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偽價值投資者的悲劇 ——評《對沖基金風雲錄2:悲劇英雄》

http://blog.sina.com.cn/s/blog_59d5d75d0102e7x5.html

在巴頓·比格斯的這本新書中,對沖基金普利司通將投資人分為三類:追漲隊員,鍾愛上漲的股票,不在乎什麼估值,只買入價格動向明顯的股票;極客,量化專家,靠電腦上的模型買股票;還有一根筋,價值投資者,換句話說,他們買入那些噁心難看的股票,因為那些股票便宜。書中的兩位主人公——喬·希爾和米奇·科恩在人們看來,就是一根筋的價值投資者。

不過,讀完書後想了一想,我認為無論是喬還是米奇,都還稱不上真正的價值投資者。因此,他們的悲劇,其實是偽價值投資者的悲劇。

在我看來,價值投資有三個要素或者說三項原因——安全邊際、能力圈和「市場先生」,遺憾的是,喬和米奇極度漠視這些。

安全邊際

格雷厄姆在《證券分析》中對證券分析(價值投資)和市場分析(預測證券價格)的優劣作過令人信服的比較:

在 證券分析中,首要的重點放在防範不幸事件。這種防範就是堅持「安全邊際」或者保證證券價值遠超於所付價格。其潛在的思想是,即使該證券並不像它表面看來那 麼有吸引力,投資的結果仍將是令人滿意的。在市場分析中沒有「安全邊際」,你要麼對,要麼錯。如果你錯了,你可就賠錢了。

喬和米奇在開始操作BA基金時,公司方面只允許他們最多虧損10%,跌掉10%以上,基金就會被關閉。如果說不接受這樣的條件就無法開始自己的事業也就罷了,問題是在他們取得了初步的成功後,擴大資產管理規模時也依然不給自己留有餘地——「銷售備忘錄中還有一條特別承諾,基金的在險值不會超過7%,也就是說,投資組合在單月內損失超過7%的可能性微乎其微。這份文件經過審查,具有法律約束力。」而在書的後半部分,BA的在險值已經降為5%

有這樣那樣的虧損限制,其實由不得喬和米奇不做市場分析,在他們的投資模型中,市場分析的地位甚至比證券分析還要重要。

從廣義的角度來說,喬和米奇的事業,一開始就沒有安全邊際,以至於喬的妻子在剛聽他解釋他們的模型時很是困惑。

「聽起來你和米奇簡直是在賭博,拿你們的工作、生活來賭市場轉向。聽起來好危險,像是一場戰爭,一次戰役。」

「沒 錯,」他啜著霞多麗,「你說得對,我們是在賭博。這是一場戰爭——米奇和我對全世界的戰爭。我們就像在一個風急浪大的海灘上建一座沙子城堡。你知道潮水已 經上漲了許久,已經接近頂點,潮水一退就會退去很久。我們在賭高科技的潮水已經漲到了最高點,在賭我們已經在正確的地點建起了我們的沙堡,而別人還沒 有。」

賭博是沒有安全邊際的。

「市場先生」

價值投資者的心中有桿秤——股票的價值,因此他們能夠做到不受「市場先生」情緒的影響而舉止失常,甚至可以利用「市場先生」反覆無常的情緒來獲利——具體來說,就是在別人貪婪時恐懼,在別人恐懼時貪婪。

喬在BA關閉後用自已的錢做投資,不再受什麼在險值的影響,按說他可以進行純正的價值投資了。出人意料的是,即便如此,他還是在做對市場的短期預測,還是控制不了自己的情緒。對此,他的同事瓊一針見血地指出,「你知道嗎,你現在做的這個是交易,不是投資。」

20092月,巴菲特接受CNBC採訪時說,「股票非常便宜,投資者的情緒極度低落,市場超賣如此嚴重,現在是買入的絕好時機。」喬聽後第一反應居然是——「11月的底部會守住的。」隨後買入了股指期貨,並設定了低於買價5%的止損線,在3月份就止損平倉了。

如果是我,會買入具體的股票。早在20081月,喬就曾在一場投資業內人士的晚宴上介紹過一隻股票——市盈率才5倍,市淨率才2/3,有充足的自由現金流。在1年後,這只股票的價格可能還要便宜。對價值投資者來說,買入這樣的股票放著就是了,何苦再費心思看市場先生的臉色呢?!

能力圈

BA的投資組合裡有上百隻股票,我不知道他們是否能對這些股票的價值都心中有數。不過,從米奇投資5000萬美元購買油畫來看,他顯然沒有遵守能力圈原則,而這也成了壓垮他的最後一根稻草。

米奇是和一位藝術品商拉里·弗萊徹合夥買這些油畫的,「拉里覺得他能用5000萬美元買下,然後在市場上一轉手,立刻就能賣上個7500萬到8000萬。我出4500萬,他掏500萬,賺錢對半分。」顯然,米奇是想借助拉里對藝術品的估值能力來賺錢,他自己並沒有能力對這些油畫來估值。作為一個投資者,為什麼不把錢投在自己擅長的領域裡呢?!

 

不是喜歡買便宜的股票就是價值投資者,價值投資者應該從喬和米奇這樣的偽價值投資者身上吸取教訓,引以為戒。


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