「武大派」：陽光私募界生力軍

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  目前，國內資產管理規模超過10億元的陽光私募基金不 超過20家，其中半數以上陽光私募機構的主要負責人畢業於武漢大學——在公募基金界，北大、清華的畢業生佔據明顯優勢，而在私募基金界，武漢大學的畢業生 已成為不可忽視的一個群體，尤其是一些名氣較大的老牌陽光私募基金，其創辦者和主要投研人員，武大的畢業生佔比較大。武大畢業的學生緣何成為陽光私募界中 的生力軍?連日來，記者進行了探訪。

武大畢業生「熊市也賺錢」

         在陽光私募基金這一片江湖，武漢大學畢業的曾軍稱得上是一位風雲人物。

        曾軍曾在武大求學多年，先後獲國際金融學士、工商管理碩士學位。畢業後，他到建行武漢分行國際業務部從事外匯交易;1994年進入大鵬證券從事期貨和股票交易，歷任首席投資經理、證券投資部總經理、公司副總裁等職務。

      2008年，滬綜指A股年跌幅高達65.42%。在這樣一個大熊市的年份，已從公募轉投私募的曾軍「一戰成名」。當年4月，曾軍敏銳地意識到通脹加速來 臨，果斷地配置了煤炭、棉花及其他與通脹相關的品種，一個月獲利高達20%左右，此後，他在當年其他時間裡基本上空倉。2008年度，曾軍掌管的重慶國 投·金中和西鼎證券集合資金投資信託計劃收益率為23.12%，在當年所有公募及私募年度回報率排名中位列第一。

         截至7月末，曾軍掌管的重慶國投·金中和西鼎今年的收益率為29%，在500多家參與評級的私募產品中排名第三。今年8月，他在全國月度私募王的有關評選活動中獲第13名的好成績。

                           私募基金界崛起「武大系」

        陽光私募基金江湖的另一位重量級人物呂俊，也來自於武大。

       70後的呂俊是武漢人，大學就讀於中南財大，主攻國際金融，後在武大經管學院繼續深造，獲工商管理碩士學位。

      呂俊先後任職於武漢證券交易中心、平安證券[0.00 0.00%]、國泰基金、上投摩根。2007年，呂俊離開上投摩根，創辦上海從容投資管理有限公司(下稱「從容投資」)並任董事長。在他的帶領下，自 2008年以來從容投資憑藉驕人的業績脫穎而出，在陽光私募基金中開拓出了一片新天地。目前，從容投資已成為管理資金規模超過40億元的陽光私募基金之 一。「陽光私募這個行業前景廣闊，發展空間很大。我非常喜歡做價值投資，自己出來創業，其實是種堅持，堅持做自己喜歡和能做好的事情。」7日，遠在上海的 呂俊高興地接受了本報記者的電話採訪，平靜地道出心中的心聲。

      在國內陽光私募基金界，還有許多活躍的武大畢業生。據瞭解，深圳武當資產總經理田榮華、深圳天馬資產的掌門人康曉陽、深圳展博投資公司總經理陳鋒、深圳智 誠海威投資管理有限公司總經理冷國邦、上海智德投資管理有限公司創始人伍軍、上海景林資產總裁蔣錦志等人均畢業於武大。如今，他們掌管的資產規模均超過 10億元，掌管的私募基金大多處於行業內第一梯隊，有著良好的過往業績記錄。

       北京星石投資公司負責人高級基金經理羅敏也畢業於武大。「私募基金界有很多人都是武大畢業的，在深圳那邊尤其多，在上海的相對較少。」呂俊說。

        據記者瞭解，目前，國內資產管理規模超過10億元的私募不過20家，其中半數以上私募基金的主要負責人畢業於武大，可謂私募基金界崛起「武大系」。

                         多因素催生「群星現象」

       江城多山，珞珈獨秀;山上有黌，武漢大學。如何看待武大畢業生成為陽光私募界中的生力軍?

       呂俊創立從容投資後，憑藉優異的業績獲得了業界和投資者的首肯，並榮獲首屆中國陽光私募最佳管理人「金樽獎」等重量級獎項。目前掌管從容投資發展戰略及系 列信託產品投資管理。當朋友對呂俊的成功讚歎不已的時候，他總是會沉浸在對母校深深的眷戀之中：「武大建在山上，混在樹叢之中，英才云集，100多年的深 厚學養，沉澱了一種非常自由，強調個性，鼓勵開拓的學術氛圍，我就是在這樣的學術氛圍中接受了三年多的熏陶，為後來的職業生涯打下了非常好的基礎。」

       業界大佬曾軍表示，作為一所百年老校，武大不僅理工科實力雄厚，人文氛圍也很濃厚。武大的學生思想大多比較活躍，崇尚自由，同時又踏實肯幹，追求自我價值的實現。陽光私募基金靈活的機制、相對自由的氛圍，正好契合了武大畢業生的訴求。

       業內人士分析，不少畢業於武大的私募掌門人，求學時剛好在上個世紀80年代，彼時武大校長劉道玉銳意革新，插班生制、主輔修制、雙學位制等很多高校界的創 舉均出自武大，武大由此在當時被譽為「中國高校的深圳特區」。一大批畢業生思想活躍、功底紮實，畢業後恰逢深圳經濟特區大發展之時，南下的武大畢業生不少 投身證券行業，自身的性格特點和早期證券界的打拚經歷，為他們以後創辦私募基金打下了堅實的基礎。

       武大證券研究所高級研究員劉國峰在接受本報記者採訪時，從如下三個方面進行了分析：首先，武大是國內最早開設國際金融工程專業的高校之一，培養了一批理論功底紮實、深受基金公司、 證券公司歡迎的畢業生，這為後來的群星現象作了很好的鋪墊;其次，武漢的私募基金一直很活躍，加上歷史上曾是全國的金融中心之一，金融底蘊非常深厚，滋養 了一大批投資高手;第三，武大畢業生在南方一直很有市場，傳、幫、帶的情況較多，部分畢業生南下深圳、廣州，找到了適合自己生存和發展的土壤，在個人成就 一番事業的同時，也催生了武大畢業生在私募領域的「群星現象」。

中國光伏製造業：陽光黯淡的日子

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2011年11月底的杭州，天氣驟然轉涼，陽光打在身上，雖然還能讓人感受到一點點暖意，但已然完全沒有了往日的燦爛。而對於光伏投資者馮建中來說，寒冷刺骨的嚴冬其實早已來臨。

早在今年初，馮建中在杭州投資的多晶硅切片廠，訂單便已開始大幅減少。他本以為，那只是市場的正常波動，誰知到了年中，卻幾乎再也接不到新訂單。並 且，硅片的價格也開始一路下滑，156mm的多晶硅片，2009年時的最高價接近4美元/片，2010年底也還在3美元/片以上，但如今已經下跌至1.5 美元 /片。以往挨著枕頭就能睡著的老馮，現在晚上經常失眠，因為，一閉眼的工夫，硅片的價格可能又下跌了。

目前，老馮已經被迫停掉了4條生產線中的2條。但看著廠房裡堆積如山的硅片，他仍不知道該如何是好。「今年已經快結束了，但我們去年的庫存還有大半沒消化完。這樣下去，我不知道工廠還能撐多久。」

「今年，浙江有將近1/3的光伏企業沒有開工，一方面是歐洲的幾個主要國家政策調整，對光伏產品的需求銳減;另一個重要原因是，2010年光伏投資過熱，大量企業盲目地投資建廠，擴充產能，一下子把所有人都逼到了絕境。」浙江省光伏協會秘書長沈福鑫對本刊記者表示。

在他看來，2007年以前進入光伏行業的企業，前期已經有了一定的積累，咬咬牙挺過這次危機應該問題不大。但之後進入的企業，可能都會消失在這個冬天。目前，僅浙江就有200多家從事光伏產品製造的企業，其中一大半是2007年之後進入的。

老馮的困境，只是中國光伏產業的一個縮影。事實上，即便是像無錫尚德、賽維LDK這樣的行業龍頭企業，近期也接連傳出了破產傳聞。11月發佈的三季 報顯示，在美國上市的8家中國光伏企業中，僅大全新能源和晶科能源仍能保持贏利，尚德電力、賽維LDK、天合光能、阿特斯太陽能、韓華新能源、晶澳太陽能 等6 家，均出現了不同程度的虧損。

此前，尚德電力董事長施正榮在接受《21世紀經濟報導》採訪時表示，早在今年年初，他就已經意識到，「太陽能下半年要準備過冬了，最困難的時期是在 今年下半年」，「在歐美、西方國家，太陽能現在還是一個靠政府補貼的市場;而中國現在還沒有市場。沒有市場，哪來工廠?這句話我在過去5年不知講了多少 遍，但聽進去的人可能不多。所以，我們一再呼籲，中國不能僅僅發展產業，還要發展市場」。

對於過去10年一直在狂飆突進的中國光伏產業來說，2011年之後，它們必須面對的，可能將是一段漫長的「陽光黯淡的日子」。

海外陽光黯淡

一直以來，中國接近95%的光伏產品都要依賴出口。尤其以德國、意大利為代表的歐洲國家，一直都是國內光伏企業的主要出口國。以德國為例，2009年，其新增光伏裝機容量達到3.8GW，而其中超過一半都是從中國進口。

德國一直是全球最重視光伏發展的國家，也是政府支持力度最大的國家。上世紀70年代，由於中東戰爭導致的世界性能源危機，德國國內能源價格飛漲。為了緩解此次危機，德國被迫開始大力發展新的可替代能源。如今，德國已建成的17座核電站中的12座，都完成於那一時期。

然而，在1986年蘇聯切爾諾貝利核電站事故後，德國國內的反核聲音高漲。在綠黨前身「新社會運動」的帶領下，無論是新建核電站，還是核廢料運輸， 都遭到了大批民眾抗議示威，甚至是臥軌攔車。最終，來自左派社會民主黨的施羅德政府，於2001年頒佈了「逐步退出核電」法令，確定到2022年將關閉德 國境內全部核電站。

但德國對清潔能源的需求，並未因此減縮。根據《京都議定書》的要求，到2012年，德國溫室氣體的排放量應比1990年減少21%。這也意味著，德國政府必須開始對可再生能源進行巨額投資和部署，而作為可再生清潔能源的光伏，自然成為了德國發展的重點產業。

早在1991年，德國便通過了《強制購電法》,按照該法，風電、水電的上網價格為電力銷售價格的90%。而2000年，則是德國光伏發展歷史上，具 有標誌性意義的一年。這一年，德國正式提出了全球第一個有真正意義的「可再生能源法」，並於2004年進行了修訂。「可再生能源法」的核心是，對光伏進行 「購電補償法」：根據不同的太陽能發電形式，德國政府給予為期20年，0.45-0.62歐元/度的補貼，每年遞減5%-6.5%。

購電補償法的推出，真正讓光伏發電開始在德國國內迅速普及。具體而言，在獲得德國政府的巨額補貼之後，德國電力公司開始從居民家裡購買太陽能發電， 購買價格為0.54-0.624歐元/度(這一價格是火電的10倍以上，從2004年開始的20年間，每年遞減5%)。而當時，德國的光伏發電的實際成本 為 0.3-0.4歐元/度。其中的利潤空間，讓居民安裝光伏發電系統有利可圖，極大刺激了民間安裝光伏發電系統的熱情。

在此政策推動下，儘管當地的光照優勢並不突出，但德國的光伏產業在2005年仍然實現了爆發性增長。當年，德國新增光伏裝機容量為366MW，增長了152%，佔全球份額的39%，一舉超過日本(30%)成為世界最大的光伏市場。

之後，在政府持續不斷的高額補貼下，德國光伏市場不斷快速增長，而眾多中國光伏產品製造企業，則成為其最直接的受益者。

但中國光伏產業狂飆突進之時，很多人似乎已經遺忘了這樣一個事實：這是一個靠天吃飯的行業，而且，靠的是別人的天。

2008年之後，歐洲的天空，開始發生微妙的變化。在全球金融危機和從2009年開始的歐債危機的持續衝擊下，德國乃至整個歐洲的經濟增長速度開始 下滑，政府財政開始捉襟見肘。為此，德國政府開始有意識地控制光伏產業的發展速度，通過減少對光伏產業的補貼，來降低財政開支。

2010年初，德國已下調了10%的光伏補助費率，第三季度下調了13%，第四季度在第三季的基礎上再次下調3%。

2011年，在德國政府對再生能源法(EEG)進行討論修訂時，德國聯邦環境部部長Norbert Roettgen就坦言，「德國政府不保證當下的太陽能電價實施辦法會持續運作到2012年」。之後的2月，德國就通過光伏上網電價下調方案：2011年 中期上網電價下調幅度，將根據預估的全年光伏裝機容量來調整，只有當年新增裝機規模低於3.5GW，才不會下調光伏上網電價;否則，裝機容量每增加 1GW，光伏補貼將下調3%。

在此政策調整下，德國今年1至5月份的新增裝機容量大幅降低，約為1.08GW，與去年同期的1.726GW相比，下滑了37.4%。而逐月來看，德國新增光伏裝機容量1至5月的增幅分別為18%、-38%、-55%、-55%、-38%。

不僅僅是德國，歐洲其他國家也開始修訂光伏扶持政策。

2011年以28%的市場份額首次超過德國成為世界最大太陽能市場的意大利，5月正式出台的新的太陽能補貼政策中，將原有上網電價補貼削減了 4%-11%，而從6月開始，上網電價以月為單位進行調整。預計到2011年底，意大利的光伏發電上網電價，將在目前的基礎上下降26%-42%，而至 2012年底，還將再下降20%左右。意大利政府還明確表示，其目標是將每年的新增光伏安裝量限制在3GW左右。

西班牙國家能源委員會近日也宣佈，2011年9月之前安裝的光伏發電裝置，可以得到國家的光伏補貼，而9月之後安裝的、超過年度分配安裝量的，將得不到補貼。這也就意味著，2011年，西班牙近三分之一的新增光伏裝機容量，將不在補貼之列。

2011年，那片在歐洲上空徘徊已久的烏云，最終遮蔽了太陽。隨著歐洲對光伏市場扶持力度的大幅下調，中國光伏產品出口開始遭遇巨大衝擊。2011年8月，中國光伏產品對德國的出口量為304MW，對意大利的出口量為95MW，分別環比下降了34%和62.6%。

更讓人擔憂的是，歐洲市場的調整併未就此結束。德國經濟部11月提議，將每年的新增光伏發電安裝量限制在1GW之內，而市場此前預期，德國今年的新增裝機容量將高達5GW。

此議案一出，立刻引起了國內市場的強烈反應。保利協鑫旗下的中環光伏總裁顧華敏表示:「國內光伏行業已經非常脆弱了,大部分企業都已經限產停產,如果再出這個事情，對於行業信心的打擊非常大。」

但這就是現實。這是一場可以預見的危機，但大多數中國光伏企業並沒有做好應對的準備。在歐洲市場大幅萎縮的衝擊下，不僅眾多中小企業難以為繼，就連尚德、賽維這樣根基深厚的龍頭企業，也表現得束手無策。

先行者的困境

「(江西賽維LDK董事長)彭小峰如果倒貼給我20億，我可以考慮接盤賽維。」談及賽維LDK目前的困境，一位不願具名的光伏上市企業CEO如是說。此前，這家國內多晶硅龍頭企業，因為經營業績大幅下滑，過度擴張導致資金鏈緊張，以及與投資機構對賭，一度傳出破產傳聞。

事實上，早在2011年第二季度，賽維的問題已然顯現。當季，賽維實現銷售收入4.994億美元，環比下跌34.8%，同比下跌11.6%，並且發生8770萬美元的淨虧損;而2011年一季度，其淨利潤仍高達1.354億美元。

2011年第三季度，賽維的經營狀況繼續下滑。當季，賽維的銷售收入進一步下降至4.79億美元，而虧損額則進一步上升至1.145億美元。

對光伏行業的悲觀情緒，早已在資本市場直觀顯現。江西賽維和無錫尚德，在2007年股價最高時，市值均高達百億美元，但4年之後，二者的市值卻只剩下三四億美元。

「當然，像無錫尚德、江西賽維這樣的龍頭企業，可持續運營的能力不用懷疑。」大全新能源公司CEO姚公達說。在他看來，地方政府不會坐視這類巨型企 業倒閉。江西賽維2011財年中期報告顯示，其應付項目、短期借款加上「一年內到期長期借款/融資租賃」，總額居然高達30億美元。而尚德2011財年中 報顯示，短期借款約16.65億美元，長期借款7.66億美元。如果這些巨額貸款最終成為壞賬，那絕不僅僅是一家企業的問題。

不過，姚公達指出，在光伏產業進入寒冬的背景下，「先發劣勢」正成為行業先行者的「阿喀琉斯之踵」。光伏產業具有資本密集的特點，激進的先行者為謀 求先發優勢，前期往往通過大量借貸來擴充產能。江西賽維2008年公告顯示，其投資120億元新建的1.5萬噸硅料生產基地，每公斤產能投資為800元人 民幣，主要資金來源是借貸，此舉也導致其資產負債率從2007年底的47.1%一路攀升到2010年末的81.4%。同期，無錫尚德的資產負債率由 54.6%上升到64.2%。

賽維和尚德沒有預料到的是，隨著光伏產業規模迅速擴張，設備和原料成本的大幅下降，遠遠超出了它們的想像。

以主營多晶硅料生產的大全新能源為例，其2008年投產的第一期項目時，每公斤多晶硅產能的投資是110美元，而2011年3月，當其啟動二期項目時，每公斤產能的投資已下降至60美元。

建設產能的投資尚未收回，但建設成本已經大幅下降了，這是很多先行者面臨的困境。

如果多晶硅料價格維持在400美元/公斤以上的「暴利時代」，先行者較之後來者多花的錢，不會成為問題，但是如果多花的錢還沒有收回來，行業就已進 入到硅料只有40美元/公斤的微利時代，那問題就大了。前述不願具名的CEO之所以稱，要彭小峰倒貼錢，才考慮收購賽維，原因就在於，以現在的技術條件， 「重建一個賽維的成本，都沒有它的債務多」。

「產業鏈條中每個環節的成本都在大幅度下降，為什麼像晶科能源近些年發展如此迅速，一定程度上就在於其『後發優勢』，後續投資成本大為降低。」姚公 達說。比如，無錫尚德和晶科能源所處的產業鏈環節相似，2010年，尚德29億美元的營收規模是晶科的4倍，但其淨利潤只是後者1.7倍，「規模優勢」在 財務上沒有任何體現;相反，無錫尚德21%毛利率，只有後者41%的一半左右。

如果說，「先發劣勢」是長期隱痛的話，那麼，資金鏈「緊繃」則是當前的急症。據最新披露的第三季報，無錫尚德和賽維LDK分別虧損1.164億美元 和 1.145億美元。截至2011年9月30日，無錫尚德持有的「現金和現金等價物」僅為4.584億美元，較一個季度前減少了1.9億美元;而賽維LDK 的該項指標則從上一季度的6.364億美元萎縮到2.626億美元。如果沒有後續的外部融資，這樣的資金鏈狀況能夠維持幾時?

大躍進，大調整

「有人說現在是光伏行業的『寒冬』,我想還是別說『寒冬』吧,太難受。在行業過熱、產能過剩之後，這是市場在做調節,就叫『調整』吧。」在中國可再生能源學會副理事長孟憲淦看來，當下的危機，很大程度上是國內眾多企業盲目投資光伏項目，過度擴充產能帶來的必然結果。

與今年光伏行業的極寒形成鮮明對比的，是2010年的過熱。2008年的金融危機，曾給中國光伏產業潑了一盆冷水，但2010年，其便開始快速復甦 了。浙江省太陽能協會秘書長沈福鑫告訴記者：「當時，所有人都認為光伏行業的春天來了。」在浙江省，2007年之前從事光伏行業的企業只有30多家，而到 了 2010年，這個數字已經翻了幾倍，達到200多家。

老馮正是在這時加入這場「全民狂歡」的，由於他自己並沒有從事光伏產業的相關經驗，因此，他初期的投資還是相對謹慎的。「我進入這個行業，也是考察 過一段時間的。我發現，很多企業因為進入門檻低，扎堆做組件，所以我才決定做上游的晶硅切片。」最初，抱著「試水」的心態，他只投資了1億元，這個投資規 模，在光伏行業來看的確不算多。

當時，老馮的公司只保持著每年近80MW的出貨量。產能雖然不高，但風險也相對不大。然而，讓他沒有想到的是，2010年，整個光伏市場的需求突然 開始迅速增長。80MW的出貨量，根本沒法滿足市場需求，高峰時，他的工廠每天加班加點都難以完成所有的訂單。「那時，要貨的人都在門口排著隊等，可以 說，只要有產能就賺錢。」

在這樣的情況下，老馮決定向銀行貸款，追加1億元的投資來擴大產能。按照他當時的預計，到2010年底，產能可以擴充到125MW。「當時，很多企 業有錢也不一定能買到貨。很多晶硅企業都刻意囤積貨物，兩三個月前生產的硅片，如果等到年底再賣，價格幾乎可以翻一倍。」在老馮看來，當時根本沒人在意庫 存增加、產能過剩帶來的風險。「畢竟，市場需求擺在眼前，大家想的就是怎麼賺錢。」

然而，2010年，中國的光伏總產能已高達27GW，而全球當年的新增總裝機容量卻只有17GW左右。更為重要的是，國內的光伏企業完全依靠國外市 場，國內市場幾乎沒有啟動。而國外光伏行業的發展，絕大部分要依靠政府的補貼，一旦國外的補貼開始下調，市場縮減，大量國內的光伏企業根本找不到出口。

2010年底，老馮也聽到了周圍朋友在討論國外調整光伏政策的消息。但當時在他看來，這並不會影響整個行業高速發展的大勢。「按照2010年的發展趨勢，2011年就算有調整也是微調，降一兩個點的利潤率，我還是有利可圖的。」

不過，讓老馮始料未及的是，到了2011年三四月份，硅料的價格首先開始從2010年頂峰時的70美元/噸，開始一路下跌到55美元/噸。原材料價 格的下跌，很快波及到了整個產業鏈。156mm的多晶硅片價格也從2009年最高時的4美元/片一路降到了1.8美元/片，很多廠商1.4美元/片也在出 貨。意識到風險的老馮，馬上開始減產並降價銷售。但他發現，自己價格的調整，根本趕不上市場的變化。

2010年，老馮只要坐在辦公室裡就有訂單，給現錢才發貨。而如今，根本沒有採購商上門要貨，偶爾聯繫到的採購商都告訴老馮：「大把人在等著清倉，有需求的客戶也知道我們著急，所以他們也在等，根本不著急簽單。」

無奈之下，老馮只好停掉了自己的兩條生產線。然而，這樣的情況如果再持續下去，老馮也不知道自己還能熬多久。

這樣的情況，絕不僅僅發生在老馮的企業。在浙江海寧，這個曾經以皮革和精編聞名的皮革之都，從2007年開始把光伏產業作為當地企業轉型升級的重點 方向。在當地政府的鼓勵和扶持下，目前，海寧已有三四十家從事光伏產品生產的企業，其中有很大一部分以往是從事皮革精編的傳統製造型企業。這些金庸故鄉的 企業，本以為能夠藉著光伏的熱潮找到「世外桃源」，誰知道，又掉進了一個刀光劍影的新江湖。

2011年11月，在接到記者電話時，海寧索拉貝特能源科技公司董事長馬文明連說了3個「難」字：「今年光伏企業的生存史無前例地困難，海外市場萎 縮，去年產能過剩，今年又沒有訂單來消化庫存，國內市場又遲遲不能啟動。相比2008年，真是難上加難。」為了找訂單，馬文明今年已經把歐洲跑了個遍。雖 然好不容易聯繫到了一些德國的中小型光伏工程企業，答應由索拉貝特直接供貨。但持續至今的歐債危機，讓國外許多光伏項目都面臨停工的危險。這樣的應急套路 還能持續多久，馬文明心裡也沒有底。

海寧光伏協會專業委員汪丁星告訴記者，海寧的三四十家光伏企業，大部分都是2008年之後進入的，很多是去年年底才審批下來的企業，還沒有開工就已 經關門。汪丁星回憶說，2010年，海寧很多光伏企業為搶一個相關專業畢業的本科生，進廠年薪就開到了6萬元，工作半年，大部分人的年薪都可以漲到10萬 元。但如今，當地超過一半的光伏企業，都不再開工生產了，很多老闆都在尋找下家接手。

寒冬裡的朝陽

11月14日，當本刊記者來到浙江紹興環球光伏公司時，整個辦公樓都顯得格外冷清。下午4點不到，所有員工就已早早下班。坐在辦公室裡等待記者的銷售總監查建國說：「不是有採訪，我自己也早就下班回家了。」

做銷售出身的查建國，今年最苦惱的就是「有力使不上勁」。2006年正式投資生產光伏組件的環球光伏，可以說是幾經風浪。從剛開始進入此行業每年可 以維持 10%-15%的高利潤率，到2008年金融危機訂單減少，利潤縮減，再到2008年之後光伏產業二度復甦，查建國稱，自己和公司也算「見過世面」。但 是，今年的情況卻是查建國從未碰到過的。

今年年初，查建國跟客戶簽了一個20MW的單子，最初談定的報價為1.25歐元/瓦，工廠已經做好準備開始生產。但幾個星期後，客戶打來電話說，上 游的價格降了，要求查建國把訂單改成1.22歐元/瓦。查建國猶豫了一下，考慮到當時的訂單很少，還是同意了這個報價。然而，讓人意想不到的是，僅僅生產 了1個星期之後，客戶又提出了新的要求，將報價改為了1.18歐元/瓦。

持續向下、變化莫測的市場，讓查建國感到非常無奈。按照環球光伏的生產週期，生產一批貨大概需要一個月時間，再加上物流的時間，前後有幾個月。但就 在這幾個月裡，產品的價格可能又會下跌很多。「貨發出去，客戶又要求降價，如果不做，還有很多公司以更低的價格等著做，最後，損失也只能由公司自己承 擔。」

「現在這個市場，前期簽的合同就是一張白紙。現在，太多企業搶訂單了，幾乎沒有採購商會照著合同去辦的。」查建國稱，環球光伏只敢做全額付款的訂單，部分預付款的單子寧願不接。

查建國更為擔憂的是，這樣的苦日子，不知還會持續多久。海外市場的復甦遙遙無期，而國內市場的啟動，至今沒有看到真正的跡象。2010年，全球光伏 發電市場新增裝機容量為17GW，中國企業生產了其中的8GW。不過，中國本土的裝機容量僅為380MW，僅佔全球的5%。也就是說，中國生產的光伏產品 95% 需出口海外市場。

在政府的引導下，環球光伏近幾年一直在嘗試開發國內市場，但它至今沒有看到實現的機會。

「雖然國內已經出台了1元/度的上網標竿電價，但是，這樣一刀切的補貼並沒有考慮到區域差異的問題。這樣的價格在光照比較強的青海、新疆、內蒙古做 沒什麼問題，但在有效光照只有1000個小時左右的東部地區，根本不行。我們估算過，按這樣的價格，在浙江投資建一個光伏發電站，最起碼要12年以上才有 回報。」

環球光伏一度也很想加入國內的「金太陽工程」。然而，遞交了申請，直到招標開始的前一天晚上，才有人通知他們參與競標，標書、項目規劃都來不及做。查建國稱，他最後發現，中標的企業都是和政府關係緊密的大型企業，而像環球光伏這樣沒有深厚背景的公司，「根本沾不了邊」。

在朋友的建議下，查建國和公司的其他領導還曾到內蒙古、青海考察，準備在當地投資建設自己的發電站。「很多朋友都建議我們自己去建發電站，他們告訴 我，最快七八年就可以收回成本。」但是，當查建國認真瞭解之後才發現，很多光伏企業去內蒙古投資，看重的並非當地的光照資源，而是土地和礦產資源。

在內蒙古、青海等地，光伏產業是當地的重點引進項目。只要是過去修建光伏發電站，拿地幾乎不用錢。很多電站發不出電，卻擁有大量的土地可以等待升 值。有的企業甚至用這種方式和當地政府換煤礦、換森林。在查建國看來，這種投機的方式「根本無益於光伏產業的發展，短期利益，換來的只能是長期的損害」。

不過，並非所有人都這麼想。2011年8月1日，國家發改委對外公佈了光伏電價新政，規定今年7月1日前核准，並能於12月31日前建成投產的光伏 發電項目，標竿電價定為1.15元/度;而在7月1日後核准，或此前核准但未能在年底建成的項目，標竿電價為1元/度。由於中間有0.15元的差價，大量 的企業都想趕在年底之前在青海、內蒙古等幾個試點省區搶建電站。

「標準一出，大家都去跟風修建，電站的質量根本沒有保證。據我瞭解，目前國家電網研究院正在青海檢驗這些項目，很大一部分是過不了關的。」在沈福鑫看來，加入盲目搶建電站風潮的這些企業，不僅無法保證電站的質量，對於電站建成後的運營問題也缺少考慮。

沈福鑫指出，多數光伏電站都修建在西部工業落後地區，當地的用電量本來就有限，突然又產生了如此多的光伏電能，當地根本消化不了，必須要把多餘的電 能傳輸到真正缺電的東部地區。然而，光伏發電本身就不穩定，目前，在技術上還不能很好解決遠距離送電的損耗問題。而即使光伏電能進入到東部地區，價格也將 遠遠高於傳統的火力發電。「現在的工業用電普遍每度不到1元，而遠程傳輸過來的光伏電能，最少在每度3元以上，哪個企業用得起?」

更何況，光伏發電的上網傳輸，還必須通過國家電網，這又涉及到如何平衡光伏發電企業與傳統火力發電企業之間的利益問題。

在沈福鑫看來，短期內，海外市場不大可能全面復甦，而國內市場近期也不會有太大的變化。在這樣的情況下，光伏行業面臨的危機，將會一直延續到明年。 「今年全國的總產能大概有35GW左右，就算全世界的總裝機容量能比去年有所上升達到20GW，而且，全部都由中國企業去做，也還有15GW消耗不了。這 也就意味著，到2012年，還會有一大批中小型光伏企業會被洗牌淘汰。」

不過，他也願意看到此次危機的積極一面。他表示，中國光伏產業一直走的是產能擴張、買設備、加工再出口的道路。這次危機，正是一個從跟風轉為引領，從產能擴張轉為技術進步的最好機會，這也是國內光伏產業「從無序走向健康發展」必須付出的代價。

「畢竟，冬天來了，春天離得也就不遠了。」沈福鑫仍堅稱，未來，光伏仍然是一個朝陽產業。

光伏寒冬最後的陽光地帶

http://magazine.caixin.cn/2011-12-16/100339039_all.html

12月7日，全球太陽能行業知名展會Intersolar首次來到中國，現場氣氛卻被一些參展人士評價為「和現在北京的天氣一樣寒冷」。

　　設在國家會議中心的展廳本就不大，參展商不足百家，國內光伏組件大廠更集體缺席。「真的是行業寒冬的緣故吧。」一位參展商向財新《新世紀》感嘆，「不過我們今年的銷售還不錯。」

　　日子「還不錯」的，是生產光伏逆變器的設備商們。這幾乎是此輪行業冬天中，惟一尚有陽光照射的地帶。受益於組件價格的下降和國內標竿電價的出台，光伏逆變器作為光伏系統的核心功率調節器件，正在享受國內市場帶來的利好。

　　不要忽略風險。相對較低的技術門檻也引來了大批新進場者，過度投資、價格戰和洗牌⋯⋯除了同業競爭，光伏逆變器廠商還要面對相當強勢的產業鏈上下游。

國內市場興起

　　光伏逆變器名字很拗口，但功能很簡明：把光伏發電產生的直流電轉化成交流電，從而接入電網系統或是負載。

　　光伏逆變器能夠一枝獨秀，有其先天原因——它並不身處多晶硅產業鏈中，而是電力電子設備在光伏領域中的一個應用。此輪多晶硅光伏產品的全面跌價 並未傷及逆變器行業。「我們今年的銷售收入還是增長了，光伏組件價格這麼低，又有了1.15元的保底電價，業主電站建得多，我們就賣得多。」安徽頤和新能 源科技股份有限公司（下稱頤和新能源）的區域經理朱陽在Intersolar展會現場告訴財新《新世紀》記者。

　　資本也在其中看到了機會。一位清潔能源行業的風投人士曾向財新《新世紀》記者介紹：「太陽能市場的投資機會是見仁見智的，比如逆變器、微逆變器這些都有挺多人在關注，都可以投。」

　　根據Solarbuzz的研究報告，2011年中國光伏市場實際完成量將超過1.6GW，較2010年增長230%以上，上網電價補貼政策的實 施被認為促進了中國光伏項目的爆髮式增長。在青海等地，1.15元/度的上網電價，已經能夠給一些電站帶來10%以上的內部收益率。對於2012年的國內 新增裝機，行業內普遍的預測是2.5GW-3GW，也有樂觀者把數字調高到了5GW以上。

　　由於產品用途的緣故，裝機在哪裡，逆變器市場就在哪裡。陽光電源（300274.SZ）目前是國內最大的光伏逆變器供應商，今年上半年營業收入 達到2.92億元，較2010年同期增長65.63%，其國內市場佔比近80%。光大證券的一份研究報告預計，到2015年，國內光伏逆變器市場將超過 50億元。

　　產能正在積極擴張。陽光電源IPO募得資金的一部分，便用於1GW規模的產能擴張。南京冠亞電源在2012年產能將達到1.5GW，科士達（002518.SZ）的公告稱，2012年將新增100kW以上逆變器720台，10kW以下則將增加15600台。

「這個行業已開始被做濫了」

　　儘管市場似乎方興未艾，但擔憂已經產生。

　　一位在逆變器行業工作了九年時間的人士向財新《新世紀》記者表示，國內的逆變器市場已經被做濫了，「『濫』是因為光伏逆變器市場魚龍混雜，泥沙俱下。國內有N多沒聽說過的企業，好多都是剛剛成立的公司，買現成方案，這樣的企業如何能保證質量和服務？」

　　國內現在有多少家企業生產光伏逆變器？根據國家質量認證中心統計，通過其認證的約53家。亦有統計數據稱目前國內生產光伏逆變器共有135家廠商，其中絕大多數是在2007年以後進入這一領域的，有的還處在預研和樣機生產階段。

　　之所以有如此多的新入場者，重要原因之一是技術門檻不高。光伏逆變器的原理技術，與一般電源所使用的電力電子技術並無本質差別。一位UPS（不 間斷電源）行業人士告訴財新《新世紀》記者，甚至有在電源行業僅工作五年時間的本科畢業生，跳槽去小的逆變器廠家做了技術總監。

　　科士達、台達等企業正是憑藉之前UPS的生產經驗進入了逆變器領域。西門子、施耐德以及南瑞集團等大型綜合電氣工業集團也進來了。華為亦在廣招 人才，開展光伏逆變器行業的前期研發。「華為很清楚，這一行拼到底是市場渠道的能力，還有背後的現金流。」一位接觸過其光伏逆變器業務的人士表示。

　　在目前的市場上，陽光電源、南京冠亞等企業憑藉的是多年在行業中積累的經驗與渠道，許繼電氣（000400.SZ）、南瑞等企業則有在電力領域 積累的雄厚資源。不過，陽光電源高層上月在接受券商調研時表示，比起大型企業在行業中形成壟斷，更可怕的是產品被「山寨」，「這個行業需要有人專業、專 心、沉下心來做，做大、做強、做快，尤其是產品的快速更新」。

　　2011年，國內光伏逆變器產能約為3.3GW，全球產能則將超過55GW，加上擴產預期，全行業的供給過剩恐將長期存在，目前整個行業的產能利用率在40%左右。根據IMS Research的研究報告，全球光伏逆變器市場今年三季度出現了超過20%的同比跌幅，原有市場縮減的國際大廠也將目光投向中國。在市場和技術準備期過後，光伏逆變器將迎來真正的競爭——會不會像光伏組件一樣，大家一擁而上，最後死一批，形成新格局？

　　多位接受採訪的行業人士，給出的都是肯定的回答。價格方面，陽光電源今年上半年的產品均價已經同比下降約20%，到下半年，大功率無變壓器的逆 變器價格已降至0.8元/瓦左右的水平，較上半年再降10%，廣發證券分析師韓玲預測，明年逆變器市場價格下滑幅度在10%-15%左右。

　　市場格局的變化，也許不需要太長時間。光大證券認為，2012年-2013年就將是行業洗牌的窗口，很多規模較小的公司將逐步退出這個行業。

逆流而上的挑戰

　　今年11月號的《光伏雜誌》（PV Magazine）還在慶幸，因為還沒有大量中國企業進入全球逆變器市場，這個板塊得以維持較高的利潤率。那麼接下來，已經魚龍混雜的中國行業會很快讓全世界的競爭者頭疼嗎？

　　目前，全球前五大供應商——SMA、Fronius、Kaco、Power One、Sputnik，大約佔據了全球60%的市場份額，中國企業尚無殺入前十者，陽光電源在全球市場的份額也僅為2%。創建僅僅四年的頤和新能源去年 開始出現在歐洲展會上，今年2月宣稱目標是躋身世界逆變器廠商五強。然而今年7月，歐洲光伏雜誌《Photon》對頤和新能源的兩款逆變器產品進行了測 評，結果令人失望——轉換效率明顯低於廠家提供的參數，不穩定，並且頻繁出現失誤。

　　中國企業有野心，但是很難，因為這不是生產電池，而是一種電力設備。越來越多的中國項目業主和系統集成商開始進入海外市場，它們可能更傾向於選 擇國內的產品，因為國產逆變器價格要低60%左右，但至少在目前，海外的電站項目極少採用國內逆變器。Frost&Sullivan能源電力部門 諮詢經理曹寅說：「就國外市場來說，質量是第一生命力，在這方面國內產品還有很長的路要走。」

　　11月9日，西北電監局印發的《西北區域光伏電站並網管理暫行規定》，「光伏逆變器必須具備低電壓穿越能力，確保在電網電壓低至20%情況下保 持1秒不脫網。」陽光電源在接受調研時表示，10月國家電網公司對所有的太陽能電站進行了低電壓穿越測試，「很多中小企業都倒下了」。

　　挑戰還來自產業鏈。國內光伏逆變器廠商的能力主要在於架構和參數設計，大部分生產材料需要對外採購。其中，IGBT（絕緣柵雙極型晶體管）模塊 等大功率半導體器件依靠德國英飛凌、賽米控和日本富士等少數廠家。「由於需求旺盛，英飛凌這樣的公司非常強勢，至少要提前半年打款。」曹寅告訴財新《新世 紀》記者，在他看來，上游的穩定充足供應是逆變器企業要面臨的一個很大問題，「越是基礎元器件越考驗能力，國產化都喊了這麼多年了，希望渺茫。」

　　面對以五大發電集團為主的電站項目業主，逆變器企業的議價能力同樣不強。陽光電源今年有400MW的設備賣給中廣核，佔全年出貨量的一半。如此依賴單一客戶，在賬期等問題上恐將遭遇挑戰。

陽光媒體集團聯手嘉實創立私募股權基金

http://news.imeigu.com/a/1328523961052.html

民間金融陽光之路

http://www.capitalweek.com.cn/article_18811.html

企業主面對高利貸之壓，打死都不說出背後非富即貴的債權人，民間金融脆弱的信用容易瞬間消失，法律的監管跟民間金融的陽光化勢在必行。

【《證券市場週刊》記者 李德林】／文

「劉主席，我們私下跟你講句話，你把槍抵在我腦門上，我都不會講出我借了哪些人的錢和高利貸。你明白我的意思嗎？」前銀監會主席、全國政協委員劉明康在小組討論的時候，講了企業主的悲情故事，民間借貸背後的官商勾結已經到了肆無忌憚的地步。

全國工商聯主席黃孟復在和工商界的老闆們討論的時候指出，民間借貸出現的不少問題與金融體制改革跟不上有很大關係。民間借貸作為已經有上千年歷史的金融形態，長期處於一種信息不公開的私下交易狀態，僅靠雙方信用維持的借貸方式無疑導致借貸雙方同時陷入雙輸的局面。

到目前為止，劉明康、黃孟復、民建中央副主席辜勝阻、國家統計局前局長李德水、復星集團董事長郭廣昌、央行貨幣委員會成員李稻葵等多位政協委員、人大代表都將目光投向了小微企業的融資問題上，民間金融有序化的開放已經勢在必行。

官太太給的錢怎麼說

「現在有《破產法》了，不行你破產就是，為什麼要跑路，要跳樓呢？」劉明康曾經這樣問一個企業主。在中小企業老闆跳樓、跑路頻發的那段日子，當時身為銀監會主席的劉明康是如坐針氈，在調研的過程中聽到的是一個個令他都驚心的故事。

經濟界34組聚集了大量的監管高官、銀行家，吳英案成為這個組審視民間金融的導火索。小組討論的時候，劉明康對吳英案出言謹慎，認為吳英案是司法部門依照證據說了算。儘管劉明康不願意直接評價吳英案，提到小微企業融資問題，劉明康感慨，現在中小企業魚龍混雜，很多問題已經到了非常嚴重的地步。

劉明康說，從他跟企業主的交流過程中發現，民間借貸中出現了官商勾結。本刊記者在調查吳英案的過程中，也頻繁聽到當地官員及其家屬將錢通過中間人借給吳英。吳英在看守所寫了長長的檢舉信，吳英的父親甚至公開宣稱有官員聯名寫信要法院判吳英死刑。

同樣在浙江，立人集團的民間集資案就鬧出官商勾結故事。2月27日，立人集團的147名債權人向溫州市中級人民法院遞交了起訴狀，起訴狀中指控泰順縣政府及縣公安局在立人集團崩盤前三四個月的時候，獲悉立人集團因無力償還高額到期本息將要崩盤的消息後，默許立人集團在該期間以3-5分的高息「釣魚式」集資，導致這期間立人集團瘋狂集資9億餘元，該部分集資款一部分用於支付給領導幹部的本金及高息，讓領導幹部先走。

立人集團債權人的案子沒有立成，領導幹部拎著錢先走了。那些領導幹部到底都有誰呢？「『槍抵在我腦門上都不會說出我借誰的錢，因為這些人都是非富即貴，權貴，他的太太給我的錢，我怎麼能說得出來呢？』」劉明康在跟企業主們交流時深深地感到他們的無奈，「『我還不上，我只能一死了之，只能把這條命搭上。』」劉明康說，民間借貸在世界上有一個教訓就是跟黑社會勾在一起，他問企業主為什麼一定要死，企業主告訴他，那些給錢的官太太們的人已經跟上他了，根本就跑不掉。

「不行就宣佈破產，依法尋求破產保護。」劉明康對跳樓跑路的老闆們的行為一開始很不理解，現在立人集團債權人代理律師張仁為劉明康找到了答案。

2011年10月31日，立人集團公開宣佈已經無法償債付息。時間已經過去五個月了，公司重組沒見動靜，相反老闆被抓了。劉明康覺得，既然公司不行了就破產，沖的賬都是銀行的賬，銀行就沖壞賬了，銀行有準備金，我們提1萬多億元的壞賬準備金在那裡，就是讓銀行發現不良貸款給予沖賬。

立人集團的爛賬中，銀行貸款只是一部分，更多的是個人債權人的。現在立人集團到底是民間借貸還是非法集資呢？政府方面只是催著老百姓登記，告狀的事情暫不受理。《企業破產法》第32條規定，人民法院受理破產申請前六個月內，債務人仍對個別債權人進行清償的，管理人有權請求人民法院予以撤銷。這就意味著，如果立人集團宣佈破產，那些領導幹部先拎走的錢要追回來，法院在當地政府管轄之下，豈能讓立人集團宣佈破產？債權人的破產申請豈能受理？

脆弱的信用金融鏈

「現在一提到民間借貸就想到了地下錢莊一類的。」黃孟復認為，民間借貸給人的第一印象就是私底下的交易，不透明，信用僅僅是交易雙方認可的，一旦出現資金緊張的時候，信用就變得很脆弱。不少做企業的政協委員深有同感，往往在關鍵時刻，自認為最好的合作夥伴會抽走資金，因為交易雙方的信用在資金斷裂前夕徹底地消失了，留給企業主的是不跑就會被盯上的兩難選擇。

全國人大代表、復星集團董事長郭廣昌認為，民間借貸是有法律依據的，憲法第13條規定，國家依照法律規定保護公民的私有財產權和繼承權。根據《民法通則》，公民的財產權包括所有權人對自己財產使用、收益、處分的權利。此外，基於保護意思自治原則，《合同法》確認了建立在真實意思表示基礎上的民間借貸的合法性。 郭廣昌認為，民間借貸需要通過完整的合同進行信用的確認，才能夠更好地保護借貸雙方的權益。

全國政協委員、東方資產管理公司總裁梅興保認為，現在中國GDP增速高達9%，貨幣供應量增速遠遠大於GDP和物價上漲指數，小微企業融資普遍困難，甚至要去用高利貸，最後鬧出跑路甚至跳樓，政府更多地應該從制度層面反思，如果不改革我們的金融體制，不端正金融創新的指導思想，今後國際市場一有風吹草動，中國小微企業因融資問題引起的金融風波還會出現。

為瞭解決小微企業融資困局，銀行監管部門放開了小額貸款公司的准入門檻。人民銀行公佈的數據顯示，截至2011年11月末，全國設立小額貸款公司4144家，從業人員達到了4.4萬，貸款餘額為3694億元，同比增長11.2億元。這一組數據在黃孟復看來還是太小，小額信貸公司的牌照管理的太死。

根據工商系統的統計數據顯示，目前中國小微企業與小額貸款公司的比值為5515：1，美國這個指標為2000：1。不少兩會代表、政協委員都提出，美國每年上百家的金融公司破產，也有上千家的金融公司成立，中國之所以出現小額貸款公司規模太小，因為民間金融口子一開，會影響到銀行的利益。

農工黨中央調查結果發現，視為解決小微企業融資渠道的小額貸款公司，由於成立較晚，規模較小，目前小額貸款公司的貸款資金已基本用足，「只貸不存」造成了 小額貸款公司資金來源狹窄，由於資金不足，導致小額貸款公司無法根據市場需求制定發展規劃，可持續發展受到嚴重制約，很難緩解小微企業的資金飢渴現狀。

法度護航陽光之路

「必須立法監督。」劉明康與企業主們的交流之後，深感民間借貸走鋼絲的凶險。

槍 頂在頭上都不會交代錢是誰的，企業主們寧願用死去抗背後的官員，以及那些盯著不讓企業主抽身的官員太太們。劉明康認為，那些非富即貴的放貸人不排除存在惡 意催貸和收貸的可能，甚至與黑社會有關聯。劉明康認為這樣的狀況必須用法律去監督，即使在國外，民間借貸都需要進行登記註冊和跟蹤監督，不是隨便想借就借 的。

全國政協委員、台盟福建省副主席簡少玉建議，政府及有關部門公職人員參與非法集資、民間高利貸借貸等民間融資行為的，尤其是公職人員通過虛假交易等方式套取銀行資金從事高利貸轉貸牟取利差的行為，要嚴格依照《公務員法》等相關法律法規進行懲處。

郭 廣昌認為，民間借貸有利於彌補目前銀行業金融服務品種單一的不足，滿足中小企業調劑資金缺口需要，也有利於建立符合價值規律的利率定價機制，滿足本地生產 性資金的需求，優化資源配置。但是現在的民間借貸與非法吸收公眾存款罪的主要標準就是出借人是否特定或眾多，這個判斷標準容易造成法律適用對象的擴大化， 不利於民間金融的發展。

國務院總理溫家寶在1月的全國金融工作會議上指出，民間借貸是正規金融的補充，有一定的積極作用。郭廣昌認為，如果 因為非法吸收公眾存款罪而束縛民間金融的發展，對於微小企業來說更是雪上加霜。郭廣昌提案建議取消非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款罪，對於民間借貸 中的一些招搖撞騙及其他非法行為，可以適用中國刑法中的非法經營罪、集資詐騙罪、合同詐騙罪、詐騙罪等懲處。

民建中央在《關於加大金融改革力度、優化民間借貸環境的提案》中建議，盡快制定出台民間借貸管理條例，明確民間借貸的主體、基本原則、用途、管理機構、利息、擔保、法律責任等；適時制定民間借貸管理法，從立法層面來規範民間借貸關係，使民間借貸有章可循、有法可依。

劉 明康認為，民間融資最缺乏的就是誠信和法制。但是全國政協委員、國家開發銀行原副行長劉克崮不這麼認為，因為《民法通則》、《合同法》、《公司法》以及各 種行政規章、司法解釋都對民間融資有規定，只是太凌亂，沒有專門的法律，這樣就導致政府對民間融資的監管實質性缺位，目前只有對非法集資進行事後處置，沒 有專門針對民間融資進行專項管理。

2008年，央行負責起草《放貸人條例》草案，隨後提交國務院法制辦，前後經歷了4次修改均未通過。全國 政協常委、通威集團董事局主席劉漢元建議，盡快完善並出台《放貸人條例》，以保障有資金者的放貸權利，對其私有財產使用權的尊重，將使民間借貸的合法性得 到確定，使民間借貸從此走上陽光化路徑。

放開民間金融繩索

全國工商聯提案規範民間金融從支持小額貸款公司開始。

全國工商聯 《關於鼓勵支持小額貸款公司發展的建議》提案中指出，應該明確小額貸款公司的法律性質和定位，現在的工商企業定位無法完全納入金融業的監管體系，開展業務 的合法性容易遭到質疑；取消銀行對小額貸款公司的融資上限，避免因資金短缺而處於半歇業狀態，同時小額貸款公司進入央行徵信系統，減少小額貸款公司的業務 風險。全國工商聯還建議放寬小額貸款公司改制設立村鎮銀行的規定，這樣既有利於規範民間金融，為民間資本開闢新的投資領域，也有利於完善中國的金融創新， 實現多層次、廣覆蓋，更好地服務小微企業發展。

農工民主黨中央建議放開民間金融市場，鼓勵民間資本參股地方區域性的中小企業金融機構，尤其 是小額貸款公司和村鎮銀行，建立適合中小企業需求的多層次的金融服務體系。農工民主黨中央認為，對於大量非法的地下錢莊，沒有必要一棍子打死，可選擇素質 較高的賦予其合法地位，使其經營由地下轉為地上，從而為政府監管掃清障礙。當然，對那些從事犯罪活動的地下錢莊要嚴厲打擊。

全國政協委員、江蘇省工商聯副主席湯燕雯認為，小額貸款公司從事金融業務，卻無法享受金融機構的稅收待遇，依然按照一般工商企業稅率徵收，這對於只有貸款利息收入的小額貸款公司來說，盈利空間遭遇壓縮，如果不進行稅收方面的優惠，將不利於這個行業的發展。

梅 興保認為，現在金融機構需要深入到企業中去，進行金融產品和金融工具創新的設計，不能關起門來進行以錢炒錢的所謂創新，要專門針對中小企業設計個性化的金 融產品。要在組織機構和戰略佈局上通過創新來解決金融業中的模式雷同和惡性競爭問題，避免與地方小金融機構爭利。同時，在民間金融發達的地區，通過小銀行 試點利率市場化，引導民間金融陽光化。

司法拍賣陽光化

　2012年2月8日，全國法院深化司法拍賣改革工作會議召開，「人民法院訴訟資產網」開啟。今後，全國法院的涉訟資產拍賣信息將全部在該網上公開，司法拍賣也將逐漸在網上進行。

　　司法拍賣是法院通過委託拍賣機構強制拍賣被執行財產，並以拍賣價款清償被執行人的債務的一項重要執行措施，處於權利兌現、利益交割的關鍵環節， 屬於各方利益競相追逐、各種潛規則滋生交錯的敏感區域。近年來，司法拍賣成為司法腐敗案件滋生的重災區，多名法院院長、副院長、執行局局長、庭長以及法官 落馬，都與司法拍賣有關。

　　法院系統也在刮骨療傷，不斷「自我革命」。最高人民法院從2004年開始，出台了四個有關的文件，圍繞著法院的拍賣負責部門、拍賣機構的選定方 式以及拍賣平台等問題上著手。地方法院也有創新，比如北京高院規定委託拍賣的部門不參與案件的審理和執行，辦案人員不參與委託拍賣，使審判權、執行權和委 託拍賣權相分離。上海高院將全市司法委託拍賣工作實行集中委託、統一管理。重慶高院則在2009年4月施行了《關於司法拍賣工作的規定》，將所有涉訟資產 的司法拍賣全部納入重慶聯合產權交易所；2010年12月，該院又啟用了司法拍賣互聯網競價系統，在司法拍賣網上發佈信息、網上報名、網上競價交易。

　　通過陽光拍賣，能否扼住司法拍賣中的權力尋租？財新記者專訪了主管這項工作的最高法院副院長蘇澤林。蘇澤林於2004年6月開始，擔任最高法院副院長，並任審判員、審判委員會委員、二級大法官。

改革緊迫性

　　司法判決生效後，由法院指定拍賣機構對資產進行拍賣，監督機制的缺乏和法院的決定權力集中，使得法院工作人員往往能夠與拍賣機構以及某些意向受讓方形成利益集團，通過圍標、串標等方式破壞公平競價，損害債權人和債務人雙方的利益。

　　財新記者：目前的法院強制拍賣制度是如何變遷的？

　　蘇澤林：作為執行措施的強制拍賣制度，是在1991年《民事訴訟法》正式頒佈時確立的，到現在已整整20年。在此期間，司法拍賣制度的發展大體經歷了四個階段。

　　一是以1998年施行的《關於人民法院執行工作若干問題的規定》為標誌，司法拍賣正式成為訴訟資產處置的主要形式，並從法院自行組織拍賣步入委託拍賣機構拍賣的階段；

　　二是以2005年起實施的《關於人民法院民事執行中拍賣、變賣財產的規定》為標誌，司法拍賣從隨意指定拍賣機構步入嚴格規範拍賣機構選定程序的階段；

　　三是以2009年起實施的《關於人民法院委託評估、拍賣和變賣工作的若干規定》為標誌，司法拍賣的對外委託全面轉由法院的司法技術輔助部門負責，委託拍賣工作正式與審判、執行部門分離；

　　四是以今年1月起實施的《關於人民法院委託評估、拍賣工作的若干規定》和這次全國法院深化司法拍賣改革工作會議為標誌，司法拍賣改革開始以建立統一的交易場所和網絡平台作為重要方面，強化對拍賣過程的有效監督控制成為改革發展的首要任務。

　　財新記者：您如何看待近年來司法拍賣領域頻發的腐敗案件？

　　蘇澤林：我們應當清醒地認識到，司法拍賣領域的制度缺陷和管理漏洞仍然存在。各種利益群體試圖在司法拍賣環 節獲取法外收益的努力沒有停止，「權力尋租」空間仍然存在，出現腐敗的風險仍然很大。在遏制圍標、串標和黑惡勢力控場方面，我們的手段不夠有效。因人為操 控導致成交價縮水、成交率降低的現象仍有發生。

　　如何讓權力尋租在司法拍賣領域無所遁形，讓當事人權益在司法拍賣中得到最大限度的實現，讓司法公正在拍賣領域全面彰顯，是一項艱巨任務。尤其是在法外利益獲得者攻擊改革的時候，必須拿出一往無前的勇氣，堅決打破來自人情世故的干擾，個人得失的影響，困難問題的阻撓。

　　伴隨著經濟社會的快速發展，涉訟資產處置已不僅僅限於當事人合法權益實現範疇，還成為整個產權交易體系健全與發展中不可或缺的組成部分。我們必須認識到改革的重要性和緊迫性，加快頂層設計，從更高的定位來審視司法拍賣工作。

陽光平台

　　司法拍賣工作中，不得向拍賣機構和當事人收取任何費用；法院以及拍賣機構工作人員及其近親屬均不得參與競買或委託他人代為競買。

　　財新記者：在司法拍賣中引入產權交易市場體系，您如何看待這種探索？

　　蘇澤林：隨著經濟社會的發展，涉訟資產處置總量在我們國家的產權交易體系中所佔的比重越來越大，每年涉訟資產拍賣的交易總量達幾千億元。推進司法拍賣改革，不僅是司法體制改革的一個重要方面，也是健全完善產權交易平台的重要組成部分。

　　在根除司法拍賣領域腐敗問題的同時，必須改變在涉訟資產處置中由各地法院單打獨鬥的局面，把全國法院的涉訟資產拍賣聚合起來。通過發揮涉訟資產處置的規模效應，在引領交易市場體系發展、促進各類市場要素有序流通方面發揮應有的作用。

　　近年來，全國各地法院進行了大膽探索。特別是重慶，從2009年4月起就全面啟動了包括引入第三方交易平台、以電子競價代替現場競價為主要內容的司法拍賣改革，有效堵住了滋生腐敗的漏洞，大幅提高了涉訟資產成交變現率。

　　2011年7月，重慶市法院系統又通過指導研發「訴訟資產網」並完善功能模塊，實現了司法拍賣互聯網交易，競買人足不出戶、輕點鼠標就能參與拍賣。

　　此後，南京、杭州、廣州、長春和北京等地的類似改革也已快速推開，並取得了很大成效。全國各地的探索與實踐積累了寶貴經驗，為全面推進司法拍賣改革奠定了良好基礎。

　　財新記者：全國層面的改革，怎麼推進？

　　蘇澤林：最關鍵的，就是在全國法院系統建立統一的交易場所和網絡平台，這樣可以起到三個作用。

　　第一，有助於擴大拍賣信息的公開程度。信息不公開、出口不通暢，會為暗箱操作、低估賤賣埋下隱患。統一的交易場所和網絡平台，可以統一信息發佈口徑，提高信息發佈廣度。進而提高拍賣成交率、增值率，實現涉訟標的物價值最大化。

　　第二，有助於落實對競買人信息的保密要求。個別拍賣機構故意洩露競買人信息，為利益團體圍標、串標或者採取非法手段打壓、排擠其他意向競買人提 供可乘之機。統一的交易場所和平台，有助於嚴格落實保密責任，消除保密管理死角，從而有效消除圍標、串標和職業控場等「亂象」。

　　第三，有助於強化對拍賣過程的全程監控。通過統一的交易場所和平台，可以實現對拍賣公告、報名等節點的嚴格把關，對拍賣的現場競價、交付等重點 環節的監控，確保拍賣合法進行不出問題。也有助於我們以拍賣宗數、成交率、增值率、平均競買人數等指標進行綜合動態監控，準確把握拍賣工作效果。

陽光操作

　　「人民法院訴訟資產網」由最高法院負責總體組織管理，各高級法院負責各自子網站的組織管理，網 站擁有拍賣信息發佈、網上競買報名、拍賣機構隨機選定、網上電子競價、網上結算等功能，不僅為全國法院司法拍賣信息公開提供了全天候平台，也為競買人提供 足不出戶就能參加競買的服務。

　　財新記者：我們注意到，目前「訴訟資產網」已經出現了各地法院涉訴的資產拍賣信息。接下來的工作目標和安排是什麼？

　　蘇澤林：這個網站所設計的各項功能，對深化司法拍賣改革具有示範引領作用。要統一思想，迅速把全國法院的司法拍賣信息發佈全部納入「人民法院訴訟資產網」，並依託這個網站為競買人提供網上報名、網上競買甚至網上遠程結算等服務，使它真正成為全國法院統一的司法拍賣網絡平台。

　　具體來說，要著力做好六個方面的工作。

　　一是要統一拍賣信息發佈。要用「人民法院訴訟資產網」這個平台，有效聚合全國法院的司法拍賣信息，以規模效應吸引更多關注，確保所有司法拍賣信息都能在這個網站看到，確保在這個網站看到的司法拍賣信息都是真實全面權威的。

　　具體而言，對外發佈司法拍賣信息公告，「人民法院訴訟資產網」是必選方式，在其他紙質媒體上可同步發。網上發佈的信息應儘可能詳盡，包括完整的 評估報告、明確的地理位置標識、完整的拍賣標的全景及特寫圖片，以及關於拍賣標的的詳細文字介紹，拍賣的最終結果也要及時公佈。

　　二是要統一交易場所建設。在「人民法院訴訟資產網」基礎上，還要抓緊推進交易場所的確定和建設。

　　各地要因地制宜，避免重複建設，充分利用具有良好信譽和功能完善的現有交易機構。

　　法院在與拍賣機構分工協作、各司其職的同時，也要對拍賣活動全過程實行有效監督。只有這樣，交易場所才能成為法院與拍賣機構之間的隔離帶，切斷法官與拍賣機構間的利益關聯，防止腐敗發生。

　　三是要統一競買報名制度。競買人信息保密直接關係拍賣結果的公正性。各地法院應依託「人民法院訴訟資產網」上的「競買人報名系統」，嚴格落實保密責任。

　　其中尤其要注意兩個環節：一是保證金賬戶管理環節，嚴格限制拍賣前的保證金賬戶查詢行為；二是對標的物查看過程的規範與限制，安排不同時間、不同人員陪同競買人查看標的物，保證競買人查看標的物不見面、不碰頭。

　　四是要統一拍賣競價方式。以電子競價代替擊槌成交，已是大勢所趨。以互聯網為依託的電子競價系統，實現了意向受讓方分離、受讓方與場外人員分 離，給予了競買人獨立調整競價策略的決策空間，更有利於促成充分競價，發現資產價值。而且整個報價過程均有實時監控並全程公開顯示，完全置於陽光之下，可 以確保競價更加公平，交易更加公正。

　　五是要統一拍賣機構管理。首先要嚴格規範拍賣機構的選定程序，全面推行隨機搖號選定拍賣機構的制度，切斷法官與拍賣機構間的利益鏈條，杜絕違規行為。各地法院可以將選定拍賣機構的過程，全程公開曬在網上。

　　其次是建立違規拍賣懲戒制度，凡曾在司法拍賣過程中發生以不正當手段取得拍賣業務、操縱競價或惡意串通、洩露競買人信息等違規情形的，要堅決清除。

　　六是要逐步實現網上交易的統一。司法拍賣的「網上結算」系統建成後，一個完整的互聯網上拍賣交易體系就可以形成。

　　當然，目前還需要在制度設計層面多做研究，在確保交易安全的前提下，依託互聯網上交易結算系統完成涉訟資產的全部拍賣交易過程。

近年來部分涉司法拍賣腐敗案

　　2004年

　　湖南高院原院長吳振漢案：在一起執行案中，將拍賣深圳大世界商業城的業務外包給一家拍賣公司，其兒子吳劍雄參與拍賣，佣金雙方分成。

　　2006年

　　深圳中院執行窩案：原副院長裴洪泉、執行二處處長李慧利、民七庭庭長張庭華、民四庭庭長蔡曉玲、法官廖昭輝，為廣東省拍賣業事務有限公司謀取利益，收受賄賂。

　　2007年

　　天津高院破產腐敗案：原天津高院民二庭原副庭長孫偉民、審判員秦立軍、田長友、天津一中院經濟庭審判員王躍有，在一起破產案中，在立案、指定清算、拍賣機構等環節，對相關單位給予關照，從而收受賄賂。

　　2008年

　　廣東高院原執行局局長楊賢才系列腐敗案：在中誠廣場執行案等數起執行案中，收受賄賂。

　　2009年

　　重慶高院原副院長張弢、執行局原局長烏小青腐敗案：在案件執行中，與拍賣行、律師相互勾結，從中尋租受賄。

　　資料來源：財新記者整理

嘗試解釋新天綠色能源(00956)和陽光紙業(02002)的飆升 stockbisque

1．新天綠色能源(00956)

從圖1看買家追貨意欲強烈，究竟所謂何事？翻查資料，最近只有三篇關於新天綠色的消息：
1. 蘋果日報2012年6月8日報告由於風機利用小時按年減少，花旗分別大削龍源電力(00916)、大唐新能源(01798)、華能新能源(00958)及新天綠色(00956) 目標價16.9%、12.5%、25.0%及14.3%。花旗對新天綠色的削價已經手下留情，目標價從HK$2.45降到HK$2.10。以上消息在蘋果日報6月8日出街，但於6月6日(股息除淨日) 新天綠色曾一度被質低6.9%，但最後收市只微跌0.7%。(http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20120608/16408246)
2. 2012年6月11日，張化橋先生在他的個人網頁發布他於6月9日一篇標題為 “被忽略了的燃氣公司：新天綠色能源” 的文章。文章中張先生介紹了新天綠色的優點和風險，但沒有提供目標價。( http://blog.sina.com.cn/s/blog_50c88c40010157zn.html)
3. 2012年6月13日，香港商報的推介，主要內容為： “現價處於估值偏低，股息約5.2厘，市帳率僅0.7倍，已反映近期大部分利淡因素，估值較同業吸引，下半年應回升至1.60元”(http://www.hkcd.com.hk/content/2012-06/13/content_2980815.htm)

6月15日(星期五)有27隻股票收市升幅高達10%以上，若以成交金額計算新天綠色以4千3百萬多元排行第一，較第二位的宏霸數碼 (00802)的1千6百萬元多，多出1.69倍。過去30個交易日，新天綠色平均成交量為4,719,819股，而星期五成交量為28,282,565，是過去30天的5倍。由於股價及成交量異常，新天綠色發出上市以來首次關於股價/成交量異常的通告，稱董事會並不知悉導致該等上升的任何原。

過往有不少股評家/外資大行推介，也有基金真金白銀增持，但新天綠色股價升幅也使有限(盡管星期五單日升了15%到$1.59，現價也只不過是其招股價($2.66)的六成呢！)，所以盡管星期五整體市況轉好帶來利好因素，但以上三點(見圖3)不能完全解釋大升的原因。

2．陽光紙業(02002)

星期五陽光紙業的升幅較新天綠色為低，但以近日整體升幅來說勝過新天綠色。紙業龍頭股近日都偏軟(見圖4)，為何陽光紙業能獨善其身呢？香港媒體關於陽光紙業的報告一向很少，以筆者所知最近的只有國元證券5月23日出的更新報告，且沒察覺該份報告被香港媒體轉載。

國元證券報告主要內容為：下遊市場疲軟，但原材料壓力減小，整個大環境的改善有限。由於 2012 年 PE 為4 倍，低於行業平均10 倍水準，長遠來看公司合理PE 為6 倍，目標價為港幣 1.22 元，維持買入評級。國元證券也曾於3月22日發出類似的更新報告，當時目標價睇HK$ 1.44。但從圖5見到2次推介都沒有起到即時提震股價的作用。

看來市場上公開的資訊也不能解釋陽光紙業大升的原因。

意外的發現

…但當筆者星期五晚上打開本網誌有一些意外的發現： 6月14日本網誌瀏覽量在不明原因下創歷史新高。說實話，本網誌站點擊率平均每日大約有十次，但當天點擊率居然有過百次。

如容許我大膽猜(妄)想，我想有一些讀者(基金??)認同我對新天綠色(核電業務潛力) 和陽光紙業(高增值業務帶動盈利高速增長)的看法，而適逢星期五大市急速回升，所以帶動該兩股同一天大升。大市回升是天時，大量的點擊率是人和。

我不知道我的猜想是否成立，但我個人覺得這是一個最合理的解釋。特別是以新天綠色成交量來看，希臘大選前真金白銀的追風電股，必定不是為了風電業務或招股中的華電福新能源(00816)。同樣，為何不等希臘大選塵埃落定後才買陽光紙業？兩股皆升必有其因！

核電業務尚是未知之素

說回來，新天綠色是否真的會發展核電業務尚是未知之素。不過如果中國日後重啟核電項目，河北省獲批機會總是有的(雖然不一定)(注：河北是全國第二大缺電省份，見表1。其它缺電嚴重省份如廣東、江蘇、遼寧、浙江都有已投產/在建核電廠，唯獨河北省兩大皆空。)；而如果河北核電項目獲批，河北建投(新天綠色的母公司)也有機會參與的(雖然不一定)；又如果河北建投參與，新天綠色也有機會參與的(雖然不一定)。讀者可以數一數本段用了多少次“如果”。筆者一直以來所說的只是一個有可能性的事，而不是一件 “必然性”的事實。再者，如果他日真的成事，我推測河北建投大概只會投資額度佔整個項目的10~20%呢！另外，核電投資回報巨大，但風險同樣巨大，就以過去一年多暫停在建項目為例，投資企業每天都有付數以百萬元計的利息，但開工日遙遙無期。

投資首要保本、次看實質的業務、最後才說憧憬

總體來說，推介新天綠色的，大有人在，所以就算有沒有本網誌推介的核電潛力，新天綠色也是有其投資價值的。有興趣的讀者可也參考張化橋先生的分析。對陽光紙業有興趣的讀者可以遊覽本網誌以前的評論及國元證券的分析。

陽光紙業(02002)與王子制紙(TYO:3861)的合作 stockbisque

在分析陽光紙業(02002)與王子制紙(TYO:3861)的合作前先介紹中國及日本紙業的情況。

中日紙業的情況
2010年日本造紙集團(Nippon Paper)動用35.5億港元收購理文造紙(02314) 12%的股權折射了日本紙業的困境。日本近十多年的經濟低迷導致日本國紙業市場日趨萎縮。另外，輕工業制成品需要大量包裝用紙，但隨著日本輕工業搬到國外，紙業也跟隨輕工業轉移到國外生產，最後日本全國用紙量只有減無增 (見日本製紙連合會的詳細數字，圖1)。

在中國，紙業的發展完全是另一個故事。根據《造紙工業發展十二五規劃》，中國2005~2010紙及紙產量年均增長 10.6 %，2011~2015增長有點放緩但預期也有4.6%，而發展方向會從過往的“數量主導型”轉向高品質的“質量效益主導型”。

中日比較
由於中日兩國紙業行業處於不同的產業生命週期，個別公司的盈利表現截然不同。由於陽光紙業規模小，不能直接跟王子制紙比較，所以引入理文造紙(02314)、玖龍紙業(02689)作比較。

根據Price Waterhouse Coopers 「2011年全球頭100位林木、造紙及包裝產業排名」(Global Forest, Paper & Packaging Industry Survey: 2011 edition)，以銷售計算，王子制紙全球排第五，全日本排第一、玖龍紙業全球排第36、理文造紙全球排第65。但論盈利，玖龍紙業錄得317百萬美元而王子制紙只有284百萬美元。

從圖2，我們可以看到王子制紙的盈利能力遠較理文造紙、玖龍紙業為低，就連規模較小的陽光紙業盈利能力也較王子制紙為佳。詳細的看，玖龍紙業2011年銷售只有王子制紙的25.1%(24386.9/97,033.0)但盈利卻多10.9%(1,967.80/1,774.2-100%)，從此可見這兩家公司盈利能力有天淵之別。當然由於玖龍紙業與王子制紙的市場、產品和成本組成不同，這樣比較可能有點不公平。

總結
論盈利、回報率等數位，王子制紙不及她的中國同業，但論技術、工藝及生產經驗日方肯定優勝過中方。中日各有所長，強弱互補，合作空間廣闊。如果陽光紙業與王子制紙合作將是雙贏局面，但雙方得到幸福前是先要接受考驗的。[後續]

陽光紙業與王子制紙的合作(2) stockbisque

上文講到日本近年由於本地紙業市場日趨萎縮，紙業公司紛紛轉移到國外尋找機會。今次講陽光紙業與王子制紙的合作範圍。

筆者第一次提出陽光紙業引入日資、法資投資者投資裝飾紙項目至今兩個多月了，究竟現在進度如何呢？合作公司名稱 “陽光王子特種紙(壽光)有限公司” 已可以在網上輕易找到，但陽光紙業仍然未正式公布合作情況，事情發展漸漸開始有點譜撲朔迷離…...

不過，昌樂新聞報導日本王子制紙株式會社專務執行董事在6月6日到訪陽光紙業山東總部，而且與當地官員會面。新聞報導沒有提及合作的事情，但王子制紙高層與當地政府高層在陽光紙業會面必不是閒聊吧。

筆者懷疑除了壽光裝飾紙項目外，陽光紙業與日本王子可能醞釀著更多的合作(例如入股建造中的高端特種紙項目)。筆者的推測是基於：

■ 陽光紙業早於在2009提出了 “精細化製造”的戰略部署和開拓國外市場。在2010年1月，陽光紙業在日本設立辦事處並有意把預印技術產品出口到日本。現在高檔印刷包裝產業園第一期開始投產，陽光紙業離打入日本市場又走近一步了。

■ 陽光紙業建造中的高端特種紙專案初步預算生產高檔生活用紙、航空用紙、海洋產品包裝用紙等特種紙。對於陽光紙業來說那些是新產品，研發費用應不菲，而王子制紙在那些產品都有豐富經驗和技術。

■日本本土紙業長期處於低迷，王子制紙的長遠策略是把海外業務比重提升一倍(從大約十多個百分比升到25%)而這些增長一半源自中國市場。王子制紙正在深化環渤海經濟圈的業務，就以山東省來說，王子制紙在青島設有月產60萬平方米的包裝公司和總投資5,000萬美元的重工業包裝袋公司(預期今年6月投產)。現在王子制紙在華業務包括：植樹造林、白板紙、包裝紙、瓦楞紙、包裝產品、家庭用紙、特殊紙等等。

陽光紙業與日本王子存在不少合作空間和共同利益，但同時亦存在一些競爭。中日管理文化存在不少差異，而陽光紙業與日本王子也有各自的企業目標和策略，最終雙方會否落實更多的合作，大家拭目以待吧。

陽光紙業(02002)2012-H1盈利預測 stockbisque

陽光紙業(02002)2012-H1盈利預測

最近凡有公司發盈警股價都會急瀉，所以筆者嘗試事先推測陽光紙業2012-H1的盈利。筆者的預測可能不准確，但起碼多一個參考吧。

另外，陽光紙業7月3日公布與日本王子紙業合作本事利好消息，筆者預期股價有點反應，但奈何股價毫無起色，不知道是否跟筆者預先公布有關，股價已經預先透支了。

盈利預測計算方法

收益
根據陽光紙業網頁資料，公司2012年1至3月份共完成產量246,468噸(計及農曆年因素每月平均產量約為84,000噸)而根據國元證券5 月產量為 9 萬噸，粗劣估計2012年上半年產量約為510,000噸。以510,000噸乘以每噸紙的平均售價，再加上電力及蒸汽銷售，得出總收益約為20.5億元(人民幣)。

筆者覺得9 萬噸月產量有特別意義：陽光紙業年產量為一百一十萬噸，即每月最高產量為91,667噸，因此陽光紙業短期銷售已經接近見頂，除非加紙價否則很難提升紙的銷售(註：拓展高毛利的高檔印刷包裝生產線是增加銷售的另一方法)。

毛利
根據筆者5月29日的討論，陽光紙業毛利率約為17.4%，所以得出毛利 $357,801,000。

分銷及銷售開支
分銷及銷售開支主要包括運輸成本及與銷售推廣及銷售員工成本，所以銷售越大開支也愈大。

行政開支
行政開支較為穩定，就當它為$69,000,000吧。

融資成本
融資成本是最難估計的項目。票據融資佔融資成本的很大部分，而局外人是很難估計今年陽光紙業用了多少票據融資的。不過根據國元證券，陽光紙業的貼息率從去年高位的15% 下滑到5.8%左右，所以筆者估計融資成本從2011-H2的$161,156,000 輕微的下滑到2012-H1的 $153,098,000。

註：根據2011年年報流動資金風險管理一欄陽光紙業大約有銀行借款30億銀行借款(加權平均利率介乎6.05%~6.56%)。

所得稅開支
根據2011年年報，陽光紙業有一間主要子公司已獲確認為高新科技企業，所得稅率為15%。筆者假設整體公司稅率為18%。當然如果實際稅率高於18%，公司利潤會更少。

結論

根據以上的計算陽光紙業2012-H1利潤為二千八百萬元，較2011-H2增加 123.7%，但較2011-H1倒退63.1%。以此估計陽光紙業有機會發盈警，不過這純屬筆者個人預測，實際情況投資者應待公司的正式公佈，如果有的話。

造紙業2011年飽受著價量齊跌、成本高漲的困擾，2012年上半年那些不利因素稍為改善，但毛利已經大不如2011年上半年。陽光紙業試圖開拓高檔印刷包裝生產線和特種紙突圍而出，但業務發展需時，短期很難要求陽光交出亮麗的成績表。

等待中期報告後再跟進。

參考資料:-
國元證券 陽光紙業更新報告 (日期：2012-5-23 星期三)
陽光紙業公司網頁 「公司實現首季度生產“開門紅”」(日期：2012年04月10日)