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民營銀行、險資舉牌、萬能險……尚福林、項俊波今天說了這些幹貨

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獨家 | 大小險企意見迥然不同 險資舉牌新規“卡殼”

對於險資舉牌是否應該從嚴監管？應該從哪些方面進行監管？

中國保險監督管理委員會(下稱“保監會”)今年8月下發的《關於加強保險機構與一致行動人股票投資監管有關事項的通知(征求意見稿)》(下稱“征求意見稿”)受到業內關註。

征求意見稿首次強調了“一致行動人”的概念，對保險公司與一致行動人舉牌上市公司的行為進行了約束，是針對近期保險“資產端”的一大重磅文件。

不過，文件時隔兩月仍未正式出臺。第一財經記者采訪多位保險資管人士了解到，盡管他們多數贊同保監會對於舉牌中的一些激進行為加強監管，但一些業內人士對其中的部分規定也持有不同意見。

第一財經記者在采訪中發現，由於部分中小險企擴張偏激進，大型險企的投資則更為穩健，因此兩方面對於險資舉牌新規的態度也是迥然不同。

險資舉牌監管擬升級

保監會資金運用部在8月底下發了征求意見稿，擬對險資及一致行動人舉牌、參與上市公司收購等行為的監管進行升級。

第一財經記者從保險資管人士處了解到，征求意見稿擬對保險公司及一致行動人的一般股票投資和重大股票投資(超過總股本20%)實施差別監管。

“我理解這個征求意見稿與原來沒有大變化，唯一清晰的是，(股票增持)到了20%後只允許使用資本金，並強調了一致行動人這個概念。”一名大型保險資管公司的高管對第一財經記者表示。

險資和一致行動人的共同投資行為也是監管重點。征求意見稿規定，保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資的，應當由保險機構提交包含本公司及非保險一致行動人相關信息的備案報告。

提交備案報告還有時間限制。無論是一般股票投資還是重大股票投資，都要在上市公司公告後3日內向保監會報送材料。

事實上，保監會在去年年底發布的《保險公司資金運用信息披露準則第3號：舉牌上市公司股票》已要求保險公司舉牌上市公司股票，應當於上市公司公告之日起2個工作日內在一定指定渠道發布信息披露報告，公告參與舉牌的關聯方及一致行動人情況、權益性投資占比、資金來源等信息。

值得註意的是，保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資，經備案後繼續投資該上市公司股票的，新增投資部分應當使用自有資金。

2010年發布的《保險資金運用管理暫行辦法》早有規定，保險集團(控股)公司、保險公司不得使用各項準備金購置自用不動產或者從事對其他企業實現控股的股權投資。此次的征求意見稿則將使用自有資金提前至持股20%之後。

征求意見稿還規定，保險機構不得與非保險一致行動人共同收購上市公司。上市公司收購是指投資者依法購買股份有限公司已發行上市的股份，從而獲得該上市公司控制權的行為。狹義的上市公司收購即要約收購，要達到總股本的30%。

如果上述規定最終落地，將使得通過旗下保險機構與非保險機構一起“上陣”的“寶能系打法”再無法達到控制上市公司的目的。

業內存分歧

已經下發兩個多月的征求意見稿至今未正式出臺。相比之下，保監會同期征求意見的“負債端”重磅文件——《關於加強人身保險產品精算管理有關事項的通知(征求意見稿)》和《關於進一步加強人身保險產品監管有關事項的通知(征求意見稿)》已於9月6日發布正式版本。

險資舉牌新規的“難產”使得業內眾說紛紜，多數說法將原因歸於“業內存在分歧”。

第一財經記者采訪了多位保險資管人士，盡管他們都不清楚新規為何會“卡殼”，大多數也贊同保監會對於舉牌中的一些激進行為嚴加監管，但確實也有一些業內人士持有不同意見。

“我贊同保監會對保險公司舉牌從嚴的監管趨勢，一些特別激進甚至內控缺位的公司正在積聚大量行業風險。”上述大型保險資管公司高管表示。

華泰證券認為，此次的監管政策旨在約束保險資金的盲目投資，引導保險資金遵守保險投資審慎穩健的理念，摒除某些股東將保險作為投融資工具的行為。保險經營“保”字為先，其資金具有長期性、保障性的特點，在當今低利率環境下更要做好資產負債匹配，審慎對待。保險業務和結構近年來日趨複雜，保險的金融屬性被加重利用，關聯交易增多、交叉風險提高。因此，監管層今年以來全方面加強監管預防風險，以確保行業整體平穩健康發展。

有保險資管人士表示：“舉不舉牌是形式，監管部門應該撇開這些形式，監管本質的東西。”該人士對於保監會嚴加監管險資一致行動人的意向表示贊同，但認為不應拘泥於對險資舉牌的投資形式，而應該從一致行動人對保險公司的內控、投資多方面的影響甚至是操控進行監管。

當然，也有持不同意見的保險資管人士。“這次征求意見稿只要是舉牌就需要向保監會備案，其中還包括投資研究、內部決策等，感覺有點‘多此一舉’，另外重大股權投資還需要報備持有期限，那之後如果出於種種原因想減持呢?”一位保險資管人士向第一財經記者表示。

一些中小險企保險人士則認為，保險公司舉牌本身屬於資本行為，保監會可能無法真正禁止保險公司與一致行動人的舉牌收購行為，“其實有一些‘通道’，例如信托、私募等‘玩法’，最終也能達到目的，反而會增加監管難度。”

第一財經記者在采訪中發現，大型資管公司大多對舉牌監管從嚴持贊成意見，而部分中小險企則會有自己的想法。華泰證券表示，監管政策主要針對部分中小險企的激進擴張，而大型險企投資穩健，註重產業整合和綜合金融發展，並不會受該項政策太大影響。大型險企實力雄厚，自有資金充足、投資審慎，更能在規範市場中發揮優勢。

又見險資舉牌 下一個會是誰

曾經低調的險資，如今在資本市場的一舉一動都備受矚目。

隨著三季報的陸續公布，恒大人壽被發現在多家上市公司股份中持股比例超過4.9%，逼近舉牌線，被市場廣泛關註。

而近日，國華人壽被披露第四次舉牌天宸股份(600620.SH)，持股比例達20%，隨即收到上海證交所問詢;9月底，陽光保險舉牌伊利股份(600887.SH)亦引起軒然大波，保險資金再次被推上風口浪尖;而市場也還在翹首以待“寶萬之爭”下一步會如何上演。

撇開個案，2015年下半年開始，險資舉牌開始變得異常火熱。業內人士表示，這是低利率、資產荒疊加險資投資政策日益寬松、保險公司風險偏好及權益配置意願上升之後的必然產物，這種資產配置的形式在短期內還看不到盡頭的資產荒背景下也將成為一種“新常態”。而保險資金本身是支持資本市場發展的重要力量，對於險資舉牌行為本身，市場無須“妖魔化”。

舉牌目的引擔憂

近幾日晚間，金洲管道(002443.SZ)、棟梁新材(002082.SZ)、國民技術(300077.SZ)、梅雁吉祥(600868.SH)、中元股份(300018.SZ)相繼發布三季報。在三季報中，均浮現恒大人壽的身影。據計算，在這幾家上市公司中，恒大人壽持股比例均在4.9%以上，逼近舉牌線。

盡管截至11月1日晚間，恒大人壽已經將其中的幾家股份清空，但在此之前，仍舊掀起了一波“恒大概念股”。其中，由於恒大人壽一度成為了梅雁吉祥的第一大股東，雖然還未達到舉牌線，但其增持目的仍然受到了上海證交所的詢問。然而，11月1日晚間，恒大人壽已將梅雁吉祥悉數出清。

無獨有偶，國華人壽舉牌天宸股份的目的也遭到上海證交所的問詢。

9月2日至10月10日，國華人壽第四次舉牌天宸股份，以20%的持股比例躋身第二大股東。在公告發布的一天後，上海證交所就對國華人壽是否有意通過股份增持獲得天宸股份的實際控制權，是否有意參與上市公司的經營管理進行問詢。

盡管國華人壽在回複中稱，截至目前無意通過股份增持獲得天宸股份的實際控制權，也無意參與上市公司的經營管理。但由於國華人壽表示在未來12個月內增持股份不少於1000萬股，同時天宸股份大股東仲盛虹橋及其一致行動人也在國華人壽舉牌的期間多次增持天宸股份，因此市場中有不少聲音認為將來圍繞天宸股份的股權爭奪戰仍有可能上演。

險資舉牌已成“新常態”

“保險公司在現有法律和規則框架下的投資行為，完全是一種市場化的商業決策。絕大多數保險資金的投資行為是謹慎規範的，對被投資企業的戰略推進起到積極作用，也已經成為我國資本市場健康穩定發展的重要力量。”中國保監會保險資金運用監管部主任任春生表示。

事實上，把險資舉牌放在當前經濟環境和保險行業現狀來看，其產生又有一定的必然性。

險資舉牌並不是新生事物，但在2015年開始集中爆發。中銀國際認為，究其原因，一方面是由於年中股市劇烈波動產生了大量超低估值的標的;另一方面萬能險保費的爆發，也源於險企對2015年股市的良性預期及對未來的信心，從而擴大保費規模進行投資、分股市一杯羹。

從投資環境上來分析，在低利率環境下，無論是傳統的債券和定期存款，還是債權計劃、信托產品、理財產品等非標資產，都難免產生收益率的下降。在固定收益資產收益率普遍性下滑的大環境下，權益類投資成為維護投資收益率穩定、保障利差益的重要手段。股權投資作為保險長效資金支持經濟發展的同時，具備“類固定收益”的屬性，既可以保持穩定增值，又帶來資金回報，還可能有經營屬性的擴展。

而從財務數據角度來說，業內人士認為，一方面是權益法記賬帶來益處，另一方面在“償二代”框架下更加節省資本消耗，權益類投資在資產負債匹配的前提下成為較為理想的選擇。

具體來說，按照目前財務會計準則，當持股比例高於20%時通常會被認為對被投資單位具有重大影響，可以實現長期股權投資的權益法入賬。這樣既可以規避股票價格波動對賬面資產的影響，又可分享上市公司的凈利潤。同時，在“償二代”新監管體系下，保險資金長期股權投資的風險因子更小，客觀上鼓勵保險資金舉牌並列入長期股權投資進行核算。

一名註冊會計師對《第一財經日報》記者表示，在“償二代”下，如只是被分類為交易性金融資產或可供出售金融資產，則主板、中小板、創業板股票的風險因子分別為0.31、0.41及0.48。而一旦被分類為長期股權投資，那該風險因子立即降低，聯營合營企業為0.15，子公司更是只有0.1。風險因子的降低意味著最低資本要求的降低，也就意味著償付能力充足率的提高。

不過，從目前的舉牌案例來看，據國信證券統計，險資持股超過20%的案例只是少數，只有生命人壽之於浦發銀行(600000.SH)以及金地集團(600383.SH);前海人壽之於南玻A(000012.SZ)以及中炬高新(600872.SH);以及這次國華人壽舉牌天宸股份的持股比例達到了20%。另外，前海人壽本身對於萬科A(000002.SZ)雖然持股比例並未達到20%，但鉅盛華在4月將自己的一部分萬科A表決權讓渡給前海人壽，使得前海人壽對於萬科A的表決權恰好超過20%，“巧妙地”讓前海人壽可將對萬科A的投資余額轉入長期股權投資核算。

和發達國家相比，我們的權益類投資比例又是什麽水平?“我國保險投資還處於政策日益放開的時期，隨著中國經濟日益國際化及整體實力的不斷提升，借鑒發達國家的經驗，提高風險控制水平、提升風險偏好，權益類投資還有較大的上升空間。”中銀國際行業分析師魏濤表示。

根據中銀國際的數據，在英國保險投資資產的大類資產配置中，權益性投資占相對主體的比重，約為40%。而美國保險資金對於權益資產的投資隨著金融市場的發展及非保證利益保險業務的開展，保持著較高的增速，自上世紀90 年代初期開始有進一步增長，2003年至2013年間權益資產規模保持了年平均約7%的增長。在2013年末，美國權益資產在壽險投資資產的占比已達32.58%。

而保監會數據顯示，截至今年8月末，保險資金投資股票和證券投資基金余額為1.76萬億元，占比為13.85%。

多位大型保險資管高管在接受本報記者采訪時均表示，險資的舉牌動作一方面取決於可投資資金，另一方面也取決於市場表現和各保險公司的策略，雖然優質個股不好找，但未來也不排除將會通過二級市場舉牌的方式來配置股票。

監管“緊盯”激進行為

不過從另一方面來看，對於陽光保險剛過舉牌線的買入，伊利的“激烈反應”也不難理解。“寶萬之爭”仍未落幕，伊利股份的股權又如此之分散。

同時，不可否認的是，盡管保險資管行業總體向好，但是仍然存在個別保險公司的激進行為以致一些風險開始加劇。

而對於這些激進險企和背後可能引發的風險，保監會已經開始采取“高壓”姿態，“保險姓保”成了行業內的高頻詞匯，而一大波相應的監管政策也正在“趕來”。

據了解8月底，保監會資金運用部下發《關於加強保險機構與一致行動人股票投資監管有關事項的通知(征求意見稿)》。根據流傳出的征求意見稿內容，保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資的(持有上市公司股票比例達到或超過上市公司總股本的20%)，應當由保險機構提交包含本公司及非保險一致行動人相關信息的備案報告。保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資，經備案後繼續投資該上市公司股票的，新增投資部分應當使用自有資金。

並且，按照上述征求意見稿，保險機構不得與非保險一致行動人共同收購上市公司。如果這一規定最終落地，將會使得類似“寶能系”這樣旗下保險機構與非保險機構一起“上陣”的“打法”無法達到控制上市公司的目的。

9月初，號稱史上最嚴的人身險規定問世，其中對於中短存續期產品有了更強的限制和要求，例如將人身險費率市場化改革中將責任保險金額與保費或賬戶價值的最低比例要求由105%提高至120%;其次，新規將萬能險責任準備金評估利率上限下調0.5個百分點至3%。且對於不符合要求的保險產品，應當在2017年4月1日前全部停售。

同時，保監會正在進行的互聯網保險專項整治中，互聯網高現金價值業務是首當其沖的整治重點。

而在公司治理方面，保監會10月12日發布《保險公司合規管理辦法(征求意見稿)》，要求保險公司建立“三道防線”的合規管理框架。同時，保險公司在股權管理、治理結構、章程、關聯交易等方面的監管政策也將陸續出臺或修訂。

在這種高壓姿態下，業內人士普遍預計盡管對中短存續期產品的五年過渡期在短期內對資本市場影響不大，但長期來看，那些經常拿萬能險準備金來進行舉牌的中小險企的舉牌熱潮將有所減退，行業將進一步回歸“保險姓保”。

瞄準“一級半市場”

事實上，從數據上來看，盡管9月以來險資又開始接二連三舉牌，但今年至今為止的舉牌熱潮較去年已經明顯降溫。根據中信證券截至2016年8月23日的統計，再加上之後陽光保險對伊利股份、國華人壽此次對天宸股份的舉牌以及9月末對龍宇燃油(603003.SH)的舉牌，整個A股上市公司共發布舉牌公告70余次，其中險資舉牌的約11次，涉及9家上市公司。而2015年上半年發布的155次舉牌公告，其中險資舉牌的占61次，涉及31家上市公司，多集中在下半年。

一名大型保險資管公司高管對《第一財經日報》記者分析稱，今年上半年舉牌熱潮有所降低一方面是因為目前能夠被舉牌的優質標的越發稀缺。況且，從行業經驗看，較為激進的投資風格難以支撐起一個行業的平穩發展。而另一方面，部分前期頻繁舉牌的險企權益性資產占比已逐漸趨近30%的上限(增持藍籌股票最高可將上限提高至40%)，再集中舉牌的空間逐漸縮小。

例如，在舉牌伊利股份後，陽光產險披露其投資權益類資產賬面余額為78.32 億元，占上季末總資產的21.38%。

不過，投資上市公司從來就不止舉牌這一種相對高調的手法，參與定增這樣的“一級半市場”也是很多保險公司慣用的方式。

中信證券稱，2016年盡管舉牌數量上大幅減少，但相較於此前通過二級市場搶籌的單一舉牌形式，險資采取了更多元化的方式，如恒大人壽和泰康人壽，就於今年分別參與了寶鷹股份(002047.SZ)和保利地產(600048.SH)的非公開發行。“這一變化，使得險資能夠與上市公司控制人通過協商的方式對所購股份進行定價，不但在一定程度上避免了二級市場可能造成的股價波動風險，同時有利於險企與上市公司展開深入戰略協商，避免出現類似於‘門口的野蠻人’之類的鬥爭。”

各花入各眼 金融地產是“真愛”

A股市場超過2000支股票，究竟是哪些股票可以入險資的“法眼”，誰又可能成為下一個被舉牌的對象呢?

險資都在重倉些什麽行業的股票?

《第一財經日報》記者根據Wind資訊數據，對2016年半年報及2015年年報的保險重倉股(保險資金進入上市公司前十大股東)進行梳理。在剔除了平安集團及其子公司對平安銀行的持倉以及中國人壽集團對中國人壽股份的持倉之後，今年上半年末，險資共計挺進了608家上市公司的前十大股東。而無論從險資的持倉股數還是持倉市值來看，險資2016年上半年和2015年年末的行業偏好並未產生顯著變化，其最喜愛的行業都是銀行和房地產。

廣發證券分析師曹恒乾表示，保險資金偏愛金融地產股，這也是由於其資金成本較高，必須尋求較高ROE(凈資產收益率)標的。因此，遭到低估的大盤藍籌金融地產股才成為這一輪險資進軍的目標。以萬科A為例，近5年ROE水平在12.65%~19.66%，足夠補償保險資金6%~7%的資金成本。

從險資的持倉數量變化來看，根據Wind資訊數據，相較於2015年末，保險資金在材料、包括券商在內的多元金融、汽車、公用事業等行業有較大幅度的增持，而在運輸、半導體等行業則有所減持。

個股方面，根據國信證券8月18日發布的研究報告中的數據，如果按照持股市值來排名，前十名中有6個銀行股，而金地集團、萬科A這兩大地產股也赫然在列。但如果按持股比例來排名，金地集團是險資共同持股比例最高的一個上市公司，富德生命人壽、安邦保險以及天安財險都參與其中。

據《第一財經日報》記者粗略統計，從去年至今，至少已有12家險企通過二級市場舉牌近40家上市公司。這其中，“寶能系”、“恒大系”、“安邦系”、“生命系”、“陽光保險系”、“國華人壽系”、“華夏人壽系”較為活躍。而其中前四個險企系更是頻繁舉牌。

所謂“各花入各眼”，從這幾個險企系的舉牌對象來看，各家保險公司對舉牌公司的選擇上可能也僅是體現出保險公司不同的投資特點。

從“去年至今主要險企系舉牌版圖”中可以看出，“恒大系”的舉牌對象主要在地產、建築領域;“寶能系”的投資對象集中在地產、商貿、公用事業;“安邦系”、“生命系”則主要在地產、銀行、商貿領域的上市公司中舉牌;另外，此次舉牌伊利股份的陽光保險則除了地產外，確實一直聚焦於食品飲料和消費板塊。

從這些各不相同的被舉牌標的中是否能看出共性?國信證券表示，按持股市值進行排名，前十的上市公司均具有低估值和高股息的特征，在行業上也僅限於金融和房地產。在盈利能力、估值和股息率上都具有良好的財務指標，平均ROE16.61%、平均PE10.1倍、平均PB 1.49倍、平均股息率3.43%(8月18日所發布研究報告時的數據)。

因此，通過持股市值視角下的分析，具備較強盈利能力的低估值、高股息資產具備更為確定的投資價值。國信證券分析師認為，主要有兩方面較為明顯的支撐理由：一方面，這些股票擁有更好的流動性，且股息率也較為可觀;另一方面，不僅從險資資產配置的角度看，“較強盈利能力+低估值+高股息”股票具有較好的吸引力，從目前資產荒的角度看，隨著固定收益資產收益率的逐步降低，具有固定收益特征的股票類資產也將成為資本追逐的目標，且這類股票的價值將隨著國債到期收益率的下降而提升。

另外，股權結構較為分散也成為保險公司偏愛的公司特征之一。根據Wind資訊數據，南玻A、中炬高新、萬科A等上市公司被舉牌之前的大股東持股比例均低於20%，此次被舉牌的伊利股份第一大股東更是只有8.79%的持股比例。在險資舉牌之前沒有實際控制人，這樣分散的股權結構有利於險企在二級市場上吸籌，以及便於進行向董事會派駐董事以對公司形成“重大影響”等動作，而這也是這些上市公司對險資“敲門”的最大擔心所在。

下一個被舉牌的會是誰?

險資舉牌上市公司從一個角度看也是對上市公司投資價值的認可，因此隨著險資舉牌的火熱，一批舉牌概念股開始湧現。

而尋找下一批概念股也成了市場投資人士和分析人士熱衷的選題。

平安證券非銀首席分析師繳文超認為，除了已經被舉牌的地產和銀行可能被繼續舉牌，北京銀行、南京銀行等未被舉牌的銀行股也是一大“潛力軍”;此外，一些險資持股已超過4%甚至已經逼近舉牌線的股票隨時有被舉牌的可能;另外，鐵路、高速公路、電廠等現金流比較穩定且估值較低的周期股也值得關註。

而申萬宏源按照險資“心頭好”通常具有股權比例分散、股本市值較大、低估值和高股息的原則，通過第一大股東占比是否小於30%，前十大股東占比是否小於50%，市值是否大於65億元，自由流通總股本是否大於3億股，PE是否小於40，PB是否小於2，2014年分紅是否大於15%，所屬行業等特征對A股還沒有被險資舉牌的公司進行篩選，得出新黃浦、穗恒運A、華發股份、興發集團、寧波銀行、南京銀行、遼寧成大、北京銀行、特變電工、華夏銀行、交通銀行、光大銀行、百大集團、中興商業、益民集團、郴電國際、廣安愛眾、西昌電力和岷江水電這19家“候選名單”。

而除了上述被險資逼近舉牌線的“概念股”之外，在Wind資訊顯示的2016年上半年末險資已持有3%以上至5%以下的上市公司中，本報記者根據上述申萬宏源選取的第一大股東、PE、分紅率等標準進行篩選，發現東阿阿膠、利爾化學、京新藥業、建研集團、鞍重股份五家可能會被險資舉牌的“重點公司”。

循跡藍籌暴漲 險資舉牌何以撬動大盤？

藍籌暴漲繼續上演。11月29日，家電食品等消費板塊大爆發，美的、伊利等大漲，其中美的市值突破2000億。在以中國建築(601668.SH)為代表的低估值、高分紅藍籌受到險資親睞連日大漲來，A股也成為以藍籌主導的結構性行情。

實際上，藍籌暴動有跡可循。資產荒背景下，隨著債市、房市的調整，股市重新受到親睞。在去年四季度市場仍驚魂未定時，險資便開始試探。深港通後，同樣看重估值、分紅、流動性這些基本面指標的QFII的首選無疑也是藍籌。

但這並不代表藍籌行情一定持續。國內險資舉牌此起彼伏、國外12月美聯儲加息、意大利公投也會成為幹擾。沒有人能說的清，市場風格的切換在什麽時候以什麽方式到來。

個別低估個股爆發

毫無疑問，市場的巨量資金將焦點放在了藍籌上。

11月29日上午開盤後，家電、食品等消費類股票漲勢兇猛，其中伊利漲停、美的漲約7%，小天鵝A漲約6%。在建築、消費的帶領下，大盤在午後一度突破3300點。

市場各方開始尋找消費類板塊暴漲背後的成因。值得註意的是，整個消費類板塊其實並不是普漲，像食品飲料、釀酒、汽車、家電等估值水平較低的消費類板塊出現上漲，而服裝、零售、家具、醫藥等估值水平稍高的板塊反而出現了下跌。

與此同時，在上漲的消費類板塊中，也呈現出分化局面，低估值的個股漲幅明顯大於其他，甚至在板塊內部下跌的股票家數多余上漲的股票家數，例如比較明顯的家電行業，整個板塊有30幾家上市公司，而上漲的僅有美的集團、海信科龍、小天鵝A等10家公司左右。

機構人士自然也註意到這個現象。

“今天上漲的主要原因是低估值個股的爆發，確切的說是，低估值板塊的低估值個股的爆發。近期上海、濟南等城市新一輪房地產限貸限購，加劇了資金的天平向股市的一方流動，格力電器的緊急停牌，更加加劇了各路資本對低估值優秀企業的追逐，因此，出現了低估值類消費類板塊的低估值個股大漲的行情。”廣東富利達資產管理有限公司投資總監樊繼浩向第一財經日報表示，他認為今天消費類板塊上漲主要原因還是低估值。

清和泉資本創始合夥人錢衛東指出，這也與保險舉牌藍籌特點呈現出高度的一致性。“估值低，有一些分紅率高，雖然成長性可能不是太顯著，但自己經營現金流和手持現金都很充足，像格力、萬科都是這種情況。”錢衛東表示。

“經歷去年‘股災’之後，有業績支撐的優秀企業的股票，經歷股災調整後反而創新高，也使得越來越多的資金開始認同低估值藍籌的潛在價值。”樊繼浩進一步表示。

險資看中藍籌循跡

11月以來，安邦兩度豪擲百億舉牌中國建築，舉牌效應也在中國建築上表現地相當明顯。11月初至今的21個交易日，中國建築漲幅高達55.29%。

分析人士認為，安邦舉牌中國建築，從上市公司層面來看，其估值明顯低於同業上市公司，並且由於其估值更接近地產行業，仍低於該行業的平均水平，與公司的業務盈利能力相比，估值存在較強的修複需求和修複空間。

另外從投資角度來看，截至今年9月份的數據是，保險資金運用平均收益率僅有3.95%、而萬能險負債端成本普遍高於4%，即便從股息率角度來看也高於銀行存款，何況舉牌收益不僅於此，通過舉牌提高其資產端收益率的動力很強。

“最先出現資產荒的是保險，它手上的錢是長期的現金流，近來國內債市的調整、收益率在上升，如果債券不靈的話，資金成本沒有降下來，長期來講是有窟窿的。非常急於在收益率方面有所突破，現在就在股市里面尋找機會，就看中了藍籌。”錢衛東分析稱。

於是，長端利率趨勢性下滑背景下，類似中國建築等高分紅、低估值品種對於長線資金具有相當大的吸引力，加之股息率明顯高於同期銀行一年期存款利率，對於追求穩定股息收益的投資者，投資價值明顯。

險資的長期投資理念和安邦舉牌的市場效應，舉牌中國建築也被市場賦予了顯著的標桿意義。

“保險買入的股票都具有很高的投資價值，特別是對私募和長線投資者來說，畢竟他們動輒百億的投入都是經過長時間的研究與決策工作的。”深圳一位私募基金經理與記者交流時也表示。

一時間，低估值、高分紅、股權分散等特征的優秀上市公司標的也被稱之為“舉牌概念股”，格力電器便是典型：中金在一份研報指出，“格力被舉牌是大概率事件”，並給出三個理由加以分析。28日晚間，格力電器申請停牌。

29日，伊利股份在10點30分後觸及漲停，被解讀為受益舉牌行情驅動。今年9月，陽光保險舉牌伊利，持股比例達到總股本的5%。10月份，伊利公布非公開發行股票預案募資約90億。

勿過分解讀深港通

中港兩地證監會於上周五聯合發布公告稱，“深港通”將於12月5日正式開啟，標誌著受市場廣泛關註的深港兩地股市的互聯互通正式落地，也符合市場先前對於“深港通”於年內開通的普遍預期。

深港通的意義非凡自不必說，但同滬港通開通一樣，深港通效應或已經有所反應。本報發現，從8月開始，AH股溢價指數出現明顯回升，在此期間A股市場整體顯著跑贏港股。溢價指數的回升也表明在深港通推出之前的幾個月內，政策影響或已有部分被市場消化。

深圳一位公募基金經理便表示，短期看，投資者應避免盲目樂觀和對“深港通”利好因素的過分解讀。“一方面，由於“深港通”的開通在市場一致預期之內，這種預期於前期市場中已得到較為充分的反映，僅僅依靠情緒驅動而並無基本面實質性改善支撐的短期上漲面臨調整的概率較大。”其表示。

同時，QFII在選股風格及策略上，更為重視企業的現金流、盈利能力、股息率、安全邊際等，也就是看重其基本面。此前，一位QFII基金經理也向本報表示，“外資對A股的估值還是比較在乎的。”

Wind統計顯示，從QFII現有的資產配置上來看，除了銀行股外，消費已經是其重配的板塊，重倉股中，不乏貴州茅臺、美的集團、伊利股份、五糧液等消費龍頭股。

天風證券也指出，由於我國的資本賬戶並未完全開放，海外投資者存在對A股的低配，從滬港通開放後的情況看，深港通推出後，海外投資者或將進一步加大對A股的配置。

“深港通從表面看也有一些小股票，而有的大股票他們沒有，比如白酒、中藥、家電等，反過來更加強化受資金追捧的程度。大家看估值、看分紅、看流動性是國際投資者的投資方法。香港為代表的投資者在這點跟險資是共振的。”錢衛東也告訴第一財經日報記者。

深港通將成產業並購新通道 險資舉牌或遇成本困局

深港通就要來了，對內地資金來說，這又會產生什麽新玩法?

隨著2014年11月滬港通的全面開通，過去兩年的資本市場，出現了不少跨境並購案例;廣電運通通過港股通渠道直接買入神州數碼，華夏人壽買入哈爾濱銀行，樂視網通過再融資的方式入股酷派集團，這都顯示了港股較低估值，能夠成為A股公司做並購的理想對象，滬港通開通後，上述三個典型案例，也提供了產業資本運作的新思路。

隨著深港通即將開通，港股通標的範圍擴大，業內人士認為，預計會有越來越多A股上市公司效仿廣電運通、華夏人壽和樂視網的投資手法，未來港股的低估估值能否修複，取決於內地資金到什麽時候才能主導港股市場，而深港通正是提供了這樣的機會；另外，保險資金也可望舉牌港股低估值的公司，但港股流動性不如A股，可能導致沖擊成本較高，會產生一定障礙。

深港通或成為產業資本並購通道

今年3月22日，廣電運通(002152.SZ)停牌然後發布公告，通過以公司名義開立的證券賬戶，使用自有資金通過滬港通渠道購買了港股神州數碼(現名稱“神州控股”)(00861.HK)的股份;因此廣電運通持股神州數碼港股超過5%因而達到了“舉牌”的標準，成為其主要股東之一。神州控股最新數據顯示，廣電運通持有神州控股1.77億股，占比超過15.09%。

公告顯示，廣電運通此次投資是出於對神州控股業務發展模式及未來發展前景的認可和看好。未來如果股價估值合理，公司不排除繼續增加持有神州控股股權比例的可能，並與神州數碼在產業上深入合作，實現協同共贏。

神州控股的一位內部人士向《第一財經日報》記者表示，廣電運通和神州數碼之間，業務上的確有一定協同效應，不僅僅是廣電運通自有的資金保值需求。具體來說，神州控股也賣ATM，這幾年廣電運通一直在討論買神州控股的機芯，公司從戰略層面考慮合作進展比較慢;入股後可能會業務上加強合作，有互補優勢。

銀河國際表示，看好神州信息(神州控股旗下提供IT服務的A股上市附屬)的前景，因為該公司在中國IT服務市場擁有領導地位，特別是在銀行、電信和政府等垂直行業，而且行業的發展亦正面。廣電運通和神州控股存在協同作用，而雙方業務的重疊並不多。

博大資本國際行政總裁溫天納向《第一財經日報》記者表示，越來越多內地企業會在香港舉牌，收購某些股權分散的上市公司;目前港股估值依然偏低，內地的企業做並購，處理可以比較容易，可以用較低的代價把內地A股市值的增加，這是利用兩地估值差價做市值套利的一種資本運作行為。如果一旦港股流動性上升估值也會上升，這樣的話內地相關方面並購的話，也可以通過協商轉讓的方式實現。

“就廣電運通買入神州數碼的案例來看，A股國企上市公司通過滬港通在二級市場舉牌港股民企;這表明廣電運通懂得利用香港市場的低估值做並購整合。深港通開通後，內地公司選擇會更多，這種新的產業並購方式，基本無需監管部門審批，未來甚至成為一種趨勢。之前樂視網投資酷派集團，盡管不是二級市場買入行為，但也有共通之處。”華南某券商投行人士對記者說。

險資舉牌新選擇，或遇流動性沖擊

根據深交所公布的港股通名單顯示，深港通開通後，內地投資者可投資港股公司數量，一共達到417家。港股市場的估值普遍比A股更低，有不少業內人士認為，深港通的開通，港股通標的範圍擴大，將會有更多海外上市的公司，成為內地保險資金舉牌的新選擇;不過因為港股流動性遠遠不如A股，險資舉牌可能會遭遇較高的沖擊成本，此前萬科被“寶能系”和中國恒大輪番舉牌，主要戰場都在A股，而不是更便宜的港股，或許也說明港股的一定局限性。

此前，險資已開始港股的舉牌。以華夏人壽舉牌在香港上市的哈爾濱銀行為例，華夏人壽2月19日以2港元/股買入2.76億股哈爾濱銀行(06138.HK)股份，5月19日再以2港元/股的價格增持1.2億股，7月13日再以2港元/股增持哈爾濱銀行股份至約4.867億股，持有H股比例達到16.1%;不過按照哈爾濱銀行總股本109.96億計算，那麽持股還沒有到總股本的5%。

前海開源首席經濟學家楊德龍稱，香港一些有價值的藍籌股，特別是估值低的藍籌股，可能會成為險資投資的對象，如果投資超過5%，構成舉牌，不排除這個可能性。一些傳統白馬股會具備比較好的並購價值，一些手握重金的產業資本可能會通過二級市場舉牌，獲得有價值的股權。玄甲金融投研總監衷亞成認為，險資舉牌港股會成為重要趨勢。因為A股目前估值普遍較高，舉牌A股的潛在獲利空間不大，深港通開通以後，隨著港股通標的進一步擴容，其中不乏諸多股權分散、高ROE且現金流充沛的優質企業。

關於險資舉牌的可能性，溫天納認為，隨著越來越多的內地資金參與，未來港股也會越來越“A股化”，一旦流動性和估值都提高，並且向A股靠攏的話，那麽對於內地資金來說，舉牌的成本也會大大增加，因此從中長期來看，滬港通和深港通未必會成為舉牌的主要途徑。

也有一位港股私募人士認為，相對A股而言，其實港股流動性畢竟不算好，每天成交額也只有A股十分之一左右;從此前萬科被舉牌來看，無論是寶能系和中國恒大，買入萬科主要都是買A股;盡管H股更便宜，但因為流動性有限，的確不算很適宜作大規模買入操作，這對保險這些如此巨量的資金來看，要舉牌港股上市公司，沖擊成本其實也不低。

險資舉牌那點事兒

12月3日，證監會主席劉士余痛批“野蠻收購”，這番話立刻讓周末的金融圈陷入了“躁動”。雖然並未明指哪類資金，但是不少市場人士仍然將“矛頭”對準保險資金。

誠然，“寶萬之爭”、安邦屢次舉牌、恒大“快進快出”，一系列的險企舉牌事件使得保險資金成為了“攪動”資本市場的一支“生力軍”。關於險資舉牌，市場上一直存在各種聲音，有贊成者認為這是市場行為、有質疑者認為險資是“野蠻人”，被舉牌的上市公司也有的歡迎有的擔心。

盡管出現過一些具有爭議的事件，不過從整體的保險資金舉牌行為邏輯來看，這是在現今投資環境下的必然結果，也已經成為了資產荒下的“新常態”。而對於一些“風險聚集地”，從近日保監會一系列領導的發言可以預見，新一輪監管規則呼之欲出。

舉牌成“新常態”

“兩三年前，保險資金舉牌的很少。然而現在市場情況發生了變化，增加權益類投資就成了很多保險公司必然的選擇。”一名保險資管公司高管對《第一財經日報》表示。

從投資環境上來分析，在低利率疊加資產荒的環境下，無論是傳統的債券和定期存款，還是債權計劃、信托產品、理財產品等非標資產，都難免產生收益率的下降。固定收益資產收益率普遍性下滑而優質資產又難尋的情況下，險企進行權益類投資無可厚非。

而從財務數據角度來說，業內人士認為，一方面長期股權投資的記賬會帶來益處，另一方面大量投資藍籌股以及進入長期股權投資在“償二代”框架下更加節省資本消耗。

一名註冊會計師對本報記者表示，按照目前財務會計準則，當持股比例高於20%時通常會被認為對被投資單位具有重大影響，可以實現長期股權投資的權益法入賬。這樣既可以規避股票價格波動對賬面資產的影響，又可分享上市公司的凈利潤。

同時，在“償二代”下，主板、中小板、創業板股票的風險因子分別為0.31、0.41及0.48。而一旦被分類為長期股權投資，該風險因子進一步降低，聯營合營企業為0.15，子公司更是只有0.1。風險因子的降低意味著最低資本要求的降低，也就意味著償付能力充足率的提高。

保監會數據顯示，截至10月末，保險資金投資股票和證券投資基金為1.86萬億元，占比14.42%。雖然這一比例較上兩個月有所提高，但中銀國際行業分析師魏濤表示，這一比重相較於英國、美國近兩年權益類投資30%以上的占比來說並不算高。“國外成熟市場的保險公司在跨越經濟周期時也會偏向權益性資產。”一名業內人士表示。

況且，在保險資金的選擇中，大盤藍籌是重中之重。中國保險資產管理業協會執行副會長曹德雲近日表示，目前險資舉牌的股票中，93%為大盤藍籌。而大多數險資舉牌的目標偏好估值低、分紅高、業績穩定的股票，這類股票從長期價值投資來說本身就是很好的標的，同時對於資本市場來說，保險資金這類長期投資者也起來了“壓艙石”的作用。

“保險公司在現有法律和規則框架下的投資行為，完全是一種市場化的商業決策。絕大多數保險資金的投資行為是謹慎規範的，對被投資企業的戰略推進起到積極作用，也已經成為我國資本市場健康穩定發展的重要力量。”中國保監會保險資金運用監管部主任任春生近日表示。

萬能險之爭

隨著險資舉牌的發酵，萬能險被推上了風口浪尖，因為舉牌背後，大部分新興崛起的保險公司靠的幾乎都是萬能險賬戶。

根據保監會的定義，萬能險是包含投資和保障兩大功能的人身險產品，投保人將保費交到保險公司後會分別進入兩個賬戶，一部分進入風險保障賬戶用於保障，另一部分進入投資賬戶用於投資。其中，保障額度和投資額度的設置主動權在投保人手中，可根據不同時期的需求進行調節，投資賬戶的資金由保險公司代為投資，投資利益上不封頂，下設最低保障利率。

進入風險保障的風險保費，計入保險公司的原保險保費收入，需要按照要求對其計提保險準備金，而進入投資賬戶的部分則計入“保戶儲金及投資款”這個科目。兩者同屬於保險公司資產負債表的負債項。

從前期的關註焦點來看，主要在於萬能險資金來源是否合法以及是否具有投票權。

萬能險作為保險產品的一種，其上市銷售需經過保監會審批或備案，而且各家保險公司均根據監管規定有一套“反洗錢”的程序，因此總體而言資金來源並非“來路不正”。而對於萬能險資金是否具有投票權，盡管存在爭議，但多數業內人士和法律界人士的觀點均為“有”。

“萬能險我理解是有表決權的。”上述保險資管公司高管表示，他認為，從萬能險的性質來看，和基金產品的“表外”不同，萬能險最後不管是進入準備金還是儲金和投資款，均為保險公司的“表內”項目，其保費均形成保險公司對被保險人的負債，即使是被市場認為的投資型產品，萬能險也基本會承擔身故或全殘的保險責任，且不以投資方面的盈利或虧損而改變其保險責任。所以，從根本上來說，萬能險產品也是保險產品的一種，保險公司是通過萬能險資金所持股份的所有人，具有投票權。

南開大學法學院教授韓良及麥吉爾大學金融學兼職教授劉鋒曾撰文表示，盡管對於保險資金特別是萬能險，其是表內還是表外產品尚還存在許多模糊之處。但是由於現行保險會計核算體系以及對保險資金投資行使表決權規定不明，從機構投資者積極參與上市公司治理、充分發揮機構投資者在上市公司重大決策中的作用的角度出發，在監管機構沒有明確修改保險會計核算體系以及對保險資金投資行使表決權進行清晰界定之前，他們認為萬能壽險產品更加類似於資產管理計劃，將投資者與保險公司界定為信托關系，以受托人的身份行使投資上市公司股份的表決權。

一名市場人士表示，相對於收購資金是否是保險資金，收購過程中是否使用杠桿，收購目的才是更為讓市場關註的。背後隱含著的是收購者會如何對待收購後的企業以及能否維護廣大中小股東的利益。要防範的是拿大眾的錢，滿足自己的私利。

謹防保險業的“馬奇諾防線”

劉士余一席話一出，市場上既有觀點認為這是監管的無奈發聲，也有認為保險資金舉牌從目前信息來看並沒有違規之處，是在現行法律法規框架下的合法行為，風險是監管法規缺位引起的。一時間，建議加快實行混合監管、加強並購相關法案的呼籲四起。

從保監會領導近日的一系列講話中也可以看出，一系列監管政策即將出臺。而這些監管政策，針對的正是監管機構眼中的“熊孩子”。

“保險應該以風險保障和長期儲蓄類業務為主，短期理財類業務為輔;其次，保險資金運用應以固定收益類或類固定收益類業務為主，股權、股票、基金等非固定收益業務為輔;最後，股權投資應以財務投資為主，以戰略投資為輔。”保監會副主席陳文輝在近日出席中國保險資產管理業協會第二屆會員大會時表示。

不可否認的是，盡管保險資管行業總體向好，但是仍然存在個別保險公司的激進行為以致一些風險開始加劇。例如部分保險產品高成本負債可能引發的利差損，萬能險短錢長投面臨的流動性風險。

“保險發展的歷史經驗表明，壽險行業經歷快速擴張後，通常會經歷危機事件。上世紀80年代美國、90年代日本等國家的壽險公司發生危機前經歷了繁榮期，基本上都是沿著‘規模擴張、成本提升、投資激進、泡沫破裂、流動性或償付能力危機、最後破產倒閉’這一規律發展變化。”陳文輝在9月出席第17屆中國精算年會時表示。

而恒大最近的“快進快出”也因為嚴重影響保險資金資本市場長期投資者的形象而被保監會約談並點名批評。

本周末，陳文輝在參加了某媒體峰會時亦再次提到了除了險資投資之外，保監會目前較為擔心的是個別險企虛假增資的問題。

他表示，現在的償付能力監管也可能遇到像二戰時期的“馬奇諾防線”問題，最怕被保險公司利用自身的資金，通過複雜的金融產品和資產管理計劃等途徑進行自我註資、虛假增資，而並非來自股東的真金白銀。那麽償付能力監管、資本約束可能就會成為保險行業的“馬奇諾防線”，被繞過去。

針對上述風險，陳文輝表示，保監會下一步將完善公司治理，持續深化保險資金運用市場化改革，加強境外投資監管，加強股權、股票投資監管，規範和約束其一致行動人行為。

值得註意的是，雖然保監會早就規定對其他企業實現控股的股權投資必須使用自有資金，但保監會對於重大股權投資行為顯然將出臺更為嚴格的措施。

今年8月底，保監會資金運用部下發《關於加強保險機構與一致行動人股票投資監管有關事項的通知(征求意見稿)》。根據流傳出的征求意見稿內容，保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資的(持有上市公司股票比例達到或超過上市公司總股本的20%)，應當由保險機構提交包含本公司及非保險一致行動人相關信息的備案報告。保險機構與其非保險一致行動人共同開展重大股票投資，經備案後繼續投資該上市公司股票的，新增投資部分應當使用自有資金。有接近監管的人士表示，與險資重大投資乃至收購的相關監管政策很可能即將於近日出臺。

險企“黑馬”被查 險資舉牌現拐點

監管層對於“門口野蠻人”舉牌的態度正在急劇逆轉。

在證監會主席劉士余強烈譴責“行業強盜”亂象後的一周之內，保監會先是叫停前海人壽萬能險業務，繼派駐檢查組進入前海人壽、恒大人壽，恒大人壽委托股票投資業務又被勒令暫停。

山雨欲來風滿樓。自去年下半年以來如火如荼的險資舉牌潮，會否因監管層態度轉向而迎來“變天”?

恒大人壽被暫停委托股票投資

12月9日，保監會發布消息稱，恒大人壽保險有限公司(下稱“恒大人壽”)在開展委托股票投資業務時，資產配置計劃不明確，資金運作不規範。根據《保險資金委托投資管理暫行辦法》等相關規定，決定暫停恒大人壽委托股票投資業務，並責令公司進行整改。

由於目前恒大人壽自身沒有直接投資股票資格，只能委托其他機構投資，現在委托投資被叫停，意味著其暫時無法進行股票投資，這一重磅監管政策對於恒大人壽險資投資運用而言影響很大。

事實上，監管層對恒大人壽股票投資中“快進快出”的行為，已有所舉措。上月8日，保監會約談了恒大人壽主要負責人，明確表態不支持保險資金短期大量頻繁炒作股票，指出恒大人壽應深刻反省短期炒作股票對保險行業及保險資金運用帶來的負面影響。

保監會數據顯示，今年1～10月，恒大人壽保費收入為413.09億元，其中，原保費收入為37.16億元，保戶投資款新增交費(主要為萬能險)375.92億元，占比高達91%。

恒大人壽三季度償付能力報告顯示，三季度末，其核心償付能力充足率175.30%，較二季度末的180.90%略有下降;綜合償付能力充足率179.73%，較二季度末的186.83%略有下降;最近一期風險綜合評級為B。

恒大人壽凈利潤情況更是堪憂。一、二、三季度，公司凈利潤均為負值。其中，三季度凈利潤-9.65億元，本年累計凈虧損11.93億元。此外，從流動性風險指標來看，三季度凈現金流-31.26億元。其中，業務現金流為正數，投資現金流為負數。

對此，恒大人壽解釋稱，考慮到整體金融市場形勢和資產配置計劃，在上季度末可投資金額較充裕的基礎上，本季度逐步進行資產的投資與配置，所以本季度的投資現金流出較上季度增加幅度較大，導致本季度凈現金流為負，但並非表示出現流動性缺口，9月底賬面剩余資金37.3億元，本年度累計凈現金流2.9億元。

就在恒大人壽接到監管禁令的當日晚間，前海人壽聲明稱，作為保險機構投資者，一直按照《證券法》、證監會的相關規定以及保監會《保險資金運用暫行管理辦法》及相關資金運用監管要求開展投資。

前海人壽還稱，對於格力股票的投資屬於正常的財務投資，市場對此給予了過度的報道和持續關註。同時承諾未來將不再增持格力股票，並會根據市場情況和投資策略擇機退出。

本輪監管風暴首輪整治對象即指向前海人壽，12月5日其被保監會停止開展萬能險新業務，責令整改，並在三個月內禁止申報新的產品。

監管態度轉向

劉士余的公開表態，被視為監管對險資舉牌態度轉向的分水嶺。他稱，“有的人集土豪、妖精及害人精於一身，拿著持牌的金融牌照，進入金融市場，用大眾的錢從事杠桿收購”……

“相較於今年一季度保監會主席項俊波的表態，監管層對於險資舉牌的態度出現變化。我們認為監管層已表露出對部分險企帶來的炒作和風險的重視。”東興證券研報認為。

今年1月，項俊波在2016全國保險監管工作會議上表示，引導保險資金通過債權融資、股權投資計劃等方式，支持國家重大戰略實施和重大民生工程建設。不斷創新保險資產管理產品和資金運用方式，通過保險私募基金、股債結合、優先股、資產支持計劃等方式，加大對科技型小微企業、戰略新興產業的支持力度。

在今年3月份兩會的記者招待會上，項俊波談到舉牌問題時說，其實舉牌是二級市場普通的股票投資行為，國際上保險資金是重要的機構投資者，“舉牌越多劉主席是比較高興的”。

“劉士余的講話顯然是經過長久的準備過程，內容有藝術性，直接穿透到股票投資的最底端，造成險資投資的股票縮量非常厲害。”一位市場人士對本報如是評價。

監管高層隔空“喊話”局面，也隱含了監管的無奈。一位券商保險分析師對《第一財經日報》記者表示，其實自去年12月以來，監管部門陸續出臺各項政策和窗口指導來規範險資舉牌，但似乎收效有限。

去年12月，保監會出臺了《保險公司資金運用信息披露準則第3號：舉牌上市公司股票》準則，通過文件規範保險資金信息披露行為，增加市場信息透明度。

今年3月，保監會發布《關於規範中短存續期人身保險產品有關事項的通知》，明確對中短存續期人身保險產品進行了規範,並對規模進行限定,這普遍被認為是保監會對於萬能險產品的限制。

“從近期監管高層表態來看，監管對險資的舉牌資金來源存疑，以萬能險和結構化杠桿產品為資金來源，導致的長短期限錯配和流動性風險較高。”前述分析師說。

11月下旬，保監會副主席陳文輝在某媒體年會上表示，在當前利率持續走低和資產荒背景下，保險業面臨的重點風險還是資產負債錯配風險，“長線短配”和“短線長配”現象並存。

在上述分析師看來，為了遏制險資通過萬能險和杠桿資金舉牌的行為，預計監管部門還將采取進一步措施。監管層目前首要是將原來險資舉牌的“雷區”和資金來源存在的流動性風險處理好。

“當前最緊迫的是制定更合理的監管制度和規則，通過法律法規和部門規章處理險資舉牌存在的杠桿收購和資金期限錯配的流動性風險，後期這一整頓力度還將進一步加大。”他表示，待系列相關規範舉措落實後，險資舉牌態勢會放松。

短期大規模舉牌難現

保監會數據顯示，截止到今年10月，保險業可投資資產達129111.12億元，其中股票和證券基金投資18611.69億元，占比14.42%，較9月末上漲374.74億元。

東方證券認為，以萬能險為主要產品的中小險企往往面臨更高的負債成本，為了覆蓋這些高成本，大量萬能險險企尋找投資收益較高、投資合理的資產，在當前資產荒背景下，股市是一個好的資產池。中小險企頻頻舉牌正是印證了這一邏輯。

據統計，自2015年6月險資舉牌金額已經超過1700億元。

不同於安邦系對藍籌股的青睞、陽光系對消費類股票的追逐，寶能系和恒大系的舉牌風格則一路高歌猛進，無論是寶能對萬科股權的爭奪，強勢入侵南玻A致使管理層集體換血，還是恒大系對梅雁吉祥、金科股份等多支股票“快進猛打”、 “買而不舉”，拉高股價套利火速離場，“血洗”跟風散戶，都引發不小的爭議。

處於風口浪尖的險資，近期還會出手在二級市場“買買買”嗎?對此，上述分析師表示：險企投資以政策為導向，未來一段險資大規模舉牌不會存在。預計短期內將很少有險資繼續大規模舉牌，特別是萬能險占比較高的險企將收斂。

安邦兩次密集舉牌中國建築後，11月底還公告稱，未來12個月增持股份最高達35億股，但這一步伐或因監管轉向而放緩。

“不管資金來源是否合理，險資將配合監管的態度，短期內難現大局舉牌。”上述保險分析師說。

如果短期內險資進場增量資金驟減，對A股市場也不是不小的沖擊。市場人士普遍認為，因險資舉牌而造就的“寶能概念股”、“恒大概念股”等股價將面臨回調壓力。監管規範險資舉牌對股市整體行情不利，存在結構性影響。

不過，業內人士認為，長遠來看，規範險資舉牌和相關股票的短期小幅波動對市場長期健康是有利的，險資在權益類資產的配置規模也會越來越大。

險資舉牌實業大轉折丨伊利股份暫時松口氣，不幹預上市公司正常經營的險資應受鼓勵

保監會主席項俊波的表態，讓遭遇險資舉牌的上市企業可以暫時“松口氣”了。

在這一輪險資舉牌之中，國內第七大保險集團陽光保險同樣動作頻頻，舉牌伊利股份(600887.SH)時遭到了公司和行業的反對。雖然陽光股份做出1年不再增持的保證，但依舊被業內認為或有更大的計劃。不過針對項俊波今日的表態，伊利股份方面並未進行回應，分析人士認為，險資頻頻舉牌的情況將從高調變轉向低調，不過舉牌危機還沒有完全解除。分析人士也稱，對於傳統的險資，只要不去幹涉、不去肆意幹擾上市公司經營的險資依然值得鼓勵。

今年9月起，國內乳業龍頭伊利股份就陷入了陽光保險舉牌風波之中。

9月18日晚，伊利股份突然發布公告稱，陽光保險系突然增持伊利566.79萬股，從而持有伊利股份的比例達到5%，達到舉牌線。陽光保險布局伊利股份已有大半年時間，但之前從2015年進入後，陽光保險一直表現中規中矩，僅占總股份的1.83%。而從7月和8月開始，陽光保險突然頻頻買入，最終在9月14日達到持股5%的比例。

由於伊利的股權較為分散，並不利於防守。公開資料顯示，伊利股份的股東構成中，第一大股東呼和浩特投資有限責任公司持股比例為8.79%，第二大股東香港中央結算有限公司持股6.22%，伊利股份董事長潘剛則持股3.89%。而舉牌之後，陽光保險已超越潘剛躋身前三大股東，這不禁引發了行業對於伊利股份未來控制權歸屬的擔憂。

雖然在舉牌之後，陽光保險方面做出了雙重承諾：即本次增持的目的是出於對伊利股份未來發展前景的看好，屬財務投資，陽光產險和陽光人壽支持伊利股份現有股權結構，不主動謀求成為伊利股份第一大股東，並且在未來12個月內將不再增持伊利股份。

但業內認為，陽光保險舉牌伊利股份未必就只有5%的“胃口”，並不排除一年後陽光保險卷土重來，進一步增持從而獲取公司控制權的可能性。

陽光保險的舉牌也引發了行業的擔憂，中國乳制品工業協會名譽理事長宋昆岡曾表示，險資舉牌伊利股份不能簡單視作普通的投資行為，而是需要特別警惕其把伊利股份當成資本運作的跳板，從而對中國乳業產業安全造成的系統性傷害。

為了防範陽光保險惡意收購的可能性，伊利股份在停牌近1個月後，在10月21日宣布向內蒙交投、呼市城投、平安資產、金石灝汭、金梅花投資五家特定投資者，非公開發行5.9億股A股股票，將募集資金90億元，而陽光保險的持股比例也將隨之稀釋降低，但陽光保險並未對伊利的做法進行回應，此後雙方也沒有進一步的公開動作。

對於監管層的頻頻表態，記者昨天致電伊利股份相關負責人，但伊利方面並不願意對此發表評論。

高級乳業分析師宋亮告訴第一財經記者，保監會的表態可以讓伊利股份暫時松一口氣，一方面陽光保險和伊利股份有一年內不再增持的保證，另一方面保監會的表態讓伊利股份有更多的時間來做好反收購的規劃。不過僅僅一個表態並不能確保舉牌危機就此化解，對於險資的投資行為的規範還應上升到法律高度，這樣才能從根本上解決問題。

宋亮表示，乳業產業鏈比較脆弱，因為奶牛養殖生產周期長，固定投入大，從犢牛到產奶至少18個月，而生牛乳屬於難以保存的產品，這造成了牛奶生產彈性差，奶價周期性波動，這是行業特性決定的。在這種情況下，伊利股份作為行業龍頭企業，發揮著“穩定器”的作用，從牧草種植、奶牛養殖、乳品加工、市場銷售，“一個企業管一條產業鏈”。因此乳業投資一定需要長期、穩定、專業和建設性，這與資本熱錢“快進快出”的逐利模式完全相反。

事實上，12月3日證監會主席劉士余已在公開講話中怒斥“野蠻收購”行為，指責部分險資“你用來路不當的錢從事杠桿收購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最後變成了行業的強盜，這是不可以的。”而業內也有觀點認為，險資本應姓“保”，而不是利用制度漏洞投機炒作、擡高收益。險資的舉牌行徑，擾亂了市場金融秩序，也擾亂了資本市場，會傷害實體經濟。

香頌資本執行董事沈萌告訴第一財經記者，對於保險和險資作為投資者參與資本市場，那些利用高成本、高收益為名義，向普通投資者募集資金，從事高杠桿的收購，把高風險轉嫁給普通投資者的行為應該被嚴格監管。

沈萌認為，目前的情況下，前一階段險資頻頻舉牌的情況將從高調轉向低調，同時險資舉牌風頭較勁的態勢也會被抑制。他認為，主管部門應對險資進行區分監管，對於那些另類金融創新或者萬能險的高風險產品，並進行短期的投機性交易的要嚴格監管;而對於傳統的險資，只要不去幹涉、不去肆意幹擾上市公司經營的險資依然值得鼓勵，畢竟險資作為機構投資者發揮著壓箱石的作用，讓資本市場不會出現大波動。

險資舉牌實業大轉折丨吉林敖東：又可以安心地做廣發第一大股東了？

在諸多被險資舉牌的上市公司中，醫藥企業吉林敖東（000623,SZ）是一個特例。

作為一家醫藥公司，吉林敖東凈利潤的80%來自與對廣發證券的投資受益。也正因此，當第一財經在詢問相關醫藥行業分析師時被告知，在業內吉林敖東一直被視作“券商股”並非“醫藥股”。在今年11月公告宣布陽光產險達到吉林敖東5%舉牌紅線後，業內的第一反應是陽光產險極有可能是“繞道謀局”，真正目標劍指廣發證券。

從進入路徑來看，陽光產險分別在2016年10月份和11月份，以26.42元/股和26.98元/股的交易均價分別買入吉林敖東3107.31萬股和1364.89萬股，分別占其總股本的3.47%和1.53%，總計5%總股本份額。

據陽光產險的公開聲明：增持目的是看好醫藥行業前景和吉林敖東發展所進行的財務投資，公司並在此後公開表示，在未來12個月內將根據證券市場整體狀況並結合吉林敖東的發展及其股票價格情況等因素，決定是否增持吉林敖東的股份及具體增持比例。

但這一舉牌目的並不能被業內人士認同。

“在醫藥上市公司的二級市場上，比吉林敖東更好的標的太多，從業績來看，吉林敖東今年利潤也並不好看，對於陽光產險而言，醫藥公司也不能像房企、銀行、商貿等上市公司一樣帶來業務的協同效應，單純說布局醫藥投資，有些牽強。”上海一家券商機構分析師對第一財經記者表示。

根據此前吉林敖東公布的2016年中報，報告期內實現利潤總額8.7億元，相比去年同期減少了8.1億元。不僅如此，在這8億多的利潤總額中，有6.7億元是來自於對廣發證券的投資收益，醫藥主營業務比例不足20%。

值得註意的是，根據公開信息吉林敖東持有廣發證券A股總股本16.43%，持有其H股占總股本0.27%，合計持有12.73億股，占總股本的16.69%。以此推算，每股吉林敖東中含有廣發證券A股1.4股。

以上分析人士對第一財經記者表示，由於廣發證券股權結構分散，類似於此前的萬科，因此險資介入阻力相對較小。

今日下午，保監會召集各保險公司主要負責人舉行主題會議，保監會主席項俊波在會議上指出，要全面落實“保險業姓保、保監會姓監”要求，正確把握保險業的定位和發展方向，築牢從嚴監管和防範風險的防線，並提出保險資金應做長期資金的提供者，而非短期資金的炒作者。險資舉牌行為或在未來得到嚴厲以致。

就此，第一財經記者致電吉林敖東董事長李秀林，但對方並未予以正面回應。業內人士表示，本次會議後，短期內陽光系再次舉牌吉林敖東可能性不大，但並不能排除其通過其他增持方式來獲得廣發證券的大股東席位，畢竟從財務投資角度考慮，廣發證券仍為理想優質標的，具有長期財務投資的資質。

“此前險資舉牌實業公司更多產生的是一些短期的影響，項俊波今天的表態過後會對二級市場產生什麽影響，我想還是看被舉牌的公司自身，如果估值比較貴的公司，可能會迎來一波下調，未來還是會回歸企業的價值本位，畢竟估值、市盈率最終還是要根據實業公司的主業來進行判斷。”以上機構分析師對第一財經記者表示。

保監會：建立監管公開質詢制度 強化對險資舉牌監管

保監會28日公告，為進一步強化社會監督，建立監管公開質詢制度，保監會起草了《關於建立監管公開質詢制度有關事項的通知(征求意見稿)》，現向社會公開征求意見。

質詢範圍包括保險資金舉牌、收購、境外投資，以及與關聯方之間開展的保險資金運用;保險公司股權、股東關聯關系、入股資金、關聯交易、治理運作，董事、監事及高級管理人員履職行為等有關問題。

下附原文：

關於建立監管公開質詢制度有關事項的通知

(征求意見稿)

各保險集團(控股)公司、保險公司、保險資產管理公司：

為落實《保險公司信息披露管理辦法》《保險公司股權管理辦法》等有關規定，進一步強化社會監督，建立監管公開質詢制度，現將有關事項通知如下：

一、質詢範圍

社會媒體關註，涉及公眾利益或可能引發重大風險的事項。

(一)公司治理類：包括保險公司股權、股東關聯關系、入股資金、關聯交易、治理運作，董事、監事及高級管理人員履職行為等有關問題;

(二)業務經營類：包括保險產品設計、業務模式、銷售理賠行為等有關問題;

(三)資金運用類：包括保險資金舉牌、收購、境外投資，以及與關聯方之間開展的保險資金運用等有關問題;

(四)監管機構關註的其他問題。

二、質詢對象

(一)保險公司;

(二)保險公司的實際控制人、股東、投資人及其關聯方和一致行動人;

(三)保險公司的董事、監事和高級管理人員;

(四)其他利益相關方。

三、質詢形式

(一)保監會將質詢函在官方網站上予以公示，並將質詢函發至保險公司，針對保險公司股東等其他法人、自然人的質詢函，由保險公司及時轉交。

(二)質詢回複應當采取書面回複的方式，按照規定時限報送至保監會，同時應當按照信息披露的有關規定，在保險公司官方網站予以公示。

(三)如被質詢事項涉及國家秘密、商業秘密等情形，披露可能違反國家保密法律法規、損害公司利益的，可以向保監會書面說明情況，並免予披露。

四、質詢要求及責任追究

(一)被質詢人應當真實、準確、清晰、完整地回答質詢函涉及的有關問題，不得存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。

(二)被質詢人未按規定期限回複，或質詢回複存在故意隱瞞或虛假信息等情況的，保監會將納入誠信不良記錄，並依據《保險法》《保險公司股權管理辦法》等有關規定進行處理。

(三)經質詢核實，保險公司、保險公司股東或相關當事人違反監管規定的，保監會將依據《保險法》《保險公司股權管理辦法》等有關規定，采取公開譴責、責令改正、限制其股東權利、責令轉讓股權、限制其在保險業的投資活動等措施。

(四)質詢情況納入保險公司治理評價體系。

本通知自發布之日起實施。