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第一，Carson Block提到500彩票網的業務“legally in a gray area licensing framework is unclear, and MoFprohibits cross border sale of online sports lottery tickets.”我們認為，這是Carson Block沒有正確理解國內互聯網售彩和電話售彩區別的表述：根據2010年9月26日財政部頒布的《互聯網銷售彩票暫行辦法》第一章第三條規定：互聯網銷售彩票是指使用瀏覽器或客戶端等軟件，通過互聯網等計算機信息網絡系統銷售彩票。而根據2014年4月1日財政部頒布的《電話銷售彩票管理暫行辦法》第一章第三條規定，電話銷售彩票是指利用固定電話、移動電話通過短信、語音、客戶端等方式銷售彩票。

由此可見，互聯網售彩和電話售彩的區別主要在於銷售載體、彩種和地域範圍。互聯網售彩是面向全國範圍，所銷售的彩種也是全國性彩種，例如福彩雙色球、福彩3D、七星彩，體彩的競彩、大樂透、排列三、排列五、七樂彩等，而電話售彩只限於各省區域，所銷售的彩種也只是地方性彩種和手機即開彩票，例如快三、北京單場、幸運賽車等。

在銷售牌照/批文方面，根據相關條例法規，目前互聯網及電話售彩牌照都是以國家或各省彩票中心向上申報，最終由財政部統一審批頒發。

在體彩互聯網銷售方面，財政部2012年9月29日發布《關於開展互聯網銷售體育彩票試點相關工作的通知》中已經明確指出，“同意中體彩彩票運營管理有限公司、深圳市易訊天空網絡技術有限公司開展互聯網代理銷售體育彩票業務”。通知中所提到的深圳市易訊天空網絡技術有限公司即為500彩票網的註冊及經營公司，這充分說明了公司具備網絡銷售體育彩票的合法資質。同時，這一通知並未區分互聯網和電話銷售體育彩票，因此500彩票網拿到的試點銷售牌照是可以在全國範圍內進行體育彩票的銷售，根本不存在跨省銷售的法律障礙。我們再次重申，在體育彩票互聯網彩票銷售方面，雖然目前仍沒有發放任何正式的銷售牌照，但500彩票網早在2012年就獲得了財政部頒發的試點批文，其銷售資質有法可依、毋庸置疑！

財政部網站：http://zhs.mof.gov.cn/zhuantilanmu/caipiaoguanli/201310/t20131030_1005120.html

在福彩互聯網銷售方面，PC端尚未出臺任何相關法律法規，但在電話銷售方面財政部於2014年4月18日剛剛印發了《電話銷售彩票管理暫行辦法》修訂版，其中對電話銷售彩票方式定義、審批流程、資質要求、銷售品種遊戲、投註賬戶及限額限時管理、資金歸集分配、系統及客戶端安全管理等作出了規定，並首次明確了通過客戶端APP銷售彩票的合法性。此外，上海等地從去年開始已經展開了電話銷售福利彩票業務試點。這一切都說明福彩的電話銷售（包括客戶端APP）也是有法可依的。

財政部網站：http://zhs.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/gongzuodongtai/201404/t20140417_1068841.html

第二，Carson Block提到“WBAIgenerated about $2m from lottery winnings”，而根據公司招股書披露的信息，這屬於“合買保底”模式，也就是當網站的某一合買未滿額時公司才會購買剩余的彩票從而保證此次合買的按時完成（包括認購進度+保底進度達到90%或以上的方案）。公司2013年財報數據顯示，2013年公司用於合買保底的金額為1370萬人民幣，約合230萬美元，從中獲得返獎830萬人民幣，約合140萬美元，並分別作為可抵減項計入公司的凈營收和其他營業收入。

第三，Carson Block指出“WBAIcollects prize money by using the employees' bank accounts”，事實上，這是由於根據目前國內彩票的相關規定，彩票返獎只有中獎的自然人才能領取，但由於網絡代銷的特殊性，由500彩票網出票並中獎的彩票，只能通過公司指定的員工才能領取獎金，然後再支付給中獎的網站用戶。而公司也采取了很多嚴格措施保證返獎的順利劃歸。在公司長達13年的互聯網彩票經營時間內，從未出現過一起獎金挪用的現象。

第四，Carson Block提到“72% of theCompany's 2013 net income came from tax benefit”，這實際上是由於公司子公司和VIE之間的差異所產生的遞延所得稅負債沖回所致。公司曾在我們2014年2月25日獨家組織的“500彩票網2013年年報後第一場中文業績交流”電話會議中就對這一問題進行了解答：原先公司的大部分利潤產生在VIE中，由於公司在歷史上進行過一次分紅，在美國會計準則下，海外股東要取得分紅，理論上VIE要首先向名義股東分紅，之後名義股份將這部分利潤捐獻給WFOE，WFOE再向香港公司分紅，最後香港公司再向投資者進行分紅。其中的所有步驟都涉及到所得稅的問題，理論上公司不需要繳納，但按照美國會計準則，每年都要計提一定比例的所得稅，所以歷史上公司這部分所得稅的計提占比一直都很大。上市後，500彩票網一方面對原先的VIE結構稍微進行了一些修改，另一方面在可見的將來，公司將以IndefiniteRe-investment的形式代替之前的分紅。基於這兩個原則，根據美國會計準則，公司在2013年年報中把之前計提的遞延稅費用全部沖回，今後也不會再計提美國會計準則下的遞延稅稅務責任，而以往和這一次的沖回也都沒有對公司的實際現金產生任何影響。

最後，Carson Block質疑“WBAI claims20m downloads of it app in last quarter (app stores show they don’t even have2m people download the app last qtr)”。公司管理層在業績說明會上明確指出，截止2014年二季度，公司的移動端APP累計下載量超過兩千萬，而不是指單季度的APP下載量。事實上，公司2014年二季度移動APP活躍用戶為71萬，較一季度的24.2萬環比增長193.4%，增長顯著。

綜上所述，我們認為國內互聯網彩票銷售（體彩和福彩）都有明確法律條文的規範，渾水公司的相關看空言論是其對國內互聯網彩票銷售政策制定體系理解不透徹、對公司經營狀況跟蹤不緊密的反映。廣發輕工作為市場上對互聯網彩票行業研究最早最深入的研究團隊，在行業合和龍頭被無理質疑的背景下必須挺身而出！我們重申，政府相關主管部門一直在積極穩健的推進互聯網彩票行業的管理，近期也一直有積極信號在釋放。無論是根據海外的成熟經驗還是與相關部門領導交流的結果都表明，國內互聯網彩票銷售牌照將有序發放。500彩票網作為垂直類專業彩票網站的龍頭，具有無可比擬的互動性專業性，競彩占比之高也決定了其將是競彩彩種創新、返獎率提升過程中業績彈性最大的標的，建議持續關註！

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