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利潤增長之源——數量篇 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100w171.html

 

利潤增長之源——數量篇
我從事投資這個行業以來，整天忙碌的工作主要就是尋找「成長股」了，如果尋找到「淨利潤」長期增長的企業，並且以合理偏低的價格購得，那便是一件令人欣喜的事情。
一個企業，如果要想實現淨利潤的增長，它必須要有所做為。那麼，怎麼樣的做為能夠實現淨利潤的增長呢？我在前文《如何對穩定增長型企業做盈利預測——以蘇寧電器為例》講過，我一般把淨利潤增長率進行解構，即銷售收入的增長率＝x；銷售淨利率增長率＝y。淨利潤增長率＝f（x, y）=（1+x）（1+y）-1 = x + y + xy 。
這篇文章，主要目的是探求企業利潤增長背後的原因，或者說企業必須要有哪些做為才能實現利潤的增長。深入瞭解這些背後的原因，有助於我們更好的做出投資決策。
利润增长之源鈥斺斒科
利润增长之源鈥斺斒科
注1：這篇文章只講述「成長」的「數量」問題，並沒有提及「成長」的「質量」問題，關於「成長質量」有時間再談。
注2：有議價能力或定價權並能實現「提價」的企業，一來可以增加銷售收入，二來可以提高淨利率，從而實現淨利潤的「戴維斯雙擊」。
注3：通過上圖，我們可以得出一個基本判斷，即企業淨利潤增長的六字方針：「提價、降本、增量」，要監測高管在這方面的作為。

 

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追隨大師，與大師同行，超越大師 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100wn2m.html

 

 

一、青年巴菲特、中年巴菲特與晚年巴菲特

青年巴菲特（1956－1969）於1965年便投資了伯克希爾，儘管當時的伯克希爾就有了一部分保險業務及浮存金，但是在1965年－1969年間，作為巴菲特眾多持股中的一隻股票——伯克希爾反而拖累了他的總體業績，所以青年巴菲特（1956－1969）獲得29.4%整體年化收益率是完全的實際投資收益率，保險浮存金並沒有給他帶來額外的收益，說明在此階段，巴菲特使用的「撿煙蒂」策略是符合當時的時代背景的。
中年巴菲特（1970－1998） 面臨了一個困境，那就是，可以「抽得爽快的煙蒂」越來越少了，隨著美國勞工制度及工會勢力的強大，煙蒂反而有些燙手了，怎麼辦？與日俱多的保險浮存金如何 處理？巴菲特也是想出路，此時，他的策略必須調整，否則就是等死！幸好，芒格的理念進入了他的視野，巴菲特本人描述其為「從猿到人的進化過程」，從歷史唯物主義的觀點來看，我並不認為這個「進化」後的策略就一定優於「進化」前的策略，只是它更適合相應的時代、市場特點及保險公司的經營特點而已，此期間巴菲特的實際投資收益率（剔除浮存金的影響）約17.5% ，大大低於青年巴菲特的業績。
晚年巴菲特（1999—至今）從1999年開始，業績驟然下滑，最主要的原因是他的第一重倉股可口可樂股嚴重的拖累了他的業績，剔除浮存金後的實際收益率只有約5.3% 。
                               表1：大師們的業績數據 
大師們
公司名稱
統計時段
年限
收益率（年化）
剔除浮層金（約1.5倍槓桿）
同期標普指數
沃倫巴菲特
合夥企業（青年）
1956－1969
13年
29.4%
約29.4%
 
伯克希爾（中年）
1970－1998
29年
26.2%
約17.5%
13.4%
伯克希爾（晚年）
1999－2010
12年
8%
約5.3%
 
伯克希爾
1970－2010
41年
20.6%
 
約13.7%
 
彼得林奇
富達基金
1977－1989
13年
29%
14.5%
塞思卡拉曼
Baupost Group
1982－2009
27年
19%
10.7%
1998－2008
10年
15.9%
1.4%
約翰聶夫
溫莎基金
1964－1995
31年
13.8%
10.52%

 

 
二、關於巴菲特「保險浮存金」
 
表2：保險浮存金佔比（1967年－2007年）（單位：億美元）
 
1967年
1977年
1987年
1997年
2007年
保險浮存金
0.20
1.71
15.08
73.86
586.98
公司淨值
0.36
1.56
28.43
314.60
1241.20
浮存金佔比（%）
55
109.61
53.04
23.48
47.29
                                                           ——摘自《奧馬哈之霧》
在伯克希爾發展的歷史上，截至2007年底，平均年復合成長率為21.1%。與此同時，伯克希爾的浮存金平均年復合成長率為23％。兩者幾乎保持著一致前進的步伐。結合上表及相關數據可以保守估計，保險浮存金佔伯克希爾淨值的50%左右，也就是說，巴菲特用了約1.5倍的零成本槓桿實現了公司淨值的增長。
 
 
三、剔除「保險浮存金」影響後的投資收益率
 
雖然巴菲特1965年就參股了伯克希爾，但是解散合夥企業，將自己的身家全部壓在伯克希爾身上並全身心經營伯克希爾公司卻是在1970年，所以我選取1970年－2010年的業績數據，如表1，巴菲特從1970年後實現伯克希爾淨值的年復合收益率約20.6%，剔除保險浮存金的影響後，其年復合收益率約13.7%。綜上，巴菲特做合夥企業的13年，業績的確極其優秀，但是從事保險業之後，其實際投資收益率（剔除浮存金影響）就趨於一般大師的水平甚至更低，很幸運，其中原因已經找到，以後再系統闡述。
 
四、巴菲特第一次提出「護城河」的概念後的收益狀況
 
 
1993年巴菲特在致股東信中首次提出了「護城河」概念，摘錄如下：「最近幾年可樂和吉列剃鬚刀在全球的市場份額實際上還在增加。他們的品牌威力。他們的產品特性，以及銷售實力，賦予他們一種巨大的競爭優勢，在他們的經濟堡壘周圍形成了一條護城河。相比之下，一般的公司在沒有這樣的保護之下奮戰。就像彼得·林奇說的那樣，銷售相似商品的公司的股票，應當貼上這樣一條簽：『競爭有害健康。』」
巴菲特在1993年第一次闡述「護城河」的理念後，到2010年為止，公司淨值的年複合增長率約15%，剔除1.5倍的零成本槓桿（保險浮存金）後，其實際投資收益率約10%
 
五、巴菲特最經典企業的7大選股案例收益狀況
 
表3：巴菲特最經典企業的7大選股案例
公司名稱
統計年限及區間
投資收益（總計）
年復合收益率
同期淨值增長率（年化）
同期實際收益率（剔除浮存金影響）（估計值）
對投資業績的貢獻
GEICO
19（1977－1995）
 52.37倍 
23%
27.1%
18.1%
貢獻
大都會/ABC
10（1986－1995）
7.15倍 
22% 
24.2%
16.13%
貢獻
華盛頓郵報
31（1974－2004）
154.36倍
17%
23.8%
15.87%
貢獻
美國運通
11（1994－2004）
5.81倍
17% 
17.16%
11.44%
貢獻
吉列公司
14（1991－2004）
7.16倍
15%
19.5%
13%
貢獻
富國銀行
15（1990－2004）
7. 58倍
14% 
14.1%
9.4%
貢獻
可口可樂
17（1988－2004）
6.41倍 
12%
20.01%
13.34%
 
拖累
——部分資料摘自《巴菲特如何選擇超級明星股》
除了大白馬「可口可樂」拖累業績之外，其它六家企業對整體的實際收益率（剔除浮存金的影響）都有巨大的貢獻。
 
六、從投資收益率角度來看，塞思卡拉曼、約翰聶夫等大師應該與巴菲特平起平坐
 
對於沒有保險浮存金的我們更應該從投資收益率的角度來看待各位大師的投資理念，然後結合以下歷史背景： 在1964年－1981年期間，美國處於加息週期，企業雖有盈利增長，但是整個市場的估值體系處在下降通道之中，標普指數在此期間都維持震盪盤整狀態；1981年－1999年，在高科技推動企業利潤增長及估值上移的過程中，標普指數走出非常穩健的上升通道。相對於巴菲特（從1970年起計算業績）和約翰聶夫（從1964年起計算業績）來說，林奇（從1977年起計算業績）及塞思卡拉曼（從1982年起計算業績）獲得超額的收益與市場環境的助力具有相當的關係。所以我可以粗略的得出一個結論：剔除市場環境、個人運氣及保險浮存金影響後，純粹從投資收益率角度來看，塞思卡拉曼、約翰聶夫等大師應該與巴菲特平起平坐，而不是一般人理解的「巴菲特一枝獨秀」的情況，所以我們應該把腦袋中神化的巴菲特請下神壇。
 
七、合理的收益目標
 
在沒有槓桿的前提下，大師們在長週期裡（30年以上）的投資業績普遍在20%以下，普通的投資者應該如何訂立目標收益率，並且練就與之相匹配的投資能力呢？北斗投資要想在長週期裡實現30%左右的年復合收益如何得以可能？哪些策略能夠匹配這樣的收益率？大資金如何規避低收益率的魔罩？釐清以上的基本資料之後，我對我們「站在前輩肩上」開發的策略更生信心。


 

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價值投資視角下的「死亡清單」 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100xpz9.html

之善戰者，先為不可勝，以待敵之可勝；不可勝在己，可勝在敵。——《孫子兵法》

善用兵者，必先修諸己而後求諸人；先為不可勝，而後求勝。  ——《准南子·兵略》

我們從來不去試圖成為非常聰明的人，而是持續地試圖別變成蠢貨，久而久之，我們這種人便能獲得非常大的優勢。                                          ——查理·芒格

想知道我會死在哪個地方，然後永遠不去那個地方。——查理·芒格引用一位鄉下人說的話

反過來想，總是反過來想。                       ——普魯士數學家雅各比

 

古今聖賢都告訴我們的一個道理，那就是先立於不敗之地，然後再求勝；要想獲得A，就要先想著如何避免非A。比如，我們每個人都想獲得幸福，那麼我們首先應該避免落入悲慘；我們想要獲得健康，那麼我們應該避免酗酒、毒品和艾滋等等；

 

同樣，我們要想在投資之路上獲得成功，那麼我們應該懂得如何避免失敗。

 

我曾經提出過一個概念，即投資生命，意思是說以投資為事業的人，其投資收益率一定要超過社會財富的增速（M2），否則把寶貴的光陰放在投資事業上就完全是浪費，其投資生命的存在完全沒有意義，可以毫無疑問的宣判其投資生命的終結。（背景知識：M2增速約等於GDP增速加CPI增速，過去20年，1990年－2010年，M2增長46.5倍，年複合增長率約21.1%，未來十年，保守估計GDP增長至少6%－7%，CPI約5%左右，也就是說M2增速應該在12%左右，所以投資人的目標收益率至少在12%以上）

 

同樣，對於不想為「第二次富裕」再次拚搏，渴望「老有善終」的朋友來說，這個概念仍然非常有用。如同肉體生命一樣，投資生命也沒有來第二次的機會；對於玩政治的朋友來說，「政治生命」有且僅有一次。在這種思維框架下，我們應該找出導致投資生命終結的「致命的行為模式」，列出清單，並努力規避之。

 

下面是我做投資以來總結一些應該避免的「行為模式」，列出如下清單（之所以取名「死亡清單」，是因為「死亡」二字可以給人以更大的警惕感）：

 

「慢死」模式

所謂「慢死」模式，即長達多年（五年甚至十年）的超低的正收益率甚至負收益率。長期的低收益或負收益會嚴重的損害複利，投資人碰到這種情況就如果遇到鈍刀子的絞殺，傷害極大。目前，我總結了以下幾種模式：

1、避免偽成長股。企業在我前文所講的成長六字方針（提價、降本、增量）上面毫無作為。

2、避免不思進取的管理層。例如，福耀玻璃的曹德旺，名利雙收之後，胸無大志，偏安一隅。

3、避免為確定性成長的優質企業支付過高的價格。例如貴州茅台2007年年末至2011年創新高，四年收益為零，考慮通貨膨脹，收益仍然為負。

4、避免過度分散。過度分散的關鍵弊端在於「對小倉位企業缺乏關注度，容易心生怠慢之心，最要命的是對投資標準的放鬆損害資金的使用效率」。

 

「快死」模式

所謂「快死」模式，即遭受短期的巨虧，這種巨虧甚至是一種永久性損失，那麼，結果是極其傷害「複利效應」的，投資人應該盡力避免。我總結了以下幾種模式：

1、避免「地雷」股。最近幾年爆發的地雷股特別多，如伊利股份、海普瑞、華蘭生物、海油工程、南車北車等等。投資人應該警惕企業可能存在的短板，例如，客戶集中度過高（如單一大客戶佔銷售額的30%以上甚至50%以上）、渠道商集中度過高、供應商集中度過高、食品安全、政策風險、過度依賴創始人、強勢替代品的競爭等等。

2、避免不道德的管理層。研究核心管理層的誠信記錄、察言觀行。管理層的德行較差就有財務造假的可能，一旦爆發出來，極有可能面臨短期的巨虧。另外，管理 層好大喜功，盲目建立低效率的多元化商業帝國的妄想和行為也是極其不道德的，應該遭受唾棄的，兩面針的管理層就是這種典型。

3、避免成長概念股。成長股和成長概念股完全不同，成長股的成長是客觀的可實現的成長，而成長概念股的成長則是主觀想像臆測的沒有邏輯支撐的成長，短期的爆炒之後必然迎來急速的下跌，比如2010年1月份暴漲的海南旅遊島概念股ST羅頓。

4、避免「短錢長投」。有安全邊際的企業仍然可能經歷暴跌，本應該加倉的機會反而因為資金撤出而變成永久性損失。很多實力較小、對客戶缺乏黏著度的「陽光私募」（五千萬到幾個億不等）很容易在此遭受「滑鐵盧」。

5、避免「不合理的使用槓桿」。槓桿的成本、期限以及實際投資收益率決定槓桿使用的成敗，避免在市場亢奮的時候使用短期高成本槓桿，當然，可以在市場極度悲觀的情況下使用低成本的長期債務槓桿。

6、避免為不確定性的成長支付過高的價格。防止出現「雙殺」的局面。

7、避免過度集中投資。我碰到過有些投資者，他們奉行「一股原則」，不管是「無知者無畏」還是「藝高人膽大」，我都認為這種風險極大，即使是芒格，我也會勸其放棄這種觀念，因為人是有限理性的生物，不是上帝，必須要為這種「有限理性」預留一定的安全邊際。

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論企業的本質 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100ygre.html

論企業的本質

人的本質並不是單個人所固有的抽象物,在其現實性上,它是一切社會關係的總和——Karl Marx

生產關係，是最基本的社會關係——Karl Marx

 

自然人如此，作為法人的企業，也是如此。

企業，不是抽象物，也不是孤立物，它在與全社會的普遍聯繫（物流、資金流、信息流）中成就了自己的本質，而所有的這些聯繫中，或者說社會關係中，與客戶的 關係是最基本的關係。所以我們分析企業的時候，應該從分析企業的各方面社會關係入手，特別是客戶關係，如此，方能把握企業的本質。

那麼，企業有哪方面的社會關係呢？

 

供應商；客戶；競爭對手；潛在競爭對手；互補品及替代品；股東；董事、監事、經理及普通員工

政府；債權人；債務人；其它（會計師事務所、新聞傳媒、業內權威人士等）

 

上面的內容是我在Michael Porter競爭結構的五力模型上加以改進，姑且命名為競合結構的十力模型吧。以上的每一種關係都有其深刻的內涵，比如與供應商的關係，會涉及到：企業的採購戰略、供應商集中度、戰略性原材料的供給問題、戰略性原材料的定價權問題、企業的成本費用結構、應付賬款、預付賬款、存貨周轉率、現金轉換週期在採購及庫存階段的天數、供應鏈管理等等，如果通過公開信息，或者親自調研，把上面的各種關係（特別是與客戶的關係）儘量的量化，落實到企業的經營數據及財務數據上面，那麼對企業的理解便逐漸深化，能力圈便逐步形成。

王海平 2011-9-15


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對「投資領域」梳理一番 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100yvg2.html

對「投資領域」梳理一番

曾經偶爾做過一些B2B的相關投資（例如水泥企業），儘管有過比較好的收益，但就我個人的嗜好來說，更傾心於B2C的領域，總結梳理了一下我這些年重點關注的領域：

 

一、醫藥

①國粹中藥

② OTC品牌企業

③醫藥商業

④醫療服務業

二、消費品（包括服務）

①衣（穿戴）

②食（食品飲料）

③住（住宅地產、商業地產、旅遊地產）

④用（金融產品及服務、電器、五金工具等）

⑤玩樂（玩具、影視等）

三、渠道

①差價模式

②租金模式

③佣金模式

 

上面的領域基本都是「大消費類」企業，我們知道，消費類企業比較容易理解和分析，遺憾的是，多數消費類產業的進入門檻相對較低（重置成本較低），所以同行之間競爭也比較激烈，並且很有可能有大量的潛在進入者，用「一將功成萬骨枯」來形容絕對不是危言聳聽，所以，在整個行業或者細分市場上「已經壟斷」或者「很有可能走向壟斷」（包括完全壟斷和寡頭壟斷）的企業才具備潛在的投資價值。

王海平20110929


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論資產配置 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100z5ef.html

北斗三寶（前文：北斗投資，「三足鼎」立）中，其中一寶我對外講得比較少，即資金管理，很多人把它狹義的理解為現金管理或者倉位管理。我說這是不對的。資金管理中的「資金」應該從廣義上去理解，也就是說，從「資產」的角度去理解。所謂資金管理，正確的理解應該是資產管理，或者資產配置。
資產配置，是一種自上而下的資產佈局思路，它與自下而上的「能力圈」及「安全邊際」原則相匹配，從而達到自上而下與自下而上相結合的「不偏不倚」、「陰陽相推」的「中庸」狀態。
科學的資產配置思路包括一級資產配置、二級資產配置及三級資產配置。
 
一、一級資產配置
一級資產配置，即大類資產配置，也就是股票、現金、債券、外匯、期貨、實物現貨（黃金白銀珠寶、收藏品、物業等）等資產的分配（也包括槓桿和沽空，如發債 集資買股，或者抵押物業集資買股，沽空股票配置現金等等）。歷史統計表明，長期來看，股票資產的盈利能力大大超過其它大類資產（最的幾年的房地產、黃金、 中藥材等實物資產的大漲是不可持續的，時間會攤薄其收益率），所以對一般的投資者來說，主要是股票資產和現金資產的分配，債券資產僅僅只是提高現金資產使 用效率的補充性配置。
僅僅只有自下而上一種思維範式的投資者無法理解資產配置的優越性，極端者甚至完全否定了資產配置的意義，我對這這群人的評價是「無知者無罪」。
教條主義者人云亦云，盲目否定「槓桿」，卻不知道槓桿只是雙刃劍，就像「證券投資」一樣，有人應用它身家巨賈，而有些人應用它卻傾家蕩產，所以「槓桿」這 把利劍留給會使用它的人，巴菲特用保險浮存金這把槓桿構築起其龐大的資本帝國，李嘉誠用「蛇吞象」般的槓桿搭建起令人矚目的雙子星（長實、和黃）。一個資 本運作的高手就是駕馭槓桿的高手。當然，常在河邊走哪能不濕鞋，高昂的劣質槓桿往往會令使用者名利兩空，只有低成本的優質槓桿才值得擇機一用。
例如，我們知道A股歷史平均PE在15以下是低估區，所以重點配置股票，歷史平均PE在40倍以上是高估，重點配置現金或者債券；如果未來市場的PE降到 12倍以下，優質槓桿可派上用場，如果PE到達10倍甚至8倍，進入減息週期並且提高貨幣供應增速，則可以增大槓桿的規模（最好是把下面的多個因素綜合應用，多個維度的條件都匹配則效果更佳）。
以下是我做一級資產配置時重點關注的幾條考量因素：
1、貨幣政策工具：利率（加、減息週期）、存款準備金率、貨幣供應量（M1、M2增速）
2、通貨膨脹率：CPI、GDP平減指數
3、市場整體估值體系：歷史平均PE、PB
4、證券化率：總市值/GDP。巴菲特用總市值/GNP，中國的GDP約等於GNP。
 
二、二級資產配置
二級資產配置，即某一大類資產內部的二次配置，主要指的是股票投資中的行業或風格配置。基於能力圈的原因（我和我的搭檔都是人文社科類的知識背景），目前股票類資產主要配置在醫藥、消費品及渠道領域。（見前文：對「投資領域」梳理一番）
 
三、三級資產配置
三級資產配置，就要落實到到具體投資對象（包括股票、債券、實物等）的倉位配置。那麼，單個投資對象倉位輕重的決定性因素是什麼？我認為是風險收益比。這個概念聽起來很抽象，所以我將其相對的量化：
風險收益比＝收益／風險＝（盈利漲幅×相應概率）／（虧損幅度×相應概率）
          ＝盈虧比×概率比
盈虧比，表示的是預期漲幅空間；
概率比，表示的是確定性。
所以，三級資產配置思路如下圖：
论资产配置
隨著股票（投資對象）價格的變化，或者企業（投資對象）內在價值的變化，股票（投資對象）的風險收益比也會發生變化，所以必須對投資組合進行動態的調整，使其達到再平衡的狀態。
 
附1：關於槓桿：
①我覺得有不少朋友對槓桿的理解有誤，特別是財務槓桿，財務槓桿僅僅只能在極端情況下才能使用，通常情況不要運用，有些投資者運用槓桿後發現收益極大，便容易成癮，這是很要命的，如果是這樣的話，肯定是賠了夫人又折兵。
②財務槓桿，本質上是資本結構中的負債，屬於資產負債表右側，就像上市公司的負債結構中，有應付賬款，有短期借貸，有長期借貸。這些負債（財務槓桿）對資產負債表左側的資產佈局（資產配置）影響有限（運用槓桿的同時，也會配置現金或債券），僅僅影響的是「償債能力」和「利息費用」。如果是在控制資產負債率的基礎上採用低成本的長期借貸影響就更小了。而資產負債表左側，則仍然根據三級資產配置方法，根據風險收益比來做具體配置。
附2：投資決策流程
论资产配置

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一句話講重倉股 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b0100zfg1.html

在風險收益比的框架下，可分為兩類投資，一類是集中投資，一類是風險投資。前者指的極高概率比（風險極小、確定性極高）中等或高等盈虧比的企業，後者是指中等偏高的概率比和極高盈虧比的企業。前者適合重倉出擊，後者適合通過分散來覆蓋失誤的概率。（關於風險收益比、概率比、盈虧比，見前文：論資產配置）

 

所以，重倉股，是集中投資的一種體現。

 

比較好的重倉投資機會並且用一句話來表達就是：

 

長期集中投資於提供快速消費品或服務的具有安全邊際的成長性經濟壟斷型企業

 

1、長期：具有「剛性」的內在價值。

2、集中：重倉的機會。

3、提供快速消費品或服務：重複購買，收入利潤很穩定。

4、安全邊際：考量安全邊際時，必須要納入定性因素。

5、成長性：成長性很重要，美國的多數快消經濟壟斷型企業增長乏力，而中國的多數同類企業仍然具有強勁持久的成長性。

6、經濟壟斷型：從壟斷的形成機制來講，有自然壟斷、經濟壟斷（市場壟斷）、政治壟斷（行政壟斷），其中，經濟壟斷（市場壟斷）的含金量最高。

 

王海平2011-10-21a

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我眼中的兩類資產 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b01011g6r.html

作者：王海平

作為投資人，工作重心無非就是做「資產配置」，配置什麼樣的資產，決定其投資生涯的興衰，決定其人生事業的榮辱。

 

在我眼中，有兩類資產，一類是「全優資產」，一類是「風險資產」。

 

所謂「全優資產」，我將其定義為「內在價值單向度提升型資產」（修改：在與所有的利益相關者的較量之中，長期處於全面優勢地位的經濟實體。或者是股權，或者是古董字畫等等）。站在企業（股權資產）的視角來講，就是企業長期鶴立雞群於其所處的生態系統之中（可參考前文，企業本質論裡講的競合結構的十力模型），我經常提及的「國債式企業」便隸屬其中。

 

巴菲特是用「十年一分鐘」這句話來形容「全優資產」的：如果你不想持有一隻股票十年，就不要持有它一分鐘。我用「全倉一分錢」這句話彌補其對「全優資產」內涵方面闡述的不足：如果你沒有全倉買入一隻股票的衝動，就不要有向其投入一分錢的行動。

 

不符合「全優資產」要求的資產，都是風險資產。

 

我認為，「全優資產」是「芒格主義」的精核，它比巴菲特做得更為極致。

 

2012-1-17 上海

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最近茅台股價下跌，看到網絡上不少無知者的嘲諷和幸災樂禍。我也不屑多說什麼。

我只想告訴我的朋友們，不管是打擊腐敗，人大代表的提案，還是經濟週期，長期來看，這一切都是浮云。茅台的民需時代才剛剛開啟，蠅營狗苟者的短視會給我們提供更多更好的機會，只要這個地球上有中國基因（文化基因）存在，這些短期的、階段性的因素絲毫改變不了茅台作為「全優資產」這一事實。讓我們一起來見證吧！

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企業盈利來源盤點 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b01011q3p.html

企業分析的起點在哪裡？
我認為首先要明確企業的盈利來源，不知道企業的盈利來源，如何對企業的盈利能力及盈利前景做出前瞻性研判？嚴重的，可能會鬧出笑話。（比如，前段時間，我看到有一位博友把股票池公佈出來，並將小商品城這個企業劃分為零售企業，殊不知，小商品城的利潤主要來源於租金及店舖的銷售，是地道的房地產企業。） 
經過梳理，我將企業的盈利來源劃分為以下四種：
一、差價模式：通過購銷手段實現盈利。
1、供產銷模式：獨特稀缺的生產工藝、核心技術（生產優勢），否則沒必要生產。
例如：貴州茅台、東阿阿膠、格力電器等。
2、經銷代理模式：依託渠道優勢，只做買賣，不參與生產。
例如：沃爾瑪（銷售渠道優勢）、茅台經銷商（進貨渠道優勢）等。
3、虛擬經營模式：參與研發、設計和品牌建設（研發設計品牌優勢），生產環節外包（外協生產，OEM代工）。
例如：美斯特邦威、戴爾、蘋果等。
二、服務費模式：按時間（如年費或會員費）、人頭、流量、距離、次數、重量等收費形式。以下是按用戶黏著度（網絡效應及高轉換成本）的高低劃分：
1、公用平台：自然壟斷下的公用事業平台。
例如：水電氣路港口機場等公用事業。
2、商業平台：以營利為目的，不受政府價格管制的競爭性商業平台。
例如：IBM、騰訊、人人網、新浪微博、京城俱樂部、M1NT、通信等。
3、非平台：普通的服務類企業。
例如：旅遊、酒店等。
三、租金模式：靠租賃空間獲取收益。下面按邊際成本的高低進行劃分：
1、高邊際成本
商業地產：小商品城、海寧皮城、商舖、寫字樓、部分百貨商場等。
2、零邊際成本
① 廣告展位：租賃展位，如新浪網等絕大多數網站、報紙等。
② 網上商城：阿里巴巴、慧聰網、淘寶商城（天貓網）等。
四、佣金模式：撮合交易，獲取提成。
證券期貨經紀、藝人經紀、地產中介、拍賣行、搜索聯盟、淘寶客等。
 
 
盈利策略
 
薄利多銷（爭）：低銷售淨利率、高淨資產周轉率
 
囤積居奇（無爭）：高銷售淨利率、一般淨資產周轉率
 
價格戰
 
品牌戰
 
人為限量
 
供不應求
 
 
 
 
 
盈
 
利
 
來
 
源
 
 
 
差價模式
 
供產銷（生產優勢）
格蘭仕
格力電器
 
貴州茅台
 
經銷代理（渠道優勢）
沃爾瑪
 
 
茅台經銷商
 
虛擬經營（研發品牌優勢）
戴爾
美邦服飾（OEM）
LV、Prada（大部分代工）、蘋果（富士康OEM）
 
 
服務費模式
 
非平台
酒店、旅遊等
 
商業平台
騰訊、新浪微博、人人網、京城俱樂部、M1NT等
 
公用平台
水電氣路港口機場、通信網絡公用事業等
 
 
租金模式
 
高邊際成本
商業地產：小商品城、海寧皮城、商舖、寫字樓、部分百貨商場
 
低邊際成本（趨於零邊際成本）
網上商城：阿里巴巴、淘寶商城（天貓網）等
廣告展位：新浪網等絕大多數網站、報紙等
 
佣金模式
 
佣金提成
證券公司經紀業務、藝人工作室、地產中介、拍賣行、搜索聯盟、淘寶客等
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
  
 
 
 
 
 
 
 
 
 
隨著市場經濟的縱深發展，隨著企業創新能力逐步提升，為了有效突破成長瓶頸，企業的盈利來源將會出現了一個顯著的發展趨勢，那就是盈利來源向多元化發展，逐步出現組合計價的盈利模式，企業研究也越來越趨於複雜化，儘管如此，對企業盈利來源的分析始終是企業分析的必經之路，絲毫來不得半點模糊。

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「股」「價」一元論 王海平

http://blog.sina.com.cn/s/blog_6d69cd2b010128rr.html

「股」「價」一元論

 

股：指資產優劣、企業。    價：指價格好壞、估值。

 

「價」，是誰的「價」？

很多投資人不聞不問，上來就妄自談論價格好壞。但嚴重忽視了這價格背後的「主體」，即所要評估的「股」。脫離「股」來談「價」，讓我想起一句老話：「皮之不存，毛將安附？」。

 

中世紀經院哲學家似的數字投資者？

「股」的優劣與「價」的好壞從來都是一個硬幣的兩面，想不通過深入對「股」的評估就能判斷「價」的好壞是相當不明智的，這是相當多「數字投資者」的盲點，人為割裂「股」與「價」的「渾然一體」關係的投資人走的是「形而上學」的路線。就如同中世紀經院哲學家們坐在屋子裡面大量演算並大肆爭論「一根針尖上能站立多少個天使？」。

 

 

「股」「價」一元

「價」的主體是「股」，「價」是「股」的價，不要脫離「股」來談「價」。「好股」配合理的「價」（好股配驚訝的價，基本是奢望），「劣股」配驚訝的「價」。所以，涉及投資決策或投資建議的時候，就應該講「股」不離「價」，講「價」也不離「股」，不要做「股」「價」二元割裂，而要做到「股」「價」合二為一。

 

王海平 2012-3-1於上海


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