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中報眼 | 四川雙馬私募業務發力，100%毛利率致ROE飆升

林棟梁入主四川雙馬後兩年，私募股權投資管理業務在財報上占據的地位逐漸走高。2018年8月10日，四川雙馬半年報出爐，其中私募股權投資管理業務貢獻毛利超過三成，而該業務板塊毛利率高達100%，大大增厚了四川雙馬的各項盈利指標。

四川雙馬2018年上半年合並報表凈利潤3.03億。歸母凈利潤為2.93億元，同比增長486%，但營收卻同比下降，為上半年實現營收9.85億元，較去年同期下降19.8%。

“增利而不增收”的原因有二，一個是原水泥業務板塊毛利率同比上升8個點；另一個是新增的私募股權投資管理業務毛利率達到100%，遠遠超過傳統水泥業務的34.81%的毛利率。

由於上半年四川雙馬還剝離了兩塊水泥子公司——都江堰拉法基公司75%的股權及江油拉豪公司100%的股權，兩塊水泥子公司業務數據出表，以致總資產降幅明顯——由2017年年末61億，降為39億，降幅達到36%。

總資產大幅下降，凈利潤卻大幅上升，以上半年業績表現計算的年化總資產報酬率隨之大幅飆升，從去年年報的6.36%，上升到15.13%。凈資產收益率（ROE）也從年化7.23%，飆升至19.55%。

如此高的ROE和總資產報酬率，使得四川雙馬漸漸向輕資產模式轉型，而不再像一家重資產的水泥企業。與剛剛出爐的冀東水泥2018年半年報相比，其年化凈資產收益率10.12%，總資產報酬率5.99%，分別僅為四川雙馬的二分之一左右和三分之一左右。

分業務板塊來看，全國水泥行業在2018年上半年的銷量基本維持穩定，但得益於水泥價格的提升，全行業毛利潤水平明顯提升。

以冀東水泥為例，水泥業務毛利率達到35.13%，同比增長11%個百分點。四川雙馬水泥業務的毛利率與冀東水泥相比，相差不大，為34.81%，但有100%毛利率的私募股權投管業務加持，四川雙馬整體毛利率卻高達44.57%。

2016年8月獲得四川雙馬實際控制人位置的林棟梁並沒有像外界預計的那樣，一上來就大刀闊斧地轉變四川雙馬主業。與另一家通過收購上市公司控股權變更主業為私募股權投資管理的九鼎投資不同，林棟梁掌舵的四川雙馬，業務轉型的速度更為緩慢。

2017年5月西藏錦合成立，四川雙馬開始進入私募股權行業。西藏錦合是四川雙馬的全資子公司，目前是四川雙馬私募股權投資管理業務收入的唯一來源。其業務收入，主要來自管理費收入。西藏錦合是河南省和諧錦豫產業投資基金（有限合夥）和義烏和諧錦弘股權投資合夥企業（有限合夥）的管理人，和諧錦豫註冊資本50億元。和諧錦弘註冊資本80億。

作為兩只較大規模股權投資基金的基金管理人，按私募股權行業2%的管理費計提，這將為西藏錦合以致四川雙馬帶來穩定的收入和利潤來源。

另外，上半年四川雙馬還設立了西藏琪華創業投資管理有限公司，不過至半年報披露時還沒有業務收入。

林棟梁的一個標簽是知名風投公司IDG合夥人和IDG創業投資（北京）有限公司的董事長。但除了人事上的關聯外，IDG與四川雙馬在股權上並沒有關聯。

公開數據顯示，上半年整個VC/PE所在的私募股權投資行業，募資情況表現低迷。完成募集規模同比下降七成，在資管新規落地和去杠桿的大背景下，VC/PE行業面臨洗牌，但私募行業的“募、投”兩個主要業務環節，有向鼎暉、IDG等頭部私募股權管理機構集中的趨勢。

林棟梁會帶領四川雙馬在私募股權的領域走多遠，四川雙馬有沒有可能會同IDG發生實質的關聯，這兩個令外界頗為關註的動向，還需加以時日才能看清。

值得一提的是，就在半年報發布的同時，四川雙馬來自拉法基的董事Ian PeterRiley辭職。來自原實際控制人拉法基豪瑞的董事僅剩黃燦文和胡軍（董秘）。

責編：杜卿卿

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