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企業海嘯求生手冊 蔡東豪


2008-12-04  NextMagazine


金 融海嘯之兇，是我們這一代企管人前所未見，在我們認知範圍內的應變策略可能完全無效。作為海嘯中一員搏鬥者，我率先承認自己不時的無知和無助，企管人掉以 輕心的後果是必死無疑，所以要提醒自己在混亂中須找出求生之道。你們沒看錯，本文標題是「求生」，不是「致勝」，捱得過海嘯，企業自然變得強健，問題是許 多企業將會捱不過，即使捱得過也可能五癆七傷。保持基本狀態捱過海嘯，在最困難時間過去後儘快彈起，是本手冊的核心精神。

1. 改變思想狀態和思考框架。現在不是逞英雄時候。你可能聽過Google是在科網泡沫爆破後才冒起，蘋果是在泡沫爆破後才推出iPod。在所有人最驚恐之時 可能是最佳進攻時機，但不要忘記一間Google背後有一萬個失敗個案。你有信心自己是萬中無一的Google 嗎？我認為「一萬比一」的對賭搏不過。

我 不是建議大家為保守而保守，環顧各行各業，衰退情況無一倖免，策略轉向保守是因應實際需要。世事萬變但始終不離供求，當需求在短時間劇跌，這跌勢可能來自 客戶的即時恐慌，但更有可能證明客戶的即時反應是對，甚至是他們太樂觀。各行各業需求正收縮，企業除了轉向保守別無他法。這時候搏反彈、扒逆水、堅信自己 是Google的心態，我認為不切實際。

 

2. 保存現金。我讀過一篇文章，某美國創投基金負責人寫信給所有基金有份投資的企業，勸告這些企業要儘一切能力保存現金︰「你要把手上每一分一毫當作你最後籌 集到的資金。」科網泡沫術語Burn Rate重返企業界，所有人都在計算，假如生意繼續不景，手頭現金可捱多久。Burn Rate現在用於所有企業，不單止科網股。

曾幾何時，企業持太多現金是管理層不夠進取的表現，不少對沖基金把這類企業視為狙擊目標。今日連 通用電氣進行正常融資也遇上困難，其他企業不消提。香港中小企不停大聲疾呼，要求銀行放寬信貸，我肯定他們無論花多大氣力都是徒然。我相信銀行管理層正在 不停進行反思，提醒員工Lost Opportunity 和Lost Loan的分別。

上市公司回購股票，不錯可提升每股盈利，但股價殘 至如此地步，市盈率是4.4倍跟4.6倍有分別嗎？在這時候多留一點現金在身邊，是更穩妥的做法。滙豐股價跌至70多元，去年滙豐派息每股7元，用現股價 計算息率9釐。我可以想像到在滙豐董事局會議上出現這對話︰「我們的股價這麼殘，是市場迫使我們減股息。即使股息減至每股5元，息率也有7釐，我們算是仁 至義盡。」我找不到這番話不合理之處，我認為上市公司在這時候為面子派高息反而是不負責任行為。

 

3. 專注供應鏈上每一環節。過去一段時間，企業全力開源進攻，各部門積聚不少贅肉，這是瘦身良機。你以為已經瘦無可瘦，但危機中又可找到幾磅肉。以生產商為 例，最容易找到贅肉的地方是物料和製成品庫存。以前環境好，所有預測都「預鬆」，一層一層「預鬆」製造出大量贅肉。企管人請相信我，你親自花三數天時間分 析庫存記錄，必定有意想不到收穫。海嘯中所有企業被迫要Fit，生產和服務要隨傳隨到，還要快而準兼平，不可能「預鬆」，捱過海嘯後你會發現整個團隊都很 Fit，這可能是在海嘯的得着。

後勤工作例如人事、IT、財務等，通常是最容易，但最不應該開刀瘦身的部門。企管人普遍心態認為這些部門只懂用錢不懂賺錢，因此首先開刀。這些部門瘦身後造成的傷害通常不容易察覺，到察覺的時候，公司可能已到了死亡邊緣。

 

4. 保持團隊完整性，即是不要裁員。我總覺得以裁員去節流是太容易、太明顯了；海嘯不似是顯淺課題，需要深度的應變，單一招裁員似乎略為膚淺。假若海嘯持續一 段長時間，莫非要持續裁員？當然公司冗員過多，必須採取果斷行動，但較重要思考是為何出現冗員，是否企業的定位出現根本性問題。海嘯中誰幫得手應該一目了 然，到現在才研究裁員，可能為時已晚，更有可能是錯放了重心。當所有人付出百分之二百的力量，積聚起來衝去同一方向的力度可以很大，在海嘯中求生，就是需 要這度力。這不是虛無的社會責任，這是實在的理性計算。

蔡東豪Tony Tsoi

現任上市公司精電國際行政總裁，港交所上市委員會副主席。他曾任職投資銀行，在《信報》以筆名原復生撰寫財經專欄，對投資及求知有無限渴求，習慣早上四時起床寫作找樂趣。
 
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国产最大内资油脂企业因成本上升停产


http://finance.sina.com.cn/chanjing/b/20081204/03005587995.shtml
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中環在線：中聯辦叫中資企業咪裁員 李華華


2008-12-24  AppleDaily


 

金 融海嘯下，本港裁員減薪之聲不絕。溫總理日前呼籲企業唔好裁員，保持社會穩定；香港中聯辦隨即響應，中聯辦經濟部副部長孫文秀噚日話，已經呼籲本港中資企 業唔好裁員，要同員工共度難關。目前在港嘅中資企業共有2000多家，總資產逾2200億美元；當中211家在港上市，市值逾3萬億港元，佔香港總市值 40%。華華諗，如果有十分一公司聽阿爺話都好唔錯。孫文秀噚日出席中資企業與中國改革開放論壇，提到在港中資企業今次面對金融海嘯，比起98年亞洲金融 風暴好好多，上次由於對金融風險認識不足，擴張過度，以至危機爆發後有中資企業出現信貸危機，甚至被迫清盤。痛定思痛經過改革後，今次中資企業能夠及早應 對危機，例如喺貸款同不良資產上作出審慎處理，抗風險能力大大加強喎。
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談企業模式-溫州、東莞、泉州 天曉


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http://hk.myblog.yahoo.com/skyknowbook/article?mid=2244

中國的城市基於地域及企業群的發展,衍生出三種較為出名的企業模式。這三種模式都依本身的市場定位,成本結構和盈利模式而漸漸的形成各自特色。同時,它們都有著不同的"危"與"機"。

首先是溫州模式。這是我這年來最經常聽到的。溫州人好像就是商業活動的代名詞,它走的是低成本、低價格搶佔市場佔有率。但是太依賴銀行融資,加上沒有競爭優勢和品牌。它主要是以內需為主的。(這我還不確定,因為是下面網址抄來的。)

其次是東莞模式。這是我們最能感受到卻沒有怎樣理會的模式。因為東莞模式就是低成本低價格的利潤模式,靠的是"量",例如做大量國際企業的代工和生 產基地。它們沒有定價權,而原材料價格上升和勞動法的勞工成本的佔比擴大,已經令到大量企業倒閉。而且這種模式太依賴出口,有不少的貿易公司便在環球需求 下降下面臨困境。近來廣東省領導就是希望改變這樣的局面,對低附加值,低技術的廠商並不怎樣施以援手和幫助。一場產業轉型的革命就在那裡展開,順勢者商域 無限,否則免不了倒閉命運,只是時間問題。

最後就是泉州模式啦。這個模式給我的印象是深刻的。泉州向以鞋都等製造業聞名於中國,可是自97及03年飽受代工和製造業的困境下。不少的公司便向 高附價值轉型,並且發展自己的品牌,增加自己的競爭優勢。而且有了品牌勢力,就增加了成本轉移的能力。可以預見這個模式能夠立於中國,而面向世界,比較而 言是較可取的。其中的代表就是安踏領頭和恆安等的發展了。每次回泉州都會感受到那裡活力與頑強的生命力。。。

 

抄考文章-吳克忠http://finance.sina.com.cn/hy/20081214/23075633482.shtml

 
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美國國有企業 左丁山


2009-01-28  AppleDaily


 

餐 飲M未退休前，在美國國際集團工作。呢日在街上見到一架平治汽車，有AIG PB字樣，PB就係private banking，AIG就係曼聯球衣上之三個大字，大家都知道係乜嘢意思，餐飲M話：「我在AIG集團之時，由上到下，都唔准用平治，十分慳家，點知o依 家國有化之後，使錢更加豪爽！」眾茶友大笑，餐廳R心水清，話未必係國有化之後，AIG先至用平治嘅，可能係在Greenberg下台後，公司嘅節儉文化 先至有所改變。律師W就講：「AIG三個字點解呀？就係America International Government（美國國際政府），既然係美國，高層職員唔用平治，可能覺得失禮祖國噃！」

 

左丁山為之失笑。美國兩大 財務機構，一間AIG，一間Bank of America，真係唔使改名，就可以成為國有企業，記得賓架羅講過，以前佢在「美國銀行」工作，有不少人行入去兌換美金或者美元滙票，好多街坊都話： 「你哋係美國銀行噃，美國吖嘛，梗係搵你哋兌換啦！」因為個名，「美國銀行」無端端多咗好多街坊生意，雖然美銀唔係好稀罕。估唔到事隔多年，美國政府真係 成為「美國銀行」股東。今天香港人識AIG、AIA，多過識「美國銀行」好多，皆因美銀已經冇晒分行，放棄咗好多業務，唔少人以為香港已經冇咗呢間銀行o 忝，其實三藩市之「美國銀行」與北卡羅連納州之NationsBank合併之後，雖然沿用舊名字，但策略改變晒，已退出咗國際市場，專注於美國本土，面目 全非。賓架羅每次返到加州，到三藩市憑弔「美國銀行」之舊總部，欷歔一番，昔日加州之「美國銀行」有度好，就是用人不論出身，不太重視名校學位，僱員以信 差入職，一樣可以憑表現升至副總裁。俱往矣，只看今天時勢環境唔同晒，餐廳R話可能追不上時代，在家中講咗一個字Paki，就畀留學英國嘅仔駡，話千祈唔 好學哈里王子！餐廳R話皇后大道東一家地氈舖頭內，一位中東人老闆同佢講Paki講咗三十年，o依家先至知道會畀人鬧。餐廳R私人覺得，香港最令佢覺得 offensive嘅語言就係近禮頓道嘅GOD宣傳口號Delay No More，佢話GOD個嗰名已令教徒不滿，呢句所謂英語更加係bad taste之至。
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十大基建未上馬私人工程減　建築企業：今年續捱苦

2009-02-02  AppleDaily


【本報訊】環球經濟急挫，百業不振，各國政府均積極透過基建投資刺激經濟，港府以十大基建作為本港經濟救命劑，令人期待建築行業於09年一枝獨秀；但多家上市建築公司對今年業務不寄予厚望，原因是十大基建工程要至09年第4季才逐步落實。

記者：周燕芬

經濟師指出，政府開支將是今年唯一經濟增長點，但由建築工程所帶動的經濟增長，只約0.3個百分點。

惠 記集團（610）副主席單偉彪對今年建築市道不看好，指十大基建項目仍處設計階段，要待明年下半年才有望落實，相信要待2010年才令全行受惠，今年建築 業仍然「辛苦」。雖然政府明年會加推一些短期中小型工程，他估計政府工程總值，會由08年約250億元增至290億元，但未必可抵銷私人發展商工程項目下 跌情況。

新昌力爭教育界工程

新昌營造（404）非執行董事陳家駒表示，私人建築市場萎縮，對上市的建築公司影響不大，因為有 關工程多由發展商內部的建築公司承擔。他指本港的建築股「食粥食飯都係靠政府」，但對區議會推出的數百萬元地區工程興趣不大，反而大學「三改四」學制下， 不少大學需要興建宿舍、教學大樓、圖書館等價值較大的工程項目，將是新昌積極爭取的對象。

政府開支成經濟增長點

對於政府大力 投資建設項目，恒生銀行（011）高級經濟師范婉兒預期，十大基建工程將提前今年第4季上馬，可望因此帶動09年本港經濟增長提升0.2個百分點，之後5 年平均每年均可帶動1個百分點；另外政府於2009至2010年度亦會推出400億元其他工程項目，將可為09年經濟增長提升0.1個百分點。她預期，今 年本港的消費、投資及外貿均會呈現下跌，政府開支是本港經濟唯一增長點。瑞信報告指出，政府推出的中小型工務項目，需要獲區議會合作，令推快進程面對挑 戰；而十大基建工程最快下半年才啓動，料今年失業率會升至年底的6%。

香港十大基建內容

‧1.南港島線完工期：2015年前 投資額：70億元‧2.沙中線完工期：2015年及2019年投資額：374億元‧3.屯門西繞道及屯門至赤鱲角連接路完工期：2016年前投資 額：201億元‧4.廣深港高速鐵路香港段完工期：2014年前投資額：395億元‧5.港珠澳大橋完工期：2013年前投資額：港府佔67.5億元人民 幣‧6.港深機場交通接駁計劃完工期：規劃中投資額：規劃中‧7.港深共同開發河套完工期：有待落實投資額：有待落實‧8.西九文化區完工期：規劃中投資 額：規劃中‧9.啓德發展計劃完工期：2013年至2021年投資額：逾1000億元‧10.新發展區完工期：規劃中投資額：規劃中
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环球企业家：国美癌变全解剖


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http://finance.sina.com.cn/chanjing/b/20090223/10475888584.shtml


　无限膨胀的欲望，和无所顾忌的越线—一份关于中国首富黄光裕及其一手缔造的中国最大电器零售商如何陷入危机的病理诊断报告

　　商思林 赵轶佳

　　庞大财富帝国的坍塌总是让人唏嘘。当去年11月的一个周末，市场开始风传国内最大电器零售商的缔造者、三度问鼎中国首富、39岁的黄光裕已被警方拘传时，整个中国商界都再次领悟了如何寻求财富安全线的真正秘密：洁身自好。

　　一系列涉案人物先后被牵出，包括黄光裕的胞兄、妻子，一位上市公司董事长，一位国家外汇管理局司长和一位港澳赌业风云人物，以及两名公安部高级 官员。不断陷入漩涡的各方人士勾勒出一个惊人的事实——在黄光裕的野蛮生长中，在资本市场、政府审批、地下金融、土地买卖等环节几乎都存在违法违规的嫌 疑。如果说30年来，从牟其中到顾雏军的一系列问题富豪一直试图在不断完善的社会主义市场法治体系中寻求灰色空间，那么黄光裕堪称是这其中令他人黯然失色 的“集大成者”。

　　就在数月前，如果有机会投资黄光裕的国美集团，一定会被投行们视为求之不得的交易之一。但现在，这却变成了一纸危险的邀约——不管怎样定义在中国进行投资的风险，如果一家公司的实际控制者被刑事拘传，这肯定是最大的风险。

　　2月11日传出的最新消息是，为了自救，国美电器(0493.HK)已聘请嘉诚亚洲有限公司(Cazenove Asia Ltd。)负责分析各种可能的再融资方案，其中包括拟增发20%的新股，以筹措现金巩固脆弱的资金链。据《环球企业家》了解，这些潜在投资者已经同国美的 新管理层举行了初步会谈，包括国美电器原外资股东摩根士丹利、华平投资，以及凯雷、贝恩资本和厚朴投资管理公司等。但出于对黄光裕案审结结果和国美最终命 运的担忧，这些投行仅止于观望。

　　但也许，胆大者将得到最好的奖赏。毕竟，国美仍拥有1300多家门店，年销售达400多亿元。现在，国美电器亦在极力撇清与黄光裕的关系，而政府也不愿看到这家中国最大的电器连锁零售商倒闭。国美有超过20万员工。

　　不过，这样的努力注定是一厢情愿。尽管黄光裕的国美电器董事局主席一职已由陈晓代理，但黄光裕夫妇仍是最大股东，持有35.55%的股份。投资 者无法不把不断暴露出来的黄的违法事实与国美电器联系起来。知情人士向《环球企业家》透露，黄的东窗事发涉及在2007年底至2008年初数额特别巨大的 洗钱行为，而此前公布的操纵股价以图获取暴利也发生在这一阶段。彼时，黄光裕先后支付40多亿元收购大中电器和三联商社(7.72,0.14,1.85%)控股权，而黄寄希望打破资金窘境的房地产业务借壳中关村(5.04,0.20,4.13%)科技(000931.SZ)一事也功败垂成。

　　可以想见，近10年来国美大跨步的扩张和持续的强势收购将到此告一段落。其背后是长期处于守势的苏宁电器(18.30,0.42,2.35%)以及上游厂商的喘息之机，也是窥视中国巨大市场而不得的百思买(Best Buy)的良机——整个中国家电零售版图都将因此被重组和修正。

　　从一文不名、没有任何背景的潮汕小子到中国首富，黄光裕在家电流通领域真正建立起一个同行难望其项背的国美帝国。在中国家电零售连锁领域，黄最 早发现了这一行业的金融潜能，并将其发挥到极致。但可悲的是，处处都想打擦边球的做法成就了黄光裕，而最终他也被这种模式所终结。“每次有重要政策出来， 他总是要我们第一时间找来研究。”已经离职的一位国美高层告诉《环球企业家》。不过，黄研究的是政策的漏洞，他告诫属下：被公众所认可的事情往往都是做不 成的，公众认为不可能的事情往往都是能做成的。

　　在一定程度上，国美的困局在于其已经超出了自身可控的范围，而它的商业模式又使其深陷于风险之中。

　　鬼门关

　　仅仅在1年前，黄光裕治下的国美俨然还是一个不可战胜的帝国。去年春节，国美本系统10万正式员工(不包括一些促销人员)，每人获得了300元 至几千元不等的过节费和60元的购物卡，仅此一项，黄光裕至少拿出4000万元人民币。彼时，携阻击苏宁收购大中之势，国美47个分部的数千名代表从各地 赶赴北京参加年会。这场声势浩大的朝拜在北京附近的“香河第一城”度假村举行，彩排费用一天就耗费400万元。会上，黄光裕评优批劣，论功行赏。最高奖项 即金鹰奖，这是黄最为喜欢的动物，其目光锐利、攻如闪电的作风也是黄本人的写照。20年来，他本人驾驭下的国美在各种夹缝中脱颖而出，黄隐身其后，主宰一 切。

　　而今，国美却到了断臂求生的境地。

　　据《环球企业家》调查，在黄光裕被拘查的去年11月，国美曾主动找到百思买寻求出售大中或国美整体股份的可能。当月底，国美已做了大中全员签字的人员登记调查，供百思买决策参考。百思买一位内部人士也向本刊印证了这一事实。

　　国美的销售不可避免地受到了影响。今年元旦期间，苏宁电器位于北京通州区的梨园旗舰店内人流如织，而仅仅数百米之外的国美九棵树店却是另外一番 景象：笔记本和相机柜台异常冷清，绝大多数产品都被包装膜裹得严严实实，所有产品都不能提供试用。“厂商没有给样品的政策，拆封后的损失我们得自己承担。 ”国美促销员沮丧地向顾客解释。

　　“国美的现金流确实出现了问题。”1月中旬，国美一位中层向《环球企业家》承认。在黄光裕案事发初期，国美的大量现金流被用于封口——在成都，几份地方报纸从2008年4月份积压至当时的宣传费被一次结清。

　　此时，国美已无法向供货商正常打款，只能优先保证畅销品牌的货款回笼。结果是，部分品牌存在大量缺货的情况。国美电器2008年三季报显示，海 尔、三星、索尼三家的销售量占国美总销售额比例持续上升，至2008年9月份已达23%。虽然上述厂商在黄光裕案发后都纷纷表示支持国美，但事实上这些巨 头们也在第一时间开展了应对之策。

　　《环球企业家》获悉，索尼在此后迅速同国美将欠款结清，三星在元旦之前就已经断货。上述国美人士也承认，各方供货商的供货政策也的确更谨慎了，之前供货商的供货数额一般大于国美的打款，现在则完全根据国美的打款等量发货。

　　三星中国超过35%的销售额来自国美体系，让其恐惧的是，这种为了自保而在供货和回款上的谨慎，似乎让国美陷入了恶性循环。在元旦期间走访国美店时，三星人员发现，即使是国美在北京最好的门店，客流量也下降了六成。

　　在2008年三季度，银行所要求的抵押存款相当于银行承兑汇票金额的53%，但黄光裕接受调查后，这个比例已经上升到60%以上，按国美2008年三季报显示的53亿抵押存款计算，国美至少要多掏出7亿元。数家银行亦向本刊表示，他们已停止向国美发放新的授信。

　　2009年年会，国美全国47个分部的少数代表汇集鹏润大厦18层，“站着喊了喊口号。”一位参与者说。没有任何奖金。

　　但对供货商而言，它们并不愿意看到国美电器走向终结，否则，将出现苏宁一家独大的局面。国美的另一个归宿则可能是国有化。商务部曾在2006年 安排500亿元政策性贷款扶持全国20家大型流通企业组成“国家队”，国美被排斥其外。几乎与此同时，国美开始了长达两年的并购之路，永乐、大中、好易 家、三联均被其收入囊中，后二者正是“国家队”成员。相比较“国家队员”苏宁，国美虽然成为中国零售业的执牛耳者，却始终游离在政府支持的行列边缘。因 此，借助国有控股流通企业收编国美也并非没有可能。

　　但所有判断仍显得过早，眼下国美以及投资者们只能祈祷黄身后的留守内阁能起到应有的稳定作用。黄光裕被拘查后，国美很快推出了以陈晓、王俊洲和 魏秋立为首的新管理层，并努力消除黄光裕事件对国美本身的影响。不过，就此认定国美进入陈晓时代还为时过早。正如黄光裕在接收媒体采访时一再宣称的那样， 他领导的国美必须“老总命令一出，绝对排山倒海地去执行”。在这样一个大原则下，他眼中的职业经理人最多是锦上添花的角色，忠诚地适应国美的文化和体系是 第一位，这种体制下，没有人能撼动黄光裕之于国美的影响力。

　　在国美电器公布陈晓代理董事局主席的同时，魏秋立和另一位董事王俊洲被授权为黄光裕私人代表，就黄光裕私人集团“按照有关董事会的指示签立有关的文件”。“七人小组眼下是一个互相制衡的局面。没有黄的同意，做不了任何重大决策。”一位国美的高层一语道破。

　　不过，这个错综复杂的格局或许是黄光裕对国美归宿所施加的最大影响。国美最终走到今天的地步，实为黄在过去20多年里一手埋下的伏笔。

　　盛极而衰

　　对成就感的极致追求是很多人走向成功的动力之源。在黄光裕身上，这种本能被数倍放大，黄光裕本身的狂躁和激进也流入了国美电器的血脉。从北京总 部的高层到各地方的区域管理者，甚至是门店的店长，都带有挥之不去的“国美风格”。得黄光裕宠爱，由大中电器归入国美后成为国美常务副总裁的王俊洲就是一 位“霸气且有魄力”的领导人。“在国美，如果你的风格不强硬，根本成为不了管理者。”国美一位人士对本刊说。

　　与苏宁相比，国美更显激进。2004年在香港借壳上市后，通过一系列减持和增发，黄光裕在国美电器中的持股比例从最早的74.9%降至目前的 35.55%，套现金额达135亿港元。而在2004年底至2008年底的4年间，国美的门店数量从200家蹿升至1300家，在数量上是苏宁的两倍还 多，在进入二三级市场方面，国美的步伐也要快于苏宁。

　　国美低成本扩张门店数量的秘密在哪里？一位国美高层向本刊透露：一个新店开张，国美会要求物业提供至少3个月的免租期，而其开张前的装修只需2 个月，备货和铺货则只需一天。这样就会节省1个月的物业租赁费。而前期的装修，国美也无需支付任何费用——由施工方垫付，由于国美每年多达200家的开店 速度，国美在垫资谈判方面拥有绝对的强势。据本刊了解，国美工程款的最长账期长达6年。最高峰时，国美仅装修工程欠款就达20到30亿多元。而当卖场开业 时，国美已经收取了上游厂商的各种进场费和新店开张费，这又在很大程度上对冲了物业费。

　　一旦悟透家电连锁的秘密——金融属性，黄光裕便依“有三分把握就去做”的秉性，将资本+垫资的开店模式发挥到极致，将新开门店不断装入上市公司以获得资本套现。至2008年9月，装入上市公司国美电器的门店数量扩张了11倍，至847家。

　　如此激进的做法也表现在管理上的高压方式。在具体业务管理上，国美更倾向于用“负激励”的手法调动员工积极性，为了不沦为业绩考核的最后几名而 被罚300至400元，原本收入就不高的门店员工(一般在1000多元/每月)和管理人员(一般为2000到4000元不等)会设法填充当日业绩，更有甚 者会谋取额外收入。比如在消费者不知情的情况下，以收银台太忙或暂时缺货的理由，以高于厂家的促销价售货，或干脆绕开国美私自售货。“这种情况并不少见。 ”国美的一名员工透露。

　　军事化的管理是黄光裕本人风格的最好诠释，实际上也是决定国美、永乐、大中等流通巨头竞争态势的关键。

　　大中电器的创始人张大中经常微服私访，碰到顾客与促销员就价格争执不下，他乐于亲自拍板，给顾客惊喜。张还喜欢站在门店出入口，点上一只烟，静 静地观察人流，第二天再根据观察作出策略调整。相对纸面上的销售报表，这位60岁的家电零售巨头更喜欢现场顾客的笑脸和人流如织的热闹气氛，并享受这种“ 店小二”般的企业文化。

　　但最终胜利者是黄光裕。黄的策略是，不寻求在每一个区域成为第一，但如果国美凭借强大的覆盖能力进入更多的区域，他们会在全国称霸。最终，目光锐利、行如闪电的鹰文化收编了“店小二”和以“与供货商关系好”著称的永乐以及山东家电流通领军者三联。

　　黄光裕将“薄利多销”和“规模效应”也演绎到了极致，但是，当这种低价建立在对产业链上端的无限索取与冲突之上，国美的急速扩张实际上是在以邻为壑。

　　处处亦可见国美极力攫取现金账期的渴望。去年3月5日，国美集团旗下的国美、永乐、大中、黑天鹅、金太阳等卖场同时开始推出“安家保”的延保项 目。根据产品类别等因素，延保期限为1至4年，延保费用为产品价格的4%左右。为推广这一手段，国美规定，每卖出10件产品就必须有2件是延保，店员完不 成任务就被罚款至少100元，这让几乎每个顾客都要面对促销员的推销。“店员抱怨对此最多，有的甚至甘愿受罚也不愿推销。”一位大中管理人士称。

　　对国美的财务报表而言，延保确实是一笔额外的丰厚利润。上述人士透露，延保费40%将归国美，这一部分就成为国美的纯利润；另有40%给保修公 司，20%交保险公司。而实际发生成本极小。至2008年第三季度，国美电器来自延保的利润超过6700万元，全品延保率为3.8%，占其整体利润比例近 4%。

　　延保的推出实际上反映了国美对资金的饥渴。2008年年初正是黄光裕盛极而衰的关键时间窗。彼时，为收购大中和获得三联商社股权，黄光裕至少付 出了40多亿元的代价。而此间一直纠缠不清的入主中关村科技的动作，也使其耗资近10亿元。2007年底，国美的现金储备不过62亿人民币，至2008年 第三季度，国美持有现金下降了五成。同时，国美存货却上升了五成，国美的应付账款和应收票据也增长了两成至165亿元。

　　收购大中的36亿现金，是黄光裕创业以来最大的一次现金支付，按照双方约定，收购款将分5次付清，最后一笔则是在2008年9月1日，支付6亿元。大中投资(张大中出售大中电器后用于投资的实体)一位高层向本刊证实，国美收购大中的款项至今并未支付完毕。

　　黄光裕遭遇的现金流窘境，也源于自2006年起，国家外汇管理局和商务部、建设部、人民银行等部门通过一系列外汇管制措施织就的外资铁幕。黄光裕所涉及的家电流通和地产行业尤其是严格管控区域。

　　黄光裕曾在2007年底计划与贝尔斯登联合组建5亿美元的零售业投资基金，以及与新加坡太平星集团成立总额达8亿美元投资房地产业的私募基金。 但两个基金最后都不了了之。接近黄光裕的人士透露，问题就卡在限外政策上。国家外汇管理局管理检查司司长许满钢遭查，正是因黄筹集资金的进入审批而牵扯其 中。在公开募集资金无果之后，黄光裕或通过澳门博彩巨头连超的公海赌船大量洗钱。而操纵中关村科技和三联商社股价谋利，只不过是上述方式的一个补充而已。

　　矛盾混合体

　　即使没有种种野心膨胀下的作茧自缚，回归国美的基本面，黄光裕也必须为他始于2004的外延式扩张的庞大疆土寻求一个更匹配的管理系统，这始终是黄光裕没有解决，或者说是刻意回避的难题。

　　在黄光裕“先规模，后精细”的战略下，国美更多地倾向于速度和控制，而无法顾及整体的管理质量，不人性化的门店管理方式反而衬出其近年来反复对“精细化管理”倡导的一种暗讽。

　　在国美，如果店员与顾客发生争执，只要顾客投诉，店员就会被立即开除。“国美迫切想要提升服务，完全忘记了员工，非常急功近利。”一名国美员工抱怨。

　　在国美自上而下的任务下达中，零售业中需要强调的细节却往往被忽视，传递给门店的永远是业绩指标，而非执行的细节。因而，各门店的管理水平与服 务质量差别很大。而国美内部机构的庞杂和混乱，各级管理人员变动频繁，也造成了管理上的混乱，有时候各个职能部门发出的文件内容并不统一，在强调快速应对 的零售行业，执行效率大大下降。比如，当一名南方城市的门店为延保业务中的一项细则向分公司请示时，分公司的管理层给出的回馈却是：他们自己也很困惑。

　　2001年，国美集团开始筹备建设ERP系统，经过两年的整合建设，于2003年全部完成。至2007年6月，国美成功完成对永乐ERP系统整 合后，覆盖了国美系统49个一级分部，181个二级分部。对这一系统，国美内部毁誉参半。好处是，事无巨细皆有章可循，且覆盖200个多城市的每一笔财务 进出都在黄的洞悉之中；坏处是，国美赖以成名的基层活力却处处受到钳制。

　　一位国美二级分公司负责人向黄光裕报到时，黄扔过来一本厚厚的授权册。他在上面找到自己的相应权限后发现，具体到吃一顿饭的规格和招待人的级别皆明确规定。“这是黄光裕掌控国美的宝贝，每一个干部都在黄光裕的脑子里编上了号。”这位人士告诉《环球企业家》。

　　在并入国美版图后，一位大中电器的高层偶尔发现，有一个门店的店面牌匾有很大破损。他感到非常奇怪，做一个新牌匾花费不多，为何不在这样的细节 处提升形象？仔细了解后他发现，在国美超过500元的支出都要经大区审批——在之前更是需要总部批准。该门店店长此前就类似支出曾打过报告，但往往逐层上 报后不了了之。在整个国美体系中，从基层管理员人员到黄光裕的管理层级有18级之多。几次碰钉子之后，这位店长积极性大受打击。

　　就家电价格的优惠权限而言，国美店长只有每天1500元的下调权限，超过就必须总部批准。而顾客货比三家后的侃价又十分普遍，这导致一旦有大量的降价申请，国美的决策系统就出现堵塞。对希望便宜几百元的顾客而言，为此等上一两个小时也是家常便饭。

　　黄光裕一度想将国美的触角伸向更远，但却常常为自己的冒进和并不匹配的管理能力付出代价。2006年，黄光裕开始筹划进军通讯产品连锁，通过收 编区域连锁品牌——2007年收购陕西蜂星和2008年买下大连讯点，希望快速形成拥有5000家店的全国网络。在这之前，黄光裕已经注册了一家叫做“国 美通讯”的公司，这间独立于国美电器之外的连锁公司在黄的计划中，壮大后也将单独上市。但是，依附于低价策略上的“既要店铺便宜，又要人流量大”选址策略 成为“国美通讯”很快夭折的重要原因。

　　以深圳为例的一家“国美通讯”为例，这家店开在两家国美电器的附近，苏宁电器(18.30,0.42,2.35%)的楼下，占地跟普通的通讯店面无异，普通蓝底白字的“国美通讯”招牌毫不起眼，生意惨淡可想而知。仅仅一年后，深圳的5家国美通讯关掉了4家。

　　国美对旗舰店选址非常重视，如果分公司把店面“丢了”，从分公司总经理到市场开发普通员工都将被扣5分，如果一年扣掉20分将被直接解雇。

　　内蒙古包头的国际中心大厦，地处包头市最繁华的商业中心。2007年，苏宁提出来以1220万/年的价格租下开店，其甚至把该物业的总经理请到 总部参观，以确保租下门店。但最终，这个店面被国美以780万元的低价租下。此事在国美内部被树为的典型，并由此加大了对“又便宜又好”思路的推广。但现 实是，在店址决定权上收国美总部后，这始终是一个小概率事件。

　　3年前，接受媒体采访时，黄光裕曾预言当国美坐上全国第一的位置后，不是看开店开得好，而是看关得好，他正在筹谋一个管江山来取代打江山的方法。遗憾的是，连年的扩张惯性却让他走向更深的深渊。

　　地产黑洞

　　当黄光裕在2008年初携巨资迅猛攻占大中和三联而陷入资金窘困时，曾有机会凭借在房地产上的豪赌挽回颓势，但造化弄人的是，正是地产业务引发了整个帝国的危机。

　　从一开始，黄光裕就把地产作为快速解决其资金困局的救命稻草，而非遵循传统开发商买地-盖房子-出售后再买地的运作方式。“弄一块土地，装进壳 公司里，资本市场几十倍的利润比辛苦卖电器和房子利润要大得多。”鹏润地产一位离职的高管向《环球企业家》解释黄光裕的想法。2004年后，黄光裕开始告 别国美的日常管理，并最终决定重返地产这个能将国美模式复制和放大的新领域。

　　禹晋永是国美置业(鹏润地产)的第一任总经理。这位号称拥有资产数百亿、旗下掌控十几个上市公司的黄光裕地产模式的奠基人，在地产界却无令人信 服的业绩。禹晋永曾专门成立一个网络公司，以他的思路，网络公司属于高科技概念，可以获得资本市场最大的市盈率，然后再把土地装入网络公司，实现鼠标+水 泥的数十倍放大效应。黄禹二人在2004年相遇后，一拍即合。事实证明，黄光裕后来在地产界的作为，确实也是遵循禹的思路。

　　位于中关村(5.04,0.20,4.13%)丰台科技园区的鹏润国际时尚中心(下称鹏润时尚)，是黄光裕资本地产思路的典范之作，不过该项目至今未完成。鹏润时尚建筑面积高达55 万平米，定位于京南的服装城，土地价款为8.05 亿元，按获批的35.5 万平米地上建面计算，楼面价为2275 元/平米。

　　似乎为了向黄光裕国美式的金融模式致敬，禹晋永计划将这块地规划成各大家电巨头的展示中心，然后再装入上市公司。禹不断在媒体上宣传这一模式，不久即被黄光裕以“泄露公司机密”为由清除。

　　黄光裕本人选中的继任者童渊则更大胆，更藐视常规。在一次向黄光裕的汇报中，童渊说，我们用最滥的房子，卖最高的价钱——3万元/平米，凭的就是三个字的金子招牌——黄光裕。

　　黄光裕对童渊的大鸣大放甚是享用，他评价童渊是地产天生奇才，对其极为器重。按照童渊的设计，3万元还仅是租费，童渊描绘，只要出售3年的租费就可以收回成本，其他的权益将装入一个上市公司，从资本市场套现数十倍的收益。

　　在场的黄光裕和其兄黄俊钦听后甚是兴奋，黄光裕宣布要“向地产砸100亿”。凭借此前的类金融野蛮生长和在香港6年借壳上市的现代资本市场启蒙，黄认定地产将是连接零售和资本市场的天然平台。他断言，他的地产帝国将超过国美电器。

　　自1997年成功开发鹏润家园后，10年来黄光裕并未在地产业务上真正投入精力。火爆异常的国美第一城和明天第一城也是其妹黄燕虹和妹夫张志铭 借助国美声誉的自我发展。直至2007年，彼时房市与股市齐飞，飙升的地产装入上市公司后可获得40倍以上市盈率的估值。但此时，童渊畅想的鹏润时尚项目 历经2年波折，仍未兑现。

　　眼看市场爆棚的黄光裕已然等不及：2007年底，鹏润地产在无锡以5.85亿元竞得电瓶车厂地块；2008年初，以数亿元竞拍下重庆解放碑国泰 广场项目；一个月后又以25.55亿元的价格获得天津华明镇一块43.3万平米土地的开发权。此外，鹏润昊天还在2007年花6亿多元拍卖购得北京铁路文 化活动中心和昌平沙河住宅项目。2008年年初，黄还与北京通州区张家湾镇达成全面负责该地区达105平方公里之巨的土地一级开发协议。

　　凭此，鹏润的土地储备号称达到1 亿平方米建筑面积，但其中大部分是未通过招拍挂程序的一级土地整备，而一些二级土地储备还有大量地价款未付清。

　　这是一个不折不扣的危险之旅。所谓一级开发是在政府授权下把土地整成三通一平的状态，但真正进入市场还需经过招拍挂。而这一过程仍存在着土地被 别人拍卖购得的风险。关键之处就在于此。2007年地王频出，舆论将其归结为公开的拍卖抬高了地价。一些地方政府随趁势而为，改单纯价高者得为在招标中设 置其他条件，最终由地方政府“综合”评选，在这种情况下土地一级开发商拥有更大的“操作”空间。

　　但祸不单行的是，在黄光裕原计划于2008年年中将这些天量土地装入上市公司中关村科技套现时，市场发生了逆转——不仅全国房市处于下行状态， 就连土地拍卖也频繁出现流拍，土地价格急转直下。黄不用再处心积虑地通过“潜规则”将手中的天量一级开发土地转为市场开发，因为没有人再如2007年那样 不计代价地抢地了。

　　黄还忽略了致命的一点：在地产行业，土地规模每扩大一倍，复杂程度可能要放大10倍，黄逐渐发现他正在陷入一个无法操作的巨大沼泽之中，且无人替他分忧。

　　黄光裕的妹夫张志铭在2005年与其分家，创立明天地产。张志铭为人低调，但管理很有方法。在分家之前，张志铭曾将手下高管召集至会议室，每人 发了一个红包，少则5万，多则达40万元，一举树立了威信。而黄的惯常做法是“卸磨杀驴”。以国美大康鞋城为例，其主要操盘手都在销售结束前因各种原因离 职。凡此种种，都让黄光裕无法再找到真正懂行的地产人才。

　　2008年年初，在那场令人眩晕的年会朝圣前后，国美地产帝国却濒临崩溃的边缘。一位国美地产业务的负责人曾通过旧部查阅国美账本，结果令他十 分震惊：国美仅应付工程款(包括国美门店装修工程)就达50多亿，而其账上只剩下1000万人民币左右。后期黄光裕巨额拍得的土地，大多仅仅支付了订金， 剩余土地出让金达到了几十亿的规模。

　　黄光裕肯定感觉到了帝国根基的晃动。彼时，在收购大中电器、三联商社(7.72,0.14,1.85%)以及中关村科技上花费的现金支出超过60亿元，与其全部现金储备相当，而外筹资金又无法进入。风雨飘摇的地产行业还能承接他接下来的豪赌吗？黄可能唯有孤注一掷。

　　2008年5月份，中关村科技发布公告，一纸定向增发预案将黄光裕旗下的北京鹏润地产控股公司(下称鹏润地产)推向前台。根据增发方案，鹏润地 产评估值为180 亿元，拟以14.67 元的价格折算成12.27 亿股进入上市公司。拟增发的土地项目除了大康鞋城、鹏润国际公寓(鹏润蓝海)外，其他均未进入实质性销售阶段，且有诸多项目未办理完相关手续。

　　3个月后，这一增发被中关村科技董事会以“拟注入中关村的房地产类资产盈利前景不明确”为由否决。

　　据媒体报道，此后的黄光裕曾频繁往返北京与澳门之间，身陷四面楚歌的他此时已是穷途末路。一位原国美置业高层在2006年离开黄光裕后，与朋友在酒桌上回忆起多年来黄的所作所为，最后感慨说，上帝欲使其灭亡，必先使其疯狂。一语成谶。

　　自毁之路

　　“国美可以没有黄光裕，但中国不可以没有国美”。一位国美高层坦言，国美离开黄光裕并非坏事。出身潮汕的一个贫穷的天主教徒家庭，黄内心深处始 终对财富和成功有着极强的欲望，在登上中国首富宝座后，黄仍以创业者自居，他被下属形容是“睁开眼睛就工作，累了就睡觉”，他一天的工作往往是从下午开始 一直到凌晨，因此国美高层半夜两三点钟被召集到鹏润大厦开会是家常便饭。他不会打高尔夫，几乎从不去娱乐场所；他还会缩短自己的度假行程，因为感到无趣； 他每天工作13个小时，因为除此之外他不知道可以做些什么——比如和家人一起欣赏电视节目。“我个人太忙了，没有什么理想。比较羡慕那些按时上班、按时下 班、能正常休息的人。”2006年时，黄光裕在接受《环球企业家》采访时说。(详情请登录Gemag.com.cn查阅2006年9月号《黄光裕的天花 板》一文)

　　随着何炬、张志铭等一批从最早起就追随黄光裕的管理者离开，这位早年低调、青涩、向媒体表达过要警醒自己过度膨胀的潮汕人还是无可避免地自我膨 胀起来。后期的黄光裕在国美集团内部完全是一副帝王架势，甚至当有人在会议上对其说“不”时，还会被他赶出会议室。“黄光裕太狂躁了，开会时甚至有人吓得 腿发抖。”接近黄光裕的人士说。

　　2006年7月收购深圳易好家时，面对曾经同他一起打拼天下却最终离开他的国美元老级人物何炬，黄光裕拿出了他“快、狠、准”的作风。黄光裕 称，曾与何炬约定两年内不踏入家电零售业上的君子协议。而何炬在入主深圳易好家后，在半年内迅速开出9家门店，并从国美挖走一大批员工，与国美在深圳分庭 抗礼，黄对此深为不满。在何炬北上出差之时，黄直接找到易好家上属总公司中国建材的负责人，迅速以1.8亿买下易好家的全部股份。此后，何炬率领旧部重归 国美，不过旋即被集体清理门户。后国美内部广泛流传，何炬在深圳、武汉、南京等地多次被不明身份的人殴打，从此再无音讯。

　　“对人对事没有责任心和忠诚度，这是我接受不了的。”黄光裕曾说。

　　何炬的悲惨下场成为笼罩在国美高管心中的乌云。甚至在本刊采访过程中，竟有多人以“老板会打断腿”为由拒绝了采访。

　　在2006年并购永乐时，一位受邀给国美提供顾问服务的投行人士发现，国美的主要高层竟然都不清楚在这场重大并购中所扮演的角色。再欲深入探 究，皆面露难色，不肯再说。黄光裕与下属的隔阂可见一斑。对控制欲的追求与崇拜，将黄光裕推到了一个骑虎难下的位置，他开始了一种对财富更猛烈甚至剑走偏 锋的追逐。当周围人都对偏执的他言听计从，而他与周围人的关系完全围绕财富展开时，被属下评价为罕见地集聪明、勤奋、无情于一身的黄光裕则变得日益孤独， 赌成为他生存的一种无奈却必然的选择。

　　相对而言，隐藏在黄光裕身后的其妻杜鹃被认为是连接黄与资本市场的润滑剂。在并购永乐时，杜鹃曾广泛向投行征询意见，研究合并可能给国美电器股价的影响，并研究以怎样的换股更合适。杜鹃为人处事甚是玲珑，逢年过节会给一些曾经的合作伙伴寄送一些小礼物。

　　2006年时，黄光裕曾得到一次明确的“警告”。彼时，因早期创业的违规贷款问题，黄光裕与其兄黄俊钦遭公安部门调查。不过在2007年1月，国美电器公告称，警方针对黄光裕及其间接持有的鹏润房地产公司的“协助调查已经正式撤销”。

　　但黄光裕并不因此而收敛，却反而意识到，他更需要编织的是一张安全网。他开始有意识地经营高层人脉。另据知情人士透露，那一年，黄光裕曾通过各 种途径搞到一套高级别的官方车牌，黄的安保队伍为其配上全新的黑色奥迪A8轿车和警报器，黄光裕很是得意地向身边人炫耀这一“高规格待遇”。

　　从某种程度上说，黄光裕是自我欲望的牺牲品。即使在戴上中国首富的光环后，关于他的灰色发迹史和财富积累模式的质疑也从未平息过。当他在去年 11月被警方拘传后，很多人对此并不感到意外。不过谁会想到呢？23年前，这个17岁的汕头年轻人决定跟随自己的哥哥一起北上，并在此后的20多年间建立 了一个令人炫目的财富帝国，而今，却即将失去这一切。
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汇源并购案被否引发民营企业家退出困惑


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http://www.caijing.com.cn/templates/inc/webcontent.jsp?id=110126116&time=2009-03-21&cl=100&page=all


多位民营企业创始人认为，市场利益与企业家利益如何平衡，将成为《反垄断法》出台后的一大难题

　　【《财经网》专稿/记者 赵何娟】“朱新礼该懵了。” 可口可乐公司并 购中国汇源果汁集团有限公司（香港交易所代码：01886，下称汇源）被中国商务部否决后，熟悉或不熟悉汇源董事长朱新礼的民营企业界人士，都表现出了异 乎寻常的关注。虽然对可口可乐入主汇源是否构成垄断的看法存在分歧，但大部分人士都对大型民营企业创业者的退出问题表示担忧。 
2009年3月18日，商务部发布公告，以“对竞争产生不利影响”为由，否决了可口可乐收购汇源果汁的申请。这是自去年8月1日《反垄断法》实施以来，首个未获通过反垄断审批的案例。 
多位接近朱新礼的人士都对《财经》记者表示，朱新礼直到近期仍对并购案获批持乐观态度，并购被否决，最失望的无疑是他本人。 
浙江一家大型轻工民营企业创始人向《财经》记者表示，与朱新礼精心“嫁女”一样，任何创业者都希望将自己的企业发展到越大越好，最终要么寻找合适的接班 人，要么寻找最好的方式退出。而股权转让是一种最普遍的退出方式，只要在合适的时候、以合适的价格卖出，无可非议。他对商务部否决汇源并购案表示不解，“ 企业做得越大，创业者要想退出就越难，难道想要卖出先要把自己的企业搞亏吗？” 
这位创始人称，浙江很多民营企业都面临第二代接班人问题。据他所知，不少规模较大的企业创始人，都极有可能通过转让股权的方式退出，并且多倾向于与外资商谈，不少人对朱新礼案的审批过程特别关注。 
一家饮料类企业的创始人也表示，饮料业其实不存在垄断不垄断，各自有自己的细分市场，曾经还有过多家民营企业想同时把股份卖个某一家国企的例子。“如果是国企收购汇源，是否也会造成垄断的后果呢？”这位人士反问。 
2009年2月9日，商务部外资管理司副司长林哲莹曾在一个公开活动上对媒体表示，汇源既然是个民族品牌，可口可乐对其进行收购，就不是它自己的事情。 
对此，上述饮料企业创始人称，与其说是朱新礼低估了自己品牌的“民族”属性，不如说是中国对民营资本、私有财产的认识和保护都远远不够。 


　　一位擅长并购的钢铁企业负责人则认为，商务部否决汇源并购案有其合理性，但是有一个问题必须公开，就是企业对于商务部“经营者集中不利影响”的否决理由，究竟是如何具体举证的。 
这位负责人称，民营企业创业者退出问题一直都存在，主要方式无非是破产、清算、拍卖、股权转让等，被并购也是股权转让的一种。在《反垄断法》出台之前， 创业者的退出就受到了种种非市场因素的干扰，比如地方政府干预、部分收购者的强势，还有野蛮股权划拨等，汇源并购案被否是目前遇到的新问题，值得进一步关 注和研究。 
君泰律师事务所上海分所律师曾智红对《财经》记者表示，《反垄断法》的宗旨是基于保护市场竞争，而不是保护特定竞争者。需要纳入 《反垄断法》审查，即市场营业额在15亿元以上的企业，都是大型企业。但企业发展到一定阶段，就会发生边际效应，这个边际效应可能是递减的，甚至有一天可 能会出现亏损。因此企业家往往期望在递减效应出现之前，及时退出或者转型，这个就是朱新礼现在面临的情况。 
在朱新礼向可口可乐转让汇源全部 股份之前，汇源业绩已经出现明显下滑趋势，并购案被否决，对汇源的负面影响更加明显。3月19日汇源复牌第一天，股价便急挫近50%，多家机构给予其“减 持”的评级。分析师多认为，汇源要想回到之前的高股价已经很难，再融资问题必然受到影响。朱新礼不仅希望转型全面做上游供应链的愿望暂时破灭，短时间内也 难以寻找到新的战略投资者，更不可能给出如此高的溢价。 
曾智红表示，《反垄断法》如何让市场利益与企业家利益达成平衡，在全世界都是一个难 题。民营企业家利益是否一定要向社会公益让步，这是一个矛盾。朱新礼所遇到的困惑，不会是最后一个。他认为，应当尽快出台反垄断法实施细则，使企业在审查 “经营者集中不利影响”时，有更细致的举证标准，更好地平衡市场利益和企业家利益之间的关系。■
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证监会将松绑内地企业赴港IPO


http://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/ggIPO/20090331/06236044892.shtml

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中国房地产企业应学什么？


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http://www.p5w.net/newfortune/caiji/200904/t2282230.htm


  控制中期风险头寸对于国内的地产公司尤为重要。在A股75家地产上市公司中，29家公司即使在不增加任何存货的情况下，每年经营产生的净现金也不到年初总 资产的10%，有16家不到5%。要知道，即使是TOL这样的高端地产商，其2008年存量资产周转率仍达到0.44倍，高于国内多数房地产公司。如果说 美国房地产公司的中期危机主要来自于中期借款，那么，国内房地产公司的中期危机则主要来自于过低的周转率，加速周转是唯一出路。

  从短期风险头寸到中期风险头寸
  在《新财富》2008年6月号《“现金收割”应对危机》一文中， 我们提出了短期风险头寸概念，即企业在周转率大幅下降时，一年内到期负债超过手持现金+净经营现金的部分，它显示了当危机到来时，企业在短期内承受财务压 力的能力。但从美国此轮地产危机看，危机持续的时间常常比我们想象的要长：2007年美国房地产上市公司的存量资产周转率较2006年平均下降了 35%，2008年销量继续下降，周转率较2006年平均下降了52%，较2005年下降了60%，进入2009年，情况依然未见好转，而这已是危机的第 三个年头了—企业不仅要为未来一年的财务风险做准备，更要为未来两到三年的财务风险做足准备，即，要从控制短期风险头寸到控制中期风险头寸。
  控制中期风险头寸对于国内的地产公司尤为重要，目前A股上市地产公司平均13%的资金来自长期借款，且借款期限一般在三年以内。客观讲，这一比例并不高， 但问题是部分房地产公司的周转率过低，在A股75家地产上市公司中，29家公司即使在不增加任何存货的情况下，每年经营产生的净现金也不到年初总资产的 10%，有16家不到5%。要知道，即使是TOL这样的高端地产商，其2008年存量资产周转率仍达到0.44倍，高于国内多数房地产公司。如果说美国房 地产公司的中期危机主要来自于中期借款，那么，国内房地产公司的中期危机则主要来自于过低的周转率，加速周转是唯一出路。

  长期债缺位，高端定位艰难
  国内房地产公司面临的另一个困境是长期债的缺位。A股房地产上市公司平均34%的资金来自于短期借款和各种应付账款，属于短期资金；13%来自于长期借 款，这部分贷款期限一般在三年以内，属于中期资金；剩下的包括股权资本、债券（含可转债）、预收款和长期应付款，我们姑且将其算做长期资金，那么长期资金 将占到总资产的53%。这种资本结构要求公司1/3的资产能够在一年内变现，1/2的资产在三年内变现，这对于定位中低端的房地产公司还比较有可能实现， 但对于那些定位高端的房地产公司来说则是一项难以完成的任务。
  总之，高端定位需要更保守的财务策略，而这种策略需要长期金融工具的支持，从TOL的资本结构看，长期债券成为高端地产公司的主要资金来源，贡献了总资本 的30%左右，加上股权资本，长期资金贡献了总资本的80%。但在国内，公司债市场并不发达，股权资本面临融资渠道不稳定、融资成本高的问题，即使加上预 收款和长期应付款等特有的融资渠道，国内公司仍难以支持纯粹高端定位的战略。

  多产品线与分类拨备
  在债券市场缺位、纯粹高端定位难以获得资金支持的情况下，更多国内房地产公司选择了混合产品线的策略，即同时开发高、中、低各种产品，这一策略虽然能够在 一定程度上分散企业风险，但也对企业的风险控制提出了更高的要求，多产品线的公司需要为不同定位的项目确定各自的财务安全底线，然后在总部层面留出适度资 金用于低谷期的套利操作。

  根据产品定位决定财务拨备
  以往房产商常用统一的财务控制标准来要求所有的项目，实际上，不同定位的产品在危机中的灵活性和现金回流速度有较大差异。仍以DHI和TOL为例，尽管在 危机中，它们的存量资产周转率都较高峰期下降了63%，DHI降至0.58，TOL降至0.44，但别小看了这0.14的差距，它意味着TOL需要比 DHI多储备相当于总资产14%的金融资源；此外，如果DHI的短期负债上限是总资产的30%的话，那么TOL的短期负债就不能超过总资产的20%。
  对于国内房地产企业也是如此，周转越慢的项目，要求的财务底线越高，不同项目间的财务拨备差异可能很大。因此，企业需要根据项目定位、周转速度来决定不同项目的现金储备要求和资本结构要求，在此财务底线的基础上再决定各类产品的扩张速度和企业整体的扩张速度。

  总部确定分类财务底线，分部根据财务底线抉择项目
  对于全国性的地产开发商，具体的拿地决策和项目规划常常由区域分部决定，此时为了防止分部过度扩张导致的整体财务风险暴露，总部必须确定各类项目的财务底线，分部根据财务底线来权衡利润率与扩张速度。权衡的结果常常是混合的产品线、适度的利润率与适度的扩张速度。

  总部保留适度金融资源用于逆周期套利
  最后，在总部确定财务底线、分部控制项目风险的基础上，总部可保留适度金融资源，用于逆周期收购，即，抄底行业低谷。那么，企业到底可以在多大程度上进行套利呢？

  如何套利
  在经历了2008年的考验后，国内房地产公司的财务状况出现了进一步的分化，上市公司方面，万科在保持2008年销售规模的情况下，在未来一年内最多可支 持8%的资产扩张，在未来三年最多可支持51%的资产扩张；保利未来一年内最多可支持16%的资产扩张，未来三年最多可支持38%的资产扩张；金地未来一 年内最多可支持18%的资产扩张，未来三年最多可支持44%的资产扩张。香港上市的房地产公司中，碧桂园在保持2008年175亿港元销售规模的情况下， 未来一年最多可支持32%的资产扩张，未来三年最多可支持102%的资产扩张，中国海外在保持2008年266亿港元销售规模的情况下，未来一年最多可支 持21%的资产扩张，未来三年最多可支持65%的资产扩张（表1）。




  与上述公司仍有扩张余力相对，在未来一年内，绿城中国将出现4%的资金缺口，泛海建设将出现12%的资金缺口，中新地产将出现18%的资金缺口，富力地产 在保持2008年200亿港元销售规模下可以勉强覆盖债务支出，但考虑到公司250亿港元的承诺资本支出，将出现40%以上的资金缺口，非上市公司的资金 缺口可能更大。
  财务安全性的分化为财务状况较好的房地产公司留出了套利的空间。从TOL和DHI的案例中我们看到，即使在地价已很低的情况下，套利也必须以自身财务安全为基础，而不能进行过度激进的套利活动。
  那么，什么样的套利幅度是适当的？首先，地产企业需要在确保短期和中期财务安全的前提下，根据不同产品定位重新确立企业的财务安全底线，这是地产公司从危 机中重新崛起的基础，而在此基础上，仍有富余金融资源的企业可以进行有节制的套利活动，就当前财务数据来看，对于那些财务状况良好的企业来说，这种套利扩 张速度应保持10-30%水平。

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