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2013年華爾街「意外」：投行六年來收費表現最佳

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22位成功投資者的最佳理財建議（上）

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辭舊迎新之際，華爾街日報向一些知名投資者和諾貝爾經濟學獎得主做了一項調查，請他們分享自己了解到的一條最佳財務建議。 華爾街見聞也借此新年規劃之時整理主要內容，與大家分享這些成功人士的見解。 你覺得再出名的經濟學家也不過是紙上談兵？ 去年的諾貝爾經濟學獎得主席勒說，他上世紀80年代初逢低入手股票，此後標普的回報指數漲了大約2000%。這項投資還給他帶來靈感，寫下了獲得諾貝爾獎評審委員會特別點名的論著。 正像收集這些建議的記者們提醒的，應該慎重看待這些建議，它們與枯燥無味的說教相差十萬八千里。 1、2013年諾貝爾經濟學獎得主、耶魯大學金融學教授席勒（Robert Shiller）： 我得到的最好建議來自我在麻省理工學院的論文顧問Franco Modigliani。他在上世紀80年代初告訴我，股市非常接近觸底，出現了買入信號。 得知這樣的建議，即使當時學院派的傳統思維是投資應該更多樣化，我也幾乎全都投資了價值型股票。 直到世紀之交，大概1999年以前，我都沒有大幅減持。 我很仔細地通讀Modigliani和Richard Cohn合著的論文，那篇文章於1979年發表在《金融分析期刊》（Financial Analysts Journal ）上，名為“通脹、理性估值與市場”（Inflation, Rational Valuation and the Market）。 它的結論是股市被低估了50%。 實際上，那樣的結論還是保守估計。1982-2000年，標普500的總體回報指數上漲了大約20倍。 我認為這項投資建議是又一個奇跡，它啟發我創作“股價是否波動太大，以至於此後的股息變化已經無法解釋這種波動？”（Do Stock Prices Move Too Much to Be Justified by Subsequent Changes in Dividends?）一文，發表在1981年的《美國經濟評論》（American Economic Review）上。 評審諾貝爾獎的委員會也特別提到了這篇作品，將它列為科研背景的論文。 所以，Modigliani的這項建議不但讓我收獲了很可觀的回報，而且給我贏得諾貝爾獎帶來幫助。 2、職業體育經紀人、保健行銷公司Boras Corp.創始人Scott Boras： 我的勞動法教授曾經告訴我：生意和金錢不能帶來溫暖的感覺。 別人談論你的那些話有95%都會是負面評論。但別忘了，那意味著你的工作幹得不錯。 3、神經學專家、資產管理公司Efficient Frontier Advisors投資經理William Bernstein： 我得到的最佳財務建議來自小弗雷德·施韋德（Fred Schwed）的那本經典之作《客戶的遊艇在哪里？》（Where Are the Customers' Yachts?） 那部作品1940年首次出版，施韋德在書中寫道： 和生活中那些令人百感交集的經歷一樣，如果我們失去重要的資金，文學也無法完全表達心中那種滋味。 藝術無法告訴一個未經人事的女孩為人妻、為人母真實感覺怎樣。 要描述你失去過去擁有的大筆錢有何感受，我也不可能在此提供一種適合的說法。 我永遠也不會忘記這段話。理財從來都不是理論上的操作。在你預計日後成就的時候，永遠都不能把你的證券投資損失撇開來看。 4、財務咨詢公司Source Financial Advisors的首席執行官、幫助富有客戶渡過離婚期間財務規劃的專家Michelle Smith： 我的曾祖母告訴我：永遠不要丟掉自食其力的本領。 5、共同基金公司Vanguard Group董事長John C. Bogle： 持有股票的最佳方法是持有一只指數基金。 6、共同基金公司PIMCO創始人、聯席投資官格羅斯（Bill Gross）： 在投資入場和離場方面，投資者的生物鐘至為關鍵。 拿公雞打鳴來比喻，假如正常起床時間是早上6點，有些投資者是才過午夜就醒了，相當於比市場觸底和見頂的時間都早得多。 還有些投資者上午10點、11點起床，又太晚。 要學會了解自己的生物鐘一般何時歇息，努力讓它清晨6點就響。 7、熱門漫畫《呆伯特》（Dilbert）作者、“事事不如人還能做大贏家”（How to Fail at Almost Everything and Still Win Big）作者Scott Adams： 我獲得過最棒的理財建議是：擡高自己的身價，靜觀其變。 人們並不擅於了解自己的市場價值。 我的演講開始對外收費時，我根本不知道怎麽定價。 一位導師告訴我，出一個相當高的價格。客戶毫不猶豫地接受了報價，還提出負擔我的差旅費。 此後我就再也沒有低估過自己。 8、老牌美國職業棒球強隊紐約揚基隊聯席董事長Hal Steinbrenner： 我父親一直給我們子女灌輸這樣一種金錢觀：直截了當、誠實坦白。 不要拿別人的錢財當兒戲。 有些生意做得成、有些做不成就是因為這點。 總體來說，這也是生活中很好的處世之道，沒有任何缺點。 9、紐約南區聯邦法庭法官Jed Rakoff： 43歲那年，我向一位師長、前紐約州州長Hugh Carey的法律顧問Judah Gribetz透露，我考慮去做聯邦法官。 他問我：“你為自己（3個）女兒的大學學費存了多少錢？”我承認沒存多少。 他又說： 如果總是擔心錢財的事，法官是無法真正獨立的。在你還沒存夠錢供所有的孩子讀完4年大學以前，不要行動。 別忘了，這段時間大學學費上漲的速度是（預計）通脹率的2倍！ 雖然後來我花了9年時間達到存款的目標，可是，當我努力做聯邦法官時，我就知道自己除了幹好本職工作以外可以高枕無憂。 10、嘉信理財集團（Charles Schwab Corp.）董事長Charles Schwab ： 一個朋友對我說：你最好去當老板，行動起來，自己創業吧。 11、資產管理公司Lebenthal Holdings首席執行官Alexandra Lebenthal： 仔細讀所有的公告和招股說明書，別指望你的理財顧問替你代勞。 人人都有責任了解自己在投資什麽。 12、金融研究公司晨星（Morningstar）首席執行官Joe Mansueto： 投資者應該像公司老板——商人那樣思考，不能像房東那樣。 大部分商人都不會一早起來就問是不是該賣掉自己的生意。 如果他們有一家披薩店，就不會盤算著要不要改行開一家鞋店。 他們有耐心和毅力，想方設法更了解自己基本的業務，這樣可以盡可能久地得到最多的回報。 股市的波動性在很多方面誤導了投資者。基本業務的價值不會像股價變得那麽快。你真不必日複一日緊盯著不放。 你能有所行動符合很多人的利益。顧問和經紀商可以賺到傭金，基金公司也希望你把資產交給他們打理。 投資界有很多力量在推動大家行動，就是沒有哪種力量鼓勵你按兵不動。 但你不應該聽從他們行動。

22位成功投資者的最佳理財建議（下）

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接續22位成功投資者的最佳理財建議（上）。 13、1990年諾貝爾經濟學獎得主、斯坦福大學退休金融學教授夏普（William Sharpe）： 我得到的最佳建議來自我在加州大學洛杉磯分校（UCLA）求學時的導師Armen Alchian。 他說，考慮市場的時候，要先假定價格都是買賣雙方互動設定的，定每個價格都要盡量擴大他們自己的收益。 所以，我得到的建議是： 在證券市場，不要期待免費的午餐，廣泛撒網，多樣化投資，保持低成本。 14、致力於開拓女性職業與社會價值的全球女性組織 85 Broads所有者、美國銀行與花旗前高管Sallie Krawcheck： 我得知的最佳財務建議是， 不要買一款自己不了解的金融產品，不要向一個沒法解釋一款產品讓你了解它的人買。 想想首創龐氏騙局的麥道夫（Bernard Madoff），誰都不了解他怎麽能得到穩定的回報，可受騙的人又都沒有質疑，因為這種騙局看上去是很好的投資。 15、全球保險及金融服務公司Starr Insurance Holdings董事長、前美國國際集團（AIG）董事長Maurice "Hank" Greenberg： 某個領域的建議並不能放之四海而皆準。 不過，我會這樣建議別人： 投資你目前從事的行業，對你做的工作表現自信。 但要記住，今天必須比以往考慮更多的問題，比如你這門生意所在地的監管和政治方面問題，這些問題可能對你的公司、或者任何一家公司產生何種影響。 16、紐約大學（NYU）金融機構與市場歷史學教授Richard Sylla： 我得到的最佳財務建議也是我給自己和妻子的建議：把我們繳納退休基金的每分錢都投入股市。 那是40多年前，我還是教經濟學的年輕教授，她是歷史學教授。 這個建議的依據是當時現代金融理論較新的進展，以及支持這一理論的實證研究結果。 我們作為大學的教授購買了TIAA-CREE退休基金。 那筆基金投資沒有納稅，會累積到我們退休，等到退休後提取它時，就要按正常收入支付所得稅。 我們可以把這筆資金用來投資固定收益或者全部購買股票，也可以兩者兼有。 按傳統投資觀，應該會五五均攤投資，或者如果無法忍受股市的大起大落，就全部購買債券，因為債券的回報有保障。 只有沒頭腦的人會選擇全部投入股市，任華爾街宰割。 迫使我做這種看似愚蠢決定的契機是，我們得知，只有年滿65歲之後才能動用那筆投入TIAA－CREE的資金。 我了解到，現代金融理論發現，股市的長期回報應該比固定收益投資高，因為股票的風險更高，那是承擔較高風險必然得到的補償。 於是，我就做了一件相當明智的事，把我們夫婦倆40年內無法動用的資金全都投入了股市。 上世紀70年代初，道指還不到1000點，現在已經升到16000點左右。 我很確信，幾年內退休後我的收入會比現在多。 17、曾與索羅斯共同成立量子基金的Ariel Capital Management董事長羅傑斯（John Rogers）： 我的籃球教練Pete Carril1967-1996年在普林斯頓大學任籃球教練。他說，必須把隊友放在第一位。沒有任何理由自私行事。 這對我的生意至關重要：要爭取實現我的團隊和投資客戶的最高利益，不是追求我個人的利益最大化。 18、NBA達拉斯小牛隊老板庫班（Mark Cuban）： 先還債，無債一身輕，這比什麽獲利都強。 19、投資顧問公司Buckingham Asset Management研究主管Larry Swedroe： 我學到的致富策略和那些守財的策略截然不同。 前者是承擔集中的風險，通常是在人力資本和業務方面的風險。 後者是盡量減少我們冒的風險，盡可能多樣化投資，合理降低納稅額，保持低成本，不要開支過多。 20、位於波士頓的對沖基金公司Baupost Group總裁Seth Klarman： 我那位過世的好友Wally Carucci是位了不起的導師。 30年前，在經紀公司Carr Securities工作的Carcucci告訴我這樣的人生智慧：鳥餓了就必須餵它。 這話可以從兩方面理解，表面上看是說：要記得拋售，永遠都別忘記，買比賣更容易。 可Carucci真正要說的應該是，流動性的生命短暫。 Carucci以研究流動性差、成交量少的股票聞名業內。 這話更深層的意思是，如果有人想買你持有的一項資產，而且不還價，願意照單全收，你就一分錢也別攥在手里，拋光。 21、主動投資者、去年超越索羅斯成為全球最富有對沖基金經理的Carl Icahn： 要是有朋友或者熟人誇你是天才，在同意他們的評價以前，先想想你過去一直怎麽看待他們的觀點。 22、哈佛大學捐贈基金的投資管理機構——哈佛管理公司（Harvard Management Co.）首席執行官Jane Mendillo： “目光長遠看問題”是我得到的最佳建議。眼光放長遠，你會發現別人錯過的一些事物。 大家幾乎全在考慮下個月、下個季度、今後的事。 經營哈佛捐贈基金15年之久的Jack Meyer教導我，如果以數年、甚至幾十年為期間考慮，就會發現一些創造價值的機會，別人可能沒有察覺那樣的機會。 照這樣長遠打算，你今天就能做出不同以往的判斷。

盤點2013年表現最佳的30大對沖基金

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彭博市場周刊評定了2013年100大對沖基金排行榜。其中，只有16家對沖基金能夠跑贏標普500，而且這些公司無一例外地在去年持續看多美股。 100大對沖基金中，Glenview Capital拔得頭籌，這家公司的年回報率達到驚人的84%。去年，Glenview相信奧巴馬醫改會令醫藥股大漲，事實證明他們賭對了。 Glenview Capital的CEO Larry Robbins還認為，2014年美股市場依然會牛氣沖天。 以下是彭博評選出的2013年表現最好的30大對沖基金： 30，Blue Harbour Strategic Value Partners（基金經理：Clifton Robbins） 公司：Blue Harbour Group，美國 策略：積極策略 資產：13億美元 2013年總回報率：+19.8% 2012年總回報率：+16.2%   29，Odey European (Crispin Odey) 公司：Odey Asset Management，英國 策略：宏觀策略 資產：21億美元 2013年總回報率：+20% 2012年總回報率：+30.7%   28，Serengeti Opportunities Strategy (Joseph La Nasa, Vivian Lau) 公司：Serengeti Asset Management，美國 策略：事件驅動 資產：10億美元 2013年總回報率：+20.3% 2012年總回報率：+13.4%   27，Marcato International (Richard 'Mick' McGuire) 公司：Marcato Capital Management，美國 策略：積極策略 資產：20億美元 2013年總回報率：+20.7% 2012年總回報率：+28.8%   26，Senator Global Opportunity (Alexander Klabin, Douglas Silverman) 公司：Senator Investment Group，美國 策略：事件驅動 資產：60億美元 2013年總回報率：+20.9% 2012年總回報率：+14.4%   25，Litespeed Partners (Jamie Zimmerman) 公司：Litespeed Management，美國 策略：事件驅動 資產：22億美元 2013年總回報率：+20.9% 2012年總回報率：+21.8%   24，Paulson Advantage Plus (John Paulson) 公司：Paulson & Co.，美國 策略：並購套利 資產：43億美元 2013年總回報率：+21% 2012年總回報率：-19%   23，Egerton Long-Short Master (John Armitage) 公司：Egerton Capital，英國 策略：做空/做多 資產：38億美元 2013年總回報率：+21% 2012年總回報率：+13.7%   22，AQR Style Premia Strategy (Team managed) 公司：AQR Capital Management，美國 策略：多重策略 資產：12億美元 2013年總回報率：+21.5% 2012年總回報率：無   21，Omega Overseas Partners A (Leon Cooperman) 公司：Omega Advisors，美國 策略：做空/做多 資產：23億美元 2013年總回報率：+22.4% 2012年總回報率：+28%   20，Kayne Anderson MLP (J.C. Frey) 公司：Kayne Anderson Capital Advisors，美國 策略：做空/做多 資產：16億美元 2013年總回報率：+22.4% 2012年總回報率：+5.5%   19，JANA Nirvana Master (Barry Rosenstein and David DiDomenico) 公司：Jana Partners，美國 策略：事件驅動 資產：25億美元 2013年總回報率：+23.5% 2012年總回報率：+33.4%   18，Paulson Partners Enhanced (John Paulson) 公司：Paulson & Co.，美國 策略：並購套利 資產：64億美元 2013年總回報率：+25% 2012年總回報率：+18.2%   17，JAT Capital Offshore (John A. Thaler) 公司：JAT Capital Management，美國 策略：做空/ 做多 資產：19億美元 2013年總回報率：+25.3% 2012年總回報率：-19.6%   16，Joho A (Robert Karr) 公司：Joho Capital，美國 策略：做空/做多 資產：43億美元 2013年總回報率：+25.9% 2012年總回報率：+8.8%   15，Lansdowne Developed Markets (Peter Davies, Stuart Roden, Jonathon Regis) 公司：Lansdowne Partners，英國 策略：做空/做多 資產：89億美元 2013年總回報率：+26.6% 2012年總回報率：+18%   14，Alden Global Distressed Opportunities 公司：Alden Global Capital，澤西島 策略：受壓資產策略 資產：11億美元 2013年總回報率：+26.7% 2012年總回報率：+12.1%   13，VR Global Offshore (Richard Deitz) 公司：VR Advisory Services，英國 策略：受壓資產策略 資產：20億美元 2013年總回報率：+27.4% 2012年總回報率：+20.6%   12，Third Point Ultra (Daniel Loeb) 公司：Third Point，美國 策略：事件驅動 資產：23億美元 2013年總回報率：+28.8% 2012年總回報率：+33.5%   11，Two Sigma Compass Enhanced 公司：Two Sigma Investments，美國 策略：管理期貨 資產：40億美元 2013年總回報率：+29.2% 2012年總回報率：+8.2%   10，Pelham Long/Short (Ross Turner) 公司：Pelham Capital Management，英國 策略：做空/做多 資產：32億美元 2013年總回報率：+30.3% 2012年總回報率：+18.4%   9，Palomino (David Tepper) 公司：Appaloosa Management，美國 策略：方向性策略 資產：73億美元 2013年總回報率：+31.5% 2012年總回報率：29.3%   8，Trian Partners (Nelson Peltz, Peter May, Ed Garden) 公司：Trian Fund Management，美國 策略：積極策略 資產：78億美元 2013年總回報率：+34.9% 2012年總回報率：+0.9%   7，Glenview Capital Partners (Larry Robbins) 公司：Glenview Capital Management 策略：做空/做多 資產：32億美元 2013年總回報率：+37.4% 2012年總回報率：+24.2%   6，Owl Creek Overseas (Jeffrey Altman, Daniel Krueger, Jeffrey Lee) 公司：Owl Creek Asset Management，美國 策略：事件驅動/多重策略 資產：32億美元 2013年總回報率：+38.1% 2012年總回報率：+11.1%   5，The Children's Investment (Christopher Hohn) 公司：The Children's Investment Fund Mgmt.，英國 策略：積極策略 資產：73億美元 2013年總回報率：+39.7% 2012年總回報率：+30%   4，Lansdowne Developed Markets SIF (Stuart Roden, Peter Davies, Jonathon Regis) 公司：Lansdowne Partners，英國 策略：積極策略 資產：73億美元 2013年總回報率：+39.7% 2012年總回報率：+30%   3，Paulson Recovery (John Paulson) 公司：Paulson & Co.，美國 策略：做多股票 資產：24億美元 2013年總回報率：+45% 2012年總回報率：+4.9%   2，Matrix Capital Management (David Goel) 公司：Matrix Capital Management，美國 策略：做空/做多 資產：16億美元 2013年總回報率：+56% 2012年總回報率：+20%   1，Glenview Capital Opportunity (Larry Robbins) 公司：Glenview Capital Management，美國 策略：做空/做多 資產：18億美元 2013年總回報率：+84.2% 2012年總回報率：+54.3%

巴菲特認為衡量美國股市高低的最佳指標

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本年度至今最佳投資是？你猜？你再猜？

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華爾街見聞1月底讓大家猜過世界上最愛喝茶的國家是哪個，原來最嗜茶如命的是土耳其，按人均消耗量中國大陸得排到19名。 四天前華爾街見聞又讓大家猜世界上最能喝酒的是哪國國民，原來酒量最大的是平均每周喝13.7杯酒的韓國人。 今天我們再來猜一猜本年度至今最佳投資是什麽。 比特幣最近動不動不能提款，連累價格也下跌，不但風險高而且不安全。美股本月初跌跌撞撞，最近還有人擔心前景，聯想到上世紀二三十年代股市大崩盤。 那麽，表現最好的是不是因為這個寒冬變得“矜貴”的天然氣？還是去年就受“中國大媽”熱捧的黃金？ 可惜它們都不是最大贏家。 Quartz雜誌整理每日追蹤FactSet的市場回報數據發現，本年度至今回報率最高的是燕麥，達到23.22%，緊隨其後的是回報率22.58%的咖啡，第三名天然氣和它們相差了一段距離，回報率為13.88%。黃金排名第六，排在了各類債券前面。 燕麥為什麽能高居榜首？是物以稀為貴？ 這話也對也不對。因為燕麥的收成不錯，不存在歉收的問題，全球燕麥最大出口國加拿大2013年大豐收。 問題在於，要將出產的燕麥運送到市場，加拿大方面出現運輸的瓶頸，廣大商家和消費者無法得到燕麥。 由於運輸的機動車短缺，數百萬噸作物滯留在加拿大西部的倉庫。 產生如此瓶頸的根源眾說紛紜。有人覺得是運送原油占用了農場主需要的軌道運能，還有人認為極度寒冷的天氣讓鐵路運輸效率低下。 上周五，由於加拿大供應問題仍然未能解決，燕麥價格創歷史新高，每蒲式耳燕麥的價格比玉米還高20美分，2005年以來尚屬首次。 當然，上圖呈現的只是已有的表現，如果把養老金都一股腦砸到燕麥投資上絕對危險，因為它還是交易量有效的商品，價格很容易大起大落。 雖然這樣的高回報可能不會持久，但眼下看來，燕麥多頭應該是最高興的。

搜房市值逼平恆大是互聯網思維的最佳體現！ 何田

http://xueqiu.com/5537986930/27775260
特別聲明，本人是搜房員工，但所有觀點不代表公司。

根據雪球信息，截至2月21日，$搜房(SFUN)$ 市值為65億美元（近400億人民幣）接近$恆大地產(03333)$ （521億港元，約405億人民幣），媒體紛紛報導搜房市值超越恆大，總體都是覺得有泡沫，我覺得主要有三個方面的原因：

1、對搜房業務不瞭解，從財務數據來看恆大規模佔優，但由於定位互聯網服務，搜房在淨利潤率、增長率、ROE等方面完勝恆大
多數人都把搜房看成 $易居中國(EJ)$ $世聯行(SZ002285)$ 之類的銷售代理、中介服務機構了，但搜房不做代理、不做經紀、不做顧問，是一家收入基本來自網上廣告及電商服務的互聯網公司（旗下中國指數研究院在房地產研究上有很大影響力，但只做研究和數據服務，不涉及新房策劃和代理等業務），因此取得了非常好的業績。
根據最新公佈財報，搜房2013年收入6.4億美元（39億人民幣），增長48%，利潤3億美元（18.3億元人民幣），增長97%，淨利潤率接近50%，淨資產4.4億美元（上年末1.9億美元），ROE接近100%（印象中前幾年基本都是超過100%）。
恆大2013年全年數據還沒有公佈，2013年上半年，收入419億元，增長10%多點，淨利潤62億元，增長10%，總資產接近2800億元。2012年收入653億元，淨利潤92億元，下降19%，ROE26%。2013年全年銷售額（不是財務上的結算收入）1004億元，增長8.8%。
從以上數據可以清晰的看到，搜房在淨利潤率、增長率、ROE等指標完勝。由於在房地產網絡門戶優勢明顯以及近年電商業務、搜房卡業務的大力發展，收入、利潤增長率異常突出，近50%的淨利潤率、近100%的利潤增長率，近100%的ROE，過去幾年基本每年都分紅，搜房給股東的回報是非常突出的（光現金分紅收益就很好了，你再看看一直缺錢的開發商，房地產上市公司有幾個分紅的）。

2、搜房市值逼平恆大是互聯網思維的勝利！從美國IT業歷史可以發現，軟件超越硬件，服務強於製造是歷史規律

第二個原因歸根到底是對互聯網、乙方、軟件、服務的偏見，對無形品牌的漠視。美國IT歷史告訴我們，軟件強於硬件、服務強於製造業是必然，多少做通信設備、計算機等硬件製造的公司逐漸凋零，因為沒有把握技術轉變的機會，比如moto、nokia、北電、黑莓等等，而提供軟服務的谷歌(GOOG)，Facebook(FB) 以及曾經的yahoo、AOL都通過軟件或者在線服務，成為一個個巨頭，曾經軟硬通吃的IBM(IBM) ，因為不做軟件，培養出一個微軟(MSFT) ，近年沒能倒下又是因為逐漸把硬件業務推出，比如先後將PC、低端服務器業務賣給聯想集團(00992) ，才能一直保持在行業領先水平，市值一直居IT業前列。美國IT相關領域公司中，目前股價優秀的只有蘋果(AAPL)一家是硬件為主的，只是不知道還能堅持多久。關於美國IT業，請自行閱讀《浪潮之巔》。
順道插一句，Facebook(FB) 近期170億美元買了只有幾十個人的Whatsapp，更是證明了，收入規模不是企業估值的關鍵，未來增長空間才是。

3、股價是動態的，不同資本市場的估值體系存在巨大差異，同一家公司股票在不同地方的估值差異大是常態。

（1）不同資本市場的偏好不同。搜房作為互聯網公司在美股受到更多關注，這與美股對IT、科技股更加關注是有關係的，國內比較主流的互聯網公司基本都在美國上市，比如百度(BIDU) 以及細分領域的優酷、去哪兒、攜程等等。香港、滬深成規模的互聯網公司，在行業內佔主導地位的應該只有企鵝 。而由於香港股市對地產股的關注以及地產股國內上市暫停，幾乎國內一流的開發商近年IPO都去香港上市，大家可以看銷售額前20名中，應該一多半都是港股。

（2）市值本身就是動態的。2012年下半年，由於中概股危機（少數在美上市的中國公司財報、離岸公司等問題導致），搜房股價最低曾經到十幾塊前。2013年，隨著美國股市對中國概念股重回信心，搜房股價從年初的20多漲到年底80-90，漲幅近3倍。這裡有搜房業績的高增長原因，也有搜房業務得到更多投資者關注並信任的原因，也有股市整體估值上升的原因。而恆大等開發商股價低迷與2013年房市大幅上漲相反，主要是因為投資者普遍認為房價上漲可能帶來調控或貨幣收緊，對未來預期不看好。


（3）在互聯網領域，如果只看收入、利潤，比搜房市值不合理的公司多的去了。搜房是中國互聯網領域少有的不燒錢的公司（據老闆說，公司99年正式成立的第二年就是賺錢的公司了，不像很多互聯網公司一直到上市都是虧的），大家看看名氣挺大、2013年股價漲了不少的優酷、唯品會。優酷2013年股價漲了近1倍，目前市值50多億美元，但收入不及搜房，還一直虧損，唯品會2013年股價漲了3-4倍，目前市值60多億美元，雖然2013年Q3收入近四億美元，但利潤只有1200萬（唯品會的尾貨特賣業務，利潤率極低，很多電商都是賠錢階段呢，比如通過補貼才不虧的B2C電商龍頭京東商城(JINGDONG) ，估值也在百億美元以上），搜房同期收入1.8億美元，利潤超過1億。

（4）即使同一家公司，在不同股市交易的價格也會存在差異。同一家公司AH股價差異幾倍都發生過。根據統計，數十家同時發行A股和港股的公司，多數A股比H股貴，最極端的浙江世寶 ，A股價超過20元人民幣，港股3.4（2.7人民幣），就是A股投資者買同一公司花的錢是港股投資者的8倍左右。也有港股比A股便宜的，比如工行、招行、人壽 等金融股，那是因為A股普遍認為金融業有潛在壞賬風險。
http://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/anh.shtml …

總而言之，搜房市值逼近或超過恆大，是業務定位、盈利能力、行業大勢、股市偏好等多種因素引起的，可能用現在流行的「互聯網思維」來解釋最合適不過了。

順便說一句，我之前說要寫一個「互聯網視角下的房地產業變革」還在準備當中，主要是寫了之後不太滿意，還需要修改，大家先看這個吧。

今年最佳投資地區 楓葉資料室

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繼續我的2014年海外投資話題，今天來談歐股。雖然我們被告知2014年危機處處，投資市場特別是股市的波動性會較往年增加，但我們堅信，中長線投資者反而可趁低吸納，其中又以在歐洲優質股中尋寶最為可取。事實上，投資者雖然繼續看好美股，但資金流反映的是，大部分環球配置的基金在增持歐洲股票。

美國股市去年已錄得不俗的升幅，美國今年開始退市，退市的規模及速度都是市場焦點，對投資市場的氣氛及情緒都有影響。相對而言，歐洲目前實施極度寬鬆的貨幣政策，預料可成為推動企業盈利增長的主要動力，加上歐股估值偏低，歐洲又是成熟市場，這些指標均顯示歐股的投資價值偏高。

林少陽的Q&A簡評是：『讀者不妨留意，在歐洲經濟復甦的前提下，其實除了和黃(13)或有機會受惠之外，歐洲金融機構亦有機會受惠。在全球息率見底之下，銀行的淨息差應該會逐步拉濶，香港上市的歐洲金融機構不多，最多人熟悉的是匯豐控股(5)。不過，若有渠道買賣歐洲股票，則選擇將會多很多。』

施羅德英國及歐洲股票主管Rory Bateman對歐股的評論則最為簡潔。他表示，歐洲股票有「星級」（STARS）條件，S指宏觀環境具利好支持（Supportive），經濟擺脫衰退後，增長有望回升，企業盈利改善；T指美國退市（Tapering）對歐洲股市影響不大，歐央行姿態是繼續放鬆；A是資產質素（Asset）有望獲重新評估，尤其是歐洲金融資產；R是風險溢價（Risk），相對歷史值或其他股市，隨著經濟信心回升，企業盈利增長將成為明年股市推動力，其中又以歐洲股票吸引力較大；S（Selective）是選股機會，歐債危機已穩定，股市相關性回覆正常（即各類股票不再同升、同跌），現時成為選股尋寶時間。

儘管歐股一向給我們增長較慢的感覺，但實際上，英、法、德等歐洲大國股份的總回報不讓美國專美，主要歸因於歐企有不俗的股息及股息增長率。而且，歐企大部分都歷史悠久，規模也較大，具備高度競爭力，每股盈利增幅也較高；歐企的平均股息率為全球之冠，達3.41%，較亞太（不包括日本）的2.99%更高。高股息一般代表企業營運成熟、盈利穩定及現金流量管理效率高，目前歐股估值偏低更突顯派息率高企，更易選尋優質高息股。

因此，要在歐洲揀股，要留意兩大股類。首先是注意大型股，即市值至少達100億歐羅的股份，這些大型企業的業務一般都不限於歐洲，較全球化，鑑於業務分散，收入來源廣泛，風險程度亦較低。其次是留意會派發股息的企業，過去回報表現較好的企業都是派息的公司，基於複息效應，故股息對總回報的貢獻遠大於股價增值，而且派息公司的盈利增長及企業管理往往做得較佳，所以投資者可留意歐洲高息股。

要揀到優質歐洲股票，投資者宜考慮三大因素。第一是公司安全性，手頭現金充裕、行業具獨特性的企業，可看高一線；其次是具有穩定派息及穩定股息增長率的企業，因派息主要來源是盈利，假若公司每年都有能力提高派息率，意味其可控制每年盈利的增長；第三便是波動性，注意股價是否合理，盈利增長能否推動股價增長。

行業方面，可留意藥業及與健康護理相關的股份。因為全球人口老化，對藥品需求非常大，新興市場對藥品的需求亦不斷增加，而歐洲藥廠的質素相對較佳，當地市場又龐大，均對歐洲藥股帶來支持。歐洲的主要消費品企業也是值得吸納的板塊，因這類企業擁有全球銷售網絡，業務相對分散，盈利收入來源也較多元化。

作為總結，我們認為，更重要的是，雖然現時歐股已經反彈，但估值只有約12倍，仍低於14倍的長期平均水平，加上短中長線投資資金繼續源源湧入，現階段的潛在風險和回吐壓力都比美股和日股小，因此，建議大家趁每次股市回調吸納優質歐股。

當然，世事沒有完美，由於歐洲是整體性地區，與美國及日本的單一國家不同，所以影響歐股上落的因素較多；加上基於歐洲的投資範圍較廣，為免整體回報受到拖累，投資者絕對需要小心選擇股份。

防守是最佳進攻 蔡東豪 Tony Tsoi

2014-04-03  NM

美式足球大部分時間是攻防戰，場上對壘兩隊，一隊進攻，一隊防守，進攻方希望取得分數，防守方阻止進攻方取分數。美式足球引人入勝地方之一是，如果進攻方犯錯，防守方也有可能取得分數。美國運動深入文化，很多諺語和詞彙都來自美式足球，其中很有意思一句，是「防守是最佳進攻」。 進攻和防守代表相反位置，把兩者角色混為一談，製造有趣的矛盾情況。防守方一方面阻止進攻方得分，另一方面卻有機會直接得分，地位特別。從往績看，防守出色的美式足球隊的成績特別優異，防守球員也成為大明星。防守不是躲在後面，而是登堂入室，昂然從球場走入企業會議室，成為企業界的思維潮流。企業談策略，注重防守不代表消極，可以當作進取象徵。最近facebook以190億美元收購WhatsApp，不少人便認為是一種「防守性進攻」策略；換句話說，facebook收購WhatsApp動機，防守成分比進攻可能更為重要，但這項收購市場照樣受落。以「防守性進攻」角度看，facebook的考慮是，WhatsApp愈做愈好，這樣下去，WhatsApp本身有可能打擊facebook，另一可能是facebook敵人收購WhatsApp，敵人如虎添翼，facebook認為不可坐視不理。WhatsApp現在收入微薄，從金錢數字計算，怎計也計不出190億美元，但加入防守元素，這條數性質完全改變。facebook須計算的，是自己的生意有可能被WhatsApp侵蝕，這條數巨大得多。「防守性進攻」收購的計算，並非憑空亂猜，如果facebook毛利率將受壓，盈利將會下降。facebook收購WhatsApp便可消除威脅，一方面保住自己盈利，另一方面也期望WhatsApp可發揚光大，這是一條實在的數。很少企業敢採用「防守性進攻」策略，因為出發點非主流，出錯的話，罪加一等。再者，雖然有數得計，但條數容易計錯。企業採取「防守性進攻」，事前須確定符合三個條件：一、本業值得保護。很多企業根本不能賺取合理回報，業務本身存在很多問題，競爭對手威脅只是問題之一。不幸地，人喜歡高估自己，覺得自己重要，跟實際情況可能有出入。管理層為保護本身業務作出的收購，很多時是掩飾自己不足的遮醜行動，不能為本業製造長遠價值。 二、威脅非想像。WhatsApp是霎眼嬌，抑或真正威脅？facebook今日不出手，兩年後WhatsApp變成怎樣？這些問題不易答，若沒有確定答案的話，facebook不應該出手收購。企業考慮是否出手過程中，容易出現「要做嘢」的偏見。坐著死，好像是難辭其咎，郁住死，起碼可製造積極感覺，代表管理層已盡全力。企業內支持出手的人，一定引經據典，指出威脅可大可小，唯恐天下不亂。企業為求做足功課，或會聘請投資銀行和企業顧問，這些「賺傭士」最歡迎企業有所行動。企業啟動收購研究計劃，很難停下來，什麼威脅也逐漸變成關乎生死的必要行動。三、威脅不容易被複製。WhatsApp必定擁有其獨特性，否則一雞死一雞鳴，facebook收購WhatsApp後，新進WhatsApp崛起，短時間內facebook須重新面對競爭對手。尤其在科技領域，企業獨特性是關鍵問題，難以掌握。「防守性進攻」收購通常非常昂貴，被收購目標業務未成熟，例如WhatsApp仍未有大量收入，表面看這種收購像泡沫時期出現的瘋狂行為。企業提出收購前，必須考慮其他較便宜折衷方法，例如挖角、打官司等，想無可想才出手。「防守性進攻」收購不常見，因為犯錯機會大，企業寧願在場邊觀察，或等競爭對手犯這個錯。facebook收購WhatsApp獲得掌聲不少，原因之一是，facebook兩年前以10億美元收購Instagram，收購後兩方相處融洽，業務上好像為facebook帶來正面幫助。facebook收購Instagram的時候，Instagram只有13名員工，是名副其實start-up，以天價作價當時被人笑。從往績看，facebook知道自己在做什麼，即使缺乏大量實質數據，市場願意給予信任。至於其他人，還是不要嘗試高難度動作，防守還防守，進攻還進攻。 蔡東豪 Tony Tsoi 現任上市公司精電國際行政總裁，他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。http://www.facebook.com/TONYTONGHOOTSOI

亞裔最佳企業家　一堂22億的被告課

2014-04-28  TCW

賠了新台幣二十二億元的人生體悟是什麼？ 去年五月，縱橫矽谷創業圈三十多個年頭，二度獲選美國Inc. 500強「亞裔最佳企業家」第一名的台灣創業家陳澧，遭逢人生中最挫敗的一刻：輸了一場侵權官司，賠了七千五百萬美元（約合新台幣二十二億元），和解金比公司年營收的一半還多。 九個月後，美國時間三月二十一日，陳澧笑著抵達紐約證交所，為親手創辦的第三家公司睿科網路（A10 Networks，以下簡稱睿科）上市敲鐘，短短一個月時間，公司市值已經從IPO首日的一億八千五百萬美元成長至今近九億美元，增加了快要四倍，不僅把官司中賠掉的錢全賺回來，也證明了市場對他依舊肯定。 但他已經付出代價，而且不僅是表面上的金錢數字。在矽谷闖蕩三十多年，曾效力蘋果電腦（Apple），創辦過三家公司，上一家公司網捷網路（Foundry Networks）更搭上一九九○年代末網路泡沫末班車，不僅讓他成為億萬富翁，也讓網路設備商龍頭思科（Cisco）一直視他為勁敵。 三度創業備受關注卻因此遇人生最大難關 有別於同期在矽谷崛起的創業家，名利雙收後不是退休享清福，便是轉作創投用錢滾錢的方式輕鬆賺錢，陳澧居然在二○○四年三度創辦睿科。 憑藉著對創業的熱情，他的再起很快又獲得市場關注，睿科的產品致力維持上網設備到電信商這段網路的交通秩序，吸引了來自歐美日等國的電信業者採購，對競爭者造成威脅。二○○八年，上市大廠博科（Brocade）不僅收購了陳澧的上一家公司網捷，更在二○一一年對睿科提起侵權告訴。這場發動自「繼母」的官司，幾乎把上述陳澧所建立的一切摧毀。 「這是我人生遇到最困難的事情，你說到什麼程度？比父母親死了都困難！」日前，陳澧在返台拜訪客戶的行程中抽空接受《商業週刊》專訪，娓娓道來這場官司給他的教訓，我們才發現，他為風光敲鐘那一刻的背後，付出了什麼代價。 首先，他生性正面的個性受到衝擊，變成了一個日夜情緒起伏兩極的雙面人。 夜晚，他得跟律師商談，在講究證據至上的美國法庭上，他得面對自己律師的逼問，「它（原告）怎麼知道你沒有把東西藏在後院？」儘管他已把所有證據都交給法庭，但對方仍咄咄逼人。 白天，他整裝去上班，不會在六百多名員工面前哭喪著臉。「不管前一天晚上多氣多煩惱，到公司都要很高興，這是leadership，right（領導能力，不是嗎）？」和陳澧相識半世紀的前網捷員工陳中原說，睿科被告時，還一文不值，矽谷侵權官司司空見慣，大公司出手不在爭對錯，而是「用龐大律師費把你消滅」。 銀彈耗盡、上市延誤因此學到「妥協」這門課 博科欲置睿科於死地，從它花費四千五百萬美元（約合新台幣十三億五千九百萬元），聘僱了幫前大聯盟全壘打王邦茲（Barry Bonds）打禁藥官司的全美前十大律師團成員，可見一斑。 陳澧夜夜陷在和律師的詰問演練中，這嚴重影響到他的睡眠品質，至今仍會夜半驚醒，不再像過往「一覺到天亮」。對陳澧而言，這不只是健康問題，而是在浪費生命，「這些時間拿去想如何讓技術更創新，不是更有意義嗎？」 為了這場官司，還延誤了睿科的上市計畫，這讓陳澧更耿耿於懷。因為睿科的年營收成長率從成立後的三○％降到一○％，陳澧回顧，「在北美市場，幾乎所有同業，每到一個客戶那裡就先談這起案子。」北美，正是睿科大本營，公司有超過五成營收來自這裡。 和睿科合作八年的台廠立端科技董事長周逸文表示，睿科的系統產品牽涉客戶營運穩定性，發生官司後，「不少客戶停止下單，觀望著這家公司的經營狀況到底會不會受影響？」 流失了客戶與訂單，讓睿科至少有八季處於虧損之中，也讓陳澧早在三年前聘僱來的專業財務長，一直無法做他當初被延攬入這家公司的工作：為上市做準備。 官司一審，睿科敗訴，但去年五月，二審開庭前一天，卻出現戲劇性轉變，博科律師團主動找睿科談和解，雙方最後以睿科賠償七千五百萬美元收場。面對此結局，陳澧說，「博科評估不見得會贏，而我也沒有錢和他們繼續打下去了。」 就在一方未必會贏，一方銀彈耗盡的情況下，這件著名官司案就這樣落幕。看在投資人、漢鼎創投總經理洪志峰眼裡，卻另有一番解讀，「被告是好事，代表你對別人造成威脅。」比起官司勝負，他看到的是，睿科從漢鼎二○○六年投資該年，年營收從一百萬美元成長到二○一三年的一億四千萬美元，成長了一百三十九倍，漢鼎的投報率至少十倍，賺回新台幣至少十五億元。 雨過天青，回首來時路，陳澧嘆一口氣說：「很感激有它（官司），」因此學到人生寶貴的一堂課，這是所有初創小公司花錢也學不到的一門課：妥協。「當你是被告，公司很小，不管你有沒有錯，眼光看遠一點，妥協要越早越好！」 【延伸閱讀】勇闖矽谷，累積百億身價——陳澧網路創業史1.Centillion Networks成立年：1993年成績單：18個月後即被以1.5億美元收購2.網捷網路Foundry Networks成立年：1996年成績單：1999年9月在美上市，股價即飆升至132.25美元，2008年被以26億美元收購3.睿科網路A10 Networks成立年：2004年成績單：2014年3月在美上市，公司市值在1個月內由1億8500萬美元成長到近9億美元，以每天2,300萬美元快速成長註：睿科市值統計至2014年4月21日資料來源：睿科網路 整理：顏瓊玉