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TLTRO第二彈效果差強人意 歐央行QE“不得不出”

歐洲央行周四宣布，在第二輪定向長期再融資操作(TLTRO)中通過四年期貸款向銀行提供了1298億歐元資金。這一結果意味著歐洲央行距離全面QE又近了一步。

對於第二輪TLTRO，此前市場預期在1500-1700億歐元範圍內。雖然和第一輪近830億歐元的結果相比有所改善，但是兩輪結果相加依然和徳拉吉預期的4000億歐元相距甚遠。

9月的TLTRO歐洲央行以0.15%固定利率向255家銀行發放826億歐元貸款，遠低於市場預期，其中意大利和西班牙的銀行借款占比較大，達到了總量的45%，意大利銀行業總共借入211億歐元，西班牙銀行共計借入148億歐元。

TLTRO是歐洲央行向歐元區經濟註入更多資金的策略之一，未來兩年還將進行六次類似的資金發放。歐洲央行指望藉此來促進私營部門信貸。

考慮到歐洲銀行業即將在2015年初歸還2011/2012年LTRO的資金(270億歐元)，因此明年初實際的歐洲央行資產負債表可能還會出現進一步萎縮。實際上自2012年以來，歐洲央行資產負債表就處於收縮狀態之中。

11月徳拉吉曾表示，歐洲央行預計（expected）資產負債表將邁向2012年初的水平。2012年3月，歐洲央行的資產負債表規模為2.96萬億歐元，現在為2.1萬億。這或意味著，歐洲央行的資產負債表有8600億歐元的擴張空間。雖然已經采取購買抵押債和ABS等措施，但是目前來看，完成預期目標依然難度較大。

Berenberg高級經濟學家 Christian Schulz對此直言，“歐洲央行不得不出臺額外的新措施，才能完成擴張資產表的任務。我們認為明年第一季度ECB將采取行動，包括購買企業債、國債、股票和其他資產。”

荷蘭銀行市場宏觀分析主管Nick Kounis則表示，“這個結果意味著我們距離QE更近了一步，如果不采取QE措施，歐洲央行無法完成擴張資產負債表的任務。”

但是對於徳拉吉而言，最大的挑戰還是來自政治層面和德國籍委員的阻力。在本月ECB決議之後的新聞發布會上徳拉吉曾表示，資產負債表目標是意向，並非目標。而資產負債表的措辭調整的決定並非一致通過。凸顯央行內部分歧明顯。

根據德國世界報獲得的信息，德拉吉面臨的來自歐洲央行內部的阻力比之前想象的要大。他已經不能依靠執委會的多數支持。除了之前就對購債計劃持懷疑態度的Lautenschlager和Mersch，現在，法國人Coeure也對德拉吉的計劃表示反對。

除此之外，根據歐洲法律歐央行直接購買主權債券也是違規行為，面臨一系列法律障礙。而長期以來只有歐洲政府先行動後，歐洲央行才會行動。被寄予改革厚望的歐盟委員會主席、歐盟理事會主席、歐洲央行主席、歐洲團體主席共同發布的所謂“四主席報告”可能拖到明年6月才會公布，在此之前德拉吉若要推QE將沒有政治方面的支持，這與以往的行動邏輯不符。

綜合本月ECB決議的內容來看，徳拉吉已經明確將在2015年評估現有措施之後再決定如何抉擇，因此最快於明年3月見到歐洲央行行動是大部分市場人士的預期。足球評論員劉建宏曾多次表示“留給中國隊的時間不多了”，而如今對於徳拉吉而言，留給他的時間也不多。數據和市場反饋已經讓他有了足夠的底氣，但是如何說服以德國央行行長魏德曼為首的反QE陣營將是他最大的任務。

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