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「IPO不審」值得闖關

http://magazine.caixin.com/2012-02-17/100358121.html

 「IPO不審行不行?」中國證監會主席郭樹清的驚人一問,近來引發資本市場人士熱烈討論。IPO(首次公開募股)實質性審查是證券市場發揮資源配置作用的最主要、最頑固的制度性障礙,改革難度顯而易見,但是,這個大關值得闖。

 

  IPO審批制的種種弊端,舉其要者如下:人為操縱IPO供給,破壞價格信號作用;管制帶來尋租,使個別監管官員淪為貪腐之徒,混淆了權力與市場的邊界;監管部門無力或無心監管功能,投資者得不到應有保護。這些弊病,連IPO審批制的食利者也難以否認。

  繼續深化發行體制改革,與積極穩妥推進對外開放一道,成為郭樹清履新後兩大主攻方向,可謂佈局精準,知難而上。此番「火力試探」,與他在證券期 貨監管工作會議上的講話一脈相承,既可測試支持率,也可試探性地發出行動信號,顯然頗有深意。雖然並未見官方正式表述,但是,新任證監會主席的改革基本主 張是清晰的;雖然只是面對證監會發行部官員和發審委委員的內部問詢,但這位整體改革理論的重要創建者對未來施政舉措當有一攬子籌劃。

  終結實質性發審,並不僅僅是「靈魂深處爆發革命」之事,它意味著動了既得利益集團和權貴資本的「奶酪」,會讓既得利益者感到驚恐,激起他們頑強的反抗。但是,改革也讓真正期盼中國資本市場健康成長的人士感到驚喜,贏得了他們的廣泛支持。

  立場差異與觀點分歧,從「郭樹清之問」後的輿論可以看得很清楚。有論者提出「在現階段必須強化審查」;有論者斷言此項改革衝擊過大,市場難以承受;有論者贊成改革,卻擔心這只是「美麗傳說」,因為發行制度改革會受到更深層政治經濟體制的羈絆。

  善意而合理的憂慮完全可以理解,但是,坐等「頂層設計」必然導致消極無為。局部改革並非毫無推進餘地,而「積小改為大改」、二者相互激盪而行, 正是中國改革開放的基本經驗。目前,證券市場改革已到新股發行制度這關鍵一役。如因雪擁藍關而馬不前,將會嚴重延緩中國股市前行腳步,進一步削弱其在國民 經濟中的作用,還會使其在全球的地位與中國經濟的地位極不相稱。我們一向主張,集裁判員與運動員於一身「權力發審」早該退出了。

  新股發行制度改革的實質是實行註冊制。有人質疑,如此一來,豈不泥沙俱下,引發市場大亂?其實,即使在成熟的資本市場,註冊制也並非完全沒有門 檻,「不是打個招呼就行」。但是,這個門檻是真實、準確的財務披露規則。即便是業績極差的公司,只要能夠真實披露財務狀況,是否發行成功將由中介機構與投 資人決定。只有放棄「提高上市公司質量」這個自賦使命,監管部門才能卸下救市重負,致力制度建設,專注市場秩序。郭樹清將其監管哲學概括為,以充分、完 整、準確的信息披露為中心,強化資本約束、市場約束和誠信約束。這一轉向不失為對症下藥。發行體制改革絕不意味著審批權限由證監會下放給交易所,而是一套 監管哲學和體制的轉變。

  註冊制下的合規監管其實更嚴格。除了要求發行人將依法公開的各種資料完整、真實、準確地向證券主管機關呈報,還須回答主管機關細緻詢問。此外, 還需有中介機構合力舉薦,才能夠註冊成功。一旦發現上市公司違規造假就立即停牌退市,並且嚴懲造假者及其「幫兇」中介機構。一旦發生欺詐,公司不但無法上 市,還會受到法律的制裁和各種訴訟賠償。公司在上市前後,均須接受公眾和媒體的全方位監督。

  顯然,註冊制需要司法追溯、賠償機制、集體訴訟制度和退市機制等一系列制度配合,否則,其效果難以發揮。

  需要特別指出的是,從上世紀80年代初開始,集體訴訟就成為美國保護股東權益的有效司法途徑,也是股東最常用的民事索賠手段。相形之下,中國證 監市場由於法制不健全,長期設置司法前置程序這道壁壘,使得很多受害者欲訴無門,助長了違規者的氣焰。欲從根本上改變這一現狀,助推註冊制,引入集體訴訟 制度已刻不容緩。

  改革需要膽魄,需要設計可行路徑的智慧,也需要一個強大的「改革氣場」。從以上分析可知,證券發行體制改革斷非證監會主席一人或一部門可隻手推 進。來自中央決策層、其他職能部門和社會公眾的有力支持,將決定改革成敗。無論如何,衡量改革者的業績,應視其在特定約束條件下實現了多大突破。我們誠摯 期待。


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