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獨立投資人姚斌（一只花蛤）：價值投資本質上就是保守主義 廣泛的閱讀讓我脫離“類人猿”狀態

原創 2017-09-27 江濤 樂趣投資

訪談主持|江濤 樂趣投資創始人 對牛人比對牛股更感興趣
訪談嘉賓|姚斌（一只花蛤） 獨立投資人  20年投資經驗
文字整理|樂趣投資（ID:lequtouzi）

全文約6600字，閱讀時間約13分鐘

廣泛的閱讀讓我從“類人猿”進化到“能人”

江濤：首先恭喜你的新書出版，而且在天貓、京東、雪球、新浪等網絡平臺受到廣泛關註，很多讀者第一時間購買閱讀後，已經自發地在寫書評和讀後感。我們知道，《在蒼茫中傳燈》這本書的書名名最早源自於你的新浪博客。你是什麽時候開始寫新浪博客的？為什麽會想到起“在蒼茫中傳燈”這個名字？又是什麽力量讓你堅持到現在還在寫作，還在繼續“傳燈”？

姚斌：我是在2008年春開始寫新浪博客的。其實，那時我並不清楚在博客上發表文章意味著什麽。當時新浪博客標題的上面需要一個正式名稱，我又很喜歡黃安的一首歌《傳燈》，其中有段歌詞這樣寫道：“黑暗中的一個人，誰來燃起一盞燈？洗我前塵，快我平生，永不見黃昏。點起千燈萬燈，點燈的人要把燈火傳給人。”

聯想到投資的道路總是蒼茫無邊，迷霧重重，於是我就將博客的標題命名為“在蒼茫中傳燈”，其含義就是要發揚光大價值投資，以此自我激勵。從那時起，直到現在的前後10年時間，我在博客上發表了700多篇文章。

我之所以至今依然堅持寫作，其實不過是我的興趣罷了。作為一個中文系出身的人，總感覺不寫點什麽，就好像缺了點什麽。

江濤：很多人對您的筆名“一只花蛤”很有興趣，而且大家對“蛤”的讀音也不一樣。有的讀“蛤（ge，三聲）”，有的讀“蛤（ha，二聲）”。正確的讀法應該是哪個？為什麽會起這個筆名？

姚斌：這個筆名確實很怪，不少人也會經常問我。其實，那是我在新浪博客的網名。當時註冊博客的時候，都需要一個網名，我聯想到自小視我如同掌上明珠的祖母，不知為何，她老人家總是喜歡叫我“一只花蛤”，可能只是好玩吧。為了紀念我的祖母，我就取了此名。

要是知道今日我竟然也能夠“名滿天下”，那就應該取一個更有詩意的名字，比如“滿江紅”或者“沁園春”什麽的。這個“花蛤”的“蛤”在此應讀作ge（三聲），當它讀作ha的時候，只有“蛤蟆”的“蛤”。

江濤：哈哈，“滿江紅”曾經是我用過的一個筆名。在閱讀您的這本書時，很多人有一個共同的感受：就是您讀的書真多！芒格被人稱為“長著兩條腿的圖書館”，我覺得您也至少可以被稱為“兩條腿的書架”。您每天的閱讀時間有多長？閱讀量有多大？閱讀方法是什麽？主要閱讀什麽內容？您認為閱讀對投資有什麽意義？

姚斌：閱讀已經成為我的習慣，成為我的生活一部分。通常我一年大約會讀50-60本書，這些書一般在三四百頁，平均每周1本，最多2本。我讀書的速度不是很快，要是像巴菲特那樣一天讀5本，那我沒辦法做到。在閱讀的時候，我喜歡塗塗畫畫做批註，盡量找出與眾不同的觀點，然後寫好筆記。

以前我讀價值投資的書比較多，現在除此之外，還廣泛涉獵生物進化論、行為金融學，甚至物理學的書，為的是能夠培養起像查理·芒格所說的“格柵思維”。

閱讀對於投資的意義太重大了，如果我不閱讀，可能至今依然處於類人猿狀態。

江濤：那您經過大量的閱讀之後，已經從“類人猿狀態”進化到了何種階段？怎麽理解“格柵思維”？建立“格柵思維”對於投資有何意義？

姚斌：感覺自己目前只是到了“能人”階段，與“智人”階段還有一定距離。

格柵思維就是多學科思維。因為世間萬物之間都是有著相互聯系的，所以對於一個具體的問題，如果僅用一種思維方式進行分析和思考，那麽可能只會得到一個狹隘的結果。

在投資領域，如果引入格柵思維，運用於對一家公司進行評估的時候，將公司置於一個商業生態系統中，進行全面的分析和解讀，那麽就會更好地理解公司相關的因素是怎樣相互影響、相互聯系的，從而揭示出更隱秘的情況。

價值投資有三大基石 在世界上任何地方都適用

江濤：在書中的介紹，您自稱“專註於價值投資保守主義哲學”。您認為什麽才是價值投資？怎麽理解這個概念？如果進行類比的話，您認為價值投資更像什麽？

姚斌：我在《篇章解讀〈在蒼茫中傳燈〉（一）》中已經提到，只要“承認股票價格與商業價值間的差異以及遵循安全利潤率的原則”，就可以被稱為價值投資，否則就不是。至於他們采用何種方式，比如專註藍籌股或投資某個板塊，這並不重要。

價值投資既不是買了低市盈率的股票就是價值投資，也不是買了低市凈率的股票就是價值投資。在查理·芒格看來，所有的聰明投資都是價值投資。這種投資與支付很高的市盈率倍數或者市凈率倍數沒有關系。因為投資者已經明確地作出決定，美好的前景是如此確定、以至於投資者仍然能得到比他支付的價格更多的價值，即便是他以35倍市盈率買入的所謂成長股。如果這是合理的，那是因為他得到的價值比他支付的價格多，但這仍然是價值投資。

如果將價值投資進行類比的話，我覺得難以類比，因為無法做出比喻。

江濤：那您認為價值投資能被複制嗎？價值投資體系有什麽理論支撐？

姚斌：價值投資可以被複制。這是因為花4角錢或5角錢買進價值1塊錢的東西永不過時，在世界上任何地方都適用，這就是現在流行的“普世”原則之說。

價值投資的基石有三個：正確的投資態度、安全邊際和內在價值，構成了價值投資的體系，支撐著價值投資的理論。這三大基石基本上都來源於本傑明·格雷厄姆。

價值投資本質上就是保守主義 也是一種思辨智慧

江濤：如何理解“價值投資保守主義哲學”？從哲學分類看，價值投資可分為哪幾類？您為什麽會專註於價值投資保守主義哲學，並且提倡保守主義哲學？

姚斌：我在《篇章解讀〈在蒼茫中傳燈〉（二）》里面已經提到，價值投資本質上就是保守主義，這是價值投資策略所決定的。保守主義體現在術的層面上，就是安全邊際。

為什麽價值投資會上升至哲學的層面？因為價值投資與哲學一樣，都是對一些問題展開研究，其中涉及邏輯、知識、道德、理性、心靈、語言以及意識等概念。與哲學一樣，價值投資也是一種思辨智慧，展現了思維的不同維度。符合客觀規律可實踐就是正確的，違背客觀規律不可實踐就是錯誤的。

自從本傑明·格雷厄姆倡導價值投資以來，至今已經超過80年，歷經長時間的考驗，其中又經過巴菲特發揚光大，事實證明它是卓有成效的。因此，不由得後人不繼續“傳燈”下去。

年均16%的複合投資回報率已讓我十分滿意

江濤：所以您不但繼續“傳燈”，而且也一直在身體力行。不過，對於價值投資的認知，您也經過了一定的曲折。您是哪一年進入證券市場？什麽原因促動你進入證券市場？一開始是如何做投資的？

姚斌：我是1997年進入證券市場，到今年整整20年，當時正值一輪牛市如日中天。促動我進入證券市場的原因很簡單，只是聽說別人在股市賺錢了，覺得自己也應該學學別人賺點錢。

那時價值投資的理念尚未傳播至我國，因此，我那時與其他人沒什麽兩樣。只知道股票是用來交易的，只有通過差價和波動才能賺錢。

江濤：您是從哪一年開始踐行價值投資的？又是什麽原因促動你選擇走上價值投資的道路？還記得第一個您認為成功的價值投資案例嗎？

姚斌：當我在證券市場實踐了5年後，我發現這種通過差價和波動買賣股票的方法賺不到什麽錢，就自動放棄，基本退出市場，不再輕易地買賣股票。

2002年，一個偶然的機會，我看到一本有關巴菲特的書，這本書就像一道光明劃過我的星空。從那以後，我一直沈浸在其中，直到今天。

當我學了3年的價值投資之後，覺得自己仿佛已經盡得精髓，於是在2004年底又進入股票市場。記得那時買了中國聯通這只股票。後來中國聯通趕上“股改”，送了股，我又一直持有到2006-2007年那次大牛市。不到3年的時間賺了3倍，後來就跑了。這大概是我第一個“成功”的價值投資案例。

江濤：自從踐行價值投資以來，您的年均收益率方便透露嗎？這個收益率讓您自己滿意嗎？您理想中的投資收益率是什麽水平?

姚斌：如果從2008開始算起一直到今天，我投資的複合回報率大約是16%左右。考慮到我自己的能力，對此我已經十分滿意。巴菲特對其回報率超過15%的部分視為“奶油”，而芒格先生只要獲得稅前10%的利潤（包括分紅）將“很開心”。那麽，我又夫複何求？

江濤：年均複合回報率16%的收益率水平看起來不是特別驚人，但作為複利投資，其回報還是非常可觀的。您認為價值投資有買入、賣出標準嗎？持有的依據主要是什麽？

姚斌：關於價值投資的買入標準，比較複雜，可以參看《在蒼茫中傳燈》一書中《我的投資清單》和《我的十二條投資策略》，文章里面介紹得比較清楚。

關於賣出標準，則比較簡單，歸納起來大概有四點：或者是錯誤地買入，遭遇意想不到的情況；或者是公司已經出現實質性問題；或者是市場嚴重高估，致使其“價值”喪失殆盡；或者是有更好的投資標的出現。在這些條件充分的情況下，可以考慮賣出問題。不過，不管是買入或者賣出，其依據都是對公司價值的判斷。

價值投資不考慮時機選擇 不可能做差價

江濤：價值投資考慮時機選擇嗎？您會考慮做差價，降低持股成本嗎？

姚斌：我不考慮時機的選擇。我覺得，如果考慮了時機的選擇，那麽就很可能不會考慮價值；如果考慮了價值，那麽就很可能不會考慮時機。

這是因為，當一只股票出現深度價值時，“良好的時機”不一定同步到來；而當“良好的時機”到來時，一只股票的深度價值不一定同步出現。通常情況下，當深度價值到來時，往往都是壞時機。而當好時機到來時，深度價值又往往消失了。

至於“做差價”問題，只要遵循價值投資的賣出原則，就不可能去做差價。

“視股票為企業” 的理念讓我反敗為勝

江濤：能否分享一個您認為非常成功的一次價值投資案例，以及從中總結出的成功經驗？

姚斌：非常成功的投資案例應該就是通策醫療，這在《在蒼茫中傳燈》一書中作為案例已經寫入。（點擊閱讀：一只花蛤：投資通策醫療6年獲利11倍的經驗與啟示）

江濤：的確，對通策醫療的投資，堅守6年獲利11倍而且，對於中國紐扣行業的“隱形冠軍”偉星股份相守8年，回報3倍以上的投資，對您來說也算比較成功的案例（點擊閱讀：一只花蛤：堅守偉星股份八年的經驗與反思）。能否分享一個你認為比較失敗的一次價值投資案例，以及從中總結出的經驗教訓？

姚斌：我在“附錄”投資案例中所列示的偉星股份和巨星科技，從那時的“短期”來看，基本上可以確定為“失敗”的例子。這個“失敗”的例子既與當時的市場環境有關，也與公司自身暫時性的業績增長停滯有關。如果那時不是抱著“視股票為企業”的理念而沒有放棄，那麽可能早就失敗了。只是因為真正抱著“視股票為企業”的理念，在堅守了幾年之後，反而轉敗為勝。

這兩個案例都表明，企業在經營的過程中，總是會出現這樣的問題或那樣的問題，投資者必須正確對待這樣的問題或那樣的問題。如果不是公司出現了實質性的經營惡化或者管理層問題或者財務造假，那麽就應當繼續持有。

有人可能會認為，那時我為何不買進醫藥或釀酒股票，這兩個板塊在當時可是烈火烹油般火熱。問題出於我自己一向對熱門股票總是敬畏有加，不敢輕易出手。

江濤：正是有了這些或成功或不夠成功的案例，讓您對價值投資的理解越來越深刻。目前在價值投資方面，還有讓您感到困擾的問題嗎？最讓您困擾的是什麽問題？

姚斌：如果有什麽困擾的話，就在於公司的層面。

因為我們畢竟是公司的“外部投資者”，公司內部的運營狀況難以完全得知。如果遇上一個誠信的管理層，那是一個幸運;但如果遇上一個不誠信的管理層，那就是一場災難。投資股票，其實就是投資人，這一點非常重要。

只有把握正確的“三觀” 才能更好地運用價值投資策略

江濤：說到對人的投資，我覺得某種程度上，也是在投資一個人的“三觀”。我們知道，“三觀”是指“世界觀”、“價值觀”和“人生觀”，那麽在一個投資世界里，您的“投資三觀”是怎樣的？

姚斌：價值投資本身就是世界觀、價值觀和人生觀的一種體現。只有把握了正確的世界觀、價值觀和人生觀，才能更好地運用價值投資的策略。

江濤：在您看來，什麽是正確的世界觀、價值觀和人生觀？又怎樣運用到價值投資策略中？

姚斌：世界觀是一個人對整個世界的根本看法，它包括了自然觀、社會觀、人生觀、價值觀和歷史觀。世界觀不僅僅是認識問題，而且還包括堅定的信念和積極的行動。在投資領域，價值投資的世界觀並不僅僅包括對價值投資的認識，而且還包括對價值投資的信念和為實現價值投資的精神和行動。

價值觀是一個人對客觀事物及對自己的行為結果的意義、作用、效果和重要性的總體評價，推動並指引一個人采取決定和行動的原則、標準，它使人的行為帶有穩定的傾向性。在投資領域，價值觀反映了投資者對投資的是非及重要性的評價，知道什麽可做什麽不可做、怎麽做和為什麽而做，乃至發現價值投資對自己的意義，確定並實現奮鬥目標。

人生觀是對人生的目的、意義和道德的根本看法和態度。它是世界觀的一個重要組成部分，受到世界觀的制約。人生觀主要是通過人生目的、人生態度和人生價值三個方面體現出來的。在投資領域，人生觀體現出投資者對投資的目的、投資的意義和投資行為道德的規範和遵守，包括認同投資價值和對財富的基本看法。

江濤：這是我第一次聽到一個人能將這麽深奧的概念闡述得如此清晰，難怪有很多人將您稱為“價值投資的理論家”。理論的建立並非一朝一夕，在您的投資生涯中，對您影響最大的投資人是誰？（包括國內、國外的），為什麽？

姚斌：當然是巴菲特和芒格，因為他們是投資的指路明燈。

江濤：對您影響最大的投資圖書有哪些？（包括國內、國外的），為什麽？

姚斌：本傑明·格雷厄姆的《證券分析》和《聰明的投資者》、菲利普·費雪的《怎樣選擇成長股》、巴菲特的《致股東信》、霍華德·馬克斯的《投資最重要的事》、塞思·卡拉曼的《安全邊際》、納西姆·塔勒布的《黑天鵝》和《反脆弱》、《窮查理寶典》、丹尼爾·卡尼曼：《思考：快與慢》等等。在讀了這些經典之作後，讓我基本上脫離了“類人猿”的狀態，實現自我進化。

江濤：您的人生座右銘是什麽？投資座右銘是什麽？

姚斌：我的人生座右銘是：踏踏實實地做人。我的投資座右銘是：永遠追求安全邊際。

不能踐行價值投資與人性有關  但願價值投資真的在中國蔚然成風

江濤：不論是您的人生座右銘還是投資座右銘，的確都體現了一種保守的投資哲學。回到當下的證券市場，您認為當前的中國證券市場適合價值投資嗎？

姚斌：前面已經說過，花4角錢或5角錢買進價值1塊錢的東西永不過時，這個“普世法則”在世界上任何地方都適合，當然在當前的中國證券市場同樣適合。

如果有人說不適合，那大概是他不懂得價值投資。

江濤：既然價值投資是一種“普世法則”，而且能被複制，為什麽在中國還有很多人不相信價值投資，或者不能真正踐行價值投資呢？

姚斌：不相信價值投資或者不能踐行價值投資與人性有關，因為價值投資在某種意義上是違反人性的。

之所以說違反人性，比如從人的本性看，當大家都恐懼時，你也應該跟著恐懼；當大家都貪婪時，你也應該跟著貪婪。但是價值投資卻要求，當大家恐懼時，你必須貪婪；而當大家貪婪時，你必須恐懼。通常情況下，一般人都難以做到。這就使得很多人不相信價值投資，或者不能踐行價值投資。

江濤：如何看待近一年多以滬深300、上證50為代表的權重股市場表現？它們的上漲算是價值投資逐漸深入人心的體現嗎？

姚斌：最近一年，價值投資確實開始在中國證券市場上“蔚然成風”起來。如果某一天我把這個現象告訴巴菲特，保不準會讓他大吃一驚。

美國是價值投資的發源地，但是自從本傑明·格雷厄姆倡導價值投資以來，價值投資卻從未蔚然成風過。或許我們的國情與美國不同吧，但願價值投資真的從此在中國證券市場上蔚然成風起來。

成功投資人的三大特性：冷靜、耐心和理性

江濤：以您對價值投資大師的學習和了解，您認為這些成功投資人有哪些共同特征？

姚斌：冷靜、耐心和理性。

江濤：有沒有讓您印象特別深的案例或者故事？

姚斌：這樣的例子太多了，展開實在太麻煩。

江濤：的確，在您的《在蒼茫中傳燈》一書中，專門有一個章節“投資修行”對此進行了闡述。您怎樣理解獨立投資人的概念？您認為作為一名獨立投資人，應該具備怎樣的條件？

姚斌：獨立投資人通常是指一個人在證券市場上投資公司。如果他還替人理財，那麽同樣要求他具備價值投資的基本素質和品性，並且為客戶利益著想。

無法控制情緒的人不會在投資中獲利

江濤：對這個問題，我的理解和您稍有差別。我認為獨立投資人是能夠獨立思考、理性決策、並且積極實踐的投資人，無論他是采用價值投資、趨勢投資或者量化投資等。

作為一名獨立投資人，您認為在踐行價值投資的過程中，對投資人的哪方面品質和行為特質要求較高？您最看重哪種素質？

姚斌：對常識和良好的判斷要求較高。控制情緒最重要。

江濤：為什麽您會認為控制情緒最重要，而不是對公司的價值判斷、買賣標準等？

姚斌：無法控制情緒的人不會從投資中獲利，盡管他可能是一位估值高手或交易專家。

本傑明·格雷厄姆在經歷1929年股災之後，對此體會尤其深刻。後來他在《聰明的投資者》一書中就這樣寫道：一名真正的投資者，就要堅決規避情緒調動對投資的影響。

情緒就是這樣在投資當中起著決定性的作用，否則的話，那些數學家或財務專家或交易高手就應該成為千萬富翁或億萬富翁。

投資，當然要越早越好

江濤：哥倫比亞大學商學院教授邁克爾·莫布森曾將投資能力分為三個方面：投資分析能力，投資行為能力，投資組織管理能力。對此您怎麽看？如何才能提升投資能力？

姚斌：持續而有效的學習，並且持續性地改善技巧，才能不斷提升投資能力。邁克爾·莫布森所說的投資能力，實際上就是一種綜合的能力，這三種能力缺一不可，都是投資成功的必要條件。

江濤：對於一名普通投資人來說，如何成為一名好的投資者？您有何建議？

姚斌：通過瘋狂的學習，成為學習的機器，打下理論與實務的基礎，與成功的人為伍，做正確的事，把事情做正確，盡可能地不犯重大的錯誤，或許就能夠成為一名好的投資者。

江濤：對於剛剛走上職場的年輕人，在投資理財的學習方面，您有怎樣的建議？

姚斌：我建議應該還是先做好本職工作，然後慢慢積累資本。真正對投資感興趣的人，應該從經典之作入手，確保一開始就步入投資正道，減少走彎路的可能性。

江濤：最近有媒體報道，證監會正在推動將投資者教育納入國民教育體系試點，將投資者教育納入中小學、高等院校，並在上海、廣東、四川等20余個省市開展試點。您怎麽看“炒股要從娃娃抓起”這個新聞？您認為孩子從什麽時候開始接觸投資理財方面的教育比較好？

姚斌：早就應該這麽做了。要投資，就要越早越好。

巴菲特從8歲開始讀投資的書，11歲開始買股票，為其成為一位偉大的投資者奠定了良好的基礎。

江濤：非常感謝您有如此好的耐心接受采訪。最後，您看看還有什麽需要補充的問題？

姚斌：引用一句查理·芒格先生經常講的話：我沒什麽補充的。感謝江老師的采訪！