是二級市場相對公平的方面,不看學歷、學校、年齡、社會背景。所謂的百分之幾十都是高頻單,其實相當部分只是做市和大單拆分而已,對於大單拆分,我國證券的機構版下單軟件從很早就有。在歐美投資諮詢機構中,有相當多的所謂算法交易提供商,主要以訂單拆分策略為主營業務,如果你詳細瞭解了他們用於執行訂單的算法模型,你會驚嘆,原來錢在華爾街[3]是這麼的好賺!

  如果你關注高頻交易的相關信息,你就會發現,上面的真實情況很少有人提及,這是很奇怪的。不說清楚會增加市場的風險,不利於市場完善和國有資產保值增值。而且需要明確的是,搞明白不是就一定要大力推廣或者打壓頻率較高的交易行為,任何有利於市場健全和穩定的交易行為都應該被支持,都是市場裡重要的組成部分,一個保持了多樣性的市場環境才有利於經濟穩定。只推崇價值投資或者只崇拜套利投機[4],都是犯了主觀定價錯誤,即便是高級數量專家,使用高級量化模型,也會經常犯主觀定價錯誤,從他開始選擇模型開始工作的時候就開始犯錯誤了。而且在任何一個市場裡,都不可能徹底消除價值投資,或者是投機交易,其根本原因是各種交易方法不過是資本的逐利屬性在不同的市場環境下的不同行為表現而已。一個公平健康的市場環境,對所有市場參與者都有好處。當然國內對高頻肯定是限制的,這保護了大多數投資者,並且有利於維護市場的公平性。現在的環境也的確沒有高頻環境,這個是事實。政策方面應該還不會放鬆,況且也沒有必要一定要放開。難道真要每秒20-40萬單,平均一天都1.3-2.5萬單成交一個品種?

    除了對高頻交易有清晰的認知外,我們也應該注意到,隨著量化投資理念的深入和高頻交易越來越熱的宣傳推廣,在這個經濟危機的宏觀背景下,現在的國內市場正在面臨一些前所未有的風險。  這其中最重要的莫過於現有風險管理方法的缺陷和正在暴露出來的虛假有效性。對於交易風險管控,大部分現代風險管理方法在高頻交易中都有同樣的應用。從商業銀行到投資銀行自營部門,到正規的對沖基金,基本上採用的市場風險管理體系和操作風險量化方法還是建立在VaR(ValueatRisk,風險價值)之上的。可是基於VaR的現代風險管理框架本來就是先天不足,後天補還是不足。而各個銀行在風險識別和管理上一直以來就有嚴重漏洞,08年時候只不過是個驗證而已。況且很多使用風險管理模型的從業人員,其實對風險管理模型本身並不是多熟悉,用法也不一定對。這些機構,相當於赤身裸體走在寒風裡,我國的很多銀行、公募基金、私募股權基金、信託公司、私募(對沖)基金,也是如此。比如這次摩根大通的「倫敦鯨」事件,儘管限於保密協議我不能披露太多,但是可以確定的是,從去年10月份開始,就已經有對沖基金發現相關市場裡一些大機構的風險是不可避免的,而他們的系統風險,也越來越大,加強內控也沒用,他們在當時已經錯過了最好的自我調整機會。這些傳統上光鮮的機構,現在應該很鬱悶或者還蒙在鼓裡,因為他們的資產充足率和VaR報表一直都「表現良好」。雖然從08年開始有不少對沖基金著手研發全新的風險管理框架用以改善風險管理水平並已經取得了還算不錯的效果,但是這些方法是與核心交易算法受同等嚴密保護的,不太可能公開,也不一定具有普適性。

  另一個重要風險是我們正在經歷又一次的多樣性喪失,多樣性的喪失會導致系統性風險的積累,而美國前不久剛剛經歷過,那直接導致了本次經濟危機。華爾街僱傭了大量的商學院畢業生和火箭科學家,先不提用自然科學方法研究社會科學的合理性的問題,同樣的理論灌輸,同樣的培訓模式,造就了大批缺乏差異性的金融精英。也許每個人都覺得自己與眾不同,但是從知識體系和認知層面,對風險的感知整體敏感度下降了。而我們現在,正在做幾乎同樣的事情。如果任意一個新手進入市場,只堅定有效市場假說是正確的,那是十分糟糕的。認知喪失多樣性目前看唯一的好處就是增加了行為的可預測性,如果一個國家的宏觀經濟教材絕大部分篇幅都是凱恩斯主義,那你閉著眼睛也能知道當面臨金融危機的時候政府會採取什麼行動。既然人類的認知水平是相當有限的,那麼也就沒有任何理論是一定能靠得住的,因此保持一個開放的態度,沒什麼壞處。另一個技術層面來看,市場參與者越來越採用趨同的交易技術,增加了市場的劇烈波動和可操縱性,而這個帽子,往往被扣在高頻交易頭上。尤其是隨著國內滬深300綁定的ETF產品越來越多,越來越多的套利策略被採用,而這些套利策略,往往又基於經典套利方法和算法,那麼當出現相同的交易信號時,除了競速外別無他法,「秒殺」行情自然會增多。通常來講操縱滬深300股指期貨行情是相當困難的,況且國內期貨還有有限單和限倉的規定,但是即便是單交易賬戶,也可以借助算法分析滬深300成份股,以及市場中採取的各類策略類型和比重,利用足以影響市場的大規模同質策略的資金,比如套利策略,實現對滬深300指數的操控從而在期指交易上牟利。首先,操縱者不用去影響全部滬深300的成份股,然後也用不著人們想像的能夠操縱指數的資金規模,在算法幫助下,自有資金扮演的是催化劑和引導的角色,當市場中同質策略越多,其操縱成本就越低。這些並不太難實現,但是卻缺乏有效的監管方法,因為現有的監管方法很難確定「看起來不算大」的資金規模是不是真的在操縱市場。從這個角度來看,我們的監管機構不支持在國內股票市場中恢復T+0是相當明智的。這也可以看出來,在制度建設和投資者保護方面,我國的監管部門和交易所很多都要比美國的監管部門和交易所要優秀和先進得多,對於一個深入全球市場的實際參與者來說,很容易分辨這點。

  此外隨著量化交易的推廣,國內也面臨著前所未有的模型風險及操作風險監管難題。實施量化交易的機構,一年需要維護和監管的模型數量少則幾十,多則成百上千。這裡面存在的最大難題在於,交易策略、風險管理、產品設計、市場營銷等本身屬於不同模型範疇,各個類型下面又分很多子類,也是不同模型範疇,比如交易策略,基於不同假設、背景、設計原理、採用算法、實現手段五花八門,很多還是黑箱算法,模型代碼的直接可解釋程度很差,即便模型中出現某人的八字作為決策依據也是很常見的,相對的,一般機構人員本身的建模經驗就有限,而且往往缺乏綜合應用和實戰經驗,那麼這種情況下要進行模型風險管理,找到一個有效解決方案來監控各種模型風險,可以說十分困難。這個情況,相信在國內實施過巴塞爾新資本協議和巴塞爾資本協議三的會很有感觸。在投資領域,包括一級市場和二級市場,我見到過和建立過的相當數量的模型都比諾貝爾經濟學獎級別的模型要複雜,有的是模型看起來極為精簡,但是訓練模型的方法卻極其複雜。這當中感觸最深的就是,對於相當多的模型算法,使用者是很難瞭解到算法發明者的全部意圖和模型缺陷的,甚至就連模型算法發明者自己,也有相當部分沒有意識到自己模型算法的缺陷,長期資本就是一個典型的例子。另外,在相關模型進行部署實施的審查階段,現實中也經常會有非專業業務領域的管理層出於經營和某些利益的考慮,放棄穩定的模型解決方案而採用可能更冒險和欠缺穩定性的解決方案,因為決策者即為監管者,那麼在出現不可挽回損失前,其實際操作和市場風險水平往往會被掩蓋。這一幕在08年爆發的金融危機中已經多次上演,並且一直到最近也依舊在上演,根據對各個機構盡職調查的結果來看,在未來的一段經濟動盪期中,還將會一次次地上演。當然這並不意味著量化交易和高頻交易增加了風險,而是這類事物的發展,讓很多原有的風險管理漏洞更快的暴露了出來。據我瞭解到的情況,國內有自營業務的機構,有市場風險管理,操作風險量化稍差,相當數量的機構沒有專門的模型風險管理,但是卻在積極快速地推行算法交易和高頻交易。

  另外,不可否認的是,量化交易的確促進了券商自營業務的發展,但是也帶來了不少問題。採用量化手段,本身降低了二級市場中交易的門檻,並起到了一定的風控作用,這樣原本需要極高天賦和經驗的交易員的工作變得可以用研究員代替,就連所謂的盤感也可以進行量化。對於券商來說,這雖然增加了業務線,豐富了收入渠道,有助於促進券商向投行或投資集團的進一步發展完善。不過需要擔心的是,如果自營不獨立成法人機構,客戶的資料就可以作為內部資料被查閱,加之高頻交易方法讓一些操作更容易實現,隨之而來就有可能出現跟單嚴重,客戶訂單被延遲申報,針對客戶的訂單情況(不是單一客戶)派生出算法侵吞客戶的資金卻偽裝成「滑價」,甚至分析客戶情況與客戶對賭,還有很多不公平的交易手段,都會損害客戶利益和影響整個券商行業及金融市場的穩定。而如果自營業務獨立出來,比如成立對沖基金,那麼兩個機構之間如出現客戶信息洩露的情況,無論從合規還是監管的實際操作執行上,都會便捷有效得多。

  最後,高頻交易應用的主要市場之一的衍生品交易在未來幾年極有可能在國內得到推廣,那麼這類金融發泡劑有多少對實體經濟有幫助,有多少又會埋下隱患,需要我們非常謹慎的對待。歐美金融業的衍生品設計現在存在一個相當嚴重的問題,就是不再秉持有助於實體經濟發展的需求導向,而是偏向金融機構本身盈利的創收導向。這就使很多金融衍生品存在的實際意義和高頻交易方式被質疑。前幾天獲悉私募債發行的消息,我曾經開玩笑地說過:我們這類人,完全有能力把私募債重新拆分組合、打包定價,僅僅採用不同的定價模型就能讓資產「增值」,還完全合規,然後把私募債的衍生品再賣回給發債方,券商可以盈利、設計者有佣金、交易所有業績、連發債的企業方的財務報表看起來都會有所改善,還做了金融創新,一舉多得。可是這整個過程,除了幾方面可以牟利,其他什麼幫助也沒有,甚至反而增加了發債方和整個市場的風險,那麼這種金融創新,應該抵制。而且針對領導拍板決定製的買方,賣方機構很容易找到突破點和有效方法來進行銷售。需要買方警惕的是,很多衍生品不一定會以成型的產品的形式出現,也有可能是以交易結構設計的形式出現的。而對於已經成熟的衍生品市場,適當促進國內的交易平台發展,反而有助於降低風險。一方面是因為部分金融衍生品的確有經濟潤滑劑的作用,另一方面是因為隨著全球化進程,國內機構不參與國際衍生品交易基本是不可能的。那麼不論是爭取定價權還是減少參與國際衍生品金融機構因為經驗不足而導致的風險,設立這樣的平台是有必要的。不過在現在全球經濟依舊面臨動盪的時候,還是需要審慎的考量才是上策。[5]

  自從薩老先生(薩繆爾森)不太受哈佛待見而轉到麻省理工,並把大量數學工具應用於經濟學開始,金融業就沒有停止過量化的腳步。於是國人更是對數理分析崇拜到極致,不少從業者更以複雜模型為榮,高頻交易和算法交易恰恰能夠滿足這個虛榮心。可是,金融到底需要哪些數學知識呢?

  第一個,很重要的,就是加法,你要知道你的投資組合是如何分配的,利潤是多少。

  第二個,更加重要的,就是減法,你需要知道你的損失在哪裡,並把它們從你的資產總值中減去。

  第三個,是除法,因為你會發現只有金額和價格是不夠的,你沒法準確判定形勢,所以你需要百分比。

  第四個,是乘法、乘方、以及根運算,因為你需要把你的投資組合收益進行時段化,通常是年化,這樣做唯一的目的,是吸引其他感興趣的投資人的投資。當然你如果只是自營的話,第四個可以不知道。

  也許不少精英會嗤之以鼻,可是據我瞭解,華爾街包括中國的金融業裡,能完全掌握上面的四個/三個知識的人,的確不多。

  2012年5月於中國天津

  註釋:

  [1]High-frequency trading the fast and thefurious,The Economist, Feb 25th 2012.

  [2]原先的宣傳是交易所旁邊,後來有人意識到地理位置近不一定到交易所的電話線就短。而且準確的說應該是交易所撮合服務器所在地,國內因為交易所和撮合服務器在一起,所以地理位置等同;而歐美市場許多交易所的撮合服務器所在地與交易所不在一起。

  [3]事實上很多機構的註冊地和總部已經不在華爾街,儘管美國依舊享有著全球資本給提供的流動性。

  [4]投資與投機都是中性詞,無任何感情色彩,也沒有好壞之分,二者都應是金融發展的重要組成部分。

  [5]國內正在準備推出的國債期貨、期權,以及相關的固定收益類衍生品,就十分有益於健全市場生態環境。但是單純的固定收益的專業人員,在衍生品交易方面的經驗是相當欠缺的。
中國 個體 參與者 參與 現狀 kuhasu
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=59393

收跌告終 “上海金”首秀參與者寥寥

來源: http://wallstreetcn.com/node/208415

被寄予厚望的上海黃金交易所國際業務板塊於周四夜市起上線運行。交易所增加掛牌的三個黃金現貨實盤的國際板合約開盤價均高於既定的基準價,以收跌告終,且首個夜盤參與者寥寥無幾。

黃金成為中國首個引入境外投資者的大宗商品,且由於黃金所特有的貨幣屬性,加之國際板以人民幣計價和結算,意味著此舉很可能推動中國資本賬戶開放和人民幣國際化進程更進一步。

國務院總理李克強在周四下午視察自貿區時,祝賀上海金交所黃金國際版晚上正式上線,並寄予厚望。中國人民銀行行長周小川也表示:

上海金交所打造“上海金”,構建上海港口的黃金轉運中心,並借助自貿區的條件、亞洲時區和人民幣計價,來提高黃金市場容量和積極性,完善價格發現功能。

路透援引中國社科院世經政所副研究員肖立晟指出,“黃金國際板如果規模和陣仗足夠大,會有利於獲得黃金定價話語權,只有真正在國際黃金市場上有一定的主導地位,以人民幣計價的黃金交易產品得到國外投資者的認可和使用,對人民幣國際化也就有推動作用。”

交易所增加掛牌的三個黃金現貨實盤的國際板合約開盤價均高於既定的基準價。黃金交易所稱,三個國際板合約的開盤價分別為:iAu100g為259.9元人民幣、iAu99.99為259.8元和iAu99.5則為259.6元。

9月18日夜盤在今日淩晨2:30收盤,iAu99.99報241.70元/克,跌幅1.5%。

黃金頭條,首個夜盤參與者寥寥無幾。iAu99.99、iAu99.5、iAu100g分別成交了30手、75手、2手,從成交量連續性來看iAu99.99成交筆數較多,總體來看市場可用“極為清淡”來形容,不過由於許多機構和個人投資者還未入場,之後的成交量或許會逐漸放大,交易所可能也會根據市場情況作出調整,但要想成為國內黃金甚至國際黃金的最大交易品種,可能還需要市場給予一定的時間。

瑞穗證券大中華區首席經濟學家沈建光表示,離岸市場和在岸市場還是分割的,離岸市場現在是要跟成熟市場來進行競爭,而且用人民幣計價,是打破了傳統用美元計價和結算,從宏觀上說,短期還不清楚海外投資者為何要跑到這個市場來交易。

肖立晟認為,參與度和流動性這個很重要,必須盤子足夠大,不說跟倫敦紐約市場來比,至少跟其他金市相比有競爭力,這個很重要。

英國金融時報也援引分析師觀點,認為“上海金”價格是否有能力成為全球基準價,取決於交易合約的活躍度。

中國國內黃金價格通常與全球基準價——倫敦黃金定盤價嚴重分歧。不過因進口和出口依然受到嚴格控制,借此套利也頗有難度。(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

收跌 告終 海金 首秀 參與者 參與 寥寥
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=112519

港交所:滬港通參與者隨時準備作最後一次系統測試

來源: http://wallstreetcn.com/node/209716

u=3137815296,1845012878&fm=23&gp=0

港交所周二公告稱,滬港通推出前的周末將進行兩地聯網的系統準備測試,但尚未確定日期,要求滬港通參與者隨時準備作最後一次系統測試,並盡快完成登記參與滬港通的所有手續。

港交所發言人稱,首批參與滬港通的券商須參與此測試,以確保系統已準備好,其他券商可自行決定。

據香港經濟日報報道,香港目前97家券商已通過滬港通的市場演習,可首批從事滬股通業務,這些券商於市場成交量占比超過80%。上海方面,上海證券交易所於上周五(17日)披露,第一批有89家券商可參與港股通業務。當前,市場正等待國稅總局就滬港通的資本利得稅給出指引,以及監管機構定奪開車日期。

港交所行政總裁李小加上周五表示,滬港通準備工作已就緒,但沒有開車時間表,只待‘槍聲’便可隨時開跑。系統準備之余,港交所披露,證監會已批準交易所規則有關滬港通的進一步修訂,包括總額度的計算方式、將滬港通股份買盤限制延伸至競價時段、孖展買賣、借貸、沽空等。

上海證券交易所於9月底發布《滬港通試點辦法》,最大突破為,正式允許在港投資者藉滬港通投資A股時,可以融資融券。由於滬股沽空需要上交所系統支持,預期在滬港通初期可能將不會啟動,有待上交所另行通知。

(更多精彩財經資訊,點擊這里下載華爾街見聞App)

港交所 滬港 參與者 參與 隨時 準備 最後 一次 系統 測試
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=116015

股票市場的特徵和各方參與者強弱分析(投資認識系列之2) 寧遠之尚

http://xueqiu.com/7747231609/39839967
一、股票市場
股票市場是上市公司來這裡向投資者集資的地方,股市又是投資者與投資者之間相互轉讓股票的地方。
一個經營中的公司一旦上市了,它就是一個公眾的公司,是社會公眾一起擁有這家公司,但因所佔份額不同,有的是擁有經營決策權的大股東(他們原來就是這家公司的經營者,上市後也還繼續經營管理著這家公司),多數是不能進入公司懂事會的小股東。
一定數量的股票對應著一個上市公司一部分的權益,擁有公司與股份相應的資產份額,享受公司每年的分紅,股東大會上享有表決權。
 
二、股票市場與其他現實中的市場有什麼不同?
 
我們日常生活中的菜市場(農貿市場)、一般商品市場、超市售賣的都是我們日常生活經常接觸到的,我們生活所需要的商品,我們是以消費者的身份進入,花錢消費,我們認識那些東西,我們知道為什麼要買那些東西。另外,市場中的商品銷售者,如商販、商店和超市經營者,他們從批發市場或者生產廠家進貨,在零售市場賣貨,一般情況下,批發市場價或者生產廠家的出廠價便宜,而零售市場價格要高一些,商販和商場經營者通過市場的銷售活動,賺取批零的差價。
現實中市場的特點,一是,買賣雙方均瞭解買賣的東西,二是,買賣的角色一般情況下會明確分開,賣的角色是商販、商店和超市經營者,他們從事銷售活動是為了獲得利潤,而批零之間的差價的存在,使他們理論上存在獲利的空間,而且經營者銷售快,資金周轉快,會帶來更多的利潤。市場中買的一方是消費者,他們通過購買付錢而得到生活所需的商品。三是,一般商品市場交易行為是直接的,買賣雙方直接接觸,付款拿貨。即使現在的電子購物,還是消費者與商家通過網絡直接接觸,再通過快遞送達。
 
那麼股市呢?股票市場不是一般的商品市場,而是金融市場,比較而言有以下特點:
 
第一,標的物特殊,
股市中買賣的不是實物,而是股票,股票是投資者向公司提供資金的權益合同,是含有公司部分所有權的憑證。權益是個較為抽象的概念,認識它並不象認識一種商品那麼簡單。
我們在股票市場上交易的股票,其核心(真正的標的物)是被分成很多小份的上市公司,這些上市公司還在進行著正常的經營活動,每年有不一樣的業績,可以為股東帶來利潤(或虧損)和分紅。好的上市公司能為投資者帶來不斷增長的盈利,並通過分紅每年為投資者帶來現金流。而評估一個上市公司的價值(為股票定價)絕不是一件容易的事。
 
第二,買賣角色含糊與重複,
股市中誰是賣股票的,誰是買股票的?炒股這個概念,早已經使人們忘記了這個問題,絕大部人認為我們是又買股票,又賣股票,賺買賣股票的差價,所以才叫炒股。可是股票的源頭來自何方呢?誰是股市中真正的賣方,誰是股市中真正的買方?,各方為何到股票市場來交易,我們買賣股票的差價實質來自哪裡?我對這些問題的思考將放在後面寫出來。
 
第三,中介服務機構的存在
和所有市場一樣,股票交易也要有交易場所,中國的股票交易場所有上海證券交易所和深圳證券交易所,但不同於商品市場的是,股票是抽象的有價證券,交易要成立,需要通過中介機構。上市公司通過中介券商的輔導才能上市,到股票市場集資,投資者要通過中介券商開證券戶,才能進行股票交易。由於上市公司是公眾公司,上市公司需要遵守一些相關的法律法規,定期向社會公佈公司的經營情況,股票市場還需要有許多其他的中介服務機構,如證券登記結算公司、證券投資諮詢公司、會計師事務所、律師事務所、證券信用評級機構、保管客戶資金的第三方存管銀行等。股票市場上中介機構的存在,對股票交易起著至關重要的作用,他們的存在,一定程度上也影響著投資者的股票交易。
股票市場還有一種特別的角色,它介乎中介機構與投資者之間,那就是基金。投資基金本來是代表投資者的,他們也理應代表投資者,但是很多基金的成立來自於券商,就目前的狀況,我更願意將他們劃入中介服務機構。
 
三、股市上流通的股票源頭在哪裡
 
股票的源頭大致來自四個方面:
1、市場產生的股票,
A、當一個上市公司上市時,向市場的投資者融資,所謂發行股票,就產生了一定數量的股票,這是投資者向上市公司湊的份子,股票是投資者向上市公司湊份子出了錢的證明;
B、增發股票,性質差不多,也是向市場融資產生的股票;
C、發行可轉債,由債轉股產生的股票,債轉股後也相當於上市公司增發了股票。
D、以其他方式發行的股票(如配股)。
2、上市公司用積存的公積金、未分配利潤之類,作為分紅分給股東的紅股;這類多出的股票可以理解為只是將原來的股份浠釋了一些;
 
3、上市公司原來的大股東,公司上市時,他們理論上已經將公司賣給了公眾(所以要求上市公司每年向社會公佈公司的經營情況),但他們還擁有控制上市公司經營權(經營活動)的大量股份,他們的股份經過某些限制後是可以流向股市的。另外,上市前其他公司股份持有人(如風投資金),他們也是公司上市後市場交易股票的提供者。
 
4、為了鼓勵上市公司的中高級管理層提高公司的經營業績,有時會通過股東大會,有條件地給予他們一定數量的股票期權,當後來的業績達到條件的要求時,他們兌現期權後產生的股票。
 

四、股票市場上的重要角色

 
1、誰是股票市場的買方,誰是股票市場上的賣方?
從股票的源頭總的來看,上市公司上市前的原股東(包括公司原來的經營者,中途加入的風險投資者如VC及PE等),從股權激勵中獲得低價買入股票權利的部分上市公司管理層,才是真正的股票市場的賣出方,而二級市場的投資者整體,是股票市場的真正買入方。
 
2、賣出方為何到股市賣股票?
賣出方本來經營著一家運作良好的公司,公司上市意味著公眾投資者的加入。比如我們通常見到的賣出方賣出20%左右的股權(也就是原來佔100%股權的賣出方,上市後變成佔80%),上市公司獲得大筆流動資金,使企業能更好地經營和發展。公司上市時獲得資金,回報以未來公司的經營收益。
作為賣方,他們的構成,主力就是企業主,還有幫助他們的風投基金(VC),私募股權投資基金(PE),企業的高(中)級管理層,他們本身非常瞭解自己經營中的企業,受教育水平整體高於買方,股票市場上的運作會更容易得到專業人士的幫助,在上市前及上市後他們都管理並控制著企業,他們瞭解企業。對企業(股票)的定價具有明顯的優勢,是買賣中處於強勢的一方。
 
3、作為買方的投資者,
 
投資者投入資金,以換取上市公司未來的回報。就普通常識而言,這個交易中,股價定價高了,對賣方有利,定價低了,對買方有利。本來交易行為均為雙方自願,太低賣方不願意賣,太高買方不願意買,交易就會達不成。股票市場的發展表明這種交易協議總能達成,即能滿足雙方的意願。
 
但是事實上我們在股市上見到的現象卻和我上面的基本認識有很大差別。
(1)、有很多未上市公司想上市,排著隊(那怕排到N年以後)爭取上市,在A股沒有嫌上市股價太低而放棄上市的。通常情況下,這表明上市對原經營者(賣方)明顯有利,同時也表明對買方不利。
(2)、作為買方,一方面說大量IPO是到二級市場圈錢來了(對此非常反感),所以一暫停新股IPO,股市能在歡樂中上漲,新股一旦重新開閘市場就會恐慌性地下跌,這好像市場怕新股IPO。另一方,當新股真的發行了,無論再高的發行價,在一級市場也能發行出去(2013年之前),而且在二級市場破發佔比極其稀少;2014年恢服新股IPO後,新股在二級市場上市的第一天,基本都在44%的幅度漲停,然後再看後面有多少個漲停板。這樣的反應表明市場是非常歡迎新股發行上市的。幾十倍、超百倍市盈率的天價次新股比比皆是,如此高估值的股票卻還能往上漲,不斷創出新的高估值。
二級市場的投資者,不顧天價買入新股票,是因為股市投資,迷霧重重,既有原本概念上的投資者,更多的是到股市來賺快錢的炒股的股民。炒股的股民,是對盈利賺錢是最渴望的,也是各方博弈中最為弱勢的一方。
二級市場投資者中,當然有不少懂得投資的專業投資者或者是炒股高手,但我國A股市場投資的主力軍還是大量投資專業知識缺乏的散戶(市值50萬以下的戶數佔98%以上),所以買方主力基本上由中下層打工一簇構成,對社會經濟現況的瞭解及投資知識的撐握上相對缺乏,對一個企業的整體認知水平,對企業(也就是股票)的定價上一般缺乏這個能力,所以是極不對稱的弱勢一方。
 
4、作為中介的第三方,他們是為市場提供專業服務的
在買賣雙方對信息的瞭解及定價能力都極不對稱的情況下,要使買賣較為公平,就需要第三方來起作用。第三方主體是專業人士,由專業機構來確認賣方的初次招股書及後期的定期報告內容準確真實,他們是否有保留意見,比如律師的意見、會計的審計意見和保薦人的意見。還有券商對上市公司的評估,評級報告,使買方一定程度上能瞭解上市公司的經營狀況。此外,還有中介服務機構直接為投資者理財(基金和券商的集合理財)。
 
在買、賣及中介三方對股市的認識水平上,最專業的是中介方,當然,最有本領的也是他們了,特別在中國。因為中介方能化腐朽為神奇,能變出錢來滿足各方對利益的訴求。
買方為什麼投錢進來,那是為賺錢啊,而且是要快賺錢,多賺錢,所以賺錢的多少最好不是用百分比來計算,而是用倍數來計算。
賣方呢,公司上市的時候就從股市中集了一大筆錢,不過那次集到的錢沒有放進原股東的口袋裡,而是上市公司用的。上市公司價格(股價)的上升,才是他們身價財富上升的源泉,因為現在一般的公司上市,原股東們在上市後還保留著70%幾到80%幾的股份。當原股東的股份上市流通的限制解除後,能以較高的價格在市場上的賣他們的部分股票,才是賣出方非常期盼的事情。
要同時滿足買賣雙方的願望,推高股價是最有效的方法,隨著股價的升高,中介機構不僅獲得發行股票的收益,還有投資者活躍交易的手續費收益,新增業務融資融券的收益,資管管理費和業績提成的收益。
所以,新股、次新股維持高市盈率,就是我們的A股能滿足各方利益的最神奇的法寶。新股最初幾年能維持高價,買方股民因股價升了,他們爽了,賣方及時賣出上市前的股份,兌現早期投入的收益(控股股東只兌現部分股權就能收回投入成本了。),他們當然也爽了,中介券商們從買賣雙方都得到好處,券商理財、基金,在股票輪動中,此起彼伏中,管理費,業績提成,提供服務的其他機構,都賺錢了,中介們當然也爽了。只是熱鬧過後,時間長了,次新股變成老股了,怎麼維持高股價呢?順其自然吧,你會看到,明明不少上市公司業績上去了,股價卻下來了。但是當股價下來的時候,以前各方的利益結果卻大大的不同。作為中介方群體,錢收了就收了,他們收了這批還有下一批,反正總有新股上市,老股不活躍了,總能再鼓起一些活躍的股份,該收的費用還會繼續收;賣方呢,高價賣出的股份,兌現的錢,又做其他投資去了。只有作為買方的二級市場的投資者(股民)群體空歡喜一場,水中月,鏡中花,升上去的市值又掉了下來,而且比原來少多了,別人爽了的錢來自哪裡?就是他們原來手上的投資啊!
 顯然,目前新股次新股價格過高和交易太過活躍的現狀,會造成買方利益源源不斷地流向賣方和中介方口袋,而二級投資者總體從投資中獲得的利益----分紅,太少,投資者一年從上市公司獲得的分紅總低於或者遠低於他們一年付了的印花稅和交易手續費。為什麼在自願買賣的股票市場會出現這樣的奇異現象?
會有幾個人在問,是什麼原因,二級市場的股民,為什麼樂於以天價買新股次新股呢?那些高市盈率的股票怎麼能賣出去的?
 
對於中介方,我在網上搜到一段話(出處待查),很有意思,也許能有助於我們對中介特殊作用的理解:
「金融中介機構在金融市場中扮演了信息生產人的角色。在傳統的銀行間接融資中,銀行自己生產並消費信息,並將自己財富投資到其擁有特殊信息的資產中以解決家庭和廠商所面臨的道德風險和信息成本問題。而在股票市場的直接融資中,由於信息處理方面的規模效應和信息生產技術上的專業性特點,主要由審計師、承銷商、諮詢機構等市場中介承擔信息生產和認證的功能。與銀行同時作為信息生產人和消費人不同,審計師、承銷商等中介機構自身並不直接消費信息,這可能引發中介機構的道德風險,進而影響信息的質量。」
 
這段話說,證券市場的中介機構自身並不直接消費信息,那麼他們提供的信息誰消費了?當然是買方,就是投資者(或者股民)了。我們消費了信息,我們付費了嗎?好像沒有,只是這些來自社會各處可能含有道德風險,一些質量可能有問題的信息會影響著投資者(股民)的決策,也許相當多的投資者(股民)通過另一種形式----最終的虧損----付費了。
 
市場上流傳廣泛的投資理論,理所當然的炒股理念,有太多的東西令人懷疑,以短期利益為爭取目標的思維方式佔據著這個市場主導的地位,但這些理論、理念不利於投資者,最終也不會有利於股票市場的發展和社會的發展。
 
很不完美的市場現狀,增加了對投資者的磨礪,也促成我的思考,磨礪不斷,思考不止。
 
 
寧遠之尚原創,雪球首發。2015-4-5
股票 市場 特徵 各方 參與者 參與 強弱 分析 投資 認識 系列 寧遠 之尚
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=138338

工作坊參與者小小心聲

收集到一張奇怪的工作坊字條,照樣的回覆後,得到參與者的電郵回應,止凡與大家於工作坊後繼續交流,雖然每搞一次工作坊都要處理過百條字條,但還是樂於處理的,興趣吧。


參與者的紙條內容:

1. 10萬,40年,15%,1千萬
2. 港燈凡跌市買
3. 如何入門(睇書?睇雜誌?)


止凡回應:

這張似是你的筆記,哈哈
1. 這應該是二千多萬
2. 這是在工作坊分享過的例子,小心今天的港燈不如當年的港燈了
3. 若你對投資理財處於入門階段,不妨先來小弟blog回看舊文,又可以看小弟的著作,與及富爸爸書籍也不錯,加油


參與者Candy收到回覆後的電郵:

止凡您好,很意外也很高興收到你這麼快的回覆。
沒錯,我寫的本來是自己的筆記,因為對股票市場認識不深,一時也想不到要問些什麼。

那天上了寶貴一課,給了我一些很好的啟發,如跟到這樣去做,相信有必賺的把握,只是賺多賺少而已。

我後來看了數十頁巴黎兄的書,現在主要問的就是我筆記上的第三點:如何入門(睇書?睇雜誌?)

我近數個月一直都有看你的BLOG,可能大家都是70後,很多看法都很類同。有了這,初步我才打算開始學買股票。

那天的講座及巴黎兄的書都是一些概念上的東西,但實操的資料不足。對於我不是有很好會計或數學基礎的人(你們兩位的根基要好多了!),會需要花很長時間上網或看更多書去研究。比如ROA及ROE,現在有一個初步概念,但實際如何計算,對我來講要再研究一番。又,那個數值才算得上抵買呢?年報如何看得出有什麼問題?PE/PB如何才算抵買?這會將開始投資的時間推後了。

我在想是否可以報一些「價值投資實操班」,坊間也有一些「價值投資操作手冊」一類的書,我也打算到書局看看,以強化自己對計算的能力,未知是否有用。

最後,我會在看完你和巴黎兄的著作,再去看富爸爸系列的書。

謝謝您的寶貴意見。


止凡回覆電郵:

原來Candy近月一直有追看小弟的blog,亦可回看舊文及著作,應有更多得著。

價值投資的課程與書籍,多上總會有用的,只是用處是多是少,多上多看,自然會有所感覺,懂分辨的。巴黎兄有搞投資課程,我相信應該不錯的,不妨報名,今次報不到,等下次吧,總有機會。


後記:

收到Candy的字條,看其內容就大概估計到她把自己的筆記傳了給我,因為這些大概是我在工作坊上有提及過的內容,很有趣。

在電郵中指Candy可以考慮參加巴黎兄的課程,未知她有否行動。作推介時我自己還未有參與其中,但後來也參加過巴黎兄的其中一班課程,感覺課程內容深入淺出,這對Candy的財務知識一定有很大幫助,希望她真的有報讀。

每次知道有朋友從我的分享而得到啟發之後,都會很高興。還記得若干年前,能得知有一個半個blog友會追看小弟的blog,已經興奮莫明,更何況今天不時有blog友表示喜歡看這個「悶」blog,實在感恩。不時被人踩台,又會看到負面留言(在imoney的fb page上尤其多),類似Candy這些支持的訊息,算是一種平衡吧,謝謝大家。

工作坊 工作 參與者 參與 小小 心聲
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=182993

陳啟宗﹕內房搶港地 中央或喝止 新參與者高價投地 「或擾亂行業秩序」

1 : GS(14)@2017-03-23 06:09:32

【明報專訊】近期中資高價搶港地引起關注,恒隆系主席陳啟宗昨日於恒隆集團(0010)年報撰文語出驚人,有一些觀點指這些新參與者「或許會擾亂這個行業的秩序」,不明白他們「如何賺取利潤」、「肯定知道一些我們不知道的事」。陳啟宗更預言,如果情况持續,雖然不太可能;不排除中央會出手阻止這種行為。

明報記者 陳子凌、李哲毅

在長達17頁的「致股東函」中,陳啟宗指出市場上出現了很多「或許會擾亂這個行業秩序」的新參與者,這些參與者可能認為,比起內地,香港只是小市場,所以易於掌握,才會願意付出驚人價格買地。

懷疑新參與者「帶着大批內地買家」

陳啟宗指有觀點質疑,「利潤似乎並不是這些新參與者的主要考慮」,搶地「或許另有原因」,然而就算銀根鬆動,但中資付出的地價超越融資成本,就算不用付息「亦難以想像他們如何賺取利潤」,懷疑這些中資「肯定知道一些我們不知道的事」。陳啟宗估計,其中一個可能性是他們會帶來一大批潛在內地買家來港「掃貨」。

本地地產商如何應對,陳啟宗看法是「等待市場下跌」,他以1997年前也曾高價搶地為例,最終本地地產商「上了沉痛一課」,今次高價搶地的中資,可能數年後「便會感到痛楚」。陳啟宗直言,對於這種「對香港不利的現象」,雖然不太可能,不排除北京會注意到並出手阻止,否則地價有可能持續上升。他又稱,地價被中資大幅推高,使恒隆於可見將來的買地計劃徹底受挫,又批評本地地產商「目光短淺」,從不考慮其他地方其他市場,直言唯一的出路是內地商用物業,尤其是高檔次的購物商場。

稱恒隆將來買地計劃徹底受挫

除了談搶地,陳啟宗也趁機會大讚被委任為恒隆執董的兒子陳文博,稱自己「成為董事長前,亦曾擔任此職」;認為兒子「為人明智,善於業務決策」。而在同系恒隆地產(0101)的年報,陳啟宗則自言對中美關係感樂觀,認為特朗普「很快便會發現,世界上其他地方如中東的問題,比亞洲更為棘手和危險」。

讚兒為人明智 善於業務決策

除陳啟宗外,昨日多家內房商也談及中資搶地,中海外(0688)主席肖肖強調過去投地是按照公司的計算方式,視乎合理回報來出價,至於其他中資出高價,可能「別人計算和我們不同」,他又指不會放棄在港買地。


來源: http://www.mpfinance.com/fin/dai ... 3306&issue=20170323
陳啟宗 內房 房搶 搶港 港地 中央 或喝 喝止 參與者 參與 高價 投地 擾亂 行業 秩序
PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=328289

股票掌故 | 香港股票資訊 | 神州股票資訊 | 台股資訊 | 博客好文 | 文庫舊文 | 香港股票資訊 | 第一財經 | 微信公眾號 | Webb哥點將錄 | 港股專區 | 股海挪亞方舟 | 動漫遊戲音樂 | 好歌 | 動漫綜合 | RealBlog | 測試 | 強國 | 潮流潮物 [Fashion board] | 龍鳳大茶樓 | 文章保管庫 | 財經人物 | 智慧 | 世界之大,無奇不有 | 創業 | 股壇維基研發區 | 英文 | 財經書籍 | 期權期指輪天地 | 郊遊遠足 | 站務 | 飲食 | 國際經濟 | 上市公司新聞 | 美股專區 | 書藉及文章分享區 | 娛樂廣場 | 波馬風雲 | 政治民生區 | 財經專業機構 | 識飲色食 | 即市討論區 | 股票專業討論區 | 全球政治經濟社會區 | 建築 | I.T. | 馬後砲膠區之圖表 | 打工仔 | 蘋果專欄 | 雨傘革命 | Louis 先生投資時事分享區 | 地產 |
ZKIZ Archives @ 2019