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華生再問華潤：與寶能200億元合作項目不算一致行動人？

萬科獨董華生13日晚再次發布微博稱：華潤沈默數日今天終於承認寶能鉅盛華質押20％股權給自己之事，包括華潤與寶能洽談前海合作項目達2年之久，並在寶能系去年7月11日首次公告舉牌收購萬科的同月，雙方簽署200億前海5:5合作項目和合營公司，這不是一致行動人定義第六款“投資者之間存在合夥、合作、聯營等其他經濟利益關系”？多少億才是？

孫正義拒交棒 「說話不算話」原因曝光 接班人拋售阿里巴巴、Supercell持股 激怒股東

全員發300股票根本不算啥，騰訊第三季度總收入達403億

i黑馬 2016-11-16 17:41

i黑馬訊 11月16日消息 剛過完18歲生日的騰訊今日公布第三季度綜合業績（截至2016年 9月 30 日）。

騰訊2016年第三季度的總收入為人民幣403.88億元（60.48億美元），比去年同期增長52%。經營盈利為人民幣144.60億元（21.65億美元），比去年同期增長40%；經營利潤率由去年同期的39%降至36%。凈利潤率由去年同期的29%降至27%。

騰訊主席兼首席執行官馬化騰表示：“在2016年第三季，我們的主營業務錄得強勁的財務表現，尤其是智能手機遊戲和社交效果廣告業務，兩者均取得了高於業界的同比營收增長，保持了健康的利潤率。與此同時，包括網絡支付和雲服務在內的生態系統基礎服務在覆蓋面和使用率上也取得了顯著的進步。”

騰訊的收入主要來自增值服務和網絡廣告。增值服務方面，收入同比增長36%至2016年第三季的人民幣279.75億元。網絡遊戲收入增長27%至人民幣181.66億元。

網絡廣告方面。騰訊的網絡廣告業務收入同比增長51%至2016年第三季的人民幣74.49億元。效果廣告收入增長83%至人民幣43.68億元，主要由於來自微信朋友圈、我們的移動端新聞應用及微信公眾賬號廣告收入的貢獻。品牌展示廣告收入增長21%至人民幣30.81億元，主要反映來自移動端平臺（如騰訊新聞）收入的增長及里約奧運會的正面影響，部分被我們將一些信息流資源由品牌廣告形式再分配至效果廣告形式所抵銷。

目前騰訊旗下的兩款王牌社交軟件——QQ和微信，其用戶活躍數也在增長。其中QQ月活躍賬戶數達到8.77億，比去年同期增長2%。微信和WeChat的合並月活躍賬戶數達到8.46億，比去年同期增長30%。QQ空間月活躍賬戶數達到6.32億，比去年同期下降3%。

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特朗普“新政”100天|移民禁令受重挫，總統說了不算

特朗普上臺兩星期，美國的主流媒體已經把他從頭到尾都批了個遍。就連他服用生發劑的事，紐約時報這麽“莊嚴 ”的報紙也不惜做一回黃色小報來宣揚一番。

而特朗普上任以來第一次受到重大挫折則來自司法部門。

美國國土安全部2月4日發布聲明，根據美國華盛頓州西區聯邦地方法院法官詹姆斯·羅巴特（James Robart）3日作出的裁決，在全美範圍內暫停實施特朗普頒布的限制難民等群體入境的行政令。

國土安全部代理新聞發言人吉利恩·克里斯滕森在聲明中說，根據聯邦法官裁決，立即暫停“任何及所有”執行這一總統行政令的行動。國土安全部將恢複此前對待入境旅客的檢查方式。

特朗普1月27日簽署行政令，暫禁全球難民和西亞北非7國公民入境：在120天內暫停所有難民入境；在90天內暫停伊朗、蘇丹、敘利亞、利比亞、索馬里、也門和伊拉克7國公民入境；無限期禁止敘利亞難民進入美國。此外，美國國務院3日稱，美國已經因為入境限制令暫時撤銷近6萬份之前簽發的合法簽證。

在禁令頒布之後的一周內，美國各地抗議不斷。華盛頓州監察長弗格森（Bob Ferguson）就入境限制令起訴特朗普政府。羅巴特3日作出裁決，在全美範圍內暫停實施特朗普頒布的限制難民等群體入境的行政令。

羅巴特作出裁決後，美國海關和邊境保護局3日晚即通過電話會議通知美國主要航空公司“恢複正常運作”。4日，飛往美國的國際航班紛紛允許受特朗普行政令所限制的旅客登機。

到底誰說了算

特朗普簽署的入境限制令不僅引起軒然大波，而且讓人發出疑問，到底特朗普的總統令有多大的效力？按照三權分立的原則，總統作為行政機關的首腦，讓誰入境似乎是他的權利範圍。特朗普就在4日早晨推文感嘆:“如果一個國家不能決定誰能誰不能進出，這將是一個大災難，特別是牽涉到國家安全原因的時候。”

但是總統以及其領導的行政部門雖然管理包括簽證簽發、海關邊防在內的日常事物，卻只能在國會通過的法律框架下操作。例如，是否頒發簽證是國務院下屬簽證官的判斷，是否能入境是國土安全部下屬官員的判斷。但是這些操作必須符合現行法律。比如移民法明確規定H1每年名額只有8.5萬個，即使是總統下令也不能多發一張。總統令只能要求改變一些法律沒有框死的部分，例如增加收費、增加提供資料的難度等。

法院主管司法審判權，只能對總統以及行政部門違反法律的部分加以幹涉。

弗格森曾是16名反對特朗普入境限制令的州監察長之一，他們稱這個行政命令非法且違反美國精神。他在正式起訴特朗普政府的入境限制令後聲明稱：“沒有人能夠淩駕法律之上，總統也不例外。這個起訴是反對違反憲法的行政命令。這個禁令違反了法理。”

按照弗格森的訴狀，“移民禁令明確地指出這種歧視是基於國家的起源或信仰，但是卻違背了州的保護公民人權和宗教自由的歷史”。 弗格森認為，特朗普的入境限制令違背了憲法保障的平等人權，是徹頭徹尾的基於宗教和出生國進行的歧視，不僅違反了美國精神而且也違反憲法，所以法院有權否決總統令。

羅巴特在判決時質疑特朗普行政命令的依據，他認為特朗普的行政命令“應基於事實，而非虛構情節”。他認為，政府拿“9·11”恐怖襲擊作為禁令的理據，但事實卻是並沒有來自該七國的公民曾在美國本土做出襲擊。

特朗普的反擊

白宮新聞秘書斯派斯對法院的判決表示，入境限制令是“合法和適當的”，“總統的命令是為了保護祖國，他被憲法賦予權威和責任以保護美國人民”。

不過，美國總統的聲音在主流媒體的一律聲討中顯得有點單薄。面對美國媒體的轟炸，特朗普只是用自己的老辦法，頻繁發布推特來指責反對禁令的人。

“因為入境限制令被解除，許多很壞且危險的人可能大量湧入。”特朗普在最近發的一次推特中這樣說。

4日晚上，美國司法部正式向聯邦第九巡回上訴法院提出上訴，要求推翻羅巴特法官的裁決。而弗格森州監察長則表示他準備在必要時用一切手段把他手中的案件訴至最高法院。

免費騎已經不算什麽了，摩拜單車開始倒貼錢了

周路平 2017-03-23 13:24

在過去一個月時間，共享單車市場的局面基本是如下情形：

ofo：響應環保，免費騎行三天。

摩拜：喜迎兩會，免費騎行一周。

ofo：日訂單破千萬，普天同慶，連續四天免費騎。

摩拜：老板心情好，免費騎三天。

……

如果免費需要理由的話，共享單車們做了一個很好的表率。免費騎行已經成了共享單車市場競爭的主要手段，除了摩拜單車和ofo，包括小藍單車等其它品牌也都加入了這場免費騎行的戰爭。

騎行領紅包，支付寶或成最大贏家

免費騎行提高的是用戶使用頻次，卻沒有辦法解決自行車的合理配置問題，自行車的合理調度是共享單車平臺另一大棘手之事。3月23日，摩拜單車首次嘗試紅包做法，引導用戶參與單車調度。

根據規則，用戶只有通過摩拜單車App才能看到紅包單車，根據定位找到車輛，並解鎖騎行。用戶在享受兩小時騎行免費的同時，還可以獲得1-100元的現金紅包獎勵，這個獎勵將與原有的賬戶分開，累計10元可以通過支付寶提現。

騎車領紅包活動今日（3月23日）在北京、石家莊、濟南三地同步推出，此後將逐步在摩拜單車開展運營的三十多個城市鋪開。不過，並非用戶隨意騎行就能獲得紅包獎勵，每輛車在開鎖後會有一個任務，有可能是騎行10分鐘，也有可能是騎到固定地點。

紅包的出現也都圍繞著車輛的調度進行。摩拜單車負責人將其歸結為三個緯度：時間上，避開早晚高峰，用戶需求旺盛，不需要通過紅包刺激，所以大部分安排在非高峰期；地點上，以城市黑洞區域為主，包括小區、胡同等車輛比較難找的地方；人群主要以單車獵手和有閑暇時間的用戶為主。

有意思的是，摩拜紅包車在上線首日可以通過支付寶提現，而用戶想提現到微信支付，需要等到4月初。這就尷尬了，騰訊才是摩拜單車的投資方，但微信支付接入的時間比支付寶還晚。而在不久前，ofo宣布在上海等地區通過信用積分替代99元的押金，而使用的也是支付寶的芝麻信用分，真不知道騰訊是什麽心情。

成本與效益的博弈

共享單車的使用高峰期出現在早晚上下班期，需求集中在地鐵口附近。摩拜單車產品負責人楊毓傑表示，無論投放多少輛車，都會有地方無車可用，也會有地方的車輛在閑置。目前，摩拜單車和ofo的總投放量都超過了100萬，但用戶在上下班時，依然面臨著一車難求的局面。

與打車不同的是，滴滴可以利用加價方式進行對車輛進行調度，自行車沒有司機，不會自己移動，如何讓供給快速地找到需求，成了單車地面運營的最大難點和痛點。

目前，共享單車平臺大多是雇傭人力，通過三輪車進行調運。此前，創業家&i黑馬曾探訪了ofo在北京東四環邊的一停車點，據調度運維的師傅介紹，他們每輛車每天需要來回運輸三四趟，一次最少能裝12輛自行車。而之前創業家& i黑馬報道的莆田創業者，也專門買了一輛二手貨車，每天晚上十一點之後上街巡車，然後擺放在人流量密集區域。

摩拜單車的紅包做法試圖擺脫原有的人力調度，並根據用戶需求場景來設置特殊任務，激勵用戶參與優化運營。楊毓傑直言，“其它顏色的單車可能要用其它人工的方式和不高效的方式去解決調度問題。”相比之下，ofo的確沒有辦法通過這種方式進行調度，ofo的車輛沒有定位功能，還是機械鎖，沒有辦法通過獎勵用戶的方式去調配自行車。

摩拜單車推出的紅包調度方法，有多大作用目前不得而知。

這種做法倒是令人響起當年的外賣大戰，外賣作為一個潮汐效應明顯的領域，大部分訂單集中在中午和晚上就餐時間。當時有創業者就盯上了跳廣場舞的大爺大媽，他們的設想是讓他們去送外賣也都是之前的設想，利用閑置資源，把大爺大媽們調動起來，每送一單給兩三塊錢的補助，每個月累計起來，也有數百元。這是一個美好的願望。但現實卻是，目前外賣平臺使用的都是全職配送員。大媽的廣場舞跳得不亦樂乎，哪有時間給你送外賣。

有多少用戶願意為了紅包專門去騎行有待觀察，但紅包調度法倒是給共享單車運營提供了新的思路。如果給的金額足夠有吸引力，或許很多人願意加入其中；而如果紅包調度方法成本大大高於人工調度，這種做法會很快被拋棄。所以歸根結底，這個背後是效果與成本的博弈。

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上交所隔夜利率一度飆漲200% 交易員說實為5天不算貴

3月30日早間，滬深交易所利率雙雙飆升。

上交所1天期國債回購利率GC001今日開盤價報21.5%，高開逾1000BP，午後更是一度拉升至32%，漲幅逼近200%，創下2016年12月27日以來新高;上交所GC002盤中拉升至20.5%，一度創2016年12月28日以來新高。深交所R-001也一度上漲至26.812%，創2016年9月29日以來新高。

期債方面，國債期貨全線收跌：10年國債期貨主力合約T1706收跌0.23%，盤中最大跌幅0.50%；5年國債期貨主力合約TF1706收跌0.05%，盤中一度跌0.21%。此外，銀行間現券收益率上行1～3BP，利率互換多數大幅上行。

但臨近尾盤，滬深交易所利率卻迅速回落。上交所GC001收報14.955%，悉數回吐日內漲幅;GC002和GC003則分別收跌164BP和600BP，其中，GC002收跌至13.49%，收盤前最低回落至10.1%。

同在今日早間，央行發布公告稱，隨著月末時點臨近，財政支出力度進一步加大，對沖央行逆回購到期後銀行體系流動性總量處於較高水平，當日不開展公開市場操作。至此，央行連續第五天暫停公開市場逆回購操作。今日有400億元逆回購到期，當日央行公開市場實現凈回籠400億元。

實為5天的隔夜利率“不算貴”

第一財經記者了解到，交易所利率每逢周四通常會拉升，而周五利率則會有所回落，這與交易所回購市場的結算安排密不可分。

以GC001為例，周四借入的資金通常周五到正回購方賬戶，而還款資金和利息需要在下周一才能到逆回購方賬戶。而如果周五借入資金，資金於下周一到正回購方賬戶，下周二還款資金和利息到逆回購方賬戶。故每逢周四，資金利率會有所上揚。而在這個3月30日（周四），利率市場面臨的絕不僅僅是“星期四效應”，還是月末、季末與清明節假疊加，本月31日銀行更將迎來表外理財納入廣義信貸後的第一次MPA考核。

中信固收分析師明明認為，平時在交易所市場周四進行1天回購融資，周五為首期結算日，下周一為到期結算日，因而回購資金實際占用天數為3天(周五、周六、周日)。而此次恰逢清明小長假，回購資金實際占用天數為5天，因而實際回購年化利率應為當日加權平均價的1/5。

多位交易員接受第一財經記者采訪時表示，由於回購資金實際占用天數為5天，在季末這個特殊時點看來，稱不上很“貴”。從GC001今日均價24.3%來看，實際日均資金成本不足5%。而此前3月16日成交的隔夜債券回購，資金實際占用時間僅為一天，利率卻高達16.37%。

銀行寬松、非銀缺錢

相比於交易所利率，銀行間利率卻顯得愈發“平穩”。30日，銀行間隔夜質押式回購利率DR001僅為2.47%，7天期質押式回購利率DR007也僅僅報收2.83%。

有交易員對第一財經記者指出，銀行間隔夜回購並不能解決跨季度壓力，因而資金需求主要集中在7天期。DR007盤中也曾一度上揚至6.5%，但與交易所利率相比，仍處於較低水平。

光大證券張旭表示，在流動性投放鏈條中，央行側重於關註銀行的流動性狀況，而不是非銀。目前銀行體系流動性總量適中，因此連續多個交易日暫停公開市場操作。銀行體系流動性重回“總量適中”的主要原因為財政持續支出。每年3月均為財政支出大月，由於今年1～2月財政收入（含政府基金性收入）增長較快且支出較少，因此3月的凈支出壓力明顯大於往年。

張旭還指出，近段時間似乎出現了這樣一個“奇怪”的現象：“銀行寬松、非銀缺錢”。目前銀行體系流動性總量適中，但在MPA考核壓力下，銀行向非銀供給資金的意願明顯下降，導致非銀在銀行間融資困難，因此這類機構更願意轉移至交易所融資。其結果是交易所待回購債券余額明顯上升，而銀行間余額卻“意外地”出現了下降。交易所資金供需關系的變化導致了資金利率的上行。

明明表示，交易所和銀行間的資金面呈現明顯的二元結構。原因在於：一是綜合季末和MPA考核各方面因素來看，大銀行向非銀供給資金的意願明顯下降，一些機構在銀行間融資困難後，轉向交易所進行融資；二是流動性分布不均衡，中小金融機構資金緊缺，或者說其融出價格普遍高升，突出體現在短期的交易所質押回購利率大幅收漲。

民生證券分析師李奇霖也認為，本周以來，交易所資金明顯緊於銀行間，“非銀緊、銀行松”的局面再次回歸。“銀行松”主要在於季末財政存款的下放，使銀行體系內部流動性再次充裕，但受制於季末MPA考核壓力，銀行需要壓縮控制廣義信貸，而首當其沖的便是對非銀的跨季拆借; 除打壓非銀拆借外，銀行理財購買了大量的券商集合與資管計劃均承諾季末前到期。

部分交易員對第一財經記者透露，在銀行MPA考核以及委外業務監管趨嚴的形勢下，銀行已經撤回了大量的不合監管的非標投資，尤其是杠桿率不合標準的產品更是早已提前結束，這對非銀機構來說，更是進一步加大了非銀機構季末的資金壓力。

據人民幣交易與研究論壇透露，在今日舉行外匯交易中心的交易員大會上，央行官員表示，央行關註的重點是存款類金融機構間的回購利率，因其可以作為最純凈的基準利率進行培育。其次，公開市場操作的核心目的是保持市場流動性的基本穩定，央行是各類數據的匯集者，有能力削峰填谷。在“穩健中性”的貨幣政策基調下，央行不會放水。池子里的水位可能會比之前低，某些時點的資金緊張也是正常，但央行保持市場流動性基本穩定的目的沒有變。

喚醒耳朵不算事 智能音箱還想聊天

正式進軍智能家居領域的大公司已有亞馬遜、谷歌和微軟，蘋果或許也將加入。

智能音箱，是它們推出的共同產品。

亞馬遜占七成份額

就在蘋果市場營銷副總監席勒嘲笑亞馬遜的Echo因為沒有屏幕而難以被市場廣泛接受的時候，亞馬遜推出了一款全新的帶觸屏的智能音箱EchoShow。7英寸的屏幕配置前置攝像頭，可以打視頻電話，同時也可以實現語音操控。

這是亞馬遜自2014年以來發布的第四款智能音箱產品了。根據調研機構eMarketer的最新研究報告，在智能語音控制音箱市場中，亞馬遜都已經占據超過70%的市場份額，谷歌市場份額為24%。今年全球智能音箱用戶數量有望翻番達到3560萬。

根據摩根士丹利的統計數據，去年亞馬遜Echo總共賣出1100萬臺。EchoShow將於6月28日正式上市，售價230美元。

與亞馬遜不同，微軟是通過為三星旗下哈曼卡頓(HarmanKardon)的智能音箱Invoke提供語音助理Cortana間接與亞馬遜抗衡。這種模式與微軟同聯想、戴爾、惠普等運行Windows系統的電腦廠商的合作模式很像。不同的是，在PC領域，微軟擁有自己的Surface。

Invoke已於微軟開發者大會召開前發布，不過微軟拒絕透露Invoke將搭載哪些App應用。哈曼高級副總裁DaveRogers表示：“比起目前市場上已經存在的智能音箱，Invoke音質更好。”他暗示該設備將搭載微軟的日歷等功能。

從外表來看，Invoke和亞馬遜上一款Echo長得很像，都是圓柱體，顏色也有黑白兩種，不過哈曼沒有透露售價。在功能方面，目前市場上這些智能音箱的基本功能包括聽音樂、查詢交通路線圖、連接家庭中的電子設備，如執行開燈、關燈等語音控制命令等。不過在通話方面，微軟的Invoke設置了撥打Skype網絡電話的服務。

在蘋果6月開發者大會召開前，已經有傳言稱蘋果也將發布一款搭載Siri語音控制系統的智能音箱。盡管席勒表態並不看好智能音箱市場，原因是“並不想對著一個不想說話的人開口”。但是外界還是認為蘋果需要通過智能家居這樣的“新玩意”獲得更多的盈利增長點，況且蘋果已經擁有Homekit這樣的軟件平臺。

Canalys分析師IshanDutt對第一財經記者表示：“蘋果可能會希望在智能家居方面迎頭趕上。但說實話，人工智能和智能助理並不是他們的核心產品和首要發展需求。相比之下，谷歌和亞馬遜是‘更加嚴肅’的參與者。微軟在用戶的應用場景方面很難超過谷歌和亞馬遜。”

Sonos的反擊

四大巨頭都瞄準了智能音箱市場，但這里所說的“智能音箱”似乎與人們對音箱的最初定義並無太大關聯。音箱最基本的功能是用來聽音樂，而智能音箱過於強調“虛擬助理”的功能。這也讓智能音箱的實用性遭到質疑。“萬一我不想和它說話呢?”

從這個角度來看，蘋果推出智能音箱是非常有優勢的，因為其本身就擁有流媒體音樂服務，同時也已經收購了像Beats這樣的音樂配件，如果能與更多硬件相結合，對打造圍繞音樂娛樂的生態圈很有相關性。

Sonos向智能化的轉型令人聯想到“智能音箱”這種新的產物對於音響行業的改變。隨著亞馬遜Echo和谷歌Home的崛起，人們聽音樂的體驗也隨之改變。對此，Sonos前CEOJohnMacFarlane曾在博客中寫道：“展望未來，我們主要依靠兩大領域，其一是流媒體服務，其二是語音控制。前者我們已經非常領先，後者我們一度落後。”

Sonos現任CEOPatrickSpence正在帶領公司向語音助理Alexa或者Siri靠攏。這位黑莓前高層在談到人們聽音樂的體驗將發生何種改變時，他說道：“當亞馬遜專註於讓你買什麽東西，而谷歌專註於讓你進行搜索時，我們要讓你找到正確的打開音樂的方式。有了語音控制，你決定聽什麽和讓整個音樂充滿房間所間隔的時間會大大縮短。”

盡管目前Sonos僅接入Alexa平臺，不過它的目標是與所有的語音助理進行合作，無論是Alexa、Cortana、Google語音助理還是Siri。Sonos的平臺可以播放Spotify、AppleMusic、Pandora和騰訊音樂等流媒體曲庫。

Sonos設計副總裁TadToulis對第一財經記者表示：“隨著物聯網趨勢的發展，在設計中融入硬件和軟件將成為產品的命脈。產品的體驗過程從技術上來講將變得更為複雜，但是我們希望用戶在體驗產品時的實際操作更加便捷，不用擔心損壞了哪個按鍵，說錯了什麽話，也不必在意你到底是在使用Alexa還是Sonos的App或者是第三方的設備。整個體驗應該是無形而流暢的。”

Toulis所描繪的並不是遙不可及的夢想，智能音箱的本質就不應該是一件讓人用起來覺得麻煩的東西。如果在科技巨頭的競爭壓力下，Sonos這類企業能夠成功反擊，將是對智能家居存在的必要性的最好證明。

喜茶喪茶熱不算啥，人家賣銅鑼燒的都要IPO啦

李書娜 2017-05-11 13:02

首發 | 創業家&i黑馬（chaungyejia）

文  | 李書娜 、 編輯 | 周路平

兩塊面餅，中間夾一點紅豆沙，這種叫銅鑼燒的東西是哆啦A夢的最愛，也是福建一家叫回頭客的公司，做到年營收8億元的法寶。

不久前，在新三板掛牌一年半之後，回頭客在證監會網站披露招股說明書，擬赴深交所上市，募集6.2億元。

回頭客早年以生產銅鑼燒、蛋糕為主，2014年開始生產華夫餅，2016年開始生產薯片。據2016年年度報告顯示，回頭客2016年全年實現營業收入7.93億元，凈利潤4198萬元。

目前，創始人黃福陽直接控制及通過順利投資間接控制回頭客股份合計91.92%的股權。本次發行完成後，黃福陽仍對公司擁有絕對控制權。

外界對黃福陽知之甚少，他平時也只出席一些公益慈善活動。創業家&i黑馬從招股書的信息獲知，黃福陽生於1978年11月，福建泉州人。泉州除了是著名的鞋都，也是全國最出名的食品產業集聚區，達利食品、盼盼食品等一批全國知名的食品加工廠都聚集於此。

大專畢業的黃福陽從2001年開始進入達利食品，達利食品也是一家做烘焙食品的大型企業，已在香港上市，目前市值突破了600億元。

2005年底，做了四年銷售經理的黃福陽從達利辭職，出來單幹，並於2006年7月成立了回頭客食品加工廠，主打銅鑼燒和歐式蛋糕。

這是一個草根團隊的奮鬥故事。在回頭客的董事會名單里，除了兩位董事是本科學歷外，其他董事會成員都只有中專和大專學歷。但十年後，這個草根團隊卻打造出了一家年營收8億元的企業。盡管比起黃福陽的老東家達利食品，回頭客還只是在垂直門類占有一席之地。

快消品市場上從來不缺競爭者，尤其是進入門檻低的烘焙類食品，而面包和蛋糕又是烘焙市場里競爭激烈的品類。

在2006年“回頭客”成立時，行業老大達利食品已有糕點類、餅幹類、薯片類三大品類500多個品種的產品，盼盼食品有面包、蛋糕、肉松餅等幾十個品種，以及一些外資品牌如面包新語、卡夫、好麗友、樂天食品等，這些品牌在市場有都有一定的知名度，並且主打多品牌戰略，幾乎覆蓋烘焙類的所有品種。

如果從面包、蛋糕、餅幹類這些已占據了廣大的市場份額的領域進入那麽發展起來會非常難。於是，黃福陽另辟蹊徑，從銅鑼燒切入，這一品類都不是其他競爭對手的主打，並且在市場上占額比較少。

2013年，回頭客的銅鑼燒銷售額突破2億元，占整個公司營收的53%，成為全國銅鑼燒市場銷量第一名。2014年，銅鑼燒推出單品華夫餅，並在次年銷售額接近2億元。2016年公司加大在蛋糕、面包等糕點品類研發創新力度，先後推出千層蛋糕、戚風蛋糕等；推出新品牌“辣大叔”薯片，並且簽約馬天宇作為代言人，進入薯片品類市場。

相比於其它幾家烘焙巨頭，回頭客只有三四種產品，小而美，容易形成聚焦，再加上明星效應可以很快打開知名度，占領市場。2015年5月，回頭客與當年以《瑯琊榜》、《羋月傳》等大火的明星劉濤簽約，代言糕點類產品。7月，又與90後歌手馬天宇簽約，代言另一辣大叔烤薯片。

從營收上看，精品戰略是成功的。創業家&i黑馬查詢回頭客的2016年度報告發現，回頭客在2016年全年華夫餅的銷售收入達到2.92億元，占到總營業收入的37.16%；銅鑼燒的銷售收入達到2.57億元，占到總營收的32.73%；蛋糕及面包銷售收入2.26億元，占總營收的28.80%。

目前，回頭客的收入來源主要是銅鑼燒、華夫餅和歐式蛋糕，三者幾乎各占了三分之一。

在目前我國烘焙市場品牌知名度高，影響力大的外資公司主要有臺灣 85度 C、克莉絲汀、面包新語；內資公司主要有達利集團和盼盼集團。  

面包新語的經營模式為前店後廠、現場烘焙的連鎖經營模式；臺灣 85 度 C 同樣采取前店後廠、現場烘焙的連鎖經營模式，采取“面包+咖啡”的產品結構和營銷策略；克莉絲汀經營模式為“中央工廠+連鎖店”模式，在當地同時開設面包生產、加工、制作工廠和零售連鎖店，將中央工廠產出的面包運往該城市的所有連鎖店。麥趣爾的烘焙產品經營模式與克莉絲汀類似。

與外企線下連鎖經營的模式不同，中國國內烘焙食品企業主要采取經銷為主、直銷為輔的模式，比如達利食品目前已有4225家經銷商。回頭客也是如此，它專門組建了一支300人左右的營銷隊伍。經銷是回頭客的主要渠道。經銷商采購公司產品後，大部分銷售給分銷商，再由分銷商向終端渠道銷售。創業家&i黑馬查詢招股書發現，截止2016年6月30日，其經銷商數量達到了1281家，完成了全國銷售渠道的布局。在過去三年，經銷商渠道的銷售收入在整體銷售占比中均超過97%。

與經銷商的合作管理模式主要是實行扁平化管理，按照管理區域，將經銷商分為省、市、縣三級，它們均與回頭客直接簽署經銷協議，之間無從屬或者管理與被管理關系。並且規定，除產品質量問題外，不允許經銷商退換產品。回頭客會從月度、季度等銷售任務、網點開發、促銷執行等多方面對經銷商進行定期評分，考核不合格的將進行淘汰。

線下直銷是輔助渠道。2014年之前，回頭客並沒有直銷渠道，之後才開始實施直銷模式，主要包括線下直銷和線上直銷兩種。線下直銷主要是和大型商超客戶進行合作，直接配有專門的市場推廣人員和大客戶直銷人員，進行市場推廣和客戶的開發與維護。

線上直銷主要是在天貓、京東、一號店等電商平臺建立旗艦店進行自營。從招股書數據來看，直銷的銷售收入呈現遞增狀態。2014年回頭客開始布局電商，招股書顯示，2015年電商營收為7.16億，凈利潤達到了1382.7萬元。2016年電子商務銷售收入達到了5.6億，占到整個營收的70%。

不過，令人費解的是，電商收入按理說應該劃分到直銷收入里，而回頭客2015年的直銷收入只有1529萬元，占比2%，為何直銷收入里面的電商部分能產生7.16億元的收入？

與經銷體系相配合的是按區域銷售。目前回頭客在福建、山東、湖北、四川和吉林五個生產基地，以這五個基地為核心形成了從省級到縣級的分層營銷網絡。目前在全國已有100多萬個終端銷售網點。而負責這一個工作的陳小江則是原達利食品的省區經理，目前擔任回頭客的銷售總經理。

分層銷售營銷網絡分為省會城市、市級、縣級3層，直接對接所有經銷商，構建扁平化的經銷網絡。而這些子公司的在各區域的收入規模都較為均衡。回頭客福建子公司的銷售收入為2.04億元，廈門2.12億元，湖北1.81億元，山東子公司銷售收入1.80億元。

本次轉A股擬募集的6.2億元也將全部用於五個基地的生產線建設改造項目。

烘焙行業與其它的快消品類不同，2016年之前，回頭客也是屬於強勢的一方，采取貨到付款模式，不給賒賬，每年產生的應收賬款不到50萬元。但2016年，回頭客的應收賬款漲至3690萬元，占流動資產的20%，高於行業平均值。

回頭客的解釋是，“為了應對激烈的市場競爭、競爭對手的挑戰、市場營銷及渠道建設的不確定性等風險，以及更好的提升公司市場占有率和提升銷量，扶持和增加經銷商的信心。”所以，給予了經銷商一定的信用額度。

另一方面，綜合招股書發現，2013-2015年以及2016年上半年回頭客各種類產品合計產能利用率在70%左右，也就是說現有設備並未完全投入生產。

而本次IPO的目的之一是直接目的是在對原有產品生產線進行改造升級，進行全國銷售網絡布局，為其在烘焙食品的競爭中增加新的競爭力。本次募資項目達產後,回頭客每年將新增產能54760噸。

為何回頭客要持續擴大產能？官方給出的解釋是：一方面是解決產能瓶頸，另一方面是希望通過產品線的改造升級，提高品牌知名度以及提升市場話語權和議價能力。

烘焙食品市場的競爭已愈加充分，光2015年的企業數量超過了1400家，雖然單一企業的市場占有率均未形成壓倒性優勢。但諸如元祖、85 度C、面包新語等外資品牌已占據著中高端市場，達利食品、盼盼食品、好利來等本土品牌以二三線城市及廣大的農村市場為主，也已占據中低端市場。

所以,對於回頭客而言，要想在其中繼續擴大地盤，切分更大的蛋糕，並非易事。

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美的何享健套現11億三天後才被曝光，算不算監管漏洞

一天套現逾11億元，美的集團(000333.SZ)創始人、實際控制人何享健的突然減持，使得頗受追捧的“白馬股”蒙上了一層陰影;也引發了業內對於董監高減持股份相關規定的激烈討論。

何享健

根據深交所5月15日披露，何享健5月12日通過大宗交易減持美的集團3232.84萬股，占總股本0.5%，減持均價為每股34.68元，套現金額超過11.2億元。換句話說，何享健減持3天後，套現11億元的信息才公之於眾。

就在美的集團之前，安防行業的龍頭股大華股份(002236.SZ)5月11日也遭控股股東減持7375萬股，套現金額亦近11億元。與何享健減持不同的是，大華股份提前披露了減持計劃。此外，雲南白藥(000538.SZ)、網宿科技(300017.SZ)等公司的重要股東日前也披露了各自的減持計劃。

重要股東乃至控股股東巨額套現，是否需要提前披露，以及是否存在短線交易，引起市場廣泛爭議。公開信息顯示，何享健和美的集團此前均未披露減持計劃，何享健2016年4月進行大筆增持時，同樣存在未事先披露的情況。

第一財經記者采訪發現，各方對於何享健和美的集團究竟是否存在信披違規存在不同意見，也凸顯相關監管規定仍有待繼續完善。

巨額套現

根據深交所大宗交易記錄，何享健的減持均由招商證券佛山季華五路營業部賣出，分13筆進行，最大一筆為750萬股。

美的集團一季報顯示，截至2017年3月底，何享健通過美的控股有限公司(下稱“美的控股”)持有美的集團22.44億股，持股比例為34.71%，何享健本人直接持有7733萬股，持股比例為1.2%。此次減持後，何享健直接持股比例降至0.7%。

作為行業龍頭，美的集團、大華股份等歷年業績表現穩健。2017年一季度，美的集團營業收入597億元，同比增長55.85%，實現凈利潤43.5億元，同比增長11.4%。而在2016年，其營業收入、凈利潤分別達到1590億元、146億元，同比增長14.88%、15.56%。

大華股份也表現不俗。2017年一季度，該公司營業收入26.5億元，同比增長48.57%，凈利潤2.87億元，同比增長33.26%。而在2016年，其營業收入達到133億元，凈利潤18.3億元，同比增長33%。

而就在此前一年，何享健曾大幅增持美的集團。根據深交所信息，2016年4月27日、28日，何享健分別增持2055萬股、2790萬股，合計增持4845萬股，增持比例1.15%，增持均價30.78元、30.98元，耗資接近15億元。

由於何享健增持後，公司進行過“每10股派現1.2元轉增5股”的分紅方案，其持股成本大幅降低。而作為行業龍頭，美的集團2017年以來漲幅接近30%，何享健此次減持，相比一年前的增持成本，獲得的收益超過80%，可謂是高位套現。

增持後不久便減持，還獲得巨額利潤的情形有不少先例。2017年3月14日，海信電器公告稱，其第二大股東海信電子產業控股股份有限公司(下稱“海信電子”)通過大宗交易減持587萬股，占其總股本的0.45%，套現金額約1.1億元。減持後，海信電子持有其6543萬股，持股比例為5%，仍為第二大股東。

海信電子減持後，隨即被上證所問詢，要求就減持是否構成短線交易進行說明。公開信息顯示，海信電器控股股東海信集團2017年1月9日曾增持233.28萬股，占其總股本的0.18%，增持後持股39.53%。海信電子的減持，距海信集團增持只有兩個月。

海信電子與海信電器同受海信集團控制。資料顯示，截至目前，海信集團持有海信電子32.36%股份，海豐公司持有16.75%，海信集團董監高、上市公司董監高分別持有17.63%、1.05%，骨幹員工合計持有32.21%，兩者存在一致行動關系。

此事曝光後，引起市場廣泛質疑。對此，海信電子稱，海信集團1月9日買入並未賣出，海信電子賣出前六個月內並未買入，海信集團公司與海信電子兩個主體均不存在短線交易。

白馬股頻遭股東減持

第一財經記者梳理發現，最近幾個月來，遭到股東減持的白馬股並非只有美的集團。除了家電板塊，食品、智慧城市、醫藥、鋰電池等多個板塊的龍頭股、白馬股，均遭到股東大幅減持或計劃進行減持，其中包括貴州茅臺、瀘州老窖、大華股份、網宿科技、天齊鋰業等多家上市公司。

貴州茅臺一季報顯示，截至3月底，證金公司持有其2540萬股，持股比例為2.02%。而在2016年底，證金公司持股數量為2948萬股，持股比例2.35%，今年一季度，證金公司減持了408萬股。此外，瀘州老窖也遭到證金公司減持，2016年年報中，證金公司持有瀘州老窖2481萬股，持股比例1.77%，但到了今年3月底，證金公司已從前十大股東名單中消失。

不同於證金公司存在救市這一特殊情況，大華股份、網宿科技、天齊鋰業減持方均為公司高管、重要股東、實際控制人。

4月份以來，鋰電池龍頭天齊鋰業遭到高管密集減持。公告顯示，5月2日~3日，天齊鋰業財務總監鄒軍、董秘李波、副總裁閻冬三名高管，分別減持7.5萬股、9萬股、6萬股，減持價格分別為49.53元、49.22元、49.59元。而在4月底，該公司另四名高管共計減持51.5萬股。

根據雲南白藥4月28日披露，其股東雲南合和(集團)股份有限公司，計劃在自減持計劃公告之日起15個交易日後3個月內，以大宗交易方式或者集中競價等方式，減持該公司1040萬股、不超過1%的股份。截至3月底，合和集團持有雲南白藥1.14億股，持股比例為11.03%。

作為鋰電池、醫藥行業龍頭，天齊鋰業、雲南白藥今年以來表現搶眼。從3月初至今，天齊鋰業股價從34.85元一路上行至4月中下旬的51.8元，一個半月漲幅達到50%。雲南白藥漲幅雖然稍低，但從3月中旬到4月中旬，累計漲幅也達到30%左右。

而大華股份、網宿科技更是遭到了控股股東的減持。大華股份5月12日公告稱，其控股股東、實際控制人傅利泉、陳愛玲夫婦，於1月20日、5月11日共計減持達7375萬股，累計套現金額達11億元左右。減持後，夫婦倆還持有大華股份41.99%的股份，但陳愛玲所持流通股已全部拋售。

網宿科技3月14日也公告稱，其控股股東陳寶珍計劃自3月17日起至9月13日期間，減持不超過500萬股，占公司總股本比例不超過0.62%。消息披露後，網宿科技股價大幅下跌，該公司目前尚未披露陳寶珍減持進展。

信披隱憂

值得註意的是，在此次減持前，何享健、美的集團均未就此提前披露。減持信息最早來源於深交所大宗交易記錄、董監高相關人員持股變動信息。而且截至5月16日，美的集團亦未披露權益變動公告。對於後續安排，更是沒有絲毫提及。

第一財經記者查閱美的集團公告時還發現，何享健2016年增持時，美的集團和其本人也均未對此進行提前披露。

美的集團負責對外傳播的有關人士就何享健減持一事向第一財經等媒體回應：這是股東個人行業、正常的交易;何享健名下通過美的控股和個人總共持有美的集團23億股，所以3000多萬股的交易在正常範圍;何享健作為美的創始人，一直很支持公司發展，這小部分交易也有大機構接盤，是正常的。

美的集團和何享健事先沒有對上述減持行為進行提前披露究竟是否違規?

根據2016年1月證監會發布的《上市公司大股東、董監高減持股份的若幹規定》(下稱《規定》)，上市公司大股東(持股5%以上)計劃通過證券交易所集中競價交易減持股份，應當在首次賣出的15個交易日前預先披露減持計劃。上市公司大股東減持計劃的內容應當包括但不限於：擬減持股份的數量、來源、減持時間、方式、價格區間、減持原因。

不過，何享健並非通過《規定》所指的“通過競價交易減持股份”，而是以大宗交易方式減持，如此是否違反了上述預披露規定?

廣和律師事務所律師王家毅向第一財經記者表示，何享健減持的接盤方很多，大宗交易主要是交易量比較大，何享健如沒有提前向公眾報告，應屬違規。

不過也有投行人士向第一財經記者表達了不同意見，既然《規定》明確是“集中競價交易”才需要提前披露，那麽通過大宗交易減持，並非屬於提前披露的強制要求，何享健並未違規，這樣的減持方式對二級市場波動影響也有所降低。

“在美的集團這個事情上，關鍵是減持股東持股比例是否達到5%。”廣東環宇京茂律師事務所律師劉華浩向第一財經記者分析，按照規定，只有持股比例達到5%，減持才要提前公告。而何享健雖然具有美的集團實際控制人的身份，但其與美的控股屬於兩個不同主體，其個人直接持股比例並未達到5%，減持後實際控制人沒有變化，影響應該不算很大，其減持未提前披露，應該不屬於違規。

正是實際控制人、直接股東的雙重身份，讓何享健的減持引起爭議。深圳卓建律師事務所合夥人張維光認為，按照一般情況，直接持股比例未達5%，但作為間接控股股東，減持也需要履行信披義務。但其以直接股東的身份減持卻未披露，也能說得過去，可能是打了擦邊球。

不過，市場人士對於大宗交易減持不需要提前披露減持計劃的規定也多有質疑，認為《規定》對大宗交易的限制應作補充。從何享健減持交易來看，巨額套現對投資者的交易選擇是具有重要影響的因素，同時，減持交易的接盤方是多家機構，也很難避免有內幕信息泄露的可能。

投中獨角獸不算啥，我希望投出一家世界500強

盧旭成 2017-06-06 10:09

首發 | 創業家（ID：chuangyejia）

采訪 | 盧旭成

口述 | 曲敬東（新龍脈控股集團董事長）

整理 | 曹珂

近年來，VC／ PE行業發生了諸多變化：投資機構裂變，諸多基金合夥人另起爐竈，新基金蜂出並作。同時，這個行業的弄潮兒也開始創新傳統的GP，新龍脈控股集團董事長曲敬東便是其中一員。

區別於傳統的GP，曲敬東自2012年開始成立第一支人民幣基金開始，就著手構建投資生態體系，由單一的VC機構轉變為全產業鏈的投資集團，“形成了包含天使、VC、PE、並購和產業基金全鏈條的泛股權投資體系”。

在曲敬東看來，企業發展的任何階段都可以進行投資，如果找到牛人就和他合作一輩子。他的理想不是投資出獨角獸，而是投資出一家世界500強公司。

以下為曲敬東口述，經創業家&i黑馬編輯：

1988年，我進入中關村創業；1995年赴美國投資創業；1998年，回國後加盟聯想，後來歷任聯想大中華區副總裁、三星全球副總裁、愛國者電子CEO。

2012年，我發起立了德豐傑龍脈在中國本土的第一支人民幣基金。經過五年的發展，基金規模不斷壯大。為了構建全產業鏈投資體系，成立了新龍脈控股集團，打造獨特的投資生態系統。

募資關鍵：產業積累

最早募集人民幣基金時，能夠打動LP的只有20多年的個人品牌聲譽和產業經驗積累。我自己創過業，也在外企、民企做過高管，跟原來的代理商、產業內的上市公司有過很深的合作。過去的經驗和積累對我投資有很大的幫助，能夠讓我更容易看懂企業和創始人。而且，我們的投資團隊擁有豐富的投資經驗。所以，LP給予我們足夠的信任，願意把錢交給我們管理。

最早，我們是一支VC基金，共募集2億人民幣，當時最大的LP康得集團（創業家&i黑馬註：控股一家做新材料的上市公司）投資了5000萬。與該LP結緣是因為當初它們從傳統行業的預塗膜（創業家&i黑馬註:印刷膜，如茅臺酒盒子外包裝）轉型做光學膜（創業家&i黑馬註:手機面板、電視面板、電腦面板里的多層反射膜、增量膜）時，跨越了印刷和IT兩個不同產業，轉型到IT產業需要電視機廠商、手機廠商、電腦廠商等新的客戶，正好我有這方面的資源，於是提供給了它們一些幫助，在合作中建立了足夠的信任。

在募集二期基金時，我們與近20家上市公司合作，包括奮達科技、愛施德、天音、怡亞通、偉仕控股等公司。

新龍脈控股集團董事長曲敬東

投資理念：泛股權投資

最早，我們做的是VC基金，但新龍脈現在已逾越了單純的VC基金階段，成為一個全產業鏈的投資集團，在早期、成長期、PE、並購和產業基金都有布局，每個基金有一個主管的合夥人和團隊。

之所以這樣做，是因為我認為未來單純做VC並不是一個很好的發展方向，投資需要創新。過去，單純做一支VC基金，項目一退出就跟投資機構沒關系了，所以我們集團在發展的過程中也逐漸摸索出“泛股權投資”的理念。

核心思想是企業發展的任何階段，都可以進行投資。這就好比開汽車，傳統模式是掛檔模式，比如一檔、二檔、三檔；類比投資就是A輪、B輪、C輪。但我覺得未來投資應該是無級變速，因為企業發展的每個階段，都有合作的機會，都可以進行投資，沒必要固定在某一輪次。

而且，我的朋友只要跟我合作一次，就會成為長期的合作夥伴，之後我們可能還會合作很多次；即使不合作，也會成為長期的朋友。如此一來，我們在找到牛人後，就可以與牛人成為長久的合作夥伴，這樣可以從總體上降低投資成本，提升投資的總體回報率。

在我看來，投資不一定就要投獨角獸，因為一家公司只要能做大並不斷發展，都有投資價值。我的理想是投出一家世界500強企業，這更有挑戰，也更有意義。許多所謂的獨角獸公司，多數不是實體產業，如某些高估值的互聯網企業，只是估值上的獨角獸，既無法盈利也無法退出，投資實現回報很難。我覺得，既然是投資，那就要變現，不變現就不是投資了。

除此之外，我們覺得股權基金要有相對的穩定性，需要追求合理的回報。

要想保證回報的穩定性，風控十分必要，而基金的風控主要為兩方面：

第一是對投資組合的風控。若想得到穩健的回報，投資組合就得研究得好。它決定了將來基金能否保證本金、基本收益和超額收益，比如你要拿出一定比例的資金保本，一定比例的資金保基本收益，一定比例的資金冒風險；再比如2億的基金投多少項目？投什麽樣的項目？投硬件還是軟件？投2C還是2B？投什麽階段的項目？投資組合或策略是一個專業機構投資能力的重要體現。

第二是對單一項目的風控，投審主要針對單一項目的投資決策，投審會成員的經驗和風控體系起著非常重要的作用。

除此之外，我認為投資應該重決策弱管理，選擇最重要。不管是什麽人，你投了他就要對他充分信任，放手讓他幹。如果投錯了，就承認失敗，也允許失敗。不過，很多機構會為了挽救失敗而花費更多的成本，結果導致了更多的損失。

投資結構

傳統的GP通常是收取管理費，獲取carry，全部分配，GP沒有資金留存。與傳統的GP概念不同，新龍脈是一個投資集團，投委會由主要股東合夥人組成，不同的基金有不同的投審會。

作為一個投資集團，不是簡單管理一個基金，收取管理費，而是希望把GP做大。首先因為集團自身要去募資和增資，利用自有的資金，滾動發展，這樣我們的出資能力就變得更強，如此一來，我們自身賺的錢會越來越多；其次，我們會通過各種金融方式，讓自身的出資能力和自有投資能力不斷加強。

而且，我們的結構化基金收益很高。結構化基金就是優先級的概念，我們的賺錢效率比傳統的GP公司高很多，同時給LP的回報率也很高。

舉個例子，假如我是一個1：2的基金，現在一共有3億元資金，我劣後1億，優先2億(創業家&i黑馬註:劣後指的是投資機構首先承擔風險的部分，虧的話算投資機構的)。如果此時我拿銀行2億資金，需要每年付6%的回報，因此5年約付30%的回報，也就是6000萬；假如這3億資金，5年後翻了3倍成9億，那麽按30%的回報計算，我需要付給銀行2.6億。也就是說，5年時間，1億賺了6億多。

在收益分配方面，我們也有所創新。傳統GP多是將基金收益的80%分配給LP，收取管理費；而我們會根據不同的基金結構和不同的回報率設計不同的分配方式。

投資方向

投資應該怎麽做？一定是按產業鏈的方法做，選定某一方向，產生聚集效應，一條產業鏈投下來，就知道哪些能賺錢，哪些不能賺錢，投得越多，成功率越高，而且產業之間協同起來比較容易。而不是今天這個好投這個，明天那個好投那個，這樣很難長期賺錢。

每個機構都有自己的優勢，我們的優勢就在於對產業的理解和積澱，但很多投資機構從開始到現在都沒有什麽產業背景的合夥人。這兩年，互聯網是點點的模式，其實里面的風險很大，而且我們的優勢並不在純互聯網項目上，所以有些純互聯網模式的機會我們就讓給別人做。

在投資方向上，我們一期基金以TMT行業為主，包括IT服務、智能硬件、半導體等。我個人認為，創業公司在2C消費電子領域創建品牌、銷售產品的難度特別大，成功率很低，對創始人的要求也特別高。

但我發現，雖然在中國2B的公司成為獨角獸比較難，但做成一家比較賺錢的公司，甚至是上市公司，還是很有機會的。所以，我們後來也慢慢調整了戰略和產業的定位，在投資新能源、軍工、高端制造、消費升級等細分領域時，不知不覺中2B投了許多。我們投資的公司去年有4家在IPO排隊，今年約10家申報IPO，大部分為2B公司，包括潤建通信、華燦電訊、海容冷鏈、潤農節水、流金歲月、中感微、龍創設計、領信股份等。

過去4、5年，移動互聯網、O2O大熱時，我們也看了無數的O2O、電商、互聯網金融公司，當時O2O公司的誘惑是最大的，但後來覺得下不了手，因為天天燒錢，驗證下來覺得沒譜兒，最後很多都放棄了。我們在看互聯網金融公司時發現有很多違規風險，最終也沒投。因此，我們放棄很多純互聯網模式的公司，因為覺得里面泡沫太大。也幸好當初我們沒有大手筆投資，才讓我們穩健地走到了今天，而投資產業鏈的策略也讓我們前三支基金獲得非常好的年化收益率。

未來，我認為消費升級和產業升級領域的投資有很大的機會:

1.消費升級主要表現在未來吃喝玩樂、衣食住行相關的，比如說未來吃、穿、健康、醫療、教育、文化、娛樂都會進行升級化的改變；

2.產業升級主要是指無論新能源汽車、軍工、制造業還是TMT行業都在升級改變，都可能與互聯網或人工智能緊密結合。未來，專註產業投資會有更好的機會，因為純互聯網的時代已過去了，也不會有純人工智能的時代。

投人

一個項目的好壞，起決定性的是創始人，所有公司的成功都是因為創始人首先是牛人。中國3000家上市公司，無論學歷高低、身處何方，哪個創始人不是牛人？ 而他們身上最突出的特質是他們具有領導才能，有高度的責任感，有頂天立地的氣魄，敢幹一些別人覺得幹不成的事情。

很多互聯網企業都倒閉了，就是因為創始人太年輕，缺乏創業天賦與實踐經驗。如果創始人不夠牛，項目早晚都會出事兒，一碰到困難，公司就容易散架了。而且許多人融到錢後燒錢能力很強，但什麽時候能賺錢並不清楚。

從最根本的商業邏輯來講，一個企業的商業價值是因為能賺錢，能賺錢的核心是客戶願意為產品和服務付費，這說明你提供的服務是有效的。如果一件事我想象不出來未來能賺錢，我一定不會投，真正的創業者是必須要賺錢的。

那麽，怎麽判斷一個創始人是否值得投資？我覺得主要有三個方面：

第一是跟我有淵源，比如這個人曾是我的部下、校友、朋友，或朋友的朋友等。對創始人的充分了解、背書和相互信任非常重要。

第二是跟他原來做的事有淵源，比如他今天做的事過去做過，原來在餐館打工，後來開了個餐館；原來在理發店打工，後來開了個理發店；原來做軟件開發，後來做軟件外包公司……他們會借助原來的客戶、代理商把生意做好。如果一個創業者現在做的事與過去做的事或創始團隊完全無關，那他創業成功是非常小概率事件，對投資來說風險很大。

第三是創始人的特質。我自己創過業，我覺得創業的人都有自己的特質。

1.足夠果敢和開拓精神，敢為天下先。多數企業家都雷厲風行、敢說敢幹、敢於擔當，極具開拓精神。真正的創業者總能做一些別人沒做過的事，或者別人做不了的事。實際上很多事都能幹成，就看你有沒有辦法了。成功的創業者總有決心、信心和毅力去幹別人覺得幹不成的事，敢於面對挑戰。

2．創始人得有很強的銷售能力。銷售是最難做的，因為一個公司不管生產出什麽樣的產品，銷售都得想方設法把它賣出去。做研發的人只需要把產品做出來即可，但初創公司不可能一下子就做一個頂尖的產品，這時把東西賣出去最重要。

因此，我也很註重創始人“賣”的能力。其實創業者在找融資的過程就是賣股權的過程。但很多創業者的銷售能力很差，講半天都不能讓人知道講的是什麽，講完了別人也不興奮。

我們看過很多創業項目都有很多應收賬款，這些必須得要，你不要怎麽錢能回來呢？做生意，收錢就得豁得出去，就得有“不要臉”的精神，臉皮要厚，人家一說不給你就走了，你就永遠拿不回來錢。從全球來看，世界500強CEO有60%~70%都是做銷售出身。

3.創始人願意將利益分配給自己的團隊和合作夥伴。中國凡是做得好的企業，包括一些大公司和上市公司，在利益分配上都做得比較到位。如何解決好合夥人之間的利益分配、與團隊的利益分配、與合作夥伴的利益分配等。比如：華為的任正非、聯想的柳傳誌等成功的企業家，都非常好地解決了各種利益分配，因此，造就了一流的企業。

4.創始人突破自我的能力。跟人一樣，多數企業早晚要終結，有可能在1億規模死掉，也可能在10億規模死掉，更可能在100億規模死掉；創業公司每天管理的人也在變化，今天可能管理10個人，明天可能管理100個人，後天管理1000個人。

所以創業者每天、每年都在挑戰自己的上限。所以，中國企業的天花板都是創始人的天花板，創始人能否突破自我至關重要。創始人不光需要知識，還需要在境界上突破自己，多數人到了一定的階段就有瓶頸了。

而歐美企業由於實行經理人制度，管理百億企業的CEO和管理十億企業的CEO不是同一個人。但中國企業的創始人一直做CEO，但創始人老了，身體不行了，更新速度也變慢，就很容易出現老人政治。

如果中國企業在整個發展當中不解決職業經理人和創始人的關系，沒有形成很職業化的團隊，沒有產權、結構上的不斷規範性地改變，要想做大很困難。

5.成熟，十年磨一劍。

現在年輕的創業者都太想快了，但其實不管做人、做事還是做企業，都得十年磨一劍，不能太著急。比如本來有3000萬資金可以維持公司活3年，但有人1年就能花掉3000萬。

創業公司最主要的是先讓公司活下來，但很多年輕人創業時，不是先想著怎麽先讓公司活下來，怎麽賺一點錢，而是想快速成功。

創始人一定要夠成熟，一些全球化公司的副總裁基本都在45歲以上，這是有一定道理的。當然，互聯網公司把這些打破了，有少數年輕人創造了奇跡，但是這樣的例子少之又少。中國人總喜歡拿那個1說事兒，好像出了一個馬雲，就能出100個馬雲似的。

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