日圓驟貶，出口產業疾呼新台幣貶值救產業，但貨幣貶值會直接衝擊民眾的進口商品及對外購買力；這樣的衝擊，日本、韓國剛剛開始，但台灣人民已經忍了十七年了，我們還有參加貨幣戰的能耐嗎？

撰文•楊紹華

新台幣應該跟著日圓貶值嗎？五月二十八日，日圓兌台幣貶破○．二五元，匯率改寫十七年來新低紀錄；消費市場熱烈討論如何趁機赴日掃貨撿便宜；製造業者則是普遍拉高分貝，疾呼政府應迅速跟貶以維持出口競爭力。

稍早之前，精密機械協會理事長王武雄曾當面向總統馬英九建議，新台幣應該貶至一美元兌三十三元新台幣；新纖董事長吳東昇則在二十八日舉行的股東會中強調 「新台幣應該跟隨日圓貶值」。但這些建議背後，似乎忘記先回答另一個關鍵問題：新台幣真有參加這場日圓競貶大戰的「能耐」嗎？

要回答這個問題，首先必須搞清楚「人為貶值」的代價。干預匯率的確是有代價的，簡單說，它是拿全民拚經濟的果實去補貼出口業者，它的代價，就是人民無法充分享受自己過去努力打拚的成果。

道理其實並不複雜：假設有這樣一種商品，同時在甲、乙兩國生產，兩地匯率是一比一，生產成本、供需情況一模一樣，所以售價都是一百元；但由於甲國人民就像 咱們台灣人一樣的克勤克儉，不但心甘情願讓薪資停滯成長以壓低製造成本，全民克制消費欲望也讓這項商品的需求增加有限，因此，即使一年之後這項商品在乙國 已經賣到一○三元，但在甲國，還是只要一百元。

也就是，甲國的通膨率比乙國低。

政府刻意干預

民眾享受不到低通膨成果

通膨率低，是全民「壓低薪資努力工作」外加「壓低生活水準」的一種經濟果實；這顆辛勤耕耘後的果實如何讓全民有感受惠？合情合理的途徑，就是甲國的匯率相對升值。

為何說是「合情合理」？甲國人用一百元就能買到乙國一○三元的商品，本來就代表甲的貨幣比乙值錢，在甲國賺到的薪水，理應能夠在乙國買到更好的服務或商品。教科書上說「低通膨是貨幣升值的原因之一」，就是這個道理。

然而，若政府刻意干預，不讓這樣的成果真實反映在兩國匯率水準上，其結果，就是努力工作、省吃儉用老半天，卻享受不到一絲一毫的成果。

從這個被學界稱為「等價理論」的角度來看，當我們思考「台灣有沒有能耐參加日、韓競貶大賽」時，必須比較三國的「人民耐受力」──對於「辛苦工作卻被政府硬抝」的耐受力。至於比較的指標，可從長期的通膨率和匯率水準來看。

日圓兌新台幣匯率創十七年來新低，那麼，就從一九九八年開始看起吧！三國之中，日本的通膨率始終最低，而在安倍大搞貶值的一三年以前，日圓的確也「合情合 理」地有著最高幅度的升值走勢；以年度平均值而言，一二年日圓兌美元的匯率比九八年時升值了將近四成，明顯高過台幣與韓元。換言之，至少在安倍上任之前， 日本人的工作成果並沒有被匯率吃掉，無論貶值策略正確與否，至少在人民的耐受力上，日本有條件貶值。

盡顯苦勞本色

「貶值救出口」形成惡性循環再看韓國，十七年來通膨率幾乎都是三國之中最高者，貨幣升值幅度理應最低，但至一四年，匯率也已較十七年前升值二五％。由此來 看，韓國不但薪資水準隨著通膨有所提升，匯率顯著升值也讓人民的對外購買力相應增強。現在要打匯率競貶賽、要開始犧牲一些對外購買力，韓國人民應該是滿手 子彈、來者不拒了。

最慘的就是台灣。十七年來，台灣通膨率始終低於韓國，反映出台灣人薪資受到壓抑、消費保守的苦勞本色；但在此同時，新台幣匯率的升幅卻也是三國最低；在金 融海嘯發生前的○七年，韓元與日圓分別已較九八年時升值三四％及一○％，新台幣僅有二％升幅；而至去年，韓元兌美元匯率已比十七年前升值二五％，日圓即使 大搞貶值，也還是比十七年前升值一九％，而台灣則只有個位數的九％升值幅度。

台灣人很能忍，但問題出在我們已經忍了十七年！十七年來，匯率無法反映工作成果的代價，是薪資停滯且對外購買力節節敗退，逃離台灣到海外工作的年輕人愈來愈多。

去年年底，金融研訓院金融所前所長孫效孔曾經撰文：「新台幣沒有競貶的本錢！」他強調，台灣最大的問題並非經濟成長，而在勞工薪資低落。亦有專家強調， 「看到某個貿易對手國貶值，你就跟著競貶，那麼台幣永遠貶不完；唯一的合理指標還是『實質有效匯率』，由此判斷匯率是否超升或超貶。」台灣該不該參加這場 競貶大賽？考慮因素當然很多，央行總裁彭淮南始終未鬆口，經濟部長鄧振中則表示「競貶未必有利出口」，而產業大老們若能把人民感受的因素納入考量，或許也 會有不同答案。

且看一看底層，赴日機票狂賣、赴日旅遊該怎麼玩、想買的水波爐變得超便宜…，這些正在市井間的沸騰話題，討論之熱，像是帶著一些「大吐怨氣」的幸福快感，也反映著一種長期苦勞之後終於有所收穫的難得興奮情緒。

台灣人還能忍受匯率競貶嗎？

通膨偏低且匯率不升，意味經濟成長果實無法反映在一般人民生活，只能用於補貼出口。台、日、韓三地相較，台灣人已經忍耐太久了！

17年來，台灣薪資不漲，通膨率始終低於韓國?

?但新台幣匯率卻比韓國更弱

中國近期無預警引導人民幣劇貶，導致亞洲各國貨幣和股市聯袂重挫，並拖累全球原物料價格，被解讀為向全球輸出通縮。此舉是否會影響美國即將到來的升息循環？答案是，華爾街多數分析師打包票，聯準會（Fed）將如期升息。

根據彭博（Bloomberg）調查，在八月七日到十二日訪問各家美國大型金融業分析師，在考慮人民幣貶值因素後，仍有七七％的人預期美國聯準會將於九月升息，幾乎與七月調查結果七六％相同。對這項調查結果的直白解讀，就是中國撼動不了美國經濟成長，但理由在哪？

首先，從貿易角度來看，人民幣貶值對中國出口肯定有幫助，對美國出口的衝擊幅度又有多少？依照二○一四年來算，美國出口總額僅占經濟總產值的一三％，其中 和中國有關的部分，按照聯準會公布的貿易加權美元指數來說，人民幣占比是二一％，換算下來，人民幣波動能夠影響到美國出口的部分，也才占美國經濟總產值的 二．七％，只能說無傷大局。

再者，就算是貨幣競貶產生的連鎖效應，對美國出口衰退的影響，也不如占經濟比重達六八％的民間消費如果萎縮來得嚴重，更何況美國現在失業率創金融海嘯以來的新低，加上製造業復甦，民間消費更加改善。

例如，美國七月零售銷售額增幅，月增達○．六％，扣除汽車銷售後上升○．四％，連續三個月穩定成長，其中與消費信心最有關的汽車，根據美國汽車調研機構 AutoData調查，全美各家車廠七月銷售量年成長五．三％，換算成銷售年率已經高達一千七百五十五萬輛，創二○○年以來的新高。別忘了今年七月中國股 災，曾讓全球嚇出一身冷汗，但從數據看得出來，美國山姆大叔仍馬照跑、舞照跳。

政策面：保持彈性太晚升息，怕發生金融意外

若真要問為什麼美國人這麼有消費意願？關鍵在就業情況改善，成為美國最堅實的堡壘。截至八月十四日，美國首次申請失業救濟金人數，四週平均值維持在十五年 來新低，而美國七月失業率為五．三％，達到大多數聯準會官員認為的符合充分就業水準，因此像是今年具有貨幣決策會議投票權的聯準會亞特蘭大分行總裁洛克哈 特（Dennis Lockhart），早早表態支持九月升息，前債券天王葛洛斯也是判斷升息照舊。

且就聯準會角度來說，九月就啟動升息還有三大好處。

其一，聯準會主席葉倫（Janet Yellen）七月就公開表態「越早升息，升息步伐就越慢；越晚升息，幅度就越大，」此刻美國經濟榮景符合聯準會升息，以免等到美國經濟成長出現疑慮時，市場容易錯誤解讀。

聯準會的算盤可能是，一來如果美國經濟走強，帶動全球經濟復甦，將讓此時低迷通膨數據在低基期效應下快速加溫；此刻提早升息，聯準會主動保留彈性，可依照 復甦強度選擇加快或者暫緩升息幅度，而不須像上次二○○四年前聯準會主席葛林斯班（Alan Greenspan）任內，因為太晚調整，最後被迫一路不停歇的升息來打壓通膨。

再者，若中國或者歐洲再度經濟放緩，或是出現希臘脫歐等金融意外，提早升息的聯準會才能還有工具（降息）來做出反應。

經濟面：預防泡沫過大改變零利率，降溫房市投機

第二，提早預防泡沫過大。這兩年隨著美元升息預期走強，加上日圓與歐元走弱，前進美國已經成為國際投機資金首選，資金進入美國後，保守者選擇公債，積極者投入股市和房地產等，其中因為長天期美國公債利率持續被外來資金壓低，導致資產泡沫出現。

特別是房市，根據美國全國房地產經紀人協會（NAR）最新統計，全美九三％地區房價都上漲，其中第二季房價中位數更年成長八．二％，聯準會向來以防患未然著稱，此時改變零利率政策，也可達到降溫房市投機目的。

最後的好處，就是避免過多政治解讀。

政治面：避免口水戰若明年才行動，會強碰大選

由於明年即將進入美國總統大選年，聯準會政策若延到明年再調整，不論是對民主黨或是共和黨都有打口水戰空間，畢竟聯準會先前就曾因央行獨立性和資料保密兩 件事，被兩黨國會議員大肆批評，逼得葉倫和前主席柏南奇（Ben Bernanke）多次公開挺身捍衛，因此提前讓貨幣政策調整上路，不僅可降低政治敏感度，也能讓市場投資人在解讀時避免過多聯想。

當然不能排除萬一：中國這次貨幣貶值，演變成另一場一九九八年區域性金融危機，但從數據上來看機率很低，根據外資野村研究，光是中國現有外匯存底就高達三 兆七千億美元，而外債占中國經濟總產值僅一成，對比當時馬來西亞和泰國外債比率都高達兩成以上，情況大不相同，經濟軟著陸機率遠大於崩盤，最壞情況應當不 會發生。