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觀瀾湖騰挪資產 12億土地作價32億注入上市公司

http://www.21cbh.com/HTML/2011-8-12/1OMDcyXzM1NzA1OQ.html

樹欲靜而風不止。

原本被市場認為極有可能成為觀瀾湖高爾夫上市主體的香港上市公司新昌營造（00404.HK）最近公佈的一則公告讓之前的市場猜測成為幻想。

7 月28日新昌營造發出的一則公告稱，新昌營造將斥資32.48億港元（現金+配股）收購一家名叫新峰有限公司（下稱「新峰」）位於遼寧省鐵嶺縣和江西省共 青城共計約8206畝的土地。公告顯示，新峰的主要股東為王英偉，持有新峰共計35.55%的股份。在交易結束後，新峰將取代觀瀾湖高爾夫球會創始人、駿 豪集團主席朱樹豪，成為新昌營造的大股東。

此前的2月，朱樹豪突然宣佈辭去新昌營造非執行董事兼主席一職，理由是需要投入更多精力到家族其他業務以及花更多時間在家庭。

2007年底，朱樹豪以7.042億港元收購新昌營造61.67%股權，成為其第一大股東。由於新昌營造主要業務為樓宇建築，外界普遍猜測，朱樹豪入主新昌營造，是有意注入觀瀾湖的資產借殼上市。

但駿豪方面對此猜測一直諱莫如深，只表示不排除資本運作的可能。

而新峰的主要股東王英偉，於2007年離開瑞安房地產（00272.HK），被朱樹豪招入麾下，擔任駿豪集團常務副主席兼執行總裁，2007年12月起兼任新昌營造董事兼常務副主席，目前持有新昌營造3%的股份。因此，新昌營造收購新峰，實為關聯交易。

若收購新峰順利完成，新昌營造將一舉完成向房地產企業的轉型。

土地價值被高估？

公告顯示，新峰在鐵嶺的用地位於鐵嶺縣凡河鎮大凡河村及新屯村，包括17幅土地，總地盤面積超過180萬平方米，約2706畝。

「鐵 嶺用地設定開發為綜合用途發展項目，規劃總建築面積約300萬平方米。待落實總體規劃後，預計可開發總建築面積超過300萬平方米，當中包括佔地約200 萬平方米之多類型中至高端住宅物業，以及佔地約100萬平方米之多元化商用設施。」公告裡這樣描述該土地的規劃用途。

但《第一財經日報》記者查閱鐵嶺市國土資源局網站上的土地出讓信息時發現，成交公示文件中對這些土地用途的說明與新昌營造公告中的說法存在明顯出入。

17幅土地中只有2幅商服用地，地盤面積共計241675平方米，公告中則稱預計可開發建築總面積的三分之一即100萬平方米，未來將會建成多元化商用設施。

此外，鐵嶺市國土資源局對15幅住宅用地中的11幅土地用途明確表述為「中低價位、中小套型普通商品住宅房用地」（其他四幅只說明「住宅用地」），這與公告中所稱的「多類型中至高端住宅物業」大相逕庭。

公告又稱，鐵嶺用地的收購價格為18.28億港元，這一金額由新昌營造與新峰「公平磋商後釐定」，確定這一價格採用的是「直接比較估值法」，估值金額為20.3億港元，如果計入潛在稅項負債，收購價格較估值折讓約12.5%。

但記者根據鐵嶺市國土資源局公示的土地出讓價格計算， 17幅土地的總價僅為4.5369億元，與高達20.3億港元的估值相差甚遠。

17幅土地分別於2010年11月2日至2010年11月11日及2011年1月6日至2011年1月7日期間掛牌出讓，距今不到一年時間。

記者在查閱共青城土地出讓信息時，也發現存在類似估值遠遠超出拿地價格的情況。

共青城用地的位置在共青城江益鎮荷塘村及增瓏村，包括41幅土地，總地盤面積約366.6萬平方米，約5500畝，收購價為14.2億港元，採用「直接比較估值法」，估值金額為15.78億港元，收購價格較除去潛在稅項負債的資產淨值折讓14.4%。

但根據國土資源部網站上所顯示的上述41幅土地的出讓價格，總計僅4.4224億元。

土地出讓的時段分別為2010年10月5日至2010年10月14日以及2010年12月29日至2011年1月7日，距今也不足一年時間。

事實上，新昌營造的公告中也披露，若繳足土地款，新峰在鐵嶺和共青城兩處用地的投資成本不過12.338億港元。相比32.48億港元的收購價格，短短不到一年內，這8206畝土地在「直接比較估值法」的計算下，已經升值163%。

更重要的是，從去年開始，宏觀調控的陰影始終籠罩著全國樓市，多數城市房價均出現滯漲甚至下跌的態勢，土地價格更沒有理由出現如此大幅的上漲。

誰是真正受益者？

上述兩宗土地資產的價值撲朔迷離，新昌營造卻要「花血本」出資32.48億港元買下。在這場「不計成本」的收購中，誰會是最終的受益者？

根據收購協議，新昌營造將向新峰支付18.28億港元用於收購鐵嶺用地，付款方式包括支付3.5億港元現金、發行5億港元的優先貸款票據、配發2.1879億港元的新股以及發行約7.5921億港元的鐵嶺可換股債券。

而新昌營造14.2億港元從新峰手上收購共青城用地的付款方式為支付現金8億港元以及發行6.2億港元的新股。

新峰無疑是這場收購的最大贏家，不僅可以獲得兩筆共計11.5億港元的現金，還有望成為新昌營造的大股東。

另一方面，目前新昌營造的大股東為駿豪集團主席朱樹豪，佔公司55.5%股份，王英偉佔3%，其他董事佔0.6%，若鐵嶺和共青城土地收購均已完成、新股悉數發行且鐵嶺可換股債券全部兌換，則朱樹豪的股份將被攤薄到只剩10.4%，新峰則將佔到28.8%。

由於王英偉持有新峰35.55%的股份，因此直接以及通過新峰間接持有的新昌營造的股份也將達到10.2%。如此一來，王英偉似乎是最直接的受益者，不僅可以獲得4億港元現金，還將正式取代朱樹豪家族掌控新昌營造。

但是一位熟悉香港資本市場的資深人士對此卻表示質疑，為何王英偉會持有新峰35.55%的股份？為何大股東甘願持股比例被攤薄？這中間是否存在股權代持的可能？

盛富資本總裁黃立沖告訴記者，資本市場上，公司高管充當大股東股權代理人的情況屢見不鮮，這樣做可以幫助大股東「吸出」現金資產，同時暗地裡提高大股東持股比例，更關鍵的是能夠避免大股東因牽涉關聯交易而失去投票權，從而確保收購議案在股東大會上能夠順利獲得通過。

一位香港註冊會計師表示，如果確實存在虛報資產、虛假代持，那麼受損的首先是小股東的利益，公司的形象和信譽也會受損。

香 港一家券商合規部的工作人員則對記者表示，虛假代持肯定違反上市規則，如果上市公司有違反上市規則的行為，那麼它的資格將受到質疑，證監會和交易所會展開 調查，如果問題不嚴重，可能會被要求股票停牌、推遲交易，重新理順資產，上報後才可以復牌；如果違規情節嚴重，則證監會就會移交司法部門，展開民事或刑事 調查。

觀瀾海外系列一：全球市值前十大環保公司概覽 汪書記聊江湖

http://xueqiu.com/9600279824/24959957
回望上半年，盛宴創業板，一場霧霾，環保亦升天。時至7月，二級市場客戶常苦惱「這估值沒法看，但還得挑幾個把家還」；一級市場投環保的朋友暗暗嘆「新基金到位了，沒有好標的怎麼把老基金錢用完」。國內，什麼樣的環保企業有未來……當局者迷。本期開始，青蛙每週一談推出觀瀾海外系列報告，看國外的歷史能否照搬。

表1列出了市值排名前十的環保公司。從表中可以看出，前十大環保公司涵蓋水務、固廢、危廢、環境監測儀器等眾多子行業公司。將上述企業的環保相關業務剝離出來以後可以發現，專注於環保業務的國際龍頭企業裡主要是固廢公司和水務公司。

查看原圖圖1和圖2分別列出了這些公司的營業收入和淨利潤情況。從中我們可以發現營業收入和淨利潤較大的主要為固廢公司和水務公司。

查看原圖圖3和圖4給出了上述環保公司的資產負債率，ROA和ROE。上述公司以運營為主要經營模式，資產負債率幾乎都維持在60%以上，資產結構偏重。上述公司的ROA平均在3%左右，ROE平均在10%左右，不同公司間差別較大，且其中廢物處理公司的ROA比較高。

查看原圖以下我們將重點介紹固廢和水務的兩家國際環保巨頭：美國廢品管理公司和威立雅環境集團。廢品管理公司是北美最大的固廢公司，威立雅則位列全球水務公司第一。

圖5和圖6顯示了這兩家公司上市以來股價的變動。從中可以看出三家企業股價都受到宏觀經濟因素的影響。

查看原圖圖7到圖10反映了廢品管理公司和威立雅環境兩家公司的盈利情況。兩家公司的營業收入和淨利潤2001至2012年都呈現窄幅波動，行業或已經進入成熟階段。從後面的數據可以看出，併購成為這一階段主要特徵。

查看原圖威立雅和廢品管理公司：在兼併收購中多業務發展
為了維持公司的可持續增長，廢品管理和威立雅在近幾年，尤其是金融危機以後都進行了大量的兼併收購。
威立雅環境集團從最早的城市供水業務擴展到污水處理、垃圾焚燒、危廢處理，到如今剝離掉交通部門後仍剩下三大核心業務部門：水務、廢品管理和能源。

查看原圖從圖13中我們可以看到，通過不斷的兼併收購，公司在水務和廢品管理上提供的服務已經擴展到行業的整條價值鏈。

查看原圖美國廢品管理公司成立之初即以大量的併購在20世紀80年代一躍成為美國最大的固廢公司。公司在美國的總部位於德克薩斯州的休斯頓，並且在加拿大、美國和波多黎各一共有52000個員工、約2500萬居民用戶和200萬商業客戶。

如今公司的業務通過兼併收購擴展到固廢行業的整條價值鏈，並提供相關的環境服務，比如醫療解決方案業務等針對客戶特殊需求的服務；並且廢品管理公司擁有垃圾焚燒業務。政府環保法規日趨嚴格，導致垃圾填埋場數量減少，集中度升高，並且垃圾焚燒佔比上升。如今，垃圾焚燒已經成為廢品管理公司的一項穩定的業務來源。

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觀瀾海外，環保行業已進入成熟階段。其中大型環保企業主要為固廢處理公司及水務公司，經營模式以重資產的運營類為主。如今行業內生增長已遇瓶頸，併購成為了這一階段的主要特徵。

觀瀾海外系列二之「美國危廢，小行業大作為」 汪書記聊江湖

http://xueqiu.com/9600279824/24960191
話說，上期《每週一談第三期觀瀾海外系列一之全球市值前十大環保公司概覽》中，我們談到全球十大環保企業，發現固廢處理公司的營業收入和淨利潤都優於其他類型的廢物處理公司。而其中危險廢物處理公司又優於大多數的固廢處理公司。

這讓人好生羨慕，危險廢物處理公司為何會有此等能耐？

這期我們精選了美國危廢行業的資料，就來聊聊這個行業、這些公司吧！

首先，什麼是危廢呢？

廣義的危險廢物（以下簡稱「危廢」）分為工業危險廢物、醫療廢物以及家庭危險廢物。

工業危廢：易燃性、腐蝕性、反應性和毒性廢物。美國於1976年頒佈的《資源保護和回收法案》對危險廢物做出了定義：危險廢物是指對人類健康或環境有危害或潛在危害的廢物垃圾，具體特徵包括可燃性、腐蝕性、不穩定性和毒性。危險廢物可以有多種形態，既可以為固體、半固體、也可以是液體甚至氣體。

在美國，醫療廢物分為指定醫療廢物和普通醫療廢物。

1)       指定醫療廢物包括體液和血液（大於20毫升）、微生物、病理性廢物等，在醫院，大約9%~15%的醫療廢物為指定醫療廢物，在最終處置前需要進行焚燒、消毒等處理。

2)       除此之外為普通醫療廢物，可以直接進行最終處置。

家庭危險廢物不在法律規定的危險廢物之內。家庭危險廢物如油漆、溶劑油、電池、油等並不在法律的管制範圍之內，處理要求與工業危廢和醫療危廢有所區別。
查看原圖表2顯示，危險廢物的產生者主要是工業、醫療、農業以及家庭。圖3和圖4分別說明了在工業危廢和醫療廢物中，各個廢物產生者產生廢物量的比例。
查看原圖在工業危廢中，危廢產生量最大的前三個行業分別是基礎化工、石油煤炭產品製造以及廢物處理。廢物處理行業也是一個高污染的行業。



在醫療廢物中，產生量最大的是醫院。醫院的數量只佔所有醫療廢物產生者的3%，卻產生了超過80%的醫療廢物。
其中每年，美國大約產生2.56億噸的工業危險廢物，同時產生1百萬噸的醫療廢物。
查看原圖其次，在瞭解了危險廢物的基礎知識後，我們不禁要問，危廢是怎麼處理的呢？
如圖3所示，對工業廢物來說，它的處理過程是這樣的：
1.      危廢處理公司從危廢產生單位將廢物運輸至危險廢物收運中心（並將部分樣本送至分析化驗檢驗室分析成分）；
2.      危險廢物收運中心將危廢集中後統一分配至各個不同處理車間處理，如綜合利用、物化、水質淨化、焚燒、穩定固化、安全填埋場等（期間根據五聯單核對數量）；
3.      將可外銷的最終資源化產品運出銷售。
如圖4所示，對醫療廢物來說，它的處理過程是這樣的：
1.      醫療廢物處理公司將專用收集箱送至醫療機構，並從醫療機構收集已分類好的醫療廢物；
2.      將制定醫療廢物進行消毒、殺菌、焚燒等預處理；
3.      將所有廢物進行最終處置，如填埋、資源化等。

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查看原圖危廢處理公司訂單的獲取方式有其特點。
由於危廢產生者大多為大型機構，除了家庭危廢的訂單獲取需要向政府招標之外，工業危廢和醫療廢物訂單訂單的獲取都是一對一簽訂特定的服務協議。

醫療廢物和工業危廢處理企業訂單獲取方式：與客戶一對一簽訂特定服務協議。
對於醫療廢物和工業廢物來說，由於危廢集中產生於醫院、工業企業這些大型機構，所以一般與客戶一對一簽訂協議。
協議內容包括：容器種類的選擇、廢物收集頻率、價格、處理方式以及供保存的檔案資料情況；另外醫療廢物處理協議一般要求客戶承擔將指定醫療廢物打包至符合要求的容器中的責任。
協議的服務期限取決於客戶的服務需求和廢物的產生量，一般在1年至5年之間，并包括更新條款。
服務價格的確定取決於所收集容器的數量、重量、客戶附近的收集點數量等，一般每個月或每個季度初預付服務費。

家庭危險廢物處理訂單獲取方式：參與政府投標
家庭危險廢物的收集：危廢公司參與當地政府該區域危廢收集的招標活動，中標後政府賦予該公司這個區域的排他性特許經營權。
協議內容：廢物種類，項目前期、評定、分包商的使用，廢物處理方式和設施，服務價格（以重量計）等
協議的服務期限：一般為5年加2年延長期。
服務價格：招標確定

在我們的《每週一談第三期觀瀾海外系列一之全球市值前十大環保公司概覽》中，我們說美國的環保行業已經進入成熟階段，兼併收購成為這一階段的主題。過去二十多年，隨著兼併收購過程的持續，美國持證危廢處理設施的數量不斷減少，代之而出現的是更大型的危廢處理設施。

查看原圖第三，危廢大牛股，Clean Harbors和Stericycle

在美國的環保歷程中，有兩家危廢處理公司平地崛起。由默默無聞的小公司一躍成為美國最大的工業危廢和醫療危廢公司。它們各有自己的殺手鐧，在巨頭的陰影下頑強生存，而又能夠抓住難得的時代機遇迅速擴張。
工業、生活危廢處理龍頭——美國Clean Harbors公司

CleanHarbors是美國最大的危廢處理公司。CleanHarbors經營化學、燃料、易燃易爆物以及工業和家庭危險材料的處理、存儲業務。目前在全美擁有9個填埋場、5個焚化爐、7個污水處理設備以及其他廢棄物處理設備。公司的服務包括：原料循環、實驗室化學品處理、PCB處置、工地管理以及實驗室的遷移等。

圖6是CleanHarbors公司發展歷史圖，可見CleanHarbors上市之後不斷依靠收購兼併和建立新公司進入不同的業務和市場，實現業務種類和範圍的延伸。

查看原圖查看原圖監管法規變化帶動設備升級支出增加。如2002年，美國環保局通過《清潔空氣法》修正案，收緊垃圾焚燒的各項規定。2002年，公司支出98.5萬美元升級各項焚燒設備；2003年公司支出2000萬美元升級各項焚燒設備，致使利潤大幅降低。

查看原圖查看原圖醫療危廢處理專家——美國Stericycle公司

監管趨嚴下的生存關鍵是專業優勢。Stericycle創立之初，廢物處理市場已經有數個巨頭，固廢處理領域巨頭WasteManagement憑藉本身規模優勢採取單一價格回收單一機構所有垃圾的模式，使大型垃圾產生機構如醫院等將垃圾處理外包給WasteManagement 的成本低於Stericycle公司，此時，WasteManagement等巨頭也開始進行大規模的收購兼併活動。直到醫療垃圾的環保政策趨嚴之後，專業化處理醫療垃圾的Stericycle才在變化的行業環境中取得了專業優勢，開始迅速發展。
Stericycle通過收購兼併小公司快速發展。1997年，第一年實現盈利。其後通過併購進入墨西哥和加拿大市場，進入新的鋒利醫療垃圾處理領域等。

查看原圖查看原圖總覽Stericycle至今的發展歷程，四個重要拐點值得關注：一是1988美國環保局的「MedicalWaste Tracking Act」的頒佈，規範了醫療垃圾處理市場，並湧現出大量的小型醫療垃圾處理公司；二是1992至1993年美國環保局收緊了醫療垃圾處理政策，並加重了罰金，使得諸如Stericycle之類專業化的醫療垃圾處理公司走出固廢處理公司這些巨頭的陰影開始快速發展；三是1997年美國環保局「newclean air standards」頒佈，眾多缺乏技術的小型醫療垃圾處理公司尋求被併購，Stecicycle獲得了更大的生存空間；四是2002年「NewClean-Air Rules」頒佈，醫院開始關閉自建的焚燒爐，轉而將醫療垃圾外包，市場容量進一步增加。

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查看原圖圖12和圖13表明，醫療廢物處理公司的營收受經濟週期的波動很小。上市以來收入和淨利潤增長穩定。

查看原圖上面分別說明了兩家公司的基本情況，現在對比一下分處兩個不同子行業中的危廢處理公司的盈利能力。

圖12所示，兩家公司的毛利率都達到了30%及以上，醫療廢物處理的法規更加嚴格，處理技術含量更高，相較於工業危廢處理公司獲得了更高的毛利率。

查看原圖第四，小行業中的大作為

美國危廢的總產生量大約只佔固廢總產生量的10%以下，而大部分的產生者都是大型機構。行業規模的偏小並沒有束縛住身在其中的佼佼者的增長潛力，小行業依然可以有大作為！

下面附上兩家公司歷年股價復權走勢圖，供大家參考！

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觀瀾海外系列三：在「迷霧」中前行 汪書記聊江湖

http://xueqiu.com/9600279824/24960360
中國大氣污染治理是中國特例還是工業化的必經之路？應投資者要求，本期我們介紹國外大氣治理公司，從企業角度瞭解國外大氣污染治理進程。

我們的結論是，大氣治理是典型的政策推動型行業，估值水平受政策事件的影響較大。如CECO公司政策出台前後的平均市淨率分別為4.7倍和5.6倍，Fuel-Tech則是4.9倍和7.2倍；且當前估值低於歷史時期，美國大氣治理行業已經進入成熟階段。

首先，我們以兩家美國大氣污染控制公司作為開始

全球領先的空氣污染控制解決方案提供商——CECO Environment（希柯環境）公司

三個業務集團，多樣化的產品和客戶

CECO Environment 公司（以下簡稱「CECO」）於1966年在紐約州建立，並在2002年併入特拉華州一家公司重組建立目前的公司。作為空氣污染控制設備、產品和服務的提供商，CECO 擁有三個主要的業務集團：工程設備技術和零件集團，承包/服務集團，零部件集團。

三個業務集團使公司能夠向客戶提供完整的系統解決方案並提升集團子公司之間的運作效率，它們分別為：

1)     工程設備技術和零件集團：生產各種類型的空氣污染控制技術和裝備；
該集團在荷蘭、加拿大、巴西、中國和印度都設有分公司，集團成員包括CECO Filtters，Busch International, Adwest, CECO Abatement, Effox-Flextor, Aarding,FKI, 和 A.V.C。
2)      承包/服務集團：生產空氣污染控制和工業通風系統
3)      零部件集團：所生產的產品自用，並提供給其他空氣污染控制公司或空氣系統承包商。
公司業務的特點是產品、服務、客戶以及終端市場應用的多樣性。公司對不同的終端市場銷售不同品牌的產品，包括「Effox」, 「Flextor」, 「Kirk & Blum」, 「KB Duct」, 「Fisher-Klosterman」,「FKI」, 「Buell」, 「A.V.C.」, 「Busch International」, 「CECO Filters」, 「CECOAbatement Systems」, 「Adwest」 and 「Aarding」。

利用收購兼併不斷充實業務線

圖 1所示為CECO公司1999年至2013年重要的併購活動圖。可見公司主要依靠併購充實業務線，並打入全球市場。

1999年至2002年，公司經過一系列收購和重組，成功將公司從大氣污染控制產品提供商轉變為整體設計方案提供商；

查看原圖訂單獲取方式，投標或一對一談判
訂單獲取：一般通過競爭性投標或與客戶一對一談判
訂單期限：取決於工程的複雜性和風險，以及完成該項工程所需調用的資源
訂單價格：成本中包括約55.2%的原材料和17.2%的勞動力成本，同時也取決於工程的複雜性和風險記憶完成該項工程所需調用的資源（如主要可由轉包商完成的訂單則要價較低）

如圖 2、圖 3所示，為CECO公司歷年營業收入和淨利潤。公司營業收入和淨利潤的變化很大程度上依賴於宏觀環境以及政府環保法規的變化。如2006年，美國出於全球變暖和能源節約考慮，政府加大對環境污染控制資金投入；為減小對石油能源的依賴，美國政府鼓勵使用生物能源（酒精、煤炭）等，都加速了公司淨利潤的增長。

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美國Fuel Tech（福泰克）公司

Fuel Tech公司是美國一家專門從事大氣污染控制技術的企業，註冊於美國德拉維爾州。公司歷史上經過改組和重組，目前專注煙氣脫氮技術和燃料化學應用技術，致力於為大氣污染控制和能源生產的環保客戶提供服務，是該領域的佼佼者。

專注煙氣脫氮和燃料化學應用技術

公司以煙氣脫硝工藝(NOxOUT®)為基礎，並使該技術發展成為能夠以量身定做的方式滿足客戶各種需求的綜合性技術（SNCR、SCR、SNCR/SCR混合技術）。公司在脫硝系統的設計、製造、化學研究和控制方面進行了多項改進。

公司擁有一項技術（暢燃藥劑FUELCHEM®），該技術已有70多年歷史和經驗，實現燃燒設備效率的最大化、設備壽命最長化和停機維修時間最小化。該技術結合公司的其它綜合性技術TIFI™ (Targeted In Furnace Injection爐內標靶噴射技術)，可以有效降低甚至徹底消除結垢、腐蝕等問題，大大提高鍋爐效能。

公司還運用先進的計算機流體力學模型複製出電腦模型，並結合公司專有的虛擬再現軟件為客戶解決各種難題。

2007年公司投資成立全資中國子公司—北京福泰克環保科技有限公司，致力於為中國電力能源行業、工業、垃圾焚燒電廠提供安全可靠的先進環保技術。

公司目前具有兩個技術分部——空氣污染控制技術和FUEL CHEN 技術。空氣污染控制技術分部主要專注於鍋爐、焚燒爐等靜態焚燒源的氮氧化物排放控制技術；而FUEL CHEN技術通過添加化學物質而增加燃燒效率。

如圖 6所示為Fuel-Tech公司歷年併購圖。公司併購的目的為技術收購，認為專利技術對穩固公司的競爭地位非常重要。

查看原圖如圖 7、圖 8所示，為公司1998年至今的營業收入和淨利潤走勢圖。公司淨利潤的變化與政策的執行高度相關。如2001年、2009年因大氣污染控制政策的推遲執行或執行時間的不確定，導致訂單大量減少；而2005年因政策生效而導致淨利潤大幅增長。

查看原圖查看原圖查看原圖查看原圖結論：
1、大氣治理是典型的政策推動型行業——受益於EPA的SIPCALL等相關法律政策出台，兩個公司的業績拐點都是2005-2006年出現；而經濟危機造成政策實施的不確定性後，兩個公司的業績均遭遇滑坡。
2、估值水平受政策事件的影響較大，以CECO為例，政策出台前後即2005年和2006年公司的平均市淨率分別為4.7倍（虧損）和5.6倍，兩者相差25%，而2012年市淨率為2.6倍；同期Fuel-Tech2005年、2006年、2012年市淨率分別為4.9倍、7.2倍和1.3倍，政策前後相差47%。
3、美國大氣治理行業已經進入成熟階段，兩家公司當前估值都低於歷史時期。

以美國為鑑，大氣污染防治之路

美國空氣污染控制行業收入在2008年已經達到180億美元，而2012年達到350億美元。但美國的空氣質量並不是一直這麼好，半個世紀前的污染事件推動了美國政府對環境的逐漸重視，在接下來的幾十年間法規和管理體系越來越完善。

污染釀造慘劇，推動政府重視環境保護。1952年和1955年，短短數日之內美國洛杉磯幾百位老人死亡。經調查，發現這一帶大氣臭氧濃度很高，因工業排放、汽車尾氣等造成的光化學煙霧問題突出。從此，美國開始對空氣污染控制管理越加重視。

區域管理框架、打破州的界限統一管理。美國採取區域環境管理框架，打破州的界限，依據地理和社會經濟，將全國劃分成十個大的地理區域，設立區域辦公室，進行統一管理。環保機構有權進行立法、執法、處罰，並通過強制執行手段和監控、技術改進等相結合的方式協調開展工作。比如加州一帶的環保機關，制定並推行空氣質量管理計劃，借助排污許可、信息公開與公眾參與等方式，促進減排，終於在八十年代降低了洛杉磯的臭氧濃度。

1990年，《清潔空氣法案》修正案通過，同時臭氧污染嚴重的各州聯合建立了「臭氧傳輸協會」，制定相關減排標準並督促實施，覆蓋美國20多個州和加拿大東部各省，取得了顯著的成果。

嚴密監控、實時公開。美國環保署1997年根據《清潔空氣法案》，又設立了專門針對大氣PM2.5含量的標準，以便更好檢測過去被忽略的這類細小顆粒物。美國對PM2.5的管理重點是嚴密監控、實時公開、立法規範。

結論：
政府對大氣治理從無視到重視帶來的是政策的逐步升級，而政策的升級往往是因為環境事件而觸發。

觀瀾海外系列四之 ——新加坡，我說我想走 汪書記聊江湖

http://xueqiu.com/9600279824/24960428
2013年7月26日，桑德國際（00967.HK，E6E.SI）公司收到控股股東董事長文一波所發出的《潛在退市要約》函件，告知公司其已於2013年7月26日與相關訂約方就潛在退市要約及潛在除牌進行討論。
這頓時把近些年新加坡上市「龍籌股」的私有化潮流帶到我們的眼前，曾經的熱門之地……是腫麼了？

1 曾經門庭若市-國內上市渠道狹窄逼迫水務工程公司赴新上市
在討論新加坡上市的水務工程公司的退市事項之前，請先看一組基礎數據。如表所示為一組新加坡上市水務工程公司。可以看出，新加坡上市的中國水務工程公司上市時間都在2009年創業板推出之前，集中於2001年至2006年。
查看原圖轉頭再與下圖對比，可以發現2009年之前水務工程公司本地上市案例稀少，僅1998年國中水務上市1例；A股創業板推出之後，水務工程公司開始大量上市，本土上市的水務工程公司數量迅速增長至2013年的7家。

結論：新加坡股市的低門檻是該階段國內民營公司擠破頭皮的主要原因。如新加坡創業板對擬上市公司的實收資本、最低市值和盈利要求皆無具體要求，而香港創業板要求上市市值不少於4600萬港元；A股主板不僅要求股本總額不少於人民幣5000萬元，且要求近三年淨利潤均為正數且累計超過3000萬元等等。
查看原圖2 如今凋敝-公司難耐高低估值差，轉板上市蠢蠢欲動
如下表所示，在新加坡上市水務工程公司利潤增速並不低於在A股的水務工程公司，而前者市盈率卻大大低於後者。面對巨大的估值差異，退市再轉板上市成為一個有利可圖的選擇。
例如，我們認為桑德國際7月份謀求私有化的行動便意在A股或H股進行二次上市。
查看原圖查看原圖查看原圖3  回歸路徑-他山之玉-四環醫藥「棄新從港「

2010年10月，四環醫藥通過香港IPO籌資7.41億美元。而在2009年12月，該公司剛從新加坡交易所退市。其招股說明書稱，退市原因是新加坡股市流動性有限、缺乏同類上市公司與機構投資者。據瞭解，四環醫藥新加坡上市時的市盈率為26.7倍，遠高於在新加坡上市時的5倍市盈率。

索羅斯旗下的量子基金、中國人壽香港子公司、云峰基金、建銀國際、高翎基金、惠理基金等國際性投資機構云集，成為四環醫藥的基礎投資者。備受投資者追捧的四環醫藥公開發售部分超額認購474倍，凍結資金高達2750億港元之巨，榮登當年香港市場新股「凍資王」。

2011年年初，斥資1.4億元收購了以腦血管見長的長春翔通藥業80%股權，實現產業鏈上游擴張。與此同時，其全資子公司耀忠國際與JSAB簽訂協議，以24億元收購其持有的一家心腦血管藥品商。2011年6月，四環醫藥以7.75 億元收購萬生聯合製藥有限公司和海南李茲曼製藥有限公司後不到一個月，再以6.375億元轉讓萬生聯合製藥50%股權予步長集團。資本的力量使四環醫藥如魚得水，擴張步伐提速。

房產觀瀾18：央行吹響穩定樓市號角 橡谷智庫

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    我從頭到尾聽了國慶招待會習大的講話，並看了出席會議名單。

     如果你記得我曾寫過一篇文章，寫到此為止，以後要建立法制治國。當時許多人並不相信，謠言漫天飛。實際上，這些傳聞者，無論他們是什麽樣的專家和勢力，他們並不明白政治。

     執政黨的一脈相傳，從毛開始，黨與軍政從毛至鄧江胡習，府院從周至李朱溫李，絕不可能被質疑的，否則黨政的傳承合法性就自己摧毀了。

      今天，江胡和李朱溫出席國慶招待會，明確向全體國民昭示執政黨領導層的團結，且在招待會講話中強調了這點：“我們要加強中國共產黨全黨的團結，加強中國共產黨同各民主黨派的親密合作，保持黨同人民群眾的血肉聯系。我們要鞏固和發展全國各族人民的大團結，加強海內外中華兒女的大團結，大力培育和踐行社會主義核心價值觀，用共同理想信念凝聚民族意誌，用中國精神激發中國力量，動員全體中華兒女共同創造中華民族新的偉業”。

     反腐將向地方豪強勢力邁進，四中全會將制定依法治國。

      同一時間，央行放松首套房資格認定，藉此，坊間傳聞落地，中國拉開穩定房產和經濟大幕！其對房地產的支持政策類似於2008年底和2009年初。當時我曾根據救市政策和貨幣投放量的宏觀數據，寫文章強力建議人們去買房，引發數百萬點擊率和激烈爭論，謾罵幾乎覆蓋了我那篇文字，後來的房價暴漲也奠定了我在財經業的一個基礎。

      但是，今天不同，我不會建議你去買房，剛需另論，因為你總要住的，落地跌一半，你也會住在里面。

     我們先回顧一下最近的數據：

     2014年1-39周重點城市：重慶、武漢和上海仍為本周累計成交面積前三名。除武漢外，重點城市前39周累計成交面積同比全部下降，武漢則同比增加0.87%。本周北京累計成交降幅仍首位，同比下降43.02%，杭州、深圳位列二三，降幅分別達到36.25%和35.44%。

     截至9月28日，中指監測的17個主要城市庫存總量較上周環比上升2.03%，逾七成城市庫存加壓。

     銷售環比增長的基礎，是建立在“9月階段性沖高之後，降價促銷力度依然不減。房企降價或者變相降價的力度還在加大。”之上的。

      預計央行明確穩定房地產政策的出臺後，專家們看好15年後市的觀點，會刺激更多觀望的購房者入市，因此十月份銷售會有所增長。

      同時後續刺激政策也會出臺，不僅僅限於房地產領域，在基礎建設領域也將會大量出現。

      所以，在國慶前我們看到大宗商品連續兩天變紅上漲，這是政策的預期體現。

      在貨幣政策方面，shibor的中長期拆借利率持續下跌，也表明市場資金寬，利率低，因為銀行無法貸出款去。

      這是我勸告投機性買房不要進入的原因之一。

      實際上銀行業已經全面收緊對房地產和大宗商品產業的資金，風險預估使得銀行業開始避開高雷區，這就是寬資金和拆借利率下行的原因。

      另一方面，上層穩定房地產，是要穩定經濟不要出現巨大波動，以應對經濟周期中衰退節點的到來和強勢美元的回歸。目前對地產的維穩，是要去庫存化。

      同一時間，我們註意到：9月25日國土資源部就《關於推進土地節約集約利用的指導意見》召開新聞通氣會。《意見》明確，嚴格控制城鄉建設用地規模。逐步減少新增建設用地規模，東部地區特別是優化開發的三大城市群地區要以盤活存量為主，對近五年平均供地率小於60%的市、縣，除國家重點項目和民生保障項目外，暫停安排新增用地指標。有序增加建設用地流量，提高建設用地利用效率。

      這表明，中國政府充分理解房地產依賴的巨大風險，要控制整個行業對中國經濟的綁架，以免金融業陷入泥潭無法自拔。

      外部環境來說，美元回歸強勢周期，如果未來一個月內，美元能夠突破87的強阻力，將會走向我們一年前分析的邁向93的高位。

      這將對新興市場造成沈重打擊。

      與此同時，我們很容易看到歐美幹涉勢力在烏克蘭和香港的出手痕跡，他們介入反對黨的行為，引發香港金融市場波動，港幣和人民幣大幅度波動。歐元和盧布均進入迅速下跌的境地。

       至此，美元一枝獨秀，將引發全球資金避險行為，向美國市場流入。

      而美元的走強，和未來收益率的大幅度上揚預期，將沈重打擊全球資產市場，包括美國本土，只是會稍後而已。

      不久的未來，另一場金融危機會悄然上演，並伴隨著全球地緣危機。

      所以，我們對房地產的環比回暖可以預料。

      至於長期，凱恩斯說，長期我們都是要死的。

       

房產觀瀾19：債務與信用 橡谷智庫

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    債，是一個人立在責任邊上；責的象形字上半部分是鞭子，束的形體，下半部分是貝，錢的意思。古代用貝殼做貨幣。

    債這個字的象形意義是，人因為錢的原因被人用鞭子追索。責，是追索的意思。

    信，是一個人開口說的話。旁邊是舌字旁，代表誠實，古代有些地方對說謊的人是斬去舌頭，佛家有拔舌地獄之說，是對說謊的懲罰。

    經濟建立在債務之上，你的債務是他人的資產，他人的資產是別人的債務，環環相套。之所以，人們相互借貸，是因為圖利，而圖利不能折了本金，所以要有信用。

    當人們失去信用，債就變成追索。

    我們看待中國經濟時，習慣性以中國政府願不願意讓經濟下滑來作為考量，比如無數人說：中國政府不會讓房地產下跌的。

    這是把政府當做了造物主。

    政府是一個經濟人，他所付出的的，必須要有來源，也就是收成和債務。收成是每年的財政收入，財政收入分為稅收和國有體系收入。而財政收入和經濟擴張緊縮是相輔相成的，當經濟下滑，收入減少，要刺激經濟，就必須擴張債務。

     對於政府來說，人拿著鞭子去抽他追索債務是很難的，因為擁有國家機器，所以有國際信用體系來約束。

     前些日子委內瑞拉對中國幾百億美金的原油違約，而中國對它是沒什麽辦法的，因為他是個失敗國家，已經躺在爛泥里耍無賴，不在乎你再踩他兩腳。而中國擁有太多這樣高風險的主權債權，實際上是對一些國家的信用過於自信了。

    信用不僅僅來自於誠實，還來自於能力。

    中國政府試圖將自己納入國際金融體系，同時預備建立人民幣國際貨幣體系，維系信用是重中之重，所以你指望中國政府不惜一切代價印錢去拯救地產，說明你不了解經濟運行的基本原則。

    中國政府必須要維系財政和匯率均衡，才能維持信用和國家經濟的運行成本。

    對於房地產來說，長趨勢只有一個因素：人口。

    短期趨勢是貨幣，貨幣的濫發會導致房地產暴漲，但根源還在於人口。城市人口的增長是房地產價格上揚的根本原因，貨幣是表象。

    北上廣深擁有超過1億的手機，戶籍約9000萬，房屋擁有量6%，人口占全國城市比11%，而這四個特大城市的居民居住環境已經初步滿足，意味著其余城市的房地產市場已經供需失衡。

     接下去就是一個去庫存化和陰跌或者暴跌的過程。

    對於中國政府來說，每年的利息支出占gdp2成左右，財政收入占2成多，沒有哪個經濟能夠產生這樣高的收益覆蓋成本，意味著整個經濟都在虧損中運營，只是依靠房地產的增值浮贏來維系貨幣增長量和利息成本。

    當經濟持續下行，人口增長的居住需求下滑，單純依靠地產來抵禦貨幣貶值，已經不是辦法。尤其是在人民幣內貶外升的過程中，整個經濟體的出口會遭遇競爭力下降，導致下滑，導致財政失衡，債務失衡。

    現實如果逼迫人民幣貶值，降息，這兩點就可以摧垮人民幣國際化的努力。同時，美元走入強勢，收益率上揚，在人民幣降息貶值的過程中，將會導致資本外流，進一步導致財政失衡，債務失衡。

    所以，中國政府並不是萬能的，能夠無休止的印錢，周邊世界也不是真空，貨幣和國際貿易保護主義都是博弈的工具。

    次年，中國政府或許會通過各種方式壓低利率，甚至整體降息，來降低債務成本，刺激經濟上行，但對於地產來說並不是恢複往日榮光的好時代了。

    然而，我們講經濟崩潰，都是一個用詞而已，有片面之處。實際上大宗商品市場的崩塌，有利於制造業和消費者的購買力上升，可以修正企業的資產負債表。就像橡膠的下跌，已經帶來3年的輪胎廠正收益，對很多輪胎廠來說，他們如果不繼續貸款擴張，收益已經足夠償還半數信貸了；對於鋼鐵廠來說，焦炭和鐵礦石的價格下滑也帶來盈利，更不用說原油的下跌，給整個中國帶來的收益增長。

    只是政府理解不了，他們急於一出現市場崩塌，在最尖銳的呼喊下，就急著救市刺激。

    其實，政府和央行的作用是維持最後貸款人的職責，防止整個經濟因資金鏈全線斷裂而導致整個社會動蕩的局面，而非替代市場去強行大規模救助。

    房地產和大宗商品上，中央政府會重蹈覆轍嗎？

    讓我們拭目以待。

 

    附註：關於東南亞地緣政治分析報告，我相信許多海外投資人有這樣的需求，甚至許多企業並沒有意識到這點：是的，你是需要的。許多在越南投資工廠，後來遭遇反華暴亂，導致大規模損失的，如果只是事先花些小錢來購買關於越南社會和中越關系的全面分析報告，就會在大的投資上控制風險。

    抱歉，這不是免費的。

    而對一位讀者，我也說抱歉。您說看在閱讀了我多年博客的份上，給您一份免費報告。您應該付我過去博客的錢，而不是我因為這個原因免費給您報告。是不是這樣？當然我寫博客從沒想過要別人錢，但這點成為理由，就有點怪異了。

房產觀瀾20：結構性趨勢 橡谷智庫

來源: http://blog.sina.com.cn/s/blog_608e1afd0102v5ir.html

    一個月前到東莞參加朋友婚禮，偶遇河南投資者，我們泛談了一下，涉及房地產，才知道他是地產商。

    當時幾個朋友圍觀，我們倆話多，就扯了很久。

    我們倆觀點有所不同，其中一個在於需求。其認為還是要著眼於剛需，我則認為剛需已經暫時枯竭，應該著眼於改善型住宅。

     沒有結論。

     另一個觀點則延續需求問題，我認為二三線城市極度危險，核心城市還行。這個問題，大家也沒有定論。

     在過去的十幾篇房產觀瀾里，我曾從人口結構和城鄉收入上，倒推房地產需求，認為城鎮化已經接近完成，二三線城市沒戲了。在最近的一個推斷中，我借助別人的一個推算，北上廣深，比如上海2400萬戶口，3500門手機，其他核心城市類似，四個城市實際人口1億，房屋存量占全部城市面積6%，人口占11%，同時北上廣深的人口居住初步滿足，略有不寬裕。這意味著其余城市人口與房屋存量失調，下行風險極大。

     實際上，在十月份經過一番政策支撐後，成交量上揚，不僅僅是城市間的分化，上海郊區和內環內也產生巨大的結構性分化。核心四個區，價格堅挺，成交量上揚；而另有六個曲線成交量和價格都大幅度下挫，其中有些地區呈現為-6%。

     而在數據中，北京上海南京杭州的庫存積壓達到2010年以來的最高。

     另一方面的統計證實了我的看法，改善型需求成為這一波成交量的重要組成部分。

     至此可以明朗，核心城市的核心地帶維持了剛性價格，同時也是改善型住宅給與了支撐。但環外和其余城市則會呈現巨大的風險。

      對於明年的結構性趨勢，將繼續演變。面對美聯儲加息的必然，中國政府托市的貨幣政策受制於人，以免出現資金大規模逃離。所以，明年結構性的貨幣支持，也會讓地產市場劇烈分化。大公司的並購，和核心城市核心地段的維系，和二三線城市的房地產下滑，中小型地產公司破產，交織在一起。

      明年或許不會出現房地產的崩塌，中國政府也不會希望地產暴跌，但結構性衰退，將是新常態。

【海口直擊】觀瀾湖明星賽開幕　猛人雲集千嬅見鷹眼「佢攬住我，好弗好大隻」

1 : GS(14)@2016-10-21 05:28:12

楊千嬅、周柏豪、少時前成員Jessica、佘詩曼、樂基兒和蘇麗珊等昨晚在海口，出席觀瀾湖世界明星賽開幕紅地毯，同場還有不少重量級外星猛人如「鷹眼」美國男星謝洛美維納（Jeremy Renner）、奧斯卡影帝米高德格拉斯（Michael Douglas）、NBA球星艾華遜（Allen Iverson）、曼聯前球星史高斯和約基等，其中周杰倫行紅地毯作壓軸，不少粉絲起哄衝去欄杆。



■艾華遜戴草帽襯恤衫與Jessica合照，但天氣熱令他笑容欠奉。

■樂基兒一身黑長裙與曼聯前球星約基結伴行紅地毯。

■千嬅趁機與米高德格拉斯握手兼集郵。

搭同一班飛機

身穿藍色套裝的千嬅與「鷹眼」謝洛美結伴行紅地毯，其間二人有講有笑，千嬅接受訪問時表示：「謝洛美好nice，因為打風我哋同一班飛機嚟，有同佢合照，佢攬住我，好弗好大隻。」記者笑她不怕老公丁子高呷醋，她笑言：「佢都唔知，佢喺度就走咗，即場見到米高德格拉斯，好開心見到神級演員，以前有睇佢電影，頭先有同佢影相。」柏豪與Jessica陪實艾華遜到場，現場有不少粉絲舉公仔牌支持艾華遜，但他心情像有點差，柏豪表示與艾華遜同車時已集郵：「可能熱，冇乜點講嘢，我同佢講係佢super fans，佢都好appreciate。」



■蘇麗珊甩拖後投入工作，昨晚現身海口出席高爾夫球賽慈善晚會。

■阿佘熱情地歡迎曼聯另一前球星史高斯。


樂基兒講試婚

另外，樂基兒被問到是否與男友Ian同居試婚，她否認：「會有陣時同居。」透視紅裙現身的佘詩曼十分搶眼，她透露因颱風關係，應該會留在海口，可以落場打波，她說：「自己學過，不過一直冇時間揣摩，今次有教練會有時間學吓嘢。」採訪、攝影：曾小嘉




來源: http://hk.apple.nextmedia.com/entertainment/art/20161021/19807263

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