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中小乳企的大考

http://www.21cbh.com/HTML/2011-1-25/xNMDAwMDIxODIxNw.html

石油央企的競爭力 陳衛東

http://magazine.caixin.com/2012-02-24/100360335.html

　國際知名能源諮詢機構PFC能源公司新近公佈「上市能源公司50強」，中石油、中石化和中海油分列第二、九和十五。前20強中，美國佔五家，中國三家，英、法、俄各兩家，共14席，堪比這五國在聯合國的地位。

　　中石油、中石化已分別在油氣產量和石油煉化產能上，超過了曾經的老大埃克森美孚。更為世界關注的是，過去幾年中國石油公司海外資產資源併購的力 度和頻度。據路透社報導，中國「三桶油」過去六年對外併購投資超過400億美元，傲視國際同行。「工業學大慶」年代有句歌詞：「石油工人一聲吼，地球也要 抖三抖」，唱的是石油工人戰天鬥地的情懷；現在歌詞可改成「中國資本往哪走，哪裡就要抖三抖」了。

　　規模上去了，資本走出去了，中國「買什麼什麼貴」的影響力也出去了，中國石油央企的品牌和技術創新能力卻沒有隨之提升。2011年底，筆者參加 在卡塔爾首都多哈舉行的第21屆世界石油大會時，強烈地感受到，會場內外唱主角的還是跨國石油公司，中國公司品牌差之千里。我們的技術創新似還停留在20 年前的狀態，注意力還集中在單項裝備和作業技術上，競爭焦點仍圍繞著區塊投標。「走出去」也有太多不適應：投資太多太快，自然人才跟不上，受體制和機制制 約，國際人才用不好也不敢用；受非經濟因素影響，與很多合作夥伴難以精誠相見、通力合作；目光短淺，長遠戰略技術發展研究投入不足，難以形成長期核心競爭 力⋯⋯諸多不足，與中國能源工業規模與需求難以匹配，如不盡快改變，數百億美元海外投資勢必面臨巨大風險。

　　擁有豐富的石油天然氣資源和簡單地質地理條件的中東地區，石油天然氣工業始於上世紀30年代，曾讓跨國石油公司賺得盆滿缽溢。上世紀70年代的 中東石油天然氣資源國有運動，迫使跨國石油公司退出利潤最為豐厚的上游。自此，有著強烈危機意識的跨國石油公司離開中東進入海洋，繼而以一系列海洋石油勘 探開發技術的發明，成就了今天支撐40%石油需求的海洋石油工業。

　　埃克森美孚和殼牌公司在卡塔爾的成功值得借鑑。卡塔爾天然氣儲量居於世界前列，其北帕斯氣田面積6000多平方公里，資源量900萬億立方米， 是目前發現的世界最大常規氣田。依靠不懈的研發投入，埃克森美孚和殼牌在LNG（液化天然氣）和GTL（天然氣制油）技術上各有建樹。有報導稱，殼牌在 GTL技術上堅持了35年的研究。1995年卡塔爾開發北帕斯氣田時，這兩家公司借助各自先進的成套技術贏得信任與合作。去年卡塔爾LNG產量7700萬 噸，成為最大的LNG出口國，其現有14條LNG生產線中有12條與埃克森美孚合作；當今最大的商業化GTL生產線，就是殼牌在卡塔爾2011年底投產 的，代表著GTL的未來。埃克森美孚和殼牌贏得了天然氣黃金時代，這是他們長期研發投資的成功，更是品牌戰略的成功。

　　資源國有化後，中東大多數國家都拒絕非本國石油公司染指地下石油資源，但跨國石油公司又成功回到了中東，創造了多贏局面：資源國擁有對資源絕對的控制權，投資人通過技術獲取豐厚回報，消費者則獲得了潔淨的LNG或GTL產品。

　　當某項技術或生產要素成為市場上易得的商品時，就難以再成公司核心競爭力——在競爭充分、分工明晰和要素完全流動的國際石油市場，跨國石油公司 深諳此道。然而，中國能源產業的表現是：寡頭壟斷，行政週期約束企業戰略發展規劃，海外項目管理制度國內化等等。沒有充分競爭的國內環境，難以造就市場化 人才、服務與要素流轉，也注定中國能源公司不經濟、低效率，更談不上有競爭力。

　　不論中國還是世界，解決能源問題最終只能靠創新。美國頁岩氣革命即由技術和管理創新引發，幫助美國一躍成為第一大天然氣生產國。

　　而當下的中國能源政策，節能是第一位的。但節能不能靠拉閘限電，要靠創新變革。除了技術創新，在中國更具意義的是體制創新，首先要形成自由競爭的市場機制，解放人力資源。

　　作者為中國海洋石油總公司首席能源研究員

一家民營船企的典型命運

http://magazine.caixin.com/2012-02-24/100360336_all.html

　　2月中旬，東方造船集團有限公司（下稱東方造船）董事長陳通考跑路、企業停產的消息在溫州傳開，儘管公司很快出面否認，仍引起了業界和銀行界的格外關注。

一家鋼企的動車憾事

http://www.eeo.com.cn/2012/0317/223025.shtml

經濟觀察報 記者 張向東 兩會召開前幾天，安徽馬鋼集團董事長顧建國又專門跑了趟鐵道部。這幾年，顧建國就沒少進出鐵道部，幾乎只為一件事，就是爭取鐵道部早日能夠對馬鋼歷時五年研發出來的高速動車輪進行論證。

因為只有得到了鐵道部的論證，馬鋼為此耗費數十億的投資才算沒白花。「鐵道部對高速動車組的車輪、配件以及零部件等產品的國產化，是很積極的。而且他們希望我們在供應高速動車輪的同時，還能夠供應軸承和轉向架。」這讓顧建國欣慰了一把。但事情並沒有那麼簡單。

劉志軍案和甬溫線動車事故後，高鐵組件國產化也被屢次提及，但是安全運營也成了鐵道部更加敏感的因素，貿然使用國產化高鐵組件，心理上都很難過得了關。

兩會間隙，鐵道部工程管理中心常務副主任武汛透露稱，2012年鐵路投資規模為4060億元，整體投資較「十一五」增加了75%。其中4050億元都是大中型項目，共涉及249個項目，其中客運專線即高鐵項目41個。

這塊巨大的「蛋糕」，對馬鋼和其他的國內鋼鐵公司都是極大的誘惑。之前幾年，顧建國就使出渾身解數希望盡快成為高速動車車輪供應商。

提起這些，顧建國頗為失望，「讓我們做試樣，做出來以後，卻又不來評審。」但是，在時任鐵道部部長劉志軍的口頭承諾下，馬鋼投入巨資研發動車輪、升級生產線，但至今仍是連鐵道部採購名單都沒有進入，這是顧建國最為遺憾的事。

未兌現的承諾

直到現在，顧建國才肯說，他和馬鋼當時被劉志軍忽悠了。「那個時候正好有國家領導人在安徽考察，7月4日到馬鋼。7月6日，劉志軍來了。」

這說的是2009年的事兒。當年的7月6日下午，時任鐵道部部長劉志軍帶著張曙光等一行來到馬鋼「看了看」。顧建國覺得，甚至都不能說劉志軍看過馬鋼，因為他根本沒有看任何東西，只不過是在馬鋼新辦公樓第20層的一間會議室裡坐了坐。

但劉志軍和張曙光的到來，還是讓整個馬鋼乃至安徽省政府都倍加重視。馬鋼是第一大火車輪用鋼生產商，儘管在整個馬鋼的產品結構中，火車輪用鋼只佔很 少的一部分，但卻幾乎是馬鋼能夠在鋼鐵行業中保持優越感的唯一基因。據說，十幾年前，中國火車80%以上都是在馬鋼生產的輪子上飛馳。然而，在動車時代劉 志軍主政期間，顧建國和馬鋼在眨眼間就輸給了山西女商人丁書苗和智奇公司。

在那間會議室裡劉志軍當場允諾，「只要馬鋼的車輪質量、技術滿足安全運行需求，馬鋼生產多少，鐵道部就採購多少，不進口一片外國車輪。」

現在來看這句承諾的背後，這裡面有太多顧建國當時不知道的情況。比如當馬鋼按照鐵道部的要求，聯合鐵道部鐵科院等單位進行高速動車組車輪的技術攻關時，丁書苗已經打通了劉志軍這一關口。

高速動車組車輪在行業內公認為屬於高風險、高技術含量的產品，對設備和技術工藝要求都特別高，目前也只有少數國家能夠生產。為了趕上動車的速度，馬 鋼在2007年年底聯合鐵道部鐵科院、北京鋼鐵研究總院等機構，申報了名為「高速動車組用車輪的研究與開發」的國家「863」計劃課題。

2008年6月，馬鋼又與鐵道部簽訂了《中國高速列車車輪產品自主創新合作協議》，並成立了項目組，計劃2至3年內完成時速200-250公里動車 組車輪的自主創新，並實現批量生產裝車使用；4至5年內完成時速350公里高速車輪的自主創新，並實現批量生產裝車使用。為此，馬鋼專門投資近30億元用 於車輪生產線技術改造和裝備更新。

當2009年7月6日劉志軍和張曙光一起來到馬鋼時，顧建國不想浪費機會。他向劉志軍提出，要多給馬鋼在車輪方面的市場份額、提高機車輪國產化比例以替代進口。劉志軍則當場給出了允諾。

當時，馬鋼已經研製出了200公里時速輕型客車車輪，試生產出了270公里時速高速客車試驗車輪。這是馬鋼和鐵道部協議下的產物。2010年，馬鋼為了提高動車輪鋼的純度，追加投資22億元，上馬了一套新的100萬噸的電爐。

到2011年1月，馬鋼用升級改造之後的生產線試製出3種牌號的高速車輪，後經鐵道科學研究院和國家材料中心全面檢測認證，認為馬鋼試制的高速動車 組車輪已滿足鐵道科學研究院牽頭制訂的試制技術條件要求，具備裝車試驗條件。此後又經過質詢、在線檢測和反覆討論，專家組一致認為，馬鋼高速車輪綜合性能 達到和優於歐洲進口車輪，具備年產5萬件高速動車組車輪的生產能力。

看起來，馬鋼動車輪的希望馬上就可以實現了。2011年的3月，兩會間隙，顧建國再次拜會鐵道部，希望能夠對馬鋼生產出來的時速200-250公里 的高速動車組車輪進行論證。只有在論證樣品合格後，拿到了鐵道部的評審批覆，馬鋼的動車輪才能進入到中國動車輪市場的採購名單中，否則，馬鋼生產出來的動 車輪就是「三無產品」。

但由於彼時劉志軍剛剛落馬，整個鐵路系統人心惶惶，鐵道部對馬鋼的動車輪已經無暇顧及。2012年兩會召開前，顧建國再次拜訪鐵道部請求論證。

馬鋼困境

在今年與鐵道部領導的會面中，事情開始出現好的轉機。鐵道部對顧建國提出了馬鋼動車輪使用的路線圖，馬鋼做出來的動車輪，先在貨車上運營，然後再在 客車上運營。此外，馬鋼最好在能夠生產動車輪的同時，還能夠提供輪對和轉向架等。其實，馬鋼專門聯合晉西車軸各出資1.5億，於去年年底已經成立了馬鞍山 晉西軌道交通設備有限公司。

要想實現鐵道部不斷給馬鋼提出的線路圖和要求，有一個最基本的前提，那就是對馬鋼動車輪樣品的論證。

在顧建國看來，安全行車是鐵路上最大的問題，特別是去年7·23事故以後，鐵道部承擔了很大的壓力。「我知道他們一直把鐵路的安全運營放在一個重要 的位置上。而馬鋼的火車輪，畢竟是剛做出來，特別是在高速動車輪上面，國外的車輪經過了很多年的考驗，所以鐵道部也不敢貿然使用。」

但顧建國希望，對於高速動車組的車輪，鐵道部需要先把評審的條件擺出來，如果要採購你國內的高速動車輪，應該滿足什麼樣的評審條件？但鐵道部目前連這樣的評審條件都沒有拿出來。

去年年初，馬鋼試製出3種牌號的高速車輪時，集團副總高海建曾信誓旦旦地表示，要在2011年年底前拿到鐵道部對馬鋼動車輪的論證。顧建國說，他這 是在單相思。現在鐵道部連論證的標準都還沒有。不過馬上他又說，在動車輪方面，鐵道部考慮的是安全第一，馬鋼還需要從用戶的角度去考慮。

「鐵道部的想法是，國外的產品一直處於運營當中，因此在可靠性方面就更好。鐵道部又有能力去採購，那就是用進口的了。特別是國產化的產品才剛剛起步。」顧建國又打了比方，「這就像你去買車一樣，在進口寶馬和國產低檔車之間選，你是億萬富翁，你會選哪一個？」

儘管他在刻意地掩飾自己的情緒，但事實上，他也很清楚，由於動車輪項目遲遲不能拿到鐵道部的論證，而同時在汽車板等傳統業務接連虧損，在馬鋼內部已經有不少人心存不滿和抱怨，這樣長期空轉的投資到底值不值。

剛剛過去的兩個月，馬鋼的經營效益一直不好，1月份單月的虧損額超過了1億元。由於接連投資，馬鋼的負債僅在2010年第三季度到2011年第三季度一年間，就增加150多億，負債率上升至65.6%。去年8月，為解決資金壓力，馬鋼又發行55億的公司債。

而對於馬鋼來說，即使是高速動車火車輪的生產線最終得到了鐵道部的論證，其實際的產量也很少，畢竟它的需求量很少。一節車廂就8個輪子，一個輪子， 大致是300公斤，1噸鋼差不多也就是3個輪子，這不是一個高盈利的產品。顧建國說，這只是代表你有這個能力，並不代表有多大的效益。

3月12日，坐在職工之家的大堂裡，回想起為高速動車輪項目和鐵道部打交道的這些年，顧建國說，「如果馬鋼沒有這幾十年的做火車輪產品的經歷，現在重新放在我面前讓我選擇一條路，我肯定不會介入高速動車輪。但是我們過去幾十年一直都在生產它。就是這樣。」

2010年9月28日9點28分，對於馬鋼來說這曾是一個精心挑選頗具意味的時刻。這一天，馬鋼為了鑄造出能夠達到鐵道部要求的高速動車輪，投資22億元上馬了新的電爐項目。但這一天發生的事情，顧建國已經忘得差不多了。該電爐目前已經投產，被馬鋼用來做特種鋼了。

招商局變局一個央企的產業重構案例

　　本刊研究員孫紅/文
　　招商局集團（以下簡稱招商局）的創始可以追溯到清朝時期的1872年，目前 它是中央直接管理的39家國有重要骨幹企業之一，從著名的「改革開放標誌」深圳蛇口工業區到時人所熟知的招商銀行、招商證券、中集集團、信諾人壽保險、蛇 口集裝箱碼頭、招商地產等，均為招商局所控股（圖1）。

　　重構
　　上世紀90年代，招商局和光大、華潤、中信等紅籌國企一樣，在多元化浪潮和亞洲金 融危機中一度陷入財務困境。招商局1999年財務數據顯示（表1），當時公司所涉足的產業分佈於16個行業，但是大部分都不能創造高於資本成本的投資回報 率（招商局1999年平均資本成本為11%），甚至低於行業平均水平。到2000年末，招商局總債務（有息債務）仍高達235.6億港元，當年僅實現淨利 潤0.44億港元，經營淨現金流不足以支付債務利息。

　　招商局國際（00144.HK，以下簡稱招商國際）是招商局的控股子公司（截至2005年末，招商局持有57.50%權益），1992 年6月在香港上市，是招商局在香港上市旗艦公司，承載著招商局主要資產的經營使命。招商國際1997年前的主營業務還只有油輪運輸和集裝箱製造，但在集團 多元化經營思路指引下，1997年後通過關聯購併或招商局注資逐漸擴展到港口、收費公路、船運、集裝箱製造、油漆（主要生產集裝箱及船舶油漆）、塗料、產 業基金等，形成了多元化的業務架構。然而多元化的經營並沒有帶來盈利能力的同步提升，其淨資產回報率每況愈下（圖2），股價也落後於大市和一些同類紅籌公 司。

　　從2000年開始，招商局開始進行戰略轉型。經過幾年的努力，通過一系列資產整合，招商局基本完成了從多元化公司向專業化公司的經營戰 略轉型。目前，招商局的業務主要集中於交通運輸及相關基礎設施（港口、公路、能源運輸及物流）、金融、房地產三大核心領域。2005年實現經常性利潤近 60億港元，淨利潤近40億港元，短短5年時間，淨利潤增長近百倍。
　　由於招商局最主要的戰略性資產都由招商國際經營，招商局的戰略轉型主要是 圍繞著招商國際而展開。數據表明，通過資產結構調整，招商國際的盈利能力得到了極大的提高，淨利潤、淨資產收益率逐年上升（表2），淨利潤從2000年的 8.78億元上升到了23.64億元；淨資產收益率從2000年的9.59%上升到了2005年的14.37%。從股價表現來看，從2000年起招商國際 股價持續上漲，截至2006年10月18日已經跑贏恆指約300%，表明其戰略得到了市場的高度認同。那麼，招商國際究竟是如何完成資產結構調整的？又有 何值得借鑑之處呢？

　　策略
　　招商國際2000年財報顯示（表3），儘管港口和工業製造業務取得了較好的淨資產 回報率，並且高於公司的整體9.59%的淨資產回報率，但收費公路和其他業務部門盈利能力較差，淨資產回報率低於整體水平。進一步解析其財務結構發現，盈 利能力較高的港口相關業務及工業製造業務的淨資產僅佔總淨資產的48.2%，卻貢獻了近80%的淨利潤；收費公路業務及其他業務的淨資產佔總淨資產的 51.96%，卻僅貢獻了約20%的淨利潤。也就是說，招商國際將大量的資本投入到了收費公路等效益較低的業務部門，這是造成當時招商國際淨資產收益率不 斷下降的直接財務原因。

　　招商國際在財報中多次提到公司的使命就是取得最大股東價值，並且多次表明這是招商國際核心價值的具體體現，而現實中不斷下降的淨資產回報率和低迷的股價與這一理念非常不協調，這顯然是其不願意看到的。
　　集中購併港口業務
　 　在招商國際的眾多業務中，港口業務所佔總營業額比例不高，但是淨利潤貢獻卻很大，利潤率較高。更重要的是，該業務資產的盈利能力很強。根據1999年年 末的數據，港口業務在招商局的所有業務中，行業平均投資回報率最高。此外，中國加入WTO以後，進出口貿易劇增，港口業務的發展潛力巨大，顯示出廣闊的發 展前景。
　　正因如此，從2000年起，招商國際停止了在公路領域的投資，在其他領域的投資大大減少，集中加大了對港口業務的投資。據統計，招商 國際從2000年起共實施了23項收購及投資行為，其中21項是港口業務（圖3）。具體來看，2003年之前，招商國際主要在招商局體系內進行購併及投 資，並主要集中在珠三角（含廈門灣）範圍內的香港、深圳西部和漳州的港口碼頭；而從2003年起，招商國際開始向華東和華北的其他幾個主要沿海港口發展， 尤其是2005年初投資近53億港元收購上港集團30%的股權，力度空前，表現出招商國際力圖進一步強化港口業務的願望。

　　截至2005年底，招商國際基本形成了全國性的集裝箱樞紐港口戰略佈局，旗下港口分佈於珠三角（含廈門灣）的香港、深圳、廈門，長三角 的上海、寧波，渤海灣的青島、天津，是全球位列三甲的公共碼頭運營商，在香港、新加坡、上海、深圳全球四大集裝箱港口中，招商國際是其中三個港口的重要投 資和經營者。從招商國際的戰略佈局可以看出，其選擇投資目標時，港口規模和與港口連接腹地的經濟水平是兩個重要的考慮因素。
　　剝離低回報率的業務部門
　 　在大舉購併港口的同時，招商國際也不斷對已有的其他業務部門進行處置。可以看出，其剝離的都是與港口無關的業務部門，而且集中於公路和收益率較低的其他 業務（表4）。招商國際處置資產主要有兩種方式。第一，直接向招商局系統內公司或以前的合作方轉讓。在此過程中，招商國際並沒有低價甩賣，除了深圳南玻集 團股份有限公司15.25%的權益出現了8400餘萬元的虧損外，其餘大部分資產處置均有盈利。第二，將大部分公路業務以資產注入加股權置換的方式裝進在 新加坡上市的控股子公司招商局亞太（證券代碼：CMP），以通過資本市場的融資優勢打造專業化的產業運作平台。

　　明華案例：高估旗下資產售予母公司，謀求獨立上市完成增值。明華百慕達（以下簡稱明華）是招商國際的附屬公司，主要從事油輪運輸業 務，1996年在新加坡交易所上市。儘管明華業績出眾，上市期間年均錄得25%的淨利潤複合增長率，但是由於股份流通量低，投資者缺乏興趣，股價表現疲 弱，上市後絕大部分時間徘徊在低於招股價的水平，基本已喪失融資功能。2001年3月2日，招商國際向明華提出了私有化要約收購，收購價格高出此前一個月 的加權平均股價24%。2001年6月要約收購完成，由於收購價格低於淨資產，招商國際賬面產生了1.58億港元的負商譽。
　　明華的船務業務和 招商國際港口核心業務並不匹配，也難以產生協同效應。因此，2004年8月，招商國際向控股母公司招商局（香港）出售明華，代價為13.1億港元，高於其 淨資產值16.9%，高於評估價8.53%。通過這一加一減，招商國際出售明華收益達1.95億港元。更重要的是，招商局有意重組內部油輪運輸業務，並將 該業務在內地二次重新上市。這無疑將使招商局高估買入的資產完成增值。在招商局買入明華的同時，2004年8月，招商局油輪船隊上市計劃獲得國務院特別批 准，並且引入了中石化等重要業務夥伴入股。
　　亞太案例：收購上市公司，注入旗下非核心業務。招商局亞太原名光大亞太，是中國光大集團在新加坡 上市的控股子公司，也是一家從事多元化經營的公司。光大亞太通過一家新加坡公司CMHH持有深圳海星港口發展有限公司33%的股權，深圳海星港口發展有限 公司則經營著深圳西部媽灣港4個泊位。2001年3月，為了有效整合深圳西部港口業務（招商國際旗下蛇口港、深赤灣均位於深圳西部），招商國際以2.28 億港元的代價從光大集團收購了光大亞太23.98%的股權，成為最大股東，並將其改名為招商局亞太。
　　2004年10月，招商國際把旗下內地五條公路項目轉讓予招商局亞太，作價25.91億港元。招商局亞太向招商國際發行股份，同時轉讓33%深圳媽灣港海星碼頭股權予招商國際。交易完成後，招商國際持有招商局亞太的72.3%股權。
　 　這次招商國際轉讓公路資產的作價相當於2003年市盈率21.2倍及2004年6月底市淨率0.93倍，扣除其它應收賬款後，實際出售價接近賬面值，所 以招商國際不會因此產生特殊虧損。而招商局亞太以3.3億元出售深圳媽灣港海星碼頭33%股權給招商國際，相當於2003年市盈率18.3倍，市淨率 2.7倍，獲得顯著資產增值。長期來看，這次交易對雙方都有利。對招商局亞太而言，由於業務分散，缺乏核心業務，收購公路權益使其能夠在收費公路業務方面 樹立明確的專業化業務發展方向；而招商國際轉讓公路資產雖然沒有獲得特殊收益或套取大量現金，卻能使業務分工更為清晰，集中發展港口及相關業務。更重要的 是，招商局亞太作為招商國際投資內地公路的旗艦，預計未來可以通過在股市籌集資金而繼續拓展公路業務，不需佔用招商國際資金。
　　通過上述資產整合，招商國際基本撇除了回報率較低的業務部門，將81.33%的資產都配置到了淨資產回報率高的港口及相關業務部門，成為了一家專業化的港口經營公司。
　　財技
　　為了通過購併做大核心的港口業務，2000-2005年，招商國際對外投資資本支出及非流動資產支出達到140.83億港元。為了不至於給企業造成太大財務壓力，招商國際巧妙地運用了多種財務技巧。
　　資產處置提供購併資金
　　高評級提高借貸能力
　 　2000年至2004年，招商國際資本支出和非流動資產支出達到約51億港元，但是其財務狀況仍十分穩健，與一些業務類似的企業比較，負債率一直較低 （圖4），顯示招商國際並沒有依靠負債進行購併。同時，這一階段處置資產流入現金達將近26億港元。這就是說，招商國際通過資產處置解決了購併所需要的重 要資金來源。

　　另一方面，從2000年起，招商國際一改從前吝於派息的作風（1997、1998、1999年的派息比例分別為7.26%、 11.85%、31.53%，平均為16.88%），開始大舉分紅,不但公司的派息總額逐年提升，而且平均派息比例達到46.05%，2003年的派息比 例更是高達60.28%。數據顯示，從2000年至2004年招商國際的經營性淨現金流入約為48.11億元，但是用於派息的現金支出就約26億港元（除 2004年末期以股代息部分）。由於不斷回報投資者，也為招商國際的股價穩定上升提供了支撐，公司股價在2003年大幅上漲106%，2004年更是位居 香港聯交所股價升幅榜三甲。
　　鑑於招商國際穩健的財務狀況，2004年招商國際獲得標準普爾和穆迪投資BBB和Baa2的投資評級，為以後降低 融資成本打下了基礎。而正是因為具備了良好的借貸能力，2004年底，招商國際擊敗眾多實力機構，出價約55億元成功競得上港集團30%股權。為了支付代 價，公司2005年初向國際資本市場以5.375%的年息率發行了5億美元10年期定息債券，該年息率標準很大程度上是基於標準普爾和穆迪投資的評級。
　　部分支付收購款，被收購方回購股權抵消餘款
　 　2005年初發行債券後，招商國際2005年中期的權益負債比急升至53.68%，較2004年末翻番有餘；而且2005年度流動比例較2004年出現 了大幅度的降低，這說明招商國際開始面臨一定的財務壓力。這與招商國際收購上港集團後繼續大舉購併有關，並且招商國際大部分與港口業務無關的資產已在 2004年處置完成，2005年度資產處置所帶來的現金流入僅為3.78億港元，低於前幾年，為購併提供的資金有限，因此公司不得不增加了部分短期負債並 消耗了部分現金，這是其出現財務壓力的主要原因。
　　現代貨箱是招商國際的聯營公司，招商國際持有其22.11%的股權。2005年8月23日， 招商國際發佈公告稱，以約8.28億港元的代價從太古股份有限公司（以下簡稱太古）收購現代貨箱的5.03%，使公司對現代貨箱的持股比例達到 27.14%。從招商國際2005年中報來看，其現金餘額為8.84億港元，現金支付能力僅為約3.6億港元，有息負債高達50.3%，財務壓力很大，如 此巨款顯然難以支付。根據公開信息，截至2005年8月31日，招商國際為此次收購支付的賬面值為約4.14億港元，也就是說，公司僅支付了一半的價錢給 太古。
　　2005年10月6日，招商國際再次發佈公告稱，現代貨箱將從招商國際回購股權，約佔現代貨箱總股本的2.51%，相當於招商國際所持 現代貨箱股本的9.2%（2.51%/27.14%）,支付代價為4.14億港元，正好與招商國際未付太古的餘額相等。同時，現代貨箱還將按同樣的股價從 現代貨箱控股股東九龍倉（佔67.94%）回購股份，約佔現代貨箱總股本的6.3%，相當於九龍倉所持現代貨箱股本的9.2% （6.3%/67.94%）。由於現代貨箱幾乎是按同比例回購大股東所持股份的9.2%，所以對招商國際所佔股權比例的影響很小，回購後佔現代貨箱 27.01%的股權，較先期27.14%僅輕微下降。通過這一巧妙的安排，招商國際僅以一半的價錢即約4.14億港元就增持了現代貨箱約5%股權，緩解了 購併所帶來的資金壓力。
　　以股代息，發新股收購
　　從2004年末期開始，招商國際雖然依舊實行高 派息政策，但和以往現金派息不同，改為以股代息。截至2005年末，以股代息數量達到4252.46萬股，按照代息股份股價計算，招商國際2005年節省 了現金支出約6億港元,這在一定程度上緩解了公司大額資本支出所面臨的資金壓力。2005年12月，招商國際向招商局全資附屬公司招商局蛇口收購深圳西部 港區115萬平方米的儲備用地，此項資產價值約合20.66億港元，公司採取了以6.39億港元外加按每股16.8港元發行約8500萬代價股份進行支 付。將已經大幅上漲後的股票作為支付手段，也有利於降低招商國際的資金成本。
　　挑戰
　　雖然招商國 際已經基本完成了資產整合和戰略轉型，但是，從2006年中報看，公司的營運資本呈現負值，也就是說，公司的流動資產不足以償還流動負債，這是公司 2000年以來所未有的。營運資本呈負值也說明，公司的長期資本不能覆蓋長期非流動資產所佔用的資金，長期資金的缺口部份是由短期流動負債提供的，在這種 情況下，企業經常面臨支付困難和不能按期償還債務的風險。
　　那麼，招商國際這種不合理的資本結構是如何產生的呢？分析表明，招商國際2005年 以來的資產快速擴張是最直接的原因。以2006年中期財務狀況為例，2006年上半年招商國際盈利12.05億港元，但非流動資產較2005年末增加了約 39億港元，遠超公司盈利，也就是說，增加的長期資產消耗了招商國際大量資金；同時，招商國際很可能為保持信用評級而降低了部分非流動性的長期負債，儘管 公司此前採取了以股代息和發行新股等手段來擴充權益資本，但其權益資本基礎仍不足以支持新的長期資產支出，於是只能通過短期流動性負債來彌補這一缺口。綜 上所述，過度的資產擴張和資本化不足造成了招商國際資本結構不合理，而同時由於招商國際主要依靠下屬聯營公司的股息來償還債務，相對來說，2006年中期 55%的權益負債比已經不低，如以後僅依賴加大負債作為長期資產支出的話，勢必會加大財務風險，所以對其未來發展而言，如何在擴張速度和合理的資本結構之 間謀求平衡，實現「股東價值最大化」這一目標，仍需要面臨艱難考驗。
對於本文內容您有任何評論或補充,請發郵件至[email protected]。

　　附文
　　購併港口謀求控股權，發揮協同效應
　 　從近年來的購併行為分析，招商國際對控制權非常在意，其所涉足的港口項目，往往是第一、第二大股東，並且期間還會伺機增持股份，如對現代貨箱碼頭有限公 司、蛇口集裝箱碼頭有限公司、中國南山開發（集團）股份有限公司、漳州招商局碼頭有限公司都有過增持行為。在成為控股股東或主要股東後，招商國際會迅速介 入碼頭的經營管理。例如，在公司取得深圳西部所有主要港口的控制權後，迅速開始全面經營管理；在成為上港集團的第二大股東後，招商國際立即向其派遣兩名高 級管理人員，擔任副總裁和副財務總監職務。

　　深度的經營管理權有利於發揮協同效應。以深圳西部為例，當地擁有蛇口港、赤灣港和媽灣港等多個港口，各港口又有多個不同利益主體的多個 泊位，為了爭搶客戶群，各碼頭之間大打價格戰。招商蛇口控股（000024，現名招商地產，當時為蛇口港控制人）在1999年公告中提到，「蛇口港業務量 雖然上升，但是受到激烈競爭的影響，利潤率下降」。但是，隨著對深圳西部各碼頭控股權和管理權的逐漸加強，公司開始推行一些列措施完成整合、實現資源共 享，包括：在深圳西部港區推行駁船業務合作，如蛇口集裝箱和赤灣港之間泊位互換；成立深圳港航網絡，為深圳西部各碼頭提供統一的電子通關服務；通過一體化 提高營運效率，來滿足客戶所需的專業服務需求等。通過這些措施，深圳西部港口占深圳港區的市場份額逐漸上升（附圖），說明整合帶來了協同效應。此外，招商 國際還大力推動區域外各碼頭之間的航線聯動，如招商港務與漳州碼頭以及香港招商貨櫃之間的航線聯動，推行資源共享。到2003年，公司已基本取得深圳西部 各港口的控股權和管理權，當年公司財報顯示，全年港口業務稅前淨利潤率為27.97%，較2002年提高 1.78%。由於港口業務是基礎性產業，成本較為固定，這說明招商國際的價格整合初顯成效。可以預期，招商國際未來仍將繼續這一經營理念。(《新財富》 2006年11月號最新文章)

風投與餐企的下一個春天

　　文/張大志

　　昔日被風投看好的中國本土餐飲企業，如今已難以吸引風險投資者的目光。而看起來困難重重的當下，也許蘊含著某種機會。畢竟，機會有時是披著危機的外衣來到我們面前的。雖然近期鮮有好消息傳出，但是餐企與風險投資的「第二春」也許離我們並不遙遠。

　　風投與餐企曾經有過甜蜜期

在早前的幾年，風險投資對餐飲企業青睞有加，應該是考慮到國民收入增加導致飲食習慣結構性變化所帶來的餐企持續盈利的勢頭。

　　鄉村基是先行者。據鄉村基董事長李紅回憶，在2007年，紅杉資本和海納創投想要投資時，「對方在整個過程來了十多次電話，最多的是一週四次，同時還發郵件。」拿到投資後的鄉村基，2010年9月28日在紐約證券交易所上市，同時成為中國大陸首家在美國上市的餐企。

　　另一個成功的案例是小肥羊。2008年6月，小肥羊在香港聯交所主板掛牌上市，成為中國「火鍋第一股」。此前的2006年，英國私募基金3i和普凱投資基金（Prax Capital），以共同投資者的身份對小肥羊投資，獲得了很好的回報。有報導指出，這筆投資讓VC在兩年裡獲得了三倍的回報。2012年2月2日，小肥羊正式在香港聯交所除牌，投入百勝集團的懷抱，成為肯德基、必勝客的兄弟品牌，順利完成了從地方民營餐企公司變身國際企業之路。

日企的敏感時刻

　　佳能董事長御手洗冨士夫並不會預料到，在他的中國之行結束僅僅一週之後，壞消息就來了。

　　中國對於這家影像和信息產品生產商的全球化來說至關重要，它在中國擁有7個工廠。御手洗冨士夫在9月6日的「佳能博覽會2012」開幕式上透露，這些 工廠「2011年產值為320億元，佔到全球的1/4」。在開幕式後，他帶著中日友好協會會長唐家璇、佳能代言人成龍等人一起參觀了佳能展台，在這裡展示 了混合現實（Mixed Reality）等佳能最新的技術和產品。

　　除了北京，活動還將計劃分別於11月和12月在成都和廣州舉辦。今年是佳能（中國）成立15週年，這家公司在全球和中國數碼相機領域都佔據第一的位置，其中單反相機在中國的份額接近50%；激光打印機的份額接近40%，正縮小與最大競爭對手惠普之間的差距。

　　佳能（中國）總裁兼首席執行官小澤秀樹告訴《第一財經週刊》，他們最早打算在10個城市舉辦活動。

　　小澤秀樹被寄予厚望，他的任務是帶領這家公司在中國實現每年30%以上的增長。2007年，佳能在中國銷售額突破10億美元，它的目標是到2017年 超過100億美元。小澤秀樹上一次沒有完成業績是在發生日本大地震和泰國洪水的2011年，他曾告訴媒體，因為那時「整個相機產業鏈的供應出現了嚴重問 題」。

　　他現在需要擔心中國是否會成為麻煩的中心。佳能的珠海工廠現在每天生產5萬台至6萬台數碼相機，同時生產鏡片等器材，此前打印機生產線從這裡遷往中山工廠，後者已成為佳能全球最大彩色激光打印機生產基地。按照計劃，珠海工廠明年開始將陸續搬遷到金鼎工業區的新址。

　　罷工原不在計劃之中。9月14日晚上，「不知道是誰發起的，大家開始放下手上的活，一邊高喊『罷工』一邊在車間裡轉。」一個住在蘭埔宿舍的佳能員工告訴《第一財經週刊》，鬧了一陣之後，就有人來通知下班。

　　9月21日上午，李勇近一週來第三次收到放假的通知。珠海工廠原本在前一天已經復工，但一早來上班時他發現公司旁的綠蔭道上一下子多了5輛軍車，覺得有點不對勁，回辦公室後才聽說「深夜開始生產線員工狀態又有點不安定」。

　　「松下和紫翔鬧得比佳能厲害多了，」蘭埔宿舍的佳能員工說，「連工廠裡面都被砸了。」「這可能跟15日的抗議遊行有關，」李勇推測，「還好佳能那天沒上班。」

　　對於包括佳能在內的日本公司來說，9月中旬的這段時間變得不可預料和控制，它們需要小心地處理棘手問題。關閉門店或是停止生產，幾乎成為僅有的辦法。

　　在北京三里屯Village的廣場上，優衣庫有一座標誌性的大樓，佔據著這個潮流聚集地最好的位置，彩色玻璃外牆讓它在設計風格獨特的建築群中也格外顯眼。但是現在，這家日本公司不得不將自己亮紅色的Logo隱藏起來。

　　一幅大吊車舉著機械臂將「UNIQLO」的巨大Logo遮擋起來的照片登上了媒體頭條。9月17日，優衣庫三里屯店開始閉門停業，在那之後，這家日本著名快時尚公司位於中國各個城市的151家門店中有30%暫停了自己的生意。

　　距離三里屯不遠，京廣大廈的38層和36層是豐田汽車中國總部和雷克薩斯中國總部。在這兩家日本公司中，一個重要的原則叫作「壞消息第一」—它必須優 先於好消息被傳播。在9月17日下午郵件通知所有員工第二天放假之前，雷克薩斯早就開始監測局勢，並定期給員工發送報告，例如在8月底的成都車展上，雷克 薩斯就已準備好應急方案。

　　東風日產首汽位於亮馬橋路上的4S店距離日本駐華大使館僅有650米的距離，這家店從9月15日起停業4天，為了避免停在路北側的試駕車在停業時遭受損失，這些車輛全部被轉移到車庫內。而重新開業後，銷售顧問王珂說：「9月銷售額會下降30%。」

　　日企最要擔心的是類似發生在青島經濟技術開發區的事情：廣汽豐田4S店被點火焚燒，最終門店被徹底燒燬，加上隔壁廣汽本田4S店共計有200多輛庫存車被損毀，損失近1億元；永旺旗下的吉之島超市的損失達到2億元，恢復營業需要3個月時間。

　　關停面積最大的是日本品牌的連鎖超市和便利店。日本柒和伊控股宣佈關閉中國198家7-ELEVEn便利店以及13家華堂超市；永旺宣佈關閉30家超 市；全家、羅森便利店關閉了部分門店。而日本柒和伊在今年剛剛開放加盟政策以加速在中國市場的擴張，全家此前宣佈最終要在中國開設2.5萬家便利店，超過 目前它在全球擁有的門店數量。

　　許多日本公司都在中國擁有雄心勃勃的計劃。優衣庫母公司迅銷公司的主席柳井正在去年說，其每年在海外新增的200家至300家門店中有100家將開在 中國，十年之內，優衣庫中國區銷售額會超過日本市場，達到1萬億日元（約107億美元）。儘管柳井正近日表示「在中國的計劃不會改變」，但迅銷的股價已經 不可避免地受到影響，9月18日單日下跌了7%。而因為優衣庫上海門店曾貼出支持「釣魚島是中國固有領土」的字幅，柳井正在日本同時遭受壓力，公司接到了 1400起諸如「不會再買優衣庫」這樣的電話和郵件投訴。

　　在日系車企中，日產、豐田、本田、馬自達四家公司在中國的汽車銷量佔其全球總銷量的比例分別為27%、18%、11%與17％。但在艱難時期，日產的 營銷計劃已被打亂。日產汽車公司首席運營官志賀俊之對媒體表示，日系車在中國的新車銷量受損，因為「難以開展大規模的宣傳活動」。有消息稱，日產可能退出 今年剩餘幾月在中國本土舉辦的車展。

　　據信息諮詢公司IHS Automotive的估算，截至9月20日，日系車企在華停產造成的產量損失達到1.4萬輛左右，約合2.5億美元的營收損失。但實際損失可能小於這個數字，因為日企可以通過生產計劃的排期調整來減少損失。

　　被影響的也並不只有日企，和本田和豐田都建有合資廠的廣汽集團，股價自8月以來跌幅超過25%，市值損失高達百億元。

　　在《第一財經週刊》同期刊出的「金字招牌」調查中，你會發現共有86個日本品牌在榜單中出現：佳能、尼康等日系品牌幾乎壟斷了單反相機的前十；索尼是最受歡迎的電視遊戲機和電視品牌；公司人最常光顧的快時尚店舖是優衣庫；雷克薩斯是混合動力車的第一選擇。

　　無論是索尼還是優衣庫，因為它們的消費者品牌身份受到了更多關注，而在它們背後還存在著整條供應鏈，其中的某些環節也在這場危機中被打斷。紫翔是其中 一個例子。它是日本MEKTEC在中國珠海投資的分廠，主要生產柔性印刷電路板（FPC）。其隸屬的MEKTRON集團在FPC領域佔有全球第一的份額， 包括蘋果、諾基亞、索尼以及硬盤巨頭Western Digital、東芝等都是MEKTRON的客戶。

　　雖然從9月18日已重新開工，但紫翔珠海工廠兩個大門前被完全砸掉、已經辨認不出是什麼字的公司銘牌和門崗處被狠擊過的幾塊玻璃都還沒來得及維修。

　　MEKTRON的母公司—NOK集團廣報科的負責人告訴《第一財經週刊》，據他所知，受損金額在幾十萬日元，程度算是輕微。三天停工的產量將通過「提 升效率、增加作業量」來進行彌補。罷工發生後，公司沒有馬上撤回派駐在中國的日方人員，只是讓他們「留在家裡待命」。但對要臨時來中國出差的員工，NOK 則通知他們全部取消計劃。直到復工後，這一警報通知才被解除。

　　據公開資料顯示，珠海紫翔的年產值達36億元，佔整個集團的1/6。受消費類電子市場的帶動，其每年的營收和利潤都有大幅增長。「這家公司平時週末經常要加班，」一位紫翔公司的求職者說，「雖然整個珠海市的工人工資都差不多，但這裡的加班費要高出一大截。」

一切都需要時間來恢復。豐田計劃在9月24日結束工廠停工的狀態，但為豐田供應零部件的一家德系供應商，在此前一週已經收到了「生產計劃會調低、請 做好準備並配合」的通知。本田在中國的汽車工廠重新開工之後，其CEO伊東孝紳在記者會上表示，「因為受到供應鏈的影響，產能不是100%恢復」，而「在 銷售點的訂單接收也未完全恢復」。

　　豐田汽車社長豐田章男稱：「我希望問題能盡快解決，讓日本汽車能夠重回購物清單上。」

　　北京三里屯的優衣庫在恢復營業後出現了一個新的變化。店員體貼地給顧客同時準備了帶Logo的購物袋和透明的包裝袋，幾乎所有顧客都選擇了後者，結完賬，把東西裝進包裡再走出店舖。優衣庫的標誌如同幾天前一樣，再次被隱藏起來。

　　（應採訪者要求，文中王珂、李勇為化名）

中航材：「袖珍」央企的大生意

中航材誕生於計劃經濟體制，曾經擁有中國飛機採購和航材業務的專營權。歷經三十多年體制變革、權力分流、轉型突圍，這家經營業績並不佳的央企仍像一塊化石一樣頑強地活著。

賄案背後的採購權

2013年1月6日，英國《星期日泰晤士報》的一篇報導稱，全球第二大飛機發動機製造商英國羅爾斯·羅伊斯公司（簡稱「羅羅」），涉嫌通過行賄獲得中國國際航空公司與中國東方航空公司的發動機採購訂單。一個叫陳新的中國人是上述行賄案的涉案人員。

陳新曾先後任國航規劃發展部副總經理和東航規劃發展部副總經理。在航空公司，規劃發展部是負責飛機和發動機等航材引進的重要部門。有的也叫做採購部，或者航材引進辦公室。

在中國航空工業交易市場，這樁賄案引起了人們對航材採購內在機制的關注。

一位曾經在某飛機製造巨頭工作的飛機銷售人員曾經跟陳新打過交道。這位不願透露姓名的人士告訴南方週末記者，製造商行賄陳新的目的是獲取談判的重要信息。想靠行賄直接獲取訂單，在航空工業交易市場不太可能。因為在中國，購買飛機不僅僅是航空公司自主的經濟行為。

中國民航管理幹部學院前院長、現交通運輸部部長政策諮詢小組委員田保華對南方週末記者表示，飛機交易的金額動輒數十億美元，因此很多航空公司的飛機訂單往往會集中在外交活動中一起簽訂。

據田保華透露，中國航空器材集團公司（簡稱中航材）這家在計劃經濟時代誕生的微型央企，就是為此服務的，統一簽訂購機意向或者協議。

作為國家集中採購飛機的主體，中航材在過去30年裡，總共為國內各航空公司購買和租賃飛機計1700餘架。

中航材網站上的信息顯示，中航材的飛機批量採購業務是經國務院、國家發改委、民航局的批准，以中國航空器材進出口有限責任公司中立地位作為飛機批量採購的總協調，將各航空公司所認購的機型打包形成批量，以爭取到更優惠的價格和更好的技術保障及商務條件。

上述飛機銷售人士對南方週末記者透露，航空公司想買飛機的時候，先是將購機計劃報給中國民航總局，民航總局會對市場和運力做一個預測，將意見報給國家發改委，再由發改委根據外交需求，通過中航材集中採購。

中航材宣傳部門一位負責人對南方週末記者表示，中航材雖然佔據了國內航空器材採購的大半江山，但並非壟斷，國內幾大航空公司，都有自主購機的權力，另外很多金融機構比如工銀租賃，也都有採購飛機的權力。

南方週末記者通過梳理過去十年中航材的集中飛機採購歷史發現，在這些集中採購行為中，大多是國內航空公司將自己的飛機型號和數量需求，彙總到中航材，由中航材統一簽訂。比如，2003年11月12日，中航材跟波音簽訂的30架飛機的購機框架協議，實際上是中航材代表國航、海南航空、山東航空、深圳航空、廈門航空等五家航空公司簽訂的。而中航材從空客購買的飛機，則更多的是先由中航材簽訂購機協議，再去跟國內航空公司協調，讓航空公司認購。

生於計劃經濟時代的袖珍央企

按照中航材宣傳部負責人提供的數據，這家公司只有六七百人，稱得上一家「袖珍型」央企。中航材網站上的信息顯示，截至2011年12月31日，公司資產總額近70億元。 這相當於10架飛機的價格。

1980年代初到1990年代中期，是中航材在計劃經濟體制下的「輝煌期」。

經國家進出口管理委員會批准，中航材的前身中國航空器材進出口總公司在1980年成立，它是中國民航系統成立的第一家公司，專營飛機採購及航空器材保障業務。

「在這個過程中，中航材不承擔任何風險，不像飛機租賃公司，飛機賣不出去，租不出去要賠錢。」國內某銀行負責飛機租賃業務的負責人對南方週末記者說。

一位要求匿名的國際飛機製造業巨頭中國區負責人則告訴南方週末記者，中航材在集中採購時，製造商需要給中航材一定的費用。具體的飛機型號給的費用不一樣，但一般的行情是一架飛機在10萬美元左右。

對於這個說法是否屬實，中航材新聞發言人曲京榮拒絕對南方週末記者回應。

1995年，中航材更名為中國航空器材進出口總公司。這一年的1月1日，世界貿易組織取代關貿總協定。中國的入世談判進入關鍵階段。

一位民航業內部人士對南方週末記者表示，正是此時，國務院收回了中航材購買飛機的專營權，改成國家決策。

從1990年代中後期到2002年10月，中國開始對外貿易體制改革，中航材進入「徘徊萎縮期」，公司陷入虧損。

中航材總經理李海曾在一次內部講話時回憶說，那時的中航材處於一個不知道做什麼、不知道該如何走下去的時期。有人對將要做的事情感到懷疑和畏難。

那幾年，中航材開始發展一些輔業，比如成立了航空地毯公司，來滿足生存的需要。中航材的信息顯示，目前國內80%以上的航空地毯市場由中航材控制。

2002年，民航體制改革啟動，民航業進行了第一次大規模的兼併重組。這一年，民航系統組建了國航、南航、東航、中航油、中航信以及中航材等六大航空集團。

其中，前三家為航空運輸企業，中航油為航空燃油的提供者，中航信為機票銷售系統的提供者，中航材則繼續作為航空器材的提供者。這六大公司的監管者，從國家民航總局變成了國務院國資委。

中航材總經理是當年六大集團任命的領導裡最年輕的。「中航材李海出身適航技術領域，學貫中西，能用英文演講。他在中航材總經理位置上一呆就是十年，這也說明中航材這十年其實沒有太大的變化。」上述航空業內部人士說。

從2002年民航企業重組之後，航空公司開始獲批飛機進口權，開始各自獨立保障自己的航材。目前三大航均有負責採購飛機及航材的貿易企業，這些公司均有完全的進出口業務經營權，並均進行過獨立飛機購買運作。

但航科院北京科技發展有限公司總經理劉平對南方週末記者說，目前在中國，飛機不是想買就買，理論上是可以，但不具現實操作性。「航空公司有了自己的進出口公司和進出口權，但飛機的整機進口一般還是中航材統一來採購。」

據田保華透露，在這一體制安排下，買飛機的宏觀調控職責，劃歸中國民用航空局規劃司。在批飛機的時候，航空公司可以自己選擇機型，但每個公司買多少，要通過民航局的審批，批的時候，會考慮各種因素，統一由中航材簽協議，細節談判由航空公司跟製造商談。

在這個安排下，中航材開始扭虧。中航材網站上的信息顯示，中航材2004年實現扭虧為盈，並收穫了連續五年盈利。盈利之後的中航材有了擴張的衝動，希望從單純的「進出口貿易商」向「航空器材保障綜合服務商」轉型。

險些被收編

2006年，中航材對體制結構作出了重大調整，初步確定了以貿易分銷、設備工程、航空租賃、維修製造四大業務板塊為主。2007年，四個業務板塊被國資委確定為其主業。

事實上，中航材還有很多零零碎碎的多元業務。它開辦過航空專業翻譯、諮詢業務、航空清洗劑、展覽業務和培訓、IT技術、廣告服務和傳媒服務等業務。在中航材鼎盛時期，每個飛機座位上都放過一本叫做《空中生活》的雜誌，後來被航空公司自己辦的雜誌所取代。

新業務的開展，讓其在央企中的營業收入排名從倒數第二變成2008年的倒數第五。

國資委網站上的信息顯示，中國航空器材集團公司，2007年營業收入4.5億元，在118家央企中，排名倒數第二，僅僅比倒數第一的上海船舶運輸科學研究所的全年營業收入多2千萬元。這一年，中航材利潤總額僅為0.7億元，實際上繳稅金總額為0.8億元。

據國資委網站信息，到了2008年，中航材的營業收入為7億元。跟第一名中石化14624.4億的全年營業收入相差天壤之別。營業收入排名位列當年118家央企的倒數第五名。中航材的營業收入增加了2.5億元，但是利潤僅同比增加3000萬元。

儘管如此，2008年的中航材還是收穫了歷史上最輝煌的一年。中航材2008年在民航行業全面虧損的情況下更是取得了歷史最好成績。中航材的信息顯示，總資產從2003年的29億增長至2008年的近45億元。

很不幸，轉型剛進行一年，中航材就遇到了全球金融危機。

2008年底，中國民用航空局出台了拯救航空業的十條措施，其中包括鼓勵國內航空公司儘可能取消或推遲已訂購併於2009年引進的飛機，以應對全球經濟放緩環境下航空業務的疲軟局面。

民航業陷入寒冬，紛紛縮減運力，中航材的集中採購飛機業務受到衝擊。其新業務的拓展也遇到了天花板。

中航材旗下，主營民航飛機起落架、發動機維修的西安凱龍航空技術有限公司，至今依然沒有扭虧為盈。中航信網站上的信息顯示，西安凱龍2012年度截至10月實現主營業務收入330多萬，區區幾百萬元，超過了公司2008年投產3年多來的營業收入總和，已經算是這個公司的「歷史最好水平」。

中航材的轉型面臨著種種制約，其中一個就是央企基因的問題——長期跟政府而非消費者打交道。一位航空業內部人士對南方週末記者表示，過去中航材是沒有採購渠道和銷售渠道的，因為採購主要是政府出面，銷售是讓航空公司認購，同樣是政府渠道。所以，要開展航材分銷新業務，需要重新建立採購渠道和銷售渠道。

因為經營業績不佳，中航材是否有必要存在，開始成為決策者討論的一個議題。此前，縮減央企數量、通過合併同類項等方式，保留行業前三，一直是國資委對央企改革重組的重要思路之一。

2010年7月，多家國內財經媒體報導了一則傳聞：中航集團可能收編中航材。一位內部人士對南方週末記者透露，之所以選擇由中航集團來重組，是因為國資委2009年度中央企業負責人經營業績考核A級企業名單，共有38家央企。其中只有中航一家民航系統的公司。

但最後重組沒有下文。

跟中航材關係密切的航科院北京科技發展有限公司總經理劉平透露，中航材之所以在2010年沒有被重組，依然是涉及到各種綜合需求。

「飛機交易有其特殊性，這在全世界很多國家都一樣。另外，如果併入中航，讓南航和東航都從中航去買飛機是不現實的。」劉平對南方週末記者說。

誰需要中航材？

中航材躲過了被兼併重組的命運之後，從2011年開始，通過啟動重點項目入手，尋求新的突圍。

該公司在2011年成立了飛機批量採購項目工作組、航材共享項目工作組、通用航空業務項目工作組、節能減排項目工作組、國有資本金經營預算項目工作組及業務信息化建設項目工作組。

其中，航材共享平台公司的建立被中航材當做重中之重，也是中航材願意著力宣傳之處。

航材共享是一個大市場。2011年末，中國民航在冊運輸飛機總數為1810架，相應的航材儲備資金數額巨大。按照空客公司的測算方法，目前國際上的航材儲備水平約為每架飛機240萬美元。目前，中國三大航空公司分別建立了各自的航材保障體系，又在各地重複建設航材保障庫房，這帶來了較大的投資浪費。

2012年7月21日，中國航材集團公司與三大航空運輸集團共同簽署航材共享平台建設合作框架協議。為支持中國航材集團公司航材共享業務，國資委和財政部批覆給予首期國有資本經營預算支持，中航材宣傳部門負責人告訴南方週末記者，這筆資金大概是一億元。

但半年時間過去了，這一工作推進緩慢。「這個工作很困難，雖然航空公司都覺得這是好事，但大家都想做大而全的公司。」上述中航材宣傳部門負責人對南方週末記者說。

對於中航材傳統的飛機採購業務的發展空間，田保華認為，這兩年，國際形勢不是太好，國內經濟發展放緩，中國民航局的主要思路是控制飛機的引進。

「進了太多，空域不夠，飛行員隊伍跟不上，而且沒地方飛，目前全國50個大機場，十二五期間將有一半要飽和。」田保華說。

實際上，在國資委管轄的央企中，中國五礦集團原來壟斷著鋼鐵進口權，中化集團原來壟斷著化肥進口權，後來兩個市場都全面放開了，兩家央企也先後進行了轉型，而且都做得不錯。

但在曾經擔任過國務院國資委企業改革局副局長的周放生看來，在中國，飛機採購，不可能跟進口礦石，化肥、機床和汽車一樣全面放開市場。

周放生對南方週末記者分析說，觀察中航材是否還有存在的價值，以及在整機採購領域依然存在的主導權是否合理，要看它在飛機採購上能否比航空公司自己採購更划算。

目前，川航等多家中型、民營航空公司，由於每次買的飛機數量少，仍然是通過中航材採購飛機，以便獲得一定的價格優惠。

不過，這個優惠幅度到底有多少，外界不得而知。上述飛機銷售人員對此表示懷疑，理由是，春秋航空這樣的航空公司飛機需求很少，三大國有航空公司的需求卻很大。飛機製造商吃定了這個需求，就像鐵礦石供應商吃定了中國需求一樣。

中航材對此則不願置評，宣傳部負責人表示，這是核心商業機密。

反賄賂對藥企的影響 東方紅石樑軍儒

醫藥行業反賄賂的實質是把流通領域的各種潛規則費用清除，這些費用體現在藥企的銷售和管理費用。理想情景下醫生醫院的灰色收入消失，藥企銷售和管理費用下降，過度醫療減少，藥品零售價下降，灰色收入部分利益歸還給患者。結果是醫藥行業總量可能出現下降,但剛性需求市場份額也會再分配。另一個要考慮的變量是降價（特別總金額龐大的跨國藥企）將騰出醫保支付空間，增加潛在購買力。

   由於藥品降的是零售價，因此基本不會對營收產生影響，反賄賂對藥企營收的影響主要來自量，利潤則取決於營收下降和銷售、管理費用減少的博弈。對於擁有高品質產品的行業龍頭藥企，雖然過度消費的減少帶來一定的負面影響，但在剛性需求再分配過程中卻可能獲得更高的份額，因此甚至可能出現量不降反升的情況，加上費用的大幅下降，利潤增長應該無憂。而一些產品平庸，高度依賴潛規則營銷的藥企，則存在市場份額大幅下降的可能性，其利潤完全取決於營收下降和銷售、管理費用減少的博弈，前景堪憂。

   雖然醫藥行業各個子行業具有不同特性，銷售和管理費用率並不能完全真正反映藥企對賄賂營銷的依賴程度，但對於這兩個指標異常高的藥企則應持謹慎的態度。下面是上市藥企銷售費用率前20名：

   可以看出銷售費用率高的大部分是處方藥，前三位超過60%，的確令人歎為觀止。當然並不是費用率高的企業產品就一定不行，但至少存在過度醫療嚴重的可能性。另外計算費用率還要考慮企業的收入結構，像天士力、白藥、同仁堂若按總收入計算，銷售費用率很低，但實質上它們的營收都包含有商業部分，醫藥流通領域銷售費用率一般只有1-3%，因此剔除這個因素它們的銷售費用率也接近30%左右。具體企業收入結構不同，產品特性不同，競爭態勢不同，因此還是要具體問題具體分析，總體而言產品優秀的藥企更安全。

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