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蘇寧電器(002024)之虛擬照進現實 一念間

蘇寧的年報第一時間就看了，基本的情況大家已經分析很多，雖然事實清楚但千頭萬緒，反而一時不知道說些什麼好。這裡只簡單說說我對網購的看法。

1、零售的本質
京東商城CEO劉強東曾表示，零售業就是要和對手打一輩子的價格戰。價格經常是消費者考慮的唯 一因素，在供應商現價產品基礎上再加價太難，此時商家只能通過控制經營成本，加快周轉速度來獲取更多利潤。一個非常流行的觀點認為零售業的真諦就是高周 轉+低毛利。其邏輯是：零售業產品服務同質性高，只能採用總成本領先戰略，在自身保持微利的情況下讓競爭對手無法生存，因此毛利必然低，同時為了保證一定 的ROE，只能拚命提升周轉率。個人更認同網友影子武士的觀點：「定律不能成為教條，不能據此就判斷高毛利或者高淨利就是必然失敗。在劉順仁教授的《財報 就像一本故事書》中有關於沃爾瑪和凱馬特的分析，沃爾瑪的優勢在於超低的三費率（比凱馬特低5個點），因此在比對手低2個點的毛利率的前提下，能夠獲得3 個點的淨利潤率，而對手則掙紮在虧損的邊緣。因此更準確的說法應該是：保持比競爭對手更低的費用率，以讓競爭對手虧損的價格銷售商品，而自己還能盈利，是零售業的最高境界。」

零售就是以最有效的方式把商品由廠商交到消費者手中，低成本+高質量+好服務都是競爭力的體現。但面對同樣的銷售價格/質量/服務，不同的零售商的成本可 能差異很大，比如大家都知道京東的店面成本大大低於蘇寧，而如光大證券唐佳睿提到蘇寧目前大家電的進貨成本要比京東便宜6-7%。不同的企業在不同的階段 會有不同的特點和優勢。當然如果時間放長或以整個行業來看，我也同意低毛利和高周轉是所有連鎖性質的核心。

我們先來看兩張讓人絕望的圖：蘇寧2003-2011年的ROE，總資產周轉率&存貨周轉率。這幾個指標都呈下降趨勢。

另外單店收入、坪效也是飛流直下，讓人高興不起來。毛利率和淨利率卻一直在上升，似乎更加印證了蘇寧在違反零售業本質的道路上越走越遠。

不過如果仔細分析，大家關於毛利率可能反應過度了，它並非從2003年的8.57%翻倍到2011年的18.94%。由於2007年SAP上線後進行了會 計調整，2006年的毛利率從10.42%調整為14.88%（感謝網友影子武士的細心，詳見深交所公告《關於蘇寧電器股份有限公司2007年度前期會計 調整的專項說明》，或2007年年報第60頁「六、關於對前期會計調整情況的說明」以及第112頁「五前期會計調整 (續)」)。我按2006年相同的比例推算2003年的大致毛利率為12.24%，這樣的話到2011年只增長了55%，而非翻倍(上圖中「調整後毛利 率」)。蘇寧的淨利率從2003年的1.75%提高到2011年的5.2%，幅度不小，高於國美的2.92%（2011年）和永輝超市的2.48% （2010年），不過還不至於到違反零售業本質的地步。我們看一下同期一些醫藥企業的商業部分淨利率也在5%左右：國藥股份5.51%，云南白藥 6.39%，天士力4.09%，而蘇寧的規模效應和管理效率無疑比這些企業的商業部分強很多。

與周轉率下降、淨利率提升相關的一個問題是蘇寧對供應商的壓榨。應付帳款周轉天數從2004年的22.18提升到2011年的36.46，供應商佔款一年 光利息就好幾億，財務費用為負（倒賺錢），可見蘇寧越來越強勢。現金的增加（現金/銷售額比例大幅攀升）也是周轉率下降的一個重要原因。從投入資產的角 度，這些資金顯然沒有被充分利用。這點我倒是覺得有違零售的本質。假設蘇寧把這些錢還給供應商，周轉率就會好看很多，同時槓桿率會下降，而作為縮短回款週 期的交換條件，蘇寧可以要求供應商略微提升返點率使得淨利潤不下降，那麼ROE可以保持。

另外即使在京東風頭最勁的2011年，蘇寧可比店面同比增長率也是正數（3.39%）。在一線城市，對宏觀調控政策敏感度高，受政策影響較大，而且是京東的最強勢區域，可比店面銷售同比增長為2.23%，並非一敗塗地。

不可否認蘇寧的周轉越來越慢，其中既有規模擴大，開拓三四線城市的因素，也有戰勝國美後開始追求利潤的因素。在將來與電商的戰鬥中，毛利和淨利的提升會受 到限制；隨著加入網購價格戰以及物流體系進一步建設，周轉率應該會止住下降趨勢；隨著競爭的加劇，繼續增加供應商佔款會有壓力；ROE估計會維持在20左 右。

2、網購的本質
京東來勢洶洶，讓很多投資者措手不及，一下子懵了。很多原本看好蘇寧的人都180大轉彎，紛紛看空，認為蘇寧會被新經濟淘汰。我的看法略有不同：網購企業並不算真正的互聯網企業，而屬於傳統產業。 我說個例子：大約10年前有一家賣盒飯的企業，提供網絡點餐服務，並可以通過自動的MSN機器人接收訂單：大家用MSN發送條菜單信息，一會飯到付款。銷 售的方式雖然改變了（效率更高成本更低），但類似的企業並沒有脫離地球的引力迅速擴張，因為制約它的仍是實際的供應鏈整合和物流網絡能力。雖然京東把 TMALL天貓作為下一個對手，但我認為他們的差別是本質的，很難超越。TMALL是一個典型的互聯網企業，它提供平台，並通過支付寶收手續費。京東與 TMALL天貓的差距遠遠大於蘇寧與京東的差距。

京東的成功有很多因素，並不僅僅因為它是網購企業，更不是所有網購企業都會成功。大約2000年網絡熱潮的時候，我在一家網購公司兼職。公司名字叫 ebook，顧名思意和噹噹是同一類型的。當時大家的共識是書和音響品等標準化最強，最適合網購，在狂熱的氣氛下這類公司多如牛毛。大家群雄逐鹿，浴血廝 殺，但十多年過去了，最終只有噹噹等少數企業活下來了。而噹噹2010年銷售額不過23億，蘇寧易購2010年不到一年就做到20億，2011年59億， 輕鬆超越。 

上表是蘇寧和噹噹成本的初略比較，可見網購雖然終端成本不高，但物流成本巨大。正因為如此，京東把寶貴的現金都投入物流體系的建設，因為它知道自己最大的 不足就在於物流體系成本升高。自建物流基地花銷十分巨大，龐大的資金壓力讓「薄利多銷」模式的京東商城喘不過氣，因此許多質疑者認為，面對嚴峻的資金壓 力，IPO無疑將是京東唯一可選擇的道路。較之京東，蘇寧易購的根基要紮實的多。2012年3月份，蘇寧南京小商品自動分揀庫正式投入使用，蘇寧今年也將 完成全國約60個大型物流基地的選址，推進售後服務計劃。由此可見，儘管蘇寧易購所推行的電商模式與京東商城並無過大差異，但蘇寧憑藉其雄厚的線下實力， 擁有完備的大型自有物流基地，無論是線上系統還是實體系統銷售，都能做到不同系統同一標準，從產品的採購、上線、銷售到售後維護，均能實現「一站式」服 務。對於網購用戶來說，除去商品價格優勢、交易方便外，若網購完全能夠實現與實體店的同等售前售後服務標準，那麼未來線上市場的前景不可限量。

讓我們平移一下時間坐標，用2001年的蘇寧（收入16.64億）與2008年的京東（收入13.2億）做一個比較，京東的收入增速大概比蘇寧快一倍多 （當然有一點區別在於同時期蘇寧是盈利的，而京東是虧損的）。不過京東的增速也隨著規模而下滑，我覺得它今年很難實現500億的目標。

總體而言，我認為京東、噹噹等網購企業更接近傳統產業，而非互聯網產業（平台型的TMALL等例外）。網購只是和直銷、分銷等並列的一種銷售方法，關鍵還 是取決於企業戰略、運營效率和物流網絡。另外，雖然經過十多年熏陶，很多人如今習慣了網上買書，但北京的幾大書店（西單、中關村等）即使不打折，照樣擠得 水洩不通，因此我不認為網購方式（數字化生活）會是所有人的選擇。

3、虛擬照進現實

京東發展至今，既有蘇寧國美等疏忽大意的因素，也有他們不得已的地方。所謂光腳的不怕穿鞋的，京東以人見人怕的虧損為絕招，一路披荊斬棘。而各行業大佬們 誰也不願還擊，畢竟那是殺敵八百，自損一千的自殺行為，作為上市公司更是有很多顧慮。不過現在是決戰的時候了，也是反擊的最好時機。今年會是電商企業戰鬥 最恢宏最慘烈的一年，也是決定命運的一年。

京東是很值得尊重的企業。它8年前創立時，劉強東劃定的邊界是「網上IT賣場」；兩年前，劉強東的邊界還是「網上3C賣場」；如今京東瞄準了TMALL， 這是劉強東野蠻生長的邏輯。每次邊界拓展，劉強東都掀起了一場戰爭，敵人從國美、蘇寧、噹噹，直到現在的淘寶。每次戰爭都是硝煙瀰漫，遍地狼籍，京東卻總 是愈戰愈強。目前電商模式普遍是薄利多銷，多數電商企業均是抱著以虧損換聲譽求規模的心態，這也是典型的西方電商模式，巨虧之下，能夠存活下來的電商企業 屈指可算。之所以四處樹敵，是因為京東等電商就如同沒有腳的荊棘鳥，只能向前，停下來就死路一條。在京東物流能達到的大城市裡電器/IT/3C減速，而又 沒有能力向二三線城市下沉時，只能增加銷售種類，別無他法。與眾人合圍京東，這對蘇寧來說是好事。

2012年蘇寧將搭建「蘇寧連鎖、樂購仕連鎖、蘇寧易購」三個戰略業務單元協同發展的框架，相互形成線上線下聯動的業務發展模式，著力推動商業模式轉型和 優化盈利模式。蘇寧易購的不斷壯大為蘇寧未來轉型創造了更加便利的條件。從產品線上來看，蘇寧的經營品類將在經歷了從空調到綜合電器、再到3C產品的基礎 上向百貨、日用品、圖書、虛擬產品、金融產品等全品類邁進，逐步步入綜合零售商的發展之路。公司將優先借助蘇寧易購的平台開展多品類經營，在成熟的前提 下，向樂購仕連鎖、蘇寧連鎖依次推廣。從這個意義上來看，蘇寧易購有效地突破了實體經營的侷限，充分地挖掘了公司二十年來所積累的前後台能力，快速地實現 品類的拓展，有效地提升了企業經營的邊際效應。

有人認為，蘇寧今年繼續實行大規模的擴張計劃，不合時宜，在電商日益興起的今天，蘇寧應該削減實體店的規模而不是擴大。事實上，任何虛擬市場必須以實體作為支撐。 以國美、噹噹所謂的「弱弱聯合」來看，國美電器作為實體，與噹噹網虛擬線上市場開展電商合作，本質上來看也是線上與線下的聯動互補，而京東商城缺乏實體支 撐，多年薄利多銷，幾乎無商業盈利，供應商的成本不斷升高，刺激京東快速上馬，自建物流基地。因此很多人擔心在易購國美亞馬遜一號店大兵壓境，天貓背後點 火的格局，京東能否上市活命。上無盈利，下缺資金，噹噹網CEO李國慶所認為的「京東商城的錢頂多「燒到」今年8月份」並非只是空談。

我倒是認為京東會和天貓TMALL、易購一樣是最終勝利者之一。繼續保持我在《蘇寧電器(002024)尚能飯否？》一文中的觀點不變：京東小的時候可以搭蘇寧等的便車，當到一定規模後還得自己建實體店/體驗店；而蘇寧則會反方向發展，將來兩個企業應該越來越相似，共同發展。

目前仍然認為蘇寧有成為王者的基因，但發展不會一帆風順。其中的路徑依賴是需要花大力氣消除的，也需要有破釜沉舟的智慧和勇氣。另外個人雖然看好易購超越京東，但不認為其能超越天貓TMALL；對蘇寧做百貨是否能戰勝永輝、沃爾瑪也保持懷疑。

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投資札記【446】一念間：人類誤判心理學-社會認同傾向 佐羅股飛揚

一念間：人類誤判心理學-社會認同傾向

 (2012-06-03 14:31:21)

本文選自：一念間的博客 http://blog.sina.com.cn/s/blog_55165cba01013wqo.html

@本在一念間 人生而殘缺，對自己極度不自信，面對自然、世界和自己時充滿了恐懼和無力感——無論是肉體上還是精神上。於是只好求諸於神、佛、聖人以及其他同類。當人作為社會性動物的特點越來越明顯時，社會認同成為人類最有用最強大也最可怕的一種傾向。尤其現在的中國社會，信仰的缺失使人們更加依賴社會認同。

大家不妨仔細想一想，每天有多少時間/多 大比例是自己真正的在思考和做決定？結論恐怕是大家都不願面對的：我想大部分人不到十分之一，很多人可能不到百分之一。其他的時間只不過是像草履蟲那樣簡 單的回應刺激，或者思維處於無序狀態（行尸走肉）。我們從小機械地按父母和老師的要求吃飯、睡覺、上學，選擇大家認為不錯的工作，然後像草履蟲一樣機械地 按公司的要求作出反應（大多數人回郵件只不過是不經過大腦思考的無意識活動），之所以買房、結婚和生子只不過看到周圍的人都這麼做。我們穿流行的衣服，去 人山人海的景點旅遊，看熱播的電視劇，然後上網去用掉剩餘的最後一點時間。很多人有上網強迫症，不熬到半夜絕不睡覺，其實什麼也沒做。我常說一句話：身體 的苦行來自於內心的空虛，而放任自己的空虛就是最大的懶惰。大家拚命地做各種無意義的事情來填滿自己的時間，逃避不思考的內疚感和空虛感。通過不停重複同 樣的動作而躲進了人群，逃避了自我，逃避了思考。我們每天做的事真的是我們發自內心真正想做的嗎？人雖然自詡為萬物之靈，但大部分人在大部分時間和草履蟲 沒什麼區別。

社會認同原理指出，我們進行是非判斷的標準之一就是看別人是怎麼想的，尤其是當我 們要決定什麼是正確的行為的時候。如果我們看到別人在某種場合做某件事情，我們就會斷定這樣做是有道理的。一般說來，當我們對自己缺乏信心時，當形勢變得 不很明朗時，當不確定佔了上風時，我們最有可能以別人的行為作為自己行動的參照。銀行擠兌事件、突發公共衛生事件當中對某些食品物品的瘋狂搶購，就是例 子。

至此，我們理解芒格的人類誤判心理學中的社會認同傾向、西奧迪尼的社會認同影響力、《烏合之眾》一書中提到群體各種匪夷所思的行為、格雷厄姆的「市場先生」等概念時就容易多了。下面我們來看一些案例。

【群眾遊行】現在的人很難理解文革或其他群眾運動（比如《烏合之眾》一書中描述的法國革命），我之前也覺得像天方夜譚，直到美國打南斯拉夫時轟炸/誤炸了中國大使館。那時大家本來在教室看書，突然各個學校的遊行隊伍唱著歌走進學校，去看熱鬧的人漸漸地就成了遊行隊伍的一員，然後大家繼續去其他學校，人越來越多。大家喊著口號唱著歌，漸漸地都變得很亢奮，群情激昂，進入一種很奇怪的狀態（讓我想起太平軍高喊著「刀槍不入」走 向八國聯軍的槍炮）。然後大家一致同意了一個驚人的決定：走到美國大使館去！沒有任何人考慮過到底有多遠，要在平時這種提議絕沒人會同意。大家最終聚在美 國大使館外扔石頭，每當有人打中窗戶等目標時，人群就會爆發一陣歡呼。但當石頭在使館內堆了厚厚一層，扔石頭就很難有新的進展了。這時一件可怕的事發生 了，有人指著使館附近的一輛車說：「這可能也是美國使館的車，砸！」於是瞬間那車就千瘡百孔了，雖然有人說看車牌不是使館的，但所有人都選擇性地聽不到他的話。

【市場先生】如今人們越來越依賴網絡，面對網絡上浩如煙海的信息也越來越無助，於是大家索性將選擇權交給別人。人們關注熱門/頭 條新聞，查看論壇回覆最多的帖子或點擊最高的博文，關注粉絲最多的微博，在網購時也必然選擇最多人選擇的那款產品。因此，股票投資中市場先生的情緒反覆無 常也就很自然了。我們大多數人關注的股票其實是對自己有影響的某個人在關注而已，我們每天所謂的研究不過是尋求心理按摩/心理安慰而已。

【尋找比賽場地】如果一個人自動依照他所觀察到的周圍人們的思考和行動方式去思考 和行動，那麼他就能夠把一些原本很複雜的行為進行簡化。而且這種從眾的做法往往是有效的。例如，如果你在陌生城市想去看一場盛大的足球比賽，跟著街道上的 人流走是最簡單的辦法。由於這樣的原因，進化給人類留下了社會認同傾向，也就是一種自動根據他看到的周邊人們的思考和行動方式去思考和行動的傾向。

【電梯實驗】心理學教授喜歡研究社會認同傾向，因為在他們的實驗中，這種傾向造成了許多可笑的結果。例如，如果一名教授安排1 0 名實驗員靜靜地站在電梯裡，並且背對著電梯口，那麼當陌生人走進電梯時，通常也會轉過身去，擺出相同的姿勢。心理學教授還能利用社會認同傾向促使人們在測量東西時出現很大、很荒唐的誤差。

【壓力的影響】社會認同傾向在什麼時候最容易被激發呢？許多經驗給出了下面這個明 顯的答案：人們在感到困惑或者有壓力的時候，尤其是在既困惑又有壓力的時候，最容易受社會認同傾向影響。由於壓力能夠加強社會認同傾向，有些卑鄙的銷售機 構會操縱目標群體，讓他們進入封閉和充滿壓力的環境，進行一些像把沼澤地賣給中小學教師之類的銷售活動。封閉的環境強化了那些騙子和率先購買者的社會認同 效應，而壓力（疲憊通常會增加壓力）則使目標群體更容易受到社會認同的影響。當然，有些邪教組織模仿了這些欺詐性的銷售技巧。有個邪教組織甚至還使用響尾 蛇來增強目標群體的壓力，威逼他們加入該組織。

【謝皮科綜合症】由於壞行為和好行為都會通過社會認同傾向而得到傳播，所以對於人類社會而言，下面兩種措施是非常重要的：（1）在壞行為散播之前阻止它；（2）倡導和展現所有的好行為。並非所有人都能抵制壞行為的社會傳染。因此，我們往往會遇到「謝皮科綜合症」：它指的是弗蘭克·謝皮科所加入的那個紐約警察局極其腐敗的情況。謝皮科因為拒絕和警察局的同事同流合污，差點遭到槍殺。這種腐敗現象是由社會認同傾向和激勵機制引起的，這兩種因素共同造成了「塞皮科綜合症」。我們應該多多宣講謝皮科的故事，因為這個可怕的故事向人們展示了社會認可傾向這種非常重要的因素會造成一種非常嚴重的邪惡現象。

【天上有什麼】一個很有趣的實驗可以證實這一點，站在一條繁忙的人行道上，選定天空中的某一快空白，盯著看上1分鐘，在這段時間裡你的身邊大概不會發生什麼事情；第二天，你帶上四五個朋友到同一地點一起往上看，不出1分鐘，就會有大群路人停下來，把脖子伸得長長的，跟你們幾個一起往天上看；即使是那些沒有加入你們的行人，也無法阻抗那種至少往上瞄一眼的壓力。

【小費】酒吧招待常常會在酒吧開門前在自己的小費盤裡放上摺好的幾塊錢，假裝是前面的顧客留下的，讓人覺得用折好的錢給小費是酒吧裡應有的禮貌。教堂的募捐人處於同樣的理由也事先在收錢的籃子裡放些錢，這樣效果非常明顯。我發現很多乞丐也深諳此道。

【多元無知】然而在觀察他人來消除我們自己的不確定性時，我們很可能忽略一個細小但很重要的事實，就是他人可能也正在觀察中尋找社會證據。特別是形勢模糊不清的時候，每個人都希望看一看別人正在做什麼，從而致使一個極為重要的現象的出現──「多元無知」。書中提及一個曾經轟動美國的案例，那是1964年，一位叫凱瑟琳•吉諾維西的三十歲女子在深夜下班回家的途中在紐約皇后區一條街道上被刺殺，在長達35分鐘的時間內，攻擊者在接上追逐、襲擊了她三次，整個過程中凱一直在尖叫呼救，而她的38個鄰居從自己窗戶裡觀看了謀殺的整個過程，卻沒有一個人報警。後來，在問及為什麼不報警的時候，目擊者都聲稱「我不知道」，有幾個人說是害怕或不想捲進去。而實際上一個匿名報警電話並不會對他構成什麼威脅；《紐約時報》以及其他媒體的後續報導都將這一事件聚焦到美國國民的冷漠無情自私自利上。然而來自紐約的兩位心理學家（比布•拉湯內 約翰•達 雷）卻有自己的看法，他們認為沒有任何人採取恰恰是因為有太多的旁觀者。原因至少有兩個，第一、當週圍有幾個可能幫忙的人時，每一個人的責任感便降低了， 每一個人都以為其他人會去幫忙或是已經幫了忙，而結果卻是沒有一個人幫忙；另一個原因則建基於社會認同基礎上，和多元無知效應有關。人們習慣於從其他人的 反應來對事件的緊急程度作出判斷。但人們卻忘了，目睹事態發展的其他人也在尋找社會證據。而且因為我們都喜歡在他人面前表現得信心十足、沉著穩健，因此尋 找證據的過程也是不動聲色的。結果每個人都顯出一副鎮定自若的樣子，於是按照社會認同原理，這件事情被解釋成為了一個非緊急事件。

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• 第一步是觀察現象，提出問題。
• 第二步就是提出理論，做出猜想。為瞭解釋所面對的現象，我們要提出一個假說，提出一個理論，這個理論在邏輯上要能夠自圓其說，要能夠解釋所面對的現象，這是研究的第二步。
• 第三步就是從假說和理論出發，從其內在的邏輯出發，去提出一系列的預測。這一系列的預測本身是基於理論的內在邏輯推演出來的。
• 第四步就是有系統性地蒐集經驗、事實和證據，並把這些經驗、事實和證據同理論的預測相對照。

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