9月5日，城鐵建設批覆井噴。
國家發改委在9月發佈25個軌道交通建設規劃批文，其中22個城市軌道交通項目總投資額達8389億元。
這22個城市軌道交通項目中，不僅包括上海、廣州、深圳等一線城市在原有網絡基礎上的線路增補調整和重新規劃，也包括廈門、太原、石家莊、蘭州、常州等二三線城市首次上報的城市軌道交通規劃。在項目上，既有地鐵、城市輕軌，還有前幾年審批嚴格的低地板有軌電車。
這些項目在今年4月之後陸續批覆，大部分集中在6月之後，有10個項目在7月和8月批覆，6個在6月批覆。
不是集中批覆，卻集中發佈，主管部門有意為之。9月7日國家發改委再度集中發佈 30個基建和市政項目批覆。輿論驚呼「兩天批了1萬億」。
這一盛況兩年前出現過。2009年底，發改委批覆了22個城市的地鐵建設規劃，總投資達8820.03億元。
這正是主管部門希望看到的宣傳攻勢。此次地鐵項目集中批覆的背景亦與兩年前異曲同工。一位發改委官員說：「今年GDP在年底要沖8％，基礎建設投資是拉動經濟的一部分。」在他看來，這次大手筆批覆投資，只是提振市場信心，至於資金來源何時落實尚不可知。
據財新記者從發改委獲悉，上述22個項目的資金來源，由城市財政部門負擔部分約為3020億元，約佔總投資的36%，其餘將來自銀行貸款、債券融資甚至信託等市場化融資，也包括軌道交通上蓋及沿線土地的開發收入等。
「畫了一個很大的餅。」一家地鐵供貨商表示。他們不敢對前景過於樂觀，兩年前那批8000多億元地鐵項目，很多仍未開工，或因資金緊缺擱置。
「不應以資金來源理由限制」
國家發改委這次審批了十幾條單一線路的可研報告和九個城市的城鐵近期建設規劃，金額龐大，但獲批之後，還要再上報具體項目的可研報告才可開工。
一些城市獲批建設數條地鐵。以廣州為例，按照政府的願景，預計到2018年，廣州市軌道交通承擔客運量佔公共交通客運量的比重將達到38%。瀋陽也提出，到2020年時，要讓瀋陽市軌道交通出行佔到公共交通出行量的30%。
線路密度並非國家發改委批覆與否的決定性因素，城市只要能確保資金來源，即可自行決定所建地鐵數。目前，北京、上海、瀋陽等城市規劃的地鐵線路已達十條以上。
地方政府對於地鐵項目一向積極，但2009年以前，國家發改委在審批地鐵項目上較為嚴格，擔心地方政府的資金來源。「地方政府在項目申請書上，資金來源說得很確定，卻遲遲不能落實。」一位發改委官員說。
2008年8月，南寧軌道交通一號線獲批，2011年底才開工；2011年4月，合肥地鐵1號線一期工程可行性研究報告獲批，2012年6月才 開工。福州地鐵也是獲批後兩三年才動工。重慶市軌道交通集團原本要在2012年投入647億元建設177公里城市軌道，5月也宣佈部分線路開工分別推後兩 年到三年。
今年，國家發改委起初仍秉持固有原則，嚴格審查資金來源，後接獲指示，稱「不應以資金來源理由限制地方政府」，直接採信地方政府報告書上對資金 來源已落實的說法。4月和5月，發改委核准5個城鐵項目，6月到8月又集中核准了16個城鐵項目，另7月批准了杭州地鐵一號線特許經營，其中廣州、上海獲 批的城鐵規劃投資規模分別高達1335.67億元和1586.91億元，天津、瀋陽和深圳的項目投資規模均為600億元，哈爾濱的城鐵項目投資規模也達到 562.2億元。
加上這次新批的五個城市，中國已有33個城市獲批或已經建設城鐵項目。其中，地鐵的造價最高，地方建設熱情也最高。地鐵的每公里造價最低為4億 元，北京、深圳等拆遷成本高的城市，地鐵成本每公里攀升至8億元，一般在6億元左右。城市輕軌的每公里造價僅為地鐵的四分之一，每公里約1億元，但輕軌難 以用於市中心，會增加城市規劃難度。地方政府最低出資資本金佔比是25%，深圳、上海的出資比例則為50%。
城鐵建成之後，地方財政還得繼續補貼其運營。目前已開通地鐵的十個城市，地鐵運營普遍虧損，南京去年宣佈運營六年來盈餘1.01億元 ，但這未算利息與折舊費用。運營狀況最好的北京、上海，運營收入也只能保證工作人員的開支，不算折舊能維持收支平衡。
力度較2009年溫和
國家發改委集中批覆消息一出，低迷多日的鋼鐵、工程機械、車輛設備及交通板塊紛紛上漲，政府新一輪拉動投資的預期再次打開市場的胃口。
細看這8300多億元的項目，與2009年並不完全一樣，業界普遍認為發改委此輪批覆有講究，有刺激經濟之意但力度較為「溫和」。
發改委綜合運輸研究所交通技術發展與規劃研究中心副主任張江宇表示，「這次和2009年沒有可比性。此次審批的項目只是集中公佈，且大多為完善原有線路，新批的只有五個。市場熱炒的8400億元，連鐵路和城際軌道都算進去，是一種誤讀。」
西安地鐵公司一位人士分析認為，「肯定有保增長的成分在，但這次批覆要科學得多。」他解釋說，城市建設地鐵項目需要經過長期線網規劃、近期建設 規劃和某條線路工程可行性研究報告（下稱「工可研報告」）三個階段，只有工可研報告被國家發改委批覆後，才能進入項目招標和銀行貸款的實質環節。
「從此次批覆的項目來看，可研報告批覆的項目是12個，新批覆的地方近期建設規劃5個，剩下的都是完善和調整已有地鐵項目城市的近期規劃，由此可見，並非像2009年那樣一股腦全批准。」
地方財政一般預算收入在100億元以上、GDP達到1000億元以上、城區人口在300萬人以上的城市，且規劃線路的客流規模達到單向高峰小時 3萬人以上，才可申報地鐵項目。石家莊、太原、廈門、常州、蘭州成為最新獲批的幸運兒。據國家發改委披露的信息，這些城市將在2020年前後建成1號線一 期和2號線一期工程，形成軌道交通基本骨架。
據財新記者瞭解，為準備近期建設規劃，石家莊前後歷經七年，太原四年，常州也是五年有餘。所謂近期建設規劃獲批的意義，張江宇解釋說，「只能說，這些城市初步具備修建地鐵的條件，先走一步也未嘗不可。」
地方政府對城鐵的投資熱情，除了為緩解當地交通擁堵，也受到相信這將提升城市地價的誘惑。為了獲批，一些城市甚至不惜在客流量上造假。一位常赴 各地考察的業內資深人士表示，很多城市首次修建地鐵，沒有客流量依據，只能通過公交車乘坐人數、兩公里以內可以吸引的客量，以及未來人口的增長量做預估。 國家規定要保證10分鐘以內一趟列車，一天運營10個小時，一些城市就以此倒推客流量，「從源頭造假」。
目前國內已開通地鐵的城市普遍營運效率較低。以年客運量來看，北京地鐵運營效率較高，為2.22萬人/日公里，其他國內城市絕大多數在2萬人/日公里以下，半數城市運營效率甚至低於1萬人/日公里，遠低於香港約3萬人/日公里的運營水平。
延期的工程
據發改委綜合運輸研究所交通技術發展與規劃研究中心提供的數據顯示，2011年度，全國有28個城市在建設軌道交通線路，建設里程總共2155 公里，完成總投資2467.7億元。同時，全國線路建設工期延遲預計在20%-30%之間，個別城市延遲現象較為嚴重，拆遷、地質複雜、融資難已干擾不少 城市的城鐵進程。
拆遷難題讓福州地鐵異常頭疼。2009年5月，福州市軌道交通規劃就獲批，2010年又獲批了1號線工可研究報告，但直到現在拆遷工作仍未完 成。據福州地鐵最新發佈的消息，1號線全線總拆遷面積約42.8萬平方米，涉遷1971戶，目前20%的拆遷戶沒有簽訂協議，還有30%的舊房未完成拆 遷。一位熟悉福州地鐵的人士告訴記者，「原本2014年試運營，現在拖到2015年。」
貴陽則受地質條件限制。2010年9月貴陽市軌道交通建設規劃獲批，2011年2月1號線獲批。2012年4月29日，貴陽1號線開始地勘作業。「發現批的線路地下溶洞超出預期。」一位瞭解貴陽情況的業內人士透露，「可研報告一改再改。」
更多的項目是因為資金問題被拖延。南寧地鐵規劃2010年6月獲批，2011年6月1號線工可研報告通過，但直到2012年6月南寧1號線工程才簽訂123億元銀團貸款合同，至今只有四個車站實質性土建施工。
深圳持續補血
即使深圳財政相對富裕，地鐵建設也深受資金困擾。根據國家批准的規劃，2011—2016年間深圳將建設6、9、7、11號線和8號線（適時建設）共五條線（即軌道交通三期工程），總長約170公里，總投資約1018億元。
為解決籌資壓力，已獲批的7、11號線及正在審批過程中的9號線，均採用了BT建設融資模式，即投資者先行墊資，建好後再由項目發起人回購，並向投資者支付一定回報。
據深圳市地鐵集團透露，為了緩解集中開建和短期還款壓力，深圳市將三期（7、9、11號線）BT模式支付方式由過去年度支付調整為三年後開始階 段支付，這增加了投標人的融資難度和資金壓力，所以深圳同時將BT項目招標工程費用概算下浮率由13%-18%調整為10%-16%，以增強項目吸引力。 2012年6月26日，中國水利水電建設股份有限公司、中國建築股份有限公司、中國中鐵股份有限公司分別成為深圳上述三條地鐵線的投資方。
一直以來，深圳地鐵建設多倚重市政府財政撥款，但因承辦重大賽事及集中投資基建，深圳短期財政壓力驟增，難以對建設和運營均有大量資金需求的地鐵項目持續輸血。
2010年以來，隨著投資計劃內政府撥款部分使用完畢，銀行貸款成為深圳地鐵一、二期工程的主要資金來源。從2008年至2010年，深圳地鐵 集團的銀行貸款從48.21億元增至157.91億元，負債率也從30.69%升至43.06%，2011年進一步升至53%。
2011年開始，深圳地鐵集團開始通過發行中期票據、企業債逐步置換貸款。2011年內，深圳地鐵集團通過融資租賃方式獲得24.92億元，完成了40億元中期票據發行，並為發行企業債券做準備。
按國家發改委要求，企業發行債券須連續三年盈利，累計額度不得超過其淨資產規模的40%。但根據審計報告，深圳地鐵集團已連續三年虧損，2008年到2010年每年虧損2億-3億元，深圳市政府為此每年補貼8億元左右，才使其達到發債條件。
按深圳地鐵集團融資規劃，2011年要發行100億元企業債券，按發行利率5.5%計算，要想實現100億元企業債券的發行計 劃，2009-2011年可分配利潤需達到16.5億元，2009-2011年已有淨利潤10.7億元，2011年淨利潤-3085萬元，尚有6.1億元 淨利潤的空缺。
為填補缺口，深圳市財政委2011年向地鐵集團出具了7.1959億元的補貼函，但由於地鐵集團其他發債資格不達標等原因，2011年未能如期發債。2012年以來，公司重啟發債，為達發債標準，深圳市政府決定再追加7億元的財政補貼。
據參與發行深圳地鐵中期票據的內部人士透露，深圳是以地鐵上蓋物業和土地收益作為還本付息的來源。這也正是深圳地鐵目前倚重的「以地養鐵」運營模式。
自深圳地鐵2008年成功競得前海灣車輛段上蓋141萬平方米的物業土地開始，四年時間裡深圳地鐵已獲得軌道二期、三期工程沿線12塊地上物業地塊，總建築面積826萬平方米。靜態最高收益預計2040億元，但2011-2018年僅可實現靜態收益409.4億元。
這遠遠趕不上深圳地鐵的投資。據深圳市發改委測算，2011年-2018年，深圳市地鐵交通資金支出的總額將達到約2408億元，如考慮深圳市 政府承諾給港鐵集團的4號線41.74億元項目補貼和同步實施市政工程150億元投資資金，並核減相應的利息支出，深圳市地鐵集團需要籌措的資本金和市場 融資總額約2100億元以上。
銀行資金懸疑
國家發改委一位相關部門官員在接受財新記者採訪時說，對於此輪集中公佈能否達到刺激經濟的目的，有不確定性，因為地方政府普遍缺錢，關鍵還在於銀行是否配套跟進。
2011年深圳市全口徑財政收入和全市地方公共財政收入超過4000億元和1300億元，尚且感到資金緊張，對於地區性財政收入只有350億元、地方財政收入150億元的蘭州來說，壓力可想而知。
依據蘭州城市總體規劃，將來要建六條地鐵。今年6月獲批的近期規劃包括1號線一期和2號線一期工程，長約36公里，總投資229.22億元，平 均造價約6.3億元/公里。資本金佔總投資的27.48%，計63億元，由甘肅省和蘭州市、區級財政資金共同解決，其中省政府承擔40%，市區政府承擔 60%。
除此之外，蘭州地鐵還需籌集166億元。根據《2010—2020年蘭州市城市軌道交通項目財政資金分年用款資金平衡分析》，蘭州可用於地鐵建 設的投資為92.62億元，在扣除37.8億元資本金後尚有54.82億元，這些資金由財政在未來十年支出。剩餘111億元則通過銀行貸款等方式解決。
一家國有銀行的人士稱：「蘭州交通擁堵，確實需要建地鐵，但是否放貸還沒定。」
從財新記者採訪的情況看，除了國家開發銀行，四大國有商業銀行及其他股份制銀行對這輪城鐵投資並不積極。一家國有商業銀行的人士稱：「地鐵公司也屬於地方政府融資平台，其虧損要靠財政出資來彌補。目前銀監會對平台貸款政策並未放鬆。」
業內人士普遍認為，首先是地方政府的資本金能否到位。其次從商業角度看，目前銀行信貸規模有限，而城鐵貸款的利率甚至要下浮，綜合收益率非常低，銀行缺乏動力。
業內人士介紹，地鐵貸款一般為10年期甚至長達20年期，前三年可以不還本。雖然經營現金流較好，但運營支出也很大，整個運營能打平就已經很不 錯，計入折舊（一般是35年，100億元的投資需要每年計提折舊3億元）肯定虧損，大多需要政府補貼。去年北京市政府為地鐵補貼19億元，天津市補貼1億 多元。
國開行是投資主力，對城市軌道交通支持最早、力度最大，至今已對這個行業發放了數千億元的貸款，截至2010年3月底就累計承諾中長期貸款3450億元，表外貸款1350億元，共涉及23個城市的60多個項目。國開行貸款一般實行貸款基準利率，比商業銀行便宜。
國開行的一位人士表示，國開行將繼續予以支持，但是否會加大力度還沒有具體部署。在他看來，地鐵一般都在省會城市，地方政府比較重視，還款來源要麼用軌道周邊土地開發收益補足，要麼用財政補足，與其他基礎設施項目相比，風險較小。
但他也看到，「地鐵投資規模非常大，動輒百億，拉動GDP比較容易，但地方要有財政實力才行。」
此外，國開行也對近年來軌道交通建設的造價不斷攀升感到擔憂，建議「地方上要確定合理的建設標準，建立完備的造價控制機制，通過投融資模式創新引入社會資金。另外，應建立專業化經營團隊，開放相關運營服務市場，形成專業化經營和適度競爭格局」。
事實上，連財力雄厚的北京，地鐵融資也不是沒有壓力，也會考慮成本較高的信託融資等。據悉，繼與港鐵合營4號線之後，北京地鐵希望14號線亦與港鐵合營，目前正等待批准。
近年來，北京、杭州嘗試了上述合營模式，即PPP模式（Public—Private—Partnership，指政府與私人組織合作建設城市 基礎設施項目）；深圳地鐵的多條線路採取了BT模式。但亦有從事軌道交通研究的人士認為，BT模式不會普及，只能解決短期資金需求，因為施工方墊資需要利 息和合理利潤，會使政府的成本增加。
很多地鐵公司也採用設備融資租賃等方式。比如，為了支持蘇州地鐵2號線150億元的投資，今年6月蘇州軌道交通與中石油崑崙金融租賃公司簽訂了20億元的融資租賃協議。目前採取融資租賃方式的地鐵公司越來越多。
企業債和中期票據還是銀行信貸之外的主要融資方式，但是企業債的發行主體必須連續三年盈利且三年平均可分配利潤足以支付債券一年利息，這意味著 地方政府需要提供足夠補貼才能使之達到盈利條件。不是每個城市都具備發債條件，目前地鐵集團單獨發行債券的主要是北京、上海、深圳等大城市。武漢、長沙、 無錫、蘇州也在準備發行企業債或中期票據，有的城市已經進入申報階段。
本刊記者於寧、溫秀、霍侃對此文亦有貢獻