不可能的三位一體 RaymondJook祝振駒
咪DBA 電訊囉，扮晒野
http://blog.sina.com.cn/s/blog_7f6402970101hlg5.html以前當硏究部主管時，曾經有一位奉行價值投資的海外基金經理要求能替他找到符合以下條件的中小型股票：單位數市盈率，股本回報率達到20%以上，純利率不少於10%，負債比率低於20%（淨現金更好）及預測每股盈利增長不能少於20%。換句話說，他希望能找到估值平宜，同時又擁有高增長潛力及高質素的公司。
價格陷阱足以致命基金經理並非初出道的小夥子，而是身經百戰，管理2億美元資產的對沖基金創辦人。最後他看中一家業務不太起眼的中國民營製造業公司，且成為該IPO基石股東。公司以6倍市盈率上市，最後全數超額認購。可惜公司首日掛牌便跌破招股價，基金繼續在二級市場增持，最後須申報持股量。公司股價上市後表現一般，大部分時間都低於招股價。但4年過後，股價終於發威，於兩年內上升2.4倍多。但好景不常，審計師在核算年度業績時，突然提出請辭，股價在數天內大跌一半以上，跟著停牌至今，首席財務官更於停牌不久後辭職跳船。
這家公司具備所有出事民企的特徴：1）市盈率長期被市場低沽，大部份時間只有5至6倍；2）公司手持浄現金，但仍千方百計用不同渠道向市場集資；3）營業額每年皆高速增長（平均超過50%），但純利率卻沒有改善；4）股本回報率多年平均超於22%；5）手持浄現金，但派息比率卻偏低（平均只有8%多一點，有兩年甚至沒有分紅）。
股價上升事必有因經濟學上有所謂不可能的三位一體（Impossible Trinity或Trilemma），即是一個國家不能同時擁固定匯率，資金自由進出及獨立貨幣政策，所有中央銀行只能三選其二。假設市場是有效率的，股票某程度上也雷同，投資者只能在1）低估值，2）高增長及3）高質素（包括管理，公司管治及營運模式），三項中選其二。報表表面亮麗，但估值長期低迷的小型股，很多時都暗藏地雷。缺乏經驗和沒有和大股東及高級管理層接觸過，而又只靠單看年報，很容易誤踏地雷。
投資者都想尋求完美無瑕的股票，但她們是不存在的。高增長的好公司，一般在開始時巿場都不會為意，股價從低位上升，通常都是熟悉公司的內幕人士（包括管理層的朋友，中低層員工，生意夥伴如供應商等）開始在市場上收集。假若公司未來將來將賺大錢，擁有第一手資料者（不一定是實際財務數字，如未來趨勢方向等），會等到業績公告後才行動嗎？筆者並不是說，市場充斥著內幕交易，但利用灰色地帶賺錢者肯定不少。
所以業績理想但估值長期低迷的股票，要不是由於大股東和管理層無心推介，就是相關人士暗地裡在市場上減持，或者財務存在太多水份。結論是，假如某一隻股票同時擁有不可能的三大定律，就不要輕易相信報表上的財務數字。如果沒有跟大股東見過面，做過審查，根本無法猜度大股東的思維及衡量他的誠信。