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美聯儲12月議息會議點評:猶抱琵琶半遮面 只為心有千千結

本帖最後由 晗晨 於 2014-12-18 09:09 編輯 美聯儲12月議息會議點評:猶抱琵琶半遮面 只為心有千千結 作者：鐘正生 陶川 美國東部時間12月17日，美聯儲在12月議息會議結束後發表聲明，宣布維持聯邦基金利率目標區間在0~0.25%不變並修改利率的前瞻指引：用“對於貨幣政策恢複正常化應保持耐心”這一措辭，取代了此前“QE結束後維持低利率相當長時間的立場一致”的表述，同時也指出兩者在貨幣政策立場上具有一致性。消息公布之後，美股繼續上揚後略回落，10年期美債收益率上揚，美元指數下探後回升，黃金先上漲後下跌，原油回吐此前漲幅。 美聯儲12月議息會議的結果基本符合市場預期。美聯儲再一次樂觀評估了就業市場的改善前景；同時修改了關於首次加息的前瞻指引：刪除了此前“相當長時間”的措辭，代之以“應保持耐心”。聲明既指出了兩者在貨幣政策立場上的一致性，又再次強調了關於首次加息的相機抉擇。因此，就何時加息而言，當前美聯儲仍有些“猶抱琵琶半遮面”。近期油價超預期下跌使得短期通脹進一步低於2%的政策目標，但美聯儲關於長期通脹預期的基準判斷並未受到影響。未來勞動力市場能否實現更穩固的複蘇，仍將是其判斷長期通脹預期及政策前景的決定性因素。 在就業強勁增長的帶動下，2014年美國失業率一路下滑。但工資增長卻依舊緩慢，因此就業市場複蘇基礎難言穩固（圖1）。展望2015年，推動就業市場複蘇的真正動力將逐漸由“就業增長”向“工資增長”轉變。預計在看到工資增長的實質性改善之前，美聯儲在首次加息的時點選擇上仍將“謹言慎行”。此外，近期海外市場的風雨飄搖，也事實上制約了美聯儲貨幣政策正常化的步伐。我們預計首次加息很有可能出現在2015年年中或稍晚些時候，且此輪加息周期的力度將明顯弱於以往(圖2)。此前由於美國經濟數據表現超預期強勁，市場對加息時點提前的擔憂不期而散。無疑，這有助於緩和近期新興市場的動蕩（在議息會議之前，俄羅斯央行的政策組合拳已使羅布匯率大幅反彈），近日“跌跌不休”的人民幣匯率也有望得以喘息。 再度承認就業改善，繼續看淡通脹下行。美聯儲在12月會議聲明中再次樂觀評估了勞動力市場改善的前景。由於10月議息會議後反映就業形勢的一系列指標繼續向好，美聯儲在措辭中指出了勞動力資源利用不足在“繼續”改善，表明其對經濟持續複蘇的信心在增強。近期油價的大跌使得市場對於長期通脹預期進一步下滑，但美聯儲仍傾向於視之為暫時性的溫和沖擊（耶倫在隨後的新聞發布會上也再度強調了這一點），其關於長期通脹的基準預測並未改變，認為“隨著勞動力市場進一步改善，能源價格走低等暫時性因素消退，通脹將逐漸回歸至2%的目標水平”。可見，短期的通脹下行在美聯儲看來並不足慮；而勞動力市場能否實現更穩固的複蘇，仍將是其判斷長期通脹預期及政策前景的決定性因素。 修改利率前瞻指引，首次加息難提前。與此前市場的預期基本一致，考慮到“相當長時間”的措辭在政策指引上的含糊其辭，美聯儲在利率前瞻指引中將其刪除，代之以“對於貨幣政策恢複正常化應保持耐心”。聲明既指出了兩者在貨幣政策立場上的一致性，又再次強調了關於首次加息的相機抉擇。因此，就何時首次加息而言，此次議息會議向市場傳遞的信息並不明確。耶倫在隨後的新聞發布會上表示，“但依據當前的經濟狀況，明年春季加息的可能性很低”。可見，首次加息很有可能出現在2015年年中或稍晚些時候。此前由於美國經濟數據表現超預期強勁，市場對加息時點提前的擔憂不期而散。 經濟預測偏樂觀，利率預測趨謹慎。考慮到近期油價下跌對美國經濟增長的額外支撐，在對經濟數據的預測上，12月會議上聯儲委員總體上稍顯樂觀。其中，預測2014年GDP增長區間由9月會議上的2.0%-2.2%上調至2.3%-2.4%；預測2014年末失業率為5.8%，較9月的5.9%-6.0%區間進一步下調；而預測2014年末PCE通脹區間由9月的1.5%-1.7%下調至1.2%-1.3%。在加息時點和政策利率的預測上，支持2015年首次加息的委員數由9月的14人上升至15人，而對2015年底的聯邦基金目標利率的預測中值則由9月的1.375%下降至1.125%，顯示美聯儲委員對加息節奏仍顯謹慎。 1.png (19.57 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 09:09 上傳 2.png (17.28 KB, 下載次數: 0) 下載附件 昨天 09:09 上傳 （文章源自國信宏觀）

又到美聯儲9月議息日：扒一扒誰在投票

美聯儲又要開會議息了，加息與否將在北京時間9月22日淩晨2時揭曉。多家機構觀點認為，近期的經濟數據仍不足以使得美聯儲即刻加息，12月是更為可能的時點。

然而，比起加息與否，其背後的原理似乎更為重要，也鮮有被人提及。例如，究竟是哪些人在投票決定加息與否? 所謂的“加息”又是加的什麽“息”? 加息與否對於未來的匯率走勢又有何影響? 讀懂了這些，似乎也無需再過度糾結加息時點。

誰在投票決定加息?

美國聯邦儲備系統(The Federal Reserve System)簡稱為美聯儲(Federal Reserve)，負責履行美國的中央銀行的職責，相當於中國的央行(PBoC)。

核心部門——聯邦公開市場委員會會議(FOMC)則隸屬於聯邦儲備系統，FOMC每年要召開八次常規會議，會議內容主要包括研討經濟、金融情況，制定恰當的貨幣政策以及評估長期物價穩定和經濟持續增長的風險因素。

投票委員會由美聯儲1位主席、1位副主席、3位理事和12位地區性的聯邦儲備銀行主席組成。5位美聯儲官員和紐約聯儲主席擁有永久投票權，其余11位地區聯儲主席中中4位輪值投票，每次共有10人投票。

也有業內人士曾對記者表示，至於加息與否，美聯儲主席的決定權其實是最大的。如果耶倫不同意加息，那麽其他投票委員即使投出贊成票也無濟於事，需要有充分的理由說服耶倫同意加息。

（圖為FOMC投票委員。由第一財經記者整理）

美聯儲加的是什麽息?

雖然“加息”被實時提及，但各界可能並不清楚的是——究竟加的是什麽息?

其實這一利率叫做聯邦基金利率（federal fund rate），這並不是某個基金的利率，是完全市場化的銀行間短期拆借利率。

參與主體包括：在聯邦儲備銀行托存的存款機構以及其他符合條件的實體。存款機構包括商業銀行、儲蓄機構、信用合作社等。

就利率形成機制而言，民生宏觀此前分析稱，美聯儲對在其托存的存款機構有準備金比例要求，存款機構由於準備金余額波動從而產生相互拆借需求（多為隔夜拆借），比如一家準備金尚有盈余的存款機構（多為銀行）將資金借給另一家準備金短缺的存款機構，這個拆借利率就是聯邦基金利率。

2015年12月，FOMC把聯邦基金目標利率從0-0.25%區間提升至0.25-0.5%，其實，這一加息的過程主要分為三步：提升聯邦基金目標利率區間→公開市場的逆回購操作（RRP，與中國逆回購正好相反，是收緊流動性）+提高貼現利率+提高超額準備金利率（IOER）→全市場流動性收緊使得銀行間拆借的聯邦基金利率提升至目標利率區間。

（圖為三大貨幣工具的比較。來源：美聯儲、民生證券研究院）

民生宏觀認為，未來加息仍然會遵照類似的調整框架，年內來看，隔夜逆回購擴容擴圍以及資產負債表縮表尚看不到實際操作的必要。

（圖為2008-2014年的三輪QE，央行資產負債表急劇擴張。來源：美聯儲、民生證券研究院）

9月加息概率多大?

弄清了是誰在投票，接下來的重點便在於——9月加息的概率究竟有多大?

第一財經記者綜合國內外多家機構觀點後發現，各界認為9月加息的概率仍然很低，盡管美聯儲委員們的觀點參差不齊。

“對於本周的利率決議，由於各大投票委員表態不一，這也是目前美元在區間震蕩的主要因數。據CME美聯儲觀察工具則顯示，9月加息幾率從上周五的24%降至15%。此外素有‘恐怖數據’之稱的8月零售銷售月率下降0.3%，降幅高於預期值0.1%，前值從上升0.0%修正為上升0.1%，為今年3月以來首次萎縮。該數據也降低了9月加息概率。” FXTM富拓中國市場分析師鐘越表示告訴記者。

不過，上周五公布的美國8月核心消費者物價指數(CPI)年增幅創下2008年9月以來最高。受到通脹數據的提振，美元大幅反彈，非美急挫。

擁有20年華爾街交易經驗的資深投行人士馮磊對第一財經記者稱，判斷加息與否最主要的指標還是經濟基本面，“根本不可能9月加息，美國經濟數據仍不夠理想，尤其是資本支出和薪資增速。”他也認為，盡管當前利率期貨顯示出9月加息概率不足20%，而在去年12月真正加息前，這一概率高達70%。

目前的美國經濟數據給出了一些相互背離的信號。中信建投分析稱，在2016年前兩季度的GDP增速因為私人部門庫存的下降而維持在1%左右的水平，而零售銷售在數月的強勁增長後在7月又出現了放緩，8月的非農就業數據也沒有達到市場的預期。在耐用品訂單出現反彈之際，ISM制造業與非制造業PMI數據又意外的出現了大幅的下滑，這也顯示出了目前美國經濟複蘇的進程依然存在複雜性。

美元、人民幣何處去?

眼下，各界之所以關註加息，主要在於這將在極大程度上影響匯率，美元和人民幣則是最受關註的兩大貨幣。

就美元而言，各界認為其可能很快會突破盤整區域。由於受到美聯儲加息前景的支撐，美元指數上周五逆勢大漲突破96關口，逆轉了周初因美聯儲鴿派官員講話所引發的跌勢。非美貨幣、股市和商品市場集體下跌，因為加息會降低市場的流動性，風險資產會受到打壓。

嘉盛集團分析師Fawad Razaqzada則對第一財經記者表示，"當前市場似乎不再布局加息，因此一旦美聯儲按兵不動，美元短線可能遭到拋壓並迅速下挫，然後展開逼空行情，以空前快的速度反彈。顯然，這里的主要風險是美聯儲意外加息，或者至少強烈暗示年底前加息的前景。那樣的話，幾乎可以肯定美元會上揚。"與此同時，人民幣將面臨走弱壓力。

港財資工會周一公布數據顯示，離岸人民幣(CNH)HIBOR隔夜拆借利率已升至近23.683%，較上個交易日跳漲1573個基點，創九個月來的高位。有交易員表示，包括人民幣空頭、央行去年SWAP(互換)到期後不續做、以及對現匯市場的幹預，都是導致CNH短端急升的原因。

事實上，上周境內外人民幣匯率反而不同程度走強，收於6.6711，升值88基點，並且中間價在上周三個交易日內出現較為明顯的波動；離岸市場人民幣匯率表現更為強勁，尤其是內地中秋假期期間。CNH上周五收於6.6537，周度升值422基點。

此外，招商宏觀分析稱，上周銀行間外匯市場成交量進一步放大，上周三個交易日內外匯市場日均交易量達到283.06億美元，環比增長18.6%。種種跡象表明，央行上周可能在境內外市場同時行動，對人民幣匯率進行幹預。這或許可以解釋上周香港市場CNH HIBOR為何明顯上升。

摩根大通中國首席經濟學家朱海斌對第一財經記者表示，“下半年料人民幣對美元將小幅貶值2-3%至6.85，美聯儲可能等到12月再加息，美元仍可能上行。”在他看來，其實當前資本外流已經有所緩解。“首先，新的匯率定價機制使得人民幣波動更具可預測性；第二，就潛在的資本外流觸發因素而言，主要還是公司資產負債表的調整，過去兩年這一因素占比高達60%，而未來這一動力會越來越低。因此即使中國降息（年內預計一次），匯率也不太可能面臨去年的大幅波動。”

市場看好美股 3月議息前可續升勢

曾淵滄﹕美3月議息 又可炒一轉