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國有化救賽維疑問重重

http://magazine.caixin.com/2012-10-26/100452511.html
江西賽維LDK太陽能高科技有限公司(NYSE:LDK,下稱賽維)於10月19日,以0.71美元/股的收盤價創下上市以來新低。但一個週末過後的10月22日,其股價在開盤後一路上漲21.13%,收於0.86美元/股。

  股價急升源於賽維10月22日盤前發佈的一則公告。賽維宣佈已在10月19日與江西恆瑞新能源有限公司(下稱恆瑞新能源)簽署協議,後者將以0.86美元/股的價格購買賽維定向增發的約19.9%股份。目前賽維總股本為1.34億股,此次股份出售總金額為2293萬美元(約合1.43億元人民幣)。

  交易金額不算大,抵不上賽維一個季度的應付利息,但新余市國有資產經營有限責任公司持有買方恆瑞新能源40%的股份。這被光伏業內和資本市場視為一個信號——地方政府仍在救助賽維。有債權銀行江西省分行人士向財新記者分析,經過此次增發,國資在賽維的話語權增大,賽維可能進一步國有化。

  無論公司重組最終走向何處,賽維仍將面臨巨大的短期債務壓力和嚴峻的市場挑戰,國有化遠不是全部答案。

國資且進且停

  在賽維這份關於股權出售的英文公告發佈後的第一時間,大部分人甚至不知道公告中的神秘買家「Heng Rui Xin Energy Co., Ltd.」正確的中文名稱。

  這是一家成立不足一個月的企業,看起來是專為此資增發而成立。江西省工商行政管理局資料顯示,恆瑞新能源成立於今年9月29日,其經營範圍包括產業投資,多晶硅、單晶硅、太陽能電池、組件等。公司註冊資本1000萬元,實收資本400萬元,法人代表為敖翔。

  除新余市國資持有40%股份,恆瑞新能源剩餘60%的股份為北京恆基偉業投資發展有限公司(下稱恆基偉業)持有,這家以「商務通」產品為人所知的企業近年來在光伏領域作風激進,僅今年宣佈簽約投資的項目金額就有數百億元,但光伏市場對其產品情況知之甚少。

  新余對恆基偉業並不陌生,後者從2010年開始在新余投資建設800MW的晶硅太陽能電池生產線。有業內人士認為,恆基偉業參與收購賽維股份,有可能已獲得了地方政府對於後續賽維債務處理或者其他項目建設等方面的承諾。

  邁哲華(Martec)投資管理諮詢有限公司能源電力總監曹寅分析認為,恆基偉業此次收購相當划算——以1000多萬美元的代價在賽維以及如何處理賽維的問題上取得了不小的話語權,「儘管賽維現在財務糟糕,但資產畢竟還在那裡」。按照購股協議,恆瑞新能源有權任命三名賽維董事會董事,雙方還同意增加兩名獨立董事。目前根據賽維官網的顯示,其董事會共有包括彭小峰在內的四名董事和三名獨立非執行董事。

  質疑聲音也有。一位行業諮詢人士向財新記者表示,「如果恆基偉業真有心做賽維,就不是拿這麼點錢,恆基偉業的實力也很難做起來,它的渠道、技術和管理對賽維都沒什麼幫助。」

  在曹寅看來,此次購買賽維股份以地方國資和恆基偉業共同出資的恆瑞新能源的名義進行,反映了地方政府對於救助賽維的態度——有限介入,最好能以市場化方式解決。

  不過新余市和江西省政府在救助賽維一事上已泥足深陷。今年二季度江西省財政組織了20億元資金,幫助賽維進行貸款周轉,「相當於基金,還給銀行後,銀行立馬再給新貸款,這樣貸款規模就沒有減少。」來自一家主要債權銀行的人士曾向財新記者解釋道。

  今年6月28日,賽維一筆來自華融信託的5億元借款到期,江西省政府先行代為償還。同時,7月12日新余市人大常委會網站上披露,該市人大已審議通過,將賽維向華融信託償還信託貸款的缺口資金納入同期年度市人民政府財政預算。今年10月22日,賽維兌付了4億元短息融資券,未透露資金來源。前述江西省內銀行人士透露,這筆資金亦來自財政。他還告訴財新記者,江西銅業集團公司也已拿出3億元幫助賽維。

賽維困境難解

  賽維二季度財報披露,當季運營虧損率高達73.4%,歸屬股東淨虧損2.543億美元。多晶硅、硅片及電池和組件的出貨量不理想,其多晶硅產能閒置近90%,電池產能閒置約80%。

  今年9月26日,上海新世紀資信評估投資服務有限公司將江西賽維的主體長期信用等級由A/負面調整至BBB+/負面,同時下調兩項債項信用等級。這份公告還顯示,7月賽維的開工率環比大幅下滑,硅片、電池和組件開工率分別為14%、10%和14%,單月毛利潤為-16.05%,銷售收入與成本倒掛加劇。7月單月淨虧損較6月又增加2.67億元,單月經營性淨現金流為-7.3億元。

  截至7月末,賽維的總負債為246.98億元,資產負債率達到88.10%。根據賽維2011年度第一期中期票據募集說明書披露的借款情況,從目前到今年年底,到期的貸款本金達5.195億元。

  根據債權銀行人士提供的信息,賽維今年三季度依靠政府幫扶基金完成貸款周轉,但有數百萬元的銀行利息沒有按時支付。但他同時表示,目前銀行主要是配合地方政府進行貸款周轉。

  彭小峰在9月17日的分析師電話會議上的說法是,賽維的金融和資本管理團隊將和銀行保持合作,繼續為賽維提供支持。賽維與銀行保持著建設性的關係,銀行同意與賽維合作,通過更新現有貸款對賽維予以長期支持,目標是以再融資優化債務。

  但賽維的融資手段寥寥。在被問及多晶硅項目的IPO問題時,賽維CFO賴坤森表示,多晶硅項目需要在完成技改,成本降至20美元/千克後才比較適合進行IPO,目前情況IPO將非常困難。一位光伏行業分析師曾向財新記者表示,賽維的多晶硅生產線技術在目前已不算先進,其成本可能達到每千克35美元-38美元,技改難度和投資都不小。

  賽維籌措資金的辦法還包括出售部分土地和土地使用權,賴坤森稱這部分資產出售價格在3.5億元左右。同時,賽維還計劃在未來幾個季度出售部分國內的光伏電站項目。曹寅認為,賽維的電站大多用以消化自己的庫存,目前困難是短期貸款迫在眉睫,而電站不是想賣就馬上有人買,也不可能立刻拿到錢。賽維已在出售電站緩解債務困境。10月23日,河南新大新材料股份有限公司(300080.SZ,下稱新大新材)與賽維簽訂債務重組協議。賽維向新大新材出售14MW的廠房屋頂光伏發電項目,並以1.4億元轉讓款沖抵相應債務。新大新材則將通過向賽維出租這些發電項目獲得每年990萬元的收入,租期為六年。

  彭小峰在前述9月的電話會議上表示,在引進戰略投資方面,過去數月已和多家企業進行深入討論,其中兩家表現出明確興趣,但尚未收到任何要約。他稱這些公司規模很大,資金情況良好且熟悉行業,但並未透露更多細節。此前曾傳出可能進入賽維的企業包括中國中材集團、中國建材集團、中節能集團、平煤神馬集團等。但市場目前普遍認為賽維在短期內實現重組的難度較大。

  i美股光伏分析師王毓明向財新記者表示,此次股份出售金額只是杯水車薪,但如果有更多的國資進入,隨著國內市場的逐步打開,不排除賽維能夠憑藉國資的資源拿到更多的訂單,儘管產品價格不會很高。但他同時指出,擴大銷售的前提是使賽維的主要業務逐步恢復正常,這一目標的實現並非易事。

國有化是「喝海水止渴」

  賽維的頹勢對新余影響巨大。根據新余市統計局發佈的數據,今年1月-8月全市新能源產業主營業務收入225.18億元,下降23.4%,戰略性型新興產業實現利稅18.37億元,下降59.5%,利潤下降81.1%,主要原因之一就是光伏主導產業市場形勢低迷。

  即便如此,新余市市委書記李安澤仍在9月的全市領導幹部會議上表示,「全力支持新鋼、賽維、江鋰公司分別打造成千億企業。」

  現在的悖論在於,賽維從市場上很難找到有力的接盤者,業內普遍認為,賽維要繼續活下去,目前來看,引進國資幾乎是惟一可能的選擇。但除了財務紓困,國有化能給光伏企業帶來什麼?

  曹寅將目前的國有化趨勢形容為「喝海水止渴」,「國資委的經驗,國有企業的經驗過去在完全競爭的光伏行業是非常不成功的。」

  儘管如此,國有化已經成為光伏行業的熱詞,不久前曾傳出山東省東營市國資委收購東營光伏太陽能有限公司51%的消息,無錫市政府對尚德提出的國有化方案近來也引人關注。

  近期國內包括金太陽示範工程以及分佈式光伏發電等政策預期逐步升溫,這使業內看到國內光伏市場啟動的一線曙光,但這不足以讓全行業出現反轉。華泰證券10月19日的一份分析報告指出,行業回暖仍需要歐盟反傾銷政策的轉向,依靠中國市場難以托市,同時由於全產業鏈成本已經被過度透支,還需警惕盈利下滑和壞賬等風險。即便回暖,企業的盈利能力復甦也會很慢。

  目前光伏市場的名義產能達到60GW,2012年全年新增裝機預計約33GW,去產能化不可避免,而不少機構的預計是供求再平衡需要兩到三年的時間完成。國有化的另一個可能影響正是減緩去產能化的進程——地方政府都不願看到自己管轄區域內的企業大量關停產能,甚至破產。

  天合光能(NYSE:TSL)董事長兼首席執行官高紀凡9月接受財新記者專訪時曾提到對行業兼併重組的擔憂。「可能併購過程中一些地方國企或者央企並不完全按照市場化方式行事。它們取得銀行支持比較容易,和地方政府之間也存在著各種交易和關係,在併購案裡也許沒什麼利益,但是在其他地方有很多利益。這樣的併購對行業是不好的,因為可能過度競爭沒有消除,可能併購一兩年以後又要出手,這樣的折騰對於這些資產,嚴格講是不太負責任的。」


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