📖 ZKIZ Archives

完美人物誌 | 華爾街“惡狼” 卡爾·伊坎

所謂狼性的四大特點，即“貪”“殘”“野”“暴”，而“狼暴精神”則講的是在追求事業成功的過程中，對一切難關不仁慈、不手軟。華爾街從來都不缺狼性，馳騁華爾街的投資巨鱷卡爾·伊坎(CarlIcahn，下稱“伊坎”)更是狼性十足堪稱“狼王”，早年間談及此名便能使美國上市公司CEO膽戰心驚。

如果認真追溯伊坎的發家史，不可避免地會認為他做法激進，手段兇險，其最典型的手段之一是企業突襲(CorporateRaid)，巨量購入看中的上市公司股份後坐穩戰略股東位置並迫使公司作出管理或策略的改革，使股價在短時期內快速上升。伊坎並不關心企業發展，只考慮如何從收購和出售股票中獲利，其因此也被稱為“企業掠奪者”和“企業狙擊手”。

伊坎曾經最信手拈來的惡意收購手段，換作今日或許並不能被監管機構或政府機構所容忍，其中不少嘗到甜頭的機構和投資人面臨刑事調查。值得註意的是，在歷史的長河中伊坎並不是唯一一個通過非常規手段獲得財富的人，卻是為數不多被歷史記住的人之一。

花無百日紅，持續的盈利必須順應時代的發展，而非站在逆風口。伊坎早在20年前便意識到世界正在發生改變，從而調整了自己的投資風格，使其至今仍活躍於華爾街的舞臺中心。上世紀90年代以來，伊坎已經從企業的旁觀者轉變為積極倡導股東權利的高端玩家，而其投資手段也從掠奪式的激進主義強硬模式轉變為輕柔模式，側重於通過溝通來獲得股東對其觀點的認可從而長久獲利，而非一味追求短期套利。

近期與比爾·阿克曼(BillAckman)關於康寶萊(Herbalife)的一戰，更是已步入耄耋之年的伊坎自上世紀80年代以來最引人註目的一次公開對決。截至去年三季度末，伊坎資本(Icahncapital)持有美國國際集團(AIG)4.3%的股份，其他資產包括錢尼爾能源公司(CheniereEnergy)持股13.9%、貝寶(PayPal)持股2.8%、康寶萊(Herbalife)持股21.1%和銅金公司(FreeportMcMoRan)持股7.8%。

狼性十足

伊坎的故事要從紐約皇後區的郊區法洛克衛開始說起。1936年，伊坎出生於一個普通的猶太人家庭，高中畢業後申請到了常青藤名校普林斯頓大學(PrincetonUniversity)的獎學金主修心理學。1957年從普林斯頓畢業後，伊坎聽從母親的建議進入紐約大學(NewYorkUniversity)醫學系繼續深造，由於不願意天天和屍體“過招”，兩年後他選擇退學參軍。

就旁人看來，伊坎對金融市場的敏銳認識在他早期的職業生涯中已經體現了出來，憑借入門級的股票經紀人的資本累積，七年後伊坎在紐約證券交易所創辦了自己的股票經紀行伊坎公司(Icahn&Co.)，主要側重於風險套利和期權交易，並從此平步青雲，成為華爾街一代梟雄。

1978年，也就是在成立伊坎公司後的十年，第一次參與了一家族電氣公司TAPPAN的股權爭奪。在成為公司主要股東後，伊坎呼籲將業務出售給業內更具權威的公司。最終，公司由伊萊克斯接收，而伊坎賺了個盆滿缽滿。此後，嘗到甜頭的伊坎開始正式出擊，大舉購入多家上市公司股權。

在整個上世紀80年代，伊坎成為了一個全方位的企業掠奪者和收購藝術家。在邁克爾·米爾肯(MichaelMilken)的垃圾債券熱潮推動下，伊坎得以以相當廉價的資金成本殺入市值大小不一的上市公司中，並從低吸高拋中獲得巨額利潤。其中，最具有爭議的一場對決發生在1985年，伊坎對菲利普斯石油公司(PhillipsPetroleumCompany)發動的“襲擊”。

伊坎出價81億美元，其中有一半是由米爾肯資助的。垃圾債券公司德崇(DrexelBurnhamLambert)發出聲明表示對出資“非常有信心”，並拍胸脯表示可以在與潛在投資者毫無對話的情況下提供40.5億美元的現金。值得註意的是，類似這般展現“高度自信”的聲明信，後來成為上世紀80年代的掠奪者們的標誌性行為。

1985年，伊坎通過惡意收購的方式強行收購了美國四大航空公司之一的環球航空公司(TWA)，在購入超過20%股權並出任董事長之後，伊坎開始分拆TWA的資產。1988年，伊坎通過管理層收購TWA，個人獲利4.69億美元，卻給這家公司留下了5.4億美元的巨額債務。

在過去的數十年間，伊坎在華爾街嫻熟運用委托書之爭、進入董事會、杠桿收購、惡意收購、巧用媒體、煽動小股東等各種資本和非資本手段，購入了數十家上市公司的大量股份，通過威逼利誘董事會和管理層賺取了上百億美元的利潤。從20世紀70年代末以來，被伊坎“盯上”的企業眾多，其中包括很多世界500強企業，如菲利普斯石油、時代華納、摩托羅拉、雅虎、戴爾等，橫跨鋼鐵、航空、科技、金融、娛樂等多個行業。

菲利普斯石油戰

伊坎第一次股權爭鬥是在1978年，當時他正和一家俄亥俄州加熱器制造商塔班(Tappan)談判。援引《洛杉磯時報》1985年的報道：“伊坎購買了公司5%的股權，獲得董事會席位後便要求公司進行清算。隨後，將塔班公司賣給了瑞典的伊萊克斯(Electrolux)，伊坎在這項交易中投入140萬美元，卻獲得了270萬美元的利潤。”此後，伊坎又主導了一系列低買高賣的股權收購，而真正為他一炮打響的是與菲利普斯石油之間的股權爭霸。

伊坎與菲利普斯之間的暗鬥始於1984年12月，當時皮肯斯(T.BoonePickens)想收購菲利普斯，然而菲利普斯的高管並不想就此將公司賣出，更不想將公司賣給一個只盯住交易利潤的“企業掠奪者”。因此，菲利普斯擬定了一份新的資產重組計劃，同時表示未來幾年將致力於出售資產削減債務，增加股息，以及完成一項十億美元的股票回購。因為以上條件，菲利普斯在維權之爭中保住了公司，也因此支付皮肯斯約2500萬美元“維權費”。

值得註意的是，管理層與皮肯斯之間的協議並不被股東們推崇，很少有人能理解其中複雜的債權結構，華爾街當時估算，菲利普斯股價只值45美元，或至少比給皮肯斯的報價少個20%。當時菲利普斯的股價僅僅在40美元出頭，顯然以53美元一股收購對公司而言價格昂貴，而對皮肯斯而言利潤不菲。

1985年2月，伊坎嗅到了“金錢的味道”，摩拳擦掌加入這場盛宴。1985年2月4日晚，伊坎向投資菲利普斯的華爾街銀行家們寄出一個包裹，包裹中是他寫給菲利普斯董事長兼首席執行官威廉(WilliamDouce)的一封信，以及垃圾債公司德崇的一封“高度自信的信”(highlyconfidentletter)。伊坎在信的開頭開門見山表示，他擁有菲利普斯公司750萬股股票，“因此我是公司最大的股東之一。”伊坎在信中恩威並施，告知菲利普斯公司若希望每股55美元都以現金交易，就當這項提議沒有發生過，並警告稱，如果拒絕他的邀約收購，他將抵制資本重組的順利進行，並著手於51%絕對控股的惡意收購。信中，他只給菲利普斯公司管理層幾天的時間考慮是否接受提議。

實際上，信中提出的“威脅式”收購方案並非伊坎震驚菲利普斯管理層和華爾街的核心，最難以置信的是，伊坎在威脅要接管公司的同時，手中實際上並沒有與之匹配的資金。而德崇所謂的“高度自信”實際上只是一個承諾，承諾能夠為伊坎的收購提供40億美元資金支持，並不具備法律約束。

最後期限當天，菲利普斯起訴伊坎違反股東表決權爭奪(proxysolicitation)和反操縱規則。隨著訴訟的進行，菲利普斯向現有股東們示好，發行優先股。為了一勞永逸地擺脫伊坎，公司引進股東權利計劃，而這恰恰成為了埋入地下的一顆“毒丸”。

菲利普斯將伊坎告上法庭的第二天就推出了這項股東權利計劃，伊坎得知此事後立刻寫信給董事會，而這封信也再次震驚眾人。伊坎在信中表示，為了激活股東權利，他將發起大約公司25%股權的要約收購。這意味著，加上伊坎手中持有的5%股權，已經構成30%股權的“毒丸”計劃觸發條件。

在隨後的幾天里，伊坎和菲利普斯開始了公開對決，而這正中伊坎下懷。正如伊坎預測，雙方的“互嗆”使股東權利計劃，也就是“毒丸”計劃曝光於公眾視野中。機構投資者紛紛表示股東權利計劃十分不合理，並迅速站邊伊坎。

伊坎抓住勢頭，於2月13日正式以60美元每股向菲利普斯發起要約收購，這也是歷史上最大的一起沒有實際資金承諾的要約收購。在2月22日股東大會投票表決，3月3日，菲利普斯的計劃損失了900萬支持票，這是有史以來大型公司第一次在股東投票中落敗。3月5日，菲利普斯發布一項新的股東計劃，而這個計劃也獲得了伊坎的支持。

新計劃中，菲利普斯提出一個一攬子交易計劃，以價值45億美元的債券交換50%流通股，並將發行3億美元優先股作為額外股息，這將增加每年每股3美元的股息。除此之外，公司額外支付伊坎2500萬美元費用，並同意以55美元每股的價格達成交易。這意味著伊坎在短短十周內獲得了5000萬美元的利潤，大獲全勝。

榨幹TWA

如果說伊坎與菲利普斯石油之戰一炮打響，使之華麗轉身成為社會焦點，那他與環球航空公司(TWA)之間的戰役則真正奠定了其職業生涯。據《紐約時報》消息，伊坎在獲得TWA絕對控股後穿著飛行員的制服在自己的辦公室高興地大喊數遍：“我們有了自己的航空公司!我們有了自己的航空公司!”

起初，伊坎和TWA之間呈現雙贏的態勢，在1987年到1988年間，諸多航空公司勢頭良好、盈利穩定。伊坎收購美國中西部航空公司歐紮克航空(Ozark)，歐紮克滿足TWA乘客往返聖路易斯的航線的需求。1986年，因為恐怖主義彌漫，空中交通管制趨嚴、流量下降，伊坎又幫助TWA重新部署飛機飛往佛羅里達、加利福尼亞等度假勝地渡過難關。

此後TWA以1.4億美元價格將網上訂票系統的50%股份賣給西北航空(NorthwestAirlines)，強強聯手使TWA將業務拓展至全國範圍。繼1985年和1986年連續兩年分別虧損1.93億美元和1.06億美元後，TWA迎來春天，1987年盈利1.06億美元，1988年盈利3.09億美元。

1988年，伊坎通過管理層收購後擁有公司90%的股權，個人獲利4.69億美元，卻給這家公司留下了5.4億美元的巨額債務。在全權掌控TWA後，伊坎著手剝離公司資產，並幾乎榨幹了公司。1990年TWA的債務危機爆發，長期債務高達27億美元，其中包括10億美元的飛機租賃，TWA的年資金成本高達3.92億美元。

接下來的一切伊坎做得輕車熟路，在德崇垃圾債部門的幫助下，伊坎輕松將TWA收入囊中。TWA即將離任的董事與伊坎簽署協議，稱如果TWA的業績沒有達到預期標準，伊坎有權出售TWA的任何資產。TWA不得不將原本100架新飛機的訂單縮減至只剩12架。德崇高息債期限將至，伊坎開始動用TWA的養老基金償債。為了填補債務，1991年伊坎又作價4.45億美元變賣了TWA最有價值的倫敦航線業務給美國航空(AmericanAirline)。

1992年，TWA申請破產，1993年因向債權人順利出售公司55%股權而暫時幸免於難。不出所料，伊坎便是公司的債權人之一。1995年底，即伊坎辭去TWA董事長一職的兩年後，TWA的高管們想出一個方案向伊坎償還1.9億美元的債務，並簽署“Karabu票務協議”(Karabuticketagreement)。

協議指出，在未來八年內伊坎有權利以55美分的價格購買任何往返於聖路易斯的機票，並允許轉售機票。協議中明確表示，伊坎不得通過旅行社轉售機票，然而並沒有寫不得通過互聯網出售。因此，伊坎發現漏洞後迅速註冊票務網站Lowestfare.com，繼續榨幹TWA。據TWA後來估計，Karabu協議為公司帶來的額外損失每年達1億美元。

除了伊坎誰也沒有成為贏家，成立於1925年的老牌航空公司TWA最終在2001年被美國航空收購，徹底退出了歷史舞臺。而以上兩個公司掠奪案例，僅僅是伊坎成為當今金融世界領軍人物之一的掠奪戰中非常初級的戰役。由此可見，伊坎在追求成功的過程中毫不仁慈手軟，不放過分毫機會，不達目的決不罷休，“狼性”十足。援引伊坎早年說過的一句話：“我必須註重股東的利益，而我，就是第一大股東。”

伊坎與巴菲特

大多數投資者都知道巴菲特和他的投資實力，認為巴菲特是世界上最偉大的投資者之一，而巴菲特得到的關註確實遠超卡爾伊坎。我們不妨粗略算一筆賬，伊坎的起始資金為十萬美元，1968年至2011年間伊坎旗下公司的年化投資回報率為31%，而同一時期巴菲特旗下的伯克希爾-哈撒韋(BerkshireHathaway)公司賬面增長年化率則是20%。雖然就財富增長規模而言巴菲特遠超伊坎，但從長達43年的回報率來看，伊坎並未輸過分毫。

作為華爾街最能賺錢的基金經理之一，伊坎的個人凈資產在2008年金融危機時短暫地下跌到了90億美元，隨後幾年強勢反彈，2009年~2013年期間，收益率達到了225.2%，並在2013年年底站上了福布斯富豪榜第10的寶座。

不得不說，和伊坎相比，巴菲特旗下的伯克希爾-哈撒韋公司不僅成立時間更久，且巴菲特本人作為企業經營者的聲譽和口碑似乎也更佳。因此，巴菲特往往能用較好的價格購買到不錯的公司，且獲得公司團結管理層信任，與伯克希爾-哈撒韋齊頭並進。

而伊坎和被投公司之間的關系就不那麽溫和了，特別是在他使出“綠票訛詐”(greenmail)手段之後。所謂“綠票訛詐”其實就是變相的溢價回購，指的是單一或多位聯合投資者大量購買目標公司股票，主要目的是迫使目標公司出於防止被惡意收購的目的，以較高的溢價或贖金回購股票。

為了保護上市公司不落入伊坎的控制，大股東們往往願意向伊坎支付巨額的“贖金”，當他剛開始攻擊上市公司時，伊坎的對沖基金便借力打力，著手通過杠桿來展開攻勢，諸如此類的“綠票訛詐”令伊坎迅速積累了大量財富。不過，伊坎幾年前便不再玩“綠票訛詐”，近年來也一直試圖努力改善自己的商業形象。意想不到的是，由於伊坎的“從良”策略，旗下企業利潤加速上漲。

值得註意的是，伊坎旗下投資公司IEP每年支付給投資者大量現金回報，在過去的15年間累計年均回報率高達15.9%。而在同一時期，伯克希爾-哈撒韋的年化利率為8.5%。從本質上來說，IEP和伯克希爾-哈撒韋存在諸多不同。業務組合方面，伯克希爾-哈撒韋的子公司更註重於保險產業的投資，而IEP則更關註工業和制造業領域，偏好現金流較大、前期資本回報率較低的企業，這也使得IEP的利潤增長在早年受到一定制約，但伊坎的投資回報率依舊超過巴菲特。

2015年不斷走低的國際石油價格讓IEP公司重倉持有的能源和大宗商品類股票價格大幅下挫，投資組合價值快速縮水導致公司經營業績慘淡，全年股價累計下跌超46%。2016年初，國際評級機構標準普爾發表聲明，將IEP加入負面觀察名單。

然而，在伊坎的投資組合中，IEP只是其26家公司中的一家，因此IEP股價下跌46%並未給伊坎帶來太多煩惱。最新的福布斯富豪榜排名顯示，伊坎凈資產為183億美元，排名全球第40位。