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奇峰突起的「瘦肉精」事件，給雙匯艱難漫長歷時8年的MBO之路再添變數，賭雙匯重組和MBO的眾多基金成了熱鍋上的螞蟻
4月19日，雙匯發展（000895，SZ.）復牌。
9點25分，82萬手賣單洶湧而至，開盤後仍然不斷增加，將股價牢牢封死在跌停板70.15元上，寥寥可數的幾手買單毫無抵抗之力。
這一天雙匯公佈「瘦肉精」事件核實情況，公告情況非常樂觀，將事故責任縮小到微乎其微。
公告稱：「濟源雙匯由於個別員工在採購環節執行上述檢測體系時沒有盡責，致使少量飼喂有『瘦肉精』的生豬流入濟源工廠。」
又宣稱，3 月17 日，河南省質監系統對濟源雙匯生產的75 種產品進行「瘦肉精」項目專項檢驗，未檢出「瘦肉精」。
3 月19 日，濟源市政府在全市7 家雙匯連鎖店和59 家雙匯冷鮮肉專營店現場封存雙匯冷鮮豬肉1877.9 公斤，未檢出「瘦肉精」。
截至3 月31 日，雙彙集團已收到全國範圍內政府執法部門對20個子公司的338 份產品檢驗報告，報告顯示以上冷鮮肉及肉製品未檢出「瘦肉精」。
二級市場對此毫不領情。「至少2-3個跌停板。」這幾乎是受訪的業內人士的共識。
三鹿之鑑
有三鹿在前，雙匯無法掉以輕心。
2008年9月，三鹿生產的嬰兒奶粉，被發現導致多位食用嬰兒出現腎結石症狀，「三聚氰胺」事件爆發。據衛生部通報，截至2008年12月底，全國累計報告因食用三鹿牌奶粉和其他個別問題奶粉導致泌尿系統出現異常的患兒共29.6萬人。
隨後溫總理親自出面在全國全面檢查奶製品，整頓奶製品行業。三鹿等22家責任企業向奶粉事件患兒主動賠償，對近30萬名確診患兒給予一次性現金賠 償，並出資2億元建立醫療賠償基金，用於支付患兒醫療費，直至年滿18週歲。2008年12月19日，三鹿集團借款9.02億用於治療和賠償患兒。
更重要的是三鹿的處理結果，除了幾名三聚氰胺的製造者獲死刑之外，三鹿董事長田文華被判以無期徒刑。
有三鹿的前車之鑑，國務院調查小組對雙匯會下什麼樣的結論，責任會不會落到雙匯頭上，雙匯高管會不會被處以刑事責任？這是雙匯高管目前最揪心的問題。
出事之後，雙彙集團董事長萬隆一度頻繁接受記者採訪，不斷強調是上游廠家出了問題，雙匯並不知情，是代人受過，雙匯也是受害者等等。問題是，雙匯的十二道檢測工序，為何檢不出「瘦肉精」？就像三鹿當初為何檢不出三聚氰胺一樣。
人所共知的是，不管瘦肉精還是三聚氰胺，都是行業普遍現象。在農村，自己吃的豬擱一邊，不喂瘦肉精，其他賣到城裡的豬都喂瘦肉精。牛、羊的飼養都加有瘦肉精。
為了證明雙匯與三鹿不是一丘之貉，一位叫「半坡人」的網友，發了一篇標題為《別讓冷箭射穿了中國肉類產業的脊樑》的文章。作者鄭重指出，瘦肉精事件 中的雙匯與三聚氰胺事件中的三鹿在問題的性質與嚴重性上有三點重大區別：1、三鹿在被曝光前，早就發現了三聚氰胺問題，卻長期隱瞞並知毒賣毒，而雙匯被曝 光時是首次發現問題；2、三鹿在被曝光前產品已經對眾多使用者造成了嚴重的健康損害，而雙匯被曝涉及瘦肉精則無一例被醫學確認的受害者；3、三鹿是全局性 出現問題，而雙匯是只有一個分廠出現問題。
網友對此一一反駁：誰能證實你不是像三鹿一樣，明明早發現了問題，卻刻意隱瞞？藥殘在人體有個積蓄的過程，嬰兒只吃奶粉，所以元兇就指向奶粉，火腿不是特定的群體吃的，也不是天天吃的；只是一個廠被逮著被曝光罷了。
作者把雙匯比作「市場經濟時代的珍稀物種」，說萬隆太老實，沒有危機公關意識才招致此禍更是招來網友的冷嘲熱諷。
公信力的嚴重缺失，是雙匯困局眾多問題中的一個。
3月31日上午，雙彙集團在河南省漯河市體育館召開萬人職工大會，參加會議的有雙彙集團中層以上代表，供應商、銷售商代表，漯河當地的工商、衛生、 畜牧等相關單位的主管負責人，雙彙集團的30多家投資代表，三十多家國內媒體記者，還有建行、中行、匯豐等國內外的23家銀行的相關人士。
雙匯召開萬人大會的本意是向消費者致歉並且鼓舞士氣，萬隆在會上三鞠躬。但狂熱氣氛下有經銷商喊出「雙匯萬歲！萬隆萬歲！」的口號，在隨後的媒體報導口徑中，「萬人大會」再度給雙匯減分。
知情人士說，雙匯的競爭對手，以及一直以來反對雙匯重組和MBO的人，利用了「萬人大會」。
之後萬隆在媒體鮮有露面。
MBO：九十九里半
奇峰突起的「瘦肉精」事件，給雙匯艱難漫長歷時8年的MBO之路再添變數。
去年11月底，雙彙集團旗下上市公司雙匯發展發佈公告，將最近5年公司在境外運作的複雜股權結構變化公之於眾，公司MBO安排也第一次有了明確交代。
儘管公眾都將此視為雙匯MBO「8年抗戰」終結，但其實還差最後也是最關鍵的一步，就是需要得到商務部和證監會的批准。
記者瞭解到，證監會此前已經將此事擱置，原因有三：一是濟源分廠屬於待注入資產，「瘦肉精」事件後肯定要做調整；二是在此事的影響下，需要對注入資 產重新評估，方案就得調整；第三，最關鍵的，如果責任定性落到雙匯高管頭上，並且進行刑事處罰，根據相關條例，上市公司高管觸犯刑法，公司3年不得進行重 組併購業務。
雙匯始於2002年的MBO歷程，就像一場波譎雲詭、波折重疊、幾經峰迴路轉的大戲。
2002年6月28日，「海匯投資」成立。從此到2004年，海匯先後參股或控股了雙匯旗下的18家企業，一年後成立海宇投資，雙彙集團將其持有的 8559.25萬股、佔總股本25%的雙匯發展股票，以每股4.7元的價格轉讓給海宇投資，海宇投資成為雙匯發展的第二大股東。此為雙匯MBO之路的開 局。
但到2006年，MBO相關政策一度回退，雙匯管理層以「雙海」公司進行的MBO計劃就此停滯。25年來一手將廠子從負債幾百萬發展為500億產值的強人萬隆沒有停止努力。
2006年3月3日，漯河市國資委將其持有的100%雙彙集團股份，以10億元的底價在北京市產權交易所掛牌，最終高盛投資與鼎暉投資合資成立的香港羅特克斯公司成為受讓方。
高盛投資在羅特克斯公司中佔股51%，鼎暉投資佔股49%。羅特克斯公司間接持有了雙匯發展35.72%的股份，後又從海宇投資手中接盤了雙匯發展25%的股份，從而合計持有雙匯發展共60.72%的股權。由此，雙彙集團由一家地方國資獨資公司變身為外商獨資企業。
併購界人士告訴記者，當年高盛鼎暉大佬焦震（焦樹閣）去找萬隆，萬隆問：「我還能幹多久？」焦震答：「你想幹多久就干多久。」高盛鼎暉於是擠走另一個強有力的競爭對手摩根，拿下雙彙集團股權。萬隆生於1940年，時年66歲。
隨後金融危機爆發，高盛不斷減持股權，2009年下半年，媒體曝出高盛投資在雙彙集團的持股比例已降至10%，並即將再減持；雙匯發展涉嫌重大遺漏 或虛假陳述，中國證監部門隨後介入調查。在此壓力下，2009年12月31日，雙匯發展被迫發佈公告證實了管理層曲線MBO的事實。
公告稱，以萬隆為首的雙彙集團及關聯企業三百多名中高層管理人員，2007年在英屬維爾京群島設立興泰集團，間接持有羅特克斯31.82%的股權， 同時通過羅特克斯公司與雙彙集團，間接持有雙匯發展16.37%股權，成為雙匯發展第二大股東。這家興泰集團下設一家全資持有的雄域公司，而雄域公司又持 有雙匯國際31.82%的股權，雙匯國際則全資持有雙彙集團。
證監會河南監管局更在今年1月5日約見雙匯發展董事長和董事會秘書進行監管談話並記錄誠信檔案，要求公司認真反思，積極整改。
此後更發生了2010年3月3日的臨時股東大會，當日審議的《關於香港華懋集團有限公司等少數股東轉讓股權的議案》發生了與會股東高票否決的「鬧劇」。
2010年11月28日雙匯發佈的公告，不僅清晰展示了萬隆作為第一大權益人的興泰集團，成為雙匯發展實際控制人；雙彙集團為雙匯管理層MBO實 體、鼎暉投資、潤峰投資、郭氏集團、高盛策略投資、新天域和淡馬錫所持有。一家新設立的「運昌公司」還持有雙匯國際6%的股權，專門用於管理層股權激勵計 劃。
2010年11月29日， 8個月之後雙匯發展復牌，迎接它的是連續數天的無量漲停。即便以50元股價計算，雙匯管理層的最低身家也超過2000萬，董事長萬隆的身家更是達到數十億元。
「瘦肉精」事件爆發，賭雙匯重組和MBO的眾多基金成了熱鍋上的螞蟻。
根據Wind數據，2010年底，來自41家基金旗下的164只基金持倉雙匯發展，總共持有2.16億股，佔公司流通股比重的35.58%。56只基金前十大重倉股中出現了雙匯發展，總共持有該公司1.46億股，佔流通股比重的24.11%。
事件爆發後，基金人士紛紛前往漯河調研，部分基金迅速開展了緊急估值調整，有業內人士稱，「上述估值調整是中國基金業史上首次採用市價法和指數收益法以外的方法進行估值。」
一些基金出現了贖回潮，其中興業基金自3月中旬至4月10日左右總贖回金額已超過50億元。據2010年基金年報，興業基金旗下的興全趨勢與興業全 球兩隻開放式基金，2010年年末時共持有雙匯發展2174萬股，總市值達16.94億元。興業趨勢是除雙彙集團和羅特克斯之外的第三大股東，持股 1294.63萬股，佔總股份2.14%。
雖然當前雙匯發展股價情勢緊急，但也不排除今後的長期走勢仿照伊利股份，在大幅下跌之後一路高歌，從6.4元漲至46元。
有很多朋友，都曾質疑過雨潤食品（HK1068）的高毛利率，其參照物主要是雙匯發展（000895SH）和金鑼在新加坡上市的「大眾食品」，另外還有納斯達克上市的眾品食業（HOGS），那麼，雨潤食品的毛利率到底高不高，合不合理？下邊我們先看4家公司的整體毛利率：
從上圖看，雨潤的毛利率確實較高，另外我們還可以發現，眾品的毛利率也較高，而雙匯和金鑼的毛利率相對較低。
筆者查詢上述4家上市公司的財報發現，雨潤銷售的粗加工肉製品（即冷鮮肉和冷凍肉）的比例最高，接近9成，而眾品也有8成以上。但雙匯發展的鮮凍肉只有4成左右，另外6成是高溫肉和低溫肉等深加工品。金鑼的大眾食品，鮮凍肉（包括雞肉）佔55%，深加工品佔45%。
有人說，粗加工的毛利率，肯定是要低於深加工的，因為附加值低，所以雙匯和金鑼的整體毛利率應該高於雨潤和眾品才對。筆者認為這話對，也不對，我們先看下邊的表。
表1：雙匯&雨潤分品類毛利率對比（2012預計數來源於雙匯公告）
上表是近幾年雙匯和雨潤的分類毛利率對比，雙匯發展在整體上市前，毛利率，特別是屠宰粗加工即鮮凍肉的毛利率顯著低於雨潤。但根據雙匯的整體上市公告，合併後的各項毛利率幾乎是合併前的2倍，並且大幅超過雨潤，這其中的奧妙是什麼呢？
備註：此表的毛利率略高於表1是因為雙匯有5%的其它高毛利產品。
我們看上邊的雙彙整體上市前後利潤對比表，可以發現以下2點：
一、雙匯擬注入資產的毛利率和淨利率遠高於整體上市前雙匯發展的水平；
二、雙彙整體上市後，利潤倍增了，但收入一點都沒有增長，甚至還略小了點（原因可能是整體上市的同時置出了漯河雙匯物流影響）
由此我們可以再得出2個結論：
一是雙匯擬注入資產的銷售基本全部由整體上市前雙匯發展採購了，雙匯發展的財報也披露，關聯交易採購佔到6成多（正好和深加工品佔6成相符）。正是因為關聯交易的相互抵銷，才導致注入非上市資產後，總收入和總成本沒有增加；
二是雙匯將高毛利高淨利的業務放在了非上市的大股東手裡，才導致了上市的雙匯發展看起來比雨潤和眾品利潤率低。
行文至此，大家的疑問應該已經集中到了一點：即雙匯為什麼要這麼做，純粹是想轉移利潤給大股東嗎？
我們知道雙匯發展在A股上市十多年，從未向小股東增發過，而高達三分之二的派息率，表現相當之慷慨。並且，在高派息的同時，雙匯發展仍然保持了2成以上的年均增長，不可謂不是好公司。
但是，既然雙匯大股東那些擬注入資產有這麼高的利潤率，為什麼不直接讓雙匯發展自己來做，而非得要大股東去做呢？從這裡我們可以看出，雙匯的高派息恐怕事出有因。
當然，雙匯發展在成長的同時，雙匯發展的大股東自己也做同行業，只要關聯交易時價格公允，也不違法，小股東畢竟只是個純投資者，也不好過多的干涉。但是， 雙匯為什麼不讓上市的雙匯發展毛利率高一點，或者與大股東的非上市資產毛利差不多呢？除了可能有利益輸送外，還有別的苦衷嗎？有！
按照中國的稅法規定，從事農產品粗加工的企業（按國家稅務總局頒佈的財稅[2008]149號文，肉 類初加工中，通過對畜禽類動物（包括各類牲畜、家禽和人工馴養、繁殖的野生動物以及其他經濟動物）宰殺、去頭、去蹄、去皮、去內臟、分割、切塊或切片、冷 藏或冷凍、分級、包裝等簡單加工處理，製成的分割肉、保鮮肉、冷藏肉、冷凍肉、絞肉、肉塊、肉片、肉丁屬於農產品粗加工），有以下稅收優惠：
一是免徵企業所得稅；
二是銷售增值稅按13%計（即不含稅收入*13%）。同時，從農民手中採購的原料，按採購價的13%自提進項增值稅，做為銷售增值稅的抵扣項（即原料採購總支出*13%為進項稅，原料採購總支出*87%為成本）。
也就是說，只要粗加工的毛利率低於13%，基本就不用交增值稅了（由於豬肉粗加工行業，豬肉成本佔9成以上，所以不能取得進項增值稅發票的人工成本等支出這裡暫時忽略），並且有利潤也不用交所得稅。
增值稅還有個問題，就是如果農產品粗加工企業的毛利率一直低於13%，即進項稅額一直大於銷項稅額，那麼稅務局只允許你把這個多出來的部分掛在賬上，稅務局是不會退錢給你的，哪怕你企業註銷不干了，也不能退增值稅，只能在計算企業所得稅時列為成本免予交所得稅，但因為企業所得稅率本來就是0，所以這些多出來的進項增值稅一點用都沒有了。
至於製作火腿腸等深加工品，那不但銷售時要按17%來計銷項增值稅，粗加工原料還只有13%的進項增值稅，所以實際稅負比普通的工業企業還要高。同時，所得稅也沒有優惠，有利潤就得按25%扣繳。這種稅務特徵，正是很多專家為農產品深加工企業叫屈的原因所在。
因此，從事農產品粗加工的企業，一方面要和農戶合作，多計些成本，多計提些進項增值稅用來抵扣；另一方面得自己做些深加工品或者與深加工品企業聯手，抬高粗加工品的毛利，打低深加工品的毛利，以達到避稅的目的。
筆者對比雙匯發展和雨潤食品的財報，發現雙匯發展過去2年繳納各種稅款為11.6億元和9.9億元，扣除所得稅及附加稅後，簡單估算增值稅繳納額約為7億左右。而雨潤過去2年不但不交增值稅，賬上還分別掛著7.6億和4.1億的進項可抵增值稅額。
兩者差別如此之大，原因是雙匯發展的粗加工屠宰（鮮凍肉銷售）只佔到總收入的4成不到，而雨潤則佔到八九成。所以，儘管雙匯發展的毛利率已經壓得很低，但仍然需要繳納增值稅。並且，筆者注意到，雙匯擬注入的那些公司，都是兼營粗加工和深加工，它們賣給雙匯發展時，基本都按深加工品即17%的銷售增值稅率計算的，以便讓雙匯發展能多抵扣一些進項稅。而擬注入的公司自己則完全抵扣掉從農戶手中購入生豬所產生的進項稅，有可能的是，雙匯擬注入的公司裡邊，還做了一個兩級稅收籌劃，即分開高利潤的粗加工和低利潤的深加工，先倒了一手，再轉給雙匯發展，那樣不但省增值稅，還省所得稅。
從整個雙彙集團來看，由於合併後的總毛利率高於13%，所以整體上是要交增值稅的，只不過這個稅主要由上市的雙匯發展承擔了，擬注入的非上市公司繳稅極少。雙彙集團這樣做稅收籌劃，既可以讓大股東多獲利，也不至於向稅務局多繳增值稅和所得稅，可謂一箭雙鵰。
從稅收籌劃的角度同理推斷，雨潤過去數年毛利率相對雙匯發展較高，是合理的。
查看原圖
查看原圖中國銀行和摩根士坦利一共向雙匯提供了70億美元貸款，以供雙匯國際收購美國最大豬肉生產商Smithfield Food。
湯森路透旗下貸款刊物Basis Point報導說，雙匯已經授權由中國銀行，為其收購美國豬肉商Smithfield Food提供40億美元融資。這筆貸款期限不超過5年。
雙匯週三同意以47億美元現金收購Smithfield，並承擔後者24億美元的債務。
摩根士丹利也將為這筆交易提供融資。WSJ引述知情人士說，摩根士丹利將為雙匯提供30億美元融資。
知情人士還透露，70億美元貸款中，將有49億美元支付給Smithfield，餘下的錢將用來支付Smithfield的債務。
湯森路透數據還顯示，Smithfield有34.5億美元未償債務，其中包括公司和高收益債務。另外，Smithfield還有10億美元的現金和短期投資。
雙匯對Smithfield的收購案，將面臨美國外國投資委員會審查。目前，至少有一位美國國會議員表示，這筆交易敲響了食品安全的警鐘。
另據WSJ報導，泰國Charoen Pokphand Foods（以下簡稱CP Food)公司也曾關注過Smithfield Food。前者是泰國億萬富翁Dhanin Chearavanont所有。
在一份聲明中，CP Foods稱，Smithfield的機會是在「一個非常有限的時間框架內」[本意約為，CP Foods收購Smithfield的機會很渺茫。] ，並祝賀雙匯在這筆交易中取得的成果。
Charoen Pokphand Foods還稱，收購Smithfield Food，會加劇CP Food的債務壓力。
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47億美元收購美國最大豬肉企業Smithfield，雙匯國際未來香港上市戰略已明◎ 本刊記者 沈乎 文shenhu.blog.caixin.com 謀劃四年的海外收購版圖，在雙匯掌門人萬隆的面前已然變成現實。 雙匯國際耗資現金47.2億美元對美國最大豬肉製品供應商史密斯菲爾德食品公司 （Smithfield Foods Inc.，SFD. NYSE）的並購，如若批准，將成為近年來中國企業赴美最大收購案。 5月29日晚，雙匯發展 （000895. SZ）的大股東雙匯國際 （Shuanghui International Holdings Limited） 與 史密斯菲爾德同時宣佈，將以每股34美元的現金，收購史密斯菲爾德的全部流通股，收購價較前一交易日收盤價25.97 美元溢價31%。 有人歎為皆大歡喜的交易，亦有人疑為前程未卜的冒險。這既有雙匯國際從提升品牌，解決食品安全信任度的產業戰略安排，也有暗度陳倉，為管理層和財務投資者在海外搭建退出渠道的制度用意。 資本市場的態度振奮：交易宣佈的第二天，中國A 股的雙匯發展，股價大漲8.73%，在紐交所上市的史密斯菲爾德亦上揚28.42%，股價已經一舉貼近收購價。 四年長跑 雙匯國際還將承擔史密斯菲爾德淨債務24億美元，預計今年下半年完成交易。“不把雙匯的銷售額做到1000億元，不會退休”——2010年底，70歲的雙匯國際董事長萬隆接受財新記者專訪時說。 他當時就力贊競爭對手美國史密斯菲爾德、丹麥皇冠屠宰合作社等國際領先的屠宰企業。 現在看來，彼時雙匯與史密斯菲爾德已經在探討合併的可能。 交易宣佈後，5月29日的電話會上，當分析師問及雙方何時開始商討並購時，史密斯菲爾德主席和CEO珀普（C. Larry Pope）答：“我們最早在2000年就想和他們做些交易，2009年，我們嘗試一些合併，但定價一直是問題。”“此事討論了大約四年。”珀普說。從2009年9月至今，史密斯菲爾德的股價上漲超過90%。 “目前史密斯菲爾德的業績表並不是很好，未來三四年，盈利能力有望改善。但現在公司的基本情況不是很好，就現在的業務狀況而言，這個價格對史密斯菲爾德的股東是個很好的交易。”投行BB&T Capital Markets 的分析師瓊斯 （Heather Jones）在電話採訪中對財新記者表示。 她也不認為雙匯收得太貴。她說，史密斯菲爾德的核心優勢有兩個。一是規模，它是美國最大的豬肉加工商，是非常成熟的產業，增長主要系于海外出口；二是對豬肉來源的控制力，屠宰的豬約一半來自自家飼養，屠宰量約2800萬頭，飼養量1500萬頭，餘下的由獨立供應商來補足。當下食品安全和動物福利在美國很受關注，史密斯菲爾德對下游產業具有很強的說服力。 有著80年曆史的史密斯菲爾德，是全球規模最大的生豬生產商及豬肉供應商，它的旗下有12個核心品牌，產品分為鮮肉和肉製品兩類，後者有更高的利潤率。 2012年 美 國Pork Powerhouses 報 告顯示，按存欄母豬數量，史密斯菲爾德以86.2萬頭占美國總量約30%，是第二名的2倍多，超過三大競爭對手的總和。史密斯菲爾德每年生產1580萬頭生豬，占市場份額的15%，超過三大競爭對手總和。 在紐交所上市的史密斯菲爾德，截至2013年1月底的總資產為76.2億美元，股東權益為32億美元。 美國放心肉 與在中國市場有一定知名度的荷美爾相比，史密斯菲爾德這個名字不為中國消費者熟知。但是，“在美國，當你說起火腿，想到的第一個牌子就是史密斯菲爾德。”一位熟稔中美投資的人士說。 史密斯菲爾德曾養殖與加工並舉，但2009年宣佈進行業務重組，包括削減成本、裁員、業務整合等。 截至2012年4月的財年，史密斯菲爾德的銷售額達到130.9億美元。但淨利並不穩定。2008財年盈利1.29億美元，2009年 虧 損1.98億 美 元，2010年虧損1.01億美元，2011年淨利5.21億美元，2012年淨利3.61億美元。 “史密斯菲爾德盈利不穩定，很大程度上是因為生豬養殖業務，主要是飼料成本的波動，以及需求導致的豬價變化。但過去幾年史密斯菲爾德的業務重組節約了成本，提高了自動化程度，轉向利潤更高、更穩定的業務如培根香腸等。重組有效地改善了鮮肉業務的盈利能力，對生豬養殖業務也有一定程度的幫助，這種效果在未來幾年會繼續體現。”瓊斯對財新記者表示。 對中國消費者尤有意義的豬肉進口，也是此次收購美方感興趣的亮點。 史密斯菲爾德是美國第一大豬肉出口商，截至2013年第三財季，對中國大陸和香港的出口占其總量的38%。 據其統計，按磅計算的活豬成本，美國僅為0.58美元，合每斤人民幣3.8 元，而中國生產成本是每斤6.2元。 雖然美國本土肉類消費量連續小幅下降，美國財政部下屬經濟研究服務（ERS）的數據卻顯示，美國豬肉出口總量在快速增長，2012年的出口量為53.8億磅，自2008年增長了15.7%。 日本、墨西哥、加拿大、中國大陸和韓國是美國豬肉的五大出口對象。美國豬肉對中國大陸的出口在2012年達到6.4億磅，較2008年增長了76.9%。 “美國豬肉生產成本非常低，因為美國玉米成本很低，而養殖以及動物福利又做得很好。所以美國將會成為全球動物蛋白的重要來源。”瓊斯預計。 雙匯國際執行董事楊摯君在美國促成此次交易。他在電話會上表示，雙匯對此次交易備感興奮。 “攜手後我們可成為動物蛋白產業全球領導者。中、美是最重要的市場，我們是中國第一，他們是美國第一。沒有其他聯合會有這麼大的機會。發展出口市場會帶來雙贏。”楊摯君說。 “這筆交易將給史密斯菲爾德帶來 中國的新市場渠道和強大分銷網絡。我們希望通過出口美國的高質量肉類產品，來滿足中國對豬肉不斷增長的需求。”他說。 瓊斯分析，這宗交易可以很大地幫助史密斯菲爾德增加對中國出口，畢竟因為食品安全的考慮，美國食品的聲譽可能會助其在消費者中獲得優勢。 但截至目前，交易雙方及分析師尚無法說明並購完成後，史密斯菲爾德獲得的入口將會有多大。 雙匯得益 此次交易不直接與A 股上市公司雙匯發展相關，但A股市場也因此興奮不已。 中金公司的報告稱，此次並購有助于雙匯學習史密斯菲爾德的養殖經驗。 史密斯菲爾德從上世紀70年代開始涉足並引導了美國生豬屠宰和養殖產業的整合，其積累的並購和管理經驗，對快速規模化階段的中國生豬屠宰行業有借鑒意義。雙匯發展也可獲得較為豐富的原料，品牌和上下游管理能力的交流。 但一位從事畜牧業研究的中國專業技術人員認為，這項交易既對中國豬肉生產的全產業鏈影響較小，也不會對中國本土的食品安全危機有較大改善。 “打個不恰當的比方，這個交易相當于吉利收購奔馳，二者業務雷同，沒有進入上游。產業鏈上利潤的大頭在屠宰和加工，中國很少有大規模的企業進入育種或養殖環節，因為回報期太長，成本太高。對豬肉加工企業來說，做全產業鏈，解決食品安全問題，但成本又增加；不做全產業鏈，中國豬肉的食品安全問題還是無法解決。”他說。 資金與退出 這項47.2億美元交易， 超出了雙匯國際現有的資產規模。雙匯國際網頁顯示，它2012年底總資產為35億美元。不過，近年來雙匯國際增長迅速，其銷售額年均復合增長達到31%，營業額從2008年的35.6億美元增長到2012年的62.4億美元，EBITDA（息稅攤銷折舊前利潤）從2008年的3.5億美元增長到2012年的7.4億美元，股東權益從2008年的12.3 億美元增長到2012年的25.5億美元。 雙匯的收購資金何來？根據公告，收購資金部分為自有，部分來自Morgan Stanley Senior Funding, Inc. 和銀團提供的貸款。此次摩根士丹利是雙匯方面的財務顧問，巴克萊是史密斯菲爾德方面的財務顧問。 業內預計，在收購完成後，史密斯菲爾德將退市，雙匯國際將在香港上市，很快能實現估值套利，目前的資金安排不會帶來很大壓力。 “通過這次收購，母公司資產做大，品牌也得到提升，拿到香港上市，融資更方便。”前述私募人士評論。 此次收購每股34美元，按史密斯菲爾德2012財年每股基本收益2.23美元計算，市盈率在15倍左右。雙匯A 股估值30倍左右，在香港市場獲得的估值將會居中。雙匯國際可輕易實現估值套利。 這 也 是 衆 品 食 業 （NASDAQ：HOGS）的路徑。2012年11月，這家與雙匯主業類似的河南肉製品加工企業宣佈私有化並購協議，從納斯達克退市，目標可能是在香港重新上市。 前述私募人士認為，由於主業和資產類似，香港上市對雙匯發展的A 股估值可能形成壓力。短期來看，雙匯發展並無大的向上空間。 一位長期跟蹤肉製品行業的私募人士認為，“雙匯很多有價值的核心資產，如物流、冷鏈，仍在母公司中。而A股的變現渠道太窄。”雙匯國際是雙匯發展實現管理層收購時成立的海外實體。深交所上市公司雙匯發展與雙匯國際之間有四層控股關係。雙匯國際間接完全控股的雙匯集團目前持有雙匯發展60.24% 的股權，間接完全控股的羅特克斯 （Rotary Vortex Limited）持有雙匯發展13.02% 的股權，社會公衆持有26.74%。 雙匯國際的股東中，除管理層持股的雄域公司和用作員工獎勵計劃的運昌公司外 （共持有36.23%），還有多家國際財務投資者，包括高盛持股（5.18%）、鼎暉 （33.7％），郭鶴年家族的郭氏集團 （7.4%），曹俊生的關聯公司潤峰投資 （10.57%），新天域 （4.15%）和淡馬錫 （2.76%）。 因其海外架構，最方便的退出途徑便是在香港謀求上市。但在2010年3月，基金公司在雙匯股東大會上對一項先斬後奏的關聯交易集體投下否決票，認為管理層的利益與A 股公衆股東的利益衝突，後者被強行犧牲。雙匯國際的海外架構首次被迫曝光。2010年底，雙匯承諾集團將整體資產估值339億元注入A 股上市公司，化解了這一矛盾。但因為事件的惡劣影響和監管層的注意，H股上市計劃暫時擱淺。 如何為財務投資者和管理層打通退出渠道始終是個問題，現在看來，路徑已清晰。 仍有未知數 此項交易還需要通過美國外國投資委員會（CFIUS）及反壟斷審查。一些受訪人士預計，因此項交易無關國土安全，不會有實質障礙。 但瓊斯比較謹慎，認為審批不會像預計的那麼快。“交易完成後外資公司會控制美國40% 的豬肉生產，這是個非常高的產業集中度，遠高于雞肉和牛肉產業，我不知道這會不會讓CFIUS ‘舉紅旗’。此外，食品和農業還被政府列入美國11個關乎國計民生的產業。我認為批准時間可能會比預計 要長。”她說。 齊魯證券研報提醒，“帶刺的資產”可能影響史密斯菲爾德的潛在盈利能力。由於下游食品企業對動物福利的壓力，公司目標是到2017年，給每頭懷孕母豬建立獨立產舍，動物福利項目2017年前至少新增3億美元支出，相當于過去五年年均利潤的2倍多。 另外，史密斯菲爾德的4.6萬名員工中，有2萬名是工會會員或被工會集體談判協議保護，未來人力成本將繼續高企。前述熟悉中美投資的人士表示，史密斯菲爾德作為大企業特別會受工會關注，而雙匯缺乏處理勞工事務的經驗。 此外，勞動保護、非法勞工和社區關係等問題也值得雙匯特別注意。 中國企業在歐美的收購，都需善用目前的管理團隊。雙匯國際已經承諾，合併後保持史密斯菲爾德食品公司的運營不變、管理層不變、品牌不變、總部不變，承諾不裁減員工、不關閉工廠，並將與美國的生產商、供應商、農場繼 續合作。 但最大的挑戰也許在品牌和公關方面。前述人士說，史密斯菲爾德是優秀的美國品牌，而中國食品安全問題惡名遠揚。美國輿論和公衆可能會認為，長期看中國股東會反過來傷害美國的食品安全，這種阻力不可低估。 在交易的新聞稿中，美方特地強調，史密斯菲爾德的業務一如從前——只會更好，收購方認同美方對產品安全和質量維持最高標準的承諾。 “但美國有句話說，印象決定一切（perception is everything）。”前述人士說。 | ||||||
美國當地時間週三，美國國會議員召集Smithfield Foods的CEO Larry Pope召開聽證會，討論雙匯收購Smithfield收購案可能對美國食品供應和農業生產帶來的影響。
雖然沒有任何跡象表明官方會阻止這項收購案，但聽證會還是表達了對收購案的擔憂。
Pope在聽證會上稱，交易完成之後，Smithfield將繼續致力於生產安全而充足的食品，他認為雙匯收購Smithfield之後，可以創造更多就業，增加美國豬肉出口量。
這對美國是一個絕佳機會：製造各種農業產品並運往全世界。這對美國豬肉生廠商的壯大也是一個機遇。
Pope還說，收購案不會負面影響美國在當地和世界各地的豬肉類生意，只會讓美國做得更大。
然而，參與聽證會的國會議員似乎並沒有被說服。參議院農業委員會主席Debbie Stabenow稱她擔憂收購案將有價值的豬肉生產技術出口給中國後，會影響美國豬肉業的長期競爭力。
Stabenow在聽證會上對Pope說：
該收購案是沒有先例的。我們有責任替消費者、生產商和工人研究清楚該收購案，並確保正確評估其長期影響……我們認為讓外國[公司]擁有我們的食品加工行業，不符合美國利益。
下面看下華爾街見聞就雙匯收購Smithfield收購案的提供的背景信息：
5月30日，各大媒體報導稱，雙匯同意以47億美元收購美國肉類生產商Smithfield Food，並承擔該公司31億美元的債務。據Dealogic，如果交易達成，這將是歷史上最大一筆中國公司對美國公司的收購案。
雙匯的收購價格相當於收購消息宣佈前一天，也就是週二Smithfield收盤價溢價31%，此外，雙匯還將承擔24億美元的Smithfield債務。
據路透報導，在這起收購案中巴克萊是Smithfield方面的財務顧問，而雙匯方面的財務顧問是摩根士丹利。雙匯將通過現金、展期現有的Smithfield債務以及摩根士丹利及銀團提供債務融資工具支付收購款項，雙方董事會均已同意併購案。
根據協議，如果Smithfield找到其他買家，那麼Smithfield將向雙匯支付1.75億美元分手費。弱由於特定條件收購案失敗，雙匯將反過來向Smithfield支付2.75億美元分手費。
在與分析師的電話會議上，Smithfield的CEO Pope表示與雙匯之間的談判自2009年就已開始。但期間泰國卜蜂食品也曾考慮對其進行收購報價。
該收購案還面臨美國政府的審批，已有議員表達了對此的關切。
路透援引知情人士的話稱，雙匯國際計劃在47億美元收購美國Smithfield Foods（史密斯菲爾德）公司的交易完成後，將新公司在香港上市，希望籌資40億美元，估值為200億美元。
目前雙彙集團旗下雙匯發展在深圳上市，但香港股市的規模和國際化程度要遠遠大於深圳市場。熟悉情況的人士稱，在香港上市還可以為雙匯的私募股權股東在決定出售持股時提供一個理想的退出途徑，這些股東包括高盛和新天域。
雙匯可能利用IPO所獲資金來償還部分債務。在收購Smithfield的交易中，中國銀行和摩根士丹利聯手提供了70億美元融資。
對於赴港上市，雙匯國際可能面臨一些困難，包括：
- 香港股票交易所的規定，公司在合併後滿一年才可以上市。
- 雙匯國際200億美元的估值要求很高。