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巨無霸登陸在即,中核電深度分析

來源: http://www.gelonghui.com/portal.php?mod=view&aid=2804

本帖最後由 jiaweny 於 2015-6-3 15:26 編輯

巨無霸登陸在即,中核電深度分析
作者:小倍

最近兩天是不是在忙著打新股呀,尤其是昨天的巨無霸——中國核電,無論是機構還是個人投資者全部對該股垂涎三尺。但是,小散們可能還不太了解機構看好該股的原因,除了中簽率大概率提升之外,還有其他的原因麽。

事實上,倍霖山研究團隊已經在半年前就對中國核電進行覆蓋,並對整個核電產業鏈進行深入研究。目前我們預計中國核電今年的利潤為40億元,明年則是60億元,因此給予900億元的估值。

中國核電概況 中國核電是中核集團旗下核電業務運營平臺,控股的秦山一期電站於1994年投運,是我國第一臺自主設計、建造和運營管理的30萬千瓦壓水堆核電站,隨後秦山二期、三期,田灣一期,秦山二期擴建項目相繼投產,裝機規模逐漸擴大,與中廣核電力形成我國核電運營雙寡頭產業格局。公司13年收入約181億,歸屬母公司股東利潤約24.77億。

國資委於去年11年底批複同意中核集團核電業務整體改制上市方案,中核核電整體變更設立為中國核能電力股份有限公司,後經多次增資擴股,中核集團持有中國核電發行前97%的股份。

發行前公司構架圖


裝機情況
截止14年中,公司共運營了9臺在運核電機組,控股裝機容量為6506MW,約占全國總裝機容量的36%,權益裝機容量為3336MW,此外還管理了12臺,總計12532MW的在建機組,參股了中電投控股的山東海陽核電5%的股權,這批在建機組將於未來三年進入投產高峰,推動公司權益裝機快速增長。




由上表可知,公司立足於長三角地區,電力需求量大,環保壓力也較大,核電具有廣闊的發展空間。秦山二期4號機組於11年投產後,公司進入了三年的機組投產空白期,隨後方家山和福清1號機組於14年12月投產,在建機組迎來密集投產期。公司17年年均權益裝機將達到8882MW,未來三年複合增長率高達38%。

進入18、19年,僅有田灣河一期3,4號機組投產,年均權益裝機增長將暫時回落到個位數。隨著近期核電審批重啟,公司三門、福清、徐大堡等前期項目儲備豐富,參考5年左右的建設周期,2020年後權益裝機增速將回升至10%以上。權益裝機的快速增長將成為推動公司業績增長的主要動力。

盈利分析

公司的權益裝機持續增長,下面來看機組的盈利能力,在對不同地區機組進行分析時重點考察單位造價和上網電價兩個因素。

14年9月降價後各省區燃煤機組脫硫脫硝除塵標桿電價


在運機組上網電價


電站情況

秦山核電

秦山核電位於浙江,所發電力主要供給上海,電力供需缺口大,火電上網電價高。秦山一期於1994年投運,使用公司自主設計的CP300技術,運行多年後財務費用已大幅降低,發電成本低,秦山二期四臺機組均采用成熟的CP600技術,建造成本低,具備較強的競爭力。秦山三期使用從加拿大引進的CANDU-6重水堆技術,建造成本高,不過由於有區位優勢,0.464元的上網電價能被接受。秦山核電7臺在運機組度電利潤約0.1元,盈利能力良好。

方家山是秦山核電的擴建項目,1號機組已於14年12月投產,2號機組將於15年投產,該項目采用成熟的CP1000技術,建造成本低,福島核事故導致電站投資有所增加,預計方家山項目單位千瓦造價約1.3萬元,根據《關於完善核電上網電價機制有關問題的通知》,13年後投產的核電機組標桿上網電價為0.43元,根據測算,方家山項目投產後的度電利潤將超過0.11元,競爭優勢顯著,盈利能力強勁。

田灣核電

田灣核電位於江蘇,采用從俄羅斯引進的WWER-1000技術,有利於加強兩國政治關系,由於建造成本高,承擔了相應的政治義務,發改委核定田灣1,2號機組的上網電價為0.455元,遠高於當地火電價格,度電利潤約0.1元,盈利能力良好,但競爭力不強。

田灣3,4號機組分別於12,13年開工建設,預計將於18年投產,每千瓦造價預計約1.8萬元,根據《通知》,該項目具備向國家主管部門爭取高於全國核電標桿電價0.43元的條件,但目前江蘇火電標桿電價僅為0.431元,上浮空間很小,投產後度電利潤約0.8元,盈利能力有所降低。不過由於距離18年仍有較長時間,在這期間核電標桿電價及江蘇火電價格可能有所調整。

三門核電

三門核電位於浙江,是全球首個采用AP1000技術的核電項目,受關鍵設備制造和設計固化影響,工程進度和投資控制面臨較大挑戰,預計首臺機組於15年投產,單位千瓦造價超過2萬元,根據《通知》,該項目具備電價爭取條件,若最終定在浙江火電標桿電價0.458元的,該項目度電利潤仍低於0.1元,盈利能力有所降低。

福清核電

福清核電位於福建,在建4臺機組均采用成熟的CP1000技術,1號機組已於14年12月投產,2號機組將於15年投產,1,2號機組受福島事故影響,投資成本有所增加,單位千萬造價約1.3萬元,3,4號機組將於15,17年投產,單位千瓦造價僅約1.1萬元,根據《通知》,預計上網電價為0.43元,度電利潤超過0.11元,盈利能力非常強勁。

昌江核電

昌江核電位於海南,采用成熟的CP600技術,1,2號機組將於15,16年投產,單位千瓦造價約1.6萬元,根據《通知》,預計上網電價為0.43元,度電利潤略低於0.1元,由於海南電網容量較小,需同步建設跨海聯網二期工程和瓊中抽水蓄能工程等配套項目,預計建成投用時間與核電項目存在1-2年的時間差,初期負荷因子將受到一定影響,盈利能力不強。

前期項目

與中廣核不同,中核集團的前期核電項目均在中國核電旗下,不存在資產註入的問題,隨著核電項目審批重啟,預計公司三門、徐大堡、福清等前期項目將陸續開工,後續權益裝機增長有保障。不過新開工項目都采用三代技術,如三門、徐大堡的AP1000和福清的華龍一號,建造成本較高,若按現行的《通知》定價,盈利能力不強,不過根據五年左右的建設周期,2020年開始陸續投產的前期項目上網電價可能由於通脹,燃料成本上漲等因素影響而有所上調。

即將進入爆發期

綜上所述,在運機組中,秦山電站度電利潤約0.1元,田灣1,2號機組較高的上網電價彌補了較高的單位造價,度電利潤約0.1元,盈利能力良好。在建項目中,福清、方家山采用成熟的CP1000技術,單位造價低,上網電價高,度電利潤將超過0.11元,盈利能力強勁;昌江核電初期受負荷因子影響,三門核電及田灣3,4號機組單位造價高,盈利能力一般。其他前期項目將采用最新的三代技術,單位造價高,在現行規則下盈利能力有所降低,不過目前距離2020年開始的投產期仍有較長時間,最終上網電價可能會上調。

中國核電立足於長三角地區,電力供需缺口大,火電標桿上網電價高,公司在運機組度電利潤約0.1元,即將投產的在建機組盈利能力差別較大,平均度電利潤略高於0.1元,前期項目於2020年開始陸續投產,最終上網電價有可能上調,公司核電項目的總體盈利能力良好。

由於公司從多國引進多種技術路線,承擔了較多的政治義務,核電項目工程進度和投資規模難以把控,這類非市場化的因素在一定程度上降低了核電項目的競爭優勢和盈利能力,下面我們將從行業對比中看到這一點。(來源:倍霖山觀察)


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