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讨论:关于优质企业、护城河 laoba1梁军儒的BLOG

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混乱中的秩序

不脱出这3大最常见的争论:
迷思1:认识到长期持有的艰难,则认为长期持有不是价值投资框架里的要素,反而认定安全边际等才是根本。
长期持有的企业需要绝对优秀,当然这样的企业不多,但复利的威力基本上靠这种“金筹”体现,有几个人可以靠不断换股取到长期的复利收益呢(这也是炒股的人 难以成为巨富的原因---例如你做苏宁电器这只股你绝对难于胜于大股东张近东的收益率)?一家企业的成长需要时间体现,A股的很多企业高速成长,市场大部 分时间低估了其长远潜力,长期持有是成功投资中很重要的因素(当然是有前提的)。否认、质疑者许多不是严格意义上的价值投资者,不过是基于价值的投资者 ---其忍受不了剧烈的股价波动而选择阶段性的低买高卖,他们所谓的高卖更多是考虑到整体市场的氛围而不是企业本身的内在价值。
迷思2:认识到长期持有的威力和周期股的难度,排除周期股于考虑的投资范畴之外。
事实是A股整体市场有齐涨齐跌的运行特征,而由于我们目前经济结构的特征,大部分企业是周期性行业而且成长速度很快,目前的阶段即便长期持有也收益不错 (例如有长期持有万科、国阳新能等收益不错),当然原则上周期股不适宜长期持有,更适宜“周期操作”。周期股是逆向投资的典范,当机会来临时,投资于它们 可以取得非常可观的回报,如果仅仅是感情上的有意排除和能力圈的借口只能说明你秉信的是呆板的投资体系。何况目前成熟市场的产业周期和目前国内的产业周期 完全不同,你可以看到家电、汽车等在中国是朝阳行业,其周期性因为市场需求的释放在未来几年都会弱化很多。

迷思3:僵化的估值思维,争议哪个财务指标更好,或者哪个估值方法更好,没有意识到价值评估是个综合的企业理解框架而不仅仅是财务运算,这样的争议是缘木求鱼,书生呆气。凡是财务模型必然都有缺陷,但晓得缺陷后都是可灵活运用的!
例如有人意识到PE的缺陷,就排斥用PE,认为不可用(当然私下他们还是用的);或者意识到现金流折现的弊端而一味运用PE,些许投资者认为PE高了些就没有安全边际了。
意识到ROE的缺陷(更有书呆子思量比较ROE、ROIC等哪些更好!),便扑向FCF的怀抱或者相反。其实两者均要长期考察,但也不是两者不优秀就没有价值了。
意识到估值的艺术性,便淡化了估值的重要,或者任意自创自己的所谓财务模型---那可是艺术上的再艺术了!
其实只要足够了解企业,估值根本不是问题;反之若不够了解企业,再怎么估值都没用---失去了确定性的前提,估值便毫无意义!正所谓都不了解,怎敢断论?

 

millionaire

互动踊跃发言总是能迸发激活思维,感觉尘埃兄的价值投资也是到家了,我认为他的发言是有道理的,他已经掌握了价值投资最核心的能力--投资者心态,简单一 句话反映出来,从容、耐心、抵抗贪婪和恐惧的心态都在这里面能反映出来,而且结果可能比我等自认为价值投资者做得更出色,因为他切实也了解到自己的能力圈 范围,可能研究公司并不是他的强项,所以他选择公认的好公司,而且懂得分散以至于不属于自己独立思考而出现黑天鹅事件的风险降到最低。
当然我并不是说尘埃兄就是大师,但价值投资不过如此,能领会我上述发言的人估计聊聊无几,看到的只能是明白,自己思考的才能领会。
尘埃兄简单一句话就是他价值投资的一个系统,而且是他经历的行之有效的系统。其实我们股票投资赚钱靠的并不是个人随机应变的小聪明,而是一套能持续盈利的 行之有效的系统,价值投资入门以后能把风险降得很小,收益能持续地稳定地盈利的可能性很大,致富只是时间和程度的问题。然后我们讨论一下致巨富的问题,巴 菲特一度成为世界首富的原因仍然是他掌握了一套行之有效地系统,但是与尘埃兄相比更有效率。巴老无论在心态、执行力、系统效率各个方面更有优势,所以造就 了一个千亿富豪。
很多因素使得我们不能成为巴菲特(一篇很经典的文章《你为什么不能成为巴菲特>),但价值投资并不妨碍我们致富,只是我们的心态、执行力相对差一 点,投资系统效率低一点,我们致富晚一点,财富少一点,但只要我们有共同的理想,付出足够多的汗水,总有一天,我们能看到阳光灿烂的一天--我们实现财务 自由的一天。

 

buffetmunger

也许有人会幸运或者有眼光的选中了类microsoft、google、walmart的好公司,但这不能说明大多数人有这样的好运气或者慧眼。对于普通 人而言,金融史上上演的一幕幕悲剧恰恰是为了看上去很美,质地也不差的股票付出了过高的代价。对于金融市场的一切而言,都有其价值,对于人人追求的,在合 理评估的基础上,保持警惕和理性,对于金融市场下长期生存发展是至关重要的。俗话说的好:不要光看贼吃肉,也要晓得更多时候贼挨打。

 

花都巴菲特

如果遇上有护城河的企业出现价格合理的情况,虽然不是低估的价格,也很值得拥有,因为护城河就是一种安全边际,所以应该获得溢价,而且护城河的存在意味着能防御外敌的同时获得产品价格提高导致利润不断提高的超额收益
不过可能只有大熊市的时候才有这样的机会
但这样机会出现的时候,弱周期企业会出现大幅低谷的安全边际,如何选择,看个人了

而非周期行业特别是有护城河的企业业绩波动小,属于平稳增长,就算错过了被过份高估的卖出时机,随着时间的推移,营收利润比往年越来越多,pe自然降下来,股东权益也平稳增多,因此就算放在箱底许多年后才拿出来,也会有不差收益。
但通常这种白马市场都给以过高溢价,想拥有基本只能付出价值以外的高溢价
总结,三者,第一者风险非常高,第二者,并非风险那么高,只要买入价安全低谷,估值高估的时候卖出能拿到比较好的收益是大概率事情,就算不卖出,做完过山 车后还是能取得不差的收益第三种,如果买入确实有护城河的好企业,或者溢价购买后收益不是很高,或者需要很长时间来抵消这种溢价后才能取得不错收益。

关键核心看企业能否创造股东价值,如果只是螺旋式成长,行业好的时候创造价值多点,行业差的时候收益少点但不至于亏损,一旦环境好起来收益还是比以前成长多不少,营收利润不断增长,股东权益也不断增长,这种弱周期企业投资跟强周期企业投资还是不同的
前者被打回原形,只能获取波段收益,搞不好十年一朝清,如有色钢铁
后者营收利润股东权益长期来看不断螺旋式增长,只是时快时慢,长期还是增长了不少,只是不是平稳增长,如银行地产,这种企业投资长期下来收获还是很大的, 只不过股价会波动很大,但经过几年发展就算遇上行业低谷,股价被打如冷宫,相比几年前股价还是上升了不少,像保利招行现在的股价复权也是06年的几倍。

 

 yuanweirong

舟山兄:非常认同你对a股市场的理解。企业的价值最终还应该回归分红的贴现。假如一个企业在发展过程中需要大量资本性支出以持续地拓宽护城河的话,那么预 留股息未尝不可,如google。但是,假如一个企业成长、发展的最终结果是走向过度竞争、价值破坏的话,这样的企业无论从哪个阶段都不值得投资(当然可 以投机)。而在a股市场中,大多数企业高溢价后,其后续投资回报率往往比预期的低,而且在特殊的体制下,企业管理者具有非常强的投资冲动,而不是强调分 红。最终大多数企业的销售额快速扩张,盈利却从飙升走向平庸。如大家已经看到的海工业、现在看到的风电设备制造业。
作为投资理论而言,传统的价值投资(格雷厄姆式而非后期巴菲特式)强调的是在安全边际下牺牲一定的质量买入普通公司的股票,侧重定量分析及资产负债表分 析,企业的估值往往以清算价值保底。这种方法应用的前提是,市场中存在大量的被低估的企业,特别是小型企业,但是,在a股市场中不存在这样的情况,中小企 业的估值与格雷厄姆所处环境完全相反,a股市场对这些股票的发展前景过度乐观、对其发布的信息过度敏感。为此,格雷厄姆式投资无法在a股中得到有效的实 践。严格来讲,除了05-06年这段特殊的年份,有利于实践传统的价值投资外,其余年份均缺乏实践的土壤。大多数投资者,包括所谓的价值投资者,要么是价 值骗子,要么不知道自己在投机。(另:格雷厄姆讲投机无罪,不是不道德,当然也不足以致富。但在中国,投机倒把有罪,也不道德,但少数人会发财。这和格雷 厄姆的时代背景也相差比较大。)
当然,现在的市场中,也存在部分进入价值投资区域的大中型企业,但试图通过投资这些企业持续地取得超额收益,其难度比较大。
至于你提到的香港股市,普遍的中小型企业确实是8-15倍市盈率,1.5-2倍市净率左右,至于是否值得投资,得具体问题具体分析。
垃圾回收业,香港有一个类似业务公司,中金再生(00773),以回收废品铜、铁为主营业务,股本10.5亿,大股东秦志威持有61%,09年销售额90 亿,净利4.78亿,当前股价可到网上查询,对应市盈率约14倍,市净率2.6倍。由于这行业与金属价格直接相关,而我又缺乏预测的能力,因此基本不会投 资到这类行业中。

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