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要充分利用公司的市場價值與其內在價值的差異 海鷗_cxhope

http://xueqiu.com/5116618835/30003191
巴菲特說他所認識的一些人，他們的成功絕非是幸運二字所能解釋的。那天，他舉的例子都是圍繞著那些長時間持續擊敗市場的人的。這些人不是靠運氣，而是靠遵循同一個人所制訂的基本原則－－「要充分利用公司的市場價值與其內在價值的差異」，而這個人就是本·格雷厄姆。

昨天寫帖子，偶然看到這句話（之前應該也看到過，可能是因為那時水平還不夠，對這句話完全沒印象）：要充分利用公司的市場價值與其內在價值的差異！

想起了我的投資思路（最近才總結出來的），就是找到那些被市場誤讀的企業，和格老的這句話真是如出一轍啊，好吧，我宣佈，今天開始，我也是格雷厄姆的徒子徒孫之一了，嘿嘿。

這個錢真的很好賺又很不好賺。好賺的意思是說真有便宜貨給你撿，大把的利潤。不好賺的意思就是既然定義為市場誤讀，那麼一定都是些不受市場待見的股，等待之久你必須提前預見到，否則你不可能有耐心在被所有人否定的時候還堅持下去。

同時再說說運氣，倒不是我想否認運氣（很多次我自己就在反覆強調自己是運氣），運氣這東西，你可以事後總結的時候用，但是事前，一定一定別這麼想。市場有多殘酷，我想每個參與的人都知道，在這麼殘酷的環境裡，尤其又是價值投資，不被大多數人認可，更別以為市場能贊同你（你若想買便宜貨，想找那些存在差異的，一定是被市場當垃圾的才有可能，而被市場當垃圾，一定得是大家全反對才可能）。

這個時候，除了你自己，沒人能幫你，你必須依靠自己的堅定信念，依靠自己積累的知識，相信自己做出的判斷。你才可能堅持下去。如果你想，哎，我也不知道自己買的對不對，我就是在等運氣呢，運氣來了我就賺了。

你當然可以等，等一天，等一個月，甚至等一年。知道嗎？一天的時候你可能還很樂觀，一個月的時候你就會疑惑，是不是自己沒看準？你的心理就會起變化，會認為自己真倒霉，怎麼拿了這麼個衰股，拿著這破股能有好運嗎？我得換換股改改運。倘若你說，哎，再堅持一下吧，也許到一個半月的時候運氣會來呢，人家不是說扎飛鏢的猴子都能選到牛股嗎？也許我這就是牛股，只是運氣還沒來。然後你又等了三個月，再等了半年，最後等了一年，你發現它還沒漲........

我想說的是：第一，運氣這兩個字，是不足以支持你撐過慢慢長夜、無邊黑暗的。第二，僅僅依靠運氣是選不出正確股票的。因為那樣的話你等於把自己給定義為和扔飛鏢的猴子是一類了。所以，僅靠運氣二字，最終你將什麼都得不到！

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為什麼在A股會覺得價值投資不好用，可能是這幾個原因：

第一，缺乏成功例子，有很多人依靠價值投資賺到錢了，但這都是小散層面的。而那些公開持續發售的基金，成功的例子卻不多，沒有榜樣鼓舞，心裡肯定會打鼓，會懷疑，呵呵。比如說到A股成功的那些人：王亞偉，徐翔，這些都不是靠價值的。而依靠價值不願意炒作的，比如邱國鷺，從南方辭職了，呵呵。比如但斌，據說業績並不特別出色，至少比起徐翔來差了很多。

第二，A股的大資金們都不價值，你讓小散怎麼堅持。環境是由所有參與的人自己創造出來的。如果主流資金提倡價值，如果我們看那些基金的年報半年報中，並沒有頻繁換股，也沒有一大把的創業板，那麼整個市場氛圍可能就會和今天完全不同。人是群居動物，沒人支持你的時候你很難堅持下去，若周圍人都在價值投資，即使不賺錢，你堅持起來也會容易很多。

第三，A股歷史短，制度不完善。我想，美股肯定也投機，但人家幾百年歷史發展下來，各項制度不斷完善，把投機的路子基本上賭死了。而且歷史上幾次大的股災，到最後不投資賺不到錢，把大家都趕到投資路上來了。

再來看A股，

財務造假很容易（判斷報表真偽應該是投資者做的事嗎？可現在卻成了讀報表的第一目標，你只能依靠自己去判斷真偽），有漲停板制度，容易造成缺貨假象，拉升方便。

缺乏好的公司，如果京東、阿里，百度，騰訊這些在A股上市，大家買了一路享受上漲，我猜一定特別多的小散會放棄追漲停，踏踏實實地投資。問題是這些標的都不在國內上市。這就好像隨著歷史的發展，最開始時候馬車確實是藍籌股，但後來有汽車了，馬車就不能定義為藍籌了。你得讓汽車上市，讓人們享受到汽車發展帶來的收益。很早很早以前，鐵路還都是綠皮車呢，那個時候投資綠皮車就是買藍籌股，你可以幻想不斷開線路，擴充綠皮車，不斷賺錢。那絕對是價值投資。再然後都變動車變高鐵了，結果高鐵不在國內上市，國內的企業還是綠皮車。也不能說一個動車都不來，但是主流時速300的，沒辦法在國內上市，而時速只有100的，卻靠著財務造假在國內上市（比如優酷和樂視），像這種情況你讓大家怎麼價值投資啊。

第四，大股東大量是持股超過50%的國企，佔著茅坑不拉屎，他自己不創造價值，還能阻擋別人來收購，企業資產無法變現。比如五糧液，假如真是完全的市場經濟，那麼股價跌到一定時候，就有大資金進來發起收購了。但是現在，股價跌到零也不用擔心，大股東毫無壓力。那這個時候你買了五糧液做投資，你也無法享受資產重估帶來的利潤。

暫時我能想起來的就上面這些。

既然大家投資賺不到錢，可是來這個市場又必須賺錢（幾年不賺錢，神仙都被餓死了，更何況我們都是凡人），那也只能去投機，不然還能有什麼辦法？？？


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上面說的是投資為什麼在A股不好用。凡事有利必有弊，那麼有弊一定也會有利。正因為A股沒人價值投資，所以有時候會出現特別好的標的卻能特別便宜的現象，呵呵。從這個角度說，這裡又簡直就是投資者的天堂了，呵呵。

拿我喜歡的交通銀行來舉例，財政部是大股東，又是全國第五大銀行，又有各種政策保駕護航，又是壟斷，要牌照的，無法自由競爭。就算真做假賬，過幾年也把假賬抹平了，利潤超級好........等等吧，這麼好的股，卻被打折賣，如果是在一個價值盛行的市場裡，可能不會有這麼便宜的價格出現。

所以，這方面看，A股是天堂。

還有就是既然大家都炒作垃圾，垃圾都有好幾塊，那萬一看走眼了，以為是價值實際是垃圾，不用擔心象國外那樣會跌到一毛一分的，這方面保護作用也比國外強，絕對是沒什麼實力的容易判斷錯的小散們的天堂。

還有一點：價值投資的誤區！！！

不是買了有價值的股就叫價值投資，就能賺到錢。如果真這麼簡單，那世界上沒人工作，都來炒股了，呵呵。所以，你得明確幾點：

1、這個行業裡，發大財和賺溫飽和虧錢，這樣的比例跟其它行業差不多的，甚至因為門檻低，來的人多，分母也就大了，那麼成功的比率反而更低了。賣早點的，都說賣早點辛苦能賺錢，但是不是每個賣早點的都能賺錢呢？肯定不是！一定有人賠的，還有很多人也就賺的比工作多一點點甚至不如工資，只有極少數的，因為賣早點最終開了連鎖店成了大亨，比如永和豆漿。股票這行業也是如此，如果你覺得你無法通過賣豆漿就成為永和，那麼你肯定也不可能只通過炒股就成為巴菲特。對這一點必須有個清醒的認識。

2、你買的股票是否有價值，不是由你說了算的。所以你也別抱怨，說什麼市場不接受你的價值。明明這個股很好可就是不漲。像這種情況我沒什麼好的建議，只能說你回去繼續學習吧，我都讀了那麼多年報和招股書，都這麼勤奮了，都不覺得我能知道什麼股有價值，你連一點基本的努力都沒付出，你就認為你能懂價值？你買的股一定是價值股？

3、即使你買的股真有價值，根據我上面說的各行業發財比例，大多數的價值股，就算它真是價值股，其命運依舊還會是不漲，嘿嘿。因為如果是價值股就得漲，那麼通過市場發財的比例就太高了，違背自然規律。所以，股票跟人一樣，平庸的永遠都是大多數。

4、股東很難通過企業賺到錢！理由：企業經營很難，能維持工資和稅收，能十幾年不倒閉，這就已經是家好企業了。還想要股東利潤？想都別想，呵呵。那為什麼好多人開企業發財了呢？那是因為財富集中，只有他一個股東。比如他的企業裡要養100個人，每個人的工資是10萬，那麼企業的工資費用是1000萬，而給股東的利潤只有100萬，雖然遠遠低於工資，但因為這100萬全是一個人的（只有一個股東），100萬要比10萬工資多了10倍呢。開企業能賺更多錢通常是這個意義上的，是指的這個層面。那股東要靠什麼賺錢呢？靠上市啊。否則為什麼總聽說，股東快維持不下去了，拚命在上市呢，呵呵。所以，連大股東都賺不到錢，作為市場上的小股東，甚至一家企業的股東數都快比員工數量還多了，那麼本身就比工資少的那部分利潤，又怎麼夠分啊。

5、股價不漲是常態，畢竟錢不好賺（這裡只說投資，不討論炒作）。那麼你只有兩條路可選：1、確實選出超常規發展的企業，企業特別優異！！！2、老老實實靠分紅收回成本！！！除此之外，大多數的價值投資，都是平庸加平淡且賺不到錢的，呵呵。

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好像跑題了，嘿嘿。

回到主題：要充分利用公司的市場價值與其內在價值的差異！！！

我是這麼理解這句話的，差異產生的原因應該有兩個：

1、消息不充分，比如千山明明是醫療股了，市場還按機械股對待。比如安琪明明是保健品了，市場還把它當成一個只會生產酵母的過度競爭和市場容量有限的企業。.......這個時候，市場給的價值，和企業自身價值，就會產生一個差異。只要持股，耐心等著市場重新估值就行了。至於市場什麼時候會重新估值，引子可能會很多，五花八門的，這方面不用太花力氣研究，也研究不出所以然。比如也許只是有某個資金某個大佬，那天恰好路過那裡，進去上了個廁所，發現此公司這麼整潔有序，然後就派了個人去調研，然後就建倉瞭然後股價一漲大批人都去調研，然後就發現公司好了。像這些背後的理由，你根本無法去提前預知。你所能做的，就是相信自己，然後等待！

2、企業發展了，比如原來企業一年只賺一千萬，相應的市場給一千萬的估值，但企業在發展嘛，兩年後人家賺一個億了，市場自然也會給出一個億的估值。這時候股價肯定就漲了。買這種股你要做的也是等，但不是等著大佬去上廁所，而是等一年又一年的財務報表，因為企業成長全體現在這年復一年的數字裡了。有新數字出來，市場隨之會給新的價格。

說起來很容易，好像只要等就行了。但是在等之前，你買入的那個依據，也就是你的那個判斷，那一步很難的，為什麼別人都認為不好，你卻給出好的判斷？？？你怎麼知道一定是別人都錯了只有你是對的？？？所以，這裡需要的是實力，是你過去知識和經驗的積累，是所有所有你學到的東西的彙總應用，是一場綜合的考試！沒人能幫你，想提高能力，只能多學多看多用多摔跟頭。

綜合起來差不多就是：能力（有能力才能有準確的判斷，若沒有準確的判斷其它也就都談不上了）+ 信念（等待的日子裡需要信念夠堅定，否則自己先崩潰了） + 耐心（沒有耐心根本等不下去，等不下去有陽光你也見不到）

實力 = 能力+信念+耐心。有實力不怕沒運氣！！！

一支股票的內在價值，可以由三部分構成： 雨楓

http://xueqiu.com/7947659357/30291611

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股票市場有幾個基本定義你一定要弄清楚：賬面價值、內在價值和交易價格 三江水私募

來源: http://xueqiu.com/1553452221/32457799

通俗講，股票市場有幾個基本定義你一定要弄清楚：賬面價值、內在價值和交易價格。
賬面價值，很好理解，就是每年每季度每月財務報表上記錄的每股凈資產。得來容易，只用翻閱財務報表即可。
交易價格，更易得，就是即時的成交價。你要買，他要賣，就那個價格。
唯一成為謎團的就是剩下那個——內在價值。什麽是內在價值，何為內在價值？內在價值在資本市場（股票市場）又有什麽用呢？
那什麽是內在價值呢？簡單說，就是東西（物）的真實價值。具體到資本市場（股票市場），內在價值在理論上的定義就是一家企業在其余下的壽命中或一個時期內可以產生的現金的折現值。
那內在價值在資本市場（股票市場）又有什麽用處呢？
先聽聽沃倫.巴菲特怎麽講？他說： “內在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現金流的預測修正時必須相應改變的估計值。此外，兩個人根據完全相同的事實進行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內在價值估計值，即使對於我和查理來說也是如此，這正是我們從不對外公布我們對內在價值估計值的一個原因。我們只是對於估計一小部分股票的內在價值還有點自信，但也只限於一個價值區間，而絕非那些貌似精確實為謬誤的數字。價值評估既是藝術，又是科學。”
這或許能夠說明問題。內在價值就好比一個原點（真相），你只能無限的接近它的真實，或遠或近或抵達而不能揭開。
我們在資本市場又在求什麽呢？其實， 就是來淘寶，來尋便宜貨，就是要來價值投資。所以價值投資，簡而言之，就是在一家公司股票的市場價格相對於其內在價值有較大折扣時買入。 而對價值的判斷恰恰是價值投資的前提、基礎和核心。

證監會：股指期貨提升股市內在穩定性

來源: http://wallstreetcn.com/node/211660

證監會主席肖鋼5日在第十屆中國國際期貨大會上表示，經過20多年的探索，我國期貨市場在市場規模、產品創新、法規制度和國際影響力等方面取得了很大成就。發展金融期貨有利於促進金融市場化改革，切實增強市場穩定性。

肖鋼指出，滬深300股指期貨上市、融資融券的推出引入了做空機制，為市場穩定運行註入了雙向均衡的力量。股指期貨上市4年多來，對於提升我國股市的內在穩定性、優化市場結構起到了積極作用。

肖鋼認為發展好、利用好期貨及衍生品市場，對於促進企業穩健經營、保障我國經濟平穩較快增長、推動實現制造業強國和貿易強國戰略具有重要意義。但期貨及衍生品是一把“雙刃劍”，既能管理風險，使用不當也會引發風險。因此，期貨市場不能“自娛自樂”，更不能“脫實向虛”。要始終堅持發展的速度與監管的能力相適應，創新的步伐與風險控制的水平相匹配。

周五華爾街見聞曾報道，證監會新聞發言人鄧舸表示，證監會就《股票期權交易試點管理辦法(征求意見稿)》及其相關指引征求意見。

該辦法設定了證券公司和期貨公司參與股票期權的資格，明確證券公司可以從事股票期權經紀、自營及做市業務，同時允許期貨公司從事與股票期權備兌開倉和行權交割相關的有限範圍的證券現貨經紀業務。

目前中國證監會尚未宣布股票期權首批試點的具體細節。據路透，證監會副主席姜洋上月表示，要推動期貨交易工具創新，推動場內股票ETF期權試點，研究開發股指期權、商品期權、匯率期貨，穩步推進場外衍生品創新。

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我的投資邏輯:【第四篇：內在邏輯】 呂健中

http://xueqiu.com/1852792513/37613407
人的一生，就像在蹺蹺板上尋找平衡。總是得從低的那一頭開始往高處走。每走一步，下一步就變得更加困難。越往高處走時，便越難找到平衡。害怕和恐懼會使得內心不由自主的往後退去尋找支點，但是當內心出現無比掙扎的時候會發現想要站在最高點是多麼的困難，因為始終找不到平衡點。市場也是這樣。這個市場如同一個巨大的蹺蹺板，在緩慢的爬坡中尋找支點，不由得後退之後才發現這個支點其實就在腳下，如果想要繼續平衡，就必須大膽的向前走….

上面是我們生活中非常淺顯的道理。大家可能都會明白。幾個月前，在一些列的事件驅動下（滬港通+降息+一路一帶）強週期的企業估值從以前的被低估以45度角的斜率快速拉回到了中位數。因為前方迷霧不明，不得不停下車來打開導航，尋找方向，（可以理解為短期的估值修復結束，此前的第二篇投資邏輯文章系列已經預判到了這個節奏的輪換）而這時，被錯殺的白馬們已經得到了更多人的認同。而白馬所具備的成長+估值的優勢這個時候就體現出來，所以最近的一個半月時間，我們看到的白馬們猶如奔騰韁馬，高速馳騁。成長驅動超越了價值驅動。到底是市場欺騙了投資者，還是投資者沒有看懂市場？

今天想要和大家聊一聊內在邏輯。其實這一大思維的轉換我們都應該想到，我們在國家大力倡導結構轉型的今天，在希望以科技和金融服務為驅動力取代週期性行業的大背景下，過去傳統的經濟週期行業的投資邏輯已經是簡單的估值修復，而去重新尋找新的市場邏輯。過去的十年，是以重工業化+城鎮化為大背景，以房地產+相關產業上下游為主要驅動拉動經濟增長，獲得每年這樣9%以上的增速是需要資源和環境破壞為代價，我們在過去的三十年裡國家的高速發展我們已經解決了衣食住行的問題，（衣：消費，食：食品飲料，住：房地產，行：汽車）所以，從大方向來看，能源類，資源類，地產類，等週期性行業他們的估值將很難發生系統性的提升。也就是說類似十年前的五朵金花起舞情形未來很難再次復刻上演。未來隨著人均收入的提高和老齡化的提升，我們對醫療保健，高科技通訊，電子商務，移動金融，互聯網相關，體育，文化娛樂的需求將是非常巨大的。所以作為價值投資者，我們必須非常清醒的認識到：在一定的時刻，我們要放棄原來以宏觀週期為主要依據的投資思維，取而代之的，是以新型經濟為驅動力產生的投資機會。

看到這裡，有人一定會問，那麼現階段你為何堅守金融股，保險股和地產股呢？
我的大思維是這樣的：首先要確定目前的全球宏觀背景。第一：美國經濟的復甦已經成為必然，中國經濟將受益於全球經濟復甦。第二，牛市的充要因素是改革，如果沒有改革或者說改革遇到很大的阻力，未來牛市的進程會怎樣那都是未知數。第三，中國未來一段時間貨幣政策性逐漸趨向明朗。而政策性風險帶來的溢價市場目前還沒有反應充分。短/中期盈利改善的驅動型因素並非槓桿的提高而是成本的降低。（利率，大宗商品，稅收）從而引導生產率提升，寡頭壟斷和壟斷性競爭的企業將享受更多的估值提升機會。在國企改革的預期下，藍籌標的的估值水平和高分紅具備很高的投資價值，將進一步吸引海外投資者的長期投資吸引，目前銀行的估值水平大致是介於6-7倍左右。已經隱含了未來對宏觀經濟最悲觀的預期。不知我這種理解是否可以得到更多人的認同。因為我站在的角度是本金絕對安全的位置上。可以寄希望時間成本換來的未來的相對確定。

當然，目前階段我的自信建立在兩個事件性驅動上：第一，深港通。第二，國企改革。
滬港通已經是過去的事情不提了，未來開通的深港通所帶來的機遇不僅僅是拉平估值，估值水平的接近是兩個市場融合的基礎，而更多將是人民幣國際化和連接香港成為離岸人民幣中心。所以這就猶如一個雙刃劍，是便宜是貴一目瞭然。
任何制度方面的變革再資本市場上都會帶來巨大的財富效應，而真正國企改革帶來的機會則是再經濟轉型的目前具備一定話語權的地方國企的和擁有一定壟斷地位大國企估值體系和效率體系的雙重提升。我最大的觸動，就是南北車的合併和今晚王夢茹再兩會中提到的中鐵與鐵建的合併。從過去國際上歷史經驗看，國企改革的深入會帶來估值+業績雙提升，英國在1980年代初推行的國企改革，明顯推升了英國股票的估值水平。受益於改革紅利，絕對估值從9倍PE提升到18倍PE，推行改革之後，英國股市相對美國股市的估值從1倍快速提升至1.4倍，相對估值提高40%。國企上市公司中，ROE水平偏低者較多，未來可以通過提供激勵機制，或者引進優秀的民營資本以構建混合所有制，從而提高管理效率。從行業角度來看，在向民營資本部分放開壟斷行業的背景下，能夠獲得跨越準入門檻的公司將明顯受益。
說了這麼多，基本上算是吧系統全面性的邏輯都講到了，最後講一點：垃圾股，題材股，和短期內大幅炒作的小票很有可能再註冊制+深港通估值拉平的預期下價值重新定位。雖說船小好掉頭，但一旦不小心撞到冰山，再好掉頭的船也會沉沒。

關於指數：我個人認為接下來一段時間市場將再次選擇平衡，由於蹺蹺板效應的存在短期內藍籌股的機會多過於成長股。銀行股地產股的估值修復將繼續。
呂健中2015年3月8日 凌晨

內在價值計算器 巴黎的價值投資

來源: http://parisvalueinvesting.blogspot.hk/2015/09/blog-post.html

巴黎：

服務業的內在力量

2015-101-9  TCW

我們常常會出現一種心靈良知的呼喚：「成為你自己！做自己想做的事！」但日常所做、所追求的，偏偏都和那一聲心靈呼喚不一樣，但也活得好好的，不是嗎？我 視這樣矛盾為外在力量與內在力量失衡。習慣上健身房的人相信，唯有嚴格貫徹全身均衡的運動，才可以發展出可觀的肉身美感，最終還得到健康。均衡運動是「外 在力量」，用心實踐是「內在力量」。 行家說:「一個人的起手式往往就是他最弱的地方」，此話精準無比。我們在餐桌上請求服務生加水添咖啡是常有的事，在台灣，店員提壺倒茶，安全者滴水不漏， 但或多或少還是有突發濺水情形。在日本，遇到的多半是把杯子端離桌面，細膩側身把水注到完美比例後再輕輕放回桌上。相同一件事，外在力量的作用是「完 成」，內在力量的作用是「做好」，前者無過，後者有功，服務業經營者在無過與有功之間的標準尺，將深刻的影響品牌發展結果。 人是一種動態體，有一條隱形線隨時在影響既定的價值觀，我們感受到服務者對我們的心力強度，會反射成日後回饋這個品牌的外力大小。這就是為何會有人不計較 價錢折扣，還進而堅定支持成為特定品牌的粉絲、VIP，他們支持的東西不一定是最好的，但肯定和人有關。因為人才是人們最後記住的部分，其他都可以複製。 有一次在國外，飯店把我預訂的平價套房弄錯賣出，偏巧我預算有限，改房滋味不佳。 進退兩難之際，經理立刻上前，主動把更高樓層邊間的豪華商務大客房讓出來給我，不但沒加錢還頻頻道歉，確定我心中完全沒疙瘩了才離開。想當然耳，那幾天我 開心坐擁平價預訂卻無比豪華的觀景高樓，從此愛上Sofitle這個集團的飯店，日後也以經常性入住其飯店做為回報。 另一回則是到台中出差，預訂一家位在市中心最高建築的飯店，也是發生優惠客房超賣事件，我問櫃台怎麼辦？他跟我說起道理：「您的信用卡公司跟 我們簽的優惠房間就這幾間，已經被訂完，只好幫您改換比較大的客房……」他很客氣，但卻不正視我是在網路上完訂，預付三千三百元才check in的感受，一聲抱歉也沒有，僅微笑的跟我說:「江先生換的新客房是四千四百元。」我住了，但它不會是我以後想再來的地方。因為他們只在實踐專業的外在力 量，我沒感受到體恤旅人的內在力量，那是服務業的最高心法。

內在價值是什麼

巴黎：

用股利折現模型評估匯豐的內在價值

網誌分類：股票經
網誌日期：2016-01-18

我還記得讀香港中文大學工商管理碩士的時候，修讀了郎咸平教授的財務課，認識了很多股票的評估方法，覺得非常實用，其中一個是「股利折現模型」（Dividend Discount Model），簡稱DDM。

由於匯豐（5.HK）資本充裕，過去派息從2009年的2.65港元，穩定增長到2015年的3.98港元，管理層并預期未來派息會漸進增長，我嘗試用「二階段股利折現模型」（Two-stage DDM）去評估匯豐的內在價值。

假設公司第一階段（首5年）享有較高的股息增長率（g1）, 第二階段（第6年之后）的股息增長率（g2）較低。

公司的內在價值（P0）相等於其未來各期股利的凈現值總和，計算公式如下：

P0 = D1/(1+r) + D2/(1+r)^2 + D3/(1+r)^3 + D4/(1+r)^4 + D5/(1+r)^5 + [D6/(r-g2)]/(1+r)^5

其中，

D1 = 第一年的股息 = D0 *（1+g1）
D2 = 第二年的股息 = D0 *（1+g1）^2
D3、D4、D5如此類推。
g1= 股東資金回報率（ROE）* （1-派息比例）
r = 折現率(discount rate) = 無風險回報（risk-free rate）+ 股票啤打系數（beta） * （市場回報 -無風險回報）

代入匯豐的數據，計算過程如下：

2015年 ROE = 8.2%
派息比例 = 63%
g1 = 8.2% * （1-63%）= 3.0%
D0 = 2015年的派息 = 3.98港元
D1 = 3.98 * （1+3.0%）= 4.10港元
D2 = 3.98 * （1+3.0%）^2 = 4.22港元
無風險回報 = 金管局10年期債券息率 = 1.5%
匯豐啤打系數 = 0.86 （我用了過去五年匯豐股價和恒生指數的關系）
市場回報 = 8.0% （恒生指數過去20年平均每年的回報率，包括股息）
r = 1.5% + 0.86 *（8.0%-1.5%） = 7.1%
g2 = 0% （我保守的假設）

P0=4.10/(1+7.1%)+4.22/(1+7.1%)^2+……+4.62/(1+7.1%)^5+[4.62/(7.1%-0.0%)]/(1+7.1%)^5
= 64.1港元

結論：匯豐現價54.3港元，較其內在價值64.1港元低約15%，估值偏低。

敏感度分析（sensitivity analysis）方面，假設g1和g2都是0%，即未來匯豐的股息全無增長（非常保守的假設），則得出其內在價約56.1港元，較現價還要高3%，可見現價的下跌風險不大。另外，如果假設g1和g2都是3%，即未來匯豐的股息增長每年都是3%，則得出其內在價值約100.3港元，較現價高出85%，上升空間龐大。

用股利折現模型評估匯豐的內在價值（八）

網誌分類：股票經
網誌日期：2016-01-18

我還記得讀香港中文大學工商管理碩士的時候，修讀了郎咸平教授的財務課，認識了很多股票的評估方法，覺得非常實用，其中一個是「股利折現模型」（Dividend Discount Model），簡稱DDM。

由於匯豐（5.HK）資本充裕，過去派息從2009年的2.65港元，穩定增長到2015年的3.98港元，管理層并預期未來派息會漸進增長，我嘗試用「二階段股利折現模型」（Two-stage DDM）去評估匯豐的內在價值。

假設公司第一階段（首5年）享有較高的股息增長率（g1）, 第二階段（第6年之后）的股息增長率（g2）較低。

公司的內在價值（P0）相等於其未來各期股利的凈現值總和，計算公式如下：

P0 = D1/(1+r) + D2/(1+r)^2 + D3/(1+r)^3 + D4/(1+r)^4 + D5/(1+r)^5 + [D6/(r-g2)]/(1+r)^5

其中，

D1 = 第一年的股息 = D0 *（1+g1）
D2 = 第二年的股息 = D0 *（1+g1）^2
D3、D4、D5如此類推。
g1= 股東資金回報率（ROE）* （1-派息比例）
r = 折現率(discount rate) = 無風險回報（risk-free rate）+ 股票啤打系數（beta） * （市場回報 -無風險回報）

代入匯豐的數據，計算過程如下：

2015年 ROE = 8.2%
派息比例 = 63%
g1 = 8.2% * （1-63%）= 3.0%
D0 = 2015年的派息 = 3.98港元
D1 = 3.98 * （1+3.0%）= 4.10港元
D2 = 3.98 * （1+3.0%）^2 = 4.22港元
無風險回報 = 金管局10年期債券息率 = 1.5%
匯豐啤打系數 = 0.86 （我用了過去五年匯豐股價和恒生指數的關系）
市場回報 = 8.0% （恒生指數過去20年平均每年的回報率，包括股息）
r = 1.5% + 0.86 *（8.0%-1.5%） = 7.1%
g2 = 0% （我保守的假設）

P0=4.10/(1+7.1%)+4.22/(1+7.1%)^2+……+4.62/(1+7.1%)^5+[4.62/(7.1%-0.0%)]/(1+7.1%)^5
= 64.1港元

結論：匯豐現價54.3港元，較其內在價值64.1港元低約15%，估值偏低。

敏感度分析（sensitivity analysis）方面，假設g1和g2都是0%，即未來匯豐的股息全無增長（非常保守的假設），則得出其內在價約56.1港元，較現價還要高3%，可見現價的下跌風險不大。另外，如果假設g1和g2都是3%，即未來匯豐的股息增長每年都是3%，則得出其內在價值約100.3港元，較現價高出85%，上升空間龐大。