地產股投資第一課（2）資金鏈與槓桿 那一水的魚
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各行各業都能聽到「資金鏈」這個詞，地產行業的頻率更高。那麼具體對於地產行業來說，資金鏈究竟是怎麼一回事呢？
我們有時在看一些項目的廣告宣傳時（特別是城市綜合體和商業項目），能看到諸如「總投資50億元」字樣。這裡的投入50億元，並非開發商真金白銀拿了50個億出來。下面簡單說說開發商是如何利用小資金翹起大項目。
首先我們來看普通行業的「投資金額回收期」（簡單模型）：
註：投資金額回收期，指的是從現金流角度，
全部收回初始投入資金所需的時間。這個概念與投資回收期的概念不同，且不考慮資金的時間價值。我不知道財務管理上是否有類似的名詞，這個概念名詞是我自行「山寨發明」。 這個概念，其實就是雞生蛋，蛋又變成雞的時間。
比如新建一個金屬冶煉設備（或火力發電設備），總投資是10個億，建設時間為2年。兩年後生產，每年的折舊1個億，淨利潤也是1個億。如果不考慮遞延所得稅及其他應付款項，那麼該項目每年回籠資金2個億。按這個速度，5年後可以收回初始投入的10個億資金。所以總的投資金額回收期是2+5=7年。
注意：投資金額回收期的魅力之處來了。
當這10個億的初始投入全部收回，就可以投到下一個投資項目中去了。而
如果下一個項目在建設期，投入資金是分批投入的，那麼甚至還不需要等10個億資金全部回籠，就可以開建新項目。那邊新項目一邊建設，這邊老項目一邊回收資金供血。如此一來，實際上不需要等初始資金全額收回，就可以繼續下一個投資項目。
上一節我們講到房地產行業的「預售制度」。就是商品房還沒蓋完，只需要拿到預售許可證，開發商即可將商品房出售，並拿回全款。
不需要像其他企業那樣，在後期慢慢回款。此外，不動產的抵押性較好，使得借款時能更方便獲得資金。普通的機械、存貨作為抵押品，搞不好就一夜之間就「不見」了。但不動產不存在這個問題，挪不走搬不動。
以上兩個特點使得開發商在資金鏈上可以做足功夫。
只要前後現金流能夠接上，完全可以用很少的資金撬動大項目。但危險也在這裡，如果銷售受阻，使得回款不暢，前後資金接不上，那麼再大的房企也可能一夜間崩塌。所以說房地產的資金鏈就是生命線。優秀的房地產企業，對財務管理的重視，對現金流的把控，已經遠遠超過一般的房地產企業。
開發商投入的第一筆資金，主要是從「拿地」開始。此後不斷需要投入資金，直至首次開盤。這裡用之前提到過的一個例子，來做簡單說明（例子中的數字及成本構成，不一定精確）：
地塊A，土地成本1億元（核算到樓面地價約合2500元/平米，即4萬平米建築面積）。獲取地塊後（假設一次性付清），抵押貸款5000萬元（抵押率50%）。地塊分兩期開發，每期建安成本核算為2500元/平米（18層），其他成本（含營銷費用、財務費用、辦公管理費用、稅費等，但不包含所得稅）約為1000元/平米，總成本為6000元/平米，第一期售價8000元/平米，毛利率25%，第二期售價8500元/平米（漲幅6.25%）。
第一年：
第一期分兩批開發，錯開建設進度。
第一批1萬平米，投入：
建安費用：10000平米*2500*（40%—10%）=750萬元
國家規定投資額25%可獲得預售許可證，實際各地以工程進度為準來發放預售許可證，這裡取40%的值。另外，假設施工單位墊資率為25%（即還有250萬工程款未結算）
其他費用：按投入50%計算，則為10000平米*1000*50%=500萬元，因前期的稅費及營銷費用較多。
此時實現銷售回款，假設首次開盤去化率80%（算高的，但能達到）：
10000平米*8000*80%=6400萬元
此時賬面資金為：
貸款來的5000萬+售樓的6400萬—建安成本750萬—其他成本500萬=10150萬元
大於初始投資1億元。
如果按某開發商的速度，從拿地到首次開盤8個月，那麼「投資額回收期」就是8個月嗎？這就是一個雞蛋變兩個雞蛋的時間？
答案是否。因為之前有定義過「要求全額收回初始投入資金後，地塊能繼續正常開發下去」。
繼續。
第一批次銷售掉80%以後，
減緩第一批次工程的建設進度，減少資金投入，重點投入首期的第二批次，以盡快獲取預售證並開盤。這是第二批次可能在施工單位的墊資下已經幹了一部分了。我們注意到土地貸款的5000萬元，也是足額夠付的，所以周轉是沒問題的。
假設第二批次晚3個月開盤，（三個月蓄客期）此時的投入如下：
第一批次建安成本（開盤以後，一般要等兩年才交房）：300萬
第一批次其他成本：50萬
第二批次建安成本：同樣為750萬元
第二批次其他成本：同樣為500萬元
總投入為：1600萬元
銷售情況：不漲價，同樣去化掉80%，同時在這三個月內第一批次消化10%
銷售回款：6400+800=7200萬元
此時的資金為：
一批的10150萬元+二批的7200萬-300萬-50萬-750萬-500萬=15750萬元。
到此時，賬面資金已經1.575億元了，是否抽離掉1億元，項目後期的批次可以正常流轉下去呢？
如果可以，那麼這一億元就可以投入到下一個地塊去生蛋，一年的時間一個雞蛋變成兩個，相當於增長率100%。
太嚇人了吧？
當然，這裡還有一個解抵押的問題。
房產銷售前，需要將待銷售部分的房屋進行抵押。比如說，商品房已經賣給客戶了，那麼對應房屋的土地產權已經不屬於開發商，自然開發商不能再繼續將這些土地繼續抵押。這個解抵押的過程需要在房屋出售前就完成，否則不能完成產權過戶。很多同學買房的時候可能遇到過這種情況，首付款已經交了，但遲遲不能簽合同，不能在房地局備案登記，也不能去銀行辦理按揭。等了一兩個月後，才被開發商叫去簽《商品房買賣合同》。這其中就很有可能是開發商的解抵押還沒辦好，一些開發商資金鏈拉的很緊，需要收到客戶的首付款後，才有錢去還款並辦理解抵押。
前面提到回收1.575億元，但這裡土地抵押貸款了5千萬，所以需要解抵押一半的土地，需還款2500萬元。最終的回收金額是1.325億元。
呵呵，是這樣的，當然這個模型過於理想化了，並非所有的樓盤都能拿地後8個月開盤，並非所有樓盤都能達到80%的首開去化率，也並非所有樓盤的成本構成都是如此。
拿地到開盤時間越長，土地成本佔比高，銷售去化率越低，這個回收期就越長。
好了，模型到此為止吧，簡單說，就是開發商只要把土地拿下，基本後期的建設資金，可以通過借貸籌借。主要涉及兩個抵押貸款，一個是上面說的土地抵押，第二個是在建工程抵押。為了方便舉例，上面的例子中沒有提到在建工程抵押。這個在建工程抵押，就比如說開發商的房子建到10層，建築成本投入了3000萬，那麼還可以從銀行或信託等渠道借到2000萬左右的資金（具體看抵押率）。在建工程抵押同樣需要在房屋出售前進行解抵押（也就是還款）。
早期拿地，開發商可以分期付款給政府，後來不允許了，必須一次性付清。當然，這個監管也是可能被合理處理好的（此處不詳述）。
如果1個地塊20個億，而且必須一次性付款，開發商只有10億資金，能不能啃下這個骨頭呢？
由於拿地資金不能從銀行借貸，所以如果要繼續放大槓桿，信託和基金（不是幫大家買股票的那個基金），以及一些資產管理項目，就派上用場了。最常見的模式就是，基金從市場上籌集資金（包括大爺大媽，一般100萬起購）。開發商和基金按一定比例出資成立合營的子開發商，並約定按股權比例分享利潤，同時開發商有權在X年後從基金手裡按一定的資金成本（不論項目盈虧），回購子開發商的股權。
當然了，這個回購發生的概率幾乎是100%（除非跑路），具體原因不表。