在市場層次不斷細化的過程中，除了法律法規需要隨時調整，低層次市場發展嚴重滯後、產品創新不足以及防範風險成為下一步發展需要解決的關鍵問題◎ 財新記者 李箐 文liqing.blog.caixin.com從11年前十六屆三中全會第一次提出“建立多層次資本市場、推進創業板建設”以來，中國多層次資本市場體系初具規模：股票交易所市場日益壯大，中小企業股份轉讓系統（下稱新三板）服務範圍已擴展至全國，各地區域股權轉讓市場和證券公司櫃台市場積極探索前行。同時，債券市場、期貨及衍生品市場蓬勃發展，產品日益豐富，規模不斷擴大。12月3日，全國政協經濟委員會辦公室等召開“加快發展多層次資本市場”主題座談會，銀監會副主席閻慶民、證監會副主席姚剛、深交所原理事長陳東徵、工行原行長楊凱生、北京銀行行長張東寧、中信證券董事長王東明等均到會並發言。全國政協副主席、全國工商聯主席王欽敏在會上表示，當前中國資本市場處在“新興加轉軌”的階段，一些體制機制性問題依然存在，與經濟發展的水平尚不完全適應，發展的潛力和空間還很大。發展多層次資本市場是完善現代市場體系的重要內容，也是促進中國經濟轉型升級的一項戰略任務。要把服務實體經濟作為根本目的和評價標准，要把支持小微企業作為重要的戰略抓手。人民政協要針對不斷出現的新情況新問題及時研究討論，為多層次資本市場發展獻實策。在市場層次不斷細化的過程中，問題也不斷出現，除了法律、法規不健全，低層次市場發展嚴重滯後、產品創新不足已成為關鍵點。但是在“一管就死、一放就亂”的慣性作用下，市場如何能夠有效自我調節，做好風險防控，同時有效保護投資者權益，將是嚴峻課題。多角度入手證監會主席肖鋼今年年初表示，多層次資本市場是對現代資本市場複雜形態的一種表述，是資本市場有機聯繫的各要素總和，具有豐富的內涵。從交易場所看，多層次資本市場可分為交易所市場和場外市場；按發行和資金募集方式，可分為公募市場和私募市場；根據交易品種，可分為以股票債券為主的基礎產品市場和期貨及衍生品市場；同一個市場內部也包含不同的層次。同時，多層次資本市場的各層次間並非簡單平行、彼此隔離的，而是既相互區分、又相互交錯並不斷演進的結構。資本市場的多層次特性還體現在投資者結構、中介機構和監管體系的多層次性，交易定價、交割清算方式的多樣性。據證監會副主席姚剛在座談會上的介紹，經過十年探索，中國多層次資本市場體系初具規模，股票交易所市場日益壯大，新三板服務範圍已擴展至全國，各地區域股權轉讓市場和證券公司櫃台市場積極探索前行。同時，債券市場、期貨及衍生品市場蓬勃發展，產品日益豐富，規模不斷擴大。姚剛表示，多層次資本市場建設有力支持了經濟社會的發展，也為建立現代企業制度、構建現代金融體系、推動多種所有制經濟發展作出重要貢獻。姚剛表示，在加快多層次資本市場建設上主要有四個方面任務：股票發展方面，證監會已按照國務院的要求，加快註冊制改革推進，明年公開征求意見，討論取消股票發行的持續盈利條件，降低小微企業和創新型企業的上市門檻；繼續推動創業板改革，拓寬創業板的覆蓋面，並公佈新三板的市場交易方式和融資方式；證監會也在研究制定區域性股權市場的監管規則，加快區域性股權市場納入多層次股權市場體系的步伐。在債市方面，大力發展交易所之間的債券市場，擴大公司債發行，將中小企業私募債的試點從兩個交易所擴大到全國中小企業股份轉讓系統；支持更多的中小微企業通過多層次的債券市場進行持續融資；推進企業資產和信貸資產平衡化的業務發展，支持這些產品在交易所市場上市交易，進一步豐富債權品種，發展適合不同投資者的專業化產品。同時要擴大期貨市場。目前證監會正在研究推出原油等大宗資源型產品期貨、開發商品期權以及股票期權。此外，證監會還在積極促進私募市場發展。規範募集行為，鼓勵私募股權投資基金、風險投資基金等各類投資基金的發展、引導民間投資投向實體經濟，發展券商櫃台市場，建立券商間的聯網。弱項是低層次場外市場在多層次資本市場建設中，中國現在的弱項並非主板場內市場，而是低層次場外市場，這也恰恰是國際市場上規模最大、交易量最大、覆蓋面最廣的部分。美國全部證券交易只有20% 是在交易所市場進行，80% 都在場外進行。在證券市場中，場內市場是證券市場的核心，但絕對不是證券市場的主體。證券市場真正的主體應該是範圍更加廣闊、容量更大的證券場外市場。只有把場外市場擴大發展了，才能更大範圍地解決中小企業的融資問題。12月3日，國務院總理李克強主持召開國務院常務會議，部署將中關村現有“非上市中小企業通過股份轉讓代辦系統進行股權融資”的政策將推向全國。全國政協委員、中央財經大學證券與期貨研究所所長賀強表示，解決中小企業融資難的關鍵是進入資本市場，中小企業融資模式比較單一，社會融資渠道過於依賴銀行，如果銀行貸不出來，只能去找高利貸。賀強認為，場內市場門檻高、容量小，廣大中小企業想通過中小板、創業板來解決融資問題，基本上不太可能。賀強表示，發展多層次資本市場的重點就是發展證券場外市場。場外市場特點是門檻低、容量大，甚至沒有什麼門檻。“多層次資本市場不僅是場內市場涉及的板塊，更重要的是場內市場與場外市場的共存。”賀強認為，強調場外市場的同時也要強調多層次發展。場外市場不僅要做全國性的新三板，還要發展次板、區域性市場和券商櫃台交易市場，通過完善多層次的資本市場，才能在更大範圍內為中小企業融資提供幫助。中信證券董事長王東明提出，低層次股權市場對於拓寬中小企業融資渠道、促進創新創業有重要幫助。新三板目前掛牌公司1355家，占滬深兩市公司總數的50%。而美國的OTCBB、粉單市場等同類市場掛牌公司有1.25萬家，是紐交所和納斯達克上市公司的2倍。王東明建議應加快培育新三板、櫃台市場等低層次股權市場。如新三板的投資人門檻應降低，從500萬元降至100萬元，明確新三板到創業板的轉板機制，豐富新三板優先股、可轉債等融資品種。多層次創新對於具有連續性特徵的金融市場、金融產品及其交易機制，出于實際操作和制定規則的需要，往往分出一些層次；而隨著人們認識的深入、技術的發展，層次變得豐富。這個過程中，金融創新往往發揮了重要作用。這些創新好比在兩個層次間打進了一個楔子，隨後成為新的層次。其中典型的例子是資產證券化。全國政協委員、銀監會特邀顧問、工商銀行原行長楊凱生在會上表示，在發展多層次資本市場的過程中，銀行貸款證券化不可忽視。只有銀行信貸資產可轉讓、有流動性，銀行的資本充足率才會維持在一個安全的水平上。銀監會副主席閻慶民表示，未來加快發展多層次資本市場，監管部門要重點關注是否服務好實體經濟；是否符合一致性、可比性、簡單性原則，避免監管空白和重複監管、監管套利；同時防範跨行業、跨市場的風險傳染。近期，銀監會推進信貸資產證券化，不再針對證券化產品的發行進行逐筆審批，只要取得業務資格的銀行均可以直接備案發行。閻慶民指出，未來還將擴大發行主體，資產管理公司、金融租賃等非銀金融機構均可以做；擴大基礎資產，除了公司類貸款，小微企業貸款、三農貸款、消費貸款等均可作為基礎資產；擴大投資主體，保險、基金包括QDFII 等都可以參與，也可促進人民幣國際化進程。閻慶民表示，在推進信貸資產證券化試點過程中，要注意信貸資產轉讓業務陽光化、規範化。目前銀監會搭建了一個系統，以監測證券化產品的流量、質量等。從事信用貸款咨詢與管理的泰然資產管理有限公司董事長潘寶峰表示，政策支持是一方面，但解決小微企業融資難的根本在於用市場化的調節手段。傳統金融的風控模式無法降低其融資成本，這就導致做小額貸款非但無利可圖甚至會虧本。用政策性的辦法不符合市場規律，也不是長久之計，應考慮用新的技術手段去降低風控成本，才是市場化解決小微企業融資難的核心。“解決小微企業融資難是互聯網金融的最大使命。這並非我們道德高尚，而是小微企業就是我們主要的目標客戶和收入來源。服務好小微企業是我們生存之本，因此我們有百分之百的動力去解決這個問題。”潘寶峰說。央行行長周小川曾表示，創新的目的是更好地管理風險，但創新也容易導致新的風險，這是全球金融危機的一個重要教訓。隨著市場層次和金融產品的不斷豐富以及新技術的大量運用，資本市場風險的表現形式日益多樣，風險傳導路徑日益複雜，不同產品、市場、國家和地區的金融風險可能相互傳導、聯動並放大。肖鋼則表示應加強風險識別，強化資本市場信息系統安全防護，切實提高風險監測、預警、防範和處置能力，及時有效地彌補市場失靈；完善監管協調機制，界定中央和地方金融監管職責和風險處置責任，堅決守住不發生區域性、系統性金融風險的底線。財新實習記者黃文輝對此文亦有貢獻 | ||||