📖 ZKIZ Archives

資本糾偏汽車後市場 重資產模式驅動獨角獸加速逐出

來源: http://www.nbd.com.cn/articles/2017-12-03/1167573.html

資本對於汽車後市場的新一輪布局正在快速開啟。

11月的最後一天，京東在上海宣布完成對汽車後市場服務商淘汽檔口的收購，正式上線後市場B2B業務；12月的第一天，上汽旗下車後市場連鎖服務品牌車享家又宣布獲得由平安、中國太平和招商財富共同投資的約10億人民幣B輪融資。另有消息稱，就在近期，另一家汽車後市場汽修連鎖品牌“嗨修養車”也完成了新一輪數千萬元融資。

後市場輕資產模式被證偽

“站在投行的角度，出行一直是最熱的領域。” 中國國際金融股份有限公司投資銀行部董事總經理魏奇表示，但是這種熱潮並非簡單的資本沖動，與之前相比，資本對於產業鏈的看法有所改變。“輕資產的模式不再被看重”，魏奇說。

這一轉變源自於車後服務業務在市場中的自然淘汰。

上一輪資本對汽車後市場O2O的布局集中於“入口之爭”，輕資產的上門服務一時間遍地開花。但隨著去年上半年，國內規模最大的O2O汽車養護平臺博湃養車宣布破產倒閉，越來越多的投資者意識到，汽車後市場業務對線下服務的標準化、場景化的依賴，服務對於車後市場的重要程度。

“鏈家的崛起其實給圈內的投資人很大的啟發。” 漢能投資集團董事長兼首席執行官陳宏告訴第一財經記者，他認為，鏈家之所以能夠成為中介服務領域的“類獨角獸”，其核心的競爭力便在於其完善的線下服務能力和規模化布局。“純線上的模式要走向線下會非常艱難，因為線下的資源其實很難撬動。” 陳宏認為。

中國的汽車市場保有量已經超過1.8億輛，按照羅蘭貝格管理咨詢（Roland Berger）公司發布的《中國汽車後市場供應鏈白皮書》，2011-2016年中國汽車零配件市場的年複合增長率達20%，預計2022年零配件市場規模將超8000億元，如果加上服務產業，中國汽車後市場整體規模將超過10000億元。

“空間很大，但很少有人能將整個產業鏈條整合在一起。” 太平財險總經理於澤認為，市場經營主體分散、服務參差不齊依然是這個行業目前存有的最大痛點。也正因如此，今年以來，資本布局後市場的關註點，逐漸從流量轉移至服務和落地之上，後市場領域的融資更大部分來自於維修保養這一對線下服務更加依賴的領域。來自億歐的數據顯示，今年前10月車後市場34起融資事件中，有51.9%在維修保養領域。

獨角獸如何逐出？

“未來這個領域一定會出現獨角獸，而且是大獨角獸。” 陳宏告訴記者。目前在狹義的出行領域，已經出現了如滴滴、摩拜這樣的獨角獸，在後服務領域，獨角獸公司正在等待被發掘。但是，與專車市場只關註從A到B的服務不同，汽車後服務領域，對於入場的玩家會有更高要求。站在投資人的角度，商業模式、行業地位、成長速度以及資源而非資金優勢等四個方面，是他們關註的焦點。

“大量投資進入短線市場，這並不是我們看好的方向，汽車後服務產業是團體的長期的馬拉松，所以我們更看好長期有盈利能力的團隊”。平安產險常務副總經理史良洵表示。作為此次車享家B輪的投資方，史良洵認為，經歷了兩年多的發展，車享家在汽車後服務市場已經嶄露頭角。據記者了解，截至目前，車享家已經進入了全國的100余個城市，線下直營門店已經達到1100家，服務200萬以上的用戶。“作為一個獨立品牌，車享家的門店數量以及和二、三名拉開了差距，形成了一定的壁壘。” 魏奇認為。“重資產的模式無論是從運營、管理還是資源調動方面，都具有別人無法比擬的優勢。”

不過，車享家CEO夏軍認為，目前車享家只不過剛完成初步的“量變”，要完成從量到質的提升，必須要在用戶的 “體驗旅程”、“生命周期”、“生活軌跡”等三個維度進行布局，利用場景化的服務進一步探索跨界合作和盈利模式。在此背景下，車享家宣布與碧桂園物業、國機智駿汽車和ETCP集團達成合作，跨界地產、商業、新能源等領域，進行商業模式探討。

跨界合作正在成為汽車後市場服務領域的重要方式。

京東集團董事局主席兼首席執行官劉強東就在其“積木理論”中表示，“未來在去中心化的無界零售場景下，品牌商和零售企業只需要聚焦在自己最擅長的事情上，例如將產品做到極致、將場景和體驗運營到極致，然後將其他環節交給零售基礎設施的服務商，形成總體的最佳解決方案”。從而實現成本、效率和體驗的最優組合。

與上述品牌進行合作，車享家的思路與京東如出一轍。對線下服務場景的把控，是新的盈利模式落地的關鍵。太平財險於澤談及與車享家的合作就提到，“與車享家合作，就在於其在前端維修服務場景之外，能夠進一步嫁接保險場景。不僅可以用標準化的流程和服務為用戶帶來方便，同時也會有激活新的想象空間。”

車享家正加速對線下的布局和把控。按照其CEO夏軍的規劃，從明年開始，車享家將向三方資源開放認證和加盟體系。“車享家的加盟模式將類似於酒店的‘托管’，我們輸入標準化的管理和服務流程，並介入我們的配件體系。”夏軍談到，明年類似於托管模式的店要達到300家，認證門店將達到700家。到2020年，車享家的線下門店將達到10000家。“如何平衡運營質量和網點是未來的關鍵點。”夏軍說。

高端驅動水井坊五糧液業績創新高 酒企終端布局競爭白熱化

27日晚間，20家白酒上市公司中的最後兩家水井坊（600779.SH）和五糧液（000858.SZ）分別發布了2017年財報和一季報，數據顯示，在高端產品的推動下，兩家酒企錄得上市以來的最好成績。在28日舉行的業績說明會上，水井坊總經理範祥福表示，目前國內中高端白酒市場的增長邏輯並未發生改變。

記者註意到，雖然整體白酒行業已呈現出擴容增長的發展態勢，但分化強烈，強者恒強，弱者愈弱的態勢正在明確，為了爭取更多的市場占有率，白酒老大們正在下沈渠道培育核心門店，終端競爭日趨白熱化。

中高端驅動白酒增長分化

公告顯示，水井坊2017年度實現營收20.5億，同比增長74.1%；實現凈利潤3.4億，同比增長49.2%；營收和凈利潤均取得水井坊歷史最好成績。同時公布的一季報顯示，2018年一季度營收達到7.5億，凈利潤達到1.6億，同比分別增長87.7%和68.01%。

五糧液2017年業績顯示，五糧液收入301.9億元，同比增長23%，凈利潤為96.7億元，同比增長42.60%，也同樣創下上市以來的新高。

水井坊總經理範祥福將去年高速增長的原因歸於分銷網絡擴張帶來的銷量增長和產品結構高端化。他表示，2017年，水井坊繼續實施優化產品結構戰略，鞏固高端品牌定位，在聚焦中高端產品井臺和臻釀8號的基礎上，並推出了高端戰略性單品水井坊典藏大師版和超高端戰略性單品水井坊菁翠。

公告顯示，水井坊高端產品收入19.2億元，同比增長72.5%，同時毛利率也超過80%。其中井臺和臻釀八號銷售分別增長了60%和80%，典藏大師版由於基數較低，增長超過250%。

五糧液的增長也同樣來自於高端產品。在2017年完成對核心產品普五（52度五糧液）提價之後，順利實現了順價銷售，在普五的帶動下，五糧液高價位酒收入213.9億元，占總營業收入的70.9%,同比增長22.84%。

範祥福告訴第一財經記者，從中國的上市公司業績來看，布局300元以上中高端市場的上市公司業績往往表現都比較好，因此下一步水井坊還將繼續高端化戰略上發力，加大在次高端和高端板塊的投入，這也是行業內增長最快的區間。在去年重回高端的基礎上，今年在營銷費用也將進一步向高端產品傾斜，其中60%的費用將用於線上活動，重點針對典藏產品，而40%的費用用於線下，重點支持井臺和臻釀8號。

白酒行業在經歷了幾年的銷售低迷、減產降價後，自2015年以來，隨著消費升級，中高端白酒的增長正在推動行業進一步分化。具有品牌、產品、渠道力的企業在此次增長中表現尤為明顯，顯現出“強者恒強、弱者愈弱”的發展特點。

從白酒行業上市公司的業績來看，五糧液、水井坊之外，貴州茅臺（600519.SH）、山西汾酒（600809.SH）等名酒企的營收規模和凈利潤增幅都有較大增幅，茅臺581.2億元，同比增長近5成，凈利潤270.8億元，同比增長62%；汾酒營收60.4億元，同比增長37%，凈利潤9.44億元，同比增長56%。

而相比之下，部分品牌力和產品力較弱的區域酒企日子就難過的多，迎駕貢酒（603198.SH）、老白幹（600559.SH）、金徽酒（603919.SH）的營收增長都只有3%到4%，青青稞酒和金種子酒的營收還出現了不同程度的下滑。

白酒分析師蔡學飛告訴第一財經記者，白酒企業分化正在加劇，第一梯隊酒企的收入和利潤增速都在拉開和第二梯隊的差距，主要是由於目前第一梯隊的企業的增長並不單純是銷量的增長，而是來自於產品結構的增長，產品結構高端化帶動的結果，因此利潤率也非常高，產品溢價能力強，但有些酒企依然還采用傳統的渠道增長模式，利潤率偏低且增長很不穩定。

值得註意的是，這一輪白酒行業的高速增長是在茅臺為代表的中高端白酒的驅動之下。不過在今年的1月30日，國家發改委曾召集酒企召開白酒行業價格法規政策提醒告誡會，提醒白酒企業維護市場價格秩序，這一度被解讀為高端白酒發展面臨降溫。

但對此，範祥福認為，國家只是希望約束白酒行業不要在價格上過於激進，但並不約束企業向中高端發展，從驅動因素上看，中國經濟持續向好，中國消費者收入會持續增長，消費升級的浪潮還在持續，因此這一輪中高端白酒增長的邏輯並未發生改變。

終端布局競爭白熱化

事實上，為了增加各自品牌的市場占有率，中高端白酒品牌之間的競爭也在加劇，尤其在終端布局上。

長期以來，國內的白酒銷售更依仗於傳統的經銷商體系，終端更多扮演的是展示和銷售產品的功能，而隨著消費習慣的變化和市場競爭的需要，酒企正在賦予終端更多的功能。

2016年,範祥福上任後，除了推動新總代模式之外，並進一步推動核心門店戰略布局，希望通過與門店的緊密合作，投入資源，幫助門店實現更好的銷售，另一方面借助門店加強與消費者的對話和培育。據了解，2017年，水井坊的核心門店數字已超過6000家。2018年，水井坊將推動核心門店3.0計劃，繼續推動基於場景營銷的動銷活動。

而五糧液也在加強終端渠道建設，希望構建最短的酒業直供鏈，在新任董事長李曙光上任後，提出“百城千縣萬店”工程建設，加快實現向現代終端營銷轉型。截至2017年底，五糧液專賣店新增400多家，達1000余家；“百城千縣萬店”工程第一階段已在全國46個重點城市建設了7000余家核心終端網點。並推出零售化、連鎖化和線上線下一體化的五糧液新零售終端模式-“五糧e店”，目前已在北京、上海、廣州、鄭州、成都、宜賓六個城市同步運營。

“如今的核心門店模式更像是汽車的4S店。”山東溫河王酒業集團總經理肖竹青告訴第一財經記者，目前企業密集布局終端核心門店，有兩方面的原因，一方面酒廠的銷售模式正在發生改變，從傳統的大批發大零售的粗放模式，變得更加精細，從目前的核心門店策略不難看到，酒廠轉向逐漸控制終端門店，借助終端核心門店和消費者建立互動體驗關系，增加品鑒和體檢的功能，讓其成為酒廠和消費者溝通的窗口，發揮品牌推廣的功能。

在他看來，白酒企業大量投入終端核心門店的做法，可以理解為酒企開始“修碉堡”、“造據點”，也是白酒企業競爭進入白熱化的一個重要標誌，市場倒逼傳統的粗放型銷售模式，轉向點狀突破，轉向大數據和精準營銷。

蔡學飛表示，目前國內包括郎酒、洋河等知名酒企都在采取類似的戰略，一方面核心門店可以匹配企業的高端化戰略；另一方面，酒企借此加強了產業鏈的整合力度，把有能力的區域經銷商和團購商整合起來，加強了渠道管控，畢竟高端白酒的產品的價值感除了品牌內涵之外，還來源於價格管控，而核心門店也可以幫助企業很容易的做到這一點。

電影和樂園業務驅動，迪士尼二季度凈利29.37億美元

華特迪士尼公司今日公布了截至2018年3月31日的2018財年第二季度報告。該財季，華特迪士尼公司營收為145.48億美元，凈利潤為29.37億美元。電影業務和樂園業務成為華特迪士尼公司今年二季度的業績亮點。

財報披露，截至2018年3月31日，華特迪士尼公司營收為145.48億美元，稀釋每股收益 (EPS) 比去年度同期增長30%至1.95美元，凈利潤為29.37億美元。除去其他可比性影響因素後，第二季度的稀釋每股收益比去年度同期增長23%至1.84美元。截至2018年3月31日的上半財年稀釋每股收益比去年度同期增長至 4.86美元。除去其他可比性影響因素後，上半財年稀釋每股收益比去年度同期增長22%至 3.73美元。二季度財報表現超出華爾街預期。

第一財經記者了解到，電影業務是華特迪士尼二季度業績的一大亮點。《黑豹》全球獲13億美元票房收入，該電影票房的成功驅動影業第二季度同比增長 21%；《複仇者聯盟 3：無限戰爭》上映11天即破10億美元票房，領跑北美及全球各項票房紀錄。具體而言，影視娛樂業務本季度營收為25億美元，比去年同期增長 21%。

漫威電影宇宙 (MCU) 目前共推出了19部電影，總票房高達160億美元，平均每部電影票房達到 8.54 億美元。

此外，有史以來美國首映周末票房最高的10部電影中，迪士尼影業占據了其中9部。所有這9部電影都於近六年內上映。《複仇者聯盟 3：無限戰爭》成為影史上最快登頂 10 億美元票房的電影。

另一項提升業績的板塊則是主題樂園。二季度，迪士尼主題樂園及度假區營收比去年同期增長 13%。迪士尼樂園及度假區業務增長得益於巴黎迪士尼樂園的營業收入增長，以及中國香港迪士尼樂園度假區較高的客流量和酒店入住率。

華特迪士尼公司首席財務官克里斯汀·麥卡錫透露：“受本季度前期惡劣天氣的影響，上海迪士尼度假區客流量有所減緩，造成營業收入與去年同期相比略有下降。然而，我們看到客流量從三月開始明顯回升，並隨著‘玩具總動員’ 主題園區於近期開幕，我們預計客流量將繼續保持上升態勢。”

就在近期，上海迪士尼樂園開業接近2周年之際，該樂園內第七個主題園區“迪士尼·皮克斯玩具總動員”園區開幕。這是上海迪士尼樂園自2016年6月開園以來的首個主要擴建項目。上海國際旅遊度假區開放兩周年以來，已累計接待遊客超過3400萬人次。迪士尼樂園、體驗和消費品主席包正博(Bob Chapek)接受第一財經記者專訪時透露，在迪士尼實施戰略重組後，將更好地把樂園和消費品業務結合發展。

迪士尼直接服務消費者 (DTC) 業務也有實質性進展，上個月在美國推出的流媒體服務 ESPN+獲業界好評和體育迷的熱烈反響。今天，其宣布簽下開創性協議，將“終極格鬥軍賽”(UFC) 直播賽事及獨家為 ESPN+提供的內容來進一步的流媒體服務。

“受我們主題樂園及度假區和影業業務強勁業績的驅動，我們第二季度的表現體現了我們持續創造巨大股東價值的能力。”羅伯特·艾格指出。

第一財經記者了解到，近期迪士尼實施戰略重組，迪士尼將把公司業務劃分為四個部門，即組建新的消費者直接對接及國際部門，消費者產品和互動媒體業務整合成的主題公園、體驗和消費者產品部門，以及媒體網絡部門和影視娛樂部門。新組建的消費者直接對接及國際部門由迪士尼旗下國際和媒體業務以及全球消費者直接對接業務組成。

“華特迪士尼是以電影內容起家，然後發展一系列衍生經濟。此次重組是公司為凸顯和更重視新業務部門，其樂園和科技相關業務成為重點。應該說其電影業務成為業績的核心驅動力，尤其是籌劃與經營十年之久的漫威系列，這次《複仇者聯盟》的系列電影給二季度迪士尼的業績增色不少，而作為落地項目的樂園板塊，尤其是具有強大客流量的上海迪士尼樂園以及其擴建項目的開放，更增強了對於樂園業務未來提升空間的信心。”華美首席知識專家趙煥焱分析。

多因子驅動中印投資 具體路線或將三步走

——海上絲綢之路系列研究之三

此文是“海上絲綢之路”的第三篇。在首篇對中國、印度、東盟整體情況的綜述鋪墊下，此篇專題主要介紹了印度的經濟發展、資源稟賦等背景，並深入分析了中國企業投資印度的驅動因子，列出了中國投資印度的產業順位及相關挑戰。最後我們還對東盟與印度承接中國產業的路線進行了對比總結。

一、 殖民統治造就“二元分化”，自由化政策促經濟增長

1.1殖民統治影響深遠，民主與傳統矛盾中共存

印度所在的“南亞次大陸”在歷史上多數時候分布著松散的邦，歷史上頻繁被外族入侵造就了印度分布著印度斯坦族、泰盧固族、孟加拉族、馬拉地族等100多個民族，且民族之間、各民族內部並無統一的宗教信仰（例如：印度斯坦族雖大多信仰印度教，但仍有部分人信奉伊斯蘭教、佛教、基督教或耆那教等）。因此，多元化成為印度文化最顯著的特征之一。

18世紀中期，英國殖民者開始統治印度，並先後成立了東印度公司與印度政府進行管理，甚至英國維多利亞女王還加冕為印度帝國皇帝。1947年8月，由於二次世界大戰後實力大幅下降，同時印度本土的獨立聲音漸起，英國便放棄了對印度的殖民統治。英帝國統治下的印度領土範圍已遠遠超過歷史上任何時期。英帝國離開後，印度雖與巴基斯坦分拆，但仍占有“南亞次大陸”的絕大部分。殖民統治者雖然遺留下了一個統一的印度，但各民族在歷史上的隔閡以及宗教間的矛盾卻從未消彌。

殖民統治除了給印度帶來了統一的福利之外，還在這片土地上播撒了西方民主觀念的種子，這也導致印度建國後實行議會民主制，並沒有針對其特殊的文化設置相應配套制度。雖然印度式民主形式上比較完善，從選舉制度到政黨制度均陽光透明；但民主的另一面卻充斥著低效與腐敗。龐大的人口基數和多元的傳統文化使得偏好及利益沖突成為常態，廣泛的民主和自由又保證了幾乎所有的群體聲音都能夠公開，政策頒布往往費時良久；長期外族侵略的歷史和種姓制度的存在使得底層人民幾乎沒有反抗精神，民主仿佛成了“空殼子”，腐敗橫行已成為對印度式民主的“最佳”註腳。

在印度，民主與傳統既相安無事，又矛盾重重。民族與宗教、種姓類似，成為了分割印度社會的標誌，阻礙了經濟社會的發展。除此之外，時有發生的宗教沖突事件和頻繁發生的強奸暴力等極端事件則不斷將看似抽象的矛盾具象為微觀事件。具有多元文化的印度社會“二元分化”的特征愈加明顯。

考慮到印度受殖民統治等歷史因素影響深遠，民主與傳統的矛盾將長期共存，這造就了印度特殊的社會生態，也是研究印度問題的一把鑰匙。

1.2自由化刺激經濟，莫迪新政迎考驗

1.2.1建國初期僵化的經濟體制制約經濟發展

1947年印度獨立後實行以經濟計劃為主要形式的半管制混合經濟體制，重視公有經濟，並優先發展重工業，在對外經貿領域采取封閉的保護主義。在僵化封閉的體制下，印度經濟增長緩慢。1961~1979年間，印度GDP年均增長率僅為3.4%，落後於同是擺脫殖民或半殖民地背景而建國的中國及部分東南亞國家。

1.2.2 20世紀80年代後期的改革之路並不順暢

上世紀80年代中期，拉吉夫·甘地開始進行經濟自由化的改革嘗試，不僅大幅放寬了民企管制，還取消了大量貿易許可證，並嘗試推行國企改革。另外，拉吉夫·甘地在教育與產業等領域均大力扶持IT產業，這也為後來印度發達的IT產業奠定了基礎。在拉吉夫·甘地的改革嘗試下，上世紀80年代印度經濟增速對仍落後於部分鄰國，但整體增速有所擡升，差距也顯著縮小。

但由於印度貿易逆差擴張且儲蓄率長期低於投資率，積累資金並不足以支撐各項投資，印度政府只能采取對外負債的方式擴大投資，導致了80年代中後期的外債規模擴張與儲備總額縮水。外債壓力的增加制約了印度進一步改革的空間，直至拉吉夫·甘地下臺，印度改革也未見起色，改革之路難言順暢。

1.2.3 20世紀90年代確立自由化改革之路

90年代初印度由於貿易常年逆差與龐大外債規模經歷了一段困難時期，但拉奧上任後的一系列舉措穩定了局勢，並采取更加徹底的自由化改革，包括對內的自由市場化改革與對外的擴大開放政策。在改革紅利的驅動下，印度經濟增速明顯加檔，在上世紀90年代至莫迪上臺前維持了年均超過6.5%的經濟增速，超越了馬來西亞、泰國及印尼等東盟國家，在全球主要經濟體中僅次於中國。進出口貿易與服務貿易占GDP比重持續提升，外商直接投資（FDI）凈流入規模也顯著增長。但是在擴大開放的同時，由於國內工業化水平不高，商品在國際市場的競爭力有限，印度貿易逆差逐年遞增；另外，國內投資對外部融資的依賴造成了印度外債規模顯著擴大。可以說，市場化改革與自由開放雖然拉動了印度90年代至今的經濟增長，但其內在固有的歷史遺留問題及其導致的制度缺陷給經濟的持續增長與進一步升級，帶來了較大阻礙。印度90年代自由化改革雖然集中於市場化與開放貿易及外資投資，但並未完成土地改革、稅制改革等更深層次的動作。印度未來的進一步改革仍有相當空間。

1.2.4 2014年莫迪上臺後執行新政，仍面臨諸多考驗

2014年5月，人民黨領導的全國民主聯盟獲得議會下院多數席位，人民黨領袖莫迪就任印度總理。莫迪曾在古吉拉特邦成功創造出特有的改革模式（即“古吉拉特模式”），外界在其上任之初就將其視為“改革派”，部分外媒甚至將其喻為“印度鄧小平”。

莫迪上任後就展現了“改革派”的作風，“莫迪新政”結合印度廉價勞動力豐富、基礎設施簡陋、IT業發達、法律制度落後等情況，提出“印度制造”、“智慧城市”等全新概念，並全力踐行“印度制造”戰略，同時全方位推進此前從未取得明顯突破的土地、勞工、稅收等領域的制度變革。

最值得關註的就是“印度制造”戰略。該戰略於2014年8月15日莫迪在“印度獨立日”首次提出，並於9月25日由莫迪在新德里正式啟動。“印度制造”戰略通過印度國內廣闊的市場吸引FDI，利用國內大量的廉價勞動力和較大規模的IT與醫藥領域人才，發展勞動密集型和技術密集型產業，目標產業主要是汽車及零部件制造、建築、采礦、石油開采、紡織服裝、生物技術、醫藥制造、醫療保健、電子、港口及航運、可再生能源、航空、國防工業、電力、機械、食品加工、IT、皮革制品、傳媒、航空航天、鐵路、高速公路、旅遊、火力發電、體育健身等25個行業。上述產業除IT、醫藥制造等印度優勢產業外，多是勞動密集型產業和基建、公用事業相關的產業。

莫迪還在2015年提出了“智慧城市”戰略，具體計劃為在全國建設100座智慧城市，並要求在在大多數邦至少有2座智慧城市分布。政府將為該計劃提供基礎設施、公共交通、網絡連接、電子政務等服務，同時鼓勵采用公私合作模式（即“PPP”）融資，並支持金融公司和IT企業參與該計劃。智慧城市涉及的行業主要有電子政務、公民服務、垃圾處理、水處理、能源管理、智能交通、遠程醫療、遠程教育等。

作為“印度制造”戰略的輔助，莫迪在制度上也進行了深刻的變革。在關鍵的征地領域，莫迪於2015年提出了征地修正案，針對基建和重大項目取消了2013年法案關於征地需獲得絕大多數擁有土地所有權的家庭同意的條款，可以直接按市價征地。這避免了征地過程中低效的談判與博弈。雖然該法案遭遇了國大黨以“侵占耕地”為由的反對未能獲得議會通過，但莫迪政府通過放權給邦政府，分而立法，新征地法案的制定和落實得以繞過議會。在勞工領域，印度現存包含《1947年勞資糾紛法》、《1948年工廠法》及《1970年勞動合同法》等在內的龐大勞工保護體系，對女性就業以及一定規模以上的企業招工、裁員均作了較多限制，不僅影響了勞動力市場的效率，也使得大多數中小型企業在擴大規模上保持極度的謹慎。莫迪政府有針對性地推出了《學徒條例》、《勞動法》及《工廠法》修訂法案，放寬了上述諸多不合理限制，企業主將獲得更多自主權。前二者已獲議會上下兩院（聯邦院、人民院）批準，但《工廠法》修正案未能獲聯邦院通過，不少勞動者也進行了遊行抗議，莫迪決定在人民黨控制的部分邦政府先行試行，之後再推廣至全國。在稅收領域，莫迪政府於2014年7月推行統一商品及服務稅（即“GST”）改革並獲議會兩院通過，對遺留多年的複雜稅制進行了簡化，降低了原先較高的稅負，中央對稅收的控制權也得以提升。

在“莫迪新政”實施的三四年間，印度經濟增速維持穩定，且領先於全球主要經濟體；貿易與國際收支也呈現顯著好轉，經常項目逆差持續收窄，外債規模也開始回落，甚至前幾年的高通脹也回落至正常區間。但工業增加值占比持續回落，工業生產指數同比的震蕩中樞也未見擡升，甚至出口規模在近年全球經濟複蘇的背景下還有所下行，這些均顯示“莫迪新政”著力打造的“印度制造”戰略目前仍難以看到成效，各項改革仍需深入。如何在“印度制造”戰略實施過程中克服歷史遺留的特殊社會生態和現存落後制度的重重阻力，如何走出一條符合印度自身特點的改革之路仍將是未來幾年莫迪政府面臨的重大考驗。

二、 資源豐富但人均水平低，服務業發展遠超制造業

2.1多種資源稟賦豐富，難耐人多利用率低

2.1.1 地理位置與地形條件優越，自然資源數量豐品種多

印度擁有優越的地理位置與地形條件。其地處南亞次大陸中心，南部沿海是溝通西亞與大洋洲、東亞與非洲的海上交通要道，同時擁有長達7600公里的海岸線和200萬平方公里規模的海洋經濟區。印度還擁有全球第七大國土面積（298萬平方公里），且平原占比近40%，山地高原海拔也較低，地形整體平緩，便於交通與耕作。

印度擁有全球僅次於美國的耕地規模，達153.5萬平方公里，占全部國土面積的51.6%；盛產稻谷、小麥、玉米、薯類、豆類、棉花、花生、芝麻、甘蔗、煙葉、茶等多種農產品，其中黃麻產出量居全球首位。印度森林面積達77萬平方千米，占國土面積的23.7%；林木蓄積總量達27億立方米，居世界前列。印度礦產資源豐富，擁有近百種礦藏。雲母產量居世界第一、鐵礦資源居世界第五的印度擁有世界上最高品位鋁土礦，可采儲量居世界前列；鈾、釷儲量豐富，可供核能發展；煤炭儲量豐富，位居全球第三。印度油氣資源相對較少，原油可開采儲量為57億桶，煤層氣儲量有2803億立方米，頁巖油技術可采儲量為5.2億噸，頁巖氣技術可采儲量為2.7萬億立方米。豐富多樣的資源稟賦為印度的經濟發展與人民的生存繁衍提供了必要的物質基礎。

2.1.2 人口眾多結構年輕，人均資源占有量低

印度人口基數龐大，2016年年中統計的人口規模達13.24億，僅次於中國。距聯合國預測，2022年左右印度人口將超越中國成為全球第一人口大國。龐大的人口給印度帶來了勞動力優勢，年輕化的人口結構則保證了印度在未來幾十年“人口紅利”的持續性。另一方面，人均資源占有量低成為了龐大人口的一大弊端，這也直接導致資源品種豐富儲量可觀的印度難以稱得上是資源大國，也難以像俄羅斯、巴西等國可以依賴出口資源來發展經濟。另外，受自身制造業效率低下的影響，印度資源利用率並不高。

由於受種姓制度等歷史遺留問題影響，印度初等教育現狀堪憂。若參照15歲以上成人識字率為初等教育水平，截至2015年，印度在初等教育上遠遠落後於中國及部分東南亞國家，勞動力素質相對低下，這也將影響整個社會的人力資本積累。

2.2印度服務業產值占比高，制造業發展相對滯後

自上世紀80年代印度嘗試改革以來，其實際GDP增速在大多數年份超過全球經濟整體增速，印度GDP占全球比重已從1%左右上升為2.98%，基於購買力平價的GDP占比則從不足2.5%的水平增長到2016年的7.2%，人均GDP增長接近6.5倍。按2016年世界銀行公布數據，成為世界經濟重要一極的印度已是全球第七大經濟體。

從產業結構上看，印度目前的三產體量占比與上世紀80年代初時相比發生了顯著改變。與大多數發展中國家類似，農業產值占比顯著下滑，目前已低於1980年的一半；但制造業產值占比經過窄幅的波動後略微下行，2016年的28.85%較1980年的29%甚至還低了0.15個百分點；服務業產值占比則顯著上行，2016年已達到53.8%的水平。從支出結構看，消費一直以來是印度經濟增長的主要貢獻方，投資的貢獻在2007~2008年達到頂端後有所回落，凈出口在多數時候貢獻率為負，近年來伴隨著逆差規模的持續收窄，凈出口對經濟的負貢獻也有所縮小。

整體而言，印度服務業發展較快，但制造業由於歷史遺留、制度僵化等因素發展緩慢。所以印度的產品在國際市場上競爭力不強，這也導致印度經常項目的常年逆差。另外，征地制度的教條、相互割裂的邦族與民主的泛濫也影響了基礎設施等投資項目的落地。

三、 中印雙邊關系存波折，經貿合作曲折中前進

中印建國時點相近，雙邊關系卻存在波折。上世紀50年代初期中印睦鄰友好，但1959~1961年的西藏叛亂導致中印關系轉冷，直到80年代中後期雙邊關系才有所好轉。之後中印關系還經歷了一些波折，目前中印關系隨著中印首腦武漢會晤而開始轉好。隨著雙邊關系的變幻，中印經合作在曲折中前進。

3.1地緣問題致中印之間存波折，武漢會晤後雙邊關系開始好轉

中印兩國同為世界文明古國，有著數千年的友好交往歷史。兩國建國時點相近，但建國後雙邊關系卻存在波折。最近兩國元首在武漢的會晤宣示著中印雙邊關系的好轉。

2018年4月27~28日莫迪訪華建立互信。印度總理莫迪在4月底與習近平主席在武漢進行非正式會晤，雙方通過非正式會晤的方式加強了彼此的戰略互信，雙邊關系有望告別洞朗對峙後的寒潮重新迎來發展。

3.2中印經貿合作風雨兼程，雙邊貿易額增長顯著

盡管中印雙邊關系由於歷史遺留問題時遇波折，但中印經貿合作並未因此而風雨飄搖。作為最大的兩個發展中國家，中印經貿合作的需求促使了雙邊貿易額在受到中印關系波折的幹擾下也能夠在中長期有顯著增長。

中印貿易額從上世紀90年代的11.63億美元增長到2017年的844.99億美元，漲幅超過72.5倍，年均漲幅接近24%；其中除了2009年與2012年等少數幾年外，其余年份雙邊貿易總額均為正增長。中國已多年位列印度第一大貿易夥伴；按2017年數據，中印貿易總額也僅次於中國與歐盟、美國、東盟、日本及巴西等五個經濟體的貿易額，且印度進口中國商品相對於其向中國出口商品而言增長更快。來自中國的產品占印度總進口的比重與其占中國總出口的比重均持續上行，而中國從印度進口的產品占印度總出口的比重及其占中國總進口的比重在2010年後常年回落，直到2017年才有所反彈，所以中印雙邊貿易差額在近年持續走高。我們認為，中國產品在國際市場的競爭力顯著強於印度產品是導致中印順差擴張的重要因素。

細分到行業層面看，中國向印度出口較多產品的領域是機電設備、化工、金屬制品、紡織品與塑料橡膠；而印度向中國出口較多產品的行業為礦產品、金屬制品、珠寶首飾、化工、紡織品等。中印雙方在金屬制品、化工、紡織品等領域進出口規模均較大，說明雙方在這些領域的合作相對緊密。

3.3中國對印度投資較快增長，規模偏小未來空間可期

在中印雙邊貿易不斷發展的同時，中國對印度的投資也有所前進。根據中國商務部公布數據，盡管2016年中國對印度投資流量同比減少86.8%，但投資存量仍可達到31億美元，為2003年的3077倍。與中國對外投資總額對比，中國對印度投資流量的同比波動更劇烈，且中樞較高；印度承接中國對外投資存量占中國對外投資總存量的比重也從2006年的0.03%上升到2016年的0.23%，2014年曾達到0.39%的高位。雖然中國對印度投資規模不大，且波動較劇烈，但年均增速仍超過125%。

中國對印度的投資規模雖在近年快速擴張，但投資規模整體仍偏小，與雙方的經濟體量及經貿合作水平並不相稱。2016年，中國對印度投資流量僅占中國對外直投總流量的0.05%，按存量計，中國對印度投資規模也僅占中國對外投資總規模的0.23%；自2000年4月至2016年底，中國對印度的投資僅占印度吸引外資規模的0.5%；考慮到中國與印度兩國龐大的經濟體量及中印之間較大的貿易規模，中國對印度的投資規模顯著偏小，未來增長空間可期。

目前，中國在印度成規模的投資項目數量不多，主要集中在機械、電信、家電、電力設備、汽車等領域。其中三一重工、柳工機械、華為、中興通訊、海爾、日立電器、特變電工、比亞迪等集團對印度的投資項目規模較大。另外，2016年華為、隧道股份、中國水電等企業還承建了印度的大型工程項目；中國近年還在印度開建了兩個產業園區——特變電工集團開展的古吉拉特邦電力產業園與北汽福田牽頭開展的馬哈拉施特拉邦汽車產業園，萬達、華夏幸福及中微小等集團均有意向在印度投資建設產業園區。

四、 市場潛力地理優勢凸顯，產業前景助推中企投資

盡管2016年來印度接受中方的投資流量下滑明顯且存量有限，但考慮到雙邊關系在武漢“習莫會”後有好轉跡象，加上印度的經濟規模、增長前景、市場潛力及優越的地理條件，印度承接中國產業投資的前景可期。

4.1印度市場規模與潛力吸引中國產業進入

印度是全球第七大經濟體，而且近三年經濟增速領先全球主要經濟體，具有可觀的經濟規模及增速。同時，印度還具有全球第二的人口數量，與中國的人數差距逐年遞減，且年輕化程度較高。根據聯合國經濟和社會事務部最新發布的《世界人口展望》報告，2024年印度人口規模將超過中國，成為世界第一人口大國。另外，近年來印度的人均GDP增速也很可觀。無論從經濟體量還是人口規模看，印度的市場規模及潛力均可對中國產業形成強大的吸引力。結合中印龐大的雙邊貿易規模以及目前中國對印投資額較低的現狀，印度市場將持續構成對中國企業的吸引。

4.2印度地理條件優越，成承接產業理想地點

吸引中國產業資本投資的除了印度的市場規模與潛力外，優越的地理條件也使得印度成為承接中國產業的理想地點。

中國經歷多年的經濟發展後積累了較多資本，2015年中國也成為了資本凈輸出國。產業資本對外投資除了要關註當地市場之外，還要將地理位置與交通條件作為重要考量標準。印度地處南亞中心，且與南亞的巴基斯坦、孟加拉國、尼泊爾、不丹接壤，與斯里蘭卡、馬爾代夫隔海相望，另外，中東與東非距離印度較近，東南亞的緬甸、泰國、印尼也與印度有海上交通的便利性。可以說在印度投資建廠可基本覆蓋整個南亞市場，還能輻射到中東、東非及部分東南亞地區。另外，印度較平緩的地勢與東、西、南部漫長的海岸線將給在印企業對外貿易提供交通便利。

考慮到目前中國企業布局全球的動力逐年遞增，而地理位置對中國與中東、東非、南亞及東南亞西部等地區的經貿合作有一定的限制，投資印度以獲得對上述區域市場的輻射或提升中國企業向印度投資的動力。

4.3印度勞動力成本較低，部分領域存投資良機

印度人口稠密，勞動力供給充足，與中國相比有明顯的勞動力成本優勢。中國產業工人平均薪酬超過印度的5倍，大學生起薪中國是印度的接近5倍。低廉的勞動力成本是吸引中國產業投資印度的一大因子。

印度制造業發展相對落後，莫迪“印度制造”計劃的落地需要依賴基礎設施的建設。盡管印度基建規模較大，但公路、鐵路交通管理相對混亂，設備也亟待更新；電力、通信服務仍有一定提升空間。中國在基建積累的優勢可以有所發揮。考慮到印度目前公路運營效率低下主要受習俗影響，且短期難以改變，加上公路對征地的需求較高，印度征地周期長且具有較高不確定性，所以路橋投資目前尚不適合中國企業。鐵路尚未對外資完全開放，故投資需等待取消或放寬外資限制的政策出臺。目前值得投資的細分領域主要集中在電力與通信行業。

印度的能源供應以火電為主，占比可達68.3%，可再生能源占比為29.9%，而核電僅占1.8%的比重。印度的電力供應主要以火電為主，這與中國相似。再結合印度的資源稟賦、較為平緩的地形條件和低廉的上網電價，中短期中國企業參與印度的發電領域的空間並不大。但輸變電領域卻是中國企業可以參與的。上網電價低、電網輸送損耗大是印度電力行業的弱點，中國企業的輸變電技術正好可以幫助印度提升電網輸送效率。印度目前存在較大的供電缺口，尤其是南部與東北部的電力缺口分別達到22.2%與12.9%，極大限制了當地制造業的發展；加上供電不穩定，外資投資印度一般都自備發電設備。考慮到印度市場的龐大規模與投資印度的外資存量與未來的增量，中國的輸變電企業在印度有著很大的投資發展空間。

印度擁有全球第二大的電信網絡，電話普及率超過80%，移動用戶總數近10億，占電話用戶比重接近98%，基於其龐大的人口基數與年輕化的人口結構，印度通信產業發展迅速。不僅給通信設備公司提供了發展良機，伴隨該市場而興起的4G及移動互聯網服務也有著較大的發展空間。考慮到印度龐大的通信市場及與中國類似的城鄉市場二元分化特點，中國的通信設備企業及移動互聯網公司在印度投資發展的機會不可小覷。

基建領域除了輸變電、通信設備及互聯網外，路橋、鐵路、發電等領域的工程承包也將是中國企業可以爭取的機會。由此派生出的機械與建材領域也將誕生較多的投資良機。

除了基建領域之外，部分制造業也存在不錯的投資機遇。制造業的機會主要集中在汽車與家電制造領域，這得益於印度龐大的市場規模與分化的需求結構。考慮到汽車與家電的上遊產業繁多，玻璃、鋼鐵、有色金屬壓延制造、機械設備、橡膠制品等行業也會誕生適合中企投資的機會。另外，印度的生物醫藥領域也有較大的投資價值，鑒於其擁有比較先進的生物醫藥技術，該領域的投資合作或將幫助中國企業獲得一定的研發能力進而取得技術進步。

服務業的投資機會則主要分布於金融與IT領域。金融領域的機會主要體現在對印度產業的投資上，作為體量龐大、增長顯著的經濟體，印度可供基金投資的機會可能並不亞於上世紀90年代的中國。另外，考慮到印度龐大的人口及廣大的制造業發展空間，保險業務在印度也將有較好的投資機會。IT領域的投資則主要受益於印度自身豐富的軟件人才，通信與互聯網的快速發展也給中企投資印度IT產業帶來了吸引力。

五、 中印投資合作或將“三步走”，廣闊前景下仍需克服挑戰

我們對中國投資印度的順序劃分為基建工程-一般制造-服務業&高端制造的 “三步走”。雖然中國投資印度的前景廣闊，但在投資合作的過程中仍需克服部分挑戰，一些不確定因素也會對投資合作造成幹擾。

5.1印度承接中國產業或將經歷“三步走”

由於中國近年來勞動力與土地等價格上漲擡升了企業成本，部分勞動密集型產業有走向海外的需求。盡管印度勞動力成本較低，但考慮到印度營商環境仍需提升，勞動密集型產業目前仍偏向選擇東盟國家而非印度。

中國對印度的投資將從基礎設施建設與工程承包等領域入手，一方面是上述項目大多處於印度政府亟待發展的領域，且與印度政府合作具有較高的可信賴程度，還能利用較為廉價的勞動力；另一方面，基建與工程項目較一般制造業而言對營商環境（包括交通、勞工制度等）的要求偏低，在印度目前的環境下可操作性更強。

印度政府正在改善營商環境上加大努力，從基建與制度上完善制造業發展的基礎。可以期待未來印度的經營環境將出現顯著改善。屆時印度市場的吸引力將充分顯現，中國制造業將增大對印度的投資，勞動密集型產業也將受到廉價勞動力的吸引而搬遷印度。

在印度基建設施與征地、勞工、稅收等制度不斷完善的背景下，中國對印度的一般制造業投資將迅速跟上，醫藥、通信、IT等產業投資也會有所跟進，服務業的投資將迎來井噴。服務業不僅會受到印度營商環境改善後龐大市場的吸引，還將給予對印投資的中國產業及其他相關產業以配套的服務。

綜合來看，印度市場雖然龐大且具有長期持續的增長前景，但基礎設施的相對落後與歷史、宗教、民族等諸多因素影響下的征地、勞工、稅收等制度的混亂共同作用，導致了目前印度營商環境不佳，給大多制造業與服務業的進入與適應帶來了較大的困難。鑒於“印度制造”與“數字印度”戰略的實施，印度政府正在加快節奏改善營商環境。通過對各產業對營商環境的要求差異及產業發展規律的研究，中國產業在印度經營環境改善的過程中將按照基建工程-一般制造-服務業&高端制造的順序逐步增加對印度的投資。

具體來說，首批入駐印度的將主要是路橋、鐵路、發電等領域的工程承包及輸變電、通信、互聯網、工程機械、普通建材等產業投資項目，目前上述大多領域已有少數中國企業涉足。待印度的供電、交通、通信等基建條件好轉及相關制度有所完善之後，第二批進入印度的將是包含勞動密集型產業在內的一般制造業，主要是鋼鐵、有色、家電、化工、輕工、紡服、汽車、機械設備、電子等產業，目前汽車、家電等領域已有一兩家中國企業投資。在印度制造業發展到一定程度後，中國的服務業與部分發展較為成熟的技術密集型產業將陸續進入印度，通過投資來分享其高速發展的紅利，我們認為服務業投資的重點將集中於金融、房地產、商貿零售等領域，技術密集型產業會以生物醫藥、IT、高端制造業為主。

5.2印度承接中國產業仍面臨挑戰與不確定性

在印度承接中國產業的廣闊前景之下，中國產業進入印度仍面臨著潛在的改革不達預期與地緣政治等風險的挑戰。

5.2.1 社會生態特殊而堅固，印度改革或不達預期

根據世界銀行發布的2017年《營商環境報告》，印度營商環境在全球190個經濟體中位列第130位，盡管印度當局正在努力改善這一點，但短期進展緩慢。印度不良的營商環境主要是指較差的基礎設施及征地、稅收、勞工等制度過於複雜混亂，也包含當地習俗帶來的交通擁堵與工作效率低下等問題。

印度的征地困難已廣為人知，在絕對的民主與土地私有制度下，並未經歷“圈地運動”的印度農民所有的地塊往往狹小而錯亂，一個征地項目需要若幹所有者共同投票表決，80%的通過率與繁瑣的流程是制約征地便捷性的桎梏。

稅收制度在2017年7月開始實施的GST（商品和服務稅）改革後雖有所簡化，但仍稱得上複雜冗繁，中央與邦政府在利益上的博弈導致印度的GST執行被劃分為中央GST、邦GST、中央直轄區GST與綜合GST的“雙軌制”GST，且稅率檔次過多、稅收申報複雜不僅導致了偷稅漏稅的頻繁，還增加了稅收的不公平性，增值稅中性遭到嚴重破壞。

印度的勞工制度主要由《勞資糾紛法案》、《工廠法》、《雇傭法》等二十多項法律及各邦的地方法規共同組成。冗雜的法律導致印度的勞工制度異常複雜，在招工、裁員等事項上企業往往要進行複雜的申報流程，甚至裁員還需要向政府報批。加上印度民族與宗教的多樣化及部分習俗會帶來曠工等影響企業效率的行為，印度複雜的勞工制度嚴重制約了企業的運作效率。

基建落後主要與征地困難有較大的關聯性，交通效率與工作效率的低下則與當地的民俗有關。印度的宗教習俗決定了人對牛有著無比崇拜，牛不僅可以在馬路上自由行走，車輛還需遇牛讓行；牛還可以隨意吃市場上的食品，牛車在印度幾乎隨處可見，印度的交通效率受到了顯著影響。多樣化的宗教習俗還要求印度人在特定的時點參加集會或者行禮拜，不同宗教不同民族的要求各異，嚴重影響了工作效率。另外，不定期的罷工也會明顯影響工作及交通效率。

盡管印度當局在莫迪上臺之後已開展各項改革，但考慮到上述問題多是漫長的歷史與宗教發展造就的特殊社會生態的產物，根深蒂固。改革短期獲得明顯進展的難度較大，所以不能排除印度改革可能會不達預期的風險。

5.2.2 中印歷史遺留問題可能產生幹擾，貿易保護與地緣政治或造不良影響

在當前中美博弈升級、地緣危機頻發的背景下，兩國關系有可能會受到幹擾。

同時，在經濟全球化與貿易自由化受到挑戰的環境下，貿易保護主義蠢蠢欲動。若印度對中國的部分產業實行貿易制裁，也將顯著影響中國對印度的投資進展及雙邊的經貿合作。另外，印度曾經受到多種文明影響，文化多源的同時民族林立且宗教派系夾雜其間，導致印度一直難以完全擺脫民粹主義與極端事件的侵擾。這些也將對中印經貿合作帶來潛在風險。

六、 系列總結：交叉對應投資東盟，印度適合分步排序

考慮到我們“海上絲綢之路”系列報告間隔周期較長，故特在此添加一段總結回顧，以對比中國投資東盟與印度的驅動因子異同與各自承接中國產業的方式。

6.1東盟印度市場規模龐大且前景可期，梯度特征與統一規劃為各自優勢

東盟與印度同作為全球主要的新興經濟體，其經濟體量相當，且具有較高的經濟增速。東盟的高速發展主要得益於各成員國經濟一體化進程與對外合作的雙引擎驅動，而印度的快速發展則受益於經濟自由化改革釋放的紅利。兩者最大的區別在於東盟是由十個發展階段不一資源稟賦各異的成員國組成，梯度差異明顯是東盟的顯著特征；而印度作為一個統一的多民族國家，龐大的人口、遼闊的疆域與優越的地理條件是其主要標誌。

東盟各國及印度均毗鄰中國，是“一帶一路”的重要節點，也屬於中國產業“走出去”的主要目的地。就目前投資規模看，中國投資印度的存量遠低於中國對東盟的投資，甚至不及2016年單年中國投資新加坡一國的流量，這跟東盟的梯度優勢及良好的營商環境有關，也受到中國-東盟經貿合作開啟較早的影響。

東盟作為由十個成員國構成的經濟共同體，與印度作為一個統一的大國之間有著根本區別，加上兩者擁有迥異的資源稟賦、產業架構、地緣優勢，東盟與印度吸引中國產業投資的驅動因子也有所不同。東盟吸引中國產業投資的驅動因子主要有以下四點：①龐大的市場規模與廣大的發展潛力；②廉價的勞動力與土地成本；③發展的梯度優勢及資源、產業分布的不均衡形成的投資多樣化機遇；④與大多發達經濟體及新興經濟體的較低關稅稅率。而印度吸引中國投資的因素主要是：①龐大的市場規模與廣大的發展潛力；②可覆蓋南亞、中東、東非等多個地區的優越地理條件；③廉價的勞動力成本；④統一的產業規劃及長期具有確定性的產業前景。

綜合而言，東盟與印度同樣具有龐大的市場規模與廣大的發展潛力，且兩者勞動力價格對中國的產業投資均構成吸引力。但印度的征地困難使得中國企業在印度拿地的周期更長，且具相當不確定性，從而導致印度在土地獲得成本上難以與東盟比肩。印度吸引中國投資的獨特優勢一是在於其優越的地理條件可以覆蓋南亞、中東、東非及東南亞西部；二是其具有統一的產業規劃，部分領域的投資前景具有確定性。而東盟的獨特性在於其具有的梯度優勢，資源、產業分布的不均衡給中國產業“走出去”創造了多樣化的機遇；另外，東盟具有歐美日澳等發達經濟體及東盟、印度、墨西哥等新興經濟體的關稅優勢，將促使以出口和對外投資為主的中國產業加大布局力度。

6.2兩者承接中國產業方式相異，東盟交叉對應印度分步排序

根據上節6.1所述，東盟及印度在組成結構、增長驅動、主要標誌、對華經貿合作現狀、營商環境、資源稟賦、產業架構、地緣優勢及吸引中國產業投資的驅動因子上均有顯著不同，決定了兩者承接中國產業的路徑與方式存在差異性。經過研究，我們認為中國產業對東盟的投資是交叉對應式的，需要綜合分析各國發展現狀及前景、地緣優勢、資源稟賦、產業結構、成本水平、相關制度等多方面因素來選擇投資目標國。而中國對印度的投資將是分步排序式的，也就是文中所說的基建工程-一般制造-服務業&高端制造“三步走”，具體產業何時進行投資主要取決於印度自身營商環境的優化進度。

總結而言，東盟與印度吸引中國投資的驅動因素的差別與發展現狀的不同決定了兩者承接中國產業路線的相異性。就東盟而言，其成員國明顯的梯度優勢使得中國大多數行業均能在某國或某幾國找到相應的投資機會，是交叉對應式的。而印度改革的漸進性決定了中國的投資將是分步排序式的。

另外，東盟與印度的投資對中國企業來說均存在不確定性的挑戰，但兩者的不確定性有所區別。

東盟的不確定性主要有兩點：①東盟一體化目前較歐盟尚顯不足，各國貨幣體系與金融市場仍相對獨立，給中國產業進入造成了一定的困難。政體上的差異帶來的不確定性與保護本土產業而設置的壁壘也會是潛在的政策風險。②在當前全球貿易保護傾向加強、民粹主義與恐怖主義有蔓延趨勢的背景下，東盟的穩定性與行動一致性存在受到挑戰的可能性，中國產業或面臨此類風險。另外，南海爭端近期雖有所緩和，但仍可能是激發東盟部分國家民粹主義的潛在風險點。

印度的潛在風險則是：①漫長的歷史與宗教發展造就的特殊社會生態根深蒂固，改革短期獲得明顯進展的難度較大，不能排除印度改革不達預期的可能性，這將影響進入產業的營商環境。②中印之間尚有歷史遺留問題存在，雙邊關系的穩定性仍可能受到幹擾，投資印度的中國產業或面臨相關潛在風險。(張明系平安證券首席經濟學家、中國社科院世經政所研究員)

本文系平安證券宏觀固收團隊關於海上絲綢之路系列研究的第三篇，第一財經獲授權轉載自“張明宏觀金融研究”微信公眾號

百度拆分國際業務，專註AI驅動核心業務

5月21日,百度宣布分拆旗下國際業務中的全球移動應用及DAP廣告平臺業務(下稱“全球DU業務”)多，融資成立新公司小熊博望並獨立運營，利用資本協同，強化移動生態。原百度國際事業部總經理胡勇擔任CEO。

該業務主要提供DU廣告和工具應用，包括Du Caller、Mobojoy、Photo Wonder和DU Recorder。百度預計，這筆交易將於今年第三度末完成

小熊博望本輪融資由深圳市創新投資集團有限公司（簡稱“深創投”）領投，深創投及其關聯基金與機構合計持股53%。百度作為小熊博望的重要股東，仍保留較大比例股權。華興資本擔任百度本次分拆業務的獨家財務顧問。

交易完成後，百度將擁有全球廣告與工具業務約35%的股權，不再控股該業務。

百度CFO余正鈞稱：“通過此次剝離，全球DU業務在運營上將擁有更大的自主權和靈活性，並將獲得一筆資金註入，以支持其未來業務增長。

對於百度而言，繼剝離金融服務業務之後，又一次分拆獨立旗下業務，意味著百度將進一步專註於AI驅動的核心業務。

基於機器學習算法的DAP移動廣告平臺是中國本土的移動出海原生廣告平臺。而深創投在投資企業數量、投資企業上市數量均位居國內PE/VC行業第一位，在自主創新高新技術企業等領域有豐富的投資和管理經驗，也是國內唯一一家控股企業實現中小板IPO的創投企業，引入深創投，可提升小熊博望的資源整合與資本運作能力。

胡勇及其團隊長期專註於海外移動應用的開發與移動出海廣告平臺運營，百度稱希望通過獨立運營的方式，引入外部資金和資源的支持，進一步釋放優質業務的潛力，並加速百度開放生態的構建。分拆後的小熊博望，將繼續深耕全球移動應用的開發與移動出海廣告平臺DAP的運營，為中國移動應用開發者提供出海平臺。

值得註意的是，百度表示還將成立聚焦AI業務的新國際事業部，擴大AI產品全球布局，包括百度海外版AI輸入法Facemoji、Simeji和AI推薦引擎工具等產品，重點打造AI技術產品的本地化落地。並為百度核心業務出海打下基礎，包括推動DuerOS與Apollo的全球化布局。新的百度國際事業部由高級總監張成煥擔任總經理，繼續向百度總裁張亞勤匯報。

在海外技術研發布局及人才方面，目前百度在矽谷已經擁有兩個研發中心，超過200名研發人員，致力於互聯網安全及自動駕駛等領域的研發。百度還在2017年10月在西雅圖設立新的研發中心，主攻AI與雲技術的研發。

一財研選｜三元材料推動鎳需求釋放，長短期均有需求驅動力！

 

券商研報浩如煙海，投資線索眼花繚亂，第一財經推出《一財研選》產品，挖掘研報精華，每期梳理5條投資線索，便於您短時間內獲取有價值的信息。專業團隊每周日至每周四晚8點準時“上新”，助您投資順利！

2018年6月3日目錄

►三元材料推動鎳需求釋放，長短期均有需求驅動力（民生證券）
►醫藥零售邁入精細化管理時代，四大龍頭各顯神通（興業證券）
►地產處歷史估值低位，基本面韌性增長提供向上彈性（中金公司）
►棉花產業迎來長周期拐點，粘膠短纖進入上漲通道（申萬宏源）
►醫療管理體制大變，醫療大數據望迎來歷史性機遇（招商證券）

 

1.三元材料推動鎳需求釋放，長短期均有需求驅動力（民生證券）

三元材料的組成成分中，鎳含量的增加可以提升動力電池的能量密度，提升新能源汽車的續航能力。國家相關政策明確指出2020年動力電池系統比容量要力爭達到現在的一倍以上。而鈷價的大幅度上漲也提升了生產成本，三元材料的低鈷高鎳化發展趨勢顯現。

民生證券指出，目前國內主流的三元材料仍以523和111為主，未來622和811的占比會逐漸加大，其中811的鎳含量是111的2.6倍。同時，預計2020年國內新能源乘用車產量將達到200萬輛，年均複合增長率50%。新能源汽車產量的增長疊加單車鎳消耗量的提升，硫酸鎳需求將快速增長。新建產能需要接受長周期的安全和環境評估；使用紅土鎳礦制取硫酸鎳的工藝投資大、成本高，民生證券預計未來全球硫酸鎳將出現明顯缺口。

民生證券認為，2018～2020年中國和印尼鎳鐵產量的增加是供給邊際變化的關鍵。在印尼和菲律賓紅土鎳礦供給相對寬松以及企業冶煉利潤好轉的情況下，國內鎳鐵產量將有所提升。而印尼當地鎳鐵產量的增加主要是來源於中國企業的投資，鎳鐵產能逐步釋放。2017年全球電解鎳產量占原生鎳總產量的43%，產量修複有限。其主要原因是鎳鐵產量的增長使得不銹鋼企業對電解鎳的需求下降；同時，在市場普遍對硫酸鎳需求持有樂觀預期的情況下，部分企業通過直接溶解鎳豆的方式來制取硫酸鎳。

2017年全球不銹鋼耗鎳量占總消費量的69%，大約消耗150萬噸金屬鎳。而在中國市場，不銹鋼耗鎳量占比高達83%，大約消耗96萬噸金屬鎳。中國不銹鋼粗鋼產量占全球產量的50%以上，在產能出清疊加消費升級趨勢的推動下，民生證券預計2018～2020年300系不銹鋼（平均含鎳比例8%）產量增速能達到5%。而中國不銹鋼企業在印尼的布局到了產能釋放的關鍵時期，耗鎳量提升顯著。

基於以上分析，民生證券認為全球原生鎳供需缺口將持續擴大。短期內，由於不銹鋼鎳消耗量基數大，對原生鎳消費的帶動更加明顯。而從中長期的角度來看，不銹鋼的增速不可持續，動力電池領域將成為未來鎳價上行最主要的驅動力。

民生證券建議關註格林美（002340.SZ）、恒順眾昇（300208.SZ）。

2.醫藥零售邁入精細化管理時代，四大龍頭各顯神通（興業證券）

藥店的核心壁壘實質是經營壁壘，即精細化管理。興業證券指出，當前藥店行業全國格局未定，各區域龍頭並存，零售行業在經歷白熱化競爭和互聯網沖擊情況後，已經進入精細化管理和差異化競爭時代，只有個別公司在行業里勝出。

精細化管理是在同等硬實力條件下提高經營效率，其本質要求在於對客戶需求進行精細而全面的管理。客戶需求的核心在於可及性、經濟性、安全性。只要滿足了客戶的上述三點需求，就能夠成功搶占流量，從而實現零售端收入的持續增長。

興業證券指出，藥店精細化管理主要在於如下要素的把控：①客戶流量：綜合考量門店地址，奠定人群流量基礎；②品種品類：嚴格采購藥品品種，規劃產品線銷售方案，實現特色化經營；③價格管理：打造“階段性用暢銷的商品為主、主推商品為輔”的特價促銷方式；④營銷推廣：通過“發展會員、進行關聯銷售、構築場景營銷”等方式推廣銷售；⑤區域布局：在單區域不斷提高門店密集度，同時跨區域提升連鎖率，搶占市場先機；⑥供應鏈管理：建立價值一體化的信息流體系和網絡化的物流體系。

因為各個上市公司分布在不同區域，門店密集度不一樣，一心堂、大參林是區域密集型，正在向全國布局。益豐藥房、老百姓是全國離散型布局，正在每個區域深度密集布局，構建每個區域更高的護城河。僅靠ROE、ROIC等指標並不能完全體現公司的經營能力，可以結合租效比、關店率、存貨周轉率、應付賬款、人效、毛利率、增長率等因素綜合來看藥店的精細化管理能力。

綜合看，興業證券認為上述各家公司各有特色，從租效比看，大參林（603233.SH）、老百姓（603883.SH）更好；從毛利率看，大參林、益豐藥房（603939.SH）、一心堂（002727.SZ）更好；從應付賬款和存貨周轉看，老百姓、一心堂更好；從同店增長率看，益豐藥房更好。

3.地產處歷史估值低位，基本面韌性增長提供向上彈性（中金公司）

中金公司認為，短期內地產板塊悲觀情緒難有改善，主要因為一二線城市政策高壓態勢未改，特別是在近期成都、重慶等部分二線城市房價再現上漲勢頭的情況下，調控口吻依舊偏緊。

行業融資監管環境趨嚴。目前房企債權募投普遍遭遇窗口關停，體現出監管當局對房地產行業降杠桿的態度和決心。往前看，政策短期難有松綁，未來即使有所松動，也將是有條件的、有選擇性的窗口調節，而非系統性放松。

中金公司認為，中期維度下，規模國企及大型優質民企將獲利好，有能力穿越融資谷底的優質防禦性房企將迎整合機遇。一向秉持財務紀律、積極支持行業長期可持續發展、堅決服從宏觀發展模式轉型的地產公司，將在此輪調整中面臨更小的融資風險。這些企業將迎來更多收並購機會並持續提升其市占率。

中金公司認為，地產股估值已調至低位，基本面韌性增長提供向上彈性。A股地產板塊當前交易於8.3/6.4倍2018/19年預測市盈率，公募基金持倉預計不足3%，均已接近歷史底部。而全年基本面銷售仍延續韌性，料將帶動板塊在中期維度上逐漸迎來底部複蘇。

總體而言，中金公司認為，A股地產板塊短期仍有超跌風險，但中期將為價值投資者提供對於規模國企和大型優質民企的買入良機。6月重點推薦保利地產（600048.SH）、招商蛇口（001979.SZ）和萬科A（000002.SZ）。

華創證券也認為，低庫存下調控難以大松，但求穩之下政策邊際改善可期。目前行業連續去庫存已超40個月，低庫存疊加剛改政策支持料將確保去化率穩定，隨著房企推盤加速，二、三季度同比基數逐漸回落，後續成交或將逐步改善。

華創證券認為，目前A股藍籌估值已經處於底部、料難以出現2014年的估值陷阱而殺跌估值，而更高預收款以及集中度跳增賦予龍頭更高的業績釋放能力，後續龍頭估值理應修複，重申看多地產龍頭和藍籌，維持推薦新城控股（601155.SH）、招商蛇口、保利地產、萬科A、金地集團（600383.SH）；二線：中南建設（000961.SZ）、榮盛發展（002146.SZ）、藍光發展（600466.SH）、華夏幸福（600340.SH）。

4.棉花產業迎來長周期拐點，粘膠短纖進入上漲通道（申萬宏源）

我國粘膠短纖表觀消費量從2011年的149萬噸增長至2017年的349萬噸，複合增速顯著高於布和紗。粘膠纖維憑借在舒適性、染色性、吸濕性等性能上的優勢，在中高端面料中的占比不斷提升，在紡織品領域應用越來越廣，申萬宏源認為未來幾年粘膠短纖的需求依然保持高於紡紗增長的態勢，未來三年的年複合需求增速不低於5%。

截止當前，粘膠短纖行業產能共計406萬噸，同時有70萬噸產能在建，2018～2019年逐步釋放，對行業的沖擊可能小於市場預計。2018年，三友化工20萬噸、澳洋科技16萬噸新增產能分別於6月和8月投產，南京化纖16萬噸項目預計到2019年才能開始貢獻產量。基於以上判斷，申萬宏源預計2018年行業有效產能為426萬噸、2019年為458萬噸，同期需求增速保持5%左右，則到2019年行業平均開工率約為86%，行業仍處於相對景氣的狀態。

申萬宏源指出，粘膠與棉花性能相近，價格高度正向相關，短期來看，新疆異常天氣是棉價上漲的主要催化劑。從長期來看，棉花行業將出現明顯的供給缺口。從2011年開始，棉價持續下行，最低跌破10000元/噸，我國棉花種植面積自2011年的503.8萬公頃下滑至2017年的323萬公頃，棉花的持續減產使得國儲棉庫存自2014年開始下滑，2017年我國棉花產量為419.9萬噸，2015～2017年我國棉花產量在400萬噸上下波動，而年國內消費正常在700萬噸以上，因此國儲棉大量拋儲以彌補供應缺口，2017年國內棉花期末庫存下降至533.9萬噸，棉花庫存/消費比下降至75%，根據供需平衡測算，2018年國儲庫存將進一步下降至315萬噸，棉花供給不足的問題將愈發突出，棉花價格有望持續上漲。

申萬宏源推薦三友化工（600409.SH）、中泰化學（002092.SZ）、澳洋科技（002172.SZ）、南京化纖（600889.SH）。以當前產能計算，粘膠短纖價格每上漲1000元/噸，上述上市公司對應EPS分別增厚0.18、0.14、0.25、0.18元/噸。重點推薦三友化工、中泰化學。

5.醫療管理體制大變，醫療大數據望迎來歷史性機遇（招商證券）

隨著新一輪國務院機構改革，“醫療、醫保、醫藥”各自權責進一步明確劃分，醫保基金將告別“九龍治水”局面，醫保支付方式改革或成未來醫改最主要抓手，醫療大數據有望迎來歷史性機遇。

醫療一直是我國始終沒有很好解決的社會矛盾之一，看病難、看病貴的困局如要打破，上層管理體制此變革勢在必行。此次國務院機構改革為響應“健康中國”的國家戰略，在“醫療、醫保、醫藥”三大領域新重組成立相應國家直屬機構，把政府職能從以治病為中心轉變到以人民健康為中心。招商證券認為，這一重大管理體制改革將會極大提升國家在醫療服務、醫保支付、藥品審批方面的質量與效率。

此次新重組設立的國家醫保局，集醫保基金監督和管理、藥品和醫療服務價格管理、藥品采招等多項職能於一身，標誌著支付方不再僅僅是醫療費用的接受者，而進入了強勢主動管理的新階段。城職險、城居險、新農合也結束了人社部和衛計委分別管理的局面，進入“三保合一”統一管理的時代。2018年5月31日，醫保局正式掛牌成立，招商證券認為，國家醫保支付改革即將正式開始。

隨著新設醫保局地位提升以及工作正式展開，招商證券認為，未來醫保在醫改中的優先級將大幅提升，醫保由被動支付向主動支付變革的進度將大大提前，醫保支付標準、醫保精細化控費、醫院績效評估等懸而未決的政策也有望加速出臺。以往醫療費用與醫保支付不透明的時代將一去不複返，醫保主動精細化管理有望推動醫保信息化與大數據的迅速部署，以DRGs（按疾病診斷相關組支付）、PBM（藥品福利管理）智能審核等為核心的醫保控費有望快速推廣，醫療與醫保大數據服務商有望迎來歷史性機遇。

招商證券重點推薦國新健康（000503.SZ）、衛寧健康（300253.SZ），建議關註久遠銀海（002777.SZ）。國新健康是醫保精細化控費國家隊，其醫保控費平臺覆蓋全國153個醫保統籌區使用，市占率超37%，為第一大供應商，未來醫保局推精細化控費有助於公司商業模式的變現；衛寧健康在醫療信息化領域市占率最高，產品化最好，並在醫療雲醫療大數據等方面全面布局。

 

 

IPO觀察 | 捷昌驅動二次上會IPO闖關成功，曾摘牌處理三類股東

周二，捷昌驅動時隔半年第二次上會，IPO申請終於過會。今年三月公司從新三板摘牌以清理三類股東，三類股東核查仍是新三板企業IPO的一大難題。

浙江捷昌線性驅動科技股份有限公司是一家可升降辦公桌、病床的電機設備商，2015年、2016年和2017年上半年歸母凈利潤分別為約9900萬元、1.29億元和7200萬元，同比增幅分別為147%、29%和-0.41%。公司預計首次公開發行3020萬股。

捷昌驅動曾於2014年7月掛牌新三板，同年底開始做市交易，掛牌期間共完成三次定向增發，總共融資約1.5億元。

融資後，公司業績快速增長，這進而刺激公司股價一路上漲，最高股價曾觸及40.65元。第一批按照18倍市盈率定增進入的金元證券、興業證券等做市商浮盈達到10倍。

捷昌驅動的交易真正活躍起來，是在公司2016年3月公告進入上市輔導前後。到公司當年9月停牌開始IPO排隊之前，捷昌驅動流動性都很好，最高日成交金額接近400萬元，市值達到32億元。

不過，公司股東人數也迅速增加，從掛牌時不到10人，增長至摘牌前264戶，其中還有不少三類股東。

“三類股東”是指契約型私募基金、資產管理計劃和信托計劃，他們雖然可以在新三板上正常投資、交易，但在IPO時會遇到麻煩，證監會擔憂股東身份不透明、層層嵌套、高杠桿等問題，要求必須穿透式核查。

2017年12月，原計劃要上會接受發審委審核的捷昌驅動突然取消審核，引起市場擔憂。

第一財經記者從多方了解到，捷昌驅動臨陣撤資料與三類股東有關，今年三月，捷昌驅動申請從新三板摘牌，並與異議股東討論回購方案。

三月，新三板掛牌公司文燦股份首發獲得通過，成為首個含三類股東卻能夠成功IPO的新三板企業。隨後，新三板集郵明星股芯能科技也完成了三類股東穿透核查，隨之成功IPO。

不過，三類股東核查在實際操作中仍然較為繁瑣複雜，也有海容冷鏈、有友食品等選擇從新三板摘牌後將三類股東清理掉的。

證監會在反饋意見中也對捷昌驅動在新三板的募資提出關註，要求公司“說明歷次增資轉讓的價格及公允性，是否存在影響增資價格公允性的隱藏性條款”等。

財務方面，證監會還關註了公司的毛利率、應收賬款、存貨等問題。監管者要求公司解釋毛利率高於行業平均水平的原因，公司應收賬款大幅波動的原因和計提存貨跌價準備的情況。

英飞特：挟“驱动器”以令LED

1 : GS(14)@2011-02-20 15:40:45

http://www.chuangyejia.com/norm.php?id=2032
第一次见到华桂潮是在北京。在鸟巢附近酒店举行的一场高端财经论坛现场，台上演讲的是风口浪尖上的唐骏。同为演讲嘉宾的华桂潮却静静坐在会场门口、远离讲台的一把椅子上，上身笔直，脸上没有任何表情。

他瘦高，长脸，戴眼镜，走路规矩而笔挺。冷得有点酷，但透着书卷气。说话时有着典型的江浙文人的斯文，礼貌而又有强烈的距离感，简洁、有条理，不喜展开。

“我们的目标是成为一家百亿级的、拥有全球领导地位的LED照明公司。”华桂潮说。在LED照明颠覆传统照明的万亿市场革命中，英飞特要做全球的技术和市场领航者。到那一天，他也许有机会取代施正荣，成为中国清洁技术领域中的海归创业第一人。

未来，谁说得准呢？

半路杀出个程咬金

其实，在LED产业链里，英飞特已经做到了一个世界第一。英飞特光电的同胞兄长——英飞特电子用3年的时间，就成为了LED照明驱动器的全球技术领导者。而2008年那次进入LED产业的关键决策，还真是个半路杀出的程咬金。

从外表很难看出华桂潮是个持续创业家。17年中的三次创业没有给他洒脱的气质，也没有让他练就悬河的口才，但却给了他雄厚的技术储备。

华桂潮毕业于美国弗吉尼亚理工大学，研修电力电子学科并获得博士学位。1994年，他和一个台湾人、一个美国人创办了自己的第一家公司——VPT。这是一家专卖技术的电源技术顾问公司，专门为大公司提供电源领域的新技术解决方案。华桂潮是负责技术研发的副总裁，掌控公司最核心部门。5年里，VPT的客户已经遍布美国军方和航空航天系统。

1999年，华桂潮回国创业，在杭州创办了伊博电源。伊博电源希望在国内复制VPT的模式。依托他的技术天赋和构建团队能力，伊博的产品很快进入欧洲和台湾等全球主流市场。2001年，美国的纳斯达克上市公司BelFuse收购了伊博，华桂潮重新成为打工者，专注于技术研发。

6年之后的2007年，华桂潮决意再次创业。这一年，他创办了英飞特电子，生产AC-DC开关电源适配器。这是一种被广泛应用的将交流电转化为直流电的工业电源，效率和可靠性都更高。这是华桂潮的老本行。

在这个过程中，华桂潮开始接触到LED灯具制造商。在此之前，他从来没有想过，这个当时还没有时髦起来的产业会改变自己的命运。

“在越来越多的接触中，我们发现当时LED灯具厂商最大的苦恼在于驱动器。”华桂潮说。即使在LED概念已经火得一塌糊涂的今天，人们对LED的关注也更多集中在芯片和封装两个领域上，而驱动器仍不为外界熟悉。

“驱动器是为LED灯具提供电力的设备。如果把芯片比作是LED的大脑，那驱动器就是它的心脏。” LED最大的优势是节能、无污染、无频闪，因而被公认为是下一代革命性光源。它使用的是3.3伏的直流电，由于人们生活中使用220伏交流电，每一盏LED灯具都需要配备一个驱动器转化电能。

2008年年初，华桂潮去广东做专项调研，那里当时是中国LED灯具制造商最集中的地方。他得出两个结论：第一，LED产业要起来了，大资金正在进入；第二，驱动器已经不能满足行业的发展。

当时的驱动器，在转化过程中发热多，耗能高，因此转化率很低，平均只有80%到85%。同时，驱动器温度过高还会影响它的寿命，试验证明，灯内温度每升高10度，驱动器寿命就会折损一半。

更大的问题出在可靠性上。由于LED照明灯具大部分在政府示范工程等室外照明项目当中使用，其工作环境相对室内恶劣很多，而当时的驱动器对抗温差、防水、防雷等性能都很差。“那时国内的驱动器真是一塌糊涂。有些政府示范项目，每天晚上要派专车巡逻，灯坏了随时换掉。那些宣称使用寿命5万小时的产品，往往500个小时就坏掉了。”华桂潮说，“哪怕你用世界上最好的Cree、欧司朗和日亚的芯片，但供电配件坏了，灯也就完了。”

而这正是华桂潮擅长的事情。在既有技术的基础上，华桂潮率领技术团队在可靠性上下了大功夫，半年之后推出了第一代英飞特驱动器，转化率达到90%以上，此后又再次提高到95%。产品一推出，就在市场引起热烈反响。很快，国内10大LED灯具制造商中的8家成为英飞特的客户。

英飞特电子解决的不仅仅是转化率的问题。由于转化率提高，产品的体积变小，使用的原材料大幅减少，大大降低了产品的成本。可靠性同时也有了明显的提高，比如工作环境的温度，英飞特可以适应从70摄氏度到零下40摄氏度的温差，“这个数字远高于全球同行。”华桂潮说。

面对爆发式的市场需求，英飞特电子的生产能力很快成为短板。这时，深圳一家制造商成为受益者。它购买了英飞特的独家技术授权，并将7%的公司干股给了英飞特。到2010年，这家公司销售已经上亿，英飞特一年收到了上千万元的技术授权费。也就在2010年，英飞特加深圳公司的全国市场占有率已经达到60%以上。

其实，在布局生产的时候，英飞特电子就留了个心眼。它只给了深圳公司内销产品的授权，而把空间更大的国际市场留给了自己。现在，国际市场占到了英飞特电子年销量的一半，并成为国际芯片巨头Cree公司唯一的全球指定驱动器提供商。事实上，早在英飞特电子的驱动器推出不久，飞利浦的全球总裁就曾经来过英飞特电子，提出并购，但被华桂潮拒绝。

“我们现在销售的是第二代产品，我可以肯定地说，它已经是全世界最好的驱动器。而我们已经准备好了第五代产品。”

杀向下游

2008年年底，张从峰接到了华桂潮的电话。自从2006年离开伊博电源到爱默生的南京研发中心担任研发部副经理，张从峰已经有两年没有怎么和华桂潮联系了。

“回杭州我们再合作一次吧，一起抓住一个百年不遇的机会。”华桂潮对张从峰说。张从峰很了解华桂潮，很少有事情能够让这个家伙如此激动。几个月后，张从峰回到了华桂潮身边。2009年9月，英飞特光电成立，张从峰出任总经理。一个更大的未来展现在这两个当年的创业伙伴面前。

是什么打动了张从峰？“根据飞利浦公司总裁的预测，到2015年，全球会有50%的照明灯具采用LED，而到2020年这个数字会是75%左右，市场规模预计会达到5000亿元人民币，而2020年会达到万亿元。”没有人能够拒绝这么大市场的诱惑。

华桂潮找张从峰正是为了进入整灯制造市场。2008年年底，随着驱动器产品快速上轨，华桂潮不安分的心又悸动了起来。“我们的驱动器在全球有了上千家客户，整灯市场有什么问题，我们也已经非常清楚。”华桂潮看到的是，除了飞利浦、欧司朗等几个国际照明巨头之外，全球的整灯厂家质量普遍不佳。

特别是在中国，政府鼓励扶持政策一出，一下涌现出了7个产业园，全国的整灯厂商更是达到了数千家。“做皮鞋的、盖房子的全来了，其中很多都是打着LED的旗号来圈地的。而真做的，由于没有技术优势，很多也是买个芯片、买个驱动器、散热器，一拼就卖。”张从峰说。

面对万亿规模的全球市场，和竞争水平极低的中国市场，华桂潮决定携驱动器的技术优势杀向下游的整灯市场。

一盏好的LED灯有三个关键部件：芯片、驱动器和散热器。与中国许多企业去攻芯片不同，英飞特光电选择了去进攻散热技术。当然，驱动器是公司手里的撒手锏。

为什么放弃芯片？因为日亚、Cree、欧司朗、飞利浦这几家国际巨头掌握了2000多项芯片的核心专利技术，它们通过交叉授权编织起了密集的专利网。比如日亚掌握的蓝光激发荧光粉发出白光的专利，任何一家要做高端白光LED的公司都无法回避。

“做企业要选择自己擅长的事情去做。”华桂潮说，“我们把功夫下到散热和整个系统优化上，芯片买世界上最好的就是了。”

从2008年年底开始，英飞特电子（当时英飞特光电尚未成立，整灯的研发在英飞特电子进行）就启动了整灯散热的研发，前后花费了一年的时间。由于LED是一种冷光源，能量在以光的形式辐射出来的同时，却无法带出热量。因此灯内的散热就非常关键。散热不好不仅仅会影响驱动器的寿命，还会严重影响芯片的寿命。英飞特的实验证明，即使是Cree的芯片，在散热严重不良的环境中，3个月时间其发光亮度也会变成“萤火虫”，术语讲叫做光衰。

中国的LED封装公司大量使用市场上的通用散热器，和LED灯具的匹配度并不高。英飞特根据芯片、驱动器，甚至灯罩的特点做了大量技术突破，使得灯具可以长时间工作而灯体几乎不会发热。

散热之外，英飞特在整个系统的优化上也搞出了很多革命性的创新。

英飞特改变了每盏灯都配一枚驱动器的传统方案，研发出了一个驱动器同时控制一组灯的技术。这大幅提高了系统的可靠性，使得备份系统得以实现，且大幅降低了成本。“这个技术使得我们系统的可靠性提高了10倍以上，而成本下降了30%到40%。”华桂潮说。

由于LED灯具的发展趋势是多颗，甚至几十、几百颗发光二极管封装在一个灯体内，因此这些单元间的电流均流就变得非常重要。英飞特光电在电压和电流的优化配置上找到了能让整灯效率最高的数值组合。“别人做到60流明每瓦（流明为亮度单位），而我们能轻松做到100流明，甚至120流明以上。”张从峰介绍。

“英飞特光电现在有100多项申请专利，其中60%是发明专利。我们的团队有一半是研发人员，我们每年在英飞特电子和英飞特光电上的研发投入都是1000多万元。”华桂潮把研发看得非常之重。

经过系统优化的英飞特灯具在2010年开始进入试销市场。

2010年对英飞特来说，最漂亮的一笔销售就是拿下了银泰百货全国所有店面更换LED灯具的订单，价值2亿元。由于LED是冷光源，本身不发热，银泰百货每年开空调的时间由10个月缩减到了6个月。这两笔节能账算下来，就给银泰节省了70%的电费。

“2010年，我们还签下了麦德龙卖场灯具改造项目，也是几个亿。比银泰大几倍的项目，我们也已经签下了好几个。当然，这些项目大都是分年实施的。”张从峰底气十足地说，“我们2010年收入几千万，2011年收入保守说6到7个亿完全没问题，顺利的话十几个亿也是有可能的。”

企业客户之外，2011年，英飞特将在大众家装消费上发力，他们为普通消费者准备的产品更具杀伤力。

“LED是一种技术快速发展的革命性的光源技术。芯片的发光效率每年提升百分之几十不说，现在调光、调色、无线控制、智能控制都来了。”华桂潮说。即使他这样一个内敛的人，也难掩声音中的激昂。

“LED将大幅改善人类的用光品质，实现很多传统照明无法实现的功能。”华桂潮说。由于LED灯具的价格仍是最高品质节能灯价格的2到3倍，华桂潮决定首先进攻年轻白领市场。他预计，两年后LED的价格将降到能够被普通大众接受的水平。

“想当我们经销商的人太多了。”张从峰说。毫无疑问，每一次产业革命都是一个系统性的造富机会。

“这是一场革命，它将颠覆传统的照明产业格局，现在小而散的格局一定会改变，未来的LED市场必定是被几个大公司主宰。”张从峰预言。

“我们的目标是成为全世界的知名品牌。我们不认为我的竞争对手会是国内公司，我想它们应该是飞利浦和欧司朗。”华桂潮淡淡地说。

---