作者：許榮
「價值投資」並不簡單等同於基於公司價值的投資，並不簡單等同於藍籌或「白馬」股的投資，並不簡單等同於低市盈率、低市淨率的投資，也不簡單等同於基於公司長期發展或競爭優勢的投資。
「價值投資」必須是包含了全部以下三個方面的完整概念：第一是尋找到折價交易的機會（哪裡會有便宜的東西賣）；第二是折價交易的股票是否估值便宜（便宜沒好貨，是否的確物有所值）；第三是買入有實質意義的數量（能否堅持將決定付諸於實施）。
發現「便宜貨」
為什麼會有投資者願意折價賣出股票呢？從過去幾年的發展看，中國證券市場經歷了許多新興市場經歷過的發展軌跡，從最初脫離基本面的投機開始，首先是重 視企業基本面的投資者取得了對技術分析投資者的勝利，只懂K線分析的投資者折價賣出了基本面良好的公司。接著是重視公司持續發展能力的投資者取得了對只知 道EPS的投資者的勝利，後者大幅折價賣出了兩三年後高速發展的公司。
而到了不久之前，當眾多投資者終於完成了關於投資的基本教育與理解之後，折價交易的機會仍然會普遍存在。一方面，隨著市場擴大與投資者的進一步細分， 整體市場中的各個細分部分必然不可能得到相同程度的關注與價值分析，不同投資者間依然會存在嚴重的價值判斷差異，而且這種差異是結構性的。例如，大機構會 逐步放棄一些小市值股票的研究。
另一方面，即使是受到普遍關注、研究報告充斥的地方，信息依然不會對稱甚至正確，折價交易仍然存在。信息化的時代，十分鐘內能複製、粘貼出一篇架構完整的研究報告，半小時內能炮製一篇濟黎民於倒懸、從國際到國內、從競爭優勢到10 年番10倍的報告，而這些並不有助於合理的價值判斷、消除折價交易。
以我們一年多前對某行業的投資為例，我們當時發現以國外經驗，該行業相對牛市會有最大的敏感性。但接著在研究過程中，我們最初幾乎找不到任何相關的國 內報告，也沒有什麼投資研究人員願作深入的討論。我們想這很可能就是折價交易的機會，因為尋找折價交易機會的過程中一定是離群並無人喝彩的。
不僅猜對「開始」
在找到存在折價交易機會之後，需要確定折價交易的股票是否的確具有價值。故事裡說，我們猜到了這開始，卻沒料到這結局。而投資中的真相可能是許多人連開始都根本沒有猜對。
許多投資者都喜歡討論自己「價值投資」公司的長期發展前景，許多真正的價值投資公司也的確持續增長。但在價值投資者作出投資決策時，一定是首先從更確定的現實而不是更不確定的未來出發。
在對公司的現有價值與未來價值的具體估值過程中，優秀的價值投資者的判斷能力體現在哪裡呢？體現在對行業的深刻洞察力，衡量並判斷公司現有資產價值與盈利價值，以及行業發展與公司未來的關聯度。
許多不能確定在發展中創造價值的公司，只要其現實資產價值與現有盈利能力相對股價有足夠的安全邊際，也是很好的「價值投資」標的。
對那些能夠在長期發展中創造價值的公司應該支付多少溢價？大部分價值投資者的回答應該是：零。嚴格意義的價值投資者從來會覺得，為了足夠的安全邊際， 穩定增長的溢價從來是給得太多而不是太少。很多人僅看到巴菲特在消費類股票上的巨大成功投資，卻沒看到巴菲特亦曾大量賣空過消費品，並且獲利同樣可觀，只 是這一部分的披露更為隱晦。
所以有意思或接近於悖論的現實是，價值投資者對於一個公司的現有價值與未來價值有著比一般投資者更為確定與清醒的認識，卻不會為公司未來長期發展中的 價值創造支付過多溢價；而正是因為價值投資者對於公司未來價值的正確判斷、並且很少付出代價，一旦未來兌現，就能收益巨大。這就好像巴菲特所作的棒球比 喻，放過一切似是而非或略有瑕疵的機會，一旦擊出才可能會是本壘打。
再以我們對某行業的投資來看，以當時我們對主要幾家公司的價值判斷來看，當年（2006年）盈利能力對應的估值水平不超過8倍PE，2007年至少應 能持平，在一個步入牛熊轉折的市場，相關公司當時的現有盈利能力及對應的這一估值水平構成了投資非常安全的邊際。至於行業及公司是否會出現額外的驚喜或長 期前景的變化，可以說重要也不重要。
「活著」最重要
行百里者半九十，實際投資行動並不是一個輕鬆的過程。
公募基金很難真正享有價值投資者的奢侈，而是需要承受較私募基金更大的壓力，並且由於受到投資比例、申購贖回、公司規定等限制，會失去在更低價格買入股票的權利。
很多投資者喜歡以價值投資者自居，評論市場無價值，找不到投資品種，我們想，如果是公募基金經理如是說，在大多數情況下可以歸為「清談誤國」。
借用巴菲特所作的棒球比喻，價值投資者應該放過一切似是而非或略有瑕疵的機會，確定真正機會時才出手擊出本壘打。對於市場內的投資者而言，首先重要的 是瞭解自己資金的風險承受能力與投資週期。包括公募基金在內的很多投資者，參加的可能是更接近於真實的棒球比賽：市場會向你投球，有好球，有壞球，但是大 多數情況下在等到有本壘打的好球之前，投資者就必須選擇擊球，因為否則在下一個本壘打好球來臨之前，投資者已經「出局」了。而我們知道在一個市場中，長期 而言最重要的是「活著」：不是曾經擊出過、未來可能擊出過多少個本壘打，而是必須保留在比賽中。
當「價值投資」成為口頭禪時，價值投資者的機會是否越來越小呢？對此，若干年前，格雷厄姆及巴菲特都有很好的回答。
格雷厄姆曾推薦投資者買入高度折價的較低評級債券，相關經紀商傲慢地回答：「我們不交易這種低級別的東西」。格雷厄姆評價，正是因為有這些自以為是的人的存在，「價值投資」有了獲利的機會。
巴菲特在1984年紀念《證券分析》出版50週年之際，於哥倫比亞大學所作「價值投資為什麼能夠持續戰勝市場」的著名演講中做了幾乎同樣的回答，正是因為許多自以為是的、許多自認「價值投資」的投資者的存在，真正的價值投資者才有了獲利的機會。
從本質上說，「價值投資」的理念並不複雜，但也絕不時髦甚至是孤獨的，如果把價值投資者的故事搬上銀幕，更可能的是拍成充滿內心獨白、令人昏昏欲睡的冗長記錄片。
已年過九十的沃特·斯科勞斯是巴菲特曾列舉過認為最好的幾個價值投資者之一，沃特·斯科勞斯根本不與外界進行溝通，也沒有任何獲取有用信息的渠道。華爾街上幾乎沒有人認識他，他也根本不理會華爾街上的任何想法。
從另一種意義上說，真正的價值投資者一定是「自私」的，因為重要的不是金錢、地位或名譽（這些都不重要，因為只要是真正的價值投資者，一定都能夠得到），惟一重要的就是在追逐價值過程中的自我滿足、不斷的自我滿足。