丹華原創：研究猿必備的公司分析思維框架 丹華
http://xueqiu.com/3630871406/29605151作者：丹華
文章（如果能夠稱其為文章的話）是個人在長期的行業研究工作中點滴積累和修正而成的階段性成果。目的有兩點，我強烈贊同投研界的一個說法並且深有體會：有框架比沒框架要好。第二，借此也想為辛勞的研究猿（媛）們正名，研究是個無底洞，研究是很複雜的，任何號稱「投資很簡單」的人，要麼是早就經歷了前期複雜的過程，成功實現了化繁為簡，要麼就是被投資大師洗腦後陷入無可救藥的教條主義，認為只要依賴若干教條式的所謂常識就能夠化腐朽為神奇。教條和常識往往是在事後才被證明是正確的。就像我們常常經歷的那樣，在止損和淨值回撤之後不停反思，反思，反思，最後變成了一個偉大的哲學家和蹩腳的投資者。我們需要直面我們認知和預測能力的固有侷限，直面投資的複雜性。
基於一個基礎的思維框架，我們可以在其上掛上更多有效的武器和視角，幫助我們系統思考，認識複雜性，幫助我們區分真相和幻覺，區分真正的聰明和膚淺的事後諸葛亮。文章內容鬆散，讀者可以結合自己的經驗和認知體系，隨意刪減添加，為我所用。歡迎與作者（微信號：danhua80）交流。轉載請註明作者：丹華。
1公司研究基本要素行業研究：產業鏈/競爭/波特五力/SCP/博弈論
公司：商業模式/非企業屬性/人-文化-生態-戰略
歷史績效：成長性/戰略能力/優勢打造/抗經營風險能力/管理
定位、競爭戰略與核心競爭力（核心市場-資產-能力）
管理層與治理：進取心+誠信+動力+戰略+歷史績效
公司價值鏈分析/關鍵驅動因素
產品與業務：客戶需求/供需前景/定價力/週期性/可擴展的新業務
財務表現與歸因：盈利性-杜邦/經營效率/成長性/CF/BS/CapEx
業績預測：業務拆分/趨勢/成長性/透明度/多情景分析
資本市場：增減持/誠信記錄/融資/回購/股價波動/貝塔
風險分析：關鍵驅動因子的變化/關鍵環境變量的惡化
這一部分主要目的是提煉公司投資要素的第一步，全面鳥瞰公司的方方面面，收集信息，積累數據，為後續的步驟2-6打基礎。
2 公司分析變量1：市場需求空間產品/技術/商業模式是否符合社會發展趨勢？
該需求/市場空間有多大？是否已啟動？過於細分？
潛在客戶有哪幾類？需求點、購買意願和支付能力如何？
需求演化的驅動力是什麼？（認知/心理需求/功能需求）
未來3-5年需求的發展趨勢如何？會不會爆發、減弱或消亡？
有無潛在的替代品？進入退出有無壁壘？
客戶購買行為的實際決策邏輯是什麼？心理學是什麼？
需求/市場有哪些特點？ 有無週期性？如何波動？區域性？
價格是否受管制？業務模式如何複製以實現增長？
新技術新產品、新商業模式會導致競爭格局改變嗎？
3 公司分析變量2：護城河/競爭優勢 我們將公司的競爭護城河粗略分為如下9類。
無形資產：品牌-情感聯繫/專利/特許權/國家保密/稀缺
轉換成本：教育培訓/轉換風險/替代成本/情感聯繫-成癮
網絡效應：交易平台/技術平台-是否一招吃遍天下
成本優勢：商業模式/流程/地理位置/資源/工藝/業務協同
規模優勢：研發/原料/生產/分銷/渠道/服務/定價力/費用
技術壁壘：技術領先/壟斷 -（並非不可攻破）
資源獨佔/資金壁壘/強大後發優勢將巨頭打敗
先發優勢：區域性，市場小，產品同質
後發優勢：退出壁壘高，重資產。要素低成本。學習成本低。
以上的分類在實際應用中很可能並不完全準確，甚至生搬硬套，因此還是應該回到「核心競爭力」的本質含義上思考問題，比如:
如何刻畫公司的核心競爭力？是否不可複製/抄襲/摧毀？
競爭要素間如何相互作用？ 生命週期如何？
競爭優勢是否與業務特點緊密結合？是否已充分利用？
競爭劣勢為何？如何影響經營、定價與成長性？
行業演進中能否形成贏家通吃？此點管理層是否高度認同？
核心競爭力來源？競爭者能否學習模仿？難度多高？
盈利水平是否超出同行？可持續？最擔心哪些因素？
原材料、研發、製造、營銷、服務等環節的優勢如何？
定價能力：同類產品盈利能力比較；毛利率水平及變動；
提價能力；競爭結構；規模效應；行業領導力。
核心競爭力如何體現在財務業績上？是否行業最優秀公司？
4公司分析變量3：成長性 公司業務所處發展階段？
成長動力是否充足？成長路徑與邏輯是否清晰確定？
業務有無越做越大越強勢的正反饋機制？
自己研究的成長邏輯與管理層思路是否一致？
有核心競爭力、合理持續的高成長？
砍掉虧損業務回歸主業的聚焦？
公司產能、職能、管理等環節是否協調以支持高成長？
分析的時間框架是否合適？更長或更短呢？
定價、銷量、成本、費用、稅收、非經的趨勢如何？
如何判斷公司/產業的成長週期位置？
---產品/行業成長的天花板在哪？（需求空間、競爭格局）
---市場佔有率、ROE無法繼續提升標誌成熟期到來？
---盈利增速開始下滑而股價瘋長見頂？
如何實現成長？區域擴張-新產品-渠道擴張-放量-提價-併購
國外有無類似公司/產品的成功案例？其成長邏輯如何？
實際上，公司成長性一般有兩個相互糾纏的變量，需求市場的發展和公司自身的競爭力。前者表示整個蛋糕有多大，是在變大還是在成熟甚至萎縮，後者是指跟其他搶蛋糕的同行相比，你怎麼甩開他們以吃到蛋糕，也許是霸佔消費者（如品牌，特許權），也許是霸佔渠道，也許是技術領先體驗最好，也許是規模最大成本最低，等等。蛋糕越大，公司競爭優勢越強，公司的持續成長性就越好。缺一個因素，持續成長性就要打折扣。
5 公司分析變量4：管理層與治理（正直進取透明+管理難度低+抓住機遇應對困境） 實際控制人是誰？控制力有多大？股權過於分散嗎？
管理團隊的歷史業績如何？有無負面消息、歷史污點？
交易所上市公司近三年誠信記錄如何？
重大事項決策流程是否嚴謹科學、經董事會充分討論？
戰略意圖、行動與公司優勢、投資邏輯是否吻合？
是否有低級管理失誤？他們當時如何應對？成效如何？
企業家的價值觀、經歷、個性、人格魅力如何？領導風格？
強項和短板分別是什麼？是否謙虛但專業、堅韌？任期？
團隊的學習能力、視野、市場敏感度如何？敢於面對現實？
團隊技能組合是否滿足行業當前的競爭和經營需要？
有無雄心壯志，爭做第一還是得過且過？激進or明智保守？
團隊的激勵機制、凝聚力、戰鬥力如何？有無進取心？
文化與價值觀基因？激烈競爭-狼性文化，鼓勵創新-輕鬆平等
信任、平等、責任感、進取、放權，能讓一流人才安心？
管理層給自己的薪酬如何？業內最高嗎？團隊是否穩定？
公司是否領導整個產業鏈圍繞自己實現互補和共贏？
同行、對手或上下游對公司團隊怎麼看？
過往承諾是否兌現？是內在努力的結果還是水漲船高？
承諾少表現多還是承諾多表現少？
是否願與資本市場保持長期誠實、充分、透明地溝通？
是否故意迴避或美化利空、巧言掩飾、過度樂觀？
高層對行業、公司及業務戰略有無清晰、正確的理解？
經營模式是否合法、創造價值、可持續並符合大趨勢？
其最大風險是什麼？是否具備戰略前瞻性還是簡單追隨同行？
是否有高管及其親屬在公司的供應商中任職或持有股份？
業務管理難度如何？是連續的的輕鬆決定還是痛苦抉擇？
設想政府、同行及上下游如何打跨公司？
公司的戰略執行力如何？
各部門人員是否穩定？（財務人員辭職可能暗示財務問題等）
公司如何創造新的增長點？老企業很少有大點子。
歷史重大決策是否以股東利益為導向？
過去重大決策帶來哪些結果？已開始佈局未來競爭和增長？
6公司分析變量5：安全邊際分析的不確定性有哪些？信息掌握程度？哪些可觀察的關鍵？
投資邏輯是否夠強健？中小市值？-規模是成長的敵人
股價大幅調整後量縮價穩？橫盤震盪？該股票的死多頭是否意見有變化？你的看法？
股票目標價怎麼定？短期有無利空因素導致股價下行帶來介入機會？
負面衝擊後能否東山再起？(大家熟知的毒膠囊事件，三聚氰胺事件，白酒反腐等等)
強大競爭優勢？卓越管理層？
查理芒格特別強調逆向思維，要知道怎麼活的更好，首先要學會避免死掉（毒品亂穿馬路酒駕等）。受此啟發，這裡7-8整理了一些條條框框，幫助大家篩選。
7 公司選擇之逆向思維1：值得警惕的陷阱 a 被新技術淘汰的公司
b 贏家通吃行業的小弟
c 充分競爭、產能過剩的重資產夕陽產業
d 景氣頂點的週期性公司
e 細分小行業/產品單一，高增長後遇市場空間瓶頸
f 會計造假高成長：虛報收入、渠道壓貨、過度提價、Q4變臉
g 成熟週期股的高成長
h 競爭對手退出的高成長
i 基數低的高成長
j 傍大款型，需考量自身實力、依賴度和大款成長性
k 現金流緊張、應收款與收入暴增、賬面現金少、大量墊資型的工程公司
l 盲目地無關多元（土豪企業家最喜歡的「做大做強然後做死」流程）
m缺乏持續研發/推新品能力的公司（尤其是單品週期短的公司）
n 控制權過於分散或無人負責
o 大企業病與國企病：官僚、僵化、內耗、反應慢、無活力
8 公司選擇之逆向思維2：防止欺詐和情緒化 確認前五大客戶與終端用戶，防止虛假大訂單；
巨額訂單，主業無關的熱門收購；
產業上下游草根調研，與公司、分析師觀點互相印證；
偏消費屬性的公司一定要到終端/消費者處調研；
警惕財務報表造假，關注現金流/應收應付款趨勢；
觀點與邏輯應有大量可靠細節、基本結論支持；
信息提供者是否可靠？是否有相關利益？有偏見？
獨立思考，不盲信他人（同行/權威/朋友）；
分析師推薦時市場情緒是否熱情高漲；
分析過程哪些是事實，哪些是確定的趨勢，哪些是合
理的推測，哪些是自己的幻想、偏見和情緒、價值觀？
是否被概念、結論、其他牛股、心理地圖錨定？
是否有錯誤的推理方式和思維方式？
如何反駁、推翻整個投資邏輯？有效性多長時間？
（全文完，轉載請註明作者：丹華，交流加微信danhua80）