“二八切換”是個偽命題 xuyk的博客

    大盤橫盤了差不多一個月，還未沖破前期高點3478點，主要是因“二股”滯漲。有朋友問：行情是否就要切換到“八股”了吧？

(上圖)從2007年1月至今（8年時間），中證500（紅綠色，近似代表“八股”）與

滬深300（灰白色，近似代表“二股”）百分比月K走勢圖，兩者運行是相對獨立的。

    其實，股票既是資產，也是一種特殊商品，會類似於商品那樣，遵循市場經濟規律，投放市場之後被不同的客戶（投資者）選購，於是也就會被市場細分與區隔，形成各自的客戶群（投資群體），產生“物以類聚”的相對獨立的格局。籠統地說，“二股”與“八股”是相對獨立運行的，盡管它們長期來說大方向相同。由於這兩類股票的波動周期不一，“二股”的周期比“八股”長，因此，有時它們重合上行；有時它們一起下行；有時一個上行而另一個下行，反之亦然。

    了解了這個特征，你也許不會再去揣摩“二八切換”這個沒有什麽意義的問題，也就可能處理好自己的股票了。

    關於這個“二八”問題，我早在2010年10月11日寫過一篇小文：

 二八是相對獨立的

    股市連續三天大漲，許多人又開始揣摩：“二八”轉換了吧？

    其實，現在由於A股數量眾多，已經形成“結構性運作”狀態，早就沒有“二八轉換”這件事了。“二股”和“八股”是相對獨立運行的，其中“二股”的波動周期比“八股”長，這是因為“八股”比“二股”活躍的緣故。有時，它們的運行是分離的，一個向上，另一個向下，反之亦然；有時，它們是重合向上或向下的。打開K線圖，一眼就能看出這個特征，比如：2007年“5•30”以後至2008年初，“二股”瘋漲並推動上證指數達到6124點，隨後又下挫，但在這段時期里，許許多多個股（“八股”）卻在作箱體運行。還有，2009年7、8月份，“二股”猛漲，許多“八股”在作調整。再有，前期大盤指數還沒調整到2319點，許多個股就已反身向上走了，不少都漲過30%了。又有，這幾天，“二股”大漲，而中小板和創業板中的不少股票以及一些其他中小盤股卻“逆勢”而跌。

    因此，不可只憑一天或數天或一個階段的走勢，就想當然地把它們聯系起來，這是一種錯覺。思維不要被大盤指數“綁架”！

    有了“二八是相對獨立的”這個概念，就能合理地對待各種指標（包括個股），比如，中小板、創業板、滬深300、上證180、封基、超大盤，等等，它們都按自己的規律而運行，只是互相之間有時同向（或反向）運行而已。這就是為什麽“不要太看重大盤指數做股票”的道理。

隨時切換上下班模式

償付能力體系正式切換 部分險企正調整業務結構

償付能力體系正式切換 部分險企正調整業務結構

一財網 楊芮 2016-01-29 21:24:00

並購重組新變局：定增縮水、玩法切換

臨近新規正式出臺，並購重組市場正經歷著一場劇變：出口越來越緊，市場越來越熱。強監管下，以定增為主的重組預案數量和融資規模大幅明顯縮水，買賣雙方以及中介機構都在加快調整和適應。

在投資收益的刺激下，並購重組市場當前正一票難求、需求火爆;參與各方的格局也悄然生變，投機性短線資金的機會遭分食。

一“冷”一“熱”之間，這場持續了半年多之久的監管風暴，正深刻改變著並購重組市場的格局和規律。在多位市場人士看來，這一影響絕非短期沖擊，而將長期顯效。

並購重組三指標同降

針對並購重組的這場監管風暴，在今年6月證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》時達到頂峰：多項調控措施齊下，並購重組市場受沖擊明顯。在管理辦法公布後的兩個月里，並購重組市場多項指標出現回落。

受新規影響最為劇烈的，是定向增發的新增預案、增發實施數量的雙雙下滑，市場再融資規模不斷縮水。

根據Wind資訊和投中研究院的數據，在今年前6月，定增市場還呈現著井噴式發展。上半年有328家A股上市公司實施了定向增發方案，融資金額總計8219.68億元，比去年同期增長了188%;同時，還新增了470家上市公司的定增預案，預計融資規模已突破1.5萬億元。但在6月新規發布後，7月、8月的定增情況出現大幅下滑。

數據顯示，7月新增定增預案84起、預計融資規模2141億元，環比分別下降22%、34%;當月實施定增62起、完成融資1394億元，環比也分別下滑15%、2%。8月截至29日，當月新增定增預案僅有44起、預計融資規模1113億元，環比均下滑48%;實施定增僅有21起、完成融資425億元，環比降幅高達六成。

另一項明顯下滑的指標，是並購重組審核通過率。

從7月25日啟動下半年審核工作至目前，並購重組委已召開了16次工作會議，審核通過了33家上市公司的並購重組申請。根據證監會官網的公告，有6家上市公司的申請未獲批準，審核通過率為82%。

對比今年上半年，有125家上市公司的並購重組申請上會，8家未過會，審核通過率達93.6%。當前的通過率也低於往年水平。去年上半年的並購重組通過率，還維持在91.7%的水平。

“新的重組辦法很大程度上制約了類借殼的操作手法，類借殼和跨界受到的沖擊最大。部分跨界並購預案主動叫停或更加審慎，不少公司也不得不調整方案或擱置。對於各類定增項目，監管層當前的問詢也更加嚴格。”對於三項指標同時回落，申萬宏源策略分析師林瑾向《第一財經日報》分析道。某大型上市券商投行部高管還預計，重組新規的影響未來會繼續顯效;目前更主要的體現在預案階段，至四季度時可能會在更多方面有所呈現。

重組新規持續發威

對於強監管所帶來的市場震蕩，市場人士並未表現出過多的擔憂。“新政擠掉不少水分，以後出來的多是幹貨。”上述券商投行部高管預期極其樂觀。

該投行人士介紹，當前預案數量出現明顯下滑，主要是因為一些重組方案“不行了”。一方面，部分重組方案或不符合當前新規的要求，需要進一步調整甚至終止。更重要的是，監管措施的全面收緊也讓買方、中介機構變得更為謹慎;類似三年期鎖價發行、盈利能力存在不確定性、估值太高等情況的方案，在當前市場情況下推進難度增大。

從近兩月來並購重組審核的結果來看，對於盈利能力、估值定價和規避借殼等核心事項，監管力度絲毫未減。

截至目前，下半年審核未過會的6起並購重組中，電光科技、*ST商城、新文化、金剛玻璃均是因為持續盈利能力存疑、盈利預測披露不充分。寧波華翔、申科股份則因交易作價和估值原因被否。

“投資收益存在不確定性，是沒人參與的。一些問題較大的方案，券商寧願不賺這個錢也不會接。新規影響的不僅是上市公司層面，買賣雙方都會有很大的沖擊和改變。”該投行人士稱。

林瑾也同時表示，新規的影響不僅停留於重組方案層面，而是對整個市場產生了長期影響;將有利於整肅定增市場之前的各種亂象，揭開曾深藏背後的、一般投資者不易發現的潛在風險。從當前的監管層力度來看，此舉也並非是短期行為，未來還將長期顯效。

玩法切換、格局悄變

影響之外，監管風暴還在悄然改變著並購重組的市場格局和運行規律。

“監管收緊導致了預案減少，但根本沒有影響到定增市場的火爆程度，定增項目出來根本不愁發不出去。”上述投行人士還透露，並購重組市場“擠出水分”後，發出去的項目是經過一輪嚴格篩選;在缺乏優質投資項目的當下，定增項目的優勢更為凸顯，但對於認購機構的要求也更高。

該投行人士就透露，目前有公募機構甚至將投資重點鎖定在打新和定增兩個板塊，而一些小的私募機構有時候根本拿不到票。“監管更嚴、競爭更激烈，在前兩年並購重組火爆的時候蜂擁進來的那些投機資金、小規模的一些私募可能也會受到沖擊，玩法肯定要改變。”

該說法也得到某機構人士的驗證。該機構此前曾以PE和定增項目為主，但今年以來優質的PE項目逐漸稀缺、參與優質定增的機會也變難，公司當前的現金流壓力明顯提升。

除了市場參與方的變化之外，監管措施的調整還帶來了產品結構的變化。國泰君安中小市值分析師孫金鉅表示，伴隨監管的趨嚴，三年期定價定對象的定增折價率開始大幅下滑;在上半年高折價率存量項目的集中實施後，未來三年期定增會逐步走向雞肋，僅有產業資本和保險資金等長期資金更願意參與。更加市場化的一年期定增將成為定增市場的主流趨勢。

資金的逐利性加劇了市場競爭，產品結構的變化影響著規則和玩法;與此同時，定增市場未來的投資策略也隨之生變。

孫金鉅就表示，在競爭相對溫和的定增1.0時代，僅參與一級半的定增即可以獲取穩定可觀的絕對收益。而未來，定增市場的投資策略將以一年期競價定增為主，或需要從一級半和二級的聯動中獲取差異化的競爭力，對投資者的要求更高，門檻也更高。從具體策略上看，發行前的保增發、一級半與二級聯動提前鎖價，以及低折價率發行而提振二級市場信心等都存在機會。林瑾還表示，就定增收益來看，目前鼓勵市場化發行、安全墊較低，非價值型的操作勢必將受到很大程度抑制。未來定增市場將回歸價值投資，項目紮實、前景可預期、業績承諾沒水分的項目仍然會獲得投資者的關註。

估值切換行情是似而非 結構性機會仍是A股主流

在本周二股指絕地反擊之後，A股市場以連續兩個窄幅震蕩的交易日迎接了9月宏觀經濟數據的公布，市場走勢的相對平穩，也從一個側面說明目前市場心態整體較為穩定，看多看空的勢力基本相當，而股指後續能否突破目前的盤局則尚無定數。

10月20日，從市場全天的走勢來看，滬深兩市股指在開盤後窄幅震蕩，盡管盤中一度有所下跌，但很快就被買盤托起，滬指全天震幅不足14個點也充分說明目前多空雙方的均勢。上證指數最後報收3084.46點，下跌0.26點，跌幅0.01%，成交1777億元;深成指報收10784.33點，上漲26.41點，漲幅0.25%，成交2973億元;創業板指數報收2193.26點，上漲8.35點，漲幅0.38%，成交845億元。兩市全天合計成交4750億元，較上一交易日小幅減少。

從盤面走勢來看，一些具備高送轉或填權走勢的個股走勢相對強勁，這也說明進入四季度後，投資者開始將關註的焦點轉變至2017年的業績表現上，因此市場對所謂的“估值切換”行情開始有所關註。

從歷史數據看上證綜指和創業板指在四季度上漲的歷史概率分別為56.25%和50%，並沒有明顯的漲跌規律;相對來說中小板綜指四季度上漲的歷史概率較高，達到72.7%，主要集中在11月，而10月和12月並沒有明顯的漲跌規律。而從行業看，除了傳媒行業11月份跑贏上證綜指的歷史概率為81%之外，其余行業在四季度各個月份跑贏上證綜指的歷史概率均沒有超過70%。因此，至少從歷史數據看，A股各板塊和各行業在四季度並沒有明顯的上漲規律。

國信證券策略分析師酈彬認為，所謂的“估值切換”還存在兩個隱含的假設：第一，第二年有較高的業績增速並且相對確定性高;第二，當前的估值水平是合理或者低估的。相對而言，在討論“估值切換”時市場往往關註業績增長，而忽視了當前估值是否合理這個假設。而從另一個角度講，如果存在四季度的“估值切換”行情，那麽低估值板塊的表現應該更佳。從歷史數據看，低估值板塊往往在12月能夠取得相對收益。而從邏輯上看，低估值板塊由於本身當前的估值相對較低，在年末業績增速預期切換時期，股價將更容易受到業績增長的驅動。

盡管全部A股估值回落至均值水平，但非金融A股仍高出歷史均值30%以上，而中外歷史數據顯示低利率也並非一定推升估值中樞。從均值回歸角度看，當前A股的估值仍然有向下消化的需求。

國信證券認為，當前A股仍然無法擺脫區間震蕩格局，盡管“估值切換”行情似是而非，但仍可把握低估值板塊和業績高增長行業的結構性機會。建議投資者從兩條主線尋找機會：第一是把握低估值板塊，建議關註金融行業。第二是尋找業績高增長板塊，建議關註煤炭、機械設備、化工、輕工制造等行業。

藍籌集體發力帶動股指沖關 估值切換行情成型？

隨著三季度經濟數據的全部塵埃落定，A股市場本周一仿佛從睡夢中突然驚醒，在煤炭等藍籌板塊的帶動下出現突破性上漲走勢，劍指3140.44點的前期高點，同時成交量也繼續溫和放大。對於這樣的走勢，市場人士整體態度較為樂觀，認為股指挑戰前期高點應該問題不大，而這在很大程度上得益於樓市調控後資金尋求新的資產配置需求，而權益類資產在其中排名靠前。

10月24日，從市場全天的走勢來看，在煤炭股早盤的強勢上漲帶動下，滬深兩市股指在早盤短期震蕩之後即展開逐波反彈，券商、銀行等藍籌板塊的助力更是使得股指早盤即突破3100點整數位的壓力，並一度摸高3137.03點。午後股指基本維持高位盤整態勢，上證指數最後報收3128.25點，上漲37.31點，漲幅1.21%，成交2504億元;深成指報收10842.64點，上漲93.74點，漲幅0.87%，成交3135億元;創業板指數報收2200.80點，上漲19.80點，漲幅0.91%，成交833億元。兩市全天合計成交5639億元，繼續較上一交易日繼續有所放量。

從10月24日的盤面來看，以煤炭為代表的“中字頭”個股成為市場資金追逐的熱點，估值較低、基本面出現變化則成為了這些個股的主要特征。

興業證券首席策略分析師王德倫等認為，"中字頭"板塊"十一"後表現強勢，邏輯如下：1)地產壓力下行後基建投資勢必在穩增長中發揮更大的作用，並將對以基建為主的"中字頭"板塊帶來刺激。2)債轉股有助於減輕企業債務負擔、降低債務風險。結合最近國企混改的進展，將給高負債率國企帶來改革良機。這波上漲前板塊內多數個股仍處底部區域，無論市場關註度和存量倉位均低，混改、債轉股等集中推進，"中字頭"是邏輯最明確的收益標的，因而關註度提升，在中國聯通(600050.SH)等指標股帶動下資金集中湧入;並且自下而上，"中字頭"中不少央企業績穩定、估值合理，符合市場選美，並且PPP、國改帶來的效率提升均有助於板塊業績的實質改善。

對於年底之前的A股走勢，興業證券則維持此前的判斷，仍是“螺螄殼里做道場”。一些市場風險點可能引發行情階段性擾動，但導致系統性風險甚至創新低的概率不大。本著價格比時間重要的原則，戰略性配置業績靠譜、估值合理的優質資產。拉長久期看，以上風險點的暴露對A股的配置價值未必是壞事，A股在全球及國內均是配置性價比較優的大類資產。四季度重點配置績優股估值切換以及債轉股政策下的投資機會。

招商證券策略分析師王稹等則更為樂觀，其認為，經濟面與資金面依然支持中期的緩慢震蕩上行，強勢美元可能較大的不確定性。在經濟轉型期的資產荒、低利率、金融穩定的大背景環境下，加上宏觀經濟/金融數據企穩向好消除“深蹲”系統性風險，維持指數震蕩向上(形態類似帶魚)的判斷。三季度數據顯示經濟目前企穩，帶動企業補庫存和投資，四季度基建投資繼續發力，完成全年經濟增長目標問題不大。短期來看，上證綜指、創業板指、中證1000的走勢體現出不同節奏，這恰恰與板塊表現的差異是吻合的。上證指數的上行主要由建築相關概念等的持續表現來推動，有點形似2014年底一路一帶和國企改疊加的中字頭行情，只是持續度不如;金融板塊也起到了一定的輔助作用，近幾年四季度低估值的金融基建板塊估值修複出現的概率較高。同時，技術形態顯示上證指數存在短期調整壓力。此外，據龍虎榜數據，活躍概念的龍頭股幾乎全部是營業部席位，這可以部分解釋為何成交量能持續小幅擴大。

對於整體市場資金環境，王稹等則認為仍較為充裕。尤其是政策驅逐違規進入地產行業的資金，部分銀行理財和投機資金面臨著重新選擇。但資金受到商品、債券和海外資產配置需求的分流，股票二級市場仍處於存量博弈環境。一個變好的現象是，近期市場對於全球流動性/利率拐點的悲觀預期出現緩解。從A股市場具體數據來看，市場流動性出現回暖的跡象，場外資金供需指標顯著上升。存量資金活躍度提升，場內交易活躍度指標反彈向上。不過銀證轉賬本期大幅下調，資金面預期指標環比下調。

中科創星米磊：“硬科技”強勢崛起，切換跑道正當時

黑馬哥 2016-11-10 13:57

最近，“硬科技”火了。

這讓“硬科技”概念的提出者、中科創星創始合夥人米磊倍感欣慰。5年前，當他首次提出這個概念時，並沒有太多人在意。彼時，互聯網創業如火如荼，複制已經得到驗證的美國商業模式並在資本的驅動下迅速跑馬圈地、繼而謀求上市賺快錢，是備受推崇的成功法門。

直到突然間，資本寒冬降臨，迫使整個創投圈停下腳步進行反思。在尋找下一個“發動機”時，“硬科技”讓人眼前一亮。

不過，在米磊看來，單從創投角度看“硬科技”難免狹隘，他更願意依托更為宏觀的歷史背景來解讀。

宏觀背景下的“硬動因”與“硬機遇”

米磊如是定義“硬科技（Deep-Technology）”：“以人工智能、基因技術、航空航天、腦科學、光子芯片、新材料等為代表的高精尖科技。區別於由互聯網模式創新構成的虛擬世界，屬於由科技創新構成的物理世界。是需要長期研發投入、持續積累才能形成的原創技術。具有極高技術門檻和技術壁壘，難以被複制和模仿。是對人類經濟社會產生深遠而廣泛影響的革命性技術，是推動世界進步的動力和源泉。

更嚴格地說，這是當下這個時代“硬科技”的定義。

如果放到歷史長河中去，每個時代都有屬於自己的“硬科技”，而且，都曾對社會生產力的發展起到了關鍵作用。

米磊把人類“硬科技”發展史分成了4個部分：石器時代；農業時代；工業時代；智能時代。

從石器時代到智能時代，“硬科技”的每次更叠，不僅僅帶動著社會生產力完成一次飛躍，而且也拓展了人類對於世界影響的廣度和深度。

比如，空間維度上：石器時代依靠徒步遷徙只能在一小塊地區活動；農業時代利用馬車和帆船，可以在整個國內發展；而到了工業時代，汽車、火車和飛機的普及讓人類可以自由穿梭於全球；在智能時代，航天技術的發展則讓我們的雙腳可以踏進太陽系其它星球。

最重要的是，在每一個更叠的臨界點上，都意味著前所未有的機遇。米磊認為，工業時代的“硬科技”塑造了當今的世界競爭格局。

回溯歷史。

18世紀，蒸汽機的到來引發了第一次工業革命，全球進入蒸汽時代，實現了從手工勞動到機器生產的巨大飛躍。與此同時，蒸汽機的起源地——英國——成為全球霸主。

也正是因為第一次工業革命，曾經領先世界幾千年的中國開始被西方國家全面超越。

1870到1900年，第二次工業革命轟轟烈烈展開，人類世界進入到電氣化時代，而美國則把握住了這個機遇，並於1894年GDP超過英國，成為全球第一。

米磊告訴記者，“一個非常有意思的現象是，歷史上全球最富有的75個人中，有1/5的人都出生在1830年到1840年這10年。為什麽？因為剛好在他們三十多歲的時候，趕上了美國大發展的時代機遇。”

隨後，1960年開始了第三次工業革命，人類世界從電氣化時代進入到信息化時代。美國再次抓住了計算機和互聯網機遇，保持了世界第一的位置。

表面來看，信息化時代因互聯網的飛速發展而爆發，不過，米磊認為，最根本的一個原因在於底層“硬科技”的突破，“二十世紀的四大發明——原子能、半導體、計算機、激光器徹底改寫了世界科技發展的歷史，為信息化時代互聯網的發展奠定了堅實基礎。這四大發明中，激光和光纖的出現讓光纖通信成為可能，從而促使互聯網誕生。1992年，美國開始建設國家信息高速公路，如果沒有這個‘硬科技’的基礎設施建成，就不可能有今天的互聯網，也就沒有谷歌和BAT”。

在互聯網發展歷史進程中，矽谷無疑是個聖地。為此，米磊還特意跑到美國做了一番考察，然後驗證了他的判斷：“硬科技”開路，互聯網服務追隨而至。

事實上，矽谷之所以稱之為矽谷，是因為它是從“硬科技”——集成電路芯片起家，而矽是芯片的核心原料。毫不誇張地說，沒有集成電路的發展，就不會有互聯網的出現。

Google、Apple、Facebook等互聯網公司風光的背後，離不開通用、3M、康寧、ARM、波音、英特爾、德州儀器等“硬科技”公司的默默支撐。

時代變遷，轉型“硬拐點”

互聯網行業在整個信息時代大放光芒，幾乎掩蓋了其背後的支撐力量。然而，沒有永恒的輝煌。

就在今年初，英特爾公司宣布摩爾定律失效。

根據摩爾定律，每兩年微處理器的晶體管數量都將加倍——意味著芯片的處理能力也會加倍。這種指數級的增長，促使上世紀70年代的大型家庭計算機轉化成80、90年代更先進的機器，然後又孕育出了高速度的互聯網、智能手機和現在的車聯網、智能冰箱和自動調溫器等。

而這一定律的終結意味著，全球軟件開發與硬件制造所依賴的半導體芯片行業正遭遇前所未有的發展瓶頸，與之相應的，這一行業所直接驅動的互聯網產業也達到了歷史頂峰。不可避免的，互聯網產業會和蒸汽機、電氣產業一樣，在達到頂峰後，終將告別繁盛期，走向平緩乃至衰退。

對於中國尤其如此。

過去10多年，得益於“人口紅利”，中國互聯網野蠻發展。根據最新的互聯網女皇報告，全球前20大互聯網公司中，中國占了7個席位。

中國互聯網行業已達巔峰。互聯網女皇報告的另外一組數據顯示，中國移動互聯網用戶滲透率高達80%，為全球最高。

米磊告訴i黑馬記者，“一般而言，一個產業在滲透率達到10%到20%後，開始高速增長；達到70%到80%後，就會進入市場成熟期，然後走向衰退。”

另一個層面，米磊認為，多數互聯網企業本身並不創造價值，它們解決的是效率問題。如今，在多個領域，效率的提升已經遭遇瓶頸，提升空間已很有限。“從2000年左右的BAT到2010年前後的小米、滴滴等公司，從PC端到移動端，互聯網創業的最佳時代已然逝去。”

事實上，互聯網泡沫比我們想象地要嚴重地多：2016年第二季度，中國前10大（按市值）互聯網上市公司總計創造利潤326億元，其中，百度、阿里、騰訊、網易共同分享了其中約95%，京東、攜程、樂視、微博、唯品會和58同城6家公司合計僅占約5%。

而其它幾家未上市公司，雖然已然在中國市場近乎處於壟斷地位，卻深陷巨額虧損的泥潭。比如，截至2015年年底,新美大的經營業績是虧損105億元。

在經歷了由互聯網的飛速發展帶來的狂喜之後，我們不得不重新整理心情，面對它的衰退，尋找新的增長引擎。

宏觀經濟層面，2015年，中國GDP增長率不到7%，為1990年以來最低增速。轉型迫在眉睫。

眼前，是一個新的歷史拐點。

在這個拐點上，也必然會躍起新一輪的創新浪潮，帶領整個社會走向下一個巔峰，一個新的時代。

米磊介紹，麥肯錫把中國的創新分為4種，一是客戶中心型創新，代表公司如阿里巴巴和小米等互聯網公司；二是效率驅動型創新，代表公司如富士康等制造公司；三是工程技術型創新，如電信設備、風力發電、高鐵等高端制造公司；四是科技研究型創新，如生物科技、半導體設計等科技公司。

在前兩個創新領域，中國已然在全球屬於領先地位。只是，隨著人口紅利的消失，這類創新帶來的價值開始萎縮。需要從其它類型的創新發力。

數據顯示，在第三種創新——工程技術型創新領域，中國的表現參差不齊。在高鐵、風力發電機和電信這三大基於工程的行業中，中國供應商所占全球營收比例相當大，分別為41%、21%和18%。其它行業如汽車，中國企業所占市場份額僅為7%。

第四種創新——科技研究型創新是中國的弱項。這些行業內的企業可能會將收入的16%至33%投入研發，每個創新產品上市大概都要10到15年時間。從中國所占的全球市場份額來看，中國醫藥品牌所占全球市場份額不足1%，生物科技為3%，半導體設計為3%。不過，從另外一個角度來看，這也意味著，在未來，科技研究型創新領域有著極大的空間待突破。

米磊認為，“中國到目前為止，科研創新的主力軍還是在科研院所和高校。所以說在很長一段時間內，創新的主體還不是企業，而是從科研院所向企業過渡，這時候要打通科研院所和企業之間的連接，讓科研院所和高校把他們科技力量釋放到企業里來”。

公開數據顯示，中國的科研投入每年有1.4萬億，居全球第二。再過10年，這一投入就會達到全球第一。差距在於轉化率。米磊指出，“目前，發達國家科技成果產業化率為25%，我們只有5%。我們的科研人員的數量實際上已經成為全球第一，所以說只需要把科技成果的轉化率提高上來，就可以超過美國。”

事實上，為了提升轉化率，國家層面已經開始發力。一方面，不斷出臺政策法規讓科研人員享有更多的經濟收益，刺激研發人才的能動性；另一方面也開始加大科技成果的保護力度，並通過多種途徑實踐科技成果轉化方式。值得一提的是，中科院西安光機所從2008年開始探索科研院所科技成果轉化，並摸索了一套成功模式，如今，已經作為典型在全國範圍內複制、推廣。

轉型並非僅僅發生在中國。

多個國家已然開始了部署。金融危機後，歐美等發達國家紛紛提出“再工業化”戰略，培養發展高端制造業，以搶占新一輪科技制高點。德國稱作“工業4.0”，美國是“工業互聯網”。而在中國，便是“中國制造2025”。在米磊看來，“中國制造2025”的支撐正是“硬科技”。

他認為，如果能夠抓住這個機會，乘勢而上，中國便有望在2050年超越美國，登上世界之巔。“不管是國家還是個人的發展，‘取勢’，都異常重要。‘勢’往往無形，卻具有方向，順勢而上則事半功倍，逆勢而動則事倍功半。”

挑戰同樣嚴酷。米磊認為，與美國的極客文化、德國的嚴謹風範、日本的匠心精神相比，中國目前的創業氛圍顯得浮躁而投機，而這也從某種程度上吹大了互聯網的泡沫。他認為，若想在“硬科技時代”取勢，需要踐行刻苦鉆研的“硬科技”精神，紮紮實實磨煉“硬功夫”。“如果我們一味沈迷互聯網的虛幻泡沫，10年後，也許我們會驀然發現，已經被曾經‘失落的日本’超越，被‘古板的德國’遠遠拋在身後”。

借用長江商學院副院長廖建文的一段話：“中國受到極良好教育的年輕人們，聚集在被稱為‘創業導師’的中年男人們周圍，一起徹夜不休地燃燒生命，只為了在一輪又一輪如何送菜送飯、洗車洗腳、美甲美容、搭訕艷遇、借高利貸、聯結窗簾和電冰箱的挑戰賽中搏出更好的名次，然後擊鼓傳花，快速傳給下一棒……大西洋和太平洋彼岸很多巨頭公司的創始人，他們在骨子里並不是商人，而是geek（極客），熱衷於創造新奇的事物，熱衷於解決難題，熱衷於在某個極細分的產品上把質量和性能或功能做到極致，這是geek的天性……科技，在這一刻，非常殘忍地拉開了國與國之間的差距。”

切換跑道，“硬科技”打頭陣

向智能時代邁進、向“硬科技”傾斜，已經不僅僅是趨勢或者暢想，而是正在上演的事實。除了國家政策層面的引導，創投行業最近一年的動態也能管窺一二。

在國外，頂尖投資人已經把目光緊緊鎖定“硬科技”。2015年，巴菲特斥資372億美金收購了航空零部件制造商——企業精密鑄造公司，這也是巴菲特歷史上最大手筆收購；2016年6月，孫正義率領的軟銀集團拋售了價值100億美元阿里巴巴股票，並花費310億美元收購了全球最大的移動芯片設計商ARM。

在國內，最近，李開複在創新工場開啟了科學家入駐模式，由幾位科學家親自帶領工程師做AI項目。他認為“科學家的創業機會來臨”，“中國必然會在‘硬科技’領域里領跑全球”。

無獨有偶。前不久，真格宣布聘請北航機器人研究所名譽所長、機器人領域頂級科學家王田苗擔任真格基金“首席科技顧問”。此外，真格基金也已系統啟動了“硬科技”領域的投資，在無人機、人工智能、VR/AR、交通出行硬件設備等多領域展開了部署。

筆者註意到，紅杉資本合夥人沈南鵬、峰瑞資本創始人李豐也在最近一年多次表示，將投資重點向技術創新領域轉移。沈南鵬認為，“‘全球性’公司有一個重要的特征——產品上一定是科技的創新”，而李豐則認為，“技術創新將成為這個時代最強的競爭力。”

這讓米磊很是感慨。

幾年前，科研出身的米磊開始投身科研成果產業化。然而，他當時接觸到的早期風險基金很少有意願投資“硬科技”項目。為了解決科技項目的早期資金難題，米磊和幾位合夥人一起，在2013年發起成立了“西科天使”。

再後來，他們發現，“科技創業不僅僅是靠錢就能發展起來，還需要提供全方位的創業服務，並且像矽谷一樣建立整個科技創業的生態”，於是，中科創星投資孵化平臺應運而生。

過去幾年，中科創星一直聚焦“硬科技”項目的孵化與投資，而米磊本人，則是作為“硬科技”布道者積極奔走。如今，看到知名投資機構和投資人紛紛認同甚至傾情“硬科技“，中科創星幾年的呼籲和傳播終於有了成效，他感到很是欣慰。在米磊看來，“硬科技”的發展需要多方合力、共同推動，他認為，“這不僅僅是科技創新問題，更是事關國家綜合國力的大事。總有一天，憑借‘硬科技’，中國能夠問鼎全球”，米磊對此信心滿滿。

而在“硬科技”備受矚目的同時，中科創星旗下的西科天使也取得了不俗成績。如今，已經投資了120個項目。一期基金共投資了51個項目，其中獲得融資的11個項目的股權價值已經覆蓋了基金所有投資成本。

而米磊緣何從中科院一名科技工作者轉做科技成果轉化，也是個值得分享的故事。

4年前，米磊女兒生病打點滴，護士卻找不到血管，連紮4針都以失敗告終，這讓他很是心疼。不過，作為中科院的研究人員以及光學博士，他把心疼轉化成了科研動力，並最終研發出了血管成像儀。借助儀器，人體血管在光束下清晰呈現。它不但可以幫助孩子紮針，還可以幫助老人、肥胖者以及其他紮針困難的人紮針。甚至，在中國醫療隊出征抗擊埃博拉病毒時，曾專門攜帶了兩臺以便於給黑膚色人群紮針。

始於“硬科技”，終於“硬科技”，米磊的目標是，通過中科創星，打造全球第一的“硬科技”創業生態。

在眾多中國知名企業中，米磊最推崇的是華為：“華為長期堅持把收入10%以上的資金投入到研發上，去年研發經費近600億元。今年在對手利潤大幅下滑的時候，卻取得了接近40%的年增長率。華為豐厚的利潤回報，便是‘硬科技’威力的最好證明！”

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風格切換 雙焦止跌於60日均線

11月末以來焦煤焦炭持續回調，近兩周多已下跌15%，一改10月份“絕代雙焦”領漲黑色系之勢。而螺紋鋼、鐵礦石則接過多頭軍旗高歌猛進。然而今日，螺紋鋼鐵礦出現大幅調整，雙焦似乎有企穩的樣子，焦煤Jm1705報收1271元/噸，漲2.58%，焦炭報收1753.5元/噸，漲0.89%。

匯豐焦化副總經理盧德亮接受第一財經采訪時表示：“整體來看 進口煤虛高回歸還沒有結束，無法確定供需價格區間，加上環保需求，政策主導核心壓力都在鋼廠，煤焦的話語權在削弱。產業方向回歸螺紋主導，虛高回歸後，整體方向還是向上概率較大，雙焦本身基本面較為樂觀 看不到大跌的可能。產業的規範化 也較利於價格維持高位。”

統計局數據顯示，2016年1~11月份，全國基礎建設投資累計完成105938億元，增長18.9%。整體來說，在政策面督促下各地基建項目在9、10月集中開工與加速建設，在一定程度上確保了對建築鋼材的需求。進入12月，多數項目面臨年度時間節點，或將出現趕工封頂意願，基建或繼續維持一個良好的態勢，以確保經濟增長維持在政策面可預期的範圍內。

制造業投資增速回升，1~11月份，制造業投資170152億元，增長3.6%，增速比1-10月份加快0.5個百分點。

同期房地產開發投資增速略有回落。1~11月份，房地產開發投資93387億元，增長6.5%，增速比1-10月份回落0.1個百分點。

汽車產銷繼續保持增長態勢。11月份，汽車產銷分別完成301.1萬輛和293.9萬輛，比上月分別增長16.4%和10.9%，比上年同期分別增長17.8%和16.6%。產銷量創歷史新高，本月產銷率97.6%。

整體來看，煤焦鋼全產業的終端需求，包括汽車、機械、及基礎設施建設行業正在好轉，產業正在步入良性上升通道。預計2017年，在中美帶領全球加大財政政策投資的帶動下，社會主要用鋼行業景氣度將繼續回升，焦煤焦炭依然具備上漲基礎。

隨著前段時間雙焦的持續調整，鋼廠的利潤也在複蘇，甚至期貨出現了貼水現貨市場的現象。申銀萬國期貨分析師石頭告訴記者：“鋼廠盤面利潤偏高是難以長期持續的，成材跌一下，煤焦企穩一下是合理的。”據了解期貨價格1271元/噸的焦煤，現貨價格仍在1670元/噸的位置。

也有市場人士認為，這波雙焦企穩是套利資金在運作，前期基本面邏輯相對清晰，煤焦在進入一波供需錯配的炒作之後，在11月初，遇到了國家相關部門及時應對，煤炭供應緊張得到了緩解，因此相對於前期炒得過高的的雙焦，對沖套利資金選擇買螺紋鋼、鐵礦石同時空雙焦的策略，而在今天，當螺紋鋼鐵礦石出現可能拐頭的風險時，對沖套利資金平倉反而支撐了雙焦表現。

技術面來看，雙焦先於螺紋鋼鐵礦石為代表的黑色系調整，並於近期回落到60日均線附近，而從今日的走勢來看，當資金從螺紋鋼、鐵礦石中出來以後，可能回到雙焦市場，存在先於黑色企穩的。

收盤分析丨交割日魔咒致反彈夭折 市場風格切換主力唱的哪出

今日滬深兩市股指雙雙小幅高開，整個早盤維持住了窄幅震蕩的走勢，尾盤兩市開始集體劇烈殺跌，以致今日收放量大陰線，回補昨天的跳空高開缺口。昨日領漲的銀行、次新股、券商板塊，今天變成了兩市的領跌板塊。

截至收盤，上證綜指收報3,237.45點，下跌31.49點，跌幅0.96%，成交額2,621億元；深證成指收報10,515.41點，下跌109.01點，跌幅1.03%，成交額3,381億元；創業板指收報1,949.66點，下跌17.07點，跌幅0.87%，成交額1,075億元。

盤面上，銀行龍頭張家港行(002839)停牌自查，今日銀行板塊群龍無首陷入低迷，次新證券龍頭中原證券(601375)早盤封板被砸開，證券股集體調整，，昨日大漲的次新股早盤分化較為嚴重，龍頭股白銀有色開板，帶動多數跟風股大跌。賽為智能(300044)早盤複牌封死一字板，帶動人工智能板塊走強，遠大智能(002689)助攻漲停。新疆板塊今日卷土重來，但午後北新路橋(002307)因指數跳水而開板，該板塊跟風股再度陷入調整。其他板塊如高送轉，醫藥，白酒，工業4.0，水泥，快遞等板塊輪番發力，但受指數弱勢拖累，板塊跟風效應均較弱。跌幅榜上高位次新股數據港，道森股份(603800)，桂發祥(002820)，亞振家居(603389)等多股臨近跌停。

熱點板塊：

北新路橋封板，午後被砸開，該股強勢帶動新疆板塊反彈，北新路橋漲停，西部建設(002302)漲逾6%，天山股份(000877)漲逾5%，新疆城建(600545)，青松建化(600425)漲逾2%，麥趣爾(002719)，伊力特(600197)，國統股份(002205)，國際實業(000159)漲逾1%。

賽為智能複牌一字板，帶動人工智能板塊走強。賽為智能，遠大智能漲停，驊威文化(002502)，川大智勝(002253)漲逾2%，金自天正(600560)，同花順(300033)，慈星股份(300307)，高樂股份(002348)漲逾1%。

高送轉板塊午後發力大漲，隴神戎發(300534)，瑞和股份(002620)漲停，飛凱材料(300398)漲逾7%，新宏澤(002836)漲逾6%，跌幅榜上，昨日大漲的次新股，銀行，證券等板塊跌幅居前。

消息面上：

1、恒大：決定把持有的萬科股權表決權不可撤銷地委托給深鐵集團行使一年，深鐵集團所代表的表決股份將一舉超過寶能。

2、銀監會表示，外商獨資銀行等開展國債承銷等業務不需獲得行政許可;外商獨資銀行等可以依法投資境內銀行業金融機構;外商獨資銀行、中外合資銀行開展國債承銷應5日內報告;外商獨資銀行等開展托管業務應在開展5日內報告。

3、國務院研究室副主任韓文秀解讀《政府工作報告》修訂情況時稱，對於房地產市場來講，不同的地方、不同的城市，情況差別很大，很難定一個統一的目標。調控的方向和取向是因地制宜，根據不同地方、不同城市的情況，區別對待。庫存大的地方要去庫存;房價上漲壓力大的或者上漲比較多的城市，就要采取相應措施來抑制房價過快上漲。要采取有力、有效的措施來解決這個問題。

機構觀點：

廣州萬隆認為，只有權重與題材的有序輪動，才能保證反彈行情的持續性。因為A股當前的量能不足以支撐兩市持續單邊普漲，所以主板與創業板的輪番表現不僅有利於賺錢效應的擴散，更為市場健康上行提供了堅實保證。特別是隨著美聯儲加息步伐進一步加快，央行將不得不被動收緊貨幣政策來應對，而昨日央行已全面上調SLF、MLF及逆回購利率，所以在資金面的制約下大盤短期快速上攻的可能性不大，結構性輪動上漲仍是市場當下的主基調。

次新股的瘋狂炒作顯然與監管層一直煞費苦心的引導市場回歸理性，倡導價值投資背道而馳。不過在資金為王的市場，一旦板塊賺錢效應被完全激發，趨勢短期便很難被外界力量所破壞。面對資金炒作熱情不減的次新股題材，需要一分為二來看待：一方面對於近期持續逼空上漲的強勢次新股需多一分警惕，切勿盲目介入防止接最後一棒，如桂發祥、數據港等近期強勢股早盤遭到獲利資金兇狠砸盤，股價巨陰下挫；而另一方面對於低位尚未充分表現且已公布送轉預案的低位次新股我們則可趁大盤回落時大膽低吸，等待隨時可能出現的拉升機會。如10送轉20的蘇奧傳感，股價前期經歷充分調整後，迎來持續反彈，區間漲幅高達40%。所以在次新高送轉龍頭隴神戎發強勢五連板帶動下，搭配高送轉的低位次新股有望迎來強勢補漲行情，投資者切勿錯過指數回調時的上車良機。

天信投資認為，本周市場先揚後抑，今日的這根陰線擊穿了包括5日均線、10日均線和20日均線的支撐，盤面上形成的似乎是斷頭鍘的形態。預計下周整體以下跌收市，註意觀察3230點位置的支撐。操作建議：股指雖然隨著兩會的結束和美聯儲加息預期的兌現，已經再度回到自身的軌道上，但是消息面的影響也會逐步顯現出來，所以下半月市場的走勢不是很好玩，逢高減倉依舊是重要的操作手段。

巨豐投顧認為，今日市場沖高回落，次新股退潮，給場外資金以低位進場的機會。目前大多數個股還在股災底附近徘徊，後市反彈可期。建議投資者繼續低吸小市值底部籌碼，同時把目光聚焦到年報及一季報超預期的個股上來。

業績分化、模式切換，券業小跑進入格局重塑期

日前，上市券商發布了4月經營月報。29家上市券商合計實現營收115億元、實現凈利潤42億元，同比皆小幅回落，環比則分別下滑35%、51%。從具體業務來看，自營和投行業務環比下滑明顯，成為拖累業績的主因。從單月以及年內業績表現來看，券商之間還呈現出大幅分化的格局。

單月業績存在很多偶然因素，但是波動、分化的確是這三四年來券商行業不變的主題詞。在強監管周期下，券商的各項業務模式都在經歷著深刻變化。通過轉型財富管理、提升主動管理能力等，券商在為更高的市場份額、更多的發展空間奮力一搏。而在投行等業務領域，業績表現和業務發展的分化已經日趨明顯，承銷規模和市場份額都在向頭部券商集中。

事實上，從2015年以來，行業集中度已經進入新一輪的快速提升當中。在從嚴監管、加快開放的趨勢下，具備資本實力、創新能力的大券商占據更大優勢。“強者恒強”成為了行業共識，券業正進入加速洗牌、優勝劣汰的格局重塑期。

經紀轉型：如何更好地“看天吃飯”

國內券商仍沒有辦法擺脫“看天吃飯”的宿命。

證券業協會發布的行業總體情況顯示，2017年，經紀業務代理買賣證券業務凈收入僅為821億元，較去年減少了22%。而如果與2015年時高達2691億元的代理買賣證券業務凈收入相比，去年券商行業經紀凈收入下跌了七成。

決定國內券商仍要“看天吃飯”的有兩大因素。中國的股市是散戶市，這是加劇券商行業波動的一大原因。作為券商經紀業務的客戶群體之一，行情高漲、傭金下降等都會刺激散戶的入市和交易熱情。反之，當行情低迷、賺錢效應衰退時，散戶的交易活躍度下降明顯，並由此造成券商業績的劇烈波動。與之形成對比的是，境外成熟市場以機構投資者為主，交易行為較為成熟；同時，機構投資者對於券商的訴求更多集中在服務價值，這減少了費率戰的概率，並為券商帶去相對穩定的收入。

導致國內券商“看天吃飯”的另一原因是業務模式。目前，國內券商的商業模式仍以提供通道性質的服務為主。而通道業務最大的弊端，即不能實現收入的增值；尤其在傭金率單邊下降、監管壓縮通道業務空間的趨勢下，提高收入的轉機只能寄希望於行情的推動。

為擺脫行情波動帶來的沖擊，轉型勢在必行。

一個有利的市場趨勢變化，為券業轉型提供了良機。當前，新股發行改革的穩步推進、海外獨角獸回歸，吸引著機構客戶長期資金入市；境外資本也有望隨A 股納入MSCI 被動增持，機構投資者市值占比有望穩步提升。A股機構化趨勢明顯。而機構投資者的擴容，還會帶來對沖、套利等多樣化的投資需求，給券商業務發展帶來新機會，同時也盡量平滑因行情而造成的業績波動。

另一重要的趨勢，是券商自身向財富管理的轉型。在廣發證券行業分析師陳福看來，傭金戰雖然近期有緩和的趨勢，但行業利潤明顯壓縮，券商尋求向財富管理轉型，以提增業務利潤率。而當前，高凈值人群的財富管理需求也日漸旺盛，這部分人群呈現年輕化、專業人士化的趨勢。對應此類需求特點，券商以投資為主、產品和服務更為多樣化的財富管理模式具有較強的吸引力。

“家庭財富的增長帶來更多元化的投資需求，投資者教育的普及提升了市場對資產配置的重視，這是券商難得的時代紅利。”一位分管經紀業務的券商高管強調，與其它金融同業相比，券商做財富管理的優勢也很明顯。以理財代銷為例，銀行理財產品的銷售仍是“超市邏輯”，終端對於中高風險的產品相對不夠熟悉；而券商在銷售終端和客戶群體上與中高風險產品更為匹配，且在管理產品組合、投資咨詢等方面的優勢更加明顯。

從業內來看，完善客戶分層、組織架構改革、加大智能化系統建設、重構投顧服務體系等戰略調整，已經開始推進。

機制靈活的部分券商較早就完成了業務體系的搭建。以華泰證券為例，從業務架構上來看，公司打造了以“漲樂財富通”為平臺的零售業務體系、以投資顧問為核心的財富管理體系，以及機構客戶服務體系。今年一季度，華泰證券依然保持了股基交易量市場占有率第一。

以“傭金寶”最先攪動券商互聯網展業熱潮的國金證券，將零售客戶、機構和高凈值客戶區別，分別並入經紀業務、銷售交易條線中。這使得零售業務的轉型推進較快，目前，國金證券客戶端已完成基礎架構的自主研發更叠，未來將繼續推進以投資為核心的理財模塊等功能叠代。

老牌券商也開始了行動。行業龍頭中信證券的財富管理轉型，一方面是通過強化分支機構管理、完善客戶開發服務體系做大客戶規模；另一方面搭建金融產品超市，增強交易和配置能力，提升服務質量，滿足客戶多元化的財富管理需求。

“經紀業務只是入口。由通道業務向財富管理轉型，別無選擇。”中信證券行業分析師邵子欽表示，若去年的市場特點是散戶機構化，年內市場可能呈現機構集中化。這要求券商需要搭建全產品平臺，以滿足客戶避免被割韭菜、實現資產保值增值的目標。而券商收入也將由交易傭金逐漸轉變為財富管理費用收費，與客戶利益綁定。

資管與投行業務：整頓未完，分化已至

在正本清源的監管整頓之後，券商資管和投行業務正在經歷艱難的轉型期。業務模式的變化還波及到行業格局，業績表現和業務發展的分化已經日趨明顯。

2016年以來券商資管步入整頓規範期，監管層出臺的一系列降杠桿、去通道等政策，引導業務提升主動投資能力、回歸本源。與之相應的是，券商資管規模從去年一季度達到18.8萬億元新高後出現下滑；截至2018年3月底，資管業務管理資產規模回落到16.12 萬億元。一年時間，券商資管規模縮水了2萬億元。

比規模下降更艱難的，是業務模式的轉變。2017年11月，資管新規征求意見稿發布，對多層嵌套，剛性兌付、資金池業務等做出嚴格限制與規定，明確提出要消除多層嵌套和通道，要求金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資範圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。今年4月，資管新規正式發布，維持此前的從嚴力度，禁止資金池和期限錯配等立場並未發生變化。

但從資管業務收入來看，行業已經度過了沖擊影響最劇烈的時刻。2017 年上市券商合計實現資管收入274.5 億元，同比增長9%；今年一季度，上市券商實現資管收入65.21億元，同比增長了17%。

東吳證券首席證券行業分析師丁文韜表示，券商資管已經充分重視並適應了新的監管導向，資管新規落地後不會再造成額外沖擊；但在行業轉型調整階段，除部分持續重點發展主動管理的券商之外，目前大部分券商的定向資產管理規模占比均達到八成以上，行業轉型主動管理還需要過渡期。“大型券商在人才資源和資源配置上更占優勢，且主動管理資產規模本身就處於行業領先，擁有較高的基數和品牌優勢，因而有望率先實現轉型。”

邵子欽也表示稱，表面上看資管規模總量在萎縮，但這是一個去偽存真的過程。對於具有基礎資產控制，產品創設和風險管理能力的公司來說，是凸顯核心競爭力，擴大資產管理規模的新機遇。當前，中國仍處於散戶機構化的過程之中，投資者教育仍有待進一步深化，機構成熟度還需要通過進一步洗牌而提升。從產品類型來看，現階段主動型投資產品仍占有一席之地，而被動型產品、另類投資和特殊解決方案資產也面臨巨大的發展機遇。

同樣是經歷了監管收緊和行業整頓，投行業務卻呈現了另一番景象。

今年一季度IPO累計承銷37個，募資398億元，規模同比下降43%；審核趨嚴，被否率大幅增長。再融資規模再度收縮，一季度規模4731億元，同比下滑7%。同期債券募資7063億元，同比增加5%，公司債、企業債規模均有顯著增加。受此影響，上市券商投行業務收入同比下降了近三成，拖累業績表現。一季報顯示，30家上市券商實現營業收入600.16億元，同比下滑1%；實現凈利潤188.63億元，同比下降了11%。

受發行節奏和市場波動影響，投行業務收入仍處於較大波動之中。在降薪、裁員等消息紛擾下，“投行寒冬”似乎越來越近。而與資管業務發展趨勢類似的是，行業分化開始明顯，承銷規模集中度和市場份額均在向頭部券商集中。

在分析師看來，自2015年行業監管從嚴後，大券商投行業務風控合規更加嚴格、經營較為穩健規範，面臨的監管風險相對較少；IPO審核從嚴常態化，大型投行經營更為規範、合規標準更高、團隊經驗和項目資源更為豐富，IPO審核通過率往往較高。未來，伴隨券商資本市場融資核心地位加強，國內券商行業迎來新的發展機遇，大券商在投行、股權投資、主動管理等機構業務具備核心競爭力，市場份額還會有所提升。

為何“強者恒強”成共識？

據不完全統計，5月剛剛過半，“強者恒強”這個詞就在非銀行業研究報告中就出現了近30次。若以2016年底分析師開始頻繁提及來計算，出現頻率可能還要驚人。

在分析師看來，2015年下半年，股市異常波動暴露了較多風險點，行業進入強監管周期。在這一環境下，經營管理效率高，資本實力強勁的券商，更有優勢去抵禦風險。而在券商行業開啟多元化業務布局的過程中，競爭日益激烈；業務鏈完善、客群基礎穩定、資質優良的大券商也相對更具優勢。中小券商可以通過單點突破，找到業績增長點，但全面綜合發展難以實現。這是“強者恒強”的基本邏輯。

數據能夠更清晰的體現這一趨勢。

在對比集中度的變化時，業內多習慣使用CR5、CR10等指標統計行業前5、前10位的匯總數據。第一財經統計2007年以來的券商營收、凈利潤數據發現，從2015年起，證券行業營業收入和利潤正開始新一輪的向龍頭券商集中。

在2015年之前，行業集中度也出現過明顯的變化。數據顯示，在行情表現較差的2008年和2011年，券商收入和凈利潤的CR5、CR10都出現過峰值。

根據行業分析師的判斷，此前經紀業務和自營業務收入的占比一直在60%以上；在熊市行情期間，市場交易量和行情表現拖累經紀業務和自營業務收入，行業整體盈利出現下滑。這期間，大券商收入結構相對均衡，經營穩健性相對較高，業績穩定性相對較高，這意味著他們對極端行情的防禦力更高，在極端行情下，行業盈利向大券商集中。

2012年以來，券商營收和凈利潤集中度再度出現一輪上揚走勢。尤其在2015年後，這一趨勢更加明顯而劇烈。

以券商營收為例，營收CR5在2017年達到36.44%，比2012年提升了近10個百分點，並創下十年以來最高值；CR10也達到52.63%，較2013年的階段低點也提高了10個百分點。凈利潤集中度從2016年開始企穩回升。至2017年，券商凈利潤CR5、CR10分別為41.21%、60%，環比提高了11個、12個百分點。

這一輪行業集中的快速提升，受當前強監管的影響顯著。“在新的政策環境下，證券行業進入加速洗牌、優勝劣汰的格局重塑期，具有核心競爭能力、強大資本實力、創新能力、積極轉型變革的大券商將占據更大優勢。”國泰君安行業分析師劉欣琦表示。

多數行業分析師也均強調，行業集中度提升的趨勢依然會持續。在加強資本市場融資能力的要求下，龍頭券商的資金、定價、風控和客戶資源等方面領先優勢將發揮效果，市場份額持續提升、業務有望進一步領先。另一方面，多層次資本市場建設和金融業對外開放，將加快創新業務和創新品種的推出；在當前從嚴監管的基調下，龍頭券商也將最先獲益。

近期兩起政策調整也能很好的驗證這一預判。在部分場外期權業務暫停之後，有市場消息稱即將出臺新規對業務進行規範。新規提升參與門檻要求，且對券商參與場外期權交易實施分層管理，將創設的權利集中到了行業內少數頭部券商。當前，每月新增名義本金前五大券的占比已經達到90%左右，場外期權業務市場集中度較高，未來強者恒強格局還將延續。此外，正在推進中的CDR政策落地在即，對券商的收入貢獻主要包括承銷費、托管費和交易傭金。綜合實力比較強、在境外有分支機構的龍頭券商更具優勢，利潤增厚效應也將更為顯著。

“強者恒強”是否意味著行業格局將由此固化？這一定論目前也為時尚早。在細分的業務領域，尤其是集中度還在下滑的經紀業務上，仍存在著變革的可能。

根據國泰君安的統計，2012-2014年，受行業新設網點審批放開和互聯網展業影響，經紀業務市場份額集中度經歷了一輪上漲。但2015年以後，傭金戰愈演愈烈，經紀業務競爭加劇；同時，以東方財富、平安證券為代表的部分中小券商彎道超車，市場份額逆市提升，侵蝕了頭部券商的市場份額，行業市場集中度開始下滑。截止2018年1月，經紀業務CR5從2015年底30.2%下滑至28.1%，減少2.1%，同期CR10從50.9%下滑至47.0%，減少3.9%。

國金證券副總裁紀路在此前接受采訪時也強調，傳統經紀業務的集中度在提升，中小券商很難撼動當前的格局。但在新的賽道和業務模式上，近兩三年不斷出現在迅速超車的券商，說明當前仍是存在變革、充滿可能性的時代。尤其是監管環境和市場環境都已企穩向好，在細分領域具備資源優勢的券商，未來還有很大的發展機會很大。