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一片海景，價值會有多少倍的本益 比？答案是二十六倍。以電影《海角七號》打開知名度的墾丁觀光飯店夏都，三月十四日上市首日，大漲逾七成至五十二‧五元，上市前的興櫃股價更是飆漲了一 倍。 以夏都去年每股淨利一‧八八元推算，本益比達二十六倍，相較其他上市同業如晶華、國賓、第一大飯店等，本益比都有三十倍的水準，夏都本益比似乎不算高。 然而同樣是飯店股，買一張晶華股票，不僅是擁有每股淨利居飯店股之首的金雞母，同時，也擁有國際品牌Regent（麗晶）的全球品牌商標及特許權；買一張 國賓股票，等於是買到資產股，國賓旗下有台北、新竹及高雄三家飯店，資產價值估計達一百一十六億元。 相形之下，夏都最大的賣點就是二‧八公里的貝殼沙灘，但沙灘和夕陽美景是難以量化評價的資產，而且夏都對這片美麗的海灘只有承租權，而不是所有權，因為那 是墾丁國家公園BOT（民間機構參與投資興建營運），三十六年後必須歸還給政府。 沒資產，營收成長疑到頂 買一張夏都，可能只買到一個景色，既沒有資產，也沒有國際品牌，而且屬於單一據點，易受淡旺季影響，陸客比重也很低。 夏都目前平均住房率超過八成，旺季更是全滿，夏都總經理蔡德祥也坦承，「今年成長動能不會超過去年，」後續營收成長面臨到頂的疑慮。蔡德祥指出，夏都今年 將全力衝刺淡季住房率，爭取更多外國旅客入住，縮小淡旺季落差。 只靠一片海景，就讓夏都股價狂飆，這背後代表的正是資金不斷推升觀光類股的縮影。據證交所統計，觀光類股二月底的平均本益比高達二十九‧八五倍，是上市類 股中本益比最高的，比大盤平均本益比十八．一一倍高出許多。 王品於三月六日上市後，資金推波助瀾，觀光類股的評價可能又更高了。目前國內券商趁熱，正在積極輔導更多觀光類股上市案，投資人宜留意觀光類股超高本益比 的現象，審慎評估個別新股的本質與特色，以避免資金退潮後，股價暴漲的觀光類股可能只是一座蓋在沙灘上的海市蜃樓。 | ||||||
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今年以來，新掛牌的觀光類股公司表現亮麗，進而帶動一波比價效應出籠；靠一部電影竄紅的墾丁夏都飯店，未來除了依賴想像題材支撐，需要更多基本面讓股民買 單。 撰文‧梁任瑋、周岐原、李建興三月十四日，因國片《海角七號》一夕暴紅的屏東墾丁夏都飯店，搶搭這波陸客觀光熱，以三○．二元正式掛牌上市，在觀光題材加 持下，上市首日一舉溢價大漲了七三．八四％，盤中更一度站上五十八元的高點，漲幅高達九二％，遠遠超過法人圈設定五十二至五十四元的預期價。而若以夏都去 年每股稅後盈餘一．八八元的實績來看，本益比高達三十倍，股民瘋觀光所帶來的超高期望值，讓夏都蜜月行情十足搶戲。 儘管法人圈對於「觀光類股是典型對政策面反應敏感的族群」已成共識，也就是說，從歷史經驗看來，該類股營收表現通常影響不到二％的股價，反倒是政策一打個 噴嚏，行情立刻就會有激情演出，但夏都這起噴出行情，顯然已由「本夢比」主導整個盤勢，使得夢想和現實之間值得回歸理性一一拆解。 政策造就比價效應 先來解構當前的觀光大餅。事實上，台灣的觀光經過政府幾年來的勵精圖治，確實有了顯著的成長，拿去年來說，全年外國人來台人次即突破了六百萬大關，相較於 二○○三年低點時高出一倍多，而其中以觀光名義比率又由○一年的三六％，提升至○六年的四三％，至去年則躍上了六成，而這一切，又與執政黨力推的大陸客來 台觀光與自由行深刻鏈結。 ○八年台灣開放大陸客以團進團出的名義來台觀光，一一年又正式放寬為自由行，這使得四年前開放之初陸客來台僅三十三萬人，在一○年時一舉超越日本人成為來 台觀光之最大宗，而去年更飆至一百七十八萬四千多人，占比為二九．三％，陸客可說是當前台灣觀光業的主要命脈。也因此，隨著馬英九連任，在兩岸和平紅利的 加持下，才持續被視為推動觀光產業的超級引擎，造就了觀光類股令人咋舌的「比價效應」。 淡旺季營運落差是瓶頸 但值得注意的是，有別於和大陸緊緊相依的香港，陸客七五％透過陸運交通入境，和大陸一海之隔的台灣，絕大多數必須依賴空運，依照目前兩岸直航航班有限、直 航機場腹地不足的窘境，無疑造成了未來台灣吸納陸客的瓶頸。姑且不與香港比，聚焦在陸客來台後的下榻飯店，目前全台最受大陸人歡迎的是桃園的桃園大飯店， 全年陸客入住人次高達十五萬五千人，占比為該飯店的六成左右，而第二名的則是台中的通豪大飯店，顯見陸客的下榻飯店仍以三、四星級的中價位旅館為主，以夏 都每晚房價逾五千元的水準來看，如何吸引預算較低的陸客或自由行背包客，恐怕是亟須克服的難題。 而弔詭的是，夏都的股價乃受惠於陸客題材，但偏偏夏都的客源有九五％卻來自國民旅遊，顯見是「別人吃米粉，夏都喊燒」，而這幾年國內觀光收益的成長，卻多 半來自國外觀光客，○八年時，台灣的觀光外匯收益已超越國旅，一○年時，觀光外匯貢獻金額高達二七五九億元，高出國旅將近四百億元。 國旅最大的問題是，客源多半集中於周休二日或國定假日，淡旺季有天壤之別，再加上夏都位於墾丁海邊，夏冬兩季人潮差異大，亦造成營運上的另一瓶頸。 夏都的二百九十三間客房收入占總營收的七成，餐飲則占三成，於三大館的各式餐廳，共可容納一千人用餐，以單店來看，量體不算小，但相對於國賓、福華、福容 等連鎖體系，據點和量體廣布，夏都則僅墾丁單一據點，再類比於晶華、六福皇宮等市區型的飯店，客層多元，夏都亦偏重仰賴觀光客，難免有風險集中之虞。 在兩岸三地掛牌的飯店股中，獲利能力逐漸改善，是各龍頭業者的共同特徵。由於飯店業績與當地景氣高度連動，除了中國之外，這些業者也在全球廣泛布局，相對 於收入高度集中於單一據點的業者，分散經營較能避開景氣趨緩的衝擊，同時發揮品牌綜效。 分散經營較能避開景氣衝擊總市值較高的香格里拉亞洲︵○六九．ＨＫ︶、大酒店︵○四五．ＨＫ︶、晶華︵二七○七︶，全都是版圖跨及多國的飯店集團。以本益 比達七十一倍的飯店股︱︱ 香格里拉亞洲為例，創立四十年來設立七十二家酒店，透過「香格里拉」、「嘉里」和「盛貿」品牌，集團擁有超過三萬間住房，若以二三○○億元市值計算，每間 住房相當於貢獻七六八萬元市值。 因為一開始就鎖定亞洲市場，並強調高級定位，香格里拉受惠於亞洲經濟成長，業績數字陸續擴增。香格里拉去年全年營收成長二一％，但稅後淨利小幅衰退一 ○％，在分散布局、主打利基市場的策略之下，香格里拉在亞洲的高級飯店市場，地位仍相當鞏固。 至於台灣觀光股王晶華，也具有「獲利成長超過營收成長」的特色。晶華在一○年收購頂級酒店品牌「麗晶」後，版圖正式跨出台灣市場，成為管理四千間房間、據 點分布三大洲及中東的跨國飯店集團。以晶華的市值三八七億元計算，每間住房相當於貢獻九六八萬元市值。同時，晶華也持續擴張餐飲業務，目前餐飲營收已占營 收比重超過一半，是分散營收來源較成功的案例。 再來解構本益比。雖然綜觀現行的飯店股，不乏高本益比的個股，拿晶華來說，依二十日的收盤價來看，本益比為三六．二八倍，稍高於夏都的二九．二四倍；惟晶 華在品牌的加持下，除了住房和餐飲外，亦有技術輸出的價值，此乃夏都暫時無法超越的。 不過，夏都仍有獨家價值。其於一九九八年取得林務局墾丁森林遊樂區海濱區經營權，目前尚有三十七年經營期間保障，因擁有國內唯一長達二．八公里的貝殼沙 灘，是無可取代的獨門資產。 一一年，夏都住房率為八○％，但平均房價從四八二二元提高至五○六五元，均優於國內整體觀光飯店業的六成八住房率與平均房價三二七九元。 而有鑑於「淡旺季明顯」是位於休閒景點飯店的營運瓶頸，因此近年來夏都則戮力平衡淡旺季的業績差距，不僅持續參與旅展以販售住宿及餐飲券，吸引遊客於淡季 前往；硬體部分，同步加強戶外設施，考量到遊客冬季玩水興致稍減，加強如露天ＳＰＡ湯池設施，以期彌補季節影響。 除了提高本館來客率外，夏都亦計畫向外拓點，包括希望能夠購併規模為一百八十至二百間客房的休閒或商務觀光飯店，甚至不排除進軍政府推出的觀光飯店ＢＯＴ 案，或前進大陸尋找合作對象。 在一片觀光熱中，夏都是被高估或只是真實反映價值，仍須等待時間來印證。 關注！ ——上市櫃飯店投資價值比較股票名稱 2011年 收盤價（元,3/20） 本益比 （倍） 住房率（％） 平均房價（每晚╱元）夏 都（2722） 80.00 5,065 50.00 29.24 華 園（2702） 53.09 2,174 21.60 22.74 國 賓 （2704） 台北國賓 77.06 3,672 39.10 36.54 新竹國賓 54.35 3,616 高雄國賓 74.00 2,095 六 福 （2705） 六福皇宮 76.15 5,406 19.45 9.26 六福客棧 91.26 1,675 第一店（2706） 85.55 1,676 20.60 30.29 晶 華 （2707） 晶華酒店 78.76 5,088 433.50 36.28 太魯閣晶英 53.40 2,921 蘭城晶英 58.34 3,761 劍湖山（5701） 61.77 2,578 6.50 N/A 亞 都（5703） 78.09 3,860 23.70 38.85 老爺知 （5704） 台北老爺 86.42 4,355 18.95 31.58 知本老爺 60.41 3,908 新竹老爺 60.00 2,938 礁溪老爺 70.45 6,955 桃園店（2718） 91.44 1,143 37.30 33.01 整體觀光飯店 68.12 3,283 – –資料來源：夏都、觀光局、股市觀測站 整理：梁任瑋、周岐原 | ||||||