📖 ZKIZ Archives

Ben Graham被消失的成長股分析法

巴黎：

筆者在直播中曾經介紹過Ben Graham的被消失的成長股分析法，:
 https://www.youtube.com/watch?v=R7XtNJQ9BWs
這篇文章只出現在62年第四版的＂證券分析＂第39章，很奇怪第五和六版都被抽起, 本篇就嘗試和大家討論。

筆者自感沒有選增長股方面領悟能力，直到今天那個鐘仍＂聲都唔聲＂。
但幸運地我學懂股神的金句＂別人賺錢別人本事＂，因此不會自不量力，為我減少很多不必要的煩惱。

雖然如此，我仍是花了不小時間試圖了解這章所說，或者有朝一日，個天突然憐憫讓我踢到好野，自己也懂得申手去拾。

夢醒之前，還是先簡單談這一章。

前兩篇文，筆者介紹過對持有股票者來說，股票的內在價值來自兩方面: 
1)未來的現金股息收入;
2) 賣出股票所獲得的現金。


現在假設甲公司股息的派發率是60％，即每賺一元，就派6角股息，同時企業每年的盈利增長率是7．2％，10年之後，企業的盈利會是二元，派息會是1．2角。

當時的學者Molodovsky認為，第 一部份的10年共收股息9元，以7．5％RRR折現因子是70％，所以股息的總和的現在值得＄6.3，而第二部份，10年後的增長率應該較細，因此以相對 溫和的2．5％增長永續，所以站在第十年看，以當時的2元盈利和2．5％永續增長或5％Yield計算(他個人的隨意)，價值應是27元，若再以7．5％折現，現在值就是 13元了。所以總內在價值會是:
1）十年總股息現在值6．3; 加
2）十年後股價的現在值13元
= 19．3元。

亦即若一支股票第一年賺一元，增長率是7．2％，RRR是7．5%，派息率是60％的話，它的PE就是19．3倍。

感謝Molodovsky，他測試了不同增長率對應7．5％RRR的應該的PE值，並把這個標準簡單化成一條方程式：

股票的應該PE是:
=8.6T +2.1 ,   
(T 是10年後的盈利)
以下是倒推的增長率與合理PE的關係的一覽表。









Blog友要慬記一個數學的事實，即使一支每年增長20％連續增長十年的股票，假若在第一年以55倍PE買入，10年後果如所公司盈利增長20％至6.19元，閣下投資的複利回報率仍只有7．5％而非20％。

幾乎所有方程式都有一個其它變項相同或不變的前提假設，方程式並不能代替勞力,令閣下不用讀報表和Filing, 考察, 自動地發現那是一支貨真的股票，這前提你是懂的 :)

但方程式的好處是，閣下考察後能借助算式，計算內在應有的價值，不致於讓你因貪婪而愚蠢地出高價、或因恐懼劈價走貨，把自己努力辛勞的工作成果，負之於流水.
下篇文將續談Ben Graham對當時各種各樣的增長估值法，包括永續增長估值法的一些評語，與及他個人從而發展的一條方程式。

PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=181937

Ben Graham的成長股方程式

巴黎：

Ben Graham從Molodovsky的計算而發展的方程式中，期未終值因按後者計法, 被硬性規定在13倍PE，Ben Graham認為是有問題，因為沒有理由一支經過10年成長率都是高於另一支低成長率的，第十年兩者PE相同，或者假如成長率一直是10％的股票, 投資者是可以在第9年按方程式計是24．4倍PE賣掉，而非等到第10年更低的13倍PE。

Ben Graham又解釋，若十年的成長率是7.2％, 投資者第一年和第十年按方程式計的19．3倍PE買入，用合理價19.3倍賣出，他最後能獲得的IRR也會是大於7．2％的10％。

因此Ben Graham説這個方程式計法已加插了安全邊際和反映了成長股不確定性。

Ben Graham之後再調整, 然後再發表了一條原全沒有任何股息的新方程式：(8.5+2G)xEPS, G=成長率。

他認為，8．5（ROl=11．8％）, 是顯示一支沒有增長股票的合理市盈率，按他的兩個方程式計算和Molodosky 計法的比較如下：

Blog友會發現，表中顯示了多一個Ben Graham偏向的7年計法，因為這計算並没有像方程式8.5+2G 出現在Intelligent Investor一書内，又其它的Security Analysis版本也沒有記載，所以一直就沒有人注意到。




PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=182730

“像Ben Graham般了解財務報表“第一堂。

巴黎：

星期六是全新班"像Ben Graham般了解財務報表“第一堂。

經過了洪荒之力，3個小時只休息5分鐘完成了八個Chapter。

原以為這本薄薄的書，有些章節Ben Graham一頁便講完，誰不知要找尋和透過年報證明去表達幾句說話卻是另一件事。


因為Ben Graham是以生意人角度+價值法看而非會計入數法， 因此筆者先要用普通人理解的方法解釋GAAP，然後再用價值人角度加實際上市公司財報中的例子細節説明。


例如說到可供出售投資，筆者解釋了可供出售投資的GAAP定義，並不適合川河，因為持有的11%湯臣都是和川河同一管理層，有絕對控制權，現時損益顯示的只顯示股息，或在保留盈利直接扣減股價變化的盈虧，都不是生意人的評估方法。

即使川河只持有11%湯臣，也應把它們合拼，並関注這持份額每年能獲分的生意盈利是多小而不是股價和股息對每年在財報顯示的盈虧。

有同學説CFA不是這樣說，而是只說法例的要求。

做生意的人從來不拘一格，川河的管理層自己也不是這樣看，作為川河的出錢投資人，更加不能受GAAP的界限。




另一個待售投資，很多分析師或Google，Yahoo Finance等並沒有把它當作現金看待，實際川河的直接持有的現金或現金類（待售投資）高達11億。

說到無形資産goodwill，無可避免要要説收購合拼，我談到盈科數碼當年以空殼收購香港電訊，如何賬面制造大筆空氣Goodwill資產,當天的管理層如何給我們一幅“X大空"，其實簡單用一個試算表就可拆穿呢條數。

另一個無形資產是Patent，則要談藥廠如何產生巨大的現金流，有趣的是有同學非常熟悉藥物的專利期運作，於是這同學就有一個我們沒有的edge，他會比較其它人更能掌握一些藥物的現金流量，對評估這些公司内在價值更可靠。





PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=231345

“像Ben Graham般了解財務報表“第一堂---川河例子

巴黎：

星期六是全新班"像Ben Graham般了解財務報表“第一堂。


原以為這本薄薄的書，有些章節Ben Graham一頁便講完，誰不知要找尋和透過年報證明去表達幾句說話卻是另一件事, 實踐是檢視真理的唯一標準, 這正是坊間的意見和教學最缺乏的,  於是筆者用了洪荒之力，3個小時休息了5分鐘, 以上市公司實際的年報講解了八個Chapter。

因為Ben Graham是以生意人角度+價值法而非會計入數法看待有關數字， 因此筆者先要用普通人能理解的方法解釋GAAP，然後再用價值人角度加實際上市公司財報中的例子細節説明, 有很多時候更要參考他另一本書Security Analysis的看法.

例如說到可供出售投資，筆者解釋了可供出售投資的GAAP定義，並不適合川河，因為持有的11%湯臣都是和川河同一管理層，没有20%持股也有絕對控制權，現時損益帳只顯示股息，或在保留盈利直接扣減股價變化的盈虧，都不是生意人的評估方法。

即使川河只持有11%湯臣，也應把它們合拼，並関注這持份額每年能獲分的生意盈利是多小而不是股價和股息對每年在財報顯示的盈虧。

有同學説CFA不是這樣說，而是只說法例的要求, 以這種角度教很特別.

做生意的人從來不拘一格，川河的管理層自己也不是這樣看，作為川河的出錢投資人，更加不能受GAAP的界限.


(2015年川河的損益帳只入帳湯臣派的1900万股息, 而資產淨值更因爲湯臣價格下跌而準備扣減了2100万, 實際當年應記錄獲分配的淨利潤應是6100万)

另一個待售投資，很多分析師或Google，Yahoo Finance等並沒有把它當作現金看待，實際這類資產能今天賣出,後天便獲現金, 較定期更快套現,  因此川河的直接持有現金或現金類資產（待售投資）高達11億, 也未計算另外在聯營公司可分到的3億7的現金，筆者買的時候, 川河市值只是9億, 大家當它只有6億多的現金就走寳了。


說到無形資産goodwill，無可避免要説收購合拼，堂上談到盈科數碼當年以空殼收購香港電訊，如何賬面制造大筆空氣Goodwill資產,當天的管理層如何給我們一幅“X大空",  把2000億的電訊股東的資金赴之于流水,  其實簡單用一個試算表就可拆穿呢條數。

但卻有一些無形資產Patent，例如藥廠真的能產生巨大的現金流，有趣的是有同學非常熟悉藥物的專利期運作，於是這同學就有一個我們沒有的優勢，他會較其它人更能掌握一些藥物的現金流量，對評估這些公司内在價值更靠譜。





PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=231571

巴黎的價值投資班第十班，像Ben Graham般了解財務報表第三班接受報名

前段時間因爲要開展和集中“像Ben Graham般了解財務報表”，所以停了“巴黎的價值投資班”兩個多月，期間收到很多朋友查問何時再開“價值投資班”，前者因爲已經辦了兩班比較熟練，於是決定５月重開價值投資班。


５月份：巴黎的價值投資第十班
雖然本課程是為初次接觸價投法的新手而設，但經過了９班之後，我發現其中不乏投資界多年的老手和專業投資人，包括CFA和CPA會員等都來上課。因此閣下應該理解這班是價值投資法的啓蒙班，能把過去從市場學習到的陋習清除。

時間：5月13,20,27星期六晚上7:00-10:00
地點：灣仔小童群益會
費用：1280，舊生介紹獲1180，報名時請給介紹朋友whatsapp號
付款方法：存入匯豐銀行賬號：033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別，例如1280.3, 1280.16等，
**本次將會恢復直播，海外朋友費用為1080元**
報名：請把入數紙Whatsapp至65655883確認坐位


６月份：像Ben Graham般了解財務報表第三班”
辦了價值投資班之後，一直有同學希望我辦一個晉級班，筆者盡了洪荒之力，以Ben Graham的第三本同名著作為藍本，編了這個“Ben Graham般了解財務報表班”，經過了兩班之後，收到很多意見，多數說這班内容太豐富，但時間並不足夠，因此，我會把這課程重組並加至４堂。本課程是專攻財務報表，與其它坊間不同是，上堂學完之後，會明白市場只追趕業績高的股票，為何我會買入２０１６年業績走下的國泰和太古Ｂ，為何我們不太著意GAAP國際會計通用守則計算的盈利，Ben Graham看年報又會從那裏發現寶藏。

時間：6月3,10,17,24星期六晚上7:00-10:00
地點：灣仔小童群益會
費用：1680，舊生介紹獲1580，投資班的同學1380，報名時請給介紹朋友或自己財務班的whatsapp號
付款方法：存入匯豐銀行賬號：033-203613-888 Law Kin Cheong 記得在小數點後隨意加分毫以作個人悉別，例如1680.12，1680.3等
**本次將會恢復直播，海外朋友費用為1280元**。
報名：請把入數紙Whatsapp至65655883確認坐位

３月我寫了這篇文：
5年己夠了，30-6單程機票。


這兩班之後，可能要格一段時間才能再和大家現場再見面了。
另外感謝財叔的介紹，讓我不至於因衝動而多付了飛機費。














PermaLink: https://articles.zkiz.com/?id=244244
Next Page
ZKIZ Archives @ 2019