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是操作體系和估值方法的實際應用 茅台03

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從接觸投資以來,我思考最多的應該就是操作體系和估值方法的實際應用了,前者過去談過些,今天再與後者結合起來理解下。

其實就個人而言,我是不讚成大家過分重視估值的,因為這首先是個博弈的市場,且具備明顯的不對稱屬性,每個領域都存在更全信息、更深理解的內行人士,他們是影響市場的重要力量,我們雖可在一定範圍內建立起能力圈從而達到半內行的標準,卻很難成為最接近真相的人,所以我們必須在詩外尋找優勢,在心智能力上鍛鍊自己,而成熟心智模式的基礎就是敬畏市場承認自己的渺小,估值卻從態度上就不符合這種精神,它更多是由內而外的劃定而非由外及內的聆聽。但即便如此,我們仍舊需要一個起碼的工具來對市場進行標示,關鍵是分清主次,不要刻舟求劍。

為了方便闡述我要通過一個簡化的例子來描述,雖然不能模擬真實的市場,但可幫我們提煉出主要的邏輯。比方說有這樣一個蓋碗下藏錢來交易的市場,碗下會放張面值20或100的鈔票,這時候讓你來投資該怎麼做呢,如果其它信息都不掌握,那就會估值混亂,從20到100都可以,你只能給出基本邊界然後隨機地參與波動,只有在市場跌到極限邊界20以下時才能出現確定性的投資機會。而如果我們知道兩鈔票是對半出現的概率後,我們就可以給出60的理論估值,低於這個是機會反之則為風險。在這個過程中可以有3種操作模式,首先是由情緒決定的短線波動交易;然後是由邏輯決定的中線估值交易;再就是由事實決定的長線翻牌交易。

然而現實市場和以上理論是完全不同甚至相反的,因為總會有一群能更大概率掌握碗下金額的內行人參與,你會發現實際操作中高於理論估值的才是機會,低的卻是風險,當然這裡還會有20和100的估值邊界,在極限邊界外我們依舊可以獲得理論上的確定性,也就是說如果你有足夠的耐心等到極限位操作你還是可以獲得確定性機會。但現實往往更殘酷,它還有可能會出現很值錢的紀念幣或一文不值的假幣,雖然這種幾率很低,但偶爾也會出現或會被引導出這樣的假想。那麼我們發現最大的波動往往是在突破絕對邊界的時候,也就是說在你覺得極不合理的估值位置往往是隱含了最大的機遇或者風險。除非你退出不玩,否則最好的辦法就是追逐趨勢,達到與內行人一致的行動效果,但這會使趨勢導致趨勢,從而產生假動作增加我們對市場揣測的難度,更被動的是這樣的行為還可能會被利用而營造出完全虛假的猜測從而出現把低值假幣當作紀念幣來炒作的荒唐局面,當然這可以通過提高技術能力完成對趨勢起蘊和延展的階段認識來分辯,但這屬于歸納邏輯的範疇,其背後需有一整套倉位及交易原則相支持,不在我們今天推演邏輯下的確定原則內。

從上我們可以看出,現實與理論的差異是由於信息不對稱導致的博弈行為複雜化,我們對估值的使用一定要從務實角度出發,先把它當作理解市場的工具,從它的異常中讀出市場的思考和預期點、標識出此基礎上的賠率分佈、然後才是具體的價值估算。因為估值的前提是真相不被充分掌握,否則便是確值了,所以我們心裡要清楚這只是一個隨時會因情況而改變的概數,除非是在絕對邊界下注且具備極端事件的排除能力,就像上例中你雖不能清楚金額但卻可辨別真假的話,那在20以下你就擁有了相當確定的機會。其實這也就是格雷厄姆的思想核心,只是他用了安全邊際這樣不太清晰的詞,從而讓人誤以為是低估折讓的含義。另外他所追求的破產清算價值高於購買價的極端邊界太難出現,所以巴非特才會轉到另外方向,就是成為絕對內行、不熟不做,但這是他中晚年才達到的境界,是之前長時間的沉澱使他成為多領域內行的,就早期來說,我認為他還是理解了格雷厄姆關於安全邊際的核心,尋找基本面與估值的極限位而非低估位下手,只是格雷厄姆的極限指的是破產清算,我們的極限可以是企業最壞情況被排除就可以了,當然這就涉及到你對極限的認識能力,但不管如何,排除總比徹底掌握要簡單一些。

接下來再談談我一直提倡的個性化操作策略,就是針對自身的能力圈情況而非股價可能有的運行軌跡來制定操作依據和估值參考,這樣的好處是能令人放下得失心與各種不必要情緒來返觀自身,實現與世界的合理對接。我覺得市場是一個博弈遊戲,大家一定要明白自己處在什麼樣的位置上,知道與其他人的優劣差距在哪裡,然後才能相應的做策略選擇。像我自己對白酒的領悟相對好點,算半個內行,所以敢等底牌做長線,哪怕當時在外人看來估值高到離譜,但我心裡對未來有個大概認識,願在裡面參與調整,很多時候都是看了一個牌後再去等下個牌的揭開,中間有過很多次震盪,有時也會有擔心,怕把到手的利潤吐回去,但覺得自己能理解這個行業,所以也就克服了這些情緒堅持下來。而去年到醫藥裡只是因為判斷不該有更壞的情況出現,但對究竟能多好還不清楚,不敢過分展望前景,所以拿了一年多的中線就退出了,把保住利潤放首位,不覬覦行家的空間。而後到科技股裡時,更多的是感覺到市場會向這個方向去,因為年初很多票的估值在往上抬,出現了估值異常,但由於自己完全是外行,只敢按中短線的標準來順勢做,在突破時追高進,雖然也找了理由來佐證自己,但心裡並不堅定,所以短短幾月就放棄了,這也是為什麼很多朋友質疑我風格大變,其實是我沒太搞懂的原因。

綜上我們可以看到,內行的機會是最多最大的,只要能看清事實,大部分時候都可以參與市場,可以低買亦可高買,所以擴大能力圈讓自己成為更多領域的內行是投資最關鍵之處;而外行只能放棄思考,儘量跟隨市場做中短線,在估值反常時下手,低於合理位賣、高於合理位買,同時需要一整套的艙位及交易策略和趨勢判斷能力為輔助,以此對沖掉歸納邏輯下所必然導致的較高失誤率;至於中間狀態的機會則最少,只能耐心等到邊界處下手,極低位買合理處賣,且需對極端情況有足夠的理解和重視,通過與市場的心智較量獲得中線機會,同時在過程中加快熟悉以便得到更長期的理解。

最後再說段題外話,有人以市場不同階段的巨大差異來論證市場錯誤的存在,我覺得是不恰當的,其實從上面的簡例可以看到,無論過程中如何定價,待底牌揭開時都會與之前的邏輯定價不同,我們不能用翻牌後的結果來否定之前的估值邏輯,因為前後的信息量是不一樣的,是決定市場的信息因素起變化了,而非市場錯誤,這也是我經常說的非後驗原則,邏輯正確和事實正確是兩碼事,而這才是決定中線與長線區別的核心之處。並且,雖然我不想說市場永遠正確這樣的話,但即便它是錯的,你也該假認它正確。不和能決定你命運的人去爭執對抗傻講道理是我過去讀史時的體會,對錯是由強者來裁定的,其他人只應去觀察決定強弱的因素和其改變的契機,否則就是政治上的幼稚與迂腐。像有些票炒的很離譜,有人說應該去放空,認為不符合估值常識,我說那文革也很不合理,你剛開始就能找到無數經濟和社會上的證據來否定它,但它也持續了10年之久,站到它對立面的人都遭到了巨大的打擊,而如果你等到M逝世後再來表態或許還可從中獲益,所以找到導致其癲狂的主因並等待其變化的時機遠比評判對錯更有意義。
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