目錄:
第一章:成績表及性格背景
第二章:選股策略
第三章:買入賣出策略
第四章:案例以及投資歷程
第五章:學習與反思
【最壞時候的虧損不超10%,這是我近三年不斷研究的重點:他是怎麼做到的?】
沃爾特.施洛斯(以下簡稱老施)有限合夥公司簡稱WJS
標普指數28年零3個月收益率:887.2%
WJS有限合夥人28年零3個月收益率:6678.8%
仔細看下表,我將未來文章慢慢解釋和分析此表和關於格雷厄姆和多德式的一些投資巨匠。
年份
1956
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【豁然開朗:世界上沒有一樣東西可取代毅力。才幹也不可以,懷才不遇者比比皆是,一事無成的天才很普遍;教育也不可以,世界上充滿了學而無用的人。只有毅力和決心無往不利。——洛克菲勒】
【學歷不重要,成功關鍵是你的性格】老施沒有上過大學,或者商學院。巴菲特說,老施幸好沒上過商學院,才能將簡單的事做得那麼徹底!學識過深,很難做到那 麼質樸,那麼簡單地一根筋了。這給我們普通大眾展示了一種機會:就是投資根本不用太多的學識,關鍵是你必能默默將最簡單的事情堅持做好,那就是埋下頭去尋 找價值!
【巴菲特忠告:簡單能勝過複雜】他的辦公室只有1間,直到2002年才擴到4間。而且沒有秘書,沒有任何辦公人員,只有他的兒子幫他。他們從來不靠內幕信息,確切的說,內幕信息至少離他們有1英里遠。他們就設定幾條標準挑選股票。1989年父子倆接受採訪,被問及投資理念,回答"我們儘量買便宜的股票"。聽到這些,什麼現代組合理論,技術分析,宏觀判斷和複雜模型,都歇了吧。
【對自己坦誠,你明白麼?就是別欺騙自己,知之為知之,不知為不知,是知也。】對自己要坦誠,不要讓情緒左右你的判斷,要明確自己這輩子要什麼,不要因為華爾街賺錢就做這行。
【昔孟母擇鄰處】老施說,要與受人尊敬的人和好人打交道。
【排除干擾,靜心定氣】他從來不用電腦,但堅持每天早上讀報,唯一其他參考資料是ValueLine雜誌,最喜歡看「表現最差股票列表」,找到理想標的後買入一些(股價較賬面價值有折價,債務少最好沒有,管理層有一定持股比例),然後讓上市公司將財務報表郵寄到自家信箱。每天工作時間堅持上午九點半到下午四點半。1956年自立門戶後,將近50年(2003年基金清盤,專門為自己理財)年復合收益率16%。
【將簡單的事精緻地堅持下去就是奇蹟】難怪,Forbes雜誌曾在封面說,聽Schloss談「簡單」的價值投資對現代人是一劑「補藥」。他嚴格遵守Graham法則,清教徒式的投資生活,施洛斯從未聲稱自己熟悉企業的具體運營,而且幾乎不與公司的管理層交流。他也不考慮時機的選擇--比如是不是買到底部?或者賣到高位?--也不搞趨勢分析。他不考慮宏觀經濟。
【膽小、摳門、倔犟是老施三大特點,膽小:要買的散一些,不怕少數黑天鵝飛起;摳門:要買的越低越好。倔犟:「沒人能影響我。」】巴菲特說「他真的知道怎樣找到"比賣給私人投資者價格低得多"的股票。他持有股票數量比我多得多,他對公司所處行業的性質等,沒有我關心得多。我也影響不了他。不過這是他的優勢之一,因為沒有人影響得了他」。 記住複利的魔力小心槓桿。它可能對你不利。他有著大蕭條時代的節儉。他的妻子,安娜,開玩笑說他跟著她屁股後面關燈以節省電費。他會向訪客展示他從信封上取下未蓋章郵票的技巧。那些他鍾愛的價值線表格來自他58歲兒子掏錢購買的訂閱。施洛斯說「我還掏啥錢?
【坦誠對己,不做面子活】我不是很擅長判斷「人」,我更喜歡跟數字打交道,除非上市公司離得很近,否則我不會去調研。因為我們很「小」,所以我們不會去約見管理層,除非你是富達(Fidelity),否則他們怎麼會聽你的呢?在基金規模小的情況下,還是同數字打交道更容易些。
【自閉的快樂:可以很低調很專注和更安靜地做自己喜歡的事情】施洛斯根本不與外界進行溝通,也沒有任何獲取有用信息的渠道。事實上,華爾街上根本沒有人認 識他,他也根本不理會華爾街上的任何想法。他只是仔細查看股票手冊(類似《證券市場週刊數據手冊》)上的有關數據,向公司索取年報,他所做的一切僅此而 已。
【心態寬容但不意味著盲從】聽從你所尊重的人的建議。這並不意味著你要接受它們。
【閱讀包括"讀"和"思考",相信他在後者上更會下大功夫】他通常從上午9:30工作到下午4:30,在紐約交易所收市後只是多干半小時#施洛斯依舊經常翻閱他珍視的1934年版本的格雷厄姆的《證券分析》。這本書被3條膠帶綁在一起。在他的公寓客廳對面的小房間,牆上掛著幾幅巴菲特的搞笑圖片(奧馬哈的聖人和豐滿的啦啦隊員或成堆的伯克希爾納稅申報單站一起),下面潦草的簽名是施洛斯舊日的暱稱「大沃」。
<未完待續>
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第一章:成績表及性格背景
第二章:選股策略
第三章:買入賣出策略
第四章:案例以及投資歷程
第五章:學習與反思
【拿出錢來給股東,並且是長期不斷拿出錢來,這是老施僅有的一條坐在家裡來判斷企業管理層的線索,可見這一條是至關重要的選股線索】我會從公司是否願意分紅,來判斷管理層是否為股東利益著想。
【路遙知馬力,日久見人心。即使是最優秀的公司也不見得就能夠任何時候都不出些小問題, 尤其是在市場環境稍顯惡劣的時候人們往往會過分誇大問題而造成一片恐慌,比如盈利的突然下滑或停滯,但如果你能靜心研究資產質量,你會發覺很穩健,業務和 企業地位幾乎絲毫沒受損失,困境反轉就是利用市場錯殺的極度打壓來撿這些便宜貨】老施喜歡購買那些有著悠久經營歷史的公司。能夠在過去長期的經濟週期中生 存下來,說明他們在未來將能繼續做好自己的業務。長期的歷史數據還提供了一個基礎,通過比較他們的賬面價值和每股收益能夠認識公司業務的典型週期。施洛斯 經常會投資於不受青睞的週期性公司,或者暫時出現問題的公司。如果他認為這些公司的資產是穩健的,而且他們長期的業務前景沒有受到損害,他就會去購買。
【常年股息證明了企業管理層的一個態度,就像一個人脾氣可能時好時壞,但長期以來都默不 作聲地盡全力奉獻社會,他就是個可以信賴的人】他認為價格與賬面價值的比值是股票估值的重要組成部分。以賬面價值的折扣進行交易提供了一個安全邊際,因為 大多數公司至少應該值其資產減去負債後的價格。如果耐心的投資者係統地購買一些這樣的股票,他們終將獲利。如果一家公司能不斷地支付股息,並且有著低市盈 率,他甚至會將自己的買入價格調整到賬面價值以上,雖然他不太看重收入,但他看重公司的股息。
【這幾年我也深有體會,我們也許能偶爾抓住個成長股,在沒考慮資產價格的情況下買了個任 意價格,最後也實現了數十倍的收益,但這種風光是不牢靠的,如果做一輩子的投資還要小心注重資產價格和質量,少去過於樂觀地預估企業未來若干年的收益狀 況。難道我們都能如巴菲特一樣地瞭解公司狀況嗎?】他覺得能夠實現降低風險的最好的方式是重點關注公司的資產,而不是公司的收入。以下引自他的《在市場中 盈利的必需因素》一文,「收入經常會發生顯著變化,而資產通常會變化緩慢。」「如果一個人購買公司是基於其盈利,那他需要非常瞭解這家公司。」
【因為資產的賬麵價格是企業估值的基礎,是根,而成長則是根上面的干,其他的就是枝葉, 樹根和樹幹對於一個大樹來說地位不分伯仲,但我們需要先向下扎深根的基礎,再尋求向上努力茁壯長干,然後枝葉繁茂,開花結果,順序是這樣】如果有下列情形 中的一個發生了,公司的資產價值就最終獲得大眾承認。比如盈利週期逆轉、資產清算並分配給股東、公司被收購或管理層決定將公司私有化。
【這裡指估值的重心不能放在盈利上,選股當然選好企業有前途的成長企業,但估值一定要謹 慎。我們判斷盈利的方面的能力可能遠遠差於強大地分析團隊,那麼我們如何在如此環境下勝出呢?個人的忍耐能力!只有它可以使我們的獲得更強的安全邊際,因 而即使是孤獨作戰也會強大,而盈利的預估只能給我們來帶過分地樂觀或是悲觀,並不利於我們的行動】普通投資者將關注的重心放在公司未來的盈利上是有風險 的。「大多數人都在緊盯公司的收入和未來的盈利潛力,但我不會加入他們的遊戲。個人投資者只有很少的資源,但使用這種投資方法需要與那些有大量信息的大經紀公司分析師們競爭。」
【投資過這麼多股票也能超過指數?他靠的是什麼?我想一是更深的價值二是謹慎漸進的態度】他投資過超過1000只股票,大部分看上去都沒什麼吸引力。
【只有最差的企業才有更高的價值都,不確定誰最能熠熠閃光,但我可以慢慢買著試試,漸進地觀察,適度而不貪婪按照價值性價比來配置倉位大小】他樂於關注股價一直創新低的「最差股票」,之後利用價值標準進行分析;樂於尋找公司高層持有大量股份的股票,迴避負債高的公司;樂於多元化投資組合,任何股票在其持倉組合中的佔比都不會超過20%。
【這在好面子的國內企業更不用說,哪個管理層會在投資者面前說自己無能呢?】他認為,公 司管理層普遍過於樂觀,投資者聽取他們積極的市場看法往往會誤導自己的判斷。相反,他依靠價值底線和公司年報來對公司進行價值評估。施洛斯相信,巴菲特對 公司管理層進行評估是投資中的特例,很少人能擁有巴菲特的技能。
【欠債可能有多種原因,但長期債務過多就顯示了一個企業態度問題,態度決定了企業命運】首選低負債的公司,這為投資者提供了另外一個安全邊際。他警告說,「要小心槓桿的作用,它可能對你不利。」
【關注一些細節問題,公開消息就能多少看出管理層的坦誠與否】施洛斯挑選那些以淨資產打 折價交易的公司,並且沒有或者很少債務,管理層有足夠的公司股票,使得他們有動力去從股東的角度做正確的事情。如果他看上了,他會買少量,並讓公司把財報 送來。他閱讀這些文件,特別關注腳註。他想從這些數字裡面弄明白的一個問題是:管理層是否坦誠(不是太貪婪?),對於他來說比聰明更重要。那些運作霍林格國際的傢伙挺聰明但是很貪婪---顯然不利於投資者。(譯者註:世界第三大報業集團霍林格國際公司(Hollinger International)前CEO布萊克和幾名前高級主管被指控挪用公司610萬美元,作為自己的非法紅利。)
第三章:買入賣出策略
一、買入策略:
1)空間:【「在他人恐慌時果斷買入股票,而在他人盲目樂觀時賣掉股票的能力」這一條,其實就是在敘述這兩個字,「空間」!假設一下:某成長股跌宕起伏,2元到6元,6元到20元,20元又到8元,8元回到28元,28元又回到11元,11元又到33元、、、、、我假設這麼一個股價旅程,這裡很直白的是股價的變化過程,背後卻隱藏者投資者一切不可告人的心態變化,表現出來就是空間變化,最好分化為:下殺空間後上漲空間,恐慌和貪婪就表徵著這種空間末端區域的一種群體行為特 徵,而價值分析只是一種分析手段,它猶如一把尺子,將各個區域按照企業的不斷發展成長中質地來模糊地劃分一下,使得我們評判起來更加客觀更加貼近現實。而 歷史每次大熊市最低點區域都能給投資人提供一個比較理想的低於企業內在價值的價格,因此前期的歷史低價格位置的確很有參考價值】老施說:買股票時,根據我個人經驗,買在過去幾年的歷史低點總歸會有好處。你看到股價從125跌倒60,你認為有吸引力了,但可能三年前低至20,這說明這公司股價確實很脆弱。被打壓過分的公司,施洛斯經常查看價格創52周新低的股票名單,並從中尋找投資線索。有時,他更喜歡買入那些跌到多年低點附近的公司股票。我們會注意到,有時52周新低仍然可能是股票多年底部價格的兩倍或者三倍。以前的價值投資我們會買入股價跌到「流動資本以下」的公司,但現在這一條很難適用。現在的原則是買入股價被「打壓」的 公司,股價在歷史低位(而不是創新高)的公司。當然我們得弄明白,其他投資者為什麼不喜歡它們,是因為沒有業績,還是因為季報比市場預期低了一點點,我們 願意與市場不同,因為我們不認為一個季度表現很重要。【因此,就中國股市特性而言,空間也是投資獲勝的根本要素,即使你不是價值投資你也必須要明白,我們 只大概率地需要:
1、變態的下殺空間,牛市過後至少50%以上的個股或指數腰斬跌幅。(一般性指數階段上漲後也需要至少有30%以上的指數跌幅)這才有大概率上的價值機會。
2、變態的上行空間,至少1-3倍以上的漲幅。(指數和個股皆是)
理論基礎:易。既是「變化」,因為人們的情緒總會有一個極端向另一個極端轉變,這是大概率的規律。資金的來去總會有羊群效應,攀比效應。
簡單統計:知道2001年2200點高點,好!從1100開始買股票不錯;2007年6000點,好!最高從3000點一直買到1600,成本2300左右。後來發現很多股票已越過6000點了。即便是階段性高點的最近3400,也需要打壓30%以上
以上這個原理比較樸素簡潔,只是關於「打壓」一點總結,也許會隨著市場成熟而幅度不斷減小。這並不是最主要規律,只有價值基本面分析才是最基本的規律,因此再結合一下企業基本面的分析,見上本文上一章的選股部分,價值投資的基本要素就形成了-空間!對空間的深刻認識!】
2)尺度:
【這裡老施的闡述包含的兩個意思:1、市場難以預測。2、下跌中分批買入。那麼根據這兩個條件需要你好好制定一個買入的「尺度」問題】沃爾特在1998年出席公眾會議時還曾表示,自己傾向於保留足夠的現金,以便在股價進一步下跌時買入更多股票。
【這裡說明尺度中「漸進」的意思:在「漸進」買入後,主要用意是「漸進」瞭解企業和漸進等待進一步機會,我之前經 常會一舉買入很多、很倉促,學習研究之後發現不如慢慢買入的成果大,即使是買入了不多,也能在收益上和心態上得到實惠,因為大概上我們不會一買就飛漲的, 那樣的點位就僅只有一個而已!】【老施闡明了與巴菲特的差距,那我們呢?是否差距更大了一些呢??】巴菲特曾說我這樣做是為愚蠢進行對沖,我告訴他我們不 會對公司盈利進行預測,而我們買入的又是些二線公司,我知道這裡面一定能出來不錯的公司,但我並不知道是哪個,所以只能每個先買點。一定要買,哪怕只有一 點點,這樣你才會記住它。遇到真正喜歡的公司,隨著股價下跌,還會繼續買。
3)心性:【例如我們知道投資成功兩個基本心理素質:另類和耐心,第一:要做個另類,反大眾思維和獨闢蹊徑尋找冷門投資,才能真正選到價值和遇見低估。第二:要有耐心,認定牛熊轉換價值規律是不會錯的,錯的只是因為你因為路途漫長,飽受折磨,喪失了耐心或是隨波逐流而違背這個規律了。-其實大家仔細分析這兩個要素不過也只是為了「尋求一個更好的上下空間」而服務的,他是對人的心性的要求。因為過程是比較漫長,所以我們必須保持長久的耐心和理性】
沃爾特曾在接受採訪時表示,自己和巴菲特的共同點就是都很理性,即便在非常不利的情況下也不會很情緒化。他的兒子埃德溫在談到父親的投資理念時也表示,「很多投資者擔心一個季度的盈利表現,但我父親從不在乎這一點。
【專注於長期、專注於資產才不會受到短期企業利潤變化的驚擾,才不會產生過分的預期而導致投資情緒有較大波動】「因為過去失敗造成的膽怯,將使投資者錯失最好的牛市。」專注於資產,而不是收益,投資者的擔心會小很多。很多投資者在2008年末和2009年初就陷入了這樣的膽怯中,而聽取了施洛斯意見的人就會是幸運的。
二、賣出策略:
【堅持持有一個長週期,例如我的博客(佐羅股飛揚新浪博客)中所探討的《五年內做好一輪買賣》一樣,像我這樣「愚鈍之人」只有堅持長週期大輪迴眼光看待問題,才能有厚實的利潤回報,才能減少過份操作帶來的判斷上的失誤概率】由於施洛斯父子持有一隻股票的時間大約為4-5年,他們有時間進一步瞭解公司。他們會研究每份季度報告,但不會因為每天的股價波動或者每股盈利比預期高出或低出兩美分而患得患失。他們的投資方法讓他們只關注那些不會迅速變化的行業,如此他們才能坐下來慢慢等待。
【每個人的性格決定了它的思考深度。因此有些投資上的事情不能靠一味去尋找感同身受者來相互支撐、告慰,你的作為可能只有你一人理解,投資絕 大多數時候是一個人的戰鬥,有依賴思想或內心不足以強大的人很難完成這孤獨、乏味而又艱辛的旅程。】不要害怕孤獨,但必須確信你的判斷是正確的。雖然你不 能百分百的肯定,但要努力尋找你判斷的弱點。在股價下降後買入,在上漲一定程度後賣出。【低吸高拋是永恆的正確,只是大傢伙的旅程長度不同而已,聰明人可 以短途旅行,多次判斷屢次進出;而平常人就只能做長途旅行了】
【其實最好的賣出點「市場一片歡騰的時候」大家都清楚知道,但結果是總被途中的波動所幹擾誘惑,而將有豐厚收益的馬拉松跑成若干個頻繁決戰的百米賽,後者更累心累身】在出售時機的選擇上,沃爾特也一直強調保持冷靜,不要著急出手。「如果股價已經到了你認為合理的價格,那你賣掉可以。但如果只是因為股價漲了50%,別人勸你鎖定利潤,我認為還是不要急著出手,至少賣之前要重新評估一下公司,要考慮當時市場的情緒是否對股價構成影響。」賣之前要重新評估一下公司,要考慮當時市場的情緒(點位)是否對股價構成影響,人們是不是特別樂觀?
【
有些細微的指標和綜合性因素的輔助判斷,可探知市場的樂觀,那輔助因素也是不錯的選擇
【最基本的買賣原則,但細節上還需大家靠經驗來總結完善】施洛斯恪守格雷厄姆法則,買進股價低於賬面價值的公司的股票,並持有股票到市場發現錯誤為止。
<未完待續>
【關鍵詞:歷史低點、比收購價低接近一半。可見其買入時候的股價低廉,價值突出】
案例:銅生產商美國阿薩科公司。1999年,沃爾特在該公司股價跌至13美元歷史低點時大舉購入該公司股票,隨後不久墨西哥最大礦產公司墨西哥銅業集團便以22.5億美元的報價收購了阿薩科,合每股支付30美元。沃爾特的投資轉眼就翻了一番。
【關鍵詞:淨資產、8折、股息3%、買入後2年下跌很常見。我們一來看出了老施的選股基本要素;二來作為一個分散組合中的一個元素,部分股票長期不漲還是
能忍受的,2年跌掉30%還是老施太常見的狀況】一個案例可以展示施洛斯的選股方法。輪轂製造商「卓越實業國際公司」,3/4的銷售收入來自通用汽車和福
特汽車。利潤已經下降了5年。施洛斯從茶几上拿起一本價值線的小冊子,用手指指出一串數字,他看上的指標是:股票以淨資產的8折交易,3%的股息回報率,沒有債務。「很多人說,『明年能賺錢嗎?』我關注的是資產。然後沒有債務,那些資產總值些錢。」
【關鍵詞:製造手套、7倍、破淨,一個隱形不起眼的製造型企業】一個成功的案例:Fownes Brothers公司,製造手套的,2美元買入,低於每股營運資本,15美元賣出。
【買的早賣的早也經常發生】在20世紀80年代和90年代,他也發現了大牛股。由於庫存和應收款已變得不那麼重要,他的策略轉向股價低於帳面價值的公司。但交易節奏已經有所上升。他經常發現自己購買的股票,買入後還會跌很久,或者賣出太早。
【這樣的企業也是他的撲捉對象,可見只要分散佈局,符合基本要素就可以】他1994年在雷曼兄弟上市不久後買入,價格低於淨資產,很快賺了75%賣出。後來雷曼兄弟公司的股票漲到買價的三倍。
【價值獵手的本性:便宜時候貪婪,沒便宜貨時候恐慌】他很多交易做的也很準。他2000年市場崩潰前賣空了雅虎和亞馬遜公司,並獲利了結。然後,因為找不 到便宜貨,他和他兒子清償了投資者的錢,返還了投資者1.3億美元。施洛斯2000-2001分別取得了28%和12%的回報率,相對的標普指數回報率為 -9%和-12%。
【觀察很重要,討價還價也很重要】他也找到少量便宜的股票在某些時候有上升的潛力。他的觀察名單上(見表)的CNA金融,股價是淨資產打9折,年中已下跌
了18%。這家保險公司有小量債務,實際控制人是億萬富翁Tisch家族,擁有投票權股份的89%。他說,如果變得更便宜會買。
【看吧,只有打擊才有打壓,股價才可能大幅破淨,人們都不是傻子,一般狀況是嚇不倒人的。但是這樣的波動也太瘆人了吧,11到0.8,然後又回到10.5,價值投資真是不容易,買著買著,越低越手軟,是不是?】
一生經歷:
【他的清教徒式的投資基本源於他的學歷,沒有更多的雜念,我會多少用多少,只要這些就足夠了】沃爾特1916年生於紐約。他從未上過大學,還不滿二十歲就 開始在華爾街工作。據沃爾特回憶,起初他就職的證券公司統計部門負責人向他推薦了彼時剛剛出版的格雷厄姆著作《證券分析》,隨後他參加了紐約證券交易機構 贊助的由格雷厄姆執教的課程,從此步入投資界
二戰期間,沃爾特入伍服役,但仍然一直與格雷厄姆保持聯繫,並於1946年退役後開始為這位傳奇投資人工作。在為格雷厄姆工作期間,沃爾特曾與巴菲特共用一間辦公室。
【低調源於性格,他從不推銷並且保持返還利潤保持規模,可見他除了賺自己能力範圍內的錢外,本性致使其淡欲而不貪】1955年,沃爾特離開格雷厄姆的公 司,建立他自己的投資夥伴公司。與其他19位投資者以10萬美元起步創建了自己管理的基金,資金主要來源於他自己和少數的投資者。後來成功吸引到92個投 資者。但是施洛斯從不推銷他的基金或者開啟第二隻,他通過把實現的利潤返還給投資者保持規模在可控的範圍內,除非他們告訴他用利潤再投資。
【他有了自己清晰的投資路線,如果有團隊,只能平滑個人能力而變得無所事事或者很平庸】在擔任基金獨立管理人期間,沃爾特不收取任何管理費,但要求在盈利 的條件下收取25%的利潤。據悉,他在管理基金的過程中沒有聘請任何研究助手,甚至沒有秘書。他和兒子埃德溫在一間房間裡工作,集中精力閱讀《價值線》雜 誌和各種財務報表。
【悠閒源於投資是他一生最大的愛好,甘於清淨的性格,較少的情緒波動,將最簡單的道理堅持到底就是完美】施洛斯是個有著濃密眉毛的慈祥的長輩,他那種悠閒 的方式是賺快錢的投機者無法理解的。他從來沒有擁有過一台電腦,他從早晨的報紙獲得報價。他的財務信息主要來自公司的報告,通過郵遞或從價值線公司來的二 手文本。運用直接從「價值投資之父」格雷厄姆那裡學到的投資技巧,沃爾特的投資獲得了穩定回報。據他本人計算,在1955年至2002年期間,他管理的基 金在扣除費用後的年復合回報率達到15.3%,遠高於標普500指數10%的表現。期間累計回報率更高達698.47倍,大幅跑贏同期標普500指數80 倍回報率的水平。
【長壽也來自於他清單寡慾,以投資為樂,以樂為工作】他的一生經歷過18次經濟衰退,但他執掌的基金在近50年的漫長時間里長期跑贏標竿股指;他曾得到 「價值投資之父」本·格雷厄姆的親傳,與「美國股神」巴菲特共事,並被後者讚譽為「超級投資人」;他長期堅守簡單的價值投資原則,在九十歲高齡時仍保持著 高度機敏的投資嗅覺。
【他不需要巴菲特的光環,他是一個不善於活在聚光燈下的人,即便這樣,但他活得一樣很怡然很有成就感,每個人的投資風格就是他的性格的最好體現,我深信不 疑】巴菲特發表聲明稱施洛斯是與自己相交61年的朋友,「他的投資記錄輝煌,但更重要的是,他樹立了正直的投資管理典範。他信仰的道德標準與他的投資技巧 同樣出色。」
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年份
營收增長率
純益增長率
淨利潤率
負債率
總資產收益率
淨資產收益率
美國
中國
表3:中美兩國基金市場結構
|
總資產 |
基金數量 |
平均規模 |
股票基金佔比(%) |
債券基金佔比(%) |
混合基金佔比(%) |
貨幣基金佔比(%) |
其他(%) |
中國 |
23562.98億元 |
829 |
35.49億元 |
49.98 |
6.02 |
27.76 |
4.99 |
11.72 |
美國 |
118206.8億美元 |
7581 |
15.59億美元 |
49.46 |
22.07 |
6.27 |
22.2 |
- |
數據來源:上海證券基金評價研究中心、Wind ICI 2011 factbook.
*中國數據截止日:2011-7-14
年份
AUM(億美元)
增長率
百萬美元 | |
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期初AUM | |
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認購 | |
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贖回 | |
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表現 | |
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期末AUM | |
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管理費 | |
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百萬HKD |
表現費 | |
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其它 | |
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管理費率 | 0.96% | 0.88% | 0.90% | 0.94% | 0.80% | 0.68% | 0.65% | 0.88% | 0.84% |
表現費率 | 1.01% | 1.63% | 4.52% | 4.51% | 0.02% | 0.64% | 1.35% | 0.25% | 1.74% |
合計費率 | 1.97% | 2.50% | 5.43% | 5.45% | 0.82% | 1.32% | 2.00% | 1.13% | 2.58% |
表5:惠理估值模型
市值:68.3億港元
AUM年均複合增長率:20%
淨利潤率:47%
年份
AUM
收入
淨利潤
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比值
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萬眾矚目的Twitter在上週11月7日上市了。在上市之前,Twitter是全球關注度最高的移動互聯網公司,目前上市之後市值234億美元。許多客戶也很關注Twitter的商業模式。我簡單把招股說明書看了一下,把一些重要的內容和大家分享一下。在分享之前,我先說說自己的感覺:
從商業模式的角度看,Twitter類似於過去的搜索引擎,最大的價值其實就是他的入口價值,通過這個入口價值呈現廣告。坦白說這種模式和我們的新浪微薄差別不大。廣告收入從2010年的732萬上升到今年前三季度的3.74億,佔比超過85%,而且未來肯定是越來越高。另一塊收入業務是DataLicensing,2010年貢獻了2095萬收入,到了2013年前三季度,也僅僅增長到4734萬。這一塊以後可以忽略。twitter的核心競爭力就是強大的月度活躍用戶,大家上網看朋友幹了啥,看新聞,甚至對於一些事件有實時的點評。公司的基因很重要。twitter的基因注定了廣告是他主要收入的來源。公司也開發了一些Promotedproducts來更好服務廣告商。twitter對於廣告商是按照點擊收入來收費的,這點很好。就是對於廣告商本身來說,如果沒有效果就不用付很高的成本。然而,這種模式也和過去搜索門戶網站點擊率的角度很類似。從這點看,twitter的基因非常像門戶搜索引擎,廣告和點擊率是他收入核心,而他本身的護城河來自於用戶粘度和數量。
Twitter的問題是海外業務這一塊如何挖掘。他2.3億的月度活躍用戶數中,只有5300萬是美國本土的,而有1.79億是美國以外。美國以外客戶佔了77%。但是國際客戶的廣告收入佔比只有25%。雖然國際業務的廣告收入增速是比客戶人群增長要快,但這是因為低基數。2013年三季度的每個timelineview的廣告收入是0.97美元,同比增長了49%。其中美國是2.58美元,國際是0.36美元,分別同比增長50%和112%。當然我不知道其他國家,但是即使中國對twitter放開,他肯定競爭不過騰訊。事實上許多國家都有自己累微博的應用,包括韓國的KaKao,日本的Line等等。
另一個問題是,美國本土面臨來自於其他軟件的競爭。如同我上次介紹過約泡軟件Tinder,從模式上來說,微信幹掉微博說明這種朋友間私密互動的模式更好。這本身就是商業模式的勝利,而不完全是騰訊強大的執行力。twitter的商業模式注定了沒有隱私權。什麼WhatsApp這類的聊天工具可能會對twitter的商業模式在美國本土進行衝擊。
我自己的粗淺總結是:Twitter的商業模式有他的侷限性。事實上Facebook已經開始要脫離對於廣告收入的依賴了。平台型的公司應該是賣各種各樣的產品,像騰訊的微信,Facebook等。而騰訊微信對於微博的勝利,微博對於開心網的勝利,背後也已經闡明了商業模式的優劣。美國人雖然沒有中國人那麼愛社交,但核心的需求依然是移動端的社交。twitter能夠成功從PC端做到移動端沒問題,但是移動端中社交互動的環節從他的基因看不一定能做好。而客戶的流失會非常快。一旦你的朋友,你朋友的朋友開始離開這個平台,那麼twitter這種社交網絡平台會面臨滅頂之災!當然,目前美國還沒有看到這樣的應用。而twitter的客戶活躍程度同比還是上升的。另外從市值的角度看,234億美元的市值無論是和未來上市的Line,國內的騰訊,還是Facebook等相比都是很小的。Tesla在鼎盛的時候,市值也達到過220億美元(在經歷了回調後,目前是177億)。所以Twiiter從市值的角度看,並不貴,但商業模式和基因是他的硬傷。下面是我做的招股書的翻譯總結,感興趣的朋友可以去SEC網站上看全文:http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1418091/000119312513431301/d564001d424b4.htm#toc(有朋友說Twitter網站也有,但我上不去)
Twitter擁有超過2.3億的月度活躍用戶(MAU),超過1億的每日活躍用戶。用戶每天寫5億條微博。下圖是Twitter月度活躍用戶的變化(可能不是很清楚),從2012年3月底的1.3億增長到2013年9月底的2.3億。Twitter認為這是公司最大的核心競爭力。人們每天上Twitter有兩個主要原因:內容的廣度和平台本身巨大的長度。和Twitter對於他的商業合作夥伴來說,價值主要在:1)渠道價值。合作夥伴通過Twitter的渠道價值尋找到最終客戶。Twitter可以做定製的頻道(API);2)及時性的價值。商家將Twitter作為電視項目之外的第二塊屏幕。比如上一次的橄欖球超級杯。期間有2400萬條關於超級杯的微博被實時發送,45%的電視廣告在twitter上引起了及時的討論;3)合作夥伴可以通過TwitterCards來做內容更加豐富的東西,包括圖片,視頻和互動內容;4)通過Twitter來獲得消費者體驗的反饋。
2012年的全年國際業務收入為5300萬,到了2013年前三季度已經達到了1.06億,收入佔比從7%上升到了25%。2011年三季度開始在全球市場推廣廣告業務,目前專注的全球市場包括奧地利,巴西,加拿大,日本和英國。目前總部在舊金山,在全球15個城市有辦公室。
月度活躍用戶到2013年三季度為2.32億,同比增長了39%。其中美國有5270萬,海外有1.79億,分別同比增長30%和41%。
一個更重要的指標是月度活躍用戶的動態新聞查看次數(Timelineviews),以及每次查看動態新聞的廣告收入(Adrevenuepertimelineview),這背後代表著客戶的活躍程度。2013年三季度的timelineviews達到了1588億次,而前三個季度總和是4460億次,分別同比增長50%和67%。如果分區域看,美國今年前三季度的TimelineViews達到了1233億次,同比增長48%;國際市場的前三季度TimelineViews達到了3227億次,同比增長了76%。而且月度活躍用戶的timelineviews在13年第三季度同比增長了8%,雖然很少,但說明用戶活躍度在增加。其中美國用戶的活躍度增長2%,國際用戶增長11%。
廣告收入代表公司的滲透率。2013年三季度的每個timelineview的廣告收入是0.97美元,同比增長了49%。其中美國是2.58美元,國際是0.36美元,分別同比增長50%和112%。全球用戶增長比美國更快,毫無疑問。移動端用戶數目前佔到了76%,而2012年同期是69%。未來用戶增速面臨挑戰。因為有越來越多類似的應用。美國本土增速放緩。公司未來的增長更多來自於滲透率的提高以及用戶活躍度提高。
收入端:
2013年前三季度廣告收入同比增長121%。其中timelineviews的數量同比增長了67%,說明人們的活躍度增加了,看的東西增加了。另一方面,廣告需求也在增加,因為每個timelineview的廣告收入同比增長了32%。公司認為TimelineViews的數量增長時因為平均月度活躍客戶增長了39%,而客戶活躍度增長了21%。
增長點:1)用戶的增長點主要來自於全球客戶的增長以及移動端活躍用戶增長;2)平台合作方的增長來自於將平台形式的多樣化,以及和傳統媒體的合作;3)廣告商的合作通過搜索結果,關鍵字搜索等方式找到目標客戶,並且拓展廣告商的群體。目前國際客戶佔了77%的活躍用戶數,然而國際客戶廣告收入只佔26%;4)推出新的廣告模式,包括最近推出的TwitterCards和TwitterAmplify功能,可以讓廣告商做成視頻廣告。