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衰落更具普遍性 一隻花蛤

人的認識總有一個過程。幾年前我很欣賞吉姆·柯林斯的《基業長青》，還為此寫過文章。後來讀了像菲爾·羅森維和詹姆斯·蒙蒂爾等人的論著，才知道了像柯林斯那樣的企業「成功學」確實存在問題。究其原因，一是企業樣本問題，涉及到「生存者偏差」；二是基業的確難以做到長青，衰落更具普遍性。柯林斯寫過三本書，分別是《基業長青》、《從優秀到卓越》和《再造卓越》。《基業長青》研究的是18個基業長青公司的成功經驗，揭示了公司保持長青的秘訣。《從優秀到卓越》則描繪了優秀公司實現向卓越公司跨越的宏偉藍圖。《基業長青》出版於1994年，《再造卓越》出版於2009年。從《基業長青》到《再造卓越》，時間跨度十五年，十五年足夠讓一個人的思想發生根本性的變化。

   大概是柯林斯親眼目睹了2008年貝爾斯登、雷曼兄弟以及美林證券等許多卓越公司的隕落事實，最終促成了《再造卓越》。柯林斯說，「我們開始關注問題的陰暗面了」。因為光環效應，越是卓越的企業越容易走向衰落，使得基業難以長青。那麼當初《基業長青》中那些「高瞻遠矚」公司的研究是否就失去意義了呢？柯林斯在《再造卓越》「導言」中闡述了研究成功與衰落的「辯證」關係，試圖平衡兩者之間各自的重要性。他認為，雖然在《基業長青》中研究的一些公司已經失去了昔日的輝煌，但並沒有讓他感到困惑，因為一家企業陷入低谷，並不意味著研究它在巔峰時期的表現就沒有任何意義。僅僅研究成功的案例，對於自己全面瞭解情況是不利的，將兩者之間進行對比，收穫會更多。但是我覺得，柯林斯無論如何「平衡」，也無法改變失敗（或衰落）的概率總是多於成功的現實。柯林斯在《從優秀到卓越》中總結出公司因為轉型從而實現15年以上卓越表現的成功法則，而事實告訴我們，這個世界既沒有一個理想的公司模型，也沒有一套完美的永恆的成功理論。

   因此，研究公司的失敗或衰落意義非常重大，當然，談論失敗或衰落的姿態確實讓人感覺不到光明甚至壓抑，這如同研究災難一樣不會讓人振奮人心。柯林斯終於看到，現實中每個企業都是有自己的弱點的，不論它看起來有多麼卓越，總有暴露「阿喀琉斯腳腫」的時候。過去獲得成功很可能是因為撞大運的緣故。柯林斯自己也說，企業不論積蓄了多少能量，依然很難擺脫衰落的命運，「世上並沒有強者恆強這樣的鐵律」，每個企業都有可能走向衰落。過去的輝煌並不能確保未來的成功。搞垮一家公司總比搞好一家公司來得容易。即便是最強大的公司也有可能自我毀滅。有的可能從此一蹶不振，有的可能也會東山再起。但是大部分卓越公司的失敗幾乎都是咎由自取的。一家公司即將失敗的時候，從外表上看似乎堅不可摧，股價也蒸蒸日上，其實它已經病入膏肓，處於懸崖的邊緣，隨時可能轟然摔下。爬上一座高山可能需要十天，而掉下來只需十秒。

   柯林斯在《再造卓越》中把衰落的過程創造性地解析為五個階段：狂妄自大、盲目擴張、漠視危機、尋找救命稻草、被人遺忘或頻臨消亡。最典型的例子莫過於摩托羅拉。1989年摩托羅拉被作為世界上最「高瞻遠矚」公司的典範被柯林斯列入「基業長青」的公司，位於18家高瞻遠矚公司的前列。20世紀90年代中期，摩托羅拉經過多年的成功運營，年收入從10年前的50億美元猛增到270億美元。這使得摩托羅拉的心態從謙遜轉為傲慢。那時無線電話運營商的注意力正轉向數字技術，而摩托羅拉還在推出最小巧的「翻蓋」手機，其實那是一款基於模擬技術的手機。面對數字技術的威脅，摩托羅拉毫不在意，「有4300萬模擬信號用戶，這個市場錯不了。」摩托羅拉的傲慢給了其競爭對手可乘之機。昔日世界手機市場的頭號霸主、將近50%的市場份額不得走下神壇，到1999年，摩托羅拉手機的市場份額下降至只有可憐的17%。明顯地步入了衰落之勢。這是摩托羅拉衰落的第一階段——狂妄自大。

   早在20世紀80年代，摩托羅拉就著手發展銥星手機業務，打造一個低軌道衛星系統。1991年，摩托羅拉將銥星業務從公司中分離出去，使之成為一家獨立的公司。摩托羅拉是銥星最大的股東。截止1996年底，摩托羅拉對銥星投資超過5.37億美元，並為銥星公司貸款7.5億美元，總金額超過利潤的總和。1996年是銥星業務的計劃實施階段，需要的投資比之前要多得多，畢竟發射66顆衛星可不是便宜的試驗。那時傳統手機業務已覆蓋全球，使得銥星業務的獨特性大為下降。並且，銥星的通話有明顯劣勢：耳機價格高達3000美元，有磚頭般大小，只有戶外才能接收信號，每分鐘通話價格3-7美元不等。1997年摩托羅拉在其年報中誇耀說，銥星將創造一個新的產業。然而僅僅過了一年，銥星公司就申請破產，欠下了15億美元的貸款。摩托羅拉1999年的年報中也出現了創紀錄的20多億美元的成本支出。導致摩托羅拉迅速陷入第四階段——尋找救命稻草。、

   此外，根據柯林斯的敘述，當網絡經濟泡沫即將破滅的時候，摩托羅拉還將賭注壓在「利用無線寬帶網絡和互聯網」上。公司承認道，「和其他公司一樣，我們在2000年也不合時宜地追逐著網絡和經濟的風潮。」公司力圖將自己從一個以硬件為主的公司轉型為一個以軟件為主的公司。公司耗資170億美元收購了通用儀器公司。公司開始了激進的文化和戰略轉型，「公司的一切都進行了調整或改變」，斥巨資開展「智慧演繹、無處不在」的商業戰略。公司開展了對生物科技的研究；在4年之內三度重整無線網絡業務。2003年從外部聘請了一位CEO，但不到4年他就辭職了。

   摩托羅拉衰落的案例說明，洞悉企業怎樣走向衰落，理解企業如何喪失卓越地位是何等的重要。當然，搞懂公司為什麼衰落要比搞懂公司為什麼成功要難得多。這與「不幸的家庭各有各的不幸」而要細究各自不幸的原因很難基本一致。如果說《基業長青》或許很適合CEO，那麼《再造卓越》倒是很適合投資者。統計學教授喬治·伯克斯說，所有模型都是錯誤的，有些模型是有用的。確實如此。《再造卓越》中的「衰落模型」在解讀卓越公司如何陷入衰落是有幫助的，因為它或許能夠讓投資者認識到一家企業是如何一步步走上衰落和失敗，從而及早抽身離開此類公司。

Pokemon Go催熱AR市場 券商：AR比VR更具優勢

受益於Pokemon GO遊戲火爆的利好影響，今日AR概念股表現出色，GQY視訊、創維數字一字漲停，美盛文化、聯創光電等概念股亦表現搶眼。

上周，手遊Pokemon GO 在全世界火爆異常。該遊戲於北美時間7月7日正式上架，截止當日下午五點，已經登上北美暢銷榜榜首，發布三天時間內遊戲服務器崩潰了3次。

Pokemon GO 是由The Pokemon Company、Niantic、任天堂三家開發商合作開發而來的遊戲。玩家通過手機在現實世界中搜集虛擬的“口袋妖怪”，並可於其他玩家進行交換、對戰等。

業內認為，此款手遊將虛擬與現實、遊戲與社交有效融合，關鍵在於使用了AR技術。

長江證券表示，此次Pokemon 火爆的背後印證之前的判斷：AR 作為一種十分具有應用前景的技術，從某些場景來看要比VR更具有優勢，未來或許首先看到大規模運用的會是AR。目前在國內AR 遊戲也處在萌芽期。

AR與VR

所謂AR技術即增強現實技術，是優化現實世界，給使用者更為真實的場景體驗，而另一個火爆的科技VR則是創造出虛擬世界。相比VR，AR的運用場景更為廣泛，包括模擬訓練領域、軍事領域、遊戲領域、電視直播等。

長江證券認為AR相比於VR更為貼近人們的現實生活，其易用性更高，受眾面更廣，如果說VR是宋仲基一樣的男神，那麽AR更像是陪伴在你身邊的暖男，對你的日常生活工作給予無微不至而又意想不到的幫助。畢竟人們的大部分時間還是要生活在現實世界中而不是虛幻世界，AR 的未來的行業空間不容小覷。

AR——基於現實世界的優化精靈

AR叫作增強現實技術，是一種實時地計算攝影機影像的位置及角度後通過電腦將相應的輔助圖像或者虛擬圖像附加上去的技術，這種技術的目標是在屏幕上把虛擬世界融入現實世界並進行互動，做到將虛擬和現實同時顯示出來，通過虛擬和現實之間的互補、疊加來提升人們的感官體驗。

VR——創造虛擬世界的奇幻精靈

VR叫作虛擬現實技術，是指借助計算機及先進的傳感器技術創造的一種嶄新的人機交互形式，包括模擬環境、多感知傳導、自然技能等各方面。與AR不同的是，VR構建的是一個完全虛擬的空間，人們目前使用VR還必須配合體積比較巨大的頭盔，由於刷新率和分辨率存在著博弈導致VR的使用者會產生眩暈的感覺，三星和Oculus都提示成年人在使用虛擬現實設備時每半個小時就要休息十分鐘，並且不建議在使用後駕駛汽車。這個問題不解決，VR的消費群體依舊只能停留少數的極客用戶。

目前A股布局AR的相關公司有：利亞德、美盛文化、GQY 視訊、華策影視、晶方科技、環旭電子等。

新版資產支持票據指引發布 註冊發行更具可操作性

時隔4年多，銀行間市場交易商協會獲央行授權發布《非金融企業資產支持票據(ABN)指引(修訂稿)》(下稱新版《指引》)。新版《指引》的最大看點是正式引入了特定目的載體(SPV)，SPV既可以是特定目的信托，也可以是特定目的公司或其他特定目的載體。

業內分析人士認為，在ABN中引入SPV，從“債務融資工具”升級為“證券化融資工具”，更好地踐行了資產證券化“破產隔離”與“真實出售”的核心理念，有利於ABN市場發展。

正式引入SPV

2016年12月12日，銀行間市場交易商協會發布了新版《指引》。新版《指引》是在2012年8月發布的版本(下稱舊版《指引》)基礎上，大大豐富了ABN的業務規則。

新版《指引》立足於“資產支持”的產品特性，明確了資產支持票據(ABN)是指非金融企業為實現融資目的，采用結構化方式，通過發行載體發行的，由基礎資產所產生的現金流作為收益支持的，按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。

其中最大的變化就是：引入為資產支持票據引入了SPV，可以是特定目的信托、特定目的公司等其他載體，也可以是發起機構。同時新版《指引》還保留既有操作模式。

一位業內分析人士指出，舊版《指引》並不強制要求嫁接特定目的載體，因此，原來沒有借助信托等SPV的ABN屬於表內融資，並不能幫助發行人實現資產出表。由於不設立特殊目的載體進行資產隔離，在過去 ABN 發行結構中，核心環節是基礎資產現金流的歸集和監管。不過在此次修訂前，市場上已有嫁接信托計劃的ABN(信托型ABN)，如2016年6月發行的九州通醫藥集團股份有限公司 2016 年度第一期信托資產支持票據。

該分析人士認為，新版《指引》中引入特定目的載體，能夠更好的實現資產證券化中的‘資產隔離’和‘真實出售’核心理念，成為能夠“破產隔離結構”的資產證券化產品，並使融資人達到表外融資的目的。同時，也保留了現有的“特定目的賬戶+應收賬款質押”的模式，滿足了多樣化融資需求。從監管的角度看，該分析人士認為，特定目的載體從交易商協會角度應該是不排除券商和基金子公司專項資管計劃，但從證監會角度估計很難放行用專項計劃為銀行間ABN服務。

招商證券固定收益分析師周嶽認為，資產支持票據定義由“約定在一定期限內還本付息的債務融資工具”改為“按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具”，充分體現了“資產支持”的特點，資產支持票據有望迎來新的增長空間。具體到類別上，周嶽亦分析稱，“公用事業類、融資租賃類、資質好一點企業的應收賬款類的ABN，銀行都可以去做。”

註冊發行更具可操作性

新版《指引》不僅對ABN的基礎資產範圍、發行流程、信息披露以及中介機構的職責等做了比較詳細的規定，還配套制定了發行註冊文件表格體系，對註冊要件、基礎資產、交易結構及參與主體情況以及現金流歸集與管理機制等作出針對性信息披露要求，搭建，使得ABN的註冊發行更加具有“可操作性”。

新版《指引》豐富了合格基礎資產類型可以是企業應收賬款、租賃債權、信托受益權等財產權利，以及基礎設施、商業物業等不動產財產或相關財產權利。

在實踐中，ABN的基礎資產已涵蓋租賃債權、應收賬款、商業物業租金、基礎設施及公用事業收費權、航空公司客票收入、信托受益權等多種基礎資產類型。

周嶽表示，從市場上已有的資產支持票據來看，過去發行人主要是地方融資平臺類企業或公用事業類企業，因此基礎資產以建設應收款和公用事業收費收入為主;而今年已經有所改變，融資租賃公司和實體企業均有參與，隨著發行規則的完善，將幫助更多的實體企業降低成本和杠桿率，同時也進一步推動結構化融資市場的發展。

在實際發行和註冊流程上，ABN也非常靈活。記者從交易商協會了解到，ABN的發行方式既可以公開發行，也可以定向發行，以充分滿足發起機構、投資人的多元化需求。作為債務融資工具的品種之一，ABN和交易商協會債務融資工具註冊發行流程是一致的。註冊有效期為兩年，在有效期內可以分期發行，首期發行應在註冊後6個月內完成，後續發行應向交易商協會備案，預評時效為10個工作日。

據Wind數據統計，2012年至2016年10月31日，銀行間市場累計發行28只ABN，發行額累計278.89億元。今年前10月共發行4只ABN產品，發行金額為49.69億元。

業內人士表示此次修訂後，ABN的業務規則得到了極大的完善，引入特定目的載體後的意味著資產支持票據從“債務融資工具”升級為“證券化融資工具”，可以看做是“交易商協會的企業ABS”，有些地方還更加靈活。企業ABS將面臨更加激烈的競爭，部分業務可能會被ABN分流。但能否在規模上繼續做大做強還有待觀望。

避開權力左右的市場 美股更具投資價值

官不同意以胸襲警無可能　吳麗英一方：執法者誇大證供更具殺傷力