http://blog.sina.com.cn/s/blog_675565470102dyvi.html
投资理念：
2011-7-7 伏羲：2007年巴菲特访问韩国，也有人提出“韩国股市的结构不适合进行巴菲特式价值投资，对此您有何看法”的问题，他反问说：“如果不是价值投资，难道 要进行无价值投资吗？”并强调说：“没有其他的代替方案。” 巴菲特的意思很清楚，好的投资都是价值投资，而且有普遍适用性。“中国股市不成熟，暴涨暴跌”，恰恰说明中国股市估值区间变化较大，甚至牛熊交替较快，这 对于可以买的更便宜、甚至卖的更贵的价值投资者是更有利的。这次的世界范围的经济危机为我们提供了百年一遇的大机遇，让我们以更低的价格买入了优秀企业的 股票。作为全球增长最好的经济体之一的中国，其中的优秀企业的成长速度还是远远快于世界其他国家的优秀企业。所以，应该为我们正身处中国这样一个迅速崛起 的时代而感到幸运！
2011-7-21 13:38:25伏羲：从表象上说一年中逮住两个涨停似乎很容易，其实却很难。对于投资者，最大的挑战在于“旱涝保收”，目标在于绝对收益，而不是相对收 益。不是去年赚了20%，今年却输了30%。许多人并不比那些大师更聪明，然而却总是梦想超越他们，我不知道他们凭什么?
2011-8-16 21:24:10伏羲：中国股市已经有二十一年的历史了,怎么算也不是一个很短的时间.然而,一旦你走进证券公司,或是朋友聚会,或是浏览报纸和打开电视,满耳满眼仍然充斥着明天是涨是跌的预测; 算命是视力不佳者的行当,如果你以正常人的眼睛,行走在一个到处是盲人的世界,你能没有信心?
2011-8-16 22:12:14伏羲：不是说一定不能波段操作，只是这是在做一件很难做的事情，你可能偶尔做对一次，但长期是不可能的。彼得。林奇写过一篇文章说：“闪 电打下来时你必须在场。”他的意思是说，在1929年到1979年长达70年的资本市场里，上涨的月份只有7％，93％的时间都是下跌或者是横盘，凭什么 7％时你在，93％时你都不在。
2011-9-1 8:16:40伏羲：世界没有牛和熊市之分，如果你能从熊市中走出来，那就是牛市，如果你沉缅于牛市之中，那它就是熊市。最终决定你收益的不是那个所谓的指数，而是你手里的股票。如果一年只允许交易一次的话，就应该像选择配偶一样精选而非频繁交易，这才是赚钱的不二法门。
2011-11-21 10:31:48 伏羲：
市场在很大一部分时间里都是不合理的 因为人在利益面前根本谈不上理性无端放大了股市不合理波动的区间 绝大部份人都在被动的享受这个过程而收益甚微 只有很小一部份人才能获得收益并战胜人性 说他们是圣人也不为过 正因为不合理才能产生价值投资的沃土 正因为不可能有完全有效市场才有了投机和投资 才有了一个个证券分析的个个门派 而在今天这种情况中所有门派的技术都已经失效 所以引起人们的恐慌因而发出“敢问底在何方”的一声叹息 但是只要你还想在这个市场中“奋斗”下去 就必须要掌握一个门派的技术 而不是天天不知所谓的追涨杀跌永远的“轮回”下去 因为相对于未来我们不知道还要经历多少个顶多少个底 而今天我们只不过是在其中一个底当中 确不知道是不是最低的底 你确信未来的那个底不会像今天这样不知所措吗？ 待续
2011-11-22 14:18:35 伏羲：
我只经历过08年后的股市并亲身参与 三年来总体来看效果还可以 以前发生了什么我不太清楚 将来发生什么我一定会亲身参与 根据自己对证券对市场的了解我想现在这个阶段是我未来投资生涯中也许并不多见的历史大底区域可能会像998或1664 明天会发生什么我不知道 但可以确定的是6千点并不是什么遥不可及的 那怕现在你只有一万元 那么未来十到二十年 找到三个十倍的股票就是千万资产 我想这并不是浮云 而是完全可以实现的现实 好股 好价 长期持有 适当分散 这就是股市的全部 别无他法 不管你信不信 反正我信
2011-11-23 9:33:10 伏羲：
越是想要跌，越是不可能。很多人，就这么一次次丧失获得收益的巨大历史机遇。自己不懂得珍惜，到了最后没捡到钱就到处骂党，骂政府，将自己没捡到钱的原因 归结是政府和机构的腐败与黑暗所致。但是别忘记现在是让你捡钱，不是赚钱。赚钱你可以说你不会，社会太黑暗了。如果连捡钱都不会，就必须赶紧走人了，否则 看着你们整天这样战战兢兢的过日子，连我都难过。现在需要的只是时间，如果你不会选股，就买指数吧....................
2011-11-29 11:03:32 伏羲：
万物皆有规律 股市也不例外 短期来看他非常不合理 但长期来看一定是合理的 只不过由于情绪的因素导致了从一个山顶到一个谷底 现在制约股市的无非是三股力量1.美国经济的持续低迷，现在并有找到新的经济增长点，也许我们从巴老成为IBM最大股东中看出，美国的未来是在抛弃传统经 济，传统资源的基础上的技术力量。2.欧债危机并不是一场单纯的经济问题，他是政治的延续，更是美元和欧元在危机下的一种博弈，但是从欧元诞生的目的来 看，他不会就此倒下，只会“绝处逢生”可能现在还不是“绝处”3.中国本身面临的三个问题一 出口增长是否可以软着陆，在这个问题我们不得不佩服政府的掌控能力从前年末就开始大力发展内需经济二.房产调控的软着陆 三 经济转型的软着陆 说白了就是放弃粗放走向集约
这一切的一切都需要时间来扶平，虽说股市不与经济同步 但是没有好的过去 一切预期都不会好到那里 或许我们还将在底部徘徊很长的时间 这个时候需要你的眼光能够看到多远 这决定了你最后的收益 人生无非几十载 能够遇到的危机其实更是机会
中国股市发展了二十年 大的区分有四次牛熊 我们还有多少个牛熊可以见到？今天上帝给了我们一个捡钱的机会 我希望我能抓住
对话选摘：
2011-8-16 20:55:34伏羲：您炒这么多年股票
牛牛：保本
伏羲：那凭什么保本
牛牛：股票
伏羲：买股票就一定能保本吗？
牛牛：好股票
伏羲：那什么是好股票
牛牛：我是不会看,所以一直在赔
伏羲：投机倒把能赚钱,诚信守法也能赚钱,你选那个?
牛牛：诚信守法也能赚钱,我不会投机倒把.
伏羲：这个道理跟选股票是一样的,炒作的股票能飞上天但没人知道能到多少钱,所以跟算命差不多。而真正有业绩的公司是可能预期并测算你的。
2011-9-28 10:34:39 伏羲：
炒股和减肥一样，决定最终结果的不是头脑而是毅力。毅力，这个词在如今的市场中听起来也许有点不合时宜，在大盘跌去了10%，中小板和创业跌去了50%多以后，许多人不知道究竟还有什么可以坚持。
2011-9-28 10:44:18 自我救贖
这个问题是不是太极端了呢？近一年来深市都比沪市要强，为什么？
2011-9-28 10:50:58 海风
大概这几方面吧:中小市值高成长股多，资金面紧张导致资金追逐中小市值股。
2011-9-28 10:51:46 伏羲：
逆向思考的话我们是不是可以认为大盘股低估了？
2011-9-28 10:52:36 孤行
重要是小盘股想象空间大，肯定会有10年内涨10倍的。
2011-9-28 10:52:54 海风
应该是低估了，但何时大盘有起色，能拉起来是个问题。
2011-9-28 10:53:36 伏羲：
很简单的 用时间换空间吧。
2011-10-10 8:50:50 伏羲：
很多人都问现在是不是底？我想没人能说清楚（应该是底部区域），就算现在是个底，那么会有多少人能享受将来那个顶呢？“上帝呀，再给一次泡沫吧”。
2011-10-12 11:51:39 海风
昨天上午有点乐观的，下午是不是又极度悲观了呢
昨天悲观的，今天是不是又有点乐观呢
人们的情绪往往随着K线图波动，但是过后你发现短期的情绪波动，都是没有意义的
真正认定自己的想法，穿越市场波动，才是有意义的
2011-10-12 22:37:12 海风
在全民皆空的时代，如果不看空，会被认为脑子不够灵光，有点迟钝。我9月份全仓买入时，连我周围一些以价值投资著称的朋友，也惊讶地问：你怎么全仓了？
我确实不知道现在全仓后还会经历怎样的下跌，但我知道，高增长企业3年后肯定不会是现在的价。
2011-10-12 22:43:28 海风：
一旦坚定了价值投资信念，会对我们的心理，操作，甚至生活产生重要影响。痛苦和兴奋的程度会大大降低，甚么趋于平淡。让我们掌控情绪，而不是相反。
2011-10-12 22:52:00 海风：
今天在睡梦中醒来发现乐视网跌停，稍有点吃惊，而非像你以前，因恐惧难过后悔而使自己错上加错。所以下午反升3℅也没觉得多惊喜。因为无法判断明天的走势，所以今天的悲或喜是没有意义的。让我们为能够判断的目标而努力。
2011-10-18 9:18:23 伏羲：
我们正在经历一次百年一遇的金融危机，而且已经近三年时间了，但是我们的生活还会继续，经济也会发展只是太对人预测到的方式发展，所以对我们来说即是百年一遇的危机更是百年一遇的机会，特别是金融市场。A股正在第五次低估计区域，市场已经对风险有了巨烈的反映，我们还怕什么 怀疑什么 长线是金 短信是银 股民恨铁不成钢
2011-10-19 10:27:18 伏羲：
一.黄金见五---十年大顶；
二.中国的房价见五---十年的顶；
三.香港股市已经见底；
四.中国A股股市已经见底，或曰二次探底已经结束。
前三个预测估计有不少朋友持相同看法，惟第四个，大有“越是艰险越向前”的气势。准备接受市场考验与板砖来袭。
2011-10-19 11:04:17 伏羲：
现在情况很明白，形势很明朗，未来很明确。现在股市是没有实质风险的，我们必须建立一个理念，因为估值低了价格跌了，所以投资价值大了，我们必须相信我们不能知道什么时候是最低点，什么时候上涨，但下跌的唯一归宿是上涨！这是绝对的！
2011-10-19 11:30:20 海风：
股市是一个不适合预测的市场，不必过分看空，也不必过分看多，死空头可以正确很多次，但总有一次是大的错误。多头依然。
2011-10-19 12:05:20 伏羲：
A股无险自落 秋云不雨常阴 天若有情天亦老 遥遥忧恨难禁 惆怅6千如梦 觉来无处追寻
2011-10-20 10:02:47 伏羲：
在这种时候我想 我会把所有资产全部证券化 因为现在固然是危机更是机会 难到我们在下跌并已在底部不乐观非要在疯狂的时候乐观吗 被套的没什么补仓就是了 没被套的很幸运 将来会更幸运
2011-10-20 10:31:05 海风：多听别人的未必是好事，除了长期持有好公司的股票，目前还没发现哪个方法是正确的，大部分股民在黑暗中前行，没有方向，只有折腾，不知对错。
偶尔赚了就认为对了，当获利回吐甚至亏损时，又认为错了，或者说自己运气不好
2011-10-21 9:46:31 伏羲：
对于价值投资最终考验的是你对企业未来的看法 理性的数据是做不到的，比如云计算可能会产生一次科技革命；比如中国的酒文化和收入的提高；比如环保产业是国家的未来方向？比如中国独有的老龄化社会的需求是什么？比如中国的银行的未来？这些都是未来而不是现在，所以要感性一些而不是太多理性。
2011-11-7 9:32:37 伏羲：
有个想法问问大家！假如过了N年后，我们又经历一波大牛大熊，最终我们能收益几何呢？ 历史已经证明能活下来的没有几个人。这是事实，所以我们要做的是感知未来，从现在抓住真正的“标的”而不是无端的预测这 预测那 我们要做的只有“握”住属于未来的“标的”就这么简单 然而我们现在的股市很大一部分股票都是高估的，不合理的，因而个人判断我们会处在一个长期的价值回归并合理的状态中 才能看到牛市的牛角。等待 时间别无二法
2011-11-7 13:07:23 海风：
我们应该以更加平和的心态看待市场。不要相信深不见底，一不要相信搞不坚定。市场往往在我们的最好预期和最坏预期之间往复运动。
如果认为市场仍然会彻底的价值回归，不分好股和坏股，那么这几年我们就应该远离市场，等待我们梦想中的价值回归之后，再来捡便宜货。如果你仍然在市场中，那说明你是矛盾的、痛苦的。
如果你退出了市场，一定要等梦想中的价值回归之后再来，那应该说你不是一个投资者，而是一个投机者。因为这样的机会在一生中也没几回。而且在何时卖出又成了你的心头病，重新陷入矛盾痛苦中。
美国50年代很多股票市值低于库存现金，或只有净资产的1/3,但那个时代已经一去不复返了。所以原汁原味的格雷厄姆“价值投资”理念已经不存在了。所以格雷厄姆在60年代就洗手不干了，代之而起的是费雪和芒格的成长股理念。
我们应该追求市场的大概率事件，而不是追求市场的极端，虽然我们都知道破净之后买入是安全的。
2011-11-9 15:12:01 伏羲：
虽然在公布完CPI之后进行了一波极速下跌，但随后由于传媒板块的在次“发烧”在次回到2500点上方，显示出资金不愿就此罢休，需要一个“话题”宣泄一年的不满 也许现在到了常说的“吃饭”行情。似乎一夜之间我们把一切的利空都已经体现了，那么以后会发什么呢？呵呵 你懂的。也许历史真的会重演。可能真的是也许，也可能不是 谁知道呢？当下银行股 此物最相思。
2011-11-15 14:57:24 伏羲：
如果，只选一只银行股，我只会选民生银行。选两只，我会考虑招行。为什么，一定要把民生银行放在首位？绝对，不仅仅是因为估值低。
2011-11-17 8:51:35 伏羲：
前天没人知道昨天那样
今天没人知道会怎样
明天更没人知道怎样
后后没人记得前天怎么样
下跌一年的股市 都在深套的股民
凭什么要求股市明天会更好
凭什么空想通过快速反弹解套
这个时候最好想想明年 后年而不是以天记数
巴菲特动手了 增持美国银行 IBM 回购自己的股票 也许他不是对的 但是他的过往是对 怀疑是最大的成本 感谢你巴老
2011-11-29 11:06:13 海风：
赞同，在别人恐惧时贪婪，这不是用来说说的，而是用来做的
股市诗歌选摘：
2011-9-2 16:13:27 伏羲：
黄叶无风自落 股市不阴常跌 股若有情股亦老 遥遥股恨难禁 惆怅老本如梦 觉来无处追寻
2011-9-6 22:35:24 伏羲：
从业三年 终有一悟 股市非常人可控 常人非等闲 可弃之 可远之 而吾视为终身之事 不可弃 不可远 当迷 当进 当琢 当磨 此天意 此吾悟 世蹉跎 观历史 循序进 当下危 史已有 大局观 弃当下 观大局
2011-9-19 22:21:47 伏羲：
一曲悲歌又在跌，
夕阳西下几时回？
无可奈何花落去，
转眼账户已成空。
似曾相识熊归来，
不为大盘愁徘徊。
谁知惊魂何时定，
此时满地皆黄金。
2011-9-22 9:32:38 伏羲：
忽如一夜春风来，
无数纠结暂舒展。
就算从此奔万点，
古来争战几人还？
好股好价才是真。
2011-10-21 9:37:31 伏羲：
夕阳西下几时回？
无可奈何花落去
似曾相识熊归来
众人皆套独徘徊
我劝天公重抖擞
不拘一格降行情
2011-10-24 15:43:28 伏羲：
年年岁岁股相似
岁岁年年人不同
涨涨跌跌辛酸泪
跌跌涨涨荒唐言
轰轰烈烈当年勇
凄凄惨惨空悲切
红红绿绿魂牵绕
绿绿红红股忠情
2011-10-24 15:43:46 陶米
股依旧，人空瘦，待明朝，收拾旧山河
2011-11-1 12:45:28 伏羲：
买亦难
卖亦难
一股一世界
一票一如来
牛来股自红
熊至股飘零，
无穷般若心自在
语默动静体自然
所谓涨跌自扰事
不涨不跌真如来
2011-11-1 14:27:28 伏羲：
朝红晚绿彩云间 数日赤霞一日还
涨跌之声猜不尽 行情已过万重山
千江有水千江月 万里无云万里天
2011-11-8 16:10:57 伏羲：
我问佛：大盘为什么不涨
佛说
我问佛：一直涨为什么我还一直被套
佛说
我问佛：我怎么才不能恐惧 不贪婪
佛说
我问佛：我怎么才能“开悟”
佛说
我问佛：我怎么才能放下
佛说
我问佛：担当什么
佛说
2011-11-14 16:21:11 伏羲：
盘外喜事三两支，
股市水暖谁先知。
金股满地价还短，
正是大盘欲上时。
http://news.imeigu.com/a/1323389013148.html
問：你們已經鎖定了下一個目標公司嗎？它是哪一個行業的？
答：對不起，我不能回答這個問題。
問：對於那些希望在海外股市上市的中國公司的CEO或CFO，你有什麼樣的建議？
答：公開，透明。不要留下任何讓投資者臆想的東西。要非常清晰明確。
問：你們在中國設立了辦事處嗎？有多少員工在從事研究工作？他們的背景是什麼樣的？
答：我根據具體的工作和目標公司的情況在中國聘請顧問。
問：奇虎的股價仍然很穩定，這說明Citron的做空失敗了？
答：我不想就我們針對某些股票的做空行動發表評論。我的目標並不是一開始就讓股價發生變動，我相信我的研究具有長期性意義。
問：Citron，你們在你們的電腦或手機上安裝過360的產品嗎？比如360安全衛士、360殺毒、360安全瀏覽器和360的其他安全產品？
答：是的，我們安裝了，但這並不會令我們改變我們對奇虎的觀點。
問：在你們做空中概股的經歷中，大多數情況都是成功的。但是，最近你的團隊在頻繁失敗或遭遇強烈抵抗，我想，你的團隊或公司是否發生了什麼變化？或者你認 為發生了什麼樣的變化？
答：新東方並不是騙子，我們只是根據其他收購交易對它的價值進行了評估。至於泰富電氣，我們相信我們的研究是正確的，但是他們加入了更強大的力量。我們沒 有改變戰略，在過去的10多年裡，我們總體上是成功的，我們將堅持下去。
問：在質疑奇虎的過程中，你是否也聘請了顧問公司來進行認真審查？但是從你們已經發佈的報告來看，Citron一開始明顯缺乏對奇虎的基本認識。這是 Citron的行事方式嗎？
答：360的軟件是免費的，但這不是它們的業務。投資者在這個問題上搞混淆了。
問：中國互聯網行業與美國互聯網行業之間最大的區別是什麼？
答：這兩個互聯網市場有很多相似之處，也有一些不同之處。顯然，百度和谷歌都證明了搜索的價值，電子商務目前在中國面臨的難題似乎比團購服務更多。至於社 交網，兩個國家的社交網都必須向投資者證明它們是可以賺錢的。
問：安德魯，我必須承認，你巧妙詼諧的措辭總是令人發笑。你在回應Alex Hu和其他看多者時總是極盡挖苦，這是你的傳統做法嗎？你所有的報告都是這種風格嗎？
答：我喜歡讓投資者在閱讀我的報告時同時獲得愉悅和信息。
問：請談談Citron在中概股中尋找潛在攻擊目標的標準，比如通過審計公司？頻繁收購？還是其他一些因素？在做出做空決定之前，Citron通常 會採取哪些步驟？會用到什麼工具？比如資質分析或基本分析？欺詐性公司最典型的特點是什麼？業內似乎普遍認為在美國上市的中國公司都是投資的主題。你認為 呢？有沒有你認為可以建議其他投資者投資的中概股？
答：我們要經過很多步驟，我們研究目標公司，閱讀分析報告，嘗試去理解它們真正的業務。這更多的是基本面研究，而不是技術上的研究。我們看好新浪和 搜狐，我認為搜狐是一家好公司。我們所有的工作都是由團隊來完成，如果我們不確定某個情況，我們是不會發佈出去的。每一家公司都存在欺詐，只是方式不同。 這沒有固定的定律。但是通常它們都會隱瞞一些投資者應該知道的東西，或者漏掉某個正確判斷某公司價值所需的關鍵指標。
問：請簡單介紹一下你們內部調查和分析的流程，以便讓我們相信你的報告是優質的，是有充分證據和邏輯分析的報告。
答：每一份報告都不同，有些花了一個月的時間，有些只花了幾天的時間，這取決於我們對目標公司質疑的程度。
問：你真的知道奇虎最主要的競爭對手嗎？
答：是的，雖然它們現在免費提供殺毒軟件，但它們大部分收入都來自網絡目錄業務。至於以後，現在還說不準。如果有誰知道，請向我證明，不要只是嘴上說說。
問：在你決定發佈你的報告之前，你是否與奇虎管理層探討過這種混淆的現象？你是否嘗試過去理解這種差異？就Citron的行事方式來說，這更像是一種賺快 錢的戰術。在最新的報告中，你們說奇虎是一個騙子，這是一項嚴重的質疑，你們這麼說有證據嗎？
答：我並不一定要聯繫奇虎管理層。它是一家上市公司，我可以從證券交易委員會的文件或分析報告中讀到所有的信息。瑞銀也認為它的付費鏈接只有60個，直到 昨天，沒有人對此提出異議。
問：你是否打算對奇虎進行下一輪質疑？
答：我們仍在研究和考慮。
問：Citron的收入主要來自哪裡？Citron打算上市嗎？
答：我們持有我們所研究的公司的一些股票。
問：鑑於你們做空的公司以及它們的股東都沒有什麼好的名氣，你們是否被起訴過？你們現在與你們所做空過的公司是否處於訴訟過程之中，尤其是在美國上市的中 概股？
答：我在美國被起訴過，但從未敗訴過。我只說真話。
問：在奇虎宣佈其ARPU為380元人民幣之後，你對奇虎網遊業務有何看法？
答：我認為這一數據並不真實，我將在以後的報告中證明這一點。
問：Citron看空中國互聯網公司的原因是你們是受我們並不清楚的利益所驅動的，如果你不能宣稱自己是一家非營利性機構，那就不要扮英雄，好像中 概股都是罪惡的，而Citron就是發現真理的英雄。Citron，你也公佈一下你的財務數據，讓我們看看你的收入都是從哪裡來的。
答：我不是一家上市公司，但是我們確實公佈我們的股票交易記錄，那並不意味著我們就沒有責任來發佈真實的情況。我們做這樣的工作已經做了10年。
問：你真正瞭解hao.360.cn的價格嗎？你知道為什麼百度花了200萬人民幣來購買類似於hao.360.cn的網站即hao123.com嗎？
答：我認為百度收購hao123.com最主要的原因是hao123可以推動百度搜索流量的增長，而且還可以利用網站賺一點錢，但是搜索才是重點，這也是 百度關注的問題。
問：促使你一直做空和狙擊中概股的利益是什麼？與你們合作的基金能給你一些我們不知道的利益嗎？為什麼每次你們發佈質疑報告之前，被狙擊的中概股的交易量 都會大幅增加？
答：我們研究所用的中國和美國公司，而且，當我發佈一篇研究報告的時候，我並沒有持有相關的股票。有時我們的研究報告也會得出做多的結論。
問：你們認為奇虎的市值只有5.75億美元，請說明一下你們所用的估值模式的參考或假設條件？
答：實際上，我們認為奇虎的市值還不到5.75億美元。看看東南融通和嘉漢林業就知道了，投資者如何知道股東們能夠得到些什麼？
問：由於東南融通已經曝光了，你能談談你是如何發現這家公司並決定展開進一步調查的嗎？
答：我只是閱讀了東南融通的文件，就像奇虎的文件一樣，我完全無法相信我自己的眼睛，投資者竟然相信那些文件。如果有些東西是真實的，那似乎確實不錯。東 南融通比它們的競爭對手做的要好得多，奇虎也是這樣。
問：你說你看空奇虎的原因是奇虎的軟件並不是它們的業務，但你知道騰訊嗎？它們的QQ軟件也是免費的，但是卻做成了一項很大的業務，你認為騰訊也是騙子 嗎？
答：它不是一項很大的業務，它可以是一項計劃，但業務是不能有免費的東西在裡面的。
問：安德魯，我們都看到你們的報告，Citron之前一直搞錯了。你對此有多自信？
答：我有百分百的自信。
問：我知道你的商業模式。但是，如果沒有對沖基金做空這些股票，那麼你們的報告就沒有任何意義。看看左岸（ZA）和希尼亞（XNY），人人都知道這 兩家公司是騙子。再看看古杉集團（GU），你們為什麼不對這些公司進行研究或分析？因為它們沒有做空盈利的成交量支持，我說的對不對？
答：我澄清一下，我無意披露一家沒有股東和低市值的公司。這對任何人都沒有好處。人們也許會抱著相同的想法，但是做法卻是不同的。
問：你還沒有明白你在這裡的評論背後的鏈接的價值，你瞭解中國鏈接網站的歷史嗎？
答：我瞭解歷史，我讀完所有關於奇虎的分析之後，我知道我比他們更加瞭解奇虎的業務。
問：請公開一點投資者所不知道的、關於Citron的業務？我對你們的動機持懷疑態度。那些報告並不會讓你們看起來更聰明，但會讓我感覺你認為中國 公司和普通投資者都很愚蠢。你為什麼不去研究一下華爾街的公司和美國的公司，看看他們是否掩蓋了什麼欺詐行為？請談談目前歐美危機的本質是什麼？你認為華 爾街的投資銀行真的是通過金融工具搞砸了全世界的罪犯嗎？你對GS介入希臘債務危機有何看法？你不認為美國打算幫助希臘掩蓋巨大的黑洞嗎？美國不是給金融 世界帶來麻煩的罪魁禍首嗎？
答：除了那些被掩蓋的故事之外，還有很多瘋狂的欺詐現象。我關注這類欺詐行為，因為沒有重要的報刊關注它們。
問：今年，許多中概股的跌幅都很大，比如人人網、新浪網、柯萊特、淘米網、攜程網，你應該有很多做空目標。但是你沒有選擇那些股票，而是單單選擇了奇虎。 經過4輪較量，奇虎的股價仍很穩定，這是否意味著Citron根本不瞭解中國互聯網行業？
答：股市不是一天的行情，我相信奇虎股價遲早會跌破10美元。
問：你發佈第三份質疑報告後，Mirae寫到：「根據我們從渠道獲得的信息顯示，噹噹網、360Buy、文思信息、樂淘、大眾點評網、國美(微博) 和亞馬遜中國每月支出都超過了100萬元人民幣。」我們知道你們對Mirae的看法，但是你是否聯繫過廣告商並且發現它們減少了開支？
答：我很有興趣看看Mirae的報告。我認為噹噹網的財報很不可信。
問：我不知道你是否瞭解奇虎的商業模式。實際上，它的競爭對手是百度，它們都是賣流量。隨著網遊業務的發展，它也能從網遊業務中獲得更多收入。你可能應該 在中國重新尋找一些合作夥伴。
答：我知道我在文件中讀到了什麼，奇虎是一家褒貶不一的公司，如果你問5個人的看法，你可能會得到6種不同的答案。
問：你是如何開始幹這一行的（做空研究）？請告訴我們一些你的背景？ 你是否熱愛現在做的事情？
答：我喜歡做我現在正在做的事，但我也買股票，我對家人以及成為一名好的父親更有熱忱。賣空是我的職業，但它並未把我限制住了。
問：Citron對360關於網頁遊戲ARPU值的分析中，是否有注意到網頁遊戲、MMO客戶端網絡遊戲、snsgame 之間有非常大的差別呢？ 還是根本就忽視這一點？
答：當然，我研究了區別。看看人人網，它們並不是社交遊戲，這是一種直接對比，我將在另一份報告中討論奇虎的遊戲業務。
問：你是否會在鎖定目標之後，遊說一些大基金投錢進來和你一起做空某隻股票，然後雙方分成收益？
答：沒有，絕對不會。
問：兩個問題，這次做空奇虎的報告上顯示，香椽得到一些以前從未得到的資料，能否透露有哪些中國公司為您的報告提供過支持？
答：我與hao360的直接競爭對手談過，他們不願我公開談話的內容，因為它們的CEO因此吃過官司。
http://slamnow.blog.163.com/blog/static/199318236201201433515538/
導 讀：Facebook正在加緊準備展開互聯網企業最大宗的IPO，週五有外國媒體發表了一篇綜述，記錄了2011年10月媒體記者對Facebook創始 人兼CEO馬克·扎克伯格(Mark Zuckerberg)以及COO雪莉·桑德伯格(Shery Sandberg)的專訪，並展示了二人對於公司未來發展的戰略規劃。
以下為綜述全文：
Facebook正在加緊準備，即將展開互聯網企業最大宗的IPO(首次公開招股)。不過Facebook在IPO之前還是需要向投資者證明，他們已經做好了充足的準備應對當前的挑戰。
Facebook的創始人兼CEO馬克·扎克伯格(Mark Zuckerberg) 現年27歲，他於2004年在哈佛大學自己的學生寢室裡開發出了Facebook。Facebook的COO雪莉·桑德伯格(Shery Sandberg)現年42歲，曾經是谷歌的高管。
扎克伯格一直都表示，他並不急於IPO，並將專注於為網站建立社交功能。同時在過去三年半裡，桑德伯格都一直在致力於和全球品牌建立關係，為市場營銷者開發新方式，借此來更好地影響到Facebook的用戶。
更具市場調研機構eMarketer的估計，在此期間，Facebook的廣告營收在2011年增長到了38億美元，而此前在2008年，這一數據只有2.64億美元。eMarketer預計到今年年底，Facebook的年度營收會接近60億美元。
扎克伯格和桑德伯格於去年10月在加利福尼亞州門洛帕克市(Menlo Park)接受了媒體記者的採訪，並分別介紹了企業的戰略。
扎克伯格採訪記錄
記者：當Facebook開始試圖盈利時，公司發生了什麼樣的變化？
扎克伯格：最初我並沒有想把它建成公司，只是想設計一款產品。後來我們招聘了更多的員工，建立了一個團隊，我們才開始認識到成立公司是一個更好的方式，可以讓許多人參與一個任務，這正是我們想推進的任務。
記者：你們的任務是什麼？
扎克伯格：我們的任務就是讓人們相互聯繫。公司內部對此有一種深刻的認識，進而推動一切工作不斷前行：那就是我們要建立起真正強大的業務，向合作夥伴在網絡營銷方面提供服務，為他們提供良好的產品，並認識到我們需要以特定的速度增長，進而吸引我們所需要吸引的人。
記者：有人說，如果Facebook沒法保持營收增長，就必定要疏遠用戶，你對此如何看？
扎克伯格：這二者之間並無矛盾。為更多人提供服務更多，增加客戶基礎，讓他們更深入的參與，本身就是一種良好的業務模式。有人曾經和我說，為了讓Facebook正常運營，我們應該出售它。事實上讓Facebook健康運營最好的辦法是做用戶想要的事。
記者：公司業務的核心是什麼，業務還是產品？
扎克伯格：我們不是不關注(業務)。多年以來人們一直問我，為什麼我們不嘗試賺更多的錢？我會告訴他們，我們要建立長遠的業務，它才是正確的戰略。現在 我的觀點仍是這樣。當我們認為的許多產業全都走上社交化之後，我們就有機會走上賺大錢之路，我們有能力優化賺錢的數目。
記者：你最尊敬什麼企業？
扎克伯格：在關注長遠目標並能夠容忍短期較少的利潤方面，亞馬遜(微博)是一個好的例子。亞馬遜CEO傑夫·貝佐斯(Jeff Bezos)堅持了許多年，人們認為他瘋了。在致力於推出一流產品的表現方面，蘋果的表現讓人吃驚。谷歌也有與蘋果相同的特點。
記者：你認為Facebook能夠與這些企業相提並論嗎？
扎克伯格：我希望有一天會。與他們相比，我們要年輕許多，從員工規模來看也小了很多。在過去的5年到6年裡，我們都在致力於建立能夠給用戶帶來持續性價值的產品，我認為我們我們已經做出了不小的成績。
桑德伯格採訪記錄
記者：要鞏固Facebook的地位，還有哪些事情要做的？
桑德伯格：我們要讓分享活動進一步提升。儘管我們已經擁有了大量的用戶群體，但是我們仍然希望能夠看到用戶持續增長，這些增長源於各種活動。我們能夠讓用戶真正展示自己的生活，讓分享變得更自然、更容易，並成為人們生活的一部分。
記者：這將如何幫助Facebook盈利？
桑德伯格：分享活動也會給我們帶來廣告營收。這對大企業和品牌而言很重要，對小企業也尤為重要。許多企業如果要想能夠持續增長，都必須要進行廣告宣傳，即便他們沒有專門打廣告，Facebook也能夠幫他們對用戶進行引導，並提高用戶參與度。
記者：Facebook的長期願景是什麼？
桑德伯格：我們希望所有人都會使用Facebook來開發產品。我們的願景就是：產業開始分裂，進而在以用戶為中心的基礎上重建。遊戲產業已經受到了社 交遊戲企業的影響，比如Zynga和Playdom。以用戶為中心已經給遊戲帶來完全不同的方式。我認為在未來每個產業都會出現這樣的變化。(林靜)
台下的聽眾發出善意的笑聲，但他的表情仍然認真，並不時抬頭，不看講稿與大家進行眼神交流。他說這是別人給他的建議：說英語時不管是不是流利，一是要大聲，二是要抬頭。
二十多分鐘的演講結束，會場爆發出熱烈的掌聲，王石回到座位前，有點如釋重負般咧了一下嘴。坐在他前面的一位女生，轉過頭向他豎起大拇指。
會場裡的外國人也許不都清楚他是誰，但前來參加「哈佛中國論壇」的所有中國人卻沒人不知道他——中國企業家中的傳奇式人物、萬科集團創始人兼董事長王石。
「這個發言準備了多久？您覺得自己的英語水平怎麼樣了？」這麼長的講稿即便對於一個英語比他好得多的人來說也不是一件容易事。
「要說準備，一年前就開始了，」面對記者，王石笑著說，「這個稿子我寫了三天，剛才上台前還一直在那兒反覆看。」
「我的英語水平一年前真的很差，現在還是挺差，」王石很坦誠，一點也沒有因為這個問題而生氣。
「那為什麼非要用英語？會場有同聲傳譯，別的中國企業家全說的中文。」記者問道。
「我這個年紀來哈佛學習，就是要學習西方的文化，語言當然相當重要。我們這一代人一直都是啞巴英語，看點資料還行，但張嘴說那就是很大的障礙。是障礙，就得過，人總要有點勇氣，」王石回答說。
的確，說到王石，無論是否喜歡他的人都不得不承認，他是個有勇氣的人。
從當年率先「下海」創建萬科集團、最終成為中國房地產行業的「老大」，到如今耳順之年選擇隻身赴美遊學，王石曾經征服世界最高峰、去過南北極、50多歲學過滑雪又練滑翔……他一直在挑戰著自己。
在剛到哈佛的時候，王石曾經做過一場名為「人生的三座山峰」的演講。他說，這「三座山峰」中，第一座峰指創立萬科，第二座指兩次登珠峰，第三座就是來哈佛上學。
王石說，從1983年到1998年的15年時間內，他的全部精力放在萬科上，經營這個企業。之後開始登山和探險，一方面是要做一些自己喜歡的事情，另一方面也是在有意地「疏離」公司，以讓公司的管理團隊能獨立地健康成長。
按照他的說法，「領袖型、英雄般一呼百應式的東方傳統領導文化實際上不利於現代企業的健康發展」。
如今，在大多數人退休回家頤養天年的年紀，王石選擇了「再登一座比珠峰更難的山」——到美國學習。在世界最高等學府和十幾歲的孩子們一起學習，除了是對自己極限的又一次挑戰，王石其實還有著更多的打算。
「我計劃在60歲到70歲這個階段把更多的精力用到學校去，通過學習更多地和下一代交流，」王石說。
今年7月份，他將在北京大學光華管理學院教授MBA和EMBA課程。他說，希望有機會把個人以及他所創建的萬科當作一個案例，將人生的經驗及教訓與年輕人分享，算是他留給這個世界的財富。
「如果僅憑自己的經歷去講，那無論是對自己還是對學生都不負責任，所以我希望通過在哈佛的學習，提高理論水平，提高修為，」他說。
說到萬科，王石說他從來沒有離開過。「我仍然是萬科的董事長，每隔幾個月我都要回去，更不要提寒暑假，下周我還要回去開股東大會，」他說。
至於要在哈佛呆多久，王石沒有作出明確的答覆。
（新華社）
本文選自《傑出投資者文摘》，本刊記者石偉編譯
1999 年10月19日，在曼哈頓舉行了第一次價值投資基金經理論壇，本文選自賓夕法尼亞基金公司的羅伊斯、布朗尼基金公司的布朗尼以及第三大道價值基金公司的惠 特曼在論壇上的發言，這三位基金經理是《傑出投資者文摘》的長期撰稿人，該論壇也是由他們所在的公司聯合贊助。論壇主持人是茨威格。
價值投資失效了嗎
茨威格：本次價值投資基金經理論壇的主要目的是討論價值投資的未來。價值投資還有存在的意義嗎?這兩年發生了一些有趣的事情，我們發現價值投資居然不管用了。
更糟糕的是，不僅僅是先鋒指數基金讓堅持價值投資的在座各位顯得很傻，連那些出租車調度員和鞋店售貨員的投資成績也使各位十分尷尬，他們往往是在閒聊時聽說 FHX股價即將飆漲，就盲目地買入，並在短短數分鐘後賣出股票，也許他們根本就不知道FHX的主要業務是什麼，甚至對FHX一無所知，更好笑的是他們原本打算購買的可能是FDX，只不過陰差陽錯地輸錯了代碼而買了FHX，但他們賺錢了。他們是天才，在座的大家卻不是。
大約五年前，很多人都認為，與其他的投資策略相比，價值投資策略存在明顯的優勢。但事實果真如此嗎?價值投資確實適用於上世紀80年代早期的低市值股票和1993年的新興股票市場，但一旦價值投資被披上了神聖的外衣，就難以避免地漸漸失去效應。
長期以來，在座的各位都是堅定的價值投資者。有一個道理我們都知道，「反者，道之動」， 事物總是朝著與它相反的方向運動，不斷輪迴往復。市場對成長和價值的偏好也在不斷交替和輪迴，就像華爾街上常說的「現在不同了」，所以市場對大型科技公司 的追捧只是曇花一現，也許轉瞬即逝。
彼得·伯恩斯坦曾經提及，當1956年債券收益首次高於股票收益時，華爾街的老手們都告訴他債券市場瘋了，債券價值被嚴重高估，這種情形是不可持續的。但是，在43年後的今天，債券收益依然高於股票收益。會不會時代真的不同了，你們完全錯了呢？
羅伊斯：我很高興從簡單的問題入手。這 個問題很有意思，它涉及到我們每天的所思、所想、所為。老實說，一般情況下，我並不考慮這種問題，我只關注某隻股票本身的價值。在我看來，現在的時代變 了，無論是人口結構，還是經濟結構，都出現了巨大轉型，比如從製造型經濟向服務型經濟的轉變，這也許就是所謂的「新時代」。在 「新時代」會出現「新錯誤」，但新時代和個股之間則未必有太大的因果關聯。
所以，我認為，時代的變化並不會改變價值投資的基本原理，也不會改變一家優秀公司的判斷標準，一家優秀的公司必須提供可持續的、高水平的資產回報。在座的各位都秉承一個基本理念，那就是以合理的價格買入未來能夠獲得高回報的公司。
這個基本理念從未改變過。但是我們也不得不承認，市場的遊戲規則已經改變了，而且還將繼續改變。
泡沫不可能持續
布朗尼：歷史能夠告訴我們市場的運行規律和方式。所以，我認為那些MBA應該先讀一個歷史學碩士，與哈佛商學院或者沃頓商學院傳授的知識相比，歷史能教會大家的東西往往更多。
歷史上，我們多次經歷了所謂的「新時代」，現在科技類股票或者電信類股票構成了「新模 式」。這不算新鮮，上世紀80年代早期所謂的「新模式」是計算機類股票，如果1980年在每隻計算機類股票上投入一美元，隨後的20年裡將會取得年均復合 率達4％的收益；20世紀初所謂的「新模式」是汽車類股票，而在19 世紀晚期則是鐵路類股票。歷史總是不斷地重複。
索羅斯基金僱用了一個全職的財經歷史學家，幫助他們回顧歷史、反思現實。我想，我們現在就在進行這種現實的反思。
最近，我正在閱讀紅杉基金的比爾·魯安致股東的信，他的基金淨值在當年下降了1％-1.5％，而同期標準普爾指數卻上升了大約 12％。面對這樣的業績，很顯然，某些股東會抱怨。但過去29年中，紅杉基金每年給股東的回報已達到12.5％，同期標準普爾500指數隻有4.9％。在過去的29年裡，紅杉基金大致40％的時間沒能戰勝指數，但這又能說明什麼問題呢？
我發現一個現象，如果跟著指數走，那麼基本上不可能打敗它。擁有長期傑出業績的投資者，其業績通常與指數的波動差異非常大，這就是目前價值投資正在做的事情。
惠特曼：市場總會有泡沫，而且泡沫終究 都會破滅。首先，任何事情都是有可能發生的，我認為價值分析者必須面對各種不確定性。我先舉三個例子，再談談價值。首先，在上世紀60年代末和70年代 初，市場對「漂亮50」（指上世紀60-70年代在紐約證券交易所交易的50只備受追捧的大盤股，「漂亮50」的一個主要特徵是盈利增長穩定，同時也具有 較高的市盈率，這些股票被視作可以「買入並持有」的優質成長股，同時也成為70年代早期牛市行情的重要推動力量）極度追捧，而最後這種熱情以全面退潮告 終。其次，目前市場對垃圾股極度追捧。上週我和一個投資銀行家打網球時突然領悟到這一點。1993年，他手上有家以色列的高科技公司打算公開募股，當時我 和他討論是找小投資銀行中的D.H．Blair、Oscar Gruss還是Alex Brown。上週我們聊起這件事時說，如果是現在，我們就直接去找摩根士丹利、高盛或者美林，它們肯定排著隊來搶這個項目，這就是對垃圾股的追捧。
市場中這種泡沫能持續嗎?互聯網的熱潮能持續嗎?——只要有源源不斷的投資者湧入市場， 購買這些昂貴的股票，並且不指望獲取任何收益，這個遊戲就可以繼續下去。這就是投資銀行所玩的把戲——買入大量估價過高的股票，然後對公眾投資者發行。但 這種情況能夠得以持續嗎?我認為可能性不大，但任何事情都是有可能發生的。
我有生之年已經見識過無數次的投機性泡沫。當然，所有的泡沫都有一定的現實基礎。幾乎所有的泡沫破滅後，外部被動投資者最終都會被清理出局。
除了上面說的那兩件事，我要說的第三件事情就是價值投資的一個重要特點：如果你做的是正 確的，那麼你根本不用依賴市場來拯救你。市場價值的最終回歸方式可能會表現為多種方式，比如合併、私有化、資本結構調整和資產重組等。但如果在相當長的時 間後，這些都沒有發生、市場價值沒有回歸，那就證明你可能一開始就錯了。
拓展並完善價值投資理念
茨威格：你們是怎樣理解價值投資的?格雷厄姆的思想依然有用嗎?你們又是如何拓展他的思想的呢?
羅伊斯：我曾在哥倫比亞大學就讀，這所 大學在學習價值投資理論和教授格雷厄姆的理論方面富有傳統，我從中學習到格雷厄姆理論中最重要的就是安全邊際。對投資的每一隻股票，我們都花了很長時間來 判斷它是否確實存在安全邊際，卻很少研究那些所謂夢想和將來的事情，我們經常研究的是極端情況，即在最壞的情況下，如果投資這只股票，會賠多少錢?它是否 擁有足夠的安全邊際?這只股票具備哪些因素可以為投資者提供股價下行的保護?
我們的投資不見得是典型的格雷厄姆-多德式（市淨率較低）的股票，它們的市淨率通常並不低，但一般都擁有很高的資產回報率。資產回報率是我們選股的核心指標。
布朗尼：格雷厄姆認為，購買股票就是購 買一家公司的權益，這樣的思維模式也是我們繼承了的方面。當我們投資一家公司時，一定要考慮它在非公開市場上的價格，也就是一個理性的買家為購買整家公司 所願意支付的價格，這就是格雷厄姆所定義的內在價值，即理性買家和理性賣家充分協商後的交易價格。
這種思維模式適用於購買任何企業。很多「成長型」股票的投資者認為，價值型投資者只會以低於賬面價值購買破舊但資產額巨大的舊式企業，其實這種想法是不符合價值投資理念的。
巴菲特可能是目前世界上最好的價值投資者，舊式企業的股票不會出現在他的投資組合裡，但 格雷厄姆認為我們可以買入這類股票。我們評價企業的價值時，會看類似企業的交易價格以及買家的素質，這和賣自家的房子並沒有什麼區別：找一個房地產經紀 人，看看類似交易的清單，從而確定房子的價值。同樣的道理也可以用於投資股票，我們每天都在做同樣的事情。
格雷厄姆方法的美妙之處就在於，你不必再去理會每天財經新聞中長篇累牘的廢話，這些都和我們的工作毫無關係。在堅持價值投資這麼多年後，我們發現再也不必去理會這些。
早些時候，馬蒂和我聊過，價值投資的工作是比較輕鬆的，你不必非常辛苦。最近，我看到晨 星關於共同基金持股平均周轉率的統計數據，差不多年均達到105％。我不知道這些基金經理如何看待他們的工作，105％的周轉率說明平均持股時間不到一 年！我想他們也許認為自己的目標是增加基金的價值，所以每天清晨他們都要重新調整投資組合。
基金經理的做法只對美國國家稅務局和股票經紀人有好處。如果你抽點時間仔細考慮一下，應該很容易建立投資組合併在相當長的時間內持有它，為股東們大大節省一筆稅金。
惠特曼：我剛寫了一本書，其中用了一整章來比較我認為的價值投資與格雷厄姆-多德之間的區別。
很多人都在談論格雷厄姆和多德，但很少有人認真地讀他們的書。我想說的第一件事是，格雷厄姆和多德根本不懂信用分析，在股票選擇方面，他們的做法是在存在安全邊際的情況下買進並長期持有。
但是，作為價值投資者，我們與格雷厄姆和多德有很大的不同，我們強調資產的質量而非數量，而格雷厄姆和多德更加注重資產的數量。
《證券分析》這本巨著是在1964年前寫成的。1964年以後，隨著《證券法（修訂版）》的出台，信息披露規定的發展非常迅速，從頻頻出現的敵意收購案中就可以看出，目前從公開資料就可以輕易獲得目標公司的大量信息。
但在格雷厄姆和多德所處的時代，公司信息是很難獲得的，由於資產質量的信息很難取得，所以更強調資產的數量，這種做法一點沒錯。由於很難取得公司的信息，他們向被動投資者提出了很多忠告。現在，由於信息披露日趨完善，投資者已經可以得到更多的信息。
我們與格雷厄姆和多德的第二個不同是，他們認為在很多情況下歷史業績是預測未來業績的最佳工具，甚至是惟一的工具。但我們不這麼認為，判斷未來業績沒有惟一的工具，企業擁有資源的數量和質量可能比歷史業績更重要。
我們與格雷厄姆和多德最後一個非常重要的區別是，與大多數被動投資者一樣，格雷厄姆和多 德的目標是預測未來6個月或者2年內的股票價格。但是，擁有控制權的投資者以及優秀的價值投資者的目標則與此不同，他們更注重企業的內在價值和內在的運行 機制，而不僅僅是市場上的股票價格。對擁有控制權的投資者以及我們這些價值投資者而言，與其說預測股票價格是一種財務問題，還不如說這種行為是一種不正常 的心理問題。
什麼是安全邊際？
羅伊斯：關於安全邊際，我認為有三個要點：一是槓桿水平，我們非常喜歡低負債率的公司；二是資本的回報率，經營性資本回報率在20％左右，這就是主要的安全邊際；三是自由現金流量，公司的現金支出不要超過其現金收入。這就是我所認為的安全邊際最重要的三個方面。
惠特曼：現代企業越來越依賴於知識和信息流，而非實體資產，而我對信息流一無所知。很多人關心的信息是公司下季度的盈利水平或者公司是否能超過市場預期、信息能否有效傳遞到市場。對我來說，這實在是個謎。
在進行價值投資時，我們會探究各種不同類型的信息，很多時候，這些信息並沒有太多用處，我們購買的所有股票，最近一期的前景公開預測看上去幾乎都沒有特別之處。由此，我們發明了一個獨到的方法：弱化眾所周知的信息，強化其他有用的信息。
布朗尼：投資者必須牢記，價值投資並不是有形資產的考量。1969年我剛開始投資時，總是習慣去計算每家公司的每股淨流動資產，當然我並沒有找到太多符合自身標準的股票。
但在上世紀70年代中期，我們在對電視台進行投資時發現上述方法不可行，之前我們從未投 資過擁有電視台的企業，因為電視台沒有有形資產。但其實評估電視台的價值比評估伊利諾斯州的舊式工廠更加容易，因為電視台的售價是相當穩定的，美國每年都 會有50-60家電視台以其稅前利潤的10倍價格出售。所以，只需要將電視台的稅前利潤乘以10，再扣除淨負債或加上淨現金，就可以算出電視台的價值。
總的說來，價值投資實質上是在評估一個企業。當你賣房子時，是按照鄰居房子的賣價而不是按照重置成本來確定自己房子的價格，房屋成本早已是過去的事情了……
相同的道理也適用於評估企業價值，企業的價值在於買家為購買類似企業願意支付的價格。
我們試圖瞭解一個企業的性質，分析它成為優秀企業的原因，例如為什麼蓋可保險是一家好公司?為什麼旅行者（Travelers）無法與其競爭?——因為他們必須徹底改變目前的經營模式。
就互聯網企業而言，現在出現很多併購，但在併購之前，你首先得問問自己：「我充分理解這 家企業嗎?這樣的併購有意義嗎?」支付高於現金流10倍的價格購買一個電視台有意義嗎?是的，我認為是有意義的。支付27億美元購買一個不能賺錢的互聯網 企業有意義嗎?不，我認為沒有任何意義。
總的來說，並不能認為投資是一門純科學，但如果購買那家企業對你毫無意義，就不要去碰它。過去我們常犯一種錯誤，那就是僅僅因為看到別人正在購買而去購買了那些對我們毫無意義的企業。
瞭解投資對象且價格合適
茨威格：你們能舉出一個例子說明自己的研究方法嗎?
羅伊斯：某天我正在布魯名戴爾百貨店閒逛，附近有一家叫克萊爾思的商店，這家公司主要經營年輕人飾品，特別是一些便宜的珠寶，裡邊有很多不同名字的店面。
最近10年，我們經常性地買入這只股票，幾個月前由於這家公司在存貨管理方面出現了一些 差錯，股票價格從30美元下跌至16美元。但克萊爾思的每股收益大約為1.6美元，而且大多數年份的每股收益都在穩步上升，目前每股現金大約為3美元，動 態經營資本回報率估計達20％以上。基於這些理由，我們認為它非常有價值，因此最近我們又增加了一些倉位。
雖然我們並不是特別喜歡這家企業的管理層，但我們喜歡這家企業本身，它是一家偉大的零售企業，具有非常高的資本回報率。
克萊爾思是一個在持有之後進而瞭解企業本身價值的好例子。投資是建立在瞭解的基礎之上的，因此買入進而瞭解一隻股票對於投資是有用的。我們曾經買入過大約500-1000只股票，這是我們瞭解股票很重要的途徑。
當然，我們還通過其他途徑來瞭解股票。我們經常跟蹤一些股票，過去我們非常喜歡跟蹤那些上市時間在3個月到2年之間的股票，其中一些股票的定價在上市首日看起來很準確，但在承銷商逐步退出後，這些股票的股價基本上都會大幅下跌。跟蹤這類股票也是一個不錯的途徑。
布朗尼：我們投資的第一步就是跟蹤，近兩年來，投資者很難一眼就看出市場價值的所在，所以在很大程度上，我們使用內部人交易數據。通過查閱標準普爾公司 Compustat數據庫的數據，就可以看出是否有內部人正在不斷買入——通常這預示著已經有什麼事情發生了。如果正好這只股票由於某些問題已經上下震盪了兩年，那就意味著將會發生什麼事情。
1998年,我們買入了一隻股票Quorum醫療集團，現在還處於被套狀態。這家公司是一家社區醫院運營商，他們通常購買那些在某個區域中沒有競爭對手的醫院，因此被認為是最佳的醫院運營商，股價降到14美元時，內部人開始買入。
在洛克菲勒大學董事會上，我認識了這家公司的董事會主席(非執行主席)羅素·卡森先生， 他還是著名風險投資公司威爾士·卡森公司的創建人。更為巧合的是，我擔任董事的另外一家公司一直十分渴望把錢投給威爾士·卡森公司，但通常情況下後者不會 同意，因為股東不願稀釋其權益。然而，現在威爾士·卡森公司以收取 2％管理費和30％收益提成為條件居然同意讓客戶加入……與此同時，羅素·卡森個人同意，在每股12-14美元間出資2500萬美元購買Quorum 醫療集團的股票，現在這家公司的股票價格在6.5-7美元之間。
當我們發現這只股票時，股價大約為10美元，這家公司在整合併購的醫院方面出了些問題，致使業績下降10％-15％。但我們估計它未來的業績會達到每股1.25美元左右，並會繼續上升。如果以10美元的買入價計算，相當於以不高於9倍的市盈率買入這只股票。
你也可以通過非公開市場上醫院的收購價格來估算它的價值，非公開市場的收購經常會發生，通常以稅前利潤為基礎作價。我們分析後認為，其價值兩倍於現在的市場價格。
總的說來，這只股票的市盈率非常低，精明的內部人正在買入，非公開市場上的估值也很高。這就是絕好的買入信號，所以我們開始買入。
惠特曼：我認為應當關注管理良好的公 司，並且折扣率降至最低是最佳入市時機。有一家投資公司叫西南資本，每股淨資產約為95美元，其中有大約20-25美元的遞延所得稅負債，我預計這些遞延 所得稅負債以後並不需要支付。這些年來，這家公司一直由比爾·托馬斯管理，每年淨資產的複合增長率都在20%以上。與其他按照《1940年投資公司法》成 立的投資公司不同，西南資本的費用率非常低，不到1％，而大部分投資公司的費用率都在10％左右。當然，如果將這些費用資本化，實際上就相當於降低了淨資 產的價值。
西南資本前天在紐約交易所的收盤價格約為6l美元，我真是不明白為什麼這只股票的價格會下跌，這可是一家非常好的公司，管理非常優秀。
我是如何發現西南資本這家公司的呢？它的大股東是American General投資有限公司。很多年前，American General找到我，打算賣掉這家公司，他們問我是否有興趣加入並取得控制權。但對我而言，不大可能去取得控制權，所以我說：「我不會買下控制權的，你們介意我僅僅只是買一些股票嗎?」
後來，我們買下了American General持有的股份，原始成本估計為3美元左右。我認為，與之前20年一樣，直到今天，這只股票的價格相比其淨資產的價值而言，仍然有著很大的折扣。
本文選自《傑出投資者文摘》，本刊記者石偉編譯
如家酒店首席執行官
孫堅
7天連鎖酒店集團CEO
鄭南雁
花樣年酒店管理公司經理
劉軍
維也納精品連鎖酒店集團高級副總裁
趙利
《21世紀》：近年來，經濟型酒店管理公司紛紛發展中端品牌，其背後的原因是什麼？您如何評估公司旗下的產品組合？
孫堅：中端市場坦白講不好做，這是由這群消費者的特徵決定，他們似乎很有錢，但又較苛刻，經濟形勢好的時候住五星級的酒店，不好的時候住經濟型酒店，因此最難定位。
需 要指出的是，經濟型酒店目前還是有非常廣闊的前景，並沒有遇到瓶頸期，這個市場未來繼續做10年也做不完。第二，為什麼要做中檔酒店，在2008、 2009年大家都往下走的時候，如家其實在向上走。因為消費者也在逐漸追求有品質的東西，況且往下走不能形成一種可持續的商業模式，無法在成本上升的情況 下依然盈利。
今天的中檔酒店和10年前我們做經濟型酒店的狀況也有相似之處。品牌並不是非常強，規模並不是非常大，營銷平台並沒有建立。所以今天的中檔酒店更多是連鎖化、效率化的，而不是特色化的。
鄭南雁：2009年時我們也考慮過往中高端市場發展，只是當時沒有找到切入點。經過兩年多的調研，我們發現選擇現在這個時點進入中端市場是合適的，這是一個長期的發展計劃。
做成功的連鎖品牌，需要考慮很多方面，不僅要看市場行不行，還要考慮自己的思維能力是否與市場相匹配。從我們目前的團隊和整個公司的結構來看，我們沒有能力做特色酒店，只能做沒特色但有效率的酒店，我們的目標客戶群是講效率的老百姓。
趙 利：維也納剛成立時也是從精品酒店入手了，但之後我們敏銳地發現，中檔酒店是更有潛力的市場，於是我們接下來把所有的資源和精力都聚焦到中檔酒店，即維也 納品牌。做酒店不是一朝一夕就能做好的，維也納成立至今已有20年了，現在我們的酒店數量達到150多家，華南佔三分之一，並積累到800萬會員。
與此同時，我們發現我們的客源也有變化，他們的需求也有一系列的變化。我們即將推出的新品牌叫維納斯，維納斯比現在的定位再高一些，相當於四星；之後還會推出維納斯國際，相當於五星。目前我們還是聚焦在中端酒店市場，但未來五年的規劃是全品牌覆蓋的綜合型大型品牌酒店。
劉 軍：目前，這個市場的金字塔頂端，所有外資品牌都在死掐，而金字塔底部，包括如家、漢庭、7天在內的經濟型酒店的競爭也非常激烈，相比之下，三四星級的酒 店是被大家忽略的市場。花樣年華定位精品酒店，我們其實想做的是一個體驗式的產業，來花樣年華的客人是要懂得玩、愛生活，有自己的風格。
《21世紀》：在當前的經濟環境下，在經濟型酒店和中檔酒店領域如何做到質量與成本的平衡？
鄭 南雁：第一，經濟型酒店的市場至少還可以翻4到5倍的規模，就7天而言，我們主要還是會在經濟型酒店市場發力。就成本而言，中檔市場的成本並不一定低，因 為需求發散了，且參與分攤管理成本的門店數規模不大，所以很難降低成本。因此我認為中檔酒店的回報率不一定比經濟型的高。
孫堅：如果今天 開一兩家店，那是一種策略，如果開1000家店，又是另外一種策略。我們目前看到成本在上升，包括物業成本，人力成本，但還都在可控的範圍中。如家目前的 業績主要看兩方面，一是成熟的門店，一個開了一年半以上的店的經營狀況如何，如果沒問題那麼市場就沒問題；二是看新開的店能否在原先既定的軌道上運行，比 如6到9個月在投資層面上打平，如果達到了那麼商業模式就沒問題。
從行業角度，希望大家都能很理性，不要希望再像以前那樣兩三年就能有不 錯的回報，企業大了以後最大的問題不是產品，而是管理。如家酒店覆蓋225個城市，1600家門店，這樣的管理半徑和管理密度，如何保持系統的效率？這樣 的管理沒有個性化可言，必須保持高度的標準化。我們必須有一個平台來支持，在戰略上、資源上找到自己的核心，只有這樣我們才能一年開300多家門店。（本 報記者 黃鍇 整理）
本文選自《傑出投資者文摘》，本刊記者石偉編譯
1999 年10月19日，在曼哈頓舉行了第一次價值投資基金經理論壇，本文選自賓夕法尼亞基金公司的羅伊斯、布朗尼基金公司的布朗尼以及第三大道價值基金公司的惠 特曼在論壇上的發言，這三位基金經理是《傑出投資者文摘》的長期撰稿人，該論壇也是由他們所在的公司聯合贊助。論壇主持人是茨威格。
價值投資失效了嗎
茨威格：本次價值投資基金經理論壇的主要目的是討論價值投資的未來。價值投資還有存在的意義嗎?這兩年發生了一些有趣的事情，我們發現價值投資居然不管用了。
更糟糕的是，不僅僅是先鋒指數基金讓堅持價值投資的在座各位顯得很傻，連那些出租車調度員和鞋店售貨員的投資成績也使各位十分尷尬，他們往往是在閒聊時聽說 FHX股價即將飆漲，就盲目地買入，並在短短數分鐘後賣出股票，也許他們根本就不知道FHX的主要業務是什麼，甚至對FHX一無所知，更好笑的是他們原本打算購買的可能是FDX，只不過陰差陽錯地輸錯了代碼而買了FHX，但他們賺錢了。他們是天才，在座的大家卻不是。
大約五年前，很多人都認為，與其他的投資策略相比，價值投資策略存在明顯的優勢。但事實果真如此嗎?價值投資確實適用於上世紀80年代早期的低市值股票和1993年的新興股票市場，但一旦價值投資被披上了神聖的外衣，就難以避免地漸漸失去效應。
長期以來，在座的各位都是堅定的價值投資者。有一個道理我們都知道，「反者，道之動」， 事物總是朝著與它相反的方向運動，不斷輪迴往復。市場對成長和價值的偏好也在不斷交替和輪迴，就像華爾街上常說的「現在不同了」，所以市場對大型科技公司 的追捧只是曇花一現，也許轉瞬即逝。
彼得·伯恩斯坦曾經提及，當1956年債券收益首次高於股票收益時，華爾街的老手們都告訴他債券市場瘋了，債券價值被嚴重高估，這種情形是不可持續的。但是，在43年後的今天，債券收益依然高於股票收益。會不會時代真的不同了，你們完全錯了呢？
羅伊斯：我很高興從簡單的問題入手。這 個問題很有意思，它涉及到我們每天的所思、所想、所為。老實說，一般情況下，我並不考慮這種問題，我只關注某隻股票本身的價值。在我看來，現在的時代變 了，無論是人口結構，還是經濟結構，都出現了巨大轉型，比如從製造型經濟向服務型經濟的轉變，這也許就是所謂的「新時代」。在 「新時代」會出現「新錯誤」，但新時代和個股之間則未必有太大的因果關聯。
所以，我認為，時代的變化並不會改變價值投資的基本原理，也不會改變一家優秀公司的判斷標準，一家優秀的公司必須提供可持續的、高水平的資產回報。在座的各位都秉承一個基本理念，那就是以合理的價格買入未來能夠獲得高回報的公司。
這個基本理念從未改變過。但是我們也不得不承認，市場的遊戲規則已經改變了，而且還將繼續改變。
泡沫不可能持續
布朗尼：歷史能夠告訴我們市場的運行規律和方式。所以，我認為那些MBA應該先讀一個歷史學碩士，與哈佛商學院或者沃頓商學院傳授的知識相比，歷史能教會大家的東西往往更多。
歷史上，我們多次經歷了所謂的「新時代」，現在科技類股票或者電信類股票構成了「新模 式」。這不算新鮮，上世紀80年代早期所謂的「新模式」是計算機類股票，如果1980年在每隻計算機類股票上投入一美元，隨後的20年裡將會取得年均復合 率達4％的收益；20世紀初所謂的「新模式」是汽車類股票，而在19 世紀晚期則是鐵路類股票。歷史總是不斷地重複。
索羅斯基金僱用了一個全職的財經歷史學家，幫助他們回顧歷史、反思現實。我想，我們現在就在進行這種現實的反思。
最近，我正在閱讀紅杉基金的比爾·魯安致股東的信，他的基金淨值在當年下降了1％-1.5％，而同期標準普爾指數卻上升了大約 12％。面對這樣的業績，很顯然，某些股東會抱怨。但過去29年中，紅杉基金每年給股東的回報已達到12.5％，同期標準普爾500指數隻有4.9％。在過去的29年裡，紅杉基金大致40％的時間沒能戰勝指數，但這又能說明什麼問題呢？
我發現一個現象，如果跟著指數走，那麼基本上不可能打敗它。擁有長期傑出業績的投資者，其業績通常與指數的波動差異非常大，這就是目前價值投資正在做的事情。
惠特曼：市場總會有泡沫，而且泡沫終究 都會破滅。首先，任何事情都是有可能發生的，我認為價值分析者必須面對各種不確定性。我先舉三個例子，再談談價值。首先，在上世紀60年代末和70年代 初，市場對「漂亮50」（指上世紀60-70年代在紐約證券交易所交易的50只備受追捧的大盤股，「漂亮50」的一個主要特徵是盈利增長穩定，同時也具有 較高的市盈率，這些股票被視作可以「買入並持有」的優質成長股，同時也成為70年代早期牛市行情的重要推動力量）極度追捧，而最後這種熱情以全面退潮告 終。其次，目前市場對垃圾股極度追捧。上週我和一個投資銀行家打網球時突然領悟到這一點。1993年，他手上有家以色列的高科技公司打算公開募股，當時我 和他討論是找小投資銀行中的D.H．Blair、Oscar Gruss還是Alex Brown。上週我們聊起這件事時說，如果是現在，我們就直接去找摩根士丹利、高盛或者美林，它們肯定排著隊來搶這個項目，這就是對垃圾股的追捧。
市場中這種泡沫能持續嗎?互聯網的熱潮能持續嗎?——只要有源源不斷的投資者湧入市場， 購買這些昂貴的股票，並且不指望獲取任何收益，這個遊戲就可以繼續下去。這就是投資銀行所玩的把戲——買入大量估價過高的股票，然後對公眾投資者發行。但 這種情況能夠得以持續嗎?我認為可能性不大，但任何事情都是有可能發生的。
我有生之年已經見識過無數次的投機性泡沫。當然，所有的泡沫都有一定的現實基礎。幾乎所有的泡沫破滅後，外部被動投資者最終都會被清理出局。
除了上面說的那兩件事，我要說的第三件事情就是價值投資的一個重要特點：如果你做的是正 確的，那麼你根本不用依賴市場來拯救你。市場價值的最終回歸方式可能會表現為多種方式，比如合併、私有化、資本結構調整和資產重組等。但如果在相當長的時 間後，這些都沒有發生、市場價值沒有回歸，那就證明你可能一開始就錯了。
拓展並完善價值投資理念
茨威格：你們是怎樣理解價值投資的?格雷厄姆的思想依然有用嗎?你們又是如何拓展他的思想的呢?
羅伊斯：我曾在哥倫比亞大學就讀，這所 大學在學習價值投資理論和教授格雷厄姆的理論方面富有傳統，我從中學習到格雷厄姆理論中最重要的就是安全邊際。對投資的每一隻股票，我們都花了很長時間來 判斷它是否確實存在安全邊際，卻很少研究那些所謂夢想和將來的事情，我們經常研究的是極端情況，即在最壞的情況下，如果投資這只股票，會賠多少錢?它是否 擁有足夠的安全邊際?這只股票具備哪些因素可以為投資者提供股價下行的保護?
我們的投資不見得是典型的格雷厄姆-多德式（市淨率較低）的股票，它們的市淨率通常並不低，但一般都擁有很高的資產回報率。資產回報率是我們選股的核心指標。
布朗尼：格雷厄姆認為，購買股票就是購 買一家公司的權益，這樣的思維模式也是我們繼承了的方面。當我們投資一家公司時，一定要考慮它在非公開市場上的價格，也就是一個理性的買家為購買整家公司 所願意支付的價格，這就是格雷厄姆所定義的內在價值，即理性買家和理性賣家充分協商後的交易價格。
這種思維模式適用於購買任何企業。很多「成長型」股票的投資者認為，價值型投資者只會以低於賬面價值購買破舊但資產額巨大的舊式企業，其實這種想法是不符合價值投資理念的。
巴菲特可能是目前世界上最好的價值投資者，舊式企業的股票不會出現在他的投資組合裡，但 格雷厄姆認為我們可以買入這類股票。我們評價企業的價值時，會看類似企業的交易價格以及買家的素質，這和賣自家的房子並沒有什麼區別：找一個房地產經紀 人，看看類似交易的清單，從而確定房子的價值。同樣的道理也可以用於投資股票，我們每天都在做同樣的事情。
格雷厄姆方法的美妙之處就在於，你不必再去理會每天財經新聞中長篇累牘的廢話，這些都和我們的工作毫無關係。在堅持價值投資這麼多年後，我們發現再也不必去理會這些。
早些時候，馬蒂和我聊過，價值投資的工作是比較輕鬆的，你不必非常辛苦。最近，我看到晨 星關於共同基金持股平均周轉率的統計數據，差不多年均達到105％。我不知道這些基金經理如何看待他們的工作，105％的周轉率說明平均持股時間不到一 年！我想他們也許認為自己的目標是增加基金的價值，所以每天清晨他們都要重新調整投資組合。
基金經理的做法只對美國國家稅務局和股票經紀人有好處。如果你抽點時間仔細考慮一下，應該很容易建立投資組合併在相當長的時間內持有它，為股東們大大節省一筆稅金。
惠特曼：我剛寫了一本書，其中用了一整章來比較我認為的價值投資與格雷厄姆-多德之間的區別。
很多人都在談論格雷厄姆和多德，但很少有人認真地讀他們的書。我想說的第一件事是，格雷厄姆和多德根本不懂信用分析，在股票選擇方面，他們的做法是在存在安全邊際的情況下買進並長期持有。
但是，作為價值投資者，我們與格雷厄姆和多德有很大的不同，我們強調資產的質量而非數量，而格雷厄姆和多德更加注重資產的數量。
《證券分析》這本巨著是在1964年前寫成的。1964年以後，隨著《證券法（修訂版）》的出台，信息披露規定的發展非常迅速，從頻頻出現的敵意收購案中就可以看出，目前從公開資料就可以輕易獲得目標公司的大量信息。
但在格雷厄姆和多德所處的時代，公司信息是很難獲得的，由於資產質量的信息很難取得，所以更強調資產的數量，這種做法一點沒錯。由於很難取得公司的信息，他們向被動投資者提出了很多忠告。現在，由於信息披露日趨完善，投資者已經可以得到更多的信息。
我們與格雷厄姆和多德的第二個不同是，他們認為在很多情況下歷史業績是預測未來業績的最佳工具，甚至是惟一的工具。但我們不這麼認為，判斷未來業績沒有惟一的工具，企業擁有資源的數量和質量可能比歷史業績更重要。
我們與格雷厄姆和多德最後一個非常重要的區別是，與大多數被動投資者一樣，格雷厄姆和多 德的目標是預測未來6個月或者2年內的股票價格。但是，擁有控制權的投資者以及優秀的價值投資者的目標則與此不同，他們更注重企業的內在價值和內在的運行 機制，而不僅僅是市場上的股票價格。對擁有控制權的投資者以及我們這些價值投資者而言，與其說預測股票價格是一種財務問題，還不如說這種行為是一種不正常 的心理問題。
什麼是安全邊際？
羅伊斯：關於安全邊際，我認為有三個要點：一是槓桿水平，我們非常喜歡低負債率的公司；二是資本的回報率，經營性資本回報率在20％左右，這就是主要的安全邊際；三是自由現金流量，公司的現金支出不要超過其現金收入。這就是我所認為的安全邊際最重要的三個方面。
惠特曼：現代企業越來越依賴於知識和信息流，而非實體資產，而我對信息流一無所知。很多人關心的信息是公司下季度的盈利水平或者公司是否能超過市場預期、信息能否有效傳遞到市場。對我來說，這實在是個謎。
在進行價值投資時，我們會探究各種不同類型的信息，很多時候，這些信息並沒有太多用處，我們購買的所有股票，最近一期的前景公開預測看上去幾乎都沒有特別之處。由此，我們發明了一個獨到的方法：弱化眾所周知的信息，強化其他有用的信息。
布朗尼：投資者必須牢記，價值投資並不是有形資產的考量。1969年我剛開始投資時，總是習慣去計算每家公司的每股淨流動資產，當然我並沒有找到太多符合自身標準的股票。
但在上世紀70年代中期，我們在對電視台進行投資時發現上述方法不可行，之前我們從未投 資過擁有電視台的企業，因為電視台沒有有形資產。但其實評估電視台的價值比評估伊利諾斯州的舊式工廠更加容易，因為電視台的售價是相當穩定的，美國每年都 會有50-60家電視台以其稅前利潤的10倍價格出售。所以，只需要將電視台的稅前利潤乘以10，再扣除淨負債或加上淨現金，就可以算出電視台的價值。
總的說來，價值投資實質上是在評估一個企業。當你賣房子時，是按照鄰居房子的賣價而不是按照重置成本來確定自己房子的價格，房屋成本早已是過去的事情了……
相同的道理也適用於評估企業價值，企業的價值在於買家為購買類似企業願意支付的價格。
我們試圖瞭解一個企業的性質，分析它成為優秀企業的原因，例如為什麼蓋可保險是一家好公司?為什麼旅行者（Travelers）無法與其競爭?——因為他們必須徹底改變目前的經營模式。
就互聯網企業而言，現在出現很多併購，但在併購之前，你首先得問問自己：「我充分理解這 家企業嗎?這樣的併購有意義嗎?」支付高於現金流10倍的價格購買一個電視台有意義嗎?是的，我認為是有意義的。支付27億美元購買一個不能賺錢的互聯網 企業有意義嗎?不，我認為沒有任何意義。
總的來說，並不能認為投資是一門純科學，但如果購買那家企業對你毫無意義，就不要去碰它。過去我們常犯一種錯誤，那就是僅僅因為看到別人正在購買而去購買了那些對我們毫無意義的企業。
瞭解投資對象且價格合適
茨威格：你們能舉出一個例子說明自己的研究方法嗎?
羅伊斯：某天我正在布魯名戴爾百貨店閒逛，附近有一家叫克萊爾思的商店，這家公司主要經營年輕人飾品，特別是一些便宜的珠寶，裡邊有很多不同名字的店面。
最近10年，我們經常性地買入這只股票，幾個月前由於這家公司在存貨管理方面出現了一些 差錯，股票價格從30美元下跌至16美元。但克萊爾思的每股收益大約為1.6美元，而且大多數年份的每股收益都在穩步上升，目前每股現金大約為3美元，動 態經營資本回報率估計達20％以上。基於這些理由，我們認為它非常有價值，因此最近我們又增加了一些倉位。
雖然我們並不是特別喜歡這家企業的管理層，但我們喜歡這家企業本身，它是一家偉大的零售企業，具有非常高的資本回報率。
克萊爾思是一個在持有之後進而瞭解企業本身價值的好例子。投資是建立在瞭解的基礎之上的，因此買入進而瞭解一隻股票對於投資是有用的。我們曾經買入過大約500-1000只股票，這是我們瞭解股票很重要的途徑。
當然，我們還通過其他途徑來瞭解股票。我們經常跟蹤一些股票，過去我們非常喜歡跟蹤那些上市時間在3個月到2年之間的股票，其中一些股票的定價在上市首日看起來很準確，但在承銷商逐步退出後，這些股票的股價基本上都會大幅下跌。跟蹤這類股票也是一個不錯的途徑。
布朗尼：我們投資的第一步就是跟蹤，近兩年來，投資者很難一眼就看出市場價值的所在，所以在很大程度上，我們使用內部人交易數據。通過查閱標準普爾公司 Compustat數據庫的數據，就可以看出是否有內部人正在不斷買入——通常這預示著已經有什麼事情發生了。如果正好這只股票由於某些問題已經上下震盪了兩年，那就意味著將會發生什麼事情。
1998年,我們買入了一隻股票Quorum醫療集團，現在還處於被套狀態。這家公司是一家社區醫院運營商，他們通常購買那些在某個區域中沒有競爭對手的醫院，因此被認為是最佳的醫院運營商，股價降到14美元時，內部人開始買入。
在洛克菲勒大學董事會上，我認識了這家公司的董事會主席(非執行主席)羅素·卡森先生， 他還是著名風險投資公司威爾士·卡森公司的創建人。更為巧合的是，我擔任董事的另外一家公司一直十分渴望把錢投給威爾士·卡森公司，但通常情況下後者不會 同意，因為股東不願稀釋其權益。然而，現在威爾士·卡森公司以收取 2％管理費和30％收益提成為條件居然同意讓客戶加入……與此同時，羅素·卡森個人同意，在每股12-14美元間出資2500萬美元購買Quorum 醫療集團的股票，現在這家公司的股票價格在6.5-7美元之間。
當我們發現這只股票時，股價大約為10美元，這家公司在整合併購的醫院方面出了些問題，致使業績下降10％-15％。但我們估計它未來的業績會達到每股1.25美元左右，並會繼續上升。如果以10美元的買入價計算，相當於以不高於9倍的市盈率買入這只股票。
你也可以通過非公開市場上醫院的收購價格來估算它的價值，非公開市場的收購經常會發生，通常以稅前利潤為基礎作價。我們分析後認為，其價值兩倍於現在的市場價格。
總的說來，這只股票的市盈率非常低，精明的內部人正在買入，非公開市場上的估值也很高。這就是絕好的買入信號，所以我們開始買入。
惠特曼：我認為應當關注管理良好的公 司，並且折扣率降至最低是最佳入市時機。有一家投資公司叫西南資本，每股淨資產約為95美元，其中有大約20-25美元的遞延所得稅負債，我預計這些遞延 所得稅負債以後並不需要支付。這些年來，這家公司一直由比爾·托馬斯管理，每年淨資產的複合增長率都在20%以上。與其他按照《1940年投資公司法》成 立的投資公司不同，西南資本的費用率非常低，不到1％，而大部分投資公司的費用率都在10％左右。當然，如果將這些費用資本化，實際上就相當於降低了淨資 產的價值。
西南資本前天在紐約交易所的收盤價格約為6l美元，我真是不明白為什麼這只股票的價格會下跌，這可是一家非常好的公司，管理非常優秀。
我是如何發現西南資本這家公司的呢？它的大股東是American General投資有限公司。很多年前，American General找到我，打算賣掉這家公司，他們問我是否有興趣加入並取得控制權。但對我而言，不大可能去取得控制權，所以我說：「我不會買下控制權的，你們介意我僅僅只是買一些股票嗎?」
後來，我們買下了American General持有的股份，原始成本估計為3美元左右。我認為，與之前20年一樣，直到今天，這只股票的價格相比其淨資產的價值而言，仍然有著很大的折扣。
本文選自《傑出投資者文摘》，本刊記者石偉編譯
8月21日的北京，藍天白雲，清澈通透，是個難得的好天氣。
這一天，在京東商城總部接受時代週報採訪的劉強東幾乎有問必答，如他自己一直強調的真實，通透。雖然知道會有攝影記者，但劉強東仍然只著一件簡單的、甚至都有點舊了的白色T恤，很隨意。
過去一週，這家位於鳥巢不遠處的京東商城不折不扣成為新聞風暴中心，這場震動電商行業、被稱為「史上最慘烈」的價格戰，才剛開始不久，就已經被冠以「將改變電商發展格局而載入史冊」。
這七天裡，劉強東手指一動，寫下不到140個字的微博而引發的這場大戰中，整個進程「有些在意料之內，有些卻出乎意料」，但劉強東此刻總結這場戰爭，他認為，因為蘇寧沒跟進，所以，價格戰提早結束了。
事實上，在劉強東看來，8月16日京東發放優惠券之後，蘇寧沒有再跟進，「價格戰是常態，也才剛剛開始，但是針對蘇寧的這場戰爭這時其實已經結束」。
這是劉強東的邏輯，但外界並沒有隨著劉強東的邏輯走，於是，此後針對京東的各種質疑數不勝數，包括「清庫存運動、根本沒降價的大忽悠、精心預謀的約架，不是價格戰而是公關戰」等等。
面對外界所有的解讀、評論、爭議，電商大戰的始作俑者劉強東此刻非常平靜：「對網上的各種聲音，對各種不利於京東的解讀，我完全不在意。我更在意消費者的用戶體驗，並按照京東的既定策略往前走。」
39歲的劉強東，話語間流露出的自信，可以用多個「不Care」來佐證，他只在意他在意的事，別的事，他一句概括，「我不Care」。
與三年前的青年模樣相比，今天的劉強東明顯蒼老了很多，額前的一縷白髮分外明顯。從強子到東哥，一個稱呼的改變，如同一個字頭的誕生，劉強東以及其 京東已經確立江湖地位，把早於京東進入電商行業的噹噹網和亞馬遜卓越甩在身後，已經開始挑戰巨頭蘇寧和國美，他已經可以一條微博引發江湖血雨腥風，引發一 場波及整個行業，影響消費者行為的戰爭。
對於這次挑戰的最大對手蘇寧，劉強東卻沒有與張近東有過任何交集，「沒見過，沒通過電話。」劉強東更在意的是，商業。劉強東有著比較濃重的江蘇口 音，要求你必須得仔細去聽，去捕捉他的每一句話。他說得更多的另一個詞是「商業本質」。何謂商業本質?這場8·15大戰到底結果如何?劉強東如何復盤、總 結8·15電商大戰?
8月21日，劉強東對時代週報記者和盤托出。
誤打誤撞的戰爭
無數的京東員工都是從老闆劉強東的微博上才知道即將有這樣一場大戰。
「說蓄謀已久或者突發奇兵，都對。我們三年前就預計將有這場大戰，一直有所準備，但選擇8·15開戰，卻是事發突然。」
事發突然的導火索到底是什麼?劉強東8月14日晚在微博上的說辭是：「造謠京東沒錢賣地給普羅斯我沒怒;店慶來砸場沒怒;槍文來黑京東沒怒;阻撓供貨商和京東合作沒怒;但是動用個別地方政府關係來整我們，我怒了!我要用陽毒來打擊你們的陰毒!」
但在8月21日的採訪當中，提到導火索，劉強東先是語焉不詳，但隨後卻強調蘇寧的增發：「外界一直質疑京東靠資本輸血打價格戰，蘇寧難道就不是靠資本輸血嗎?否則你別增發47億啊，別發80億債券，那你再打起來看看，(蘇寧)可能已經沒錢了，資金鏈已經斷了。」
事實上，雖然劉強東不願意多提及線下所謂「陰毒」的具體原因，但他對蘇寧的研究可謂非常之深，蘇寧歷年來的財務報表、各種數據，他信手拈來，如數家 珍。於是，一直盯著蘇寧的劉強東，在蘇寧增發前夜，突然決定來一場價格大戰，於是，整個京東大家電部加班了，新聞界徹底忙了，電商界開始變了。
但這場價格戰的走向並沒有按照劉強東的預期發展，或者說，劉強東本人也並沒有什麼明確的預期。
劉強東挑起大戰的微博是這麼說的：「從今天起，京東所有大家電保證比國美、蘇寧連鎖店便宜至少10%以上，公司很快公佈實現方法!」
注意，「連鎖店」三個字。但隨後，蘇寧易購執行副總裁李斌的回應則是：「蘇寧易購包括家電在內的所有產品價格必然低於京東，任何網友發現蘇寧易購價格高於京東，我們都會即時調價，並給予已經購買反饋者兩倍差價賠付。」
劉強東挑戰的是蘇寧的連鎖店，線下，他之後所說的派駐京東價格情報員，也是派到對方的實體店面。因為劉強東一直對蘇寧的傳統線下高毛利率非常質疑，「這有違商業本質」。
但李斌在微博回應中順手把價格戰轉移到了網上，用蘇寧易購回應。
此時，劉強東不知是否忘了自己的初衷，也跟著回應：「從明天上午9點開始，京東商城所有大家電價格都比蘇寧線上線下便宜!」
戰火從線下開始燒到線上。互聯網資深分析師洪波認為：「線上的價格戰，對京東並沒有優勢。最關鍵的是，劉強東本來想的是打蘇寧線下的實體店高毛利，但打到線上，從這一刻開始，京東的優勢就少了，人家有龐大的線下利潤，用線上的一點價格戰不怕玩。「
不管是旁觀者清，還是當局者迷，反正「當局者」劉強東開始走入蘇寧的邏輯，線上比拚。
8·15當天，京東實現了階段性勝利，「訪問PV數比6·18那天都多了80%，一上午湧入了1760萬的獨立的UV，遠遠超出我們的預計，導致我們庫存不足，貨很快就被搶光了。」而與此同時，蘇寧則出現了兩個小時的「癱瘓」，根本訪問不了。
京東的短暫勝利，伴隨的是相關部門的「關注」，在劉強東看來，一方面是京東很多貨賣光了，另一方面是「低調點」的有關聲音，讓京東只好在8·16那天發2億元的優惠券，從而實現變相降價。
發放優惠券之後，蘇寧沒有跟進，「這個時候，這次的價格戰其實已經結束，此後再比價已經沒有意義了。」
在時代週報記者的調查中，無論是工商還是稅務，沒有任何部門給予「曾經警告電商價格戰」的任何說法。但據新華社報導，在8月16日舉行的月度例行新 聞發佈會上，商務部新聞發言人沈丹陽表示，商務部已經關注到電商價格戰事件，他強調，有關企業不論採取何種方式開展促銷活動，都必須嚴格遵守國家法律法 規，自覺維護公平競爭的市場秩序，共同促進家用電器市場的健康運行和平穩發展。沈丹陽還強調，這幾家電子商務企業的行為是否違法，需要由相關執法單位，如 價格主管部門、工商執法部門等執法主體來依法調查取證後方可作出判斷。
這是來自政府部門的唯一聲音，不過，從此後劉強東的微博中也能看出，他變得低調了，8月19日之後，他沒有再發過任何一條微博，此前，他一條「漏掉了一家美國投資商，並全面開戰」的微博也刪除了。問及刪除原因，他不願多說。
與此同時，此前曾經借風搭大戰車的噹噹網李國慶也在微博上相對沉默了。
劉強東開始低調，並有自己的邏輯。
但是，業界還是沒有按照劉強東的邏輯走，大規模的網上比價開始出現。阿里巴巴旗下的一淘網大舉出擊，各種比價信息開始影響網上輿論走向，而這些信息招招指向京東的「虛假降價」。
面對一淘網的做法，京東商城高級副總裁吳聲曾公開表示，由於一淘與天貓同屬阿里巴巴集團，因此數據不具公正性，對一淘的數據不予置評。劉強東也在採訪中表示，他不相信阿里巴巴旗下的一淘網具備公正性。「我根本不Care。」
事實上，在一淘網數據之外，來自易觀的數據顯示，價格戰期間，京東商城用戶流量絕對值增長最為迅猛，折扣力度最強，領先其他平台，而且價格更為穩 定，8月15日之後，也沒有明顯漲價趨勢。而蘇寧等家電價格浮動較大。另據有關數據顯示，京東、蘇寧等家電價格均有一定幅度降價，消費者每買一件大家電平 均節省80-200元不等，消費者是最大受益人。
劉強東眼中的商業本質
商戰歷來是借力打力，你來我往，劉強東完全沒想過「線上線下的區別」嗎?他雖然最初要挑戰的是蘇寧的線下零售店面，但蘇寧李斌的回應他沒有看出「問題」嗎?他是被蘇寧牽到了線上嗎?劉強東不願多談，他只強調，最後的結果更重要。
與外界眾口一詞的「8·15電商大戰」不同，京東內部員工更願意稱之為「大練兵」，上一次是6月促銷月的「6·18大練兵」，而這次則是「8·15大練兵」，這就是京東人的心態。
劉強東說，他不喜歡戰爭，也不愛看這類的書，但京東一直在摩拳擦掌，一直在練兵。
這在劉強東看來，那是修煉內功。
「京東最在意的就是用戶體驗，」而且在商戰中，價格戰遲早要發生，不可避免。劉強東一直以「商業本質」來規範京東，「電商的本質就是簡單而快樂，這 是京東的根本目標，儘管在電子方面，在互聯網深度挖掘方面，我們離亞馬遜還有三年的距離，但京東畢竟時間短，需要時間去優化服務，細節，我們還要創新。」
在劉強東看來，這場價格戰的結果就是，線下向線上的轉移，「這是京東為電商發展所做的貢獻。」
「這是一場傳統企業向電子商務轉型過程中發生的必然事件，雖然目前電商渠道仍然只佔我們10%以下的銷售額，但這個趨勢，誰也不能忽視。」一位傳統企業的供貨商人士如此說道。
「蘇寧和國美也在糾結線上線下的問題，他們的糾結傳遞到供貨商這裡，我們的解決方案就是，線上與線下的商品不同，這樣就沒有可比性了。」在這位供貨商人士看來，傳統渠道仍有巨大優勢，他們更傾向於與國美和蘇寧合作，「向電商的轉變仍需要時間。」
劉強東挑起的8·15電商大戰，勝負輸贏仍未可知，但轉變已經在悄然變化中。
雖然面臨諸多指責，但劉強東心態很坦然，他相信自己以及京東所做的事，有些價值。
對話劉強東：我是一個非常真實的人
本報記者 李瀛寰 發自北京
如何看這場大戰
時代週報：在你看來，這場大戰是如你預期在發展嗎?
劉強東：有些在意料之內，有些出乎意料。意料之內的是，引起了爭議，因為京東的一貫行事風格是不擅長做商業規則之外的事，而很多中國企業是喜歡用商業規則之外的事來做事。
第二是，有很多質疑，中國社會充滿了陰謀論，現在甚至都有京東是美國資本聯合打壓民族零售的論調都搬出來了。再加上，其實政府部門也在干涉，我們也只能是沉默，本來是很正常的商業競爭，這種商業競爭在美國、日本都曾經出現過，每幾年都會出現這種慘烈的價格競爭的事。
時代週報：這場大戰中，超乎你預料的是什麼?
劉強東：沒想到的有兩點：一是沒想到會有這麼大影響，遠遠超出我們的設想，來這麼多真正的消費者。原來我們以為微博的影響力沒有那麼大，看到這個消息，準備買大家電的人也很少。我們原來以為訪問量最多也就漲到20%左右，現在庫存都不夠了。
二是，蘇寧沒有我們想像的那麼激烈地跟價，一是蘇寧服務器出問題，兩個小時不能訪問，我們的價格降了之後，也看不到他們的價格，他們自己也改不了。 等下午能訪問之後，我們發現他們的降價幅度沒有我們想像的多，原來以為大家電降價都是300元地降，但蘇寧是10元地降，他們10元地降，我們也只能10 元地降，導致雙方的降價幅度也比我們預期的小。
原來我們以為蘇寧寧死也要把我們弄死，因為他們之前自己放的話，孫為民說，寧願自己掉層皮，也要把京東拖死。原來我們以為那天，他們寧肯自己虧點錢，也要把我們給打下去，結果根本不是我們想像的，他們的降價幅度就能看出來。
昨天張近東內部會議講話，也承認，8·15那天，蘇寧並沒有去跟價，而是按照自己的規則去走，這也導致價格戰沒有我們想像的那麼激烈，平均的降價幅度只有20%多一點，原來我們預計能降到50%。
時代週報：這場大戰結束了嗎?你如何評判?甚至也有消費者在網上比價，認為京東的價格高，你如何回應?
劉強東：我們是循環降價，不可能一步降到位。這是商業的博弈。我們就是跟著對方的幅度走，我們永遠比他們低。那天我們肯定降得比他們低。
拿出一款產品說價的事，是對手的宣傳策略，我們京東不願意用這種策略，真正聰明的是消費者，而且這是透明的價格戰，我們打的是比價戰，不是折扣戰。我們就讓消費者跟蘇寧去比，誰低你買誰的，而且我們指名道姓是蘇寧。
8月16日，我們發了兩個多億的優惠券，最高幅度優惠500元，把這個優惠加上去之後，我們絕大多數的產品比蘇寧便宜不是100元、200元，很多 人只看直接的價格，因為第二天，很多力量已經出來干涉了，我們只能採取變相降價的方式，發優惠券。但我們兩個多億的券發出去之後，蘇寧沒有跟進，這時再看 哪個價格高一點，低一點，已經沒有意義了。
時代週報;這場大戰誰贏誰輸?
劉強東：我不關心這個，只要消費者向線上轉移了，更多開始電子商務了，這就可以了。至於消費者轉移到線上之後，是去了京東、蘇寧還是國美，我不在意，我不Care。我在意的是，線下向線上消費行為的轉移。
但是，還有一點，我發起這場大戰，不是為了這個，但達到這個結果，是令人欣慰的。
價格戰會加速向電商轉化
時代週報：你認為這場大戰有何價值?
劉強東：但這次價格戰已經讓消費者知道了，線下與線上差很多，一比價，確實差很多。我不能保證我比國美和蘇寧線上便宜，但我可以保證我真的比國美和蘇寧店裡便宜百分之十幾。
這次價格戰會加速向電商的轉化，按常規來看，大家電的消費者如果轉到線上來，可能要5-10年時間的潛移默化，但這個時間對京東、國美和蘇寧都不是 好事。現在消費者轉化了，對蘇寧也不是壞事，可以讓它迅速解決龐大的包袱，甩掉。這個包袱再背十年，它自己就要耗死了。它應該大量削減它的線下店，每個城 市保留一個就可以了。把線下的巨額成本甩掉。
讓所有的玩家都回歸到商業的本質，追求低成本高效率。而國美和蘇寧在過去的十年，已經背離了商業本質，他們線下的成本逐年上升，查他們的財務報
表，2001年蘇寧的毛利率9.8%，淨利率2%。現在，他們的毛利率漲到19%，而淨利率還只有2.3%，這已經嚴重背離了商業本質。中國的連鎖店，年
年毛利率上升，成本也上升，這個巨額的成本，誰來買單?都是消費者買單。
如何看蘇寧和國美?
時代週報：你一直強調商業本質，在你看來，何謂電商的商業本質?
劉強東：商業的本質比拚呢，不是比你有什麼，他有什麼，比的是成本、效率以及用戶體驗。談商業競爭，離開這三者，講別的都是帶有迷惑性的，都不能代表商業本質。誰的用戶體驗好，用戶就會選擇誰。
時代週報：你認為蘇寧和國美目前是怎樣的競爭現狀?與京東電商的競爭，誰更有優勢?
劉強東：線上和線下都有的時候，其實線下是個累贅，而我們沒有這個，國美已經虧了。
未來國美和蘇寧有三種可能，這兩家公開的財務報表顯示，線下的毛利率19%，而蘇寧易購、國美自己也說，他們線上毛利率只有6%左右，跟京東差不 多，我們家電的毛利率也有6%左右，這三家線上差不多，便宜也不可能便宜太多，貴也不會貴太多，真正熱門產品其實價格都差不多，他們如果做線上線下同價的 話，只有兩種可能，線下降價降到跟線上一樣，他的增額費用就是16%，降到6%，淨虧10%，1000億銷售額的話，一年淨虧100億，他們虧得起嗎?
第二種可能就是把線上提價，線上漲10%，跟線下一樣。第三種可能就是瞎話，線上線下不可能同價。所以，這就是一個悖論，不可能成立的，如果他線上漲10%，他線上就沒有用戶了，而他線下降10%，就虧死了。
時代週報：你如何看蘇寧的增發融資?
劉強東：外界一直質疑京東靠資本輸血打價格戰，蘇寧難道就不是靠資本輸血嗎?否則你別增發47億啊，別發80億債，你打起來看看。可能已經沒錢了，資金鏈已經斷了。事實上，增發、發債，都是靠資本輸血。
時代週報：有人說你們的價格大戰，其實是爭奪供貨商，你如何看?京東目前與供貨商的合作情況如何?
劉強東：京東之所以挑戰價格戰，與供貨商有關。現在的雙寡頭規模，供應商是沒有絲毫話語權的，但如果三足鼎立，供貨商就有足夠的回應能力。就算一家不合作，另外兩家也足夠把市場覆蓋到。這樣三家誰也不敢苛刻對應供貨商。供貨商也不是傻子，家電廠商早就看到這一點了。
事實上，背後的供貨商其實都是有個商業平衡點的，正因為蘇寧和國美把供貨商綁架了，所以就算京東很小，供貨商也轉而支持京東。他們希望京東能做大一點，能有實力與國美、蘇寧抗衡。這樣才能讓供貨商不至於被綁架，讓他們有足夠的話語權。
這場戰爭也讓蘇寧和國美、京東都專注於成本，商業的競爭應該是不斷地降低成本，而不是不斷地綁架供貨商，綁架消費者，不斷提升自己的毛利。
記得我上次在北航看到李彥宏還是本科，當時只看到他帥氣的後腦勺，沒想到這次距離這麼近，氣場完全不一樣!」張萌，北航計算機科學與技術專業碩士，作為主持人和李彥宏進行1個半小時的對話後，顯得難以平復自己的心情。
9月13日晚，百度創始人李彥宏現身北京航天航空大學與來自計算機、軟件等專業的同學進行對話，是夜，這座技術類院校也因為一個技術型領袖的到來而 平添許多生動。原本只能容納800人的場地進入了1000多人，過道與門口擠滿了聽完整場的「站士」，現場甚至有學生拉起近3米長的條幅，將百度校園招聘 的口號回贈給李彥宏——「Robin，看見你的光芒」……
「很長時間以來我和同學們的期待是一樣的，」懷進鵬校長高興地說，「在60年校慶時有幸邀請到了李彥宏到北航大講堂，百度公司的技術創新、發展、面對挑戰的智慧和包容，讓我非常感動。」
「大學最重要的是獨立思考」
「我特別喜歡年輕人」，對話開場，李彥宏就直言對台下學子的期待，他認為，整個互聯網行業每一天都不斷湧現新的機會，年輕人越沒有固定的思維和經驗，越能創造別人從來沒有做出來的東西，「其實大學裡最重要的東西是獨立思考判斷的能力」。李彥宏說。
那麼又該如何培養自己的判斷力呢?
首先，頭腦要聰明，李彥宏調侃說，不能太笨，要有一定的聰明勁兒；第二，對事情有濃厚的興趣，要有激情，自己喜歡，才會下工夫去琢磨。第三，要有豐 富的信息來源，李彥宏透露，自己從小就對信息有極其濃厚的興趣，中學時，就很嚮往圖書館，「我最喜歡看報紙，因為報紙的信息是最新的，我每天會去翻看各個 城市各個地方的報紙，覺得特別有滿足感」。他的這種想法，伴隨著他後來上大學，到美國求學，一直到回國創立百度，「我一直都希望能更好地、更快地獲得最新 信息」。
李彥宏期待同學們通過培養這樣的獨立思考和判斷，為自己找到創新的方向和價值。他甚至以百度最高獎的平台作為激勵，「即使不是百度員工，但是北航同學做出好東西，我也可以給一百萬美元。」
「理想讓困難變得不再重要」
「被妻子從菜園裡拽出來的IT領袖」、「加利福尼亞的農夫李彥宏」……這個聽似頗有故事性的段子是真的嗎?面對同學們的好奇求證，李彥宏也輕鬆地辟了個謠：「我妻子確實拔過我的菜，但是我回國創業不是因為菜被拔了，是因為我看到了中國的機會。」他說，「我相信那時的中國需要搜索技術，中國的網民也應該像美國人一樣便捷地平等地找到網上的信息，我能夠幫助他們做得更好，所以我回來了，當你心中有理想時，那些艱苦條件都變得不重要。」
「無論是企業還是國家都要想清楚你的使命是什麼，你想最終達成什麼目的，只有心裡真正有理想才有激情去克服困難。」在李彥宏看來，「一個理想之所以偉大，也是由於這個理想不是靠一個人能夠實現，是很多人共同努力才能實現的。」
時至今日，雖然已經是成功者，李彥宏仍然認為自己每天做的是幫助他越來越接近理想——那就是「用技術改變世界」。「很多人說我現在應該已經是一個滿足的狀態，其實不是，該有的東西都有了，這是很可怕的。我們真正做事情，其實心中的理想永遠是只能無限接近而不能達到的。」
「互聯網至今讓我心潮澎湃」
「互聯網行業的美妙之處在於變化，面對一個新東西，大家都得從頭學。不斷變化，就逼著你不斷學習，不斷解決新問題。」在風雲莫測的互聯網，有人退居 二線，有人徹底離開，但李彥宏卻始終感到新鮮與享受，「這樣的環境真的是讓人心潮澎湃。當你花了多於別人十倍的時間，一定會比別人做得好。」他說。
「有人說中國沒什麼創新，都是C2C——Copy to China，」李彥宏開玩笑地說。但現在已經不一樣了，「中國的互聯網市場已經是世界最大的互聯網市場，我們上網人口是全球第一，我們有可能比美國人最早 看到新問題，尤其是我們的年輕人想出來好的解決辦法時，你就會有顛覆性的創新，你就有機會去改變世界，這時中國才會在國際上有地位。」
北航中有很多「學生開發者」，這些學生在功課之餘，也會開發各種移動互聯網的應用軟件。李彥宏的到來，吸引了一大群學生開發者爭相競睹技術偶像，現場搶到第一個發問機會的同學就是一位學生開發者，希望李彥宏講解百度開放核心云能力對於學生開發者有何幫助。
李彥宏的回答中充滿了對北航同學的關心和期待，「百度的絕大多數云能力都對現在的開發者開放使用，如果你覺得有的能力還沒有開發出來，你可以跟我們 來提。哪怕不是標準化的需求，也可以跟我們工程師溝通和合作，比如定製抽取數據分析。」在李彥宏看來，百度云平台就是希望能讓包括學生在內的，越是沒有資 源的開發者與擁有資源的公司站在同一起跑線上，「一代人在為下一代人搭橋，我也希望你們這一代人做的比我們好很多。」