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基金黑幕——關於基金行為的研究報告解析

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    此報告由兩部分組成,一是作者在1999年12月完成的《基金研究分析》,以20家證券投資基金在滬市的買賣行為為研究對象,樣本研究期間主要為8月9日 到11月9日,擴展期為8月9日到12月3日。二是作者在第一次研究基礎上的擴展性研究,為《基金風格及其評價》。第二次與第一次採用同樣的研究方法,通 過繼續跟蹤22家(樣本期間增加漢興和景福兩隻新基金)在滬市上大宗交易(成交量在1萬股以上,含1萬股)的股票彙總記錄,分析證券投資基金在市場上的操 作行為。由於該報告的研究期間從1999年8月9日擴展到2000年4月28日,樣本涵蓋期為9個月,被認為可以基本反映基金的操作風格。所以,筆者的評 論分析依據主要以第二個報告為主

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基金黑幕
基金黑幕

    【1】「基金穩定市場」--一個未被證明的假設

    中國的證券投資基金業的發展,還只有兩年多的時間。該報告研究區間集中於1999年8月至2000年4月底。此間,我國有10家基金管理公司管理著22家 規模較大的證券投資基金。作為報告的研究對象,這10家基金管理公司分別為博時公司、華安公司、嘉實公司、南方公司、華夏公司、長盛公司、鵬華公司、國泰 公司、大成公司和富國公司;10家公司管理的基金分別為裕陽、裕隆、裕元(博時),安順、安信(華安),泰和(嘉實),開元、天元(南方),興和、興華 (華夏),同益、同盛(長盛),普惠、普豐(鵬華),金泰、金鑫(國泰),景宏、景福、景陽、景博(大成)和漢盛、漢興(富國)。基金規模主要為30億 元、20億元、15億元和10億元四種。

    報告的作者指出,「發展證券投資基金,究竟為誰服務的問題,可能目前還不十分明確」。

    這涉及到基金的定位問題。新基金的各種說明書都說得明明白白,「基金是一種代客投資理財的工具」;媒體上普遍出現的論點是,「基金要為穩定市場服務,是中國市場理性機構投資者的生力軍」。

    最初的邏輯是相當簡單的,即認為隨著市場擴容,資金的供給方出現了問題,而老百姓或一些保險公司雖然手上有錢,卻因不會投資或沒有時間而不敢或不能入市,因此應當把錢交給專家管理操作,這樣供需就會平衡了,也就穩定了市場。

    這種看法在一開始當然是符合實際的。兩次研究都證實,證券投資基金剛入市時基本上有穩定市場的功效。

    但是,當證券投資基金隨著上市「老化」之後,其作用又如何?

    報告將1999年8月9日到2000年4月28日的172個交易日具體劃分為三個階段,即1999年8月9日到1999年9月9日的盤整期,1999年9月10日到1999年12月27日的下跌期,以及1999年12月28日到2000年4月28日的上升期。

    「在盤整期,除了新入市的基金天元以外,15只基金中基金泰和和普豐沒有交易,其餘12只參與交易的基金4只淨買入,8只淨賣出,基金總體表現為淨賣出, 淨賣出金額31018萬元;在下跌期,除了新入市的4只基金外,16只參與交易的基金4只淨買入,12只淨賣出,基金總體表現為淨買入,淨買入金額為 11262萬元;在上升期,除了新入市的2只基金外,20只參與交易的基金5只淨買入,15只淨賣出,基金總體表現為淨賣出,淨賣出金額為421680萬 元。而從整個樣本期來看,除了新入市的基金漢興和基金景福外,20只基金中,7只為淨買入,13只淨賣出,基金總體表現為淨賣出,淨賣出金額為 441436萬元。」

    接著,報告作了進一步分析。

    作者指出,從基金總體減倉的情況看,無論在盤整期還是上升和下降期,「都有近三分之二的基金始終處於減倉階段」。在三個階段中均為淨賣出的基金有9只,均 是1999年上半年以前發行的基金,其減倉的主要原因可能在於:一是受到年終基金分紅的現金壓力;二是這些上年上市的基金倉位一直較重,尤其是一些基金的 重倉股流動性較差,在年初的行情中借科技股走強大量減持重倉股票;三是部分基金對後市看法比較謹慎,特別是在滬市創歷史新高後大量減持股票,例如基金興和 4月12日在滬市拋出股票市值3.77億元,創下單日基金賣出股票金額最高記錄。三個階段總體為淨買入的基金有9只,除了基金普惠以外,均為新上市的基 金。此外,在滬市的上升階段,淨買入的基金除了新上市的基金天元、漢興、景福、景陽、景博、同盛和1998年上市的基金普惠等7只,其餘15只基金均為淨 賣出,15只基金的淨賣出金額超過65億元。

    作者的結論是:「這表明了基金對後市的看法並不樂觀。」

    在分析基金交易的進度時,作者又指出,在22只基金中,除了新上市的基金景福和基金漢興,樣本總區間為淨賣出的基金裕陽、裕隆、景宏、漢盛、泰和、同益、 普豐、金泰、安信、安順、興和、興華和開元13只基金中,主要減倉都發生在樣本期間的第三階段,即1348點到1832點之間。其中第三階段減倉幅度相對 最低的基金興華也有46%。這同樣表明基金對後市的不樂觀看法。

    作者介紹說,在樣本總區間為淨買入的7只基金中,新上市的基金裕元、景博、景陽、金鑫和天元的建倉主要完成在第二階段下跌期,對基金的業績較為有利;基金 同盛第二階段完成了41%的建倉,相對並不十分有利;基金普惠在第三階段增倉佔整個樣本期間淨買入的99%,這在1998年期間上市的諸基金中截然不同。

    以上還只是「宏觀」面上的統計。接下來,作者又對「中觀」作了一番實證研究。他的方法,是研究上證指數漲跌幅較大的交易日(報告名之為「事件日」)基金交易行為可能會對大盤產生的影響(參見附表「事件日的基金買賣行為」【原圖缺失】)。由於研究期間包括上升和下跌兩個階段,作者確定上升期的漲跌幅在40點以上為事件日,下跌和盤整期的漲跌幅在30點以上為事件日。

    經過研究,作者發現在盤整期和下跌期的事件日中,基金均為淨賣出,尤其是漲跌幅103點的9月9日和漲幅54點的10月27日,參與交易基金的淨賣出金額 最高,分別為17176萬元和17448萬元;而在上揚55.8點的8月19日,參與賣出的基金在總數及交易額上都相對較少。他認為,這說明「9月9日以 前是盤整期,大多數基金對大勢的走勢判斷還不明朗,而在9月9日以後,對大勢判斷趨於一致,認為在政策底部探明之前,大勢基本不會好轉」。

    作者通過研究還發現,在12月27日之後的上升期,參與交易的基金家數明顯增多,而且呈現出兩個特點:一是新的基金入市對前4個事件日整體基金對大勢的穩 定作用至關重要。第二,在扣除新的基金入市的影響後,上升期的15個事件日中,除了2000年3月17日和3月27日的上漲日,基金整體均為淨賣出。這說 明在大盤上升期,尤其在漲跌幅超過40點的事件日中,基金總體為淨賣出,即一直處於減倉中;其中在1月12日淨減倉淨額超過10億元,佔當日滬市股票交易 額的6.6%,對當日滬市下跌起著一定推動作用。

    很顯然,定量分析的事實使我們看到,至少在1999年8月至2000年4月底的「樣本期間」,基金穩定市場的作用並不顯著。相反,就總體而言,基金在大盤處於下跌期中,一般借高位反彈減倉;而上升期中,則一直處於顯著的減倉過程中。


    【2】「對倒」--製造虛假的成交量

    或許,更長期的觀察可以說明基金仍有穩定市場的作用?然而,從報告中進一步披露的證券投資基金減倉手法中,我們仍難以得出肯定性的結論。

    眾所周知,要將一種商品賣出去,必須有人來買。如果買家和賣家的需求和供給差不多,價格和交易行為都會十分穩定。可惜的是,市場經常會產生供不應求或求不 應供的現象。當求不應供的時候,商家只能靠降價來吸引顧客,甚至不得不「大甩賣」。股票也是一種商品,被迫低價拋售股票亦即「割肉」。但是,由於「買漲不 賣跌」的顧客心理,「割肉」也未必有人買,做鬼的辦法就是自己做托。在證券市場上,這種做法被稱為「對倒」,系嚴重違法行為。

    「對倒」,自己買賣自己的股票,目的是製造虛假的成交量。過去股市中的一句格言:「只有成交量不會騙人。」因為價格比較容易操縱,如某隻股票的開盤價、最 高價、最低價和收盤價都較易由人來操控,但要操控成交量則較為困難。所以市場中人經常說「縮量」或「無量」上升下跌,意即成交量沒有配合,會令人缺乏興 趣。而一旦價格變動與成交量同步,則會引起投資者--當然也包括投機者的注意,被認為某隻股票的基本面發生了變化,而且流動性好,適宜參與。

    現在的情形已經有了變化。因為自買自賣式的「對倒」發展起來,而一旦在對倒操縱下的虛假繁榮出現,其他投資人在盤面上很難識別。這是機構利用大額資金和持股量優勢改採取的惡劣行為,在任何股市中都會被指為操縱市場甚至欺詐。這在我國的
《證券法》中也有明確的界定和判斷。

    此外,按照1999年12月25日第九屆全國人民代表大會常務委員會第十三次會議通過的
《中華人民共和國刑法》修正案)第一百八十二條的規定,這些行為屬於操縱證券交易價格
,獲取不正當利益或者轉嫁風險,應該處五年以下有期徒刑或者拘役,並處或者單處違法所得一倍以上五倍以下罰金。

    令人遺憾的是,從這份報告的分析看來,大部分基金都發生了「對倒」行為。

    在第一次研究中,作者就發現,從1999年8月9日到12月3日的80個交易日中,同一家基金管理公司管理多家基金進行同一隻股票的同時增倉、減倉或有增 有減所涉及的股票有76只,自身對倒的7只,基金間雙向倒倉的11只。此外,經對參與交易的基金管理公司分析,博時基金管理公司和國泰基金管理公司存在較 多的雙向倒倉行為。這主要在於這兩家公司在研究期間均有一隻新的基金入市,可以通過「舊減新接」的方法減輕原有基金的倉位壓力。而且因為博時管理的基金裕 元規模較小,對倒主要集中在基金裕隆和裕陽之間,規模一般在十幾萬股到幾十萬股之間;國泰管理的金鑫規模較大,與金泰的對倒規模可高達日300多萬股,這 主要體現在北京城建和愛建股份兩隻股票中。作者還指出,博時和大成管理的基金存在著較多的自身對倒行為,主要集中在這些基金的重倉品種中。

    第二次研究從1999年12月3日擴展至2000年4月28日,其間基金共同減倉、增倉或有增有減涉及的股票140只。作者的分析表明:(1)2家以上 (含2家)基金管理公司共同增倉或減倉的股票57只,其中基金參與配售的新股17只,除了2只新股,參與交易的基金均是在配售上市日拋出股票;基金重倉的 科技股11只,重組概念股6只,其餘主要是國企大盤股。(2)除了基金泰和,其餘基金在17只新股配售上市當日均有減倉行為。(3)博時基金管理公司、南 方基金管理公司、國泰基金管理公司管理的多家基金存在著較多的自身對倒行為,且品種主要集中在重倉股票中;嘉實基金管理公司沒有對倒行為;其他6家基金管 理公司均有自身對倒行為。(參見附表「基金共同增減倉及對倒情況」【原圖缺失】)(4)在本次研究期間,沒有雙向倒倉行為。

    作者還將兩次研究的結果進行了綜合分析,發現:(1)從新股配售來看,除了基金泰和,其餘基金一般在配售上市的首日或次日拋出配售新股;(2)除嘉實基金 管理公司,其他基金管理公司都存在著一定的自身對倒行為;其中,博時、南方和國泰的自身對倒較為嚴重,對倒品種仍然集中在重倉股票中,例如博時的國脈通 信、清華同方,南方的南京高科、東方通信,國泰的第一百貨、愛建股份等,這對基金維持或提高淨值有著重要作用;(3)同一家基金管理公司管理的多家基金存 在明顯的共同減倉或建倉行為,其中博時、南方和長盛基金管理公司涉及的股票家數較多,對於共同建倉的基金,對提高基金持股集中度、通過維持或提高重倉股票 股價、提高或穩定基金淨值有重要作用;(4)第二次研究沒有發現雙向倒倉行為,主要體現在新入市的漢興和景福基金上,原因可能在於前次研究期間在大盤下跌 期,倉位較重的老的基金壓力較大;此次研究期間在大盤上升期,倉位較重的基金壓力不大。


    【3】「倒倉」--更能迷惑人的操縱行為

    上述引用的報告中還有「倒倉」的概念,即甲、乙雙方通過事先約定的價格、數量和時間,在市場上進行交易的行為。

    由於這裡所涉及的甲方、乙方是同一家管理公司的兩隻基金,也有自買自賣的意思,也稱雙向對倒。

    事實上,倒倉在市場中時有發生。我們還可以寬泛地描述這樣的現象,即使雙方在價格、數量和時間上沒有事先約定,由於對某隻股票的價格空間有分歧,也可以出現甲方將手中持有的大量股票拋售給乙方的現象。

    但是,這樣「倒倉」對甲方而言經常是求之不得的事。因為做莊的人都知道,從收集籌碼(股票)到將股價拉抬至高位,僅僅是完成任務的一半;最困難的事是如何 將籌碼拋給別人,最終變現。所以,市場上流傳著許多故事:莊家糊裡糊塗地吃進許多股票,卻怎麼也走不了,最後做莊做成了大股東,進了董事會。

    所以,一家基金公司管理的兩家基金相互倒倉,無疑解決了先上市的基金的流動問題,又不影響甚至可以提高淨值,真是「得來全不費功夫」。我們需要觀察的是,及至開放式基金出現,是不是會再將封閉式基金的大量股票倒給後者?

    倒倉比對倒在市場上更容易讓普遍投資者看不懂。既然要倒倉,股票交易一定放量,但股價的波動卻不一定很大,投資者稍有動搖,也被倒出去了(因為倒倉的價位一般較高,大家疑為莊家出貨)。

    在第一次研究中,作者如是描述「倒倉」的交易特徵:

    「從股價的波動性分析,大規模百萬股以上的倒倉中,雖然倒倉量佔了當日交易量的較大比重,但股票價格的波動並不明顯,均在2%以內。在自身對導(即對倒, 為報告作者筆誤,下不贅述--編者注)中,除少數交易清淡日外,大多交易日的對導淨額佔當日成交量的比重較小,對價格不產生顯著影響。」

    第一份研究中還描述了兩家或兩家以上同「字號」的基金如何「增倉」和「減倉」:

    「在增倉的行為中,主要有兩種方式:一是以一家基金為主,其他基金進行輔助建倉,在大成和博時管理的基金中較為多見;一是兩家基金建倉總量差異不大,有的 只是小規模買入,有的共同持倉籌碼較高。而在交易行為中,一種是一家基金進行個股的經常性買賣,一家基金進行時機性買賣,如防止深幅下跌或波動性過大的時 機性買賣,在博時的基金中相對較多;一種是一家基金先大規模買入,完成建倉後,多家基金再間斷性小規模買入,在大成管理的基金中相對較多。在共同減倉的行 為中,主要是多家同時較大規模的減倉較為多見。」


    【4】「獨立性」--一個搖搖欲墜的幻覺

    從對倒到倒倉,乍一看都是為了基金投資人的利益。不過,當倒倉行為頻繁出現時,人們不可能不會想到,這種倒倉不僅可以發生在同一公司的兩隻基金之間,也可在更大範圍實現利益目的。這就牽涉到了基金的定位。

    作者在論述基金的定位時,認為「如果基金發展為股東或發起人服務,那麼基金的獨立性就很成問題。非理性操作例如高位『接倉』等就會損害投資者的利益。」

    這裡已經在對基金的機制發問。當年第一批基金成立時,市場上就曾質疑其是否會應合股東或發起人而出現倒倉行為,現在作者提出了同樣的疑問。

    他還指出,保持基金的獨立性是衡量維護投資者利益的重要標準。由於我國的證券投資基金多是由證券公司發起,其獨立性相對較差,不同程度地存在著與其發起人 共同建倉的行為。其中,南方管理公司的基金天元和開元的獨立性較差,在南京高科、飛樂股份、江蘇工藝等重倉股上,與其發起人南方證券存在著共同建倉行為; 博時基金管理公司管理的基金獨立性也較差,與第一食品等存在著共同建倉行為;國泰管理公司、長盛管理公司、華夏管理公司、大成管理公司的獨立性相對較差; 華安管理公司、嘉實管理公司、鵬華管理公司的獨立性較好;富國管理公司的漢興和漢盛在泰山旅遊上存在著高位買入股票,其獨立性也較差。

    雖然在研究期間並未發現基金與股東或發起人相互倒倉的直接事例,但從兩者共同建倉的合作關係看,從基金雙向倒倉時的肆無忌憚看,人們很難相信在機制上並未 獨立運作的基金與其股東和發起人之間沒有更嚴重的違法聯手作莊行為。特別是我國證券投資基金幾乎都是以證券公司為母體,基金與發起人關係過分密切,公司決 策人員主要來自大券商高層,交易經理大多來自券商自營盤的操作人員。

    有人形象地將基金管理公司比喻成大券商的「資產管理二部」,事實上這是並不過分的。

    對基金持有人造成損害的,可能是關聯交易和內部人交易;但由於基金經理的權利和責任不對稱,倒倉還可能以更惡劣的方式發生。

    《財經》記者在採訪中獲悉,證券投資基金在一隻股票股價高位接盤的情形在市場上並不鮮見。一個場景在市場口口相傳:在熱氣騰騰的桑拿浴房中,談判的雙方「坦誠相見」,沒有錄音或者洩密的可能,希望基金接盤的機構開出價碼,「每接我一股,我給你個人一塊錢」。

    據說,基金高位接盤的市場行情是:每股一元起,甚至有每股十元的情形。全部現金,支付給個人,不用任何單據與簽字。不少擁有巨額資金使用權的基金經理都有機會接到這類約會的電話和來訪。

    從理論上講,「投資基金三角」--持有人、管理人、託管人之間是靠基金契約來調整各自的權利義務關係的--持有人持有基金資產,管理人管理和運用基金資產,託管人託管基金資產,它們的背後分別體現著所有權、經營權和保管監督權。

    但是,由於基金持有人高度分散,有的基金達五六十萬人,召開持有人大會的成本及難度均很大,重要事項審議所需要的50%以上表決權很難湊齊,因此持有人對 基金管理公司實際上較少監督與制約;而國有商業銀行作為託管人,基本上是「無為而治」的態度,地位超脫,監督不多。

    由於制度方面的因素,基金運作的內部監控和外部監控都遠遠達不到應有的力度。其實倒倉早已在眾多投資者的意料之中;見怪不怪,這才是證券投資基金真正的悲哀。


    【5】「淨值遊戲」--不僅僅是表面的欺瞞

    從上述分析中我們還可以看到,基金為了互相攀比,採取對倒、倒倉等手段將股價做高,提高自己管理的基金淨值。這是否能夠得出結論,為淨值而對倒的僅僅是在「表面」上欺瞞投資者呢?問題不那麼簡單。

    第一,目前基金都是封閉式基金,以對倒來提高淨值,似乎只能說是「徒慕虛榮」。但今後一旦管理開放式基金,由於其規模隨業績的好壞而增減,如果繼續以此手法提高業績,就與上市公司做假賬虛增業績、吸引投資者如出一轍。

    第二,表面上提高淨值,最後的客觀結果還是為了方便出貨。很多人有一個誤解,以為股價在高位下跌且無量,就把莊家也給套住了。其實,在很多情況下並非如 此。因為如果莊家在上升的階段反覆洗盤,亦即經常高拋低吸,作階段性的盈利,而且時間足夠長,到了最後,它的成本已經極低。此時,即時股價暴跌,它仍有一 倍甚至幾倍的利潤。

    這樣,若股價跌了1/3,很多投資者以為可以搶反彈了,莊家就可以把股票賣給他們;若股價又跌了1/2,更多的人以為見底了,又進去了,莊家再把股票賣給他們。最後,莊家仍大有斬獲。

    其實,這種利用「高價幻覺」的手法至少在1929年前的美國股市中就已經出現,並被當時的投機者記錄下來。

    由於除了嘉實基金管理公司,其餘9家基金管理公司都管理著2家以上的基金,市場人士通過各種跡象早就在推測,同樣「字頭」的基金極有可能發生倒倉行為,只是沒有確切證據,更不知道數量有多少。此次專題研究披露了有價值的信息,證實了識者的估計。

    另外,市場上對基金獲得的種種配售優惠的非議也並非沒有道理。報告中指出,基金大多是在配售股上市日即拋出。這麼簡單的一級、二級市場套利行為,並不需要理財專家的慧眼。

    將對倒直接用於提高淨值是基金特有的做法。過去的莊家或機構由於沒必要公佈自己的經營業績,所以一般不會這樣做。然而,由於股票質押貸款的合法出現,機構 質押的股票市值與質押的款項的數量正成比。如不嚴加監控,莊家機構極有可能出現類似基金為淨值而進行的對倒行為。


    【6】「投資組合公告」--信息誤導愈演愈烈

    《證券投資基金管理暫行辦法》實施準則第五條證券投資基金信息披露指引中規定,基金管理人應當在每個基金會計年度結束後90日內編制完成年度報告;於每個 會計年度的前6個月結束後60日內編制完成中期報告;投資組合公告每季度公佈一次,應在公告截止日後15個工作日內公告。

    在這90、60、15日的工作期內,沒有法規限制投資基金的倉位不准變化,也沒有法規要求這種變化應該進行公告。於是,在投資基金進行公告的日子裡,投資者看到的證券投資基金公告中持有股票的信息並不是「現在時」或者「現在進行時」,很可能已經變成了「過去時」。

    但和許多猜想一樣,「事出有因,查無實據」,我們難以知道基金在「現在時」變為「過去時」的日子裡,特別是季度投資組合公佈的15天時間差中,究竟幹了些什麼。

    根據目前讀到的基金行為研究報告,可以獲知基金在公告前的15天中作為多多,其持倉情況已有很大改變。這種「失真率」有日益擴大的趨勢,而且極易在市場上造成信息誤導。

    作者在第一次研究中以1999年9月30日基金在滬市的重倉股為例,發現在公告基準日到公告日期間,76家基金重倉股中,存在著明顯減倉或增倉(同公告日 重倉金額相比在5%以上的)的股票18家,佔全部樣本的24%。因此可以說,基金公告日存在著20%左右的信息誤導效應。

    在第二次研究中,作者增加了對1999年12月31日和2000年3月31日兩次基金投資組合中重倉股的信息披露研究,而整體期間包括了大盤的上升和下跌期間,因此更具有說服力。

    研究顯示,基金在公告基準日到公告日顯著增減倉樣本佔滬市重倉樣本的比例,按照時間先後順序依次為15%、34%和32%;而基金在公告基準日到公告日後11個交易日內顯著減倉樣本佔滬市重倉樣本的比例,按照時間先後順序依次為24%、56%和34%。

    研究把公告基準日到公告日之間的信息誤導定義為狹義的信息誤導,把公告基準日到公告日後11個交易日內的信息誤導定義為廣義的信息誤導,發現狹義基金信息 誤導有加重的趨勢。1999年9月30日有15%的樣本在公告日前已經發生顯著增減倉行為,而在隨後的兩次公告中,顯著增減倉的樣本比例上升到30%以 上;從時間序列看,基金利用公佈投資組合的時機增減倉,越來越側重在公告日前增倉或減倉,例如在1999年12月31日和2000年3月31日連續公告投 資組合的基金重倉樣本中,在公告前發生減倉或增倉的樣本與公告日後11個交易上內減倉或增倉的樣本之比,前者為38:54,後者為52:16。

    進而觀察基金管理公司,研究又告訴人們,在三次公佈投資組合的基金中,嘉實基金管理的基金泰和信息披露沒有誤導性,國泰管理的基金金泰和金鑫、南方管理的 開元、華夏管理的基金興華和興和、博時管理的基金裕隆和裕陽、富國管理的基金漢盛,其信息披露的誤導性最強;鵬華管理的普惠和普豐、長盛管理的同益、大成 管理的景宏、華安管理的安順和安信,其信息披露的誤導性相對較弱。

    有人也許會認為,這是基金在合理利用「規則」。我們認為,至少有必要讓投資者瞭解基金在如何利用「規則」。以後投資者們要各自小心,千萬別輕信「基金是理財專家,所以它們的長期投資或看好的股票是值得理性投資的」的論調了。

    無論如何,報告作者有關將15個工作日改為5個工作日的建議,是值得中國證監會的有關部門採納的。

    就信息披露一項而言,在該報告作者進行研究之後,市場的監管制度又有所更新。今年5月,中國證監會發佈《證券投資基金信息披露指引》補充通知。該通知規 定,基金中報、年報需列示按市值佔基金資產淨值比例大小排序的所有股票明細,至少應當包括股票名稱、數量、市值、佔基金資產淨值之比;基金需列示報告期內 新增及剔除的所有股票明細,至少應當包括股票名稱、數量。

    然而,政策剛剛下發,對策已經產生。廈門聯合信託投資公司的胡立峰對此頗有研究,這又證實了基金行為研究報告的作者所揭示的相關問題具有某種根本性。

    胡立峰仔細研究了26家證券投資基金按新規定所公佈的2000年中報後發現,證券投資基金信息披露上最大的問題,在於「報告期內新增及剔除的所有股票明細」。

    在各只基金的中報中,對此項的界定與解釋是(有的基金未解釋):本期新增股票包括股票期初為零、期末有餘額,買入賣出數量為報告期內累計買入賣出總量;本 期剔除的股票為期初有餘額、期末為零的股票或期初和期末都為零,但本報告期內有買賣的股票;買入賣出數量為報告期內累計買入賣出數量。顯然,各基金的「新 增與剔除股票」與持有人及市場想要的基金股票增減變動信息有很大區別。

    胡立峰舉出了非常方便的操作手法:如果一隻基金期初持有A股票1000萬股,報告期期末餘額1萬股,但在這次中報中卻不必披露累計買入賣出數量。因為這只 股票不屬於新增或者刪除的股票。「如果所有的基金都很『聰明',雖然大規模甚至完全出貨,但只要期末象徵性持有100股,就可以『逃避'信息披露,尤其是 關鍵性的重倉股可以『逃避'披露。」

    一個簡單的例子可以說明這一點。據胡立峰介紹,基金裕陽就沒有披露風華高科、樂凱膠片、清華同方、電廣傳媒、東方鉭業、東大阿派在報告期內的累計成交量。 因為這6只個股期初、期末均有餘額,於是就可以不必披露了。而報告期間,風華高科有增發新股、樂凱膠片10轉增5、清華同方10轉增4、東大阿派10轉增 3,裕陽持股均有重大變動。這6只重倉股的市值高達12億元之多,期間可能創造了巨大的滾動成交量。

    按新《刑法》第一百八十一條規定:「編造並且傳播影響證券、期貨交易的虛假信息,擾亂證券、期貨交易市場,造成嚴重後果的,處五年以下有期徒刑或者拘役,並處或者單處一萬元以上十萬元以下罰金。」

    雖然上述種種信息誤導行為沒有直接構成犯法,但至少涉嫌「傳播影響證券交易的虛假信息」。然而,證券市場中人在這方面很少感受到法制的威嚴,所以,政策總有對策,道高一尺,魔高一丈。

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