利字當頭：未來報告 利世民
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「睇碟碟啊！」 三歲的利公子，近來愛上了煲碟。
我們這些70後，是撈電視汁大的一代。在我們成長的一段日子，也是香港媒體業最興盛的時候。當時，有港產電 視劇賣埠，有紅遍中港台的四大天王，有捱睏也要看的慈善秀……
就在90年代，我們家中，漸漸多了一個叫做電腦的螢光幕。電腦有得上網後，可 以看的東西，越來越多，客廳的那個螢光幕，便留給老人家和小孩子。
電視只是製造噪音的家具
再過幾年，連老人家和小孩都開始迷 上電腦。據說，在過去12個月，facebook的使用者中，多了65歲以上的一群。原來，祖父母輩要跟兒孫溝通，facebook是個很方便的選擇。客 廳的電視，現在只是製造背境噪音的一件家具。
利公子由出世到現在，剛好是電視機對家中各人最沒有功用的一段日子，結果幾隻Pixar的作 品，便成了利公子最愛。電視機，除了每天晚上，家傭要看那個很有個人風格的煮食節目，其他時候都是播碟，免費電視頻道播放的時間，每天應該不足30分鐘。
美 國的Kaiser Family Foundation剛公佈了一項關於孩子的媒體消費研究。結果發現：
1） 這一代孩子是資訊爆棚的一代，基本上只要在清醒的時間，他們都在不斷的吸收資訊
2） 他們基本上很少接觸印刷媒體和純文字，但接收數碼視像內容比任何一代人都多
研究也發現，有三分二家庭，晚飯時開着電視，但有七成半家庭，電 視長期開着但沒有人看。世民能夠見證幾個如此龐大的行業由盛而衰，感覺超現實。
不過，話說回頭，這又不代表傳媒就此玩完。因為，這一代人的 DNA，就是對資訊的需求非常之大。新媒體的興起，只不過是非常急速而且猛烈的disintermediation。會寫、會唱、會演戲的，以後或許不用 經過中間人，新陳代謝更快，競爭更hyper。
最重要一點，當利公子有能力決定消費的時候，他會不滿足於被動地讓電視台決定播甚麼。也就是 說，這代人都慣了即時消費。下個傳媒大亨，是擁有消費平台的企業。蘋果做到了，阿馬遜也做到了。其他的舊媒體，都不知道在做甚麼。
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利字當頭：未來報告 利世民
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世民的手提電 腦，硬碟快用盡。上星期跑到灣仔電腦場，買個大碼替換。直覺和經驗告訴我，這種同行面對面競爭的環境，像硬碟這種近乎Commodity的產品，不用格 價，也不會買貴太多。所以隨便找了一家便奉上真金白銀。買完後繼續到處逛，才發覺自己買貴了近20%。大家可能會想：「乜你咁豬o架，格吓價好為難你 咩？」
世民跟很多中年男人一樣，僅餘的一點面子，都在消費的一刻。問了價錢不幫襯，潛意識會很過意不去。不過，買小玩意多付一點，也算是一 種用行為自我警惕的機制，除笨有精。
港人買樓既兒戲又倉卒
可是香港人，一生中開支最大的單一項目，應該是住屋。奇怪是，世民 經常見身邊的朋友，作出這個決定時既兒戲又倉卒。一位朋友，捨不得換掉那Windows XP手提電腦，卻大膽置業，他說：「買電腦諗咗成年。換樓，睇咗15分鐘，就落訂。」
都怪香港人的集體錯覺。自70年代至97年，自住物業 是早買早着。就算買回來後才發覺不合心水，賣出去分分鐘有賺。可是，自從97年，世界變得不一樣了，消費模式也應該有所改變才對。
不知道是 不是買房子的時候，買家心存太多幻想，尤其是首次置業又浸沐在愛河的情侶，滿腦子獨立成家的羅曼蒂克，特別容易做出衝動決定。世民親身經驗：新婚夫婦置 業，通常都會付出一定溢價。
曾俊華最新的九招十二式，動機都好。其中，要求發展商發售前公佈一定數目單位的價單，對提高市場透明度最有效， 也值得再花點心思再優化。畢竟，這是典型的資訊不對稱環境。發展商最大優勢，在於對手頭上的樓花了解最多，消費者在有限時間、有限資訊的情況下，容易多 付。
長遠來說，當消費者明白買房子風險，將這筆也預算，減低買樓意欲，輸家仍是賣不出房子的發展商。
利世民
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現場直擊波克夏股東會 看股神對未來投資的最新建議 巴菲特：小心！通膨怪獸回來了！
2010-05-10 今周刊
波克夏公司股東年會，今年吸引破紀錄的四萬人參加。
巴菲特和孟格兩人對股東強調，全球各地的通膨風險已經明顯升高，應該以持有優質股票的方式，減緩購買力下降的可能損失。
撰文‧周岐原
在﹁墨西哥灣漏油事件﹂占據所有美國報紙頭條時，唯獨奧馬哈城（Omaha）的居民及訪客可以暫時置身事外，因為一場更重要的盛會，正在此火熱上演︱︱波克夏公司(Berkshire Hathaway Inc.)股東年會。
今年，破紀錄的四萬名股東湧入會場，全神貫注地聆聽巴菲特(Warren Buffett)和搭檔孟格(Charlie Munger)對全球經濟和投資的前瞻看法。如果剔除兩人對﹁高盛詐欺案﹂的辯解，以及對比亞迪未來發展的明顯偏好，「股神」對波克夏投資人的關鍵啟示，可以總結為一個重點：通膨已經迫在眉睫，在資產明顯縮水之前，你應該為保護實質購買力做好準備！
波克夏年獲利創下新高
人人買得起﹁波克夏寶寶﹂放眼會場所在地奎斯特中心（Qwest Center）四周，似乎每件事情都沒有改變：大排長龍的人潮，不斷稱讚波克夏投資績效的股東，以及現場宛如嘉年華會的愉悅氣氛。
投資人的感謝和讚歎其來有自。檢視不久前公布的○九年年報數據，波克夏公司股票帳面價值激增了二一八億美元，創下史上新高，改寫了○六年增加一六九億美元的紀錄，每股帳面價值成長的幅度則達到一九．八％，直逼巴菲特掌管波克夏期間創下的最高複合年報酬率二○．三％。
在股東大會上提前公告的第一季營業利益，也從去年的十七億美元成長到二十二億美元，從巴菲特一再提醒股東應注意營業利益的增減，而非ＥＰＳ(每股盈餘)的重要性來看，波克夏的營運已經重回長期的成長軌道。
再看最實際的股價，自從去年三月初美股反彈以來，波克夏股價漲幅最高曾擊敗大盤的五九％，即使近來股價回檔，多數股東仍有相當不錯的帳面報酬率。正因如此，幸運在抽籤中獲得提問權利的股東，開口的第一句話就是感謝公司過去一年的所有努力。
今年的波克夏股東會，人潮看來較往年更為擁擠。原因有二，第一，公司將一股Ｂ股分拆為五十股的決定，讓以往高不可攀的股價，成為人人皆可負擔的投資。
以四月三十日的Ｂ股收盤價七十七美元來說，換算成新台幣僅不到二千五百元，可說是只要有心開戶，人人都能擁有﹁波克夏寶寶﹂（Baby Berkshires，意指較Ａ股便宜的Ｂ股）。
第二，受波克夏購併柏靈頓北方鐵路公司（ＢＮＳＦ）影響，波克夏一口氣納入了六萬餘位新股東，這更是將股東會現場擠得水洩不通。
貨幣匯率長期趨貶
通貨膨脹將侵蝕實質購買力由於投資人來自世界各地，巴菲特在重頭戲︱︱回答股東提問時，出現不少有趣的互動火花。然而在不時傳出哄堂大笑的問答過程中，巴菲特和孟格對全球投資市場的核心看法，其實已經相當明顯，就是要提醒投資人，請務必小心即將發生的通貨膨脹。
他們對通膨重新降臨的戒慎恐懼，首先表現在匯率問題上。當兩位拍檔被問到希臘債信危機與歐元風險時，孟格直率地指出，身處在全球政府競相擴張信用的時期，希臘爆發的問題，只不過是主權債務危機的序曲而已；巴菲特則補充，無論是美元或英鎊，他對各國貨幣匯率都抱持著長期趨貶的看法。
接著，巴菲特更明顯的警告隨即出現，在評論對於通貨膨脹的看法時，他更是直指，目前在世界各地，出現通膨的機會已經顯著升高。他認為各國大力寬鬆貨幣，很可能是導致﹁通膨怪獸﹂重新肆虐的主要原因。
對於投資人而言，既然貨幣匯率長期趨向貶值，通貨膨脹又有可能重新降臨，投資人持有資產的實質購買力勢必受到侵蝕。這時候，投資人應該如何處置？巴菲特提供的建議還是和以往沒有兩樣：「我仍舊看好並持有股票，勝過現金以及債券」。巴菲特的意思是說，一旦正式進入全面通貨膨脹的時期，他看好投資優質股票的收益，比之債券和現金更能夠彌補通膨造成的購買力損失。
然而就普羅大眾而言，投資智慧和資金規模都與這位「奧馬哈先知」相去甚遠，在缺乏選股能力的情況下，應該如何以有限的投資工具對抗通膨，又該買什麼股票？巴菲特並沒有提出建議，這也是所有散戶在聆聽「股神開示」後，必須自行找到的解答。
坦言低估中國發展速度
比亞迪後續發展仍待檢驗
此外，巴菲特及孟格對於中國投資機會的看好，也毫不吝嗇地表現在兩人的言談中。當一位投資人問到，波克夏為何沒有前進印度時，孟格分析：「印度政府的管理措施對外資造成許多不便，此外，印度民主政治帶來的癱軟，將導致中國等其他新興國家的快速超前。」相形之下，孟格對中國的評論就顯得正面許多。他對中國的看法是：「我太低估了中國發展的速度。」巴菲特也相當同意：「中國經濟快速前進的路程，似乎現在才剛開始。」有趣的是，對於讓波克夏獲利豐碩的比亞迪，經常扮演主動角色的巴菲特，無論是在股東會場或媒體面前，都不置一詞，直接將發言權交給孟格。寡言的孟格也順理成章，以「推薦人」的身分開懷暢談，這在歷屆股東會中算是相當罕見，也再次強烈地暗示，巴菲特對於這樁買賣始終站在保留立場。
例如在股東問答尾聲時，孟格主動傾身向全場開口說：「我沒想到各位對比亞迪的問題只有這麼一點，這是波克夏首次進軍高科技，但不會是最後一次。」雖然有孟格如此賣力為比亞迪站台喊話，但不能否認的是，比亞迪最受矚目的電動車業務，仍停留在﹁只聞樓梯響﹂的階段，若要長久符合波克夏價值投資的選股哲學，比亞迪勢必得繳出更具體的成績單。
高調為高盛詐欺案辯護
全場股東幾無人鼓掌認同
從旁觀察，今年的波克夏股東年會，除了是參加人數最多的一年，對巴菲特及孟格這兩位拍檔來說，可能也是心情最複雜的一次。
讓股神煩心的原因是高盛。在波克夏舉辦股東年會之前，巴菲特以五十億美元買進特別股的高盛（Goldman Sachs）正遭指控涉及交易詐欺，在案件從美國證券交易委員會（ＳＥＣ）移送司法部之後，緊張的情勢讓高盛股價在半個月內慘跌二二％，也連帶拖累波克夏股價。
儘管巴菲特買進的特別股每年配息報酬高達一○％，但醜聞纏身造成的名譽損失卻是無可估計，這對一再強調經營誠信的巴菲特而言，絕對是難以忍受的一件事；因此他早在股東會前就宣告，自己將好好對投資人說清楚、講明白。
在大會上，巴菲特和孟格確實將高盛案的看法陳述得十分清楚。令人訝異的是，他們倆全然站在為高盛辯護的立場。「我們熱愛投資高盛的這筆交易，」巴菲特說，「換算下來，每秒鐘我們都能收到十五美元的股息，滴答、滴答……。」當巴菲特說出這段話時，不少股東都笑了出來；但是接下來兩人的陳述，卻和大部分股東的期待頗為不同。
「在買賣衍生性商品過程中，披露交易對手的真實身分並不重要，」巴菲特說，「這樁交易有許多細節被媒體錯誤解讀了。」在會後記者會上，孟格的比喻更為直接：「這件事就好像馬戲團的老虎誤傷人，你不能責怪老虎，應該受責備的是老虎管理員，」孟格說，「高盛就是老虎。」毫無疑問，巴菲特和孟格一致認定，高盛的過錯只是傷害了公司的商譽，並沒有損及誠信的問題。但高盛除了是在金融海嘯期間接受美國政府的一百億美元救援基金，還是一家百餘年來屹立不搖的金融巨人，孟格用毫無認知能力的馬戲團老虎作為比喻，似乎顯得太不適當。此發言明顯與投資人的期待有落差，或許這就是在巴菲特回答後，全場幾乎無人鼓掌認同的主要原因。
十年前，波克夏公司舉行的年會只有八千人參與，十年後，這個數字已然暴增到四萬人。許多人認為，與其從股海中辛苦地發掘金礦，不如直接將資金買進波克夏，讓股神代為執行繁雜的選股工作。然而，現在買進波克夏究竟能為投資人帶來多少獲利，恐怕得打上大大的問號。
巴菲特高齡 公司成長趨緩
接班問題牽動波克夏價值
首先，波克夏在收購柏靈頓北方鐵路公司並分拆股票後，因流動性增加，在今年初已被選為標準普爾五百指數的成分股。然而一般來說，指數成分股往往因受資金注意程度較高，而存在「成分股溢價」，此時買波克夏，難免有買貴的疑慮。這是目前投資波克夏未必真能賺錢的第一個原因。
再者，四個月之後，巴菲特即將年滿八十歲，孟格更是已屆八十六高齡，公司掌舵者的年齡風險，絕對是股價評價的一大指標。由於巴菲特及孟格始終婉拒透露確切的接班計畫，難免令人擔心，蘋果股價曾受賈伯斯（Steve Jobs）﹁病假﹂拖累大跌的景況，恐怕將在波克夏身上重現。而失去巴菲特的「執行長溢價」後，波克夏股票價值多少錢，目前也難以估算。
總之，投資人買進波克夏股票，大部分是因為「信仰」巴菲特買進就長抱的價值投資哲學。然而，隨著巴菲特年事漸高，公司獲利成長逐漸趨緩，是否應將投資價格偏高的波克夏當作獲利明燈，答案不言可喻。與其相信先知的判斷，不如身體力行價值投資，應該才是股神反覆強調的真意。
危機入市 帳面價值大躍進——09年至今 波克夏買多於賣
2009/1/19
購買南韓浦項鋼鐵4.5%股權
2009/2/4
買下美國哈雷機車3億美元的公司債，債息高達15％
2009/2/5
加碼投資瑞士再保公司26億美元
2009/2/13
買世界第二大精品公司Tiffany & Co2.5億美元公司債
2009/6/18
選擇權在芝加哥選擇權交易所交易
2009/7/24
減持穆迪公司（Moody's），持股比率從20.4%降到16.98%
2009/9/4
與萊卡迪亞控股（Leucadia National）連手，以4.9億美元收購商用不動產Capmark金融公司的北美房貸業務
2009/9/5
再度減持穆迪公司股權2%，持股比率14.98％
2009/11/5
投資440億美元，收購柏靈頓北方鐵路公司（BNSF）77.4％的股權，是巴菲特執掌波克夏40年來最大收購案
2010/1/27
兩周內加碼中國海油工程155億美元，因持股量達15.35%而躍升為第二大股東
2010/3/24
「憂心造船業恐將陷入長期衰退」，反對浦項鋼鐵購併全球第三大造船廠大宇造船
2010/4/16
因詐欺案令高盛股價單日大跌13％，帳面損失10億美元
皇氏乳业：区域大佬的未来问号
http://www.21cbh.com/HTML/2010-6-7/4MMDAwMDE4MDg4MQ.html
奶源的涨价预期再起。在奶源的争夺战中，进攻一方是全国性的奶业巨头，防守者往往是区域性龙头企业。最新的抢奶战发生 在福州，进攻者是财大气粗的蒙牛，而防守者则是福建地方最大的乳品企业福建长富乳业集团，蒙牛的策略是总是以高于长富乳业的价格收购原奶，已经成功从长富 乳业手中抢下不少的奶源。但是战火并没有波及到偏安西南一隅的皇氏乳业。皇氏乳业2010年1月6日上市，是广西的区域乳业龙头企业，按照 国泰君安的测算，2009年，其主打的巴氏奶占到了广西巴氏奶销售收入的70%。“福建的事情我早在今年4月份就已经听说了，但是这对我们 没有什么影响，广西市场奶源的价格一直波动很小。”皇氏乳业董秘何海晏告诉记者。奶源之争的底气足吗？让何海晏底气十足的是 广西市场的竞争现状，蒙牛、伊利这些以北方大草原为依托在全国攻城略地的基地型乳品企业尚未在广西扎根。皇氏乳业的招股说明书表示，伊利并 没有在广西设立公司，蒙牛也只是在桂林设立了销售分公司桂林蒙牛乳业奶业销售有限公司。其它实力稍强的城市型乳品企业中，全国品牌的三元股 份、光明乳业也没有涉足广西市场，目前仅三元股份在柳州设立了柳州三元天爱奶业有限公司。与皇氏乳业构成直接竞争的只有一些广西地方的品牌，但是这些小品 牌跟皇氏乳业不是一个级别上的竞争对手。此外，对于奶源的控制力也是皇氏乳业的亮点之一。据国泰君安测算，包括荷斯坦奶牛和 奶水牛，截至2009年底，除广西边远地区奶牛以外，广西内共有产奶牛3.5万头。而皇氏乳业的相关资料显示，截至2009年6月底，其自 有基地2个，自有奶牛存栏量为2290头，合作基地12个签约农户奶牛存栏数18042头，据此，皇氏乳业控制的奶牛数量超过了2万头，也就意味着皇氏乳 业控制广西奶源的57%。在皇氏乳业的募集资金投向中，也有部分资金是用于新建2个奶牛养殖基地，另外还会使用自有资金新建1个奶牛养殖基 地，而皇氏乳业的自有基地就达到5个，预计自有奶牛存栏数将会达到8232头，另外合作基地也会增加到16个，签约农户奶牛存栏数将会达到33710头， 合计控制的牛奶存栏数将会达到41962头。但据了解，福建长富乳业集团就出现了签约牧场被蒙牛高价策反的案例，皇氏乳业现有12个合作基 地是否会出现如此情形？“我们的情况不同，我们跟农户签订的合同是5到8年的长期合同，而且合作基地虽然不是我们投入建造的，但是挤奶站是 我们建设的。”何海晏表示。跟一些地区的奶源价格剧烈波动相比，广西的奶源价格一直都是相对稳定，“北方一些地方在三聚氰胺事件出来前，原 奶恶性竞争的时候，价格最低曾经降低到一公斤一块多，当时我们广西市场的价格就一直维持在两块多，现在的原奶价格也就维持在3块左右，广西市场原奶价格非 常稳定。”何海晏告诉记者。“这跟农民的理性选择有关，农民需要的不是需求大的时候哄抬价格，需求降低之后低价贱卖，他们需要的是一个利润 稳定的价格。”何海晏表示。高毛利率能否持久？ 广西的牛奶消费在全国而言排名相对靠后，来自中信证券的数据显示，目前广西 人均乳制品占有量为1.53公斤，与全国人均乳制品占有量12.3公斤相比，差距明显。在这个相对发展滞后的区域市场，皇氏乳业的利润空间 却相当可观，在所有的乳业上市公司中，皇氏乳业的毛利率几乎是最高的。2009年年报显示，皇氏乳业的乳制品毛利率为41.5%，毛利率高 于*ST伊利液体乳及乳制品的35%，也高于另一巴氏奶龙头光明乳业乳制品的39%。“我们巴氏奶主要通过直销渠道销售，这带给我们明显的 成本优势。”何海晏告诉记者。皇氏乳业的主打产品巴氏奶的送奶站建设都是由皇氏乳业自身建设的，“巴氏奶的保存条件要求比较高，所以送奶站 的派送户数不能太多，我们基本上是每5000个订户设立一个奶站。”何海晏表示。而这一直销渠道也不是竞争对手可以复制的，“直销渠道的建 设需要配送体系的完善，需要品牌的支持，需要有足够的客户，过去也有企业希望复制我们的渠道模式。”何海晏表示。据何海晏介绍，在常温奶方 面，虽然皇氏乳业也使用经销商模式，但是其经销商的层级也尽量做到扁平化，“我们厂方直接面对一家经销商，经销商就直接对接终端，中间只有一个层级，我们 作为区域品牌，对于当地市场的熟悉让我们具备这么做的条件，而一些外来的大品牌，他们往往是省级代理下面还有区域代理，这样一级级往下，中间代理环节增 加，成本肯定比我们高。”产品的结构也是皇氏乳业能够获得更高毛利的原因，巴氏奶是皇氏乳业的主打产品，巴氏奶销售渠道封闭，客户忠诚度高，因此并不存在恶性竞争问题，其 次，巴氏奶主要使用玻璃瓶装，而玻璃瓶是可以回收再利用的，因此，跟利乐砖等包装的常温奶比，包装就节约了不少的成本。“我们坚持做我们的 特色产品，蒙牛、伊利这些品牌在广西市场主要是以纯牛奶等常温奶为主，而我们虽然也有常温奶，但是主要是为了完善产品线，并不希望依靠他们盈利，因此如果 有大品牌希望打价格战，我们并不跟随，我们仍坚持做巴氏奶和果奶，广西盛产南方特色的水果，这是基地在北方的乳制品企业无法跟我们竞争的。”何海晏表示。此 外，自有牧场也节约了不少的成本，据国泰君安测算，皇氏乳业自有奶源生产的产品毛利率高于收购奶源1.5－3个百分点。只是由于建立牧场的 成本较高，需要较大的先期投入，因而未来公司依然倾向于基地和奶农模式。市场容量之惑可解？虽然皇氏乳业的历史成绩证明了其 对于市场有着准确的把握，但是随着募集资金投入的新建产能不断释放，广西这个小市场是否还能容纳皇氏乳业的“野心”？皇氏乳业现有年产5万 吨的生产能力，而募集资金用途中，还将不断扩大生产能力，包括新增年产4.5万吨液态奶生产能力，其中计划生产水牛奶产品2万吨/年，荷斯坦牛奶产品 1.5万吨/年，果奶产品1万吨/年。此外，募集资金投向中还包括在来宾市新建生产厂房和购买设备，形成液态奶2万吨/年的生产能力，生产巴氏奶低温产品 供应来宾市及周边重点城市客户。如此计算，如果项目全部达产后，皇氏乳业的生产能力将会达到每年10.5万吨。接下来的一个 重要问题就在于，广西是否有足够的市场容量，中信证券所测算广西人均乳制品占有量为1.53公斤计算，广西公布的截至2008年人口为5049万人，由此 计算，广西静态的牛奶市场容量约为7.7万吨。对此，何海晏表示并不认同，“宏观的数据只是历史经验的总结，实际上人口结构的变化和人们对 于牛奶的营养的认知，市场的容量会远高于市场的预测，比如现在学生奶越来越普及，年轻人越来越多，他们对牛奶也更容易接受。”对于市场空间 问题，国泰君安则使用了人均牛奶占有量/人均年可支配收入这一指标来进行估算，而参照系则选择了上海地区的巴氏奶龙头光明乳业。“为了寻求 突破，光明乳业于2009 年将产品重心由低温奶转至常温奶，可以认为上海的低温奶市场增速放缓、饱和度较高。2004年至2008年，上海和南宁地区的人均牛奶占有量/人均年可支 配收入指标的差距在逐步缩小，2008 年底为4∶1。假定上海市场已经饱和，我们按照此推算南宁现有市场牛奶制品市场依然有3倍的增长空间，按照公司2012年产能翻番的目标，则皇氏乳业省内 巴氏奶的高速发展至少可以维持3年。”国泰君安的研究报告认为。水牛奶亮点有多少？巴氏奶因为保存条件的要求，销售半径相对 确定，因此走出广西的可能性不大。“我们的水牛奶是未来的一大亮点，现在主要的问题是奶源有限。”何海晏表示。水牛奶是南方 的特色品种。据国泰君安的研究报告介绍，国内奶业整体布局不平衡，呈现“北多南少”：我国南方地区人口占全国人口的57%，但奶牛存栏量仅 占全国的9%。而现有的荷斯坦奶牛属于温带动物，适宜于北方温暖干燥的气候，在南方地区温热潮湿地区饲养容易生病，其产奶量亦低于在北方地 区。广西省水牛存栏量全国第一，与普通的荷斯坦奶牛相比，水牛更适合南方天气。但是目前我国商品奶水牛资源较少：荷斯坦奶牛为舶来品，出生 26个月即进入产奶期，而我国的水牛必须经过8-9年三代品改成为奶水牛后才能商用。国家一直在推动南方地区水牛品改，2004年开始将广 西作为试点进行品改，国泰君安估算最早一批三代商品牛将于2012-2013年培育成功，届时奶水牛供应量将由2008年的3.7万头增加至40万头以 上。但是何海晏表示这样的估算可能过于乐观，“水牛发情期是间歇性的，而农民有时候因为太忙，也会错过给牛配种的时间，所以奶水牛的品改时 间进度不一定有理论上那么快。”虽然现在的水牛奶尚不能进军全国，但是在广西市场已经有销售。何海晏告诉记者250毫升荷斯 坦纯牛奶的广西市场售价是每盒2元多，同样大小的水牛奶的市场售价是5.5元－6元。不过这也是因为原奶成本的差异，荷斯坦原奶收购价约为每公斤3元，而水牛奶的奶源收购价为每公斤7元。“从营养价值和口感角度，水牛 奶的蛋白含量是荷斯坦牛奶的1.5倍、脂肪含量是荷斯坦牛奶的3倍（由于脂肪含量较高，从而奶味更浓），含有更品类的氨基酸及微量元素。从成本角度，水牛 的产奶量是荷斯坦奶牛的1/3，饲养成本是荷斯坦奶牛的2/3，因而原奶收购价格是荷斯坦奶牛的2倍，终端产品售价是荷斯坦奶牛的2倍以上。”国泰君安的 研究报告认为。“水牛奶和荷斯坦牛奶在口味上就有明显的差异，水牛奶营养更高，口味更好。因此未来会作为高端产品推向市场。”何海晏表示。“现 在果奶已经具备走出去的条件，但是如果只是销售单一品种，渠道等各项费用分摊起来不经济，等到水牛奶的奶源制约解决之后，我们就会开始拓展全国市场。”何 海晏透露。
A股未来长期回报预测 Barrons
http://blog.caing.com/article/5254/
我对A股的未来长期回报预测是基于两点：第一，股市总市值占GDP的百分比。第二，股市的估值水平。 股市总市值占GDP的百 分比 历史经验表明，股票市场的总市值占一个国家 的GNP的比例是有一个正常的范围的。在《巴菲特论股票市场》一文中，巴菲特认为“如果这个比率关系在70%或80%附近，购买股票将会不错。如果这个比率接近200%，就像1999年和2000年的一段时间里的情况，那你就是在玩火。” 由于中国的GDP与GNP的数值非常接近。根据最新的2009年中国统计年鉴，2008年中国GDP为30.067万亿，而GNP为30.28534万亿，两者只差0.73%左右。因此，可以用GDP近似估计GNP。截至2010年6月10日，中国股市的总市值大约为21万亿。2009年，中国的GDP为33.5万亿。而按8%的GDP增长速度，2010年的GDP约为36万亿。股市总市值占GDP的比例约为58%左右。我认为未来中国股市的总市值占GDP的比例达到70%左右是比较合理的。 股市的估值水平 我自己建立了一个模型，对50个上市公司，大约3.7万亿市值的股票进行了分析研究。这些公司经通胀调整后的7年平均市盈率（CAPE）目前在25.5左右。而从2005年开始，这些公司的平均市盈率 （7年CAPE）大约为41左右。这样高的平均市盈率是在公司盈利快速增长的前提下实现的。2005-2007年，这些公司经通 胀调整后的7年平均盈利实现了40%左右的快速增长。而2008年和2009年，这一盈利的增长速度则下降到了25%和18%左右。未来由于中国经济结构的调整，以及人口红利的逐渐减弱，可以预计，这一盈利的增长速度还将下降。因此，高达41倍的市盈率不可持续。参考美国130年历史平均16.36的市盈率（10年CAPE），我认为中国未来股市的平均市盈率也应该接近这一水平。 主要假设 1）未来10年中国真实GDP年均增长6%左右。 2）未来10年中国企业经通胀调整后的7年平均盈利年均增长10%左右。 3）10年后中国股市平均市盈率（CAPE）接近20左右。 
根据以上假设，在目前的价位投资A股，未来10年的年平均真实回报大约为7.3%左右。这略高于美国股市历史平均6.5%的长期回报。而如果算上3%的年平均通胀率，总回报率为10.3%左右。 需要指出的是，股市的未来长期回报率与买入的价位关系极大。根据这个预测，到2020年，考虑到通胀因素，A股上证指数大约在7000点左右。那些买在了6000点的人，10年后将获得年均1.6%的回报，而同期的通胀如果是3%左右，则10年的真实回报为年平均负1.4%左右，还不如持有现金。
中環在線：阿里巴巴網商節「未來戰士」助拳 李華華
2010-06-11 AD
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呢邊廂「假想 敵」騰訊（700）俾人狙擊QQ，那邊廂阿里巴巴（1688）無你咁好氣，已經籌備緊喺9月舉行，佢哋一年一度嘅「網商大會」。同花旗國關係唔錯嘅馬雲， 今年都係搵番花旗國啲老友做網商節嘉賓，但相對之前嗰幾屆嘅嘉賓，好似美國前總統克林頓、NBA洛杉機湖人隊高比拜恩，同星巴克首席執行官舒爾茨，今年呢 個就真係夠晒「重量級」，佢就係前「未來戰士」阿諾舒華辛力加（圖）……唔好意思，大隻佬嘅正確title係美國加州第38任州長至真！
咁 阿諾到時去到馬雲地頭杭州要做乜？梗唔會係同細細粒嘅馬雲分享健美心得啦，亦唔會淨係去西湖泛吓舟咁簡單。阿諾除咗要同大家分享佢做咗7年州長嘅心得，仲 會同大家討論吓環保嘅重要性，同埋剖析培育企業家點解會係促進經濟增長必須嘅一環。加插合照嘅環節，會唔會無咁悶呢又?
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A股未来长期回报预测（更新版） Barrons
http://blog.caing.com/article/5322/
6月12日，我对A股未来长期回报进行了预测。在这之后，我对所有的模型进行了更新。 我对A股的未来长期回报预测是基于两 点：第一，股市总市值占GDP的百分比。第二，股市的估值水平。 股市总市值占GDP的百分比 历史经验表明，股票市场的总市值占一个国家 的GNP的比例是有一个正常的范围的。在《巴菲特论股票市场》一文中，巴菲特认为“如果这个比率关系在70%或80%附近，购买股票将会不错。如果这 个比率接近200%，就像1999年和2000年的一段时间里的情况，那你就是在玩火。” 由于中国的GDP与GNP的数值非常接近。根据最新的2009年中国统计年鉴，2008年中国GDP为30.067万亿，而GNP为30.28534万亿，两者只差0.73%左右。因此，可以用GDP近似估计GNP。 截至2010年6月10日，中国股市的总市值大约为21万亿。根据香港证交所的数据，截至2010年5月底，香港上市的中国公司的市值大约 为8.1万亿港币，约合7.1万亿人民币。所以，中国大陆和香 港股市的总市值约为28万亿人民币。 2009年，中国的GDP为33.5万亿。而按8%的GDP增长速度，2010年的GDP约为36万亿。股市总市值占GDP的比例约为78%左右。随着经济的发展和资本市场 的成熟，我认为未来中国股市的总市值占GDP的比例达到80%左右是比较合理的。 股市的估值水平 我自己建立了一个模型，对50个上市公司，大约3.7万亿市值的股票进行了分析研究。这些公司经通胀调整后的7年平均市盈率（CAPE）目前在25.5左右。而从2005年开始，这些公司的平均市盈率 （7年CAPE）大约为40.5左右。这样高的平均市盈率是在公司盈利快速增长的前提下实现的。 2005-2007年，这些公司经通胀调整后的7年平均盈利实现了40%左右的快速增长。而2008年和2009年，这一盈利的增长速度则下降 到了25%和18%左右。未来由于中国经济结构的调 整，以及人口红利的逐渐减弱，可以预计，这一盈利的增长速度还将下降。因此，高达41倍的市盈率不可持续。 对于7年平均市盈率（CAPE）的计算，属于真实均值和标准差未知的情况。随着经济发展的变化，股市的成熟，未来的平均市盈率肯定要下降，但是具体下降多少，最终真 实的均值是多少并不知道。由于我的模型只从2005年1月开始，仅仅积累了65个月的数据，样本数量不够，无法精确知道真实均值。在这种情况下，可以用Student分布，用基于目前65个数据点所产生的均值，构建一个置信区间，从而估计真实均值范围。为减少误差，我的置信度设为99.9999999%，自由度为64，在此基础上构建了一个置信区间。这个置信区间的下限是21.3左右，因此，我取这个值作为未来长期7年平均市盈率（CAPE）的近似真实值。 参考美国130年历史平均16.36的市盈率（10年CAPE），我认为中国未来股市的平均 市盈率也应该接近这一水平。 GDP增速假设 2009年，中国GDP中投资所占比例约为57%左右，达到了历史最高水平。这 一比例是不可持续的，中国经济的结构调整刻不容缓。未来10年，如果真要调整结构，逐渐增加消 费在GDP中的比例，降低投资的比例，投资的增速就不能超过消费增长的速度。但是，消费的增长，尤其是居民消 费的增长，牵扯到利益分配的问题，不可能有立竿见影的增长速度。因此，假设GDP中消费部分年均增长6%左右。固定资产投资年均增长5%左右，净出口年均增长1%左右。根据这些假设，中国未来的GDP总体增长大约为6%左右。 主要假设 1）未来10年中国真实GDP年均增长6%左右。 2）未来10年中国企业经通胀调整后的7年平均盈利年均增长8.5%左右。 3）10年后中国股市平均市盈率（CAPE）接近21.3左右。 
根据以上假设，在目前的价位投资A股，未来10年的年平均真实回报大约为7.0%左右。这略高于美国股市历史 平均6.5%的长期回报。而如果算上3%的年平均通胀率，总回报率为10%左右。 需要指出的是，股市的未来长期回报率与 买入的价位关系极大。根据这个预测，到2020年，考虑到通胀因素，A股上证指数大约在6700点左右。那些买在了6000点的人，10年后将获得年均1.1%的回报，而同期的通胀如果是3%左右，则10年的真实回报为年平均负1.9%左右，还不如持有现金。
[已推荐到财经博客，点击查看更多精彩内容] 房地产业未来能否诞生巨型企业？ ( 张可兴
http://blog.sina.com.cn/s/blog_541a1d100100irtd.html
一个行业内的企业竞争优势，往往是行业的特点和所处环境决定的。我认为，地产行业并非是一个能产生特许经营权企业的行业，但行业的诸多特点及我国地产发展 的特殊阶段，又使行业能够在不远的将来诞生一批巨型企业。 2009年随着楼市的复苏和火爆，全年销售金额和销售面积前20名的房地产企业均超过100亿元和100万平方米。而2005年全国销售额过100亿元的 仅有万科一家，2005年以来全国重点城市房价的加速上涨和一批地方性房企顺势扩张完成多城市布局是主要推动力。 地产行业从本质上讲与传统制造业无异，房子是面向用户的商品，土地、建材是生产所需的原材料。这就决定地产作为特殊制造业与其他传统制造业相比自身特点十 分突出。一是生产周期长、资产周转慢；二是成本特别是土地资金需求庞大、行业中的企业发展得越快、开发规模越大，资金缺口越庞大；三是作为主要原材料的土 地具有不可再生性，以及我国地少人多的国情和城市化加速发展的现状，使商品与原材料都具备长期上涨的特点；四是房子作为特殊商品除具备一般商品的使用特性 外，由于其升值特性，还具有投资性。总之，上述特点共同作用于行业的发展，同时又互相影响、互相作用。 但有些特点还未真正地体现，最重要的就是周期性，可以说自上世纪90年代以来大的周期性波动和调整还没有出现过一次。地产企业也没有经历过一次真正意义的 严峻考验。 在这样的历史背景下，房地产企业的发展壮大更多的是得益于地产行业的大发展，而从中诞生的一批大企业、高速扩张的企业也并非全是竞争优势充分体现的结果， 在过去的10年，多数企业基本依赖高杠杆、加大土地储备、快速扩张的模式发展壮大。这既得益于城市化初期住房刚性需求占比较高，从全国而言没有形成大的地 产泡沫和调整危机，也得益于全行业处于发展的初级阶段，地段、价格成为销售的首要因素，产品一直未出现严重的供大于求状态。因此，这一过程中，不断加大土 地储备和扩张速度的企业表现出了很强的成长性，如恒大、保利等。具备优异的设计能力、前瞻性的产品、良好的服务和品牌的企业唯一享受到的只是部分的产品溢 价和稍快的销售周期而已。 随着一线城市城市化比例的提升，二次置业需求和投资性需求占比提升，进入相对成熟的发展周期，地产行业竞争格局和特点将逐渐转变。首先，随着调控的加大以 及国家土地出让政策的规范化、市场化，特别是有品牌、有实力的地产企业在全国重要城市布局的完成，房地产行业进入壁垒日益提高，市场集中度将进一步提升。 从长远看，具备资本实力、品牌和规模优势、管理优秀、规范成熟的企业将成为市场的胜出者，而它们必将成为未来的巨型企业。 其次，一线发达城市地产投资的热潮和比例提升，特别是房价的不断攀升使具备购买力的人群比例逐渐缩小，将加剧地产周期性特征的变化，行业的经营风险和淘汰 率将大幅提升，资本密集的行业特点将进一步显现，企业的盈利能力将不再体现为谁的规模扩张更快，而是体现为谁的经营更加稳健、谁的资产结构更加合理、谁的 资金筹措能力更强。同时，土地储备也将变成双刃剑，在地产周期低谷和行业调整过程中过多的土地储备往往会成为负担，加速企业的灭亡。全国性布局比较合理的 企业抗周期能力要强于区域单一的企业。 最后，全行业竞争格局的升级，越来越多的优秀地产企业参与更多城市的同城竞争，特别是供应过于刚性需求显现时，消费者的选择性也会越来越强，如一般制造业 的两极分化现象也会逐渐出现，使缺乏开发管理能力的中小开发商资金进一步紧张，加速淘汰的进程，拿到地就能赚钱的地产开发模式将逐渐转变。 非周期性行业在过去的一段时间里已经跑赢大市，但是我相信在未来几年里会跑输大市，或者相当一段时间里会跑输大市，像医药、新经济等，其行业个股可能还会 涨，但涨幅有限。周期性行业，像银行、地产等跌到现在这个程度，我认为投资风险已经很低了。作为价值投资者，就是要寻找那些有竞争优势和优秀管理的、能成 为巨型企业的股票，在现在市场恐慌情绪蔓延而不看好它们的时候，以打折的价格买下它们。
未來股市回報 ckm001
http://hk.myblog.yahoo.com/jw!G9qPswuRGxoAjkVjcnY-/article?mid=37912
上星期恆指又跌穿兩萬點，農行上市在即，中行又宣布A+H供股計劃，工行與建行都話要跟風集資，國內繼續行緊縮經濟政策，國內A股創09年4 月以來新低，明知市場缺水，還要到股市集資，唔通班國企齊齊作反? 解鈴還須繫鈴人，呢鑊野係阿爺攪出來，阿爺自然有辦法解決。昨日Big Ox問我十年股市回報與CPI的關係，今日我發文講解。大部份散戶經常被誤導，以為股市回報決定於什麼什麼平均線與什麼什麼通道，認為圖表走勢就是真理， 其實那些技術指標與現實世界基本全無關係，長線股市回報只決定於兩個因素: 企業營利增長與股息收入，而長遠來講，這兩個因素又與該國的國內生產總值(GDP)成正比，不明白嗎? GDP就好比國內所有企業的營業額，營業額要減去經營成本才是毛利，長線而言，經營成本如人工、材料錢、地租等等又與通脹(CPI)掛鈎，所以GDP又分 為名義國內生產總值(Nominal GDP)與實際國內生產總值(Real GDP = Nominal GDP - CPI)兩種，而長遠來講，CPI又與借貸利率掛鈎，所以如果長線的通脹與利率趨向平穩，經濟增長就會反映在企業營利增長與股息收入，那就是說，經濟增長 與股市回報成正比，那麼未來港股投資回報如何? 如果未來幾年國內CPI增長能夠控制在3%，實際國內生產總值可達5%，那麼名義GDP可達8%(3% + 5% = 保8)，再加上3%股息率與每年3%人民幣升值得益，以港元計，每年 8% + 3% + 3% = 14% 回報大有可能。如果是投資美國股市? 未來幾年美國GDP能夠每年增長2%已經偷笑，就算企業派2%股息，美元匯價與港元同步，每年股市回報 = 2% + 2% = 4% 已經計多了，所以多年來我只建議大家投資於優質中資企業，未來自然能獲得豐厚回報。
中環在線：如烟已過去未來做飛龍 李華華
2010-7-7 AD
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換湯梗係最好換 埋藥！「周星馳背後嘅女人」于文鳳入股做咗第二大股東嘅如烟（329），噚日開股東會通過咗改名做叁龍國際！成間公司咁大變化，最估唔到嘅係……佢哋只係 派咗一位由北京飛落嚟嘅總工程師同傳媒解畫！
嗰位姓韓名力嘅工程師話，改呢個名，係取其「三條龍」嘅意思，亦寓意如烟嘅「過去」、「現在」 同「未來」，都係一條龍，而呢條龍將來一定會騰飛！佢哋仲希望藉今次改名扭轉公司形象，幫個股價再爆上。
話時話，改名可唔可以幫公司主業電 子煙轉虧為盈先？韓生話……呢兩年賣得差，係因為「傷害了某些利益集團的利益」所致。嘩，咁講咪即係官商勾結影響咗如烟生意？韓生諗咗一陣：「古今中外都 有這樣的事例，我們應以平常心看待它……」要成為飛龍，睇怕絕對唔容易！
李華華
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