太古集團A(19)2011中期分析 金魚佬投資扎記

http://yuloyulo.blogspot.com/2011/09/a192011.html

太古2011年半年營業總額約171億(同比128億), 股東應占盈利有240億(同比146億). 除去物業和權益重估, 資本項目及遞延稅項等影響後,基本溢利43.8億(同比為49.2億), 降33%, 主要是映國泰航空集團和海洋服務部門帶來的溢利減少. 每股盈利15.92元, 調整後基本溢利每股賺2.91元(同比3.27元),半年派息1.15元(同比1元), 增15%.

因出又一城物業, 額外派發3元的特別股息.

地產分部: 物業租金收入42.23億, 升7%.其中香港寫字樓有22.16億(升4%), 結算時空置率1%, 而零售物業有15.78億(升8%), 空置率為0, 住宅租金有1.52億(升6%); 中國方面, 北京三裏屯Village收入有1.87億(升14%), Village 南區出租率超90%, 北區亦租出87%, 廣州太古匯商場預租已100%出租, 辦公樓有64%. 北京朝陽將台(改名頤堤港)會於2011年下半年啟用, 預租63%. 上海靜安大中裏會延至2015年啟用. 溢利65.53億.

物業買賣溢利0.24億, 香港西摩道33號,63號物業和西灣台項目會於13年至14年才落成,而亞皆老街項目將13年完成; 酒店收入5.18億, 虧蝕0.08億, (同比蝕0.96億).

調整後的基本溢利為23.8億, 降4%, 期內財務支出有12.4億, 投資物業及酒店的資本承擔是61.65億, 而預算2011年和2012年為69.56億和17.69億. 7月, 出售又一城物業, 作價188億.

航空分部: 應占溢利為15.28億(同比56.53億, 撇掉去年出售權益的收入, 溢利下降18%). 主要是期內油價上升加重了國泰的成本, 而貨運需求在第二季大幅轉弱. 國泰航空有12.21億, 下降59%,客運人次和貨運量分別上升1.7%和跌4.1%;

港機工程集團貢獻約5.45億溢利.

飲料部門: 整體銷量微升9.8%, 營業額有42.88億, 升7.3%, 應占溢利2.75億,微升3.4%, 中國內地分部溢利大幅反彈160%, 主因是反映氣候轉佳、重點行銷核心品牌及加強消費市場的推廣工作. 香港,臺灣及美國市場溢利都下降.新成立的金寶湯中國虧損2.6千萬.

海洋服務: 營業總額15.81億, 應占溢利為4.12億跌8.2%. 其中太古海洋集團溢利有3.8億(同比是4.2億), 船隊有75艘船, 船隊使用率有83%, 同比升5%, 但租船收費率跌5%.至2015年, 會再接收35艘船, 資本負擔總約為147億; 香港聯合船塢集團溢利有4.1千萬, 同比升5%.

貿易實業: 營業總額40.85億, 升43%, 溢利2.97億, 除去出售Puma公司權益1.48億, 同比下跌24%. 主要是去年出售了皇冠制罐廠減少了溢利貢獻.太古資源的Columbia分銷業務在中國及香港繼續表現理想. 而太古汽車溢利跌10%. 阿克蘇諾貝爾太古漆油溢利升13%.

每股應占權益是153.26元, 資本淨負債比率微跌0.2%至19.5%.

估值:

香港及中國的租金水準依然可保持, 惟出售又一城後租務收入會減少. 航空業務比預算差, 全年預計回落20%. 貿易實業及飲料分部會有樂觀增長. 海洋服務下半年可能比現輕微增長.

撇掉出售又一城收益, 預計2011年基本溢利每股有7.1元. 而2012和2013後, 太古地產和海洋服務分部的資本開支會大大回落, 盈利及派息可望再提升.

之前, 公司擱置地產分部的上市, 令我失望. 事實證明這幫老外管理眼光很准,如現在的景況上市也討不了好價格,反之出售其中一項物業是個明智的選擇.

華潤杭州一啤酒廠陷停產風波 改制19年員工仍未領補償

http://epaper.nbd.com.cn/shtml/mrjjxw/20111027/2416391.shtml

　　每經記者 徐傑 發自杭州
一場職工停工事件已導致華潤雪花杭州西湖啤酒廠停產一星期。
昨日（10月26日），華潤雪花啤酒（杭州西湖）有限公司（以下簡稱華潤杭州）發佈通告稱，截至昨日，華潤杭州已停產和停供貨七天，公司遭受巨大經濟損失，今天公司要恢復正常經營，若未能按期恢復正常生產經營，公司將被迫關閉。
華潤杭州復工前景仍不確定。該公司多名職工昨日接受《每日經濟新聞》記者採訪時表示，職工補償政策未明朗，目前仍沒有復工的打算。而這一切距離華潤雪花全資收購 「西湖啤酒」（華潤杭州前身）剛過2個月時間。
根據職工代表介紹，停工原因是原屬國有企業的「西湖啤酒」在一系列的改制過程中，職工並未從中享受到經濟補償等利益。杭州華潤昨日向《每日經濟新聞》記者表示，該問題屬於歷史遺留問題，使企業蒙受了巨大的經濟損失。
停工起源
昨日，杭州氣溫再度下降，陰沉中透出寒氣，天空愁云難散。
位於杭州西湖區西溪路545號的西湖啤酒廠內聚集了上百職工，「有在崗的，也有已經退休的」，廠房進口處掛著多條橫幅。
老王18歲就在杭州西湖啤酒廠工作，看著公司一路走來，他現在58歲了，「當初只有一個車間，逢到雨天就撐著傘幹活。」在現場，不少老職工表示，工作時間少則30年，但在企業改制過程中，並未享受到補償政策。
現場員工訴求主要是勞動合同問題和企業改制過程中的利益保障問題。
勞動合同方面，杭州西湖啤酒廠被華潤雪花全資收購後，與原杭州西湖啤酒廠簽訂終身合同的員工是否按照新勞動合同重新簽訂，華潤雪花提供的新合同涉及條款比較籠統，職工認為不合理。
在職工利益方面，職工認為杭州西湖啤酒廠1992年第一次轉讓國有股份時，職工沒有享受經濟補償，杭州市1999年發佈的《關於我市國有中小企業改制若 干問題處理意見通知》明確，企業改制時，1983年前參加工作的在冊職工，以人均1.5萬元的標準從國有淨資產中提取，用於置換職工工齡，職工理應享受該 政策。
資料顯示，西湖啤酒廠原屬國有企業，其前身為杭州桃園嶺啤酒廠，於1958年建廠，是浙江省第一家啤酒廠，目前已有50多年的發展歷 史。西湖啤酒廠目前擁有杭州、德清兩個生產基地。西湖啤酒廠1992年變為合資公司，2000年朝日啤酒正式入股西湖啤酒，繼2010年11月29日以 2.68億元成功競購西湖啤酒45％股權及「西湖」等16件註冊商標之後，今年8月2日，華潤雪花再次斥資2.7億元收購西湖啤酒55%股權，全資控股西 湖啤酒。
或被迫關閉
對於職工利益，華潤杭州總經理張志武向《每日經濟新聞》記者表示，杭州西湖啤酒廠在1992年改為合資公司，但上述杭州有關工齡置換的政策在1999年出台，不在政策規定範圍內。
但職工代表認為，根據杭州市1999年發佈的《關於我市國有中小企業改制若干問題處理意見通知》，企業改制時未對職工進行工齡置換，職工仍留在企業，並繼續履行原合同期限的，原企業改制後企業工齡連續計算。
根據張志武向記者出示的杭州市信訪局（2010）313號紀要文件顯示，文件下發前已經完成改制的企業，改制時未執行工齡置換的按勞動用工制度的政策執行。該紀要還明確，西湖啤酒廠應妥善解決職工問題。
為什麼1992年改制變為合資企業時，該企業不給職工執行工齡置換？現場多數職工表示，目前未領取國企改制過程中任何經濟補償和生活補助金等。這也得到張志武的證實。
「華潤雪花」方昨日向《每日經濟新聞》記者表示，該問題屬於歷史遺留問題。在協商未果的情況下，幾十名員工以封堵廠門的形式阻礙企業正常經營秩序，使企 業蒙受了巨大的經濟損失。「由於改制時間較早，當時沒有相應的政策文件，未予以工齡置換，在以後出台的相關文件中，企業又不在政策規定的範圍內」。
10月26日，華潤杭州通告稱，從10月27日8時起，公司恢復正常生產經營，如果公司不能正常生產，將被迫關閉。關閉期間，公司將停發對企業停產有直 接責任的員工的薪資福利，大部分員工放假回家，公司將依國家政策向員工發放生活費，由此給公司和員工造成的一切損失將由造成停產的責任人負責。

19-Oct-2011 常識 小豬投資理財筆記

http://smallpignotes.blogspot.com/2011/10/19-oct-2011.html

今天沒有操作。

很多人都以為自己擁有常識，但常識其實是一門極其高深的學問，人可以終其一生都不能掌握常識。我很簡單的列出一條常識清單便可以令大家冒汗，這條清單就是語文、數學、統計、物理、生物、化學、會計、經濟、市場、工程、心理、藝術、政治。大家有這條學問清單的基本概念嗎？

我相信絕大多數人都認為投資賺錢是直接學習投資技巧就可以了，但大家一定沒有想過最專業上乘的投資技巧就是來自以上所有學問的基礎常識互動化。正如大家可 能沒有想過Steve Jobs學習藝術可以為他在科技領域上作出突破，藝術和科技好像風馬牛不相及，但互動化之後所產生的力量是何其巨大。如果Steve Jobs只想在科技領域上賺錢，不去學習藝術，今天便沒有Apple了。

很多人在投資路上都喜歡把直覺上與投資賺錢無關的東西摒棄不學，但正如Steve Jobs的例子，看上去無關的東西，原來才是引領賺最多錢的常識。我一向認為摒棄知識是最大的失敗，應該要對知識保持一種Hungry的狀態，並不是單一 知識，而是多方面知識，再把知識互相融合化為自己的常識庫。

最後一提， 以上清單的每一種學問的基礎概念都可以對投資有幫助，甚至大家隨便拿一種學問出來都可以成為投資學問，千萬不要把任何個別知識視為無用而摒棄，總之不理有用無用，把知識吃了再說。

每度電19日元！低成本光伏發電帶來的衝擊

http://slamnow.blog.163.com/blog/static/1993182362012064152431/

【日中環保生態網】「光伏發電成本高」的說法即將變成老黃曆。因為隨著從需求者角度出發的新光伏發電業務的崛起，安裝成本正在銳減。 

        如果這個趨勢穩定下來，光伏發電將不再需要補貼。雖說日本將於2012年7月實施可再生能源的全量固定價格收購制度（FIT），但在未來，收購價格將無需維持在高水平。 

驚人的便宜 

        包括施工費在內，在2010年，家用光伏發電的實際安裝成本超過60萬日元/kW。如果以利率3％、折舊期20年為前提，換算出的發電成本為40日元/kWh以上。與家庭電費的24日元相比，目前還非常昂貴。 

        發電成本之所以高，原因之一是此前光伏發電的業務形態是由電池板企業主導的封閉系統，銷售方法等方面缺乏效率。要想克服成本問題，就需要構建需方利益最大化的新業務模式 

        就這一點而言，由企業分離出的系統集成商（SI）主導的業務模式值得期待。這種模式不拘泥以前的商業習慣，包括使用海外廠商的太陽能電池板在內，機械材料是在全球優中選優。向用戶銷售的方法也大幅簡化。由此可見通過全球採購戰略有望打破舊常識實現低成本化。 

        最近，日本藤原木材公司（千葉縣鐮谷市）與盈泰日本公司（同上）合作成立的千葉縣經銷商組織推出了29萬日元/kW（4kW型）的家用光伏系統。就筆者所知，這已經是最低的價格。換算成發電成本僅為19日元/kWh，實在低的驚人。 

        光伏發電以前一直以等同於電力公司電費（市電同價）的24日元為目標，而現在竟然輕而易舉地實現了比24日元還要低30％的發電成本。雖說銷售業績還不算多，但聽說該組織為了在今後快速增加銷售，正在對體制進行完善。 

通過刷新業務流程降低價格

收購保障比收購價格更重要

實現這一低價格雖然很大程度上是因為大量使用了外國生產的電池板，但施工標準化對生產效率的促進效果也不容忽視。不同於在廣闊土地上鋪設太陽能電池板的百萬瓦級太陽能，住宅用系統需要根據房頂的形狀、強度、日照條件等因素進行施工。通過儘可能使這一過程標準化、培訓施工者等方式，成功減少了施工成本30～50％左右。 

成本削減情況

        關於太陽能電池板，非常遺憾，截至目前，日本企業的價格競爭力還談不上高。在奮戰在歐洲市場上的中國企業、韓國企業之外，最近印度企業也在全力開拓日本市場。迎戰的日本企業過去一直處在以國內市場為中心的溫室之中，在價格上還無法與海外企業抗衡。 

        雖然我們期待日本企業奮起反擊，但太陽能電池板是國際化商品，不看企業的國籍，使用最佳產品的態度非常重要。雖說是「日本製」，今後代工生產（OEM）的外國產品和海外工廠產品也會增加。既然日本是技術立國、貿易立國，那麼，競爭力強大的產業不斷出口，薄弱產業備受呵護的格局就得不到世界的理解。 

收購保障比收購價格更重要 

        話說回來，安裝29萬日元/kW電池板的經濟效益如何？ 

        按照日本獨戶住宅的平均水平，安裝3.3kW時，總費用為96萬日元。該規模的年發電量約為3500kWh。其中40％為自家消費，這一部分視為節約了電力公司的電費，即24日元，其餘60％則作為剩餘部分，以42日元的價格向電力公司出售，二者相加，一年總共可以得到12萬日元的「收入」。也就是說，只需8年即可收回投資。假設固定收購期為10年的話，其間會有20萬日元以上的「盈利」。 

        如果能夠以這個價格廣泛普及，光伏發電就不再需要補貼。即使大幅調低FIT的收購價格，也能夠進行普及。即使收購價格降低到市電同價的24日元，收回投資也只需要12年。雖說補貼和高價收購制度必然能夠加快普及，但補貼會造成納稅者的負擔，高價收購則會導致電費漲價。對於全面普及而言，儘早「經濟獨立」不管怎麼說都是重要條件。 

        千葉縣的案例雖然十分突出，但除此之外，安裝成本低於40萬日元/kW（發電成本27日元/kWh）的案例也在陸續出現，光伏發電的經濟獨立可以說近在眼前。 

        不過，收購制度即便是在獨立後也有其必要性。光伏發電的發電量在晴天的白天過剩，在夜晚和天氣差時短缺。因此，與電力公司之間的電力買賣暫時還無可避免。就算收購價格便宜，也有必要切實保障收購。 

住宅用光伏發電的設備價格動向

彌補光伏發電弱點的蓄電池

        之所以說是「暫時」，是因為隨著充電用電池的普及，情況會發生變化。 

        如果電池普及到家庭，剩餘發電部分就無需向電力公司出售。夜晚和雨天時只需使用儲存的電力即可。從而實現電力的自給自足、自產自消。只有在梅雨等日照持續不足的時候需要依靠電力公司。 

        其實，對於光伏發電的全面普及，家用電池必不可少。因為今後隨著光伏發電量增加，導致系統不穩定的電力逆流就會成為問題。 

        用於調整光伏發電的電池的需求尚不明顯。但3.11大地震過後，用作緊急電源的家用電池陸續上市。這恐怕會推動未來光伏發電的大量普及。「電力無法儲存」的舊有常識也在逐漸成為過去式。 

        但在思考大量普及時，支撐普及的電池會成為光伏發電的新成本因素。 

        有看法認為，在估算核電成本時，應該加入抽蓄髮電成本。理由是核電站與抽蓄髮電大多是配套建設。核電站在電力需求小的夜晚也無法停運。抽蓄髮電就是利用剩餘電力把水從下池抽至上池，作為勢能儲存，在白天需求達到高峰時從上池向下池放水進行發電的方式。 

        與 在核電成本中加入抽蓄髮電成本的道理一樣，光伏發電的成本也需要加上電池的費用。如果利用白天發電的剩餘電力，事先給容量約為4kWh的電池充電，電量就 足夠夜晚使用。問題是現在的電池成本還比較高，容量4kWh高達80萬日元～160萬日元。如果加上電池費80萬日元，在千葉縣實現的19日元/kWh成 本一下子就會跳到大約35日元/kWh。 

        要想普及光伏發電，今後恐怕還要考慮向附設的電池提供補貼，或是以包括電池費用在內的成本為基礎設定收購價格。 

        即便如此，從長期來看也無需擔心成本負擔的問題。在電池必要性提高10年後，價格估計會降到現在的10分之1左右。到那時，即使加上電池，預計光伏發電的總安裝成本也將跌破30萬日元/kW，發電成本也能夠降低到20日元/kWh左右。 

        就算等不及電池價格下跌，也有實際「免費」裝備家用電池的方法。那就是把電動汽車（EV）配備的電池轉為家用。三菱汽車「i-MiEV」的電池容量為16kWh，日產汽車「LEAF」更是高達24kWh。可以儲存普通家庭1.5～2天消耗的電量。
掌握關鍵的EV電池

    讓EV配備的電池能夠家用的創意早在2009年「i-MiEV」上市之前就已經出現，實現卻拖後了。 

        但3.11大地震過後，由於日本發生全國性電力短缺，能夠讓事務所和家庭使用EV驅動電池的系統成了開發熱點。包括結合車載或外置的逆變器在內。多家改造EV企業趕在各大汽車廠商之前著手進行開發，目前已經有多款系統問世。 

把EV作為家用電源

        三菱汽車公司和日產汽車公司也在開發相同的技術，預計2012年上半年可以投入實用。這樣一來，只需購買EV，就可以無需追加成本，同時獲得高性能、大容量的家用電池。 

        三菱還在與夏普公司合作開發更加高級、支持家庭能源管理系統（HEMS）的系統。三菱在開發利用「i-MiEV」的電池供應100V電力的系統，夏普則在開發使EV電池與光伏發電聯動的「智能功率調節器」。 

        如果光伏發電與EV的合作進入大多數家庭，擴大到整個地區，就能夠建立起智能電網的基礎。 

        還有一種構想是在今後收集廢舊的EV電池，在地區的蓄電設備中二次利用，協助地區的可再生能源建設和電力協調。EV企業認為，使用了10年的電池的劣化率大致為20％左右。完全可供定置用途使用。 

        這一次本文介紹了連同施工費在內，1kW只需要29萬日元（發電成本為19日元/kWh）的低成本光伏系統，但在此之外，超越常識的低價格系統還在陸續問世。 

        「光伏發電成本高」已經成為了過去式。但此次實現低成本的背後還存在著全球性電池板供應過剩、史無前例的日元升值等因素，今後或許會有暫時性的反彈。但低成本化的大趨勢不會改變。 

        在大家還在討論反核電、減核電之時，光伏發電已經朝著日本電力主角的寶座發起了衝刺。（《日經商務週刊》特約撰稿人：村澤義久）

【日中環保生態網】 

使用光伏發電和EV的智能住宅

“5•19”的故事 貓王炒股日記

2012-12-19 《新倫巴底街》讀書筆記 Romney 濟南實習

1、概論

  央行的誕生，是因為不斷發生的金融危機催生的，在金融危機中，央行所扮演的最後貸款人的角色至關重要。但是隨著影子銀行的興起，央行僅僅作為最後貸款人已經遠遠難以滿足時代的需要了。此次金融危機，禍起影子銀行系統，而影子銀行系統，從本質意義上說，其操作手法和銀行並無二致，影子銀行一般是從貨幣市場上融得短期資金，然後再到資本市場上購買MBS等資產，本質上看，影子銀行的資產負債表結構也是短融長貸。這決定了，一旦貨幣市場或者資本市場上出現流動性危機，將導致影子銀行系統的崩潰，而影子銀行系統的崩潰又會傳導到傳統銀行，從而導致整個系統的崩潰。此次次貸危機的發端，就是從商業票據市場崩潰開始的，當商業票據市場崩潰後，影子銀行遭遇流動性危機，進而導致了貨幣市場的崩潰。在這種情況下，美聯儲不得不扮演最後的交易商的角色，他改採取的TSLF等措施，實質上就是由美聯儲出面折價購買資產，以穩定資產價格，維持資本市場的流動性。

  作者指出，影子銀行的興起使得央行僅僅作為「最後的貸款人」是遠遠不夠的，為了應對新形勢下的挑戰，央行還應該扮演「最後的交易商」的角色。在脆弱的私人交易系統遭遇流動性危機時，提供流動性支持。

  觀點不論，但是其對央行發展史的梳理，或許值得我們一讀。

2、從舊倫巴第街到新倫巴第街

   早在20世紀初，ralphhawtrey教授就認為，資產負債表的相互作用是信貸固有不穩定性的源頭。而熊彼特則認為，信貸的不穩定性是「創造性毀滅」的結果，不穩定與創新和增長密不可分，從某種意義上說，不穩定是創新的代價。明斯基教授則指出，不穩定性是金融系統的內在屬性，在金融較為穩定的時期，人們會通過加槓桿來推高其收益，槓桿的逐步增加使得整個金融系統的系統性風險逐步升高，到某個時點（所謂的明斯基時刻），系統崩潰，

  金融危機和經濟危機，一直是資本系統與生俱來的東西，當然，這或許是創造性破壞的一個必然代價吧。

  在十九世紀，經常是先有產能過剩，實體部門出現問題，然後才是金融部門出現問題。這一時期，危機是通過存貨傳導的，信貸的擴張導致了貨物價格的增高，存貨價值的增高，進一步使得生產者囤積貨物，並且可以通過存貨的抵押和商業票據的貼現獲得更多的貸款，如此形成了一個正向的反饋循環。這就是ralphhawtrey對於十九世紀英國信貸週期的描述。在這裡，信貸週期是圍繞存貨和商業票據展開的。

   事實上，整個舊倫巴第街，正是圍繞短期的商業信用票據形成的。當時的英國，其主要的融資還是貿易融資，短期商業信用票據的貼現，是銀行和企業獲取流動性的主要來源。因此，在這種情況下，英格蘭銀行的再貼現窗口就顯得極其重要了。貼現率成為了整個金融系統的核心。而英國央行則可以通過調節再貼現率，而很好的對整個金融系統進行調節。

   當時的英國央行，所奉行的理論原則是「真實票據原則」，短期的商業票據具有自償性，因此，在一般情況下，只要銀行的資產都是真是的商業貸款，則信貸市場都將以貿易需要而自動調節。這一理論，在當時以貿易融資為主的英國，極其盛行，也是符合當時英國的社會現實的。

   但是到了美國，情況就大不一樣了。當時的美國，其銀行貸款以工業和農業貸款為主，大部分貸款都是用來做固定資產投資的長期貸款，這使得真實票據原則的現實基礎在美國已經被大大修改了。而以再貼現窗口調解經濟，也因為美國貸款結構的變化，變得不再適用了。

   因為是長期貸款，所以美國的銀行獲取流動性多是通過債券的賣出獲得的。這在平常，銀行以及投資者的買賣可以很好的維持債券市場的流動性，進而使得美國銀行業的流動性得到充足的供應。但是一旦到了危機時刻，債券就很難變現了。美國銀行業的流動性就枯竭了，這就需要美聯儲的干預了。在美聯儲成立之初，他們依然是英國央行理論的信徒，相信真實票據原則，認為通過再貼現窗口和再貼現率的調節就可以解決美國的金融危機，但是大蕭條狠狠的給他們上了一課，在經濟過熱時期，美聯儲的再貼現率的調節並沒有抑制住信貸的過量投放。而在大蕭條發生後，再貼現率的不斷調低，也沒有阻止蕭條的深化。其中的原因在於：他們用錯了藥方，再貼現政策適用於英國這種依賴於短期票據貼現融資的國家，而不適合美國這種通過債券交易獲得流動性的國家。

  因此，公開市場業務就此走上了歷史的舞台。美聯儲扮演最後交易商，而不是最後貸款人的歷史，就此開啟。

3、影子銀行的興起

   大蕭條之後，美聯儲可以通過公開市場業務調節銀行系統的流動性，其著力點開始從短期的自償性票據轉向了包括長期的債券的各種資產。並變被動的再貼現率干預變成了主動的的公開市場業務干預。

   二戰是美聯儲歷史上的一個大拐點，在這一時期，美國政府為了更好的給戰爭融資，賦予了美聯儲穩定國債價格的責任，所謂穩定國債價格，就是通過美聯儲的市場干預，認為的利率固定在1%以下，以降低美國政府的融資成本，這一干預責任，直到1952年才被解除，從此，干預國債市場利率就成為了美聯儲的慣例。

   1952年，美聯儲不再有固定國債價格的義務了，從此，美聯儲開始重建貨幣市場。放開短期債券的管制，將短期債券市場留給了私人交易商。

    但是，在當時凱恩斯主義盛行的政治環境下，美聯儲依然保留了對於長期利率的干預，因為影響投資的主要是長期利率，美聯儲為了促進投資，對長期國債進行干預，以壓低長期利率，保持相對平滑的利率期限結構。

     與此同時，隨著佈雷頓森林體系的建立，貨幣掉期交易悄然興起，貨幣的掉期交易其目的是為了規避國際資本流動的管控，在美元體系下，如果不用貨幣掉期交易，那麼進出口的貿易會帶來銀行的存款，而銀行的存款是有準備金要求的，為了規避準備金的監管規定，人們創造了貨幣掉期這種工具。

    影子銀行系統，就從貨幣掉期這裡逐步向前發展，直到今天成為了一個龐然大物。

    影子銀行系統，之所以依然冠以銀行二字，是因為從本質上說，他和銀行干的事情差不多，都是短融長貸，從負債方看，影子銀行的負債=貨幣市場拆借的資金+資產抵押商業票據+回購，也就是從短期的資金市場上拆借而得的資金。從資產方上看，影子銀行的資產=證券化貸款+信用違約掉期。

   與商業銀行不同，影子銀行沒有資本金和壞賬準備作為損失的緩衝墊，所以信用違約掉期就起到了損失緩衝墊的作用，而這一緩衝墊的失效，則是此次次貸危機的起點。

    當代金融理論的核心是套利，在當代金融理論系統中，人們不再將乾乾看做風險的放大器，而僅僅只是將其視作取得套利收益的一種手段，但是他們忽視了一點，所有的交易都依賴於融資流動性的獲取，在繁榮時期彷彿唾手可得的流動性，在危機時刻卻是遙不可及，此時，槓桿會成為一把此項喉嚨的利劍。這也是此次危機被迅速放大的重要原因。

4、最後交易商的興起

   美聯儲作為最後交易商的歷史由來已久，但是在2008年之前，美聯儲僅僅只是通過干預國債市場來干預經濟，從來沒有過全面的對各種資產的價格進行全面干預的歷史，2008的危機中，美聯儲開始對各種資產的價格進行全面干預，一個龐大的全面的最後交易商從此興起了。

   要想理解這一切，還是得從歷史講起。自從美聯儲以公開市場業務調控經濟以來，美聯儲的最後交易商只能就已經初見雛形，只不過美聯儲一直僅僅只是買賣國債來調解商業銀行的超額準備金，進而調節市場利率。而在美聯儲未乾預的時期，銀行利用債券的回購交易來提供流動性。以債券為抵押的回購貸款成為交易商的主要資金來源。交易商可以通過利率的期限結構而套利，這種套利行為，較大程度的依賴於流動性，流動性風險的存在抑制了交易商的槓桿，進而抑制了其套利行為。

   當美聯儲放寬貨幣政策，向交易商增加回購貸款的時候，交易商得以購買更多的長期國債，擴張其資產負債表，長期國債價格上漲，長期利率下降，投資被促進，經濟增長。

   緊縮的貨幣政策的過程則與之相反，就這樣，通過作交易商的交易商，美聯儲得以調控資產價格進而調控利率，從而達到調節經濟的政策目標。在這裡，資產價格是更為直接的貨幣政策傳導途徑，而不是銀行信貸。

  於是在這裡，貨幣政策的著力點成了資產價格，尤其是長期國債的價格，它先影響資產價格然後再影響實體。而不是如19世紀那樣，從實體傳導到資產價格上來。金融的異化，就此開始。

  在一般情況下，這一系統運行的都不壞，交易商站在短期的資金市場和長期的資本市場之間，通過在短期的貨幣市場上借入資金，然後投資於長期的資本市場，間接的影響整個經濟。用書中的語言說：從貨幣的觀點看，交易商系統是將資金流動性（貨幣市場）轉化為市場流動性（資本市場）的關鍵。

   交易商系統構成了影子銀行系統的核心部分，而其崩潰也成為了此次危機的關鍵所在。

5、學自危機

     自從70年代的金融大爆炸以來，以資本市場為基礎的信用系統成為了比傳統銀行系統更為重要的信用來源，影子銀行的影響力，也與日俱增。

   如前所述，交易商將貨幣市場的資金流動性轉化為長期資本市場的流動性，而美聯儲則可以通過調節資金市場的流動性（聯邦基金利率）來影響交易商的行為，進而影響資產價格和長期利率，從而達到調控整個經濟的目的。但是該系統的問題在於：一旦交易商系統崩潰，整個資本市場也就崩潰了，而實體經濟也將受到巨大的衝擊。

  此書認為，從貨幣觀點來看，影子銀行和傳統銀行一樣，都是短融長貸，都是將資金市場的流動性轉化成資本市場流動性的一部分。影子銀行體系在批發貨幣市場上融資，然後買入證券化貸款，而其風險，則通過信用違約掉期來解決（其作用類似於壞賬準備）。這是一個看上去完美的系統。一切似乎堅不可摧。

  但是問題就從信用違約掉期市場的崩潰開始，信用違約掉期市場的主要做市商貝爾斯登和雷曼的崩潰了，隨後是信用違約掉期的主要供應商AIG等保險公司的崩潰。如前所述，這一系統的核心是做市商和作為信用違約掉期市場的最終風險承擔人的保險公司，他們一旦崩潰，整個信用違約掉期市場也隨之崩潰了。於是，災難開始了。貨幣市場崩潰，國債回購市場被凍結，華爾街一篇腥風血雨。傳統銀行被迫吸收影子銀行的損失，然後災難逐步傳導國外銀行系統，整個世界的金融系統搖搖欲墜。

   在這種情況下，美聯儲不得不充當全面的最後交易商，開始採用TSLF等辦法以國庫券換MBS，也就是變相給MBS市場提供流動性。從2008年9月到2009年，美聯儲將崩潰的批發貨幣市場納入了自己的資產負債表以拯救金融市場，這使得美聯儲的資產負債表擴張了兩倍。這是美聯儲第一次全面充當交易商，其成效還未可知。

  從本質上說，量化寬鬆政策，也只是為了將問題資產納入美聯儲的資產負債表，給這些市場提供流動性，以修復整個金融系統。這一實驗依然在進行中，成效還未可知。

6、余論

   如前所述，美聯儲政策的主要著力點成了資產價格，因此，他的主要監管對象和交易對象也就成了交易商，他自己也逐步變成了最後的交易商。從某種意義上說，最後交易商相當於給流動性的尾部風險提供保險。

   整個金融系統的變化使得，單單關注銀行信貸等指標對於美國而言是遠遠不夠的，貨幣政策還要關注流動性的管理。如前所述，美國金融市場的流動性的變化，對於美國的利率和投融資行為影響巨大。

   以前是從實體到金融，現在是從金融到實體。金融的異化，必然帶來的是美聯儲的異化。

   至於未來，我們還是邊走邊看吧。

   對於中國而言，影子銀行還未如美國銀行，成為整個金融系統的核心，但是他的影響也與日俱增，因此，美國的經驗對於我們看待中國金融市場的未來，或許有其意義吧。

理性投資 －盛妝端熱油，岱宗如何（19） 港股博弈

在此系列文章的第5-6 篇提到一本書，一直忘記寫出書名，此書是：Way of the turtle / Curtis M. Faith. 也算是值得一看。

之前也有提及內地一本刊物叫「讀者」，半年合訂本足有600多頁，香港售 $42，內容也很適合中小學生，家長們可以考慮考慮，比買垃圾周刊給你們的子女好得多。昨日我買了最新一期，有些文章很不錯，雖然跟投資可能沒大關係，也可以分享一下（其實此系列文章也有不少是取材於此刊物中的文章）：

1. 盛妝端熱油

今天跟老頹聊天，我說，這陣子又懈又躁，往往一日無成，一事無成。他說了一個詞，“盛妝端熱油”。

他說：“想想看，那是什麼用心，什麼警醒。”

“盛妝”，是不能懈，懈了沒有警覺，甘居下流。端著“滿滿一碗熱油”，又要沉靜，一較勁，力氣使大了，熱油潑一手。

人在某個階段，四面受力，內心要寬裕才成，心若慌亂是做不成文的，成了也絕不深厚，絕不動人。－ 柴靜

回想自己投資生涯始於牛市，幸運之神及不少貴人一直伴之左右，心態直是盛妝而不是端熱油，雖是不懈，但也沒有警醒。至金融海嘯來襲，心態只顧變得端熱油卻沒有盛妝了，基本功向粗疏發展。

投資是不能懈，懈了沒有警覺，甘居下流。

2. 你也許無法贏得一場戰鬥，但你仍能贏得整個戰爭

標題很有趣，套用在投資上，也許在個股操作上有多不勝數的失誤，你總是希望最後有比大市更好的正回報。不過事實上每場戰鬥也是戰爭的一部份，每每互相牽連，贏得整個戰爭要有堅決的核心價值或是準確非常的執行力，或是幸運之神幫你一把，來回檢視當中關係方能向正路推進。

3. 岱宗如何

《笑傲江湖》除了獨孤九劍外，「岱宗如何」算是非常神奇：

玉音子在三十餘年前，曾聽師父說過這一招“岱宗如何”的要旨，這一招可算得是泰山派劍法中最高深的絕藝，要旨不在右手劍招，而在左手的算數。左手不住屈指計算，算的是敵人所處方位、武功門派、身形長短、兵刃大小，以及日光所照高低等等，計算極爲繁複，一經算准，挺劍擊出，無不中的。

當時玉音子心想，要在頃刻之間，將這種種數目盡皆算得清清楚楚，自知無此本領，其時並未深研，聽過便罷。他師父對此術其實也未精通，只說：“這招‘岱宗如何’使起來太過艱難，似乎不切實用，實則威力無俦。你既無心詳參，那是與此招無緣，也只好算暸。你的幾個師兄弟都不及你細心，他們更不能練。可惜本派這一招博大精深、世無其匹的劍招，從此便要失傳暸。”

玉音子見師父並未勉強自己苦練苦算，暗自欣喜，此後在泰山派中也從未見人練過，不料事隔數十年，竟見嶽靈珊這樣一個年輕少婦使暸出來，霎時之間，額頭上出暸一片汗珠。他從未聽師父說過如何對付此招，只道自己既然不練，旁人也決不會使這奇招，自無需設法拆解，豈知世事之奇，竟有大出于意料之外者。情急智生，自忖：“我急速改變方位，竄高伏低，她自然算我不准。”當即長劍一晃，嚮右滑出三步，一招“朗月無雲”，轉過身來，身子微矮，長劍斜刺，離嶽靈珊右肩尚有五尺，便已圈轉，跟著一招“峻嶺橫空”，去勢奇疾而收劍極快。只見嶽靈珊站在原地不動，右手長劍的劍尖不住晃動，左手五指仍是伸屈不定。玉音子展開劍勢，身隨劍走，左邊一拐，右邊一彎，越轉越急。

….

玉音子突然大叫：“妳……妳……這不是‘岱宗如何’！”他于中劍受傷之後，這才省悟，岳靈珊只不過擺個“岱宗如何”的架子，其實並非真的會算，否則的話，她一招即已取勝，又何必再使“五大夫劍”、“來鶴清泉”、“石關回馬”、“快活三”等等招術？更氣人的是，她竟將泰山派的劍招在關鍵處忽加改動，自己和師哥二人倉卒之際，不及多想，自然而然以數十年來練熟暸的劍招拆解，而她出劍方位陡變，以致師兄弟倆雙雙中計落敗。倘若她使的是別派劍法，不論招式如何精妙，憑著自己劍術上的修爲，決不能輸暸給這嬌怯怯的少婦。但她使的確是泰山派劍法，卻又不是假的，心中又是慚愧氣惱，又是驚惶詫異，更有三分上暸當的不服氣。

要學成岱宗如何的條件：

http://www.ptt.cc/bbs/JinYong/M.1339737915.A.354.html

1. 要會高級算數，還不能只會初階喔，至少要學到高階算數。

2. 算數極快，算不快對方就換招或者就被砍死，根本沒時間出招

3. 要會高級心算，除了左手在那裡動以外，大部分應該需要心算去計算

4. 一心二用之法，你要邊打架邊算，應該需要一心二用之法

5. 見識淵博，要知道天下間所有武功門派，這學識一定要淵博

6. 對自然科學有一定了解，從以及日光所照高低等等，這邊來看應該自然條件也要算

7. 本身武學根基要好，本身不會武功再怎麼會算也沒用

4. 一注獨買

每每看見有人提出一注獨買，心中又想起「岱宗如何」一招如何厲害，為何此人竟然懂得此招？不過提出一注獨買的人往往是低級算數也不懂，也不見得是見識淵博，基本功是完全低B，令人十分欣賞其勇氣及臉皮之厚。

5. 獨孤求勝：第三招 －岱宗如何

既然「岱宗如何」除了絕世高手外，一般人已然沒有可能隨便使出，那麼第三招豈不是白說？

第三招岱宗如何其實只有心法，其原理十分簡單，就是學盡天下估值法，估算在市場先生在特定時空中對特定股票的基本及技術因素作出反應，從而獲利。

不知道我說什麼便算了。以為知道我說什麼的話，也是沒有用。大家從用頭兩式也可達到人生最大目標：三餐一宿，存款充足。

2013-4-19 工作記錄 cece 濟南

2013-04-19 工作記錄 Jackie 濟南

2013-4-19 Lisa 濟南實習

 昨天宿舍被限網了。今早想補上來著，到晚上才想起來。

    汽車零部件嚴重依賴整車行業，而且競爭也很激烈，公司現在主要依賴的客戶是上海大眾和上海通用，但行業利潤極易受影響。競爭激烈，原料價格的上漲，整車行業的不景氣，客戶的單一都是限制企業發展的因素。看公司的年報也能看得出，05年之後的行業利潤被壓縮的很是可憐，現在公司也是儘量壓縮各方面的成本，精藝生產。但是今天打工資條的時候，工人的工資還是相當可以的。

    還沒連貫地看完年報，得繼續再看幾年的。