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投資第一課（18）持股集中度與排雷 那一水的魚

來源: http://xueqiu.com/2074020838/36337366

註：本文純屬個人投資觀點表達，不針對任何個人或群體。

我的倉位全部集中在浦發銀行和興業銀行之上，可以說算是集中持股。許多人以為我是“銀粉”，或者說只了解銀行。其實並非如此，每隔一段時間，我都有挖掘新的投資標的的沖動，但每次都收獲甚少。

如果你像我一樣的投資風格，我想最終也會形成像我一樣的持股情況，而且最終持股極有可能是浦發銀行、興業銀行、招商銀行之中的一支或幾支。

我的投資可以說非常謹慎。為何說謹慎？我之前哪怕買入一只債券，都要把他的財務報表找出來，挖了又挖看有沒有雷（償債風險）；又把評級報告挖出來，挖了又挖。最後，甚至連抵押品的盈利能力，如果變賣是否能覆蓋債券總額，都要摸一遍。

我的投資首先是抱著樂觀的態度，去積極尋找標的。然後在拿到標的後，卻又非常謹慎地排雷。前半段必須樂觀，才能有動力去挖掘研究標的，後半段必須謹慎，這樣才能避免掉入投資的陷阱。

前段時間我研究了不少港股的地產標的。相比A股的地產股，港股確實便宜不少。但即便如此，我仍然很難找到合適的標的。港股的會計制度和A股有所不同，也沒有此類的書籍可以參考。報表看多了，也逐漸習慣了港股會計制度，明白是怎麽一回事。
曾經有一只還比較合適的研究標的，最近5年合同銷售額增長接近4倍，按2014年的合同銷售額乘以現在的凈利潤率，算出的合同包含利潤，只有現在總市值的1/4。按PB計算，只有0.5PB左右（當然，凈資產里有一些投資物業的增值。）。可是研究的後期，卻發現了雷。

旗下的商業地產，可以打包註入旗下的基金，剛好這只基金也在港股上市，這就一定程度上解決了商業地產資金回流慢的問題。

一切看起來都非常美好。

那麽問題來了，雷在哪里呢？我想這個雷即使是地產專業人士，甚至是專業的分析師也未必看得出來。公司2010至2012年的拿地資金，大約在50億至80億之間，但是2013年卻大規模拿地。公司2013年拿地，涉及價款超過200億，但實際支付的金額只有60億元左右。這是怎麽一回事呢？原來拿地有規定，資金來源必須是自有資金。於是，地產界的大型上市公司，有一種借貸的拿地模式——例如，某地塊價值100億，開發商沒有這麽多資金，只有10個億，怎麽辦？於是七拐八拐成立一支基金，在市場上籌集資金，約定給市場的利率為13%，共籌集90億資金。然後地產公司和基金共同註冊一家新的地產公司，原開發商占10%的股份，基金公司占90%的股份，並約定，按股份比例盈虧共享，原開發商有權在3年後按每年15%的資金成本，回購基金公司所占的股份。但是，說好的前三年盈虧共享，其實並非如此，只是為了能繞開拿地時資金來源的監管規定。到第三年，原開發商必定會回購，因為基金的資金來源有一定的剛兌性質，而基金本身有何開發商的控股股東有千絲萬縷的聯系……

就是這樣，資產負債表看上去很美麗，卻沒有計算這140億對基金的負債。而13年拿的幾塊地，有幾塊還是地王，至今一年多了仍未開售，與這家地產公司“當年拿地，當年開發，當年開售”的經營理念相左。

往後的事情，就是只要這塊地不開發，上市公司也不計提減值準備，就不會產生虧損。但是要還基金公司的錢呀，怎麽辦呢？低價供股……本身市值才100億多一點，要還100多億的錢，如果按現在0.5PB的價格大量供股，後果……

再反觀一下，許多人連港股的永續債（永久性資本工具）是算作權益資本的都不知道，按照網站和軟件的數據去看每股凈資產和市凈率，以為這個就是普通股的凈資產和市凈率，踩中低階地雷……就更不要說避開高階地雷了！

許多投資者研究了很多只股票，都很看好，對盈利前景很樂觀，卻沒發現過一顆地雷，那麽有可能需要正視自己的排雷能力。許多人分散，是為了避免踩中地雷。如果沒有發現地雷的能力，那麽分散確實能夠均攤踩中地雷的概率。如果具備發現地雷的能力，則建議集中。因為分散投資會分散投資者挖雷的精力，確實許多地雷隱藏都很深，行業中的潛規則你也未必都知道，精力分散後反而容易反而更容易踩中地雷。

在地雷陣之中，烏龜和兔子賽跑。那麽問題來了，誰先到達終點？

許多人熱衷於找出N只十倍股。但遺憾的是，投資者無法把同一時間的兩只十倍股漲幅疊加，變成了一只百倍股。

不管雞蛋有多少，籃子有多少，最終須把雞蛋放在看得見的地方。

更多好文請關註我，我的目標是：只發幹貨！
我的主頁地址：http://xueqiu.com/nysdy 

本系列可在我的主頁上搜索“第一課”，不再單獨發鏈接了。（連找都懶得找的人，把鏈接放這里也是無用的。）

@今日話題

金融排雷風暴來襲

來源: http://www.infzm.com/content/117301

2015年下半年以來，大量的P2P騙局案發。最近，浙江溫州望洲財富董事長卷款10億元失聯，投資者開始辦理贖回登記。（視覺中國/圖）

去年下半年以來的股災和P2P跑路潮等，與影子銀行系統脫離監管密切相關，促使中國政府決策層下決心以一場系統性的“金融整肅”，來拆除這枚經濟發展中的“定時炸彈”。

金融市場的監管者“一行三會”正以規模空前的聯動模式，對金融體系的風險展開一場“全覆蓋”式的風險排查與整頓。

“真正的監管要提高鑒別的能力，去偽存真，對新生事物不能要麽不管，要麽出點事就關掉、停掉，這兩種傾向都是不負責任的懶政。”

2016年5月16日，中國工商銀行在其官網發布通知稱，自2016年6月1日起其不再受理新的個人賬戶綜合理財業務。

消息傳出後，市場猜測其與此前央行金融穩定局摸底評估銀行業不良貸款真實性有關。

事實上，這只是金融監管當局對“影子銀行”的新一輪清理整頓的冰山一角。

“影子銀行”是指遊離於監管體系之外，與傳統的接受中央銀行監管的商業銀行系統相對應的金融系統，包括民間借貸、第三方理財、信托、P2P、無備案私募股權基金、融資性擔保、代客資產管理、基金保險等子公司融資業務、資產證券化等。

據德意誌銀行數據，截至2016年一季度，中國影子銀行規模在過去四年里的複合年增長率達46%，至21萬億元，占銀行業總資產的10%。

種種跡象表明，去年下半年以來的股災和P2P跑路潮等，與影子銀行系統脫離監管密切相關，促使中國政府決策層下決心以一場系統性的“金融整肅”，來拆除這枚經濟發展中的“定時炸彈”。

5月9日，《人民日報》發表的“權威人士”問答，是這種決心的直接體現。該文明確指出，今年伊始發生的股市、匯市動蕩體現出了整個金融市場的“內在脆弱性”，並稱，其中高杠桿是“原罪”，是金融高風險的源頭，“樹不能長到天上，高杠桿必然帶來高風險，控制不好就會引發系統性金融危機”。

“權威人士”要求，對各類金融市場存在的風險隱患，監管部門要密切配合，摸清情況，做好預案。

目前，金融市場的監管者“一行三會”正以規模空前的聯動模式，對金融體系的風險展開一場“全覆蓋”式的風險排查與整頓。

“最嚴監管年”

隨著監管力度有增無減，P2P平臺唯一的出路，只能是為投融資兩端提供服務的信息中介。

“我只是做後臺的，也要考‘基金（從業）資格證’，現在上邊管得嚴了，公司要求我們一定要合規。”剛剛跳槽到基金公司上班沒多久的袁明武情緒煩躁。但是下班回家的路上，還是會翻幾頁《基金從業資格<基礎知識>考試真題》。

袁明武對南方周末記者說，他想一次性通過6月份的“基金從業資格考試”，如若不然，等到9月份的考試又要增加一門新的科目，難度更大。

2月5日，中國證券基金業協會（下稱“中基協”）發布了《關於進一步規範私募基金管理人登記若幹事項的公告》，要求證券類私募機構，必須全員都有基金從業資格。高速發展的基金行業迎來了“最嚴監管年”。

按照“必須全員都有基金從業資格”的新規，做市場業務而非基金經理的袁明武，也加入了基金從業資格考試大軍。而在不久前，一向名不見經傳的基金業考試，出現了明星、大佬齊聚考場的“史上最熱鬧基金從業資格考試”奇觀。

“現在公司對合規要求特別嚴，單子寧肯不接，也要合規矩。”袁明武說，公司里所有員工都被要求參加考試，入職一年後還沒通過考試，就會扣掉20%的工資。

與之對應，廣東證監部門發布了《關於組織轄區私募基金管理機構開展自查工作的通知》，要求私募機構全面排查風險控制和合規管理漏洞。

在進入現在的基金公司工作之前，袁明武在廣州一家P2P創業公司有過2年多的從業經驗。袁明武認為，最近一段時間，監管部門對P2P公司監管的嚴格程度，與基金公司相比有過之而無不及。

“‘保本保息’不能用，‘低風險，高收益’不能用，最後幾個星期，我的主要工作就是修改公司的官方宣傳語。”在上一家P2P公司，為了應對監管部門的檢查，袁明武與美編同事通宵達旦加班，更改掉公司官網、宣傳畫冊上的違規用語。

剛開始他會想一些語氣緩和的形容詞進行替換，但是為了保險起見，最後還是會選擇把“敏感”字眼直接刪除。“一個詞一個詞地摳，一個詞一個詞地修改。”他說。

雖然近期頻頻傳出P2P“跑路”的新聞，但是因為操作規範，袁明武所在的公司運營狀況良好。不過，看到監管力度不斷加碼，袁明武還是萌生了退意。

“信托不讓做，私募不讓做，以前還可以打打擦邊球，現在肯定不行了。”袁明武說，隨著監管力度有增無減，P2P平臺唯一的出路，只能是為投融資兩端提供服務的信息中介。這決定了P2P模式將來活下來的只有壟斷性大平臺，依靠“走量”才可以賺到錢。

相較於互聯網金融、基金行業的風聲鶴唳，在一家大型商業銀行從事貸款業務的楊洋，對政策收緊早有預期。她告訴南方周末記者，在此輪國家層面全面收緊金融監管之前，銀行辦理各項業務的步驟、審批，早已倍加謹慎。他們銀行需要視貸款方與銀行的“合作程度”，才決定是否放貸。“銀行不是慈善機構，貸出去的款要收得回來。”她說。

2016年4月23日，北京，基金業從業人員迎來了有史以來最熱鬧的一次基金從業資格考試。（東方IC/圖）

“一行三會”聯動

“一行三會”不約而同地收緊了監管的尺度，一場收縮杠桿，引導資金“脫虛向實”的監管風暴，正強勢來襲。

金融行業一線員工的切身體會，表明一場收縮杠桿，引導資金“脫虛向實”的監管風暴，正強勢來襲。今年一季度以來，央行、銀監會、證監會和保監會這“一行三會”，不約而同地收緊了監管的尺度。

截至2016年5月2日，包括支付寶、財付通、快錢、銀聯商務等在內的首批27家獲得第三方支付牌照的機構，五年牌照有效期已到，但還沒有牌照續期的消息傳出。

分析人士認為，央行遲遲不進行第三方支付牌照續期，是因為支付機構卷入一些互聯網金融案件，尤其是P2P平臺違約事件中，監管機構本著“續牌從嚴”的原則，要逐一審查首批第三方支付機構的合規性和風控情況等。

3月18日，銀監會下發《關於進一步加強信托公司風險監管工作的意見》（下稱58號文），要求信托公司按“穿透”原則識別信托產品的最終投資者和底層資產；對於結構化股票投資產品，優先劣後比例最高不超過2比1；對於非標資金池信托，要加大排查清理力度，嚴禁新設非標資金池；不得通過第三方互聯網平臺、理財機構向不特定客戶或非合格投資者進行信托產品推介。

4月28日，銀監會下發《關於規範銀行業金融機構信貸資產收益權轉讓業務的通知》（下稱82號文），要求不良資產的收益權不得轉讓給個人投資者，包括個人投資者購買的理財產品。82號文改變了此前監管層僅基於會計科目（形式）的監管，而是深入到業務實質。

據媒體報道，一些城商行已接到監管部門通知，要求停止新發分級理財產品。

5月初，中國人民銀行、銀監會聯合發布《關於加強票據業務監管促進票據市場健康發展的通知》，要求銀行於2016年6月30日前，全系統開展票據業務風險排查，重點排查同業賬戶出租、出借行為，以及為他行“做通道”“消規模”等高風險模式，對疑似“票據中介”“資金掮客”等客戶或交易對手，應及時審慎處置。這使得部分商業銀行目前已全面暫停票據業務。

對於此前在資本市場極度活躍的保險資金，保監會也陸續發文整肅。

2016年3月，保監會發布《關於規範中短存續期人身保險產品有關事項的通知》，對不同存續期限的中短存續期產品的銷售提出不同要求：存續期限不滿1年的中短存續期產品應立即停售。

隨著這一紙禁令，各家保險公司一年以下的短期保險理財產品紛紛下架。

所謂的中短存續期人身保險產品包括一部分萬能險和少量的分紅型、普通型保險，其中，購買門檻低（大部分只需1000元起投）、年化收益率高達5%－7%的萬能險近年來頗受投資者追捧。2015年，共有10家保險公司累計舉牌36家上市公司股票，投資余額為3650.53億元。保監會此舉，意在防範部分保險公司利用短期萬能險的期限錯配（短債長投）使大筆資金流入到股市，暴露出險資流動性風險。

5月5日，保監會發布兩份通知，要求保險公司需及時披露變更註冊資本方案、持股5%以上股東變更和參與設立其他保險公司的相關情況，並逐筆報告和披露資金運用類等三類關聯交易的內容。

5月20日，證監會表示，對基金專戶子公司的風險排查，發現少數基金專戶子公司偏離本業，大量開展“通道業務”，盲目拓展高風險業務。因此，證監會修訂、起草了《證券投資基金管理公司子公司規定》和《基金管理公司特定客戶資產管理子公司風險控制指標指引》。

隨後，北京證監局下發通知，要求各基金子公司於5月25日前，將基金母公司參股子公司情況、母公司出資比例、子公司權益及子公司業務情況等內容反饋給監管機構。

據證監會統計，截至2016年3月底，79家基金管理公司設立了專戶子公司，管理資產規模9.84萬億元。此時距離2012年11月證監會允許設立基金子公司，僅三年多。

“基金子公司這些年路子太野，今年出現不少資管產品不能按時兌付事件。”一位公募基金行業人士告訴南方周末記者，“現在查的主要是私募基金發行的P2P、眾籌、小額理財、擔保等產品，要被清理。”

“首要任務是監管”

監管為重的思路下，證券市場此前快速推進的多項改革開始放慢步伐。

農行前董事長劉士余2月份上任證監會主席，3月全國“兩會”期間，劉士余稱，“（證監會）新主席的首要任務就是監管”。

監管為重的思路下，證券市場此前快速推進的多項改革開始放慢步伐。比如之前緊鑼密鼓的“註冊制”，事實上已暫緩實行。2016年3月的政府工作報告中不再提“註冊制”，“十三五”規劃綱要中對註冊制的表述變為“創造條件實施股票發行註冊制”。

原本計劃與註冊制改革同步推出的戰略新興產業板，也已擱置。

2015年6月，國務院印發《關於大力推進大眾創業萬眾創新若幹政策措施的意見》指出，將推動在上海證券交易所建立戰略新興產業板。其定位是以新板塊對接戰略性企業、創新型科技企業，其中也包括回歸內地市場的中概股，和主板市場互通發展。

但到了2016年3月，證監會就建議綱要草案起草小組，從“十三五”規劃綱要中刪除了“設立戰略新興產業板的計劃”等內容。一位風險投資行業資深人士告訴南方周末記者，戰略新興產業板“基本已無望推出”。

令中概股回歸雪上加霜的，是證監會對殼資源炒作的限制。

5月6日，證監會新聞發言人張曉軍在例行發布會上回應稱，“境內外市場的明顯價差和殼資源炒作應該得到重視”，證監會已註意到市場的相關輿情，正針對中概股企業通過IPO、並購重組回歸A股市場可能產生的影響，進行深入分析研究。

這番表態的背景是，前一天，網上開始傳言證監會擬暫緩中概股企業國內上市，中概股回歸國內借殼、重組及IPO將受限制。消息一出，正在私有化的中概股如360、歡聚時代、汽車之家、當當、陌陌、人人、聚美優品等，股價紛紛跳水。世紀互聯一度跌破8%，陌陌股價在三個交易日跌幅達30%。

在這之前，美國研究機構Hang Ren Partners曾在4月發表報告，炮轟在美國上市的中概股公司正在利用管轄地監管漏洞，以低價完成私有化，有的價格不足上市時的一半。

有券商人士向華爾街見聞透露，3月底證監會曾組織個別券商領導及人大法工委的代表，探討過是不是要給借殼上市降溫，其中也討論到中概股高溢價私有化，回歸A股時又溢價上市，“有些坑A股公眾股東的感覺”。

5月7日，有報道稱，證監會要求奇虎360若借殼A股，大股東、員工及參與機構得接受六年禁售期。隨後奇虎360公開辟謠稱傳言與事實不符。奇虎360私有化項目已經通過國家發改委的審批，是目前中概股規模最大的私有化交易。

5月11日，財新網報道稱，證監會已經叫停上市公司跨界定增，涉及互聯網金融、遊戲、影視、虛擬現實（VR）四個行業。比如水泥企業不準通過定增收購或者募集資金投向上述四個行業。同時，這四個行業的並購重組和再融資也被叫停。

受此影響，金剛玻璃、恒信移動、嶺南園林、佳創視訊、凱撒股份、新國都等手遊、VR概念股集體下跌。近年來，互聯網金融、遊戲、影視、VR這四大行業，一直是上市公司熱門跨界的對象。

“我們做一個項目周期都很長，政策變來變去，都不知道該做什麽。”在一家大券商工作的劉巖並不贊同政府對中概股回歸與跨界定增做過多幹預，“企業有這方面的戰略需求，為什麽不可以跨界？”他說，監管部門只應該對上市公司披露信息的準確性進行監管。

4月13日，一則重磅消息震驚了新三板市場——“部分券商接到證監會通知，擬申報IPO的企業股東中有契約型私募基金、資產管理計劃和信托計劃的，必須在申報前清理”。經多家媒體向券商核實，該消息屬實。

據業內人士介紹，證監會此舉，主要是因為契約型私募基金沒有法人資格，而資管計劃和信托計劃有投資者適當性問題和合規問題，證監會無法審核最終實際的投資人。

有分析認為，資管產品類股東容易破壞擬IPO企業股權結構的穩定性，同時其背後的份額變動、代持行為甚至還容易為利益輸送制造“溫床”。

“把‘洗澡水 和孩子’分開”

“大家都希望把這個事情一分為二，把‘洗澡水和孩子’分開，不要一管，就讓這個行業沒創新空間了。”

由於出現了“跑路潮”，互聯網金融領域的P2P平臺是民眾對政府承擔監管職責期待最多的領域。2015年12月28日，銀監會發布《網絡借貸信息中介機構業務活動管理暫行辦法（征求意見稿）》（下稱《辦法》），拉開了P2P網貸行業監管的序幕。

螞蟻金服戰略部總監李振華對南方周末記者說，“大家都希望把這個事情一分為二，把‘洗澡水和孩子’分開，不要一管，就讓這個行業沒創新空間了。”

“這半年監管明顯提速，這個行業‘喊話式’監管已經好幾年了，我們一直期待監管層能夠把行業的條條框框畫出來，大家公平競爭，而不是比誰膽子大。”在一家P2P平臺公司CEO武維看來，以前這個行業確實疏於監管，所以才會有E租寶用線下傳銷手段做到700個億的事情發生。

《辦法》的核心內容，是畫了“12個不準”的紅線，以及三大要素——資金由銀行存管；信息充分披露；規範線下理財行為。

“框架已經有了，剩下就是怎麽落地的問題，還有一些爭議。”武維對南方周末記者說，主要的爭議包括，怎樣才算“銀行存管”，“比如說銀行出了一個蓋章的文件，說這家公司的資金我管起來了，這樣可以嗎？有些小銀行可能沒有能力做這套複雜的接入系統，因為成本很高，可能也就派兩個審計員到你平臺去看看，就蓋個戳，說資金就管起來了。這顯然不是銀監會的本意。所以它需要把‘資金交給第三方銀行存管’這句話給變成標準。”

再比如“12個不準”中的“不準自融”，“到底什麽叫自融，我看到有一些大公司在明目張膽地自融，還有人在做活期，同屬於平臺的子公司之間借款這算不算自融？有的人就說我平臺是A公司在運作，和B公司沒有關系，但A和B是同一家母公司，這是標準的自融，你沒有標準，它就說不是。”武維說。

深圳壹佰金融運營總監何靜也告訴南方周末記者，監管層要求P2P公司到銀行進行資產“存管”，本意是防止有人攜款“跑路”，但往往銀行出於風險的考慮，不願意與P2P公司簽訂“存管協議”。此外，《辦法》規定P2P公司只能找第三方進行擔保，但是很多平臺設計了“風險備用金”的變相操作，這是否屬於第三方擔保，也還沒有明確答案。

另一家互聯網金融平臺的市場部人士對南方周末記者說，“據我所知，大部分P2P企業並沒有完全接入銀行資金存管，錢還是放在第三方支付的虛擬賬戶里面。現在這個行業太亂了，所以銀行方面也很謹慎，只有少數銀行願意和P2P合作。”

“互聯網金融過去一年出現泛亞、E租寶等很多問題，要求我們監管機構要適應新的形勢，對新生事物不能要麽不管，要麽出點事就關掉、停掉，這兩種傾向都是不負責任的懶政。真正的監管要提高鑒別的能力，去偽存真，推動互聯網+的發展。”國務院發展研究中心原副主任劉世錦對南方周末記者說。

（應受訪者要求，劉巖、武維為化名）

新三板掀起失信人自查 聯合懲戒“排雷”問題董監高

1月12日，安信證券對金洋新材(832490)發布風險提示，因為金洋新材董事、總經理桂賢友被法院列入失信被執行人名單，屬於失信聯合懲戒對象。股轉公司失信主體聯合懲戒問答發布以來，失信人自查正在掛牌公司中展開。

安信證券公告稱，早在2016年6月13日，桂賢友就因民間借貸糾紛被宜豐縣人民法院納入失信被執行人名單，原因是其拒不履行宜豐縣人民法院判決的支付申請執行人劉誌生款項79.95萬元及利息的義務，同時法院裁定對桂賢友、金洋新材的部分財產進行凍結扣押。

2016年12月30日，股轉公司發布《關於對失信主體實施聯合懲戒措施的監管問答》(下稱“問答”)，以落實《國務院關於建立完善守信聯合激勵和失信聯合懲戒制度加快推進社會誠信建設的指導意見》(國發〔2016〕33號)。

《問答》明確，將對被列入相應政府部門公示網站所公示的失信被執行人名單等失信聯合懲戒對象實施懲戒措施。失信聯合懲戒對象不得擔任掛牌公司董監高，掛牌公司現任董監高屬於失信聯合懲戒對象的，應及時組織改選或另聘。問答發布後，多家掛牌企業展開了“自查”。

安信證券表示，已經按照相關規定，督促金洋新材及時組織改選或另聘，但公司及董監高規範意識薄弱，如果公司管理人員不能學習並嚴格執行股轉相關制度，提高規範運作水平，可能會產生公司治理風險，損害股東利益。

根據公開資料顯示，桂賢友為金洋新材第二大股東。但從2015年8月開始，桂賢友就開始連續減持金洋新材股份，持股比從26.46%降至18.57%。桂賢友的減持動作還曾遭到股轉公司自律監管，其在2016年初的7天內連續賣出金洋新材股票，卻均未及時發布權益變動報告書。

此外，由於涉嫌違反證券法律法規，金洋新材及其高管在2016年兩次被證監會立案調查。在公司違規擔保、中報難產、官司纏身種種亂象的背後，是其業務經營的危機。2016年上半年，公司實現營業收入997萬元，虧損就多達680萬元。

根據33號文，失信聯合懲戒針對的主要有幾類行為，一是嚴重危害人民群眾身體健康和生命安全的行為，二是賄賂、逃稅騙稅、惡意逃廢債務等嚴重破壞市場秩序的行為，三是在司法機關作出判決後，拒不履行、故意逃避執行等嚴重失信行為。四是拒不履行國防義務，危害國防利益，破壞國防設施等行為。

本月以來，新三板共有包括金洋新材、佳瑞高科(832244)、海益寶(831955)、安科文化(839533)、博匯股份(831213)在內的5家公司人員涉及失信被執行人名單，所涉及的失信行為多為在司法機關作出判決後拒不履行或故意逃避執行。

其中，海益寶為創新層企業，但自2016年以來，公司共收到主辦券商銀河證券9封風險提示公告，今年1月更是先後被山東證監局和股轉系統實施監管，公司涉及關聯擔保、控股股東資金占用、股份凍結、違規交易等多項問題。

銀河證券指出，截止2016年9月23日，海益寶累計對外提供擔保金額達3.32億，占公司最近一期審計凈資產的4倍之多，且擔保部分貸款已經出現逾期，而這數億元的被擔保方均是公司大股東山東海益寶。2016年11月28日，海益寶股票被股轉公司暫停轉讓，從今日開始複牌。

(本報實習生王天然對文章亦有貢獻)

PPP排雷：規範、控風險排在穩增長前頭

三年時間，政府和社會資本合作(PPP)項目擬投資額沖破14萬億元，種種問題伴隨著爆發式增長愈加凸顯，這引起政府和市場的擔憂：PPP能否實現可持續發展?

“為了穩增長而亂做PPP項目，長遠來看很可怕，可能會發生系統性風險。”清華大學PPP研究中心首席專家王守清教授告訴第一財經記者，近期官方更加重視PPP規範發展，控制風險，今年毫無疑問是PPP的規範年。

5月，國家發改委一周內召開三場座談會，摸底PPP發展中碰到的問題，並將上報給國務院;4月底，財政部、國家發改委、司法部、人民銀行、銀監會、證監會聯合發布通知，嚴禁地方政府利用PPP變相舉債;意在促使PPP規範發展的第四批國家PPP示範項目正在醞釀中; PPP條例也將在近期公開征求意見。

財政部PPP中心主任焦小平近日在“中國PPP良好實踐”國際研討會上表示，要保證PPP改革可持續發展，特別是在市場很熱的情況下，規範完善和控風險至關重要，創新的油門、風險的剎車和改革的方向盤皆不可偏廢。

潛藏債務風險

2014年中央大力推廣PPP模式，希望借社會資本介入來提升公共服務的供給質量和效率，進而促使政府職能轉變，推動財政體制改革和城鎮化健康發展，作為全面深化改革的重要抓手。

三年多時間里，PPP法規體系逐步完善，示範項目正發揮著“標桿”和帶動作用，PPP項目資產證券化、PPP引導基金、獎勵政策等各類支持政策不斷出臺，地方政府對於推動PPP項目熱情高漲，更多投資者選擇加入。

“PPP改革已呈現出政府、企業、公眾三方共贏的良好局面。”主抓PPP工作的財政部副部長史耀斌在去年底的全國財政系統PPP工作推進會上表示，PPP改革工作正有序推進，取得積極成效。

財政部PPP中心數據顯示，截至2017年3月末，全國PPP綜合信息平臺項目庫入庫項目共計12287個，累計投資額14.6萬億元，覆蓋31個省(自治區、直轄市)及新疆兵團和19個行業領域。其中，已簽約落地項目1729個，投資額2.9萬億元。

伴隨著PPP的爆炸式增長，不少問題也隨之暴露。最突出的是，部分地方政府借PPP變相舉債，即打著PPP的旗號采取政府承擔兜底責任的形式，政府回購、明股實債、固定回報等變相融資，增加了地方政府債務風險隱患。

多位省級財政廳人士告訴第一財經記者，地方的確存在不同程度的借PPP之名行變相融資之實，讓人很頭疼。

經常給地方官員培訓PPP的王守清還發現，地方政府嫌做PPP模式比較麻煩，想方設法規避PPP制度要求，借道政府購買服務等方式變相上項目。

“部分地方借PPP變相舉債，規避PPP管理要求，做假PPP項目，本質上還是觀念轉變不到位，沒有理解中央推廣PPP的意圖，簡單把PPP理解為新的融資手段，追求經濟增長和個人政績。”王守清稱，“本來推PPP目的是化解政府債務，但不規範操作下債務不減反增。”

中國國際工程咨詢公司研究中心主任李開孟在2017第十五屆水業論壇上表示，PPP模式下股權融資雖然由社會資本出資，但實際上是明股實債，債務資金要找當地平臺公司進行接盤，最後都要轉化為地方政府或有債務。政府對各種支出責任或有負債不可能置之不理，使得去杠桿成為了一種加杠桿的有效方式，而且大家用得不亦樂乎。

“隱形門檻”

除了潛藏的債務風險，PPP在三年探索中還有不少實操中碰到的問題等待解決。

比如，個別地方政府通過設置高額保證金、註冊資本、銀行存款等條件，制造“隱形門檻”讓民營資本畏難。

龍元明城投資管理有限公司副總經理苗紀江曾告訴第一財經記者，“做PPP項目遇到的坎兒不少。比如一些項目投資額不到10億元，地方卻設置了總資產50億元甚至百億元的高門檻，把民企攔在門外。”

王守清發現，確實有部分地方官員害怕民企參與到PPP項目。“因為項目做好了是理所當然，如果出問題官員擔心給自己惹事，容易引發國有資產流失、政府監管不力甚至受賄等質疑。另外國企參與PPP項目出問題了，不會撂挑子，但民企可能就不幹了，風險不可控，也會影響官員政治生涯。”

同樣，民企也擔心政府不履約，長達二三十年合作中可能出現“新官不理舊賬”的現象，再加上自身能力局限，民營資本參與PPP項目也觀望居多，舉棋不定。

受政府和民企互相擔心對方不履約等因素影響，民營資本參與PPP項目積極性並不高也困擾著決策層。國外PPP模式限定私人資本參與，中國則根據國情，央企、國企也允許並在實踐中大量參與PPP項目建設，市場人士擔心其中潛藏風險。

惡性競爭的問題也愈演愈烈。

苗紀江告訴第一財經，企業在PPP項目招投標時低價競爭現象不少，比如中部一個幾十億的綜合管廊PPP項目，一家公司把回報率調到基準利率，下浮到基本上沒有任何利潤空間，甚至會虧損，這讓其他企業沒法與其競爭。如果政府同意這一報價，政府以後肯定吃虧，因為企業不可能不尋求利潤來給你免費做，很可能最後出現政府和企業雙輸局面。

PPP項目咨詢行業也面臨低價惡性競爭問題。

以廣西某地軌道交通投融資咨詢服務項目公開招標為例，根據招標信息，該項目預定的業務市場價起點為30萬元，但實際中標價格卻僅為2.28萬元。以超低價中標的現象，引起同行普遍質疑，有業內人士調侃“這點錢夠來回的路費嗎?”

另外，PPP發展還面臨諸如投資回報、融資渠道、忽視運營、稅收規則、退出渠道以及合格社會資本方選擇等多方面的問題。

PPP發展規範之年

其實，地方借PPP項目變相融資、規避PPP管理要求、PPP項目“重數量輕質量”等問題早已為官方意識到。

財政部早在2015年就要求，每一年度全部PPP項目需要從預算中安排的支出責任，占一般公共預算支出比例應當不超過10%，這一紅線目的在於防控財政風險。財政部還發文嚴禁通過保底承諾、回購安排、明股實債等方式進行變相融資，將項目包裝成PPP項目。

王守清告訴第一財經記者，種種跡象顯示，打擊地方借PPP項目變相融資力度明顯加大。

“在財政部去年摸底地方違法違規舉債擔保之後，今年相關負責人被處罰，包括重慶市黔江區財政局局長被撤職。2月底，財政部發函公開質疑武漢地鐵8號線PPP項目可能存在風險分配不當。再到50號文把包括PPP模式在內的不規範地方政府舉債路子都堵死。”王守清稱。

財政部、發改委、司法部、人民銀行、銀監會和證監會六部門近期發布《關於進一步規範地方政府舉債融資行為的通知》，即上述50號文，一大要點就是規範PPP行為。

50號文要求，地方政府不得以借貸資金出資設立各類投資基金，嚴禁地方政府利用PPP、政府出資的各類投資基金等方式違法違規變相舉債，除國務院另有規定外，地方政府及其所屬部門參與PPP項目、設立政府出資的各類投資基金時，不得以任何方式承諾回購社會資本方的投資本金，不得以任何方式承擔社會資本方的投資本金損失，不得以任何方式向社會資本方承諾最低收益，不得對有限合夥制基金等任何股權投資方式額外附加條款變相舉債。

國家發改委也於近期連續召開了PPP金融機構、專家和社會資本三場座談會。參與專家座談會的大嶽咨詢總經理金永祥告訴第一財經記者，官方還是希望了解PPP發展中面臨哪些問題，並收集各方建議。

金永祥認為，PPP發展中面臨的問題不少，比如項目出問題後中央和地方誰去監管，如何監管?地方達到10%財力上限後PPP模式怎麽繼續走下去?不少沒完成融資的PPP項目如何與資金對接?未來費價改革和金融改革是PPP發展的關鍵。

財政部條法司副司長周勁松近日在PPP創新與規範發展論壇上表示，中國有關PPP的立法正在緊鑼密鼓推進，PPP條例已完成初稿，最近一兩個月會向社會公開征求意見。PPP立法以解決目前突出的問題為導向，同時體現制度建設的前瞻性、引導性，為PPP的發展發揮保障、促進和規範作用。

參與過PPP條例立法征求意見的君合律師事務所合夥人劉世堅告訴第一財經，不能指望一個PPP條例能解決所有問題，但它能對PPP規範發展起到積極作用。

財政部金融司司長孫曉霞近日接受媒體采訪時表示，財政部對PPP實施正面清單管理，積極引導各地規範實施PPP項目，盡力杜絕清單之外的“擦邊球”。

“今年毫無疑問是PPP發展規範之年，從發改委這邊看，從穩增長角度看能做PPP項目盡量做，但它也強調規範。金融機構也在發文不能給地方違法違規借債。國資委讓央企做PPP，也在強調規範。”王守清稱。