[轉載]喬治·索羅斯的「盛衰序列」

http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102e09g.html

 

——對金融業運作方式理解的理論

    一直都對喬治·索羅斯的理論不甚瞭解，直到最近閱讀了有關他的一些文章著作，才知道了一點點，其中的原因在於他的理論太過晦澀艱深，屬於「不可學」的那 種。不過，這一次他的「盛衰序列」的理論卻引起了我的興趣，因為這個理論將有助於我們理解金融市場運作的方式。而解說這個理論的人是羅伯特·斯萊特，他是 《喬治·索羅斯：世界最偉大投資者生活和時代》的作者。

    索羅斯曾經驚訝地發現，一個人所想的就是這個人要思考內容的一部分，因此缺乏對一個人的思考進行判斷的獨立的參考點。人們無法獲得這樣獨立的參考點，人們 不能跳出自己，絕對客觀地看待事物。鑑於此，索羅斯得出這樣的結論：基本上我們關於世界的所有看法都有缺陷，抑或是歪曲的。所有的事情都是由認知造成。因 此在現實世界中，人們對任何事情都不能完全理解，任何關於可以獲得充分信息的假設都是有缺陷的。在股票市場裡尤其如此。

    這與最為流行的理論——有效市場假說的觀點恰恰相反。有效市場假說認為，股價的變化是有自己內在邏輯的，不管這種邏輯是否有缺陷。市場是理性的，所有的股 票價格都已經充分反映了可以獲得的信息。按照這種觀點，市場價格應該都是正確的，而實際上市場價格總是「錯誤的」，因為它忽視了未來的發展可能帶來的影 響，因為它反映的不是對未來的理性看法，而是帶偏見的。

    根據索羅斯的理論，投資者對於股票的「偏見」，不過是正面的還是負面的，都能導致股價的上漲或下跌。這種偏見作為「自我強化的因素」發揮作用，而它又和 「潛在的趨勢」互相作用，影響投資者的預期。結果，價格運動可能導致管理層重新買回股票，或者選擇合併、併購或全部買回，而這又反過來影響了市場。這就是 說，投資者所支付的價格不是簡單地、被動地反映股票的價值，也是決定股票價值的積極成分。

    因為市場總是處於不斷變動中，充滿了不確定性，因此「盛衰序列」經常發生。所謂的盛衰序列是說，認知和現實之間的差距不斷擴大，最終肯定會發生「事態失 控」，這種形勢就是金融市場上典型的盛衰序列。「盛衰序列的過程起初是自我強化的，但沒有可持續性，最終會逆轉。」市場總是錯的，盛衰序列一直都可能存 在。而賺錢的方法就在於從不穩定性中尋找獲利的途徑，尋找意想不到的發展。

    困難在於界定盛衰的過程。盛衰序列並不會經常發生，只有市場被跟風行為主導的時候，盛衰序列才能發生。跟風行為是指人們以自我強化的方式，在價格上漲的時 候買入，在價格下跌的時候賣出。不平衡的跟風行為是產生劇烈波動的市場崩潰的必要條件，但不是充分條件。關鍵的問題是，什麼導致了跟風行為？索羅斯的答案 是：有缺陷的認知導致市場自食其果。換句話說，投資者將以自己陷入盲目的狂熱之中，或以羊群心理進行市場操作。這樣的市場總是反應過度，走向極端，這就造 成了盛衰更替。

    對於索羅斯而言，要想投資取得成功，關鍵就是要分辨出市場何時開始消耗自己的勢頭，在這點的時候，盛衰序列即將發生或已經在進行了。「不確定性越大，市場 趨勢對人的影響就越大；跟風投機的影響越大，形勢就變得越不確定。」摩根斯坦利投資策略師拜倫·韋恩以他簡單的語言解釋了索羅斯的理論，如果「事情進展很 順利的時候，就離糟糕不遠了」。「一個趨勢不可避免地要發生變化的，不可能永遠持續下去。關鍵就是界定這個拐點。」聽起來好像在宣揚趨勢投資，其實這就是 市場運作的方式。

    盛衰序列的例子舉不勝舉。舉例來說，投資者突然間改變了他們對於一個行業的態度，大量買入股票，這就產生了自我強化的現象。因為買盤的驟然上升增加了這個 行業的財富，購入該股票群的公司通過更多的借款、股票銷售和基於股票的併購刺激了該行業的收益。這就是盛衰序列中的「盛」。而當市場飽和，不斷增加的競爭 損害了該行業的前景，股票的價值被嚴重高估，市場崩潰已不可避免，這時遊戲就結束了，這就是盛衰序列中的「衰」。市場就是如此運作的。

    值得注意的是，即使索羅斯的理論也並非百戰百勝，因為「盛衰序列」何時出現在大多數情況下難以找到。有時這個過程並不存在。或者存在了卻沒有及時發現，或 者覺得找到了，結果卻是找錯了。因此索羅斯承認，這不是一個成熟的理論。所以索羅斯表示，「市場走勢一點也不平衡，用以前的標準和方法來預測極為困難。投 資人必須謹慎投資。除非你可以準確預測未來發生的事件，不然最好還是無為而治，這起碼比一直虧錢要好。」

    賈森·茨威格認為成功的投資需要依賴「四個支柱」，其中之一就是對金融業運作方式的理解。盛衰序列理論的最大優點就在於能夠說明 世界，尤其是金融市場的運行方式。市場往往有一種行動過頭的傾向，根本不存在完美的市場。錯誤的認知引發了錯誤的股票價格，或嚴重高估或嚴重低估，辨認關 鍵性的誤解是重點，實際上許多著名的價值投資者早已做出了示範。

索羅斯警告

http://magazine.caixin.com/2012-02-10/100355208_all.html

　又見索羅斯。

　　金融危機，是索羅斯的舞台，近些年來還是他的思想舞台。筆者之一初識索羅斯是在2009年10月，國際貨幣基金組織（IMF）在伊斯坦布爾召開 年會，同時以閉門圓桌會議形式召集各界非政府精英人士聽取意見。筆者之一有機會初識聞名已久、當年已過了80歲生日的索羅斯。會間，他發表了對於國際金融 監管體系改革的尖銳意見。會間休息時抓緊時間匆匆交談，他說他不看好美國，但看好中國；他喜歡周小川關於SDR（特別提款權）的主張；還說中國已經很適應 國際的雙邊交往，還應在多邊交往上做更多努力⋯⋯

　　此後，在華盛頓的IMF春季閉門圓桌會議，在北京大學由財新傳媒組織的對話活動中，在世界經濟論壇年會，財新《新世紀》記者再與索羅斯相遇。每 年1月的世界經濟論壇年會，達沃斯照例是冰天雪地。而從2008年始，索羅斯每年都在主會場之外的某家酒店舉辦一項「私人活動」：那是一個面向媒體的午餐 會，他以正式演講表達他對危機、金融、全球經濟的觀點，發佈他的新書，而且回答記者的提問。活動上不了達沃斯年會的官方議程，但不管如何寒冷不便，參會者 都是專赴達沃斯的大牌記者，餐廳總是座無虛席。

　　至第五年，也就是2012年1月25日，這個活動成了世界經濟論壇組織方的官方媒體活動之一。午餐會形式照舊，但主持人變成了論壇主管媒體的董事總經理芒克。

　　2008年，索羅斯在此發出超級泡沫終結論；2009年，他預言金融市場新範式；2010年，他提出加強政府監管甚至需要控制信貸（觀點詳見此處）；2011年，他力主經濟學研究新思維並高調推出新的研究項目。至今年，他談歐債，並且發佈關於歐洲債務危機的評論文集《歐洲和美國金融動盪》。

　　他提出，歐洲的復興需要三步走：第一，財政要緊縮；第二，經濟結構要調整；其三也是被忽視的：要有新的經濟刺激，而這需要歐元共同債。

　　其間有記者提問：如果他是投資人該如何決策？81歲的索羅斯笑答，如果他還在管理自己的投資，在當前的不確定性下，一定會感到很難做決策。所以 他很高興現在是退休了，投資的事自己不用操心了。這是去年7月以來，索羅斯正式表示自己不再投資。去年夏天關於索羅斯的新聞這樣說：去年7月，索羅斯基金 退還外部投資者總計10億美元本金，不再為他人管理資金。他當時掌握的資金總計245億美元。有媒體分析，轉為完全的家庭基金後，索羅斯仍會活躍於投資 圈。因為自2000年起，索羅斯就主要只管理自己的資金，此次全數退還外部投資，是為了符合美國證監新規——管理外部資金需要美國證監會註冊——當然，從 此次他回答記者提問的情形看，此分析不確。

　　國人熟知「金融大鱷」這個詞，始於索羅斯。他在1992年成功做空英鎊，1998年亞洲金融危機時做空東南亞。2000年旗下量子基金因投資科技股受挫，第一次「退休」，向投資者退還絕大部分資金；2007年美國次貸危機爆發，索羅斯再起，一舉獲利數十億美元。

　　索羅斯也一直是個思考者。他出生在匈牙利，後來移民英國。大學時在倫敦經濟學院主修哲學。70年代初成立量子基金時，他曾打算「五年內賺5億美 元，支持自己當哲學家和作家的夢想」。不過量子基金一直幹到去年，年均複利收益率20%以上。索羅斯後來在回憶錄中表示，他已經知道自己做哲學家並不成 功，而哲學思維用於投資則可能很有成就。索羅斯是2011年9月福布斯世界富豪排名榜上的第46名，個人資產約值220億美元，與名列前茅的比爾·蓋茨 （590億美元）和巴菲特（390億美元）頗有差距。不過，索羅斯已將數十億美元用於他看重的公益事業，其中包括前年斥資5000萬美元成立的新經濟思維 研究所。他個人著述不少，從《金融煉金術》到《金融市場新範式》到《歐洲和美國金融動盪》，索羅斯一直在講述他對市場的理解：一個靠利用市場無效獲利的職 業投資者，一直在主張通過適當的規制迴避市場崩潰。無論對監管者還是投資者，索羅斯的話都值得一聽。

　　索羅斯的午餐會後，我們約定了專訪。當天下午，在達沃斯主會場的一間小演播室，財新《新世紀》記者就歐債危機、亞洲教訓和中國角色系統提問，索羅斯逐一道出他的思考——

歐元會解體嗎？

「你不能復原一個攤雞蛋餅，一旦你把蛋黃和蛋清混在一起，就無法再將它們分開」

　　財新《新世紀》：你在分析歐洲問題時提到過拉美和亞洲金融危機，但並沒有詳細對比過。在你眼中，歐債危機與亞洲金融危機有哪些共同點？

　　索羅斯：我正在想這個問題。因為事實上，歐債危機和亞洲金融危機很相似，都是源於世界結構的弱點。現在這些 以歐元為貨幣單位計價的負債國家，與當時那些以美元為貨幣單位負債的亞洲國家情況相似，兩者都借用了一種外幣——這是我最近才意識到的。因為歐元是不受任 何一個國家控制的，他們不能控制歐元的發行。這就像一個第三世界國家借用了一種外幣。

　　在亞洲金融危機中，是IMF來監督、確保實施嚴格的財政紀律。在歐洲，德國正在做同樣的事。問題是，目前的狀況，財政緊縮適得其反，因為會使負債纍纍的國家陷入衰退，債務負擔反而會增加。這就是歐洲正在發生的事情，也是二者的相似之處。

　　財新《新世紀》：當經濟危機襲來，人們總是認為有兩股不同的力量：一種是投資者的理性行為，另一種是投機者的賭博。歐債危機主要是受到哪種力量的影響呢？

　　索羅斯：我認為主要是由於對金融市場如何運作不瞭解造成的。歐洲當局與市場互動很少，沒有豐富的經驗。盎格 魯-撒克遜國家的金融官員對市場的理解比歐洲大陸要好。所以我寫了一個很長的清單，上面列舉了歐洲當局在處理希臘危機方面所犯的錯誤。他們總是做得太少， 做得太遲，這使得危機惡化。我覺得這很有說服力。

　　財新《新世紀》：對於歐洲要進行的整頓財政，你如何評價？

　　索羅斯：經濟衰退時期的財政整頓會導致通貨緊縮的惡性循環。德國並不想做別國的資助方，所以不可避免要進行財政整頓。但必須想方設法掙脫這個惡性循環。

　　這不是哪個國家能單獨做到的。凱恩斯會認為，債權國應該刺激本國經濟以抵消債務國的衰退。現在最大的債權國是德國，但德國不得不平衡預算，無法 再刺激。於是，刺激的惟一來源是歐盟。這要得到所有成員國各自的和共同的承諾、支持和保證，需要某種形式的歐元共同債券，但德國總理默克爾反對。

　　財新《新世紀》：這種困境之下，你認為歐元解體的可能性有多大？

　　索羅斯：歐元不能解體。歐元解體會產生災難性的後果。因為金融資產基於同一種貨幣交織在一起，如果這些資產被拆開，具有不同的價值，你就無法知道交易對手是否已經破產了，這會產生難以控制的錯配。

　　現在歐元區內的金融體系正在逐步被「再國有化」：意大利商業銀行持有大部分意大利國債，德國銀行持有大量西班牙債券，等等。如果這樣繼續下去，經過長時間後，歐元解體就是可能的。

　　財新《新世紀》：如果事態正向這個方向發展，是否應該考慮到歐元解體以後如何應對？

　　索羅斯：好吧，我們正在向那個方向發展。當然，曾經也出現過貨幣聯盟解體的事情。比如第一次世界大戰後，奧匈帝國解體後，捷克斯洛伐克、匈牙利、奧地利都分別使用各自的貨幣。所以這是可能發生的。

　　但在現階段，德國的銀行和法國的銀行持有大量意大利和西班牙的債券，德國銀行還有西班牙等國家的債權。這個貨幣聯盟解體會是災難性的。就像你不能復原一個攤雞蛋餅，一旦你把蛋黃和蛋清混在一起，就無法再將它們分開。這是一個非常緩慢的過程。

　　財新《新世紀》：我們曾在IMF的圓桌會議上見過兩次。你對IMF這樣的國際金融機構的角色有一些看法，他們應該起到什麼作用？又該如何評價IMF的表現？

　　索羅斯：實際上，IMF目前起到了很好的作用。首先，它有可持續的資金，因為它在倫敦G20峰會上獲增資1 萬億美元。IMF的經濟學家知道德國提出的政策是適得其反的，所以他們一直在警告歐洲，反對德國的主張。我認為這是很健康，很積極的。其實，德國必須知道 它們在給未來製造問題。

通縮的教訓

「中國不想承擔全球體系的責任，就像德國不願意為歐元區其他國家承擔責任。現在債權國不願意為保護系統而承擔責任」

　　財新《新世紀》：新興市場在這場風暴中表現較好。你認為新興市場可能會面臨哪些風險，尤其是所謂的全球經濟失衡帶來的風險？

　　索羅斯：發展中國家的表現要好很多，主要是因為中國帶來的經濟刺激。巴西可以把食物賣到中國，可以很便宜地 借一大筆錢用於開發儲油地區——這是非常耗費資金的。中國的貿易和投資對巴西經濟發展起到了很重要的作用。對非洲也是如此，很多資金進入非洲。如果中國現 在因為出口增速下降而變得更謹慎，可能會對非洲和拉丁美洲產生負面影響。

　　財新《新世紀》：你認為中國在國際金融舞台上應該扮演什麼樣的角色，比如在歐債危機、甚至更大的危機之中？

　　索羅斯：中國已經成為全球經濟中不可多得的積極力量，是推動經濟向前發展的馬達。與美國相比，中國雖然並不是一個強勁的馬達，但仍被需要。因為中國的外匯儲備和刺激經濟的能力，中國能夠推動全球經濟。

　　但中國不想承擔全球體系的責任，就像德國不願意為歐元區其他國家承擔責任。在歐元區的小體系中，德國是主要債權國；在全球體系中，中國是主要債權國。現在債權國不願意為保護體系而承擔責任。

　　凱恩斯多年前曾說過，如果出現不平衡，債權國也要承擔與債務國同等的責任。如果現在只懲罰債務國而不刺激債權國，這個世界就會走進通縮。所以我 們是在不同的情況下重現經濟大蕭條所面臨的問題。我們還是沒有學會凱恩斯教給我們的關於通縮的經驗教訓，但遲早得學會，因為債權國總是坐在駕駛座上。

　　財新《新世紀》：既然中國是主要的債權國，那麼你怎麼看待人民幣國際化？

　　索羅斯：人民幣國際化發展得非常迅速。歐洲的銀行一直為全世界提供信貸，2011年前四個月，歐洲銀行大概 借給發展中國家3.7萬億美元，美國銀行借了1.5萬億美元，日本的銀行借了大約7000億美元，當然也包括英國的銀行。法國的銀行給國際貿易提供了大量 資金。由於受到歐債危機的影響，法國銀行資金短缺，不得不收縮資產負債表的規模。這造成了國際貿易資金的短缺。

　　於是，很多貿易開始從美元轉移到香港的離岸人民幣市場尋求資金。因此，香港市場在上升，並且發展非常迅速。但在過去的幾個月裡有明顯放緩的跡象。我不知道是因為中國經濟的發展，還是因為歐洲的銀行現在能夠從歐洲央行那裡獲得信貸，歐洲銀行系統的信用緊縮已開始緩解。

　　財新《新世紀》：但人民幣還不是可自由兌換，這對人民幣國際化的影響有多大？

　　索羅斯：這主要是間接的，因為中國大陸人民幣和離岸人民幣市場是割裂的，但又有聯繫。歐洲的信用緊縮使得韓國市場還有一些類似黑市的資金流向中國。這與中國房地產市場泡沫的破碎可能有關，也可能無關。這之間是否存在因果關係還需要更多的調查研究。但我直覺感覺這之間有關聯。

　　財新《新世紀》：中國的成功，被不少人看成國家資本主義的興盛。你對所謂的國家資本主義怎麼看？

　　索羅斯：首先，作為個人，我不願受到國家的限制，不喜歡「我的存在由國家決定」這樣的想法。如果這是指另外 一個國家，比如中國，我同樣不會喜歡。當然，國家資本主義看起來在中國很成功，但並不是一種有吸引力的資本主義形式。我非常希望中國能夠繼續發展，並且超 越這個階段，開始更多地尊重個人自由。我想中國人民也是這樣認為的。

　　財新《新世紀》實習記者張遠岸、實習研究員Chris Beam對此文亦有貢獻

思考的碎片---5/17 頁岩氣革命的推演-像索羅斯致敬 slamnow

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6a54e96a01011vtz.html
思考的碎片---5/17 頁岩氣革命的推演-像索羅斯致敬

如果我是索羅斯 柴迷

http://xueqiu.com/3070746985/22234771
前段時間，潛水員，回鍋肉等討論索羅斯的反身性。太複雜的理論，所以我也只有聽的份。昨晚美國出了QE3 ，那麼如果我是他執掌了投資美股的基金（股票的表現假如以道指為代表），那昨晚一定是賣出股票，今天我會在79附近建立少量美元指數多頭的倉位，標的物選 擇美元對日元的多頭。大選前後確定最後的標的物加倉，商品唯一可能考慮做多的是棉花。
   下午和一個香港的基金朋友聊，他說老闆出差，交代他掃6000萬的貨，但他只買了1000萬，買不下手了。今天香港基金們開口只問「買什麼」，不是買不 買。暈死，建個長線一點的倉位非要剛推出QE3後就買嗎？我看他們說老實話比雪球裡的很多人浮躁多了，他們閱讀和知道企業狀況的不少，但真正思考的不多， 不過更多是因為短期業績壓力，短期神仙都難料。
   從美元走勢看，市場已經預計了一輪QE ，推出的時間也很「巧」，因為債務懸崖，債務上限是16.4萬億，上月已經突破16萬，雖然說是無限制的，實際上只維持多3-5個月沒有問題，保證奧巴馬 連任，之後立馬就會處理債務問題。而我會看到明年的主題就是加稅（債務上限已到，共和黨那套不靈的），醫療改革和教育。第二任的總統一般都會放開手腳干， 美國通過提高生產效率以及新的產業革命增加就業和出口（估計天然氣出口和墨西哥灣開鑽是明年大事），企業現在現金很多，如果出現了這些新的商機，必然會加 大資本開支，這樣，錢就從企業流向了私人和政府，財赤和貿赤都會大幅度下降，所以未來4年美元會是個上漲趨勢。
   而日本經濟真是乏善可陳。對應其政府債務，這麼高的日元也是很神奇。日本大宗出口是汽車和電子產品。日本汽車實際上在中國都已經不受歡迎了（和釣魚島無 關，5月底以前他們在中國的銷售都下滑了，質量最好的德國車是增長21%），電子產品在蘋果和三星打壓下，不但產成品，連器件都會受到重創。看夏普所在的 日本三重縣龜山市，以前是日本的顯示屏重鎮，相當於美國當年的底特律，現在已經很衰敗了。爾比達等存儲器件也是連年虧損。應該說，日本是OECD 國家中未來5年經濟最慘的國家，這個差是完全是因為企業負債高，近年創新少，對未來產業無法主導。我接觸過日本企業，真的是很認真，但很死板，這樣的思維 在這樣一個面臨著巨變的時代是不合時宜的，因為你過去的東西都是產能過剩的，以前的老路子你再走下去，走得再好都無出頭之日（中國也如此）。
     而中日的釣魚島之爭，結論是什麼還難說，但無論如何現在被動的是日本政府。因為政治原因他們只能堅持下去，即使後面經濟受到挫折也沒辦法了，他沒退路。 而中國新的領導上來，不把釣魚島這個問題坐實，在國內政治上也是寸步難行。89年之前就是最早因為日本的事情挑動起了學生的情緒。這不是你怕不怕的問題， 到那個份上，即使花1萬億都要打的了。別看美國現在說日美安保，到時候很有可能把日本給撩在了樑上。放棄釣魚島，中國只是突破了第二島鏈，軍事上沒有對美 國有多少威脅，到時候他們從中國得到的好處肯定比從日本得到的多。所以中國裡外花2萬億拿回釣魚島是一定會做的。如果一旦開戰，美國宣佈不管，那日元就慘 了。
   美國企業的盈利基本原因是庫存正常，沒有增加資本開支，現金多，負債少，加上利息低，所以去了庫存後盈利恢復很快，而中國庫存過大，4萬億本來是要有後 續的跟上才能把工程做完，但因為通脹加不懂經濟，剎車踩得太久太狠，所以經濟緊縮得過頭了，而企業本身有預期，庫存過大負債過高，而我們很多國企根本有時 候就不是在做企業，還在增加資本開支和庫存，所以盈利的恢復很緩慢，現在也看不到希望。但美國企業在去庫存後的盈利上升已經到了比較高的水平了，下一步要 做的是在新的領域的資本開支（比如機器人），在低利率階段是合適的。所以QE3對企業盈利提升遠不如1,2兩次，當市場一面倒地去買進股票拋售美元的時 候，就應該是戰略反向的時候，雖然短期這個趨勢依然可能延續到10月份。
  賺大錢的部位都是在比較長期的頂部和底部建立的。如果不是衍生品，時間早晚一點都問題不大。
 但可以肯定的是，長線頭寸採取順勢交易，從眾，長期回報肯定不好。市場參與者都一邊倒的話，何以為繼？
 所以我對索羅斯的理解是：大的賭博都是要看未來不是過去，發現未來的未萌之機，多方求證，多看看你手裡的牌和未來可能摸到的牌，再算算對家可能抓到的 牌，贏面夠大了就下注。核心就是----一個大概率的事件其回報一定低，小概率的一定高，但市場情緒會把賠率變得對小概率有利，同時時間長了，對家發現不 利於自己的因素更多，就會跳船。這只是反身性之一。但真正決定的不是這個反身性，是人們在早期對事物的認識已經錯了，所以給你一個贏大錢的機會。核心還是 你要搞清楚問題本身，即使錯了，代價很低的話，損失很小，如果還能把握得好，可以先賺筆小錢，手裡有糧，心中不慌嘛。
    比如，5月份我看國信證券的報告說到了醫藥工業前面4個月的盈利狀況，上升22%左右，對應的是所有醫藥股都不被看好的時候賠率夠。而目前醫藥股這樣的 PE ，對應我們都認為一定持續的增速，不考慮政策的變化，單是新產能的進入都能降低盈利，目前的賭博是1比1 可能都沒有。而汽車股在人們擔心限購下，全然不看目前的銷售數據，尋找過去的週期規律以及新的車價因素，企業的現金流和資本開支變化，所以使得某些汽車股 在一個2年的週期而言賠率非常高。太長的事情我看不來，太短的也不行。當然，賠率雖然高，但絕對收益未必很高（超過一倍回報的才能叫高）。
   這是我對金融賭博的理解。請@潛水員 @trustno1 指正。

安倍交易送大禮 索羅斯做空日元狂賺10億

http://xueqiu.com/4106327074/23047798
weike369點評：政治是最賺錢的道具。
2013年02月14日 11:51　　　文 / 若離
日本首相安倍晉三未坐上相位就帶動了日元下跌，日本股市上漲，日本人民還沒體會到多少通脹上升和經濟增長的好處，一些做空日元的對沖基金已經先撈了一大票。

而說到做空日元的大贏家，很少有人敢叫板1990年代成功阻擊英鎊而名震天下的索羅斯。他兩個多月狂賺了近10億美元。知情人士告訴華爾街日報記者，去年11月月中以來，索羅斯旗下資產規模24億美元的索羅斯基金管理公司利用日元疲弱獲利接近10億美元。除了增加日元空倉，索羅斯的公司也持有日本股票，日本股票佔該公司內部投資組合的10%。一位瞭解索羅斯公司的人說這是押注安倍經濟。難怪金融時報說，過去三個月，一些全球最成功、最神秘的對沖基金只押了一個寶：做空日元、做多日股的「安倍交易」。分享這頓日元貶值盛宴的還有一些基金巨頭，包括David Einhorn領導的綠光資本、Daniel Loeb的Third Point、Kyle Bass的Hayman Capital Management，以及全球宏觀策略基金Caxton Associates、Moore Capital和Tudor Investment Corporation。在做空日元獲利的帶動下，綠光資本1月盈利3%以上。Caxton的主力基金去年11月和12月一舉盈利6%，今年再接再勵，盈利4%。Tudor去年最後兩個月是5%，今年1月是4.3%。同期Moore的盈利分別是5%和3.6%。大部分宏觀對沖基金去年11月就押注日本。直到12月中旬的日本首相大選期間，安倍多次明確表示支持大力貨幣寬鬆刺激經濟，日元空頭進一步加倉。
查看原圖
隨著安倍任首相的幾率越來越高，去年12月初，日元空倉規模創五年來最高紀錄。2008年日元套利交易慘敗以來，對沖基金從未這樣大舉挺進日元。而日元空頭交易增加也給日元上漲增加了壓力，日元過去四個月裡下跌了近20%。本週三，日元兌美元漲至93，去年11月中還是79。David Einhorn預計日元會進一步走低，他說：我們大約三年前就買入（日元）看跌期權，前兩年零幾個月都沒什麼可樂的。除了像Einhorn這樣投資看跌期權，投資者還用衍生品等多種方式押注日元下跌。此前看漲日元的則被迫轉向。全球最大對沖基金之一Bridgewater Associates去年大部分時間都看多日元，到了第四季度已經清倉日元多頭。Bridgewater今年1月致信投資者稱，該公司「現在適度做空」日元。回顧日本多年來打壓本幣升值和刺激股市的失敗史，日元空頭此番算得上苦盡甘來。一位交易員這樣說：如果你做空日本沒虧過錢，你就不是做宏觀交易的。而日元近幾個月貶值已經引起歐美財政高官紛紛提出要避免貨幣貶值，維持匯率穩定。G7國家本週二聲明也表示擔憂日元過度波動，日元將成為本週G20會議焦點。面對全球指責，安倍政府力挺日元走低的立場也已經緩和。華爾街日報指出，像蜂擁而上競相做空日元一樣，一旦投資者得出結論預計，日本政府會減少抗通縮的努力，就會立即大批撤出這種做空交易。

索羅斯淨賺10億背後的人

http://wallstreetcn.com/node/22222

過去三個月，日元下跌、日股上漲的「安倍交易」讓一些對沖基金財源滾滾，做空英鎊揚名天下的索羅斯轉戰日元狂賺近10億美元又一次笑傲群雄。

索羅斯與日圓 貓王炒股日記

http://ariesl0501.mysinablog.com/index.php?op=ViewArticle&articleId=3943765

做空日元狂賺10億美金 「不要做索羅斯的敵人」

http://www.infzm.com/content/88414

他等待，他絕殺，他下重注，他狠狠賺了。

索羅斯為何盯上日元？同樣盯著日元的許多國內投資界人士為何卻沒有斬獲？

大鱷出手了。

一年半前，索羅斯宣佈退休並關閉量子基金時，外界一直懷疑年過八旬的索羅斯「廉頗老矣尚能飯否」。現在，這位83歲的金融大鱷近期做空日元狂賺10億美金的大手筆交易，再次震驚全球金融市場。

過去三個月，在華爾街對沖基金圈子裡，道指時隔5年後重返次貸危機前的14000點巔峰水平並非最令人興奮的話題。對這些全球宏觀策略基金的投資經理和頂尖交易員來說，最火的交易是看索羅斯如何做空日元。

以索羅斯基金為首的數家對沖基金，對「安倍經濟」借力打力，向日元匯率發動了一波又一波潮水般攻擊。據《華爾街日報》報導，這些對沖基金押注日元貶值賺了數十億美元。熟悉索羅斯基金頭寸的知情人士說，自2012年11月以來，該公司已經通過做空日元的交易賺到了近10億美元。

耐心守候的大鱷

這一次離他很近，卻依然遙不可及。

索羅斯大賺10億美金的消息一經傳出，在中國私募基金界也引來一片震撼。

事實上，並非只有華爾街對沖基金發現日元的做空機會，一些活躍在深圳和香港的私募基金也曾放空日元，但像索羅斯這樣能大發其財的極少。上世紀90年代名震投資界的前君安副總裁、現任天馬資產管理公司董事長康曉陽同樣在2012年1美元兌78日元的時候，沽空一些日元倉位，但很快平倉了結，他嘆息道：「這一次離他很近，卻依然遙不可及。」

退休的大鱷依然寶刀不老。索羅斯在2011年曾宣佈從江湖隱退，並把老部下斯科特·本森特（Scott Bessent）請回來擔任索羅斯基金管理公司（Soros Fund Management，簡稱SFM）首席投資官，將245億美元的家族財產交由這位心腹愛將打理。

「索羅斯實際上『隱而不退』。」一位接近索羅斯基金香港公司的私募基金經理對南方週末記者說。據其介紹，八旬高齡的索羅斯仍然和本森特一道在全球尋找獲利機會；對於245億美金的龐大基金規模來說，索羅斯需要捕捉足夠大的市場趨勢，作出重大的策略性投資；小級別的市場趨勢根本提不起索羅斯的興趣。

日元一直是索羅斯耐心守候的獵物。實際上，日元以及日本市場，一直是索羅斯基金全球投資策略中的重要一環。據上述知情人士透露，索羅斯數年前就已預測日本市場可能發生一個讓其基金獲巨利的大趨勢。

這幾年日元堅挺的升值走勢，和長期一蹶不振的日本經濟基本面，形成巨大的反差。這種日元偏離經濟基本面的異常反差，讓包括索羅斯在內的全球宏觀策略對沖基金，普遍認為日元被高估，並期望從中尋找沽空獲利的機會。

金融危機爆發以來直到2012年9月之前，日本政府不遺餘力地實施各種刺激經濟的政策。日本銀行利率重回零利率，政府屢發公債，以致日本政府債務總額佔其GDP的比例幾乎達到200%。在2012年，日本不僅財政赤字繼續惡化，對外貿易也由順差變為逆差，經常項目的赤字也愈發嚴重。

但令人驚異的是，雖然日本糟糕的經濟局勢在不斷惡化，但日元卻出奇地堅挺。在2012年中期日元一直在緩慢升值，美元兌日元匯率一度達到1︰77，距離二戰以來1︰75的日元最高點，只有一步之遙。

興業銀行一位外匯分析師對南方週末記者解釋說：「日元這幾年走強的原因很複雜，首先是奧巴馬為解決次貸危機強制美元貶值；其後歐債危機爆發，也讓歐元持續走弱。相比之下，日本經濟雖然疲弱但未出現大的危機，這些因素都讓日元成為全球外匯投資者的『避險天堂』。」

空頭們也大失所望。在2012年9月以前，嘗試押注日元貶值的對沖基金往往是無功而返，屢戰屢敗。一位交易員也曾感慨，「這兩年是艱難的交易時期，做空日元簡直就是噩夢，不虧錢是不可能的。」

狙擊日元路徑

分享「安倍交易」的大餐。

只有索羅斯還在耐心等待。

從索羅斯過去三十年裡發動的數場金融大戰來看，這位大鱷憑藉對全球經濟局勢敏銳的觀察力和犀利的判斷力，往往能準確判斷出金融市場的轉折點並押對正確的方向。

這一次也不例外。索羅斯所等待的，是一個合適的日元轉折點。

最早看到轉折點跡象的是索羅斯旗下大將本森特。一位曾參與過索羅斯香港公司交流會的瑞銀香港分析師透露說，本森特當時認為日本地震引發的福島核電站危機將是推倒日元匯率的第一張多米諾骨牌。

在本森特看來，核電危機導致日本進口更多的原油等能源大宗商品，以減少對核電的依賴；只要仔細測算原油新增的進口量，就可以看到，日本對外貿易將不可避免地從順差變成逆差，貿易赤字也將隨之惡化，這反過來會進一步打擊以出口為主導的日本經濟，日元升值的步伐將無以為繼。

這位跟蹤汽車產業的瑞銀分析師還回憶說，「我跟他提到日產汽車已無法忍受日元升值，並威脅日本政府要把生產基地遷移到國外時，我看到本森特兩眼發光。」

交流會還沒開完，本特森就匆匆退場趕赴機場，繼續對日本經濟進行調研。上述瑞銀分析師對南方週末記者說：「我隱約感到，索羅斯要對日元動手了。」

一位在香港從事日元套利交易的深圳私募經理則判斷，「去年7、8月起，索羅斯基金就開始悄悄建倉了；對於如此龐然大物，需要精確地把握時機，提前佈局，否則，這麼大的倉位很容易引起日本金融監管當局盯梢，以及交易對手的警惕。」

從以往金融大戰來看，索羅斯及其華爾街對沖基金一貫會利用各種金融衍生產品組合慢慢建倉，以掩蓋其真實意圖。據德意志銀行一位外匯交易員透露，本輪行動中，對沖基金的沽空手段主要是放空日元期貨、買進日元看跌期權，以及最常用的「反轉觸碰失效期權」（reverse knockout options）——當日元下跌時，買進這類期權就能賺錢；不過如果日元跌破一定的水平，這些期權就一錢不值。

此外，這些投機老手還會放一些煙幕彈迷惑交易對手，比如說，「在容易曝光的席位，買入日元的200萬美金多頭頭寸，而在隱秘交易席位，放空1億美金的日元頭寸，淨盤口是0.98億美金的日元空頭頭寸，但外界會誤以為對沖基金在做多日元，做空日元的真實目的巧妙被遮掩。」

安倍晉三大選時所喊出的競選綱領，也吹響了日元空頭們的集結號。安倍提出一系列的激進的刺激經濟的政策（即所謂「安倍經濟學」），包括：設立2%的通貨膨脹目標，無限期量化寬鬆貨幣政策，10.3萬億日元財政擴張政策，以及日元大幅貶值刺激出口。

隨著安倍的到來，華爾街對沖基金們開始毫不掩飾地大肆做空日元。根據《華爾街日報》報導，除了索羅斯基金SFM外，英美基金、海曼基金、摩爾資本、綠光資本、都鐸投資公司等多家對沖基金，都分享了「安倍交易」的大餐。

索羅斯並非獨行俠，但無疑是這場狙擊日元戰役的最大贏家。

「不要做索羅斯的敵人」

他等待，他絕殺，他下重注。

對這些全球最神秘的對沖基金來說，「安倍交易」是一個交易策略組合：做空日元、做多日股。

據前述德意志銀行交易員透露，這些對沖基金做多日股的下單金額也相當大，購買不少日本汽車股；雖然這些基金在整體上看淡日本及日元，但其做多日本股票的交易構思十分精巧：其一，日元貶值，日本汽車的海外銷售直接受益，以豐田汽車為例，日元每貶1元，豐田獲利就增加350億日元；其二，日本汽車廠商出口大多以美元結算，日元貶值相當於美元升值，這些手握大量美元現金的廠商還會受益。

「這樣高效的套利策略，是有高質量的宏觀經濟分析和微觀企業研究做支持的，不賺錢都不行。」該交易員感嘆說。

對於索羅斯基金來說，除了高質量的宏觀經濟和微觀企業研究外，其氣勢恢弘、進攻凌厲的交易風格也令對手生畏。

一位在國內A股叱咤風雲的私募基金經理曾有過與索羅斯旗下基金過招的慘痛經歷。據其介紹，在2008年和2009年，國內一批私募機構在美國納斯達克做空百度，在百度捲入三聚氰胺事件後，百度股價一度大跌，做空機構獲利頗豐。

但好景不長，很快百度股價就收復失地並再創新高。「很後悔沒有在百度股價大跌時及時平倉。」這位被逼空的私募經理，最後認賠幾百萬美金出局。

事後總結交易得失，該私募經理復盤發現，早在2007年初，索羅斯旗下基金就不聲不響地買入百度，「這場多空大戰，實際上是國內私募與索羅斯的一次交手，索羅斯據說後來賺了五六倍。但對索羅斯來說，不過是牛刀小試罷了」。

「不要做索羅斯的敵人。」該私募經理心有餘悸地說。據其透露，這次領頭做空的私募機構大概虧損了1億美金。

不過，令交易對手膽顫心驚的索羅斯，更願意把自己的成功歸結於對哲學的研究和熱愛。索羅斯曾多次對外公開自嘲「自己是一個失敗的哲學家」。

二戰期間，索羅斯是逃離納粹追捕的猶太人，此後在倫敦求學期間，他又酷愛哲學。曾經的生死體驗和對哲學的熱愛，竟然意外讓他在全球市場取得金融交易的巨大成功。

曾經擔任過索羅斯中國顧問的梁恆則評價說：「他等待，耐心地靜候機會的來臨；他絕殺，堅信自己是對的，下重注獲大利。靜候是哲學的智慧，如佛祖所言：如如不動；絕殺是冒險的性格，來自過往的生死經驗。」

索羅斯：怎樣從歐元危機中拯救歐盟 睿愚

http://xueqiu.com/8691397300/23518781
我的第一選擇是歐元債券，第二選擇是德國退出歐元。不管哪個選擇，都遠遠好於不做選擇而讓危機持續

喬治·索羅斯|文

　　我今天來這裡（法蘭克福科學院）是為了討論歐元危機。根據最新發展，我想諸位都會同意，這場危機遠遠沒有結束。危機已經造成了嚴重的金融和政治傷害，甚至還有不少人力損失。危機也把歐盟遠遠地推離了它的成立初衷。歐洲聯盟本來意味著平等國家的自願結盟，但危機把它分成了兩個級層，德國和其他債權國主宰著重債國，並把後者打入了二等國家。儘管德國無法指定政策，但在實際中，如果不先得到德國的首肯，就沒有哪項政策可以得以實施。更糟糕的是，德國所推行的緊縮政策起到了延長危機、使債務國淪為永久附庸的作用。

　　這造成了政治緊張局面，意大利的政治僵局就是明證。如今，意大利大部分人都反對歐盟，且這一趨勢可能還會增強。現在，歐洲危機可能摧毀歐盟已成為現實威脅。無序的分裂給歐洲造成的傷害將大於創造歐盟的偉大實驗開始時的情況。這將是一個歷史悲劇。只有在德國的領導下才能避免這一悲劇。德國並未尋求過主導地位，也一直不願接受領導地位所隱含的責任和義務。這就是導致今天這個狀態的原因之一。但不管德國情不情願，駕駛員正是它，我站在這裡演講也是因為它。

　　歐洲怎樣進入了這樣一個亂局？又怎樣擺脫它？這是我要回答的兩個問題。第一個問題的答案十分晦澀，因為歐元危機十分複雜。這個問題還有政治維度和金融維度。金融維度又可以分為三個方面：主權債務危機、銀行危機以及競爭力分化。諸多角度相互聯繫，使這個問題變得極為晦澀，難以理解。在我看來，只有意識到錯誤和迷思在製造危機中所起到的關鍵作用，我們才能正確地理解歐元危機。這場危機幾乎完全是自作自受。這堪稱一場噩夢。

　　相反，第二個問題的答案十分簡單。只要我們對問題有了正確的理解，解決方案就會自動浮出水面。

　　我得說，在製造危機的政策失誤中，德國要背很大一部分責任。但我要進一步澄清，我並不是在指責德國。只要你居於主宰地位，就一定會犯下類似的錯誤。從個人經驗出發，我可以說，沒人可以在局勢展開過程中完全認識到它的複雜性。

　　我發現，我說德國必須擔責或許會冒犯你們。但只有德國可以讓事情走上正途。我是歐盟的堅定信仰者，我不希望看到它崩潰。我也關注著歐元危機造成的巨大的不必要的人身傷害，我願意盡我所能減輕這一傷害。我對歐元危機的解讀與德國流行的觀點很不相同。我希望我能向你們提供不同的視角，讓你們在傷害加深之前重新考慮你們的位置。這就是我來這裡的目的。

　　歐元「原罪」

　　歐盟是一項大膽的工程，讓包括我在內的許多人大跌眼鏡。我把歐盟看作開放社會的化身——平等國家自願結盟，為了共同的利益交出部分主權。歐盟有五個大成員國和眾多小成員國，它們都恪守民主原則、個人自由、人權和法治精神。不存在一國和一國身份把持主導地位的現象。

　　一體化過程的先鋒是少數具有遠見卓識的政治家，他們認識到，達到完美是不可能的，他們實踐的是卡爾•波普爾所謂的漸進性社會工程（piecemeal social engineering）。他們為自己制定了有限的目標和明確的時間表，然後動員政治意願以前進一小步。他們十分清楚，只要邁進了一小步，其不充分性就會顯露無疑，從而要求邁進第二步。這一過程會自我增強，就像金融市場的枯榮循環。這就是煤炭和鋼鐵共同體一步一步轉變為歐洲聯盟的過程。

　　法國和德國曾是這一努力的先鋒。當蘇維埃帝國開始瓦解時，德國領導人意識到重新統一隻有在更統一的歐洲的環境中才有可能發生，他們做好了為此付出巨大犧牲的準備。當討價還價開始時，他們願意比別人多付出，少收穫，從而促成協定。當是時，德國政治家總是說，德國沒有獨立的外交政策，只有歐洲外交政策。這大大加速了這一進程。這一進程在1990年德國統一以及1992年馬斯特里赫特條約簽署時達到了高潮。隨之而來的是整合期，直到2007—08年金融危機爆發。

　　不幸的是，馬約存在根本性缺陷。歐元的設計者意識到，這是個不完全的結構：沒有政治聯盟的貨幣聯盟。但是，歐元設計者有理由相信，當需要出現時，邁出新步伐的政治意願可以被動員起來。畢竟，此前的一體化進程都是這樣進行的。

　　但歐元還有其他諸多缺陷，不論是設計者還是成員國都沒有充分意識到。比如，馬約默認只有公共部門可能產生長期赤字，因為私人部門總是必須糾正其本身的過度行為。2007—08年的金融危機證明這是錯誤的。金融危機還揭露出歐元結構的一個近乎致命的缺陷：通過成立獨立的中央銀行，成員國陷入了以它們無法控制的貨幣計價的債務。這讓它們暴露在違約風險之中。

　　發達國家沒有理由違約；它們總可以印鈔。它們的貨幣可以編制，但違約風險實際並不存在。相反，必須借入外幣債務的欠發達地區有違約的風險。更糟糕的是，金融市場可以通過做空襲擊致使這類國家違約。違約風險把一些成員國打入了外幣債務深重國的第三世界。

　　在2007—08年金融危機爆發前，當局和金融市場都忽視了歐元的這一特徵。引入歐元時，政府債券被認為是無風險的。監管者允許商業銀行買入無限量的政府債券而不需要為此撥備任何股本，而歐洲中央銀行在其貼現窗口接受所有政府債券並對它們一視同仁。這給商業銀行帶來了負面激勵，它們囤積利率更高的疲軟成員國債券以賺取幾個額外基點。結果，不同政府債券間的利率差異實際消失了。

　　利率的趨同導致了經濟表現的趨異。所謂的外圍國——主要是西班牙和愛爾蘭——享受了削弱競爭力的房地產、投資和消費繁榮，而飽受重新統一成本困擾德國實施了深刻的勞動力市場和其他結構性改革，增強了競爭力。

　　在雷曼兄弟公司倒閉後的這一週，全球金融市場幾乎癱瘓，需要生命支持儀才能繼續運轉。這需要以主權信用（其形式為央行擔保和預算赤字）替換飽受重創的金融機構的信用。對主權信用的強調凸顯出迄今仍被忽視的歐元特徵，即通過成立獨立中央銀行，歐元成員國交出了部分主權。

　　這本是邁出通往財政和貨幣聯盟新步伐的時刻，但政治意願卻沒有了。承受了重新統一巨大成本的德國不再是一體化的先鋒。總理默克爾正確地領悟了民意，宣佈各國應該自己看好自己的金融機構，而不是期待歐盟的集體行動。這是倒退。事後看去，這是分裂過程的開端。

　　金融市場花了一年多時間才意識到默克爾的決定的影響，這表明金融市場也在以遠遠稱不上完美的知識在運行。直到2009年底希臘赤字狀況真相大白後，金融市場才意識到成員國也可能違約。但隨後上市場報復性地提高了疲軟國的風險溢價。這不啻宣佈資產負債表滿載這些債券的商業銀行實際破產，從而造成了主權債務和銀行雙重危機。這兩大危機是連體雙胞胎。

　　中心國的「罪責」

　　歐元危機和1982年國際銀行危機有著諸多相似之處。當年，IMF和國際銀行當局通過向重債國提供足夠貸款使它們避免違約拯救了國際銀行系統，但代價是讓它們陷入了持續蕭條。拉丁美洲因此經歷了失去的十年。

　　今天，德國的角色與當年的IMF相同。今時與往日條件有異，但效果相同。債權國事實上再將整個調整負擔轉移給債務國，逃避自己應該承擔的失衡責任。有趣的是，「中心」和「外圍」等詞幾乎是在不經意間進入了人們的適用範圍，儘管從政治上講把意大利和西班牙描述為歐盟外圍顯然是不合適的。但是，事實上，歐元已將它們的政府債券打入了有違約風險的第三世界國家等級。這一事實被當局所忽視，至今認為得到應有的認識。這就是歐元危機的根源。

　　和20世紀80年代一樣，落在「外圍」頭上的所有指責和負擔以及「中心」的責任從來沒有獲得過合理的承認。外圍國被批評缺少財政紀律和工作道德，但這並不是全部。誠然，外圍國家需要結構性改革，一如德國在重新統一後那樣。但否認歐元本身存在一些結構性問題需要糾正無異於忽視歐元危機的根源。但這正是現在所發生的事情。

　　從這個方面講，德語詞彙「罪責」（Schuld）起著關鍵作用。大家知道，這個詞既有債務和責任的意思，也有罪惡的意思。這個詞讓德國指責重債國罪有應得的民意變得十分自然或「不證自明」（selbstverständlich）。希臘公然違反規則的事實也支持這一態度。西班牙和愛爾蘭等其他國家一直遵守著規則；事實上西班牙還因為是守規矩的典範而得到了援助。顯然，缺陷是系統性的，重債國的不幸很大程度上是拜歐元治理規則所賜。這就是我今天想澄清的一點。

　　在我看來，今天的「中心」的「罪責」或責任比1982年銀行危機時還要深重。1982年要求欠發達國家實施緊縮以拯救國際金融系統在政治上是可接受的；但今天在歐元區內部重施故技與歐盟作為平等國家的自願結合的性質格格不入。在金融上必要與在政治上可接受之間存在有待解決的矛盾。最近的意大利選舉應該讓我們看清了這一點。

　　責任的重擔主要落在德國頭上。德國聯邦銀行協助設計了歐元，而歐元的缺陷把德國推上了掌舵者的位置。這造成了兩個問題。一個是政治上的，另一個是金融上的。兩個問題結合在一起，讓局面變得極為棘手。

　　政治問題是，德國並未尋求充當它被推上的掌舵位置，它也不願意接受掌舵位置帶來的義務和責任。不難理解，德國不願意成為歐元的「提款機」。因此它它只提供堪堪足以避免委員的支持，除此之外便不願做得更多，而一等到金融市場壓力減緩，它就開始尋求收緊支持條件。

　　金融問題是，德國再給歐元區施加錯誤的政策。緊縮是無效的。你不可能通過減少預算赤字減少債務負擔。債務負擔是累積債務和GDP的比率，兩者都是名義值。而在需求不足的條件下，削減預算會引起GDP下降更快——用術語講，就是所謂的財政乘數大於1。

　　德國公眾難以理解這一點。施羅德政府所實施的財政和結構性改革在2006年起效過；為何不能在幾年後在歐元區起效？答案在於緊縮是通過增加出口、減少進口起效的。當所有人都在做同樣的事情時，它就不可能起效。

　　歐元危機在去年夏天達到了頂峰。金融市場開始預測可能的解體，風險溢價達到了不可持續的高水平。默克爾總理最後不得不支持歐洲央行行長德拉吉，放棄了她自己的提名人魏德曼。德拉吉有能力應對這一危局。他宣佈歐洲央行將「竭盡全力」捍衛歐元，並通過引入所謂的公開市場操作來支持歐元。金融市場放了心，出現了劇烈的安慰性反彈。但別高興得太早了。金融市場壓力一緩解，德國就開始降格其在危機高峰期所做的承諾。

　　在援助塞浦路斯的過程中，德國走得太遠了。為了讓援助成本最小化，德國堅持要銀行儲戶自救。這操之過急了。如果這發生在銀行聯盟成立、銀行獲得資本重組之後，那麼或許是健康的發展方向。但德國卻要求在銀行系統正在耗盡國家資源且依然十分脆弱時這樣做。塞浦路斯所發生的事情破壞了歐洲銀行的業務模式，即嚴重依賴存款。直到如今，當局還在尋找保護儲戶之道。塞浦路斯改變了這一點。注意力被集中於援助塞浦路斯的影響，但銀行系統的影響要重要得多。銀行將必須付出風險溢價，而疲軟銀行和疲軟國銀行所付出的的風險溢價負擔會高得多。主權債務成本和銀行債務成本之間的隱藏聯繫將得到加強。遊戲規則將變得比以前更加不公。

　　默克爾總理將放任歐元區危機發展，至少在選舉之前是如此，但局面正在反彈。德國公眾可能已經發覺了這一點，因為塞浦路斯是默克爾總理的一次政治大勝。沒有國家敢於對她的想法說不。此外，德國本身相對而言並未受席捲歐元區的深化的危機的影響。不過，我預計到進行選舉時，德國也將進入衰退。這是因為，歐元區所追求的貨幣政策與其他主要貨幣不同步。其他貨幣紛紛實行著量化寬鬆。日本銀行是最後一塊頑石，但最近也轉換了立場。貶值的日元加上歐洲的弱勢，注定會影響德國的出口。

　　歐元債券或德國退出

　　如果我的分析正確，一個簡單的解決方案便自動浮出了水面。一言以蔽之，就是歐元債券。

　　歐元債券所有成員國的連帶義務。如果遵守財政契約的國家可以將所有政府債務存量轉為歐元債券，其積極影響將是不可估量的。違約風險將消失，風險溢價也隨之而逝。銀行資產負債表立刻可以獲得提振，重債國的預算也將馬上改善，因為它們對現有政府債務付息的成本立刻下降了。比如，意大利將最多剩下GDP的4%。其預算將出現盈餘，政府將不再需要緊縮，可以實施財政刺激。經濟將增長，債務比率將下降。大部分看似棘手的問題將迎刃而解。唯一剩下的問題是競爭力分化。個別國家將仍需要結構性改革，但歐元的主要結構缺陷將得到糾正。這一方案堪稱從噩夢中甦醒。

　　財政契約為連帶責任所包含的風險提供了足夠的保護。根據財政契約，成員國只有在一種情況下可以發行新債券，即取代到期債券；五年後，未到期存量債券將逐漸降至GDP的60%。如果一國不遵守契約，它將受到懲罰，其可發行歐元債券數量將被限制；它將以自身的名義借款，付出高昂的風險溢價。

　　德國反對歐元債券。它的理由是，一旦引入歐元債券，無法保證所謂的外圍國不會再次破壞規定。我認為這一擔心是不必要的。被剝奪發行歐元債券的權利、被迫償付極其高昂的風險溢價，這已是遵守規定的強大激勵。事實上，懲罰是非常嚴酷的，甚至可能會有不要出手過重的呼聲，以免觸犯國的金融狀況突然惡化。與此同時，一個主事的財政當局將執行更嚴格的控制，違抗財政當局將被罰以進一步減少歐元債券允許發行量。沒有哪個政府經得起如此壓力。

　　另一個普遍的擔憂是歐元債券會損害德國的信用評級。歐元債券經常被拿來與馬歇爾計劃比較。這個觀點認為，馬歇爾計劃只耗費了美國GDP的幾個百分點，而歐元債券將耗費德國GDP的數倍。這純屬拿橘子和蘋果比。馬歇爾計劃是實打實的支出，而歐元債券只是永遠不會成為現實支出的擔保。德國同意歐元債券的代價被大大誇大了。

　　擔保有一個獨特的特徵：越是可信，就越不可能觸發擔保事件。美國曾將個別州的債務轉換為聯邦債務，但從未為此債務付出過真金白銀。德國一直只願意付出最低限度的努力；這正是它不得不不斷升級承諾並遭受實際損失的原因。以運轉良好的財政當局為支撐的財政契約將從事實上消除違約風險。歐元債券可以在金融市場上與美國、英國和日本債券等量齊觀。誠然，德國自身將必須付出比今天更多的債務償付，但德國國債的出奇低收益率乃是外圍國病症的症候。外圍國復甦給德國帶來的間接好處將遠遠高於其自身國民債務成本的增加。

　　平心而論，歐元債券並非萬靈丹。首先，財政契約本身是個有設計缺陷的工具。歐元債券的引入能提振歐元區，但可能效果並不足夠。果真如此的話，就需要更多的財政和貨幣刺激。但能有這樣的問題也是一種奢侈。

　　其次，歐盟也需要銀行聯盟，最終需要政治聯盟。塞浦路斯援助凸顯出歐洲銀行嚴重依賴大儲戶的業務模式問題，讓這一需要更加迫切了。

　　歐元債券的主要侷限是，它無法抹除競爭力之間的差異。個別國家將仍需要實施結構性改革。不這樣做的國家將滑入永久性貧困和附屬地位，很多發達國家都出現了這一問題。它們將靠來自歐洲結構性基金和僑匯的有限支持生存。但德國接受歐元債券將徹底改變政治氣氛，有利於實施同樣必要的結構性改革。

　　當前的事實依然是大部分德國公眾強烈反對歐元債券。自默克爾總理否決歐元債券以來，我所提出的觀點甚至不曾得到過考慮。人們沒有意識到，批准歐元債券比以最低限度努力維持歐元的成本低得多。

　　是否願意授權歐元債券取決於德國。但德國無權阻止重債國抱團發行歐元債券自救。換句話說，如果德國反對歐元債券，它就應該考慮退出歐元，讓其他國家來推出歐元債券。

　　如此行事會產生出人意料的結果：沒有德國的歐元區所發行的歐元債券仍然能夠與美國、英國和日本債券等量齊觀。上述三國的淨債務佔GDP比率實際上比沒有德國的歐元區還要高。

　　這一出人意料的結果可以通過比較德國退出歐元和某重債國（如意大利）退出歐元的後果來解釋。

　　由於所有累積債務都是用歐元計價的，因此由哪個國家主導歐元就至關重要了。如果德國退出，則歐元將貶值。債務國將重新獲得競爭力。它們的債務真實值將減少，而如果發行了歐元債券，違約風險也將消失。它們的債務一夜之間變成可持續的。大部分調整的負擔將落在退出歐元的國家頭上。他們的出口將失去競爭力，且在國內市場上也將面臨來自歐元區的激烈競爭。它們的歐元計價債權和投資也將遭受損失。損失的程度取決於歐元貶值的程度；因此將貶值限制在一定範圍內符合它們的利益。在最初的偏移之後，最終的結果將滿足凱恩斯的國際貨幣體系之夢——債權人和債務人共同承擔維持穩定的責任。歐洲也將擺脫蕭條陰影。

　　相反，如果意大利退出，其歐元計價債務負擔將變得不可持續，不得不進行重組。這將動搖歐洲和世界的其他部分，造成金融崩潰，貨幣當局根本無力治理這一亂局。歐元的崩潰很有可能造成歐盟的無序分裂，而歐洲的境況將比它開始歐盟的偉大實驗之前更加糟糕。

　　顯然，退出歐元對德國比對意大利更好；同樣顯然的是，對德國來說，批准歐元比退出歐元更好。麻煩在於，德國還沒有到被迫做出選擇的時候，它還有一套替代方案：它可以放任現狀自流，總是以最低限度的努力維持歐元，除此之外再無舉措。

　　如果我的分析正確，那麼即便對於德國，這也不是最佳方案，除非你只看短期。局面在惡化，最終注定將不可持續。拖得越久，傷害越大。儘管如此，這卻是德國更為偏好的選擇，至少在選舉之前是如此。

　　德國要在批准歐元債券和退出歐元之間做出明確的選擇，這是一件大事，也是我來這裡參與討論的目的。

　　長期以來，我一直在深思，應該現在亮明我的看法還是等到選舉之後。最後我決定先下手，這主要是基於兩方面的考慮。一是事情有其自身動態，危機可能在選舉之前進一步惡化。塞浦路斯援助行動證明我是正確的。二是我對事件的解讀與德國的普遍看法大大相悖，我的解讀被理解需要時間，而我越早開始越好。

　　總結一下我的看法。我認為，如果德國在歐元債券和退出歐元之間做出選擇而不是繼續按現在的做法以最低限度的努力維繫歐元，歐洲的境況將會有所改善。不管德國批准歐元還是退出歐元都是如此；且不但對歐洲是如此，對德國也是如此，除非你只看極短期。

　　對德國而言，這兩個選擇孰優孰劣尚不清楚。只有德國選民有資格作出決定。如果今天舉行公投，那麼歐元懷疑派將輕鬆獲勝。但更透徹的考慮可能改變人們的想法。他們會發現，德國授權歐元債券的代價被大大誇大了，而退出歐元的代價被低估了。

　　就我自己而言，我的第一選擇是歐元債券，第二選擇是德國退出歐元。不管哪個選擇，都遠遠好於不做選擇而讓危機持續。最壞的情景是債務國（比如意大利）退出歐元，因為這會導致歐盟的無序解體。

　　我的結論有些出人意料，特別是關於歐元債券在沒有德國的情況下仍堪稱完美的論斷。我的親歐洲朋友們對此表示難以置信。他們無法想像沒有德國的歐元。我認為他們是將歐元和歐盟混為一談了。這兩者並不相同。歐盟是目標，而歐元是實現這一目標的手段。因此不能允許歐元摧毀歐盟。

　　但我的分析或許過於理性了。將歐盟和歐元混為一談，不僅普羅大眾是如此，法律條文也是如此。於是，德國退出歐元，歐盟就無法生存。果真如此的話，我們就得竭盡全力說服德國公眾拋棄其最根深蒂固的偏見和迷思，接受歐元債券。

　　最後，我想強調，歐盟不僅對歐洲重要，對全世界也是如此。歐盟是開放社會原則的天然化身。這意味著完美知識的不可獲得性。沒人能擺脫偏見和迷思；沒人應該因錯誤而受人指責。指責和罪責只能產生於錯誤和迷思被發現而不是被糾正之時，即破壞了作為歐盟基石的原則之時。正因如此，德國應該批准歐元債券，拯救歐盟。

　　（本文為喬治·索羅斯2013年4月9日在法蘭克福科學院的演講稿，小標題為編者所加。）

  原文鏈接：http://english.caixin.com/2013-04-10/100512084_1.html

索羅斯教給你的十二大投資真理

http://wallstreetcn.com/node/51939

1）「賺錢，要依靠正常價值的商品出現折扣以及押注意外事件。」

如其它偉大的投資者一樣，索羅斯非常關注「預期內價值」。預期內價值相當於潛在投資結果的平均權重價值。一個與大多數人不同的投資理念只有在預期內價值積極的時候才是明智的。一方面，索羅斯能夠比其他投資者做出更巨大的押注。另一方面，在投資過程的處理上，索羅斯與其他投資者並無根本上的區別。

2）「金融市場通常是不可預測的，所以一個投資者需要有各種不同的預先情景假設。」

市場「時而」可以預測，但這並不意味著市場「總是」不可預測。如果一個投資者很有耐心，能夠等待一個成功押注定價偏差的機會，那麼他就能夠擊敗市場。

3）「最難判斷的事情是：風險達到什麼水平是安全的。」

風險是你遭受損失的可能性。有三種情況必須要面對：

a. 有時你知道風險事件的自然特性和可能性（比如說扔硬幣）；

b. 有時候你只知道這個事件的特性，但不知道其可能性（比如一隻指定股票20年內的價格）；

c. 有時候你甚至連未來可能傷害到自己的事件特性都不清楚（比如惡性黑天鵝事件）。

索羅斯曾表示，這些決定是在一定的環境下做出的，這種環境可能是：你有許多反饋回路，其中有些是積極的，有些是消極的，這些反饋互相之間作用，產生出大多數時期內盛行一時的非常規價格模式；但是在個別情況中，一些泡沫的發展釋放了其全部的潛能，以至於掩蓋了其它影響因素的作用。

想要「安全」，最好的方法就是要有一個「安全邊際」。

4）「你正確或錯誤並不是最重要的，最重要的是你正確的時候能賺多少錢、錯誤的時候會虧多少錢。」

對於一個投資者最重要的事是「正確性的量級」，而不是「正確的頻率」有多高。

5）「擁有自信或者持倉較小都是無濟於事的。」

如果在一個賭注中你贏的幾率足夠大，那麼就大舉押注。當索羅斯覺得他自己是正確的時候，幾乎沒哪個投資者能夠比他下更大的注。

6）「我只在有理由上班的時候去上班，而且上班的那天我是真正地在做事情。」

一直保持忙碌的交易狀態就會產生很多的費用和錯誤。有時候別那麼活躍往往會是一個投資者能做的最好的事情。

7）「如果投資是種娛樂消遣，如果你從中得到了樂趣，那你可能沒有賺到什麼錢。真正好的投資都是無聊的。」

如果你因為投資而非常興奮，那麼你可能是在賭博，而非投資。最好別把自己當賭客，而不把自己當賭客的最好方式就是：只在幾率有利於你的時候押注。

8）「如果要反映出未來的價格，那麼目前的市場價格總是錯誤的。」

索羅斯顯然不是一個效率市場假說（efficient market hypothesis）的信徒。這並不奇怪，因為如果市場總是有效率，他就不會成為富豪。

9）「市場能夠影響其所期待的事件。」

這句話其實就是指市場的「自反性」理論。在索羅斯看來，市場和人們對市場的看法是相互作用的。

索羅斯說，「在認知和現實之間存在一個雙向的自反聯繫，這是一種起初會促進自我強化、但最終會導致自我擊潰的過程，或者可以說這就是泡沫。每個泡沫都是由一種趨勢和一個錯誤的概念以自反的方式相互作用而形成的。」

10）「實際生活中，很少能夠存在真正的均衡——市場價格總是習慣於波動。」

均衡是眾多宏觀經濟學家作出假設的基礎，然而索羅斯認為均衡其實是一種幻境。均衡可以讓數學計算非常完美，但卻往往不符合事實。

索羅斯曾說：「經濟思考需要開始考慮現實世界的政策問題，而不是簡單地製造更多的數學方程式。」索羅斯投資觀點的形成並不是以理性為主體的。比如說：「當長期趨勢失去動能的時候，短期波動性往往會上升，原因很簡單——那些跟隨趨勢的投資人群此時找不到方向了。」

索羅斯還相信，「繁榮-崩潰的過程在形態上是不對稱的：一個長期、逐漸形成的繁榮之後往往是急促、短暫的崩潰。」

11）「經濟史就是永無止盡的上演假話和謊言，而不是真理。」

能夠用語言解釋過去所發生的事件，並不意味著這種解釋是正確的或者某種理論的基礎能夠用於預測未來。人類有一種「事後聰明」的缺點。

索羅斯說，「必須要從頭到尾地重新思考經濟理論，因為那些效率市場假說、理性選擇理論所支持的典範，最後實際上都破產了，與雷曼兄弟之後全球金融系統的破產類似。」

12）「我富有只是因為我知道我什麼時候錯了。我基本上都是因為意識到自己的錯誤而『倖存』下來的……我們應該意識到人類就是這樣：錯了並不丟臉，不能改正自己的錯誤才丟臉。」