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誰是最可愛的人？天天用車CEO翟光龍寫在C輪融資完成之際

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写在A股6.19暴跌之际：这么一个朋友圈异常安静的夜晚，反倒觉得有必要说几句

http://gelonghui.com/#/articleDetail/14009

作者：匿名

编者按：在A股出现历史单周跌幅第二（-13.32%） 的今天，我们收到了这篇无论从投资理解深度，还是实操指导意义上都堪称罕有精品的高质量文章，读来令人不忍释手——没有多年的牛熊投资历练，以及不间断对 自身投资逻辑体系的系统性总结与完善，是绝难写出这样的精品的。遗憾的是，作者没有披露本名，这其实也对应了一个真正投资高手的本质：投资的实质是不求闻 达的落寞，与喧嚣、热闹、欢呼、鲜花与掌声都没有关系。

在这么一个朋友圈安静异常的夜晚，反倒觉得有必要说几句，也算是对我无法一一回复对后市看法的朋友的一个统一答复。

与后市具体操作建议无关，我也无法对众多我根本没有仔细有过研究的个股给出操作建议。但个人觉得，比明天是涨是跌，是抄底还是减仓更重要的，是投资究竟是怎样的一项工作，我们应该如何做好自己的投资？而这，实际上对于专业的投资者和业余的散户，是完全不同的内容。我的回答更多针对前者。

投资应该如何思考和决策？

从我这两天观察的一个现象说起。由于工作原因，我加入了不少卖方机构的交流微信群，这两天发生的事情非常富有戏剧性。比如：前天市场日内v型 翻转，多头扬眉吐气，一直看多的群内各种声音膜拜赞颂，继续把诸如改革牛，转型牛逻辑不变，流动性宽松不变等因素强调一遍。而昨天、今天市场一恢复下跌， 立马多头群死气沉沉，看空的群里各种弹冠相庆，群主英明理性之辞满天。讽刺的是，前天在一个群里面庆祝劫后余生的人，今天可能在另一个群里面探讨是否熊市 来了。就是在这样的节奏中，每天的涨跌在心里层面放大、颠覆，搞得人人都似乎惶惶不可终日。以我愚见，这种讨论完全是大众情绪的宣泄，对后市操作的益处寥寥。

为什么这么说？

我举个例子：比如看多者在反弹后举出的依据——流动性、改革、创新等中期支持因素。或许这些中期因素不变没错，但：

1、是否年中流动性的紧张、边际货币政策放松速率的放缓、监管层对杠杆资金的限制和监管会让指数在短期内出现让大多数投资者难以承受的剧烈回调？

2、如何在仓位和持仓结构上应对这种回调是否是更重要的问题？

3、若是指数没有系统性风险，局部泡沫更为显著的板块的风险是否需要重点防范？（比如互联网金融、互联网教育中的部分代表性个股在我看来已经出现了崩坏式的走势）

中期因素的强调，只是不厌其烦地给大家重复支撑了过去三个季度趋势的基本因素，但显然大部分投资者考虑的是一个月，甚至是一周的市场波动。而大部分投资组合不具备全部仓位承受过去一周这种回撤的风险承受能力。在这种系统性的风险面前，避重就轻的强调一个显著长于大部分投资者的决策周期的正面因素不变，解决不了实际问题。

对空头而言，此次牛市与经济的长期背离，创小板中大面积个股让人惊叹的超高估值，大规模的杠杆使用和全民入市的狂热情绪都是让人对长期趋势不敢乐观的理由。但需要看清楚的是，这些现象是否从3000点时已经让人担忧，并一直伴随着市场的上涨在加剧和恶化？如果是，那么在确立2000～5000这一大段趋势过程中，基本面从未成为决定性的因素，是或不是以及何种原因让它在六月达到临界值，以及临界条件的达到有多大概率造成一个牛市趋势的逆转，还是一个中级调整，是更值得思考的问题。而不是仅仅因为回调了15%就给一直看空且一直看错的自己找到了一个支持自己观点的论据而沾沾自喜。市场是否有在未来两月反转并创出新高的可能，如果是，到时候是不是又傻眼了？

一切围绕投资策略的讨论都很难解决实际问题，因为考核的期限，个人的风险承受能力、持仓结构、持仓成本、单只股票在组合中的角色是完全不同的。而这些差异，都足以让不同人对同一支股票在明天的操作有完全不同的合理选择。事实上，在一个符合自己投资考核期的框架内，按照严密的逻辑框架做的符合自己投资风格的决策，都可以是对的。1969年就把自己基金解散，远离喧嚣的华尔街，踏空3年大牛市的巴菲特可以是对的。因为他没有短期考核的约束，而且事实证明了1974年美股大崩盘给了他以远低于离开华尔街时的成本买入的良机。号称金融史是充满骗局与谎言，充分享受泡沫，只需要在谎言被揭穿前逃离的索罗斯也可以是对的，因为他用适合自己投资哲学和操作期限的方法取得了成功。

目前我们所面对的互联网或者微信环境，用一个比喻更像是一个观点各异的政党。牛市时，看多的是多数党，话语权上有绝对优势，看空的声音噤若寒蝉，集体沉默。一旦出现调整，空头迎来发泄机会，多头又不敢吭声。事实上这些多空因素可能很长时间以来就存在，但其相对强弱的此消彼长被一方沉默另一方鼎沸造成的声势差放大，仿佛一夜之间造成了局势逆转。对于没有主意，不知从多长时间维度思考自己投资组合，分不清主次因素的人就会显得无头苍蝇一样手足无措。

投资是一项极其庞杂而系统的工程，系统性表现在于研究仅仅完成了工程的一个环节，研究之外，资金管理和风险控制有着不下于研究的重要性。同 样以现在这个时点的决策为例：在未来的一周内，市场会有多大概率向对你的持仓不利的方向发展只是研究的结论。而基于你研究的判断，你的头寸暴露会在市场短 期发展的假设中给你带来多大程度的进一步回落？在这种主观概率设定和他的后果出现的情况下，你是否按照对未来一段时间市场趋势的判断和个股的风险收益比判 断做了符合你风险承受能力的调整？

这些都是其复杂与系统所在。而即使你对这些都做了精密的部署，结果未必是让你满意的，因为你对风险和收益的评估总会与事实有所偏差。这则是投资作为一项工程之外，其艺术性所在。而且决策永远是动态的过程，在你做出最初的决策之后，总会有新涌现的信息需要被吸收和用来调整决策。比如：2007年6124点的时候，很多人认为牛市还有下半场，当时的回调是对大蓝筹过快上涨和过高估值后压力的释放。在回撤到5500多点的时候，事实上是有很多人抱着抄底的心思备战牛市下半场的。

从结果看，当时的这种想法大错特错。但如果你置身6124点当时的环境，对美国策源的金融危机对中国经济的影响，平安（601318）超级定增对市场的压迫，是不会在第一时间有全面且清晰的认识的。

所以，在未来的不确定性和随时出现新因素造成的动态决策局面下，所有的决策都不会是事后印证的完美最优解，而只能是约束条件下的次优解。而每个人的约束条件则是由：持股期限、是否动用杠杆、浮盈规模、个人对于短期判断的纠错体系的敏锐性、和调整仓位的冲击成本、以及个人的风险偏好等一系列因素决定。

在没有充分考虑以上这些因素的前提下做的重大决策，基本和赌博无异。

回到我们今天面临的问题。

第一要思考的是牛市的大格局是否改变，是否会有新高。

让我们做一个假设性的答案：在流动性、改革、创新、居民资产再配置这四大根基因素没有改变之前，牛市仍然有新高可能。在这一中期趋势假设下，面对的是已经既成事实的短期趋势的破位，那么这次中期调整的时间跨度、幅度、重灾板块、自己持仓在自己的决策时间周期内出现让自己难以承受的回撤的概率和幅度是否满意，都是需要重点回答的问题。举个例子，即使指数仍有创出新高的能力，创小板中的互联网+在大量个股回调超过30%的情况下是否仍有新高能力？即使有板块整体的新高，我持有的互联网教育是否会有新高？板块的新高潜力是因为在牛市模式下，对行业乐观盈利预期给予的估值乘数下，市值仍有扩张的边界？还是在板块无法打开市值空间下，个股基本面的积极变化足以逆势而动的能力？

依然举例互联网教育。在龙头全通教育回调超过50%，跌到200多 亿市值的情况下，依据你对自己持有的更小市值的二线转型教育的股票，参考其自身估值，与全通教育的模式差异，相对竞争优势，在可对标龙头已经出现明显而且 很可能是难以修复的下跌情况下，是否存在明显的安全边际和相对市值成长空间可言？在市场回到熊市估值的模式下，你的潜在风险是多少？出现这种极端情景的概 率有多大？一旦出现这种情景，你的方法体系可以在多早阶段及时纠错？在对概率和风险收益比做了评估之后，你需要根据自身所能承受的风险决定个股的头寸是否 需要调整。除此之外，你还需要对组合中不同风格个股的比例做相应分析，在充分考虑与这个小盘互联网教育股的高相关性的个股（这些股票很可能是同涨同跌）总 仓位后，对于个股的短期仓位做出决策。做好了这些之后，你所需要的只是等待结构，不断分析后续出现的新因素，动态的做出调整。

所谓正确的决策，不是事后看你赚了还是赔了，而是在你对未知情景的研判下，是否结合风险收益比和概率这两个维度下了正确的头寸。一旦正确，你赚的利润应该让你满意，一旦错误，你付出的代价应该是你愿意为了博取这一点不确定性而付出的成本。而投资的系统性方法，永远是在风险收益比、概率、仓位这三个角度的统一和协调，并在确保自己不亏掉本金的情况下将这样的决策无限次的重复下去。

至于有人问对风险收益比和概率的判断跟实际情况差异很大怎么办？那没有办法！研究能力只能靠知识和经验的积累来解决。这也是决定投资收益差异的重要因素。但至少，掌握了正确的方法，长期投资亏钱的概率是不高的。

我们面对的明天永远是未知的，即使我们对未来的三个月趋势仍有较大的把握，也很可能不愿意以某个持仓结构承受某个程度以上的震荡。简单的多空判断都恐怕让人难以睡着，更实际的做法是对未来出现的各种情况做充分的预估，并对各种情况想好对策。完美的决策不可能，但在各种可能情景下做好预案能让投资者睡得着觉。

站在今天这个A股暴跌的时点，想清楚以下几个问题是核心：

1）牛市是否见顶？如果牛市见顶，作为本轮牛市主线创新是否仍是后半段的核心主线？

2）如果创业板仍有新高，作为已经大面积中期趋势破位的互联网金融和教育是否仍能担纲龙头？如果不是，什么样的板块会是带领创业板创出新高的核心力量？

3）如果牛市只有最后一段，而创业板不会再创新高，绝对意义的估值洼地还有哪些？如何评估这些牛市尾声的补涨机会并作相应部署？

4）如果是牛市尾声，甚至已经见顶，未来的下跌空间如何评估？是否准备了足够的工具对冲或做空？等待什么信号做空？

我相信，对上面这些问题思考清楚和做出预案部署，比单纯的压注未来是涨还是跌有意义的多。为什么会有人告诉你“观点并不重要，关键是对错”。这句话的内涵恰好反映了投资是项多么复杂且富有艺术性的工程。

以上这些是针对机构投资者的想法。

至于散户，说实话，在信息上相对机构完全处于劣势的情况下，如果自己没有一套成熟的体系，纯粹听各种杂音影响自己的投资决策，我唯一的建议是将持仓控制在自己能承受的份量。如果回调10%让你承受不了，唯一的原因只能说明你投入的资金已经超过了应有的份量。更不用说，在难以说清楚种种非常个性化的约束条件下，去讨论对某只个股的处置建议。

而一旦确认熊市到来，最好的方法是彻底离场。牛市来源于运气的任何丰厚获利都可能是熊市的牺牲品。对于任人鱼肉的羔羊，牛市赚的越多，带来的不同也只是让这只羔羊更肥美，改变不了它仍是一只羔羊的事实。

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《問道》十年之際，其研發商吉比特IPO獲通過

麻策 2016-06-16 11:46

i黑馬訊 6月16日消息，證監會昨日發布公告，顯示廈門吉比特網絡技術股份有限公司（首發）獲通過，正式A股上市。

吉比特這個名字或許有些陌生，但由其研發的《問道》卻在遊戲行業為人熟知。4月，《問道》剛剛迎來十年慶典。兩個月後，吉比特即通過IPO申請。

同時，證監會也對吉比特提出三點要求。據公告顯示：

1、請發行人代表進一步說明：（1）區分道具的性質、確認道具平均消耗周期和付費玩家的預計壽命的依據；（2）道具的使用進度記錄的內部控制制度運行的有效性；（3）針對報告期內消耗性道具的平均消耗周期和永久性道具的付費玩家預計壽命統計數據結果的變化趨勢情況，玩家的道具交易是否會對統計數據結果造成影響。請保薦代表人說明對報告期內前述統計數據結果是否存在非正常變化，及其對各期收入確認是否存在較大影響的核查情況，並進一步說明對遊戲玩家真實性的核查程序、結論和依據。

2、請發行人代表進一步說明未將陳拓琳認定為共同實際控制人的依據和合理性。請保薦代表人發表核查意見。

3、請發行人代表進一步說明發行人於2012年向其控股股東盧竑巖轉讓或約定回購雷霆互動100%股權的商業理由和關聯交易的公允性，以及雷霆互動向蘇華舟提供周轉資金1,884.88萬元用於盧竑巖受讓雷霆互動股權是否構成控股股東占用公司資金，發行人的資金管理制度及其內部控制是否健全並有效執行。請保薦代表人進一步說明核查情況。

據招股書內容，《問道》自2006年商業化運營以來，累計註冊用戶數超過3.6億，累計充值金額超過60億元。2015年度到2015年1-9月，其營業收入分別約為 2.4億元、2.7億元、3.2億元和2.3億元；凈利潤分別約為1.7億元、1.6億元、1.9億元和1.4億元。

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G20開幕之際，中美投資協定談判取得重大進展

距G20杭州峰會開幕還有數小時的時間，中國商務部公布消息稱，中美投資協定談判取得重大進展

商務部相關負責人對《第一財經日報》記者表示，這幾天雙方一直在G20會議現場磋商。

商務部新聞發言人孫繼文介紹背景稱，2016年8月21日至28日，中美雙方在京舉行第28輪中美投資協定談判。8月29日至9月3日，雙方繼續通過團長會議、小範圍會談等方式舉行了一系列密集磋商，推動談判取得重大進展。談判和磋商期間，雙方交換了第三次負面清單改進出價，體現了雙方通過談判創建非歧視、透明、開放的投資體制的共同目標。雙方還就文本遺留問題進行了深入談判，並在重要議題上達成共識。雙方將繼續密集推動談判，加快工作節奏，為達成一項互利共贏、高水平的投資協定而努力。

中美投資協定談判自2008年正式啟動，迄今已舉行了28輪談判。2013年7月，在兩國元首的共同推動下，雙方宣布以“準入前國民待遇加負面清單模式”為基礎進入實質性談判階段，標誌著談判取得重大突破。經不懈努力，雙方於2015年初基本完成了協定文本核心問題和主要條款的談判。2015年6月，雙方首次交換了負面清單出價，正式開啟負面清單談判。之後，雙方針對各自的負面清單進行了數輪密集談判，並在此基礎上分別於2015年9月，2016年6月和2016年9月三次交換負面清單改進出價，推動談判不斷取得新的進展。

國家主席習近平3日在杭州西湖國賓館會見前來出席二十國集團領導人杭州峰會的美國總統奧巴馬。兩國元首就中美關系和共同關心的重大國際地區問題坦誠、深入、友好交換了意見，達成一系列重要共識。

習近平強調，中國經濟發展長期向好的基本面沒有變。中方將堅持穩中求進的宏觀經濟政策總基調，紮實推進供給側結構性改革。中國堅持改革開放的方向不動搖，將進一步放寬外資準入，歡迎各國企業來華投資興業，並繼續為其提供良好營商環境。希望中美雙方共同努力，爭取早日達成一個互利雙贏的雙邊投資協定。

同一天，全國人大常委會表決通過修訂涉外商企業對華投資的四部法律，核心內容是把外商投資企業，設立審批改為備案，就是說對外商投資企業，今後在負面清單之外的行業內進行投資，不需要審批改為備案即可。

中國商務部當天下午公布了《外商投資企業設立及變更備案管理暫行辦法(征求意見稿)》(下稱《征求意見稿》)，向社會各界征求意見，征求意見截止日期為2016年9月22日。暫行辦法也擬於2016年10月1日起施行。

商務部新聞發言人孫繼文指出，四部法律進行修改，在全國範圍內實行準入前國民待遇加負面清單管理模式，是對我管理體制的一次重大變革，體現了“凡屬重大改革都要於法有據”的精神，將進一步擴大對外開放，完善法治化、國際化、便利化的營商環境。

8月31日， 中國商務部部長高虎城接受新華社記者采訪稱，近日，黨中央、國務院決定，在遼寧省、浙江省、河南省、湖北省、重慶市、四川省、陜西省新設立7個自貿試驗區。這代表著自貿試驗區建設進入了試點探索的新航程。

新設的7個自貿試驗區，將繼續依托現有經國務院批準的新區、園區，繼續緊扣制度創新這一核心，進一步對接高標準國際經貿規則，在更廣領域、更大範圍形成各具特色、各有側重的試點格局，推動全面深化改革擴大開放。

視點 | 新年到來之際 各國政要發表演講

在新的一年到來之際，世界各國元首及政要接連發表新年致辭，盤點本國在過去一年里的成就與經歷，同時也表達了對未來的希望。

即將於2017年1月卸任的美國總統奧巴馬發表了任期內的最後一次新年演講。他在賀辭中重點回顧了八年執政生涯，從擊斃本·拉登、簽訂《巴黎協定》到與古巴重新建交，細數自己領導美國人民在經濟、教育、軍事、外交等方面的成績。

相比於往年的賀辭，俄羅斯總統普京今年的新年致辭更加正能量。他表示俄羅斯在過去一年所經歷的困難將民眾團結在一起，並激勵民眾不斷前進。

英國首相特雷莎·梅在致辭中稱，盡管六月公投使公民意見不一，但她相信這個歷史性的決定將會引領英國駛向一個全新的方向，共同的利益和信念會讓全體英國民眾團結在一起。英國應抓住2017年的機遇，讓自己變得越來越強大。

德國總理默克爾意在通過新年致辭告訴所有德國人民，德國因恐怖襲擊而變得強大，德國政府將竭盡全力保證國家的安全和自由。此外，盡管去年一年德國遭受多起恐怖襲擊，但是她對德國“充滿信心”。

“歲月號”沈沒1000天之際：樸槿惠答辯狀交代當天行程

韓國總統樸槿惠在2014年4月16日“歲月號”沈船事故當天的行蹤始終成謎。坊間懷疑樸槿惠當天打美容針長時間盤頭發貽誤搜救時機，韓國國會彈劾委員會認為樸槿惠玩忽職守應災不力，還將其列為彈劾事由之一，向憲法法院提交了包括證據在內的1600頁的意見書。

對此，樸槿惠的律師團10日在總統彈劾案庭審上向韓國憲法法院提交了答辯狀，交代了沈船事故當天樸槿惠的7小時行蹤。值得一提的是，1月10日正是“歲月號”客輪沈沒1000天之際。

1月7日，韓國首爾民眾參加第11輪燭光集會，要求樸槿惠立刻下臺，並打撈“歲月號”沈船。（圖：視覺中國）

1月10日據韓聯社報道，在該答辯狀中，樸槿惠稱因身體狀況不佳，當天留在官邸工作。

樸槿惠的律師團表示，樸槿惠第一次接到沈船事故報告是在當天上午10時許，由青瓦臺國家安保室匯報。上午10時15分，樸槿惠給時任國家安保室室長金章洙打電話要求其了解事故情況，10時22分再次致電金章洙下令搜救全部遇險人員，但律師團沒有拿出證據證明樸槿惠和金章洙當時通電話溝通。

律師團還主張，樸槿惠事發當天整個上午都在接受沈船事故搜救情況的相關報告，並接受時任青瓦臺總統秘書室第二附屬秘書安峰根的當面匯報。午飯後，樸槿惠還接受時任青瓦臺總統秘書室附屬秘書鄭虎成的當面報告，下午2時50分許得知大部分乘客獲救的消息不屬實，下午3時許表示要訪問中央災難安全對策本部。下午3時35分許，樸槿惠花20分鐘的時間整理了頭發，5時15分許訪問中央災難安全對策本部。回到青瓦臺後，樸槿惠繼續接受報告，晚上11時30分許決定親自訪問事發地點——珍島彭木港。

1月7日，韓國民眾悼念“歲月號”沈船事故遇難者。

律師團還表示，當時樸槿惠不時接受報告並下達指示，在此過程中出現有關機關的報告不符合事實的情況，加上部分媒體誤報災情，導致全國陷入一片混亂，而樸槿惠為指揮搜救工作盡其所能。

韓國憲法法院則指出，答辯狀的內容沒有滿足要求，需進行補充。

十年砥礪 篤誌前行——寫於外資銀行本地註冊10周年之際

歷經本地法人註冊的十年，匯豐中國已發展成為內地規模最大的外資銀行。這不僅印證了匯豐辛勤耕耘內地市場的成果，更多地折射出中國經濟增長和金融市場開放給外資銀行發展提供的空間。

匯豐銀行(中國)有限公司行長兼行政總裁廖宜建

十年間，中國的金融改革和經濟轉型舉世矚目。人民幣國際化進程啟動以來，其全球影響力不斷提升。從貿易結算到正式“入籃”，人民幣正穩步走向一種可兌換、可自由使用的國際性貨幣，亦為中國資本市場的進一步開放註入新的催化劑;在制度創新領域，自貿區無疑是中國深化改革的重要前沿和載體之一，通過“先行先試”推進可複制、可推廣的創新機制。與此同時，作為經濟全球化的受益者，中國正通過“一帶一路”倡議帶動更多的中資企業參與海外投資和國際合作。

這每一座具有歷史意義的里程碑上都刻下了包括匯豐在內的外資銀行的印記：十年間，匯豐在全球超過50個市場構建了人民幣服務能力，為企業和機構提供跨境支持;在亞非拉、歐美和中東的20多個主要市場設立了“中國企業海外服務部”，協助中資企業參與“一帶一路”建設;在上海、廣東、福建、天津自貿區開展金融創新業務，滿足客戶在跨境資金管理等多個領域的金融需求……

當然，無可否認，十年間，世界經濟和金融市場發展遠非風平浪靜。金融危機對世界經濟格局產生了實質性的影響，對全球金融行業的沖擊更是深遠，波及監管、資本、風控等各個層面。而外資銀行在內地的發展策略和市場地位也隨著市場的變化而逐步調整演進。

如今，企業和機構依然面臨著金融市場波動和經濟結構調整的壓力。面對債務增長、主要行業產能過剩，以及全球不穩定性加劇等諸多挑戰，銀行需要不斷審視並完善其風險管理、日常營運以及服務客戶的方式。

站在本地註冊十年的重要節點，如何在應對短期挑戰中尋求突破、保持業務增長動能;如何在中長期機遇中令自身的跨境優勢與中國的國際化需求更為契合，這些都將是外資銀行作為一個整體在未來十年需要面對的新課題。

過去十年，全球經濟重心東移已反映出中國發展所取得的非凡成就。而建立一個更為開放、充滿活力的市場經濟的中國藍圖依然足以令參與者振奮 —— 未來數十年，中國將有望成為全球最大的經濟體;到2030年，中國的中產階層預計將增加5億多，總規模達美國的兩倍;到2050年，中國貨物出口額有望接近12萬億美元，繼續保持第一出口大國地位。

《中國制造2025》計劃將推動中國制造向價值鏈的中高端邁進，促進傳統產業煥發新的蓬勃生機，進而帶動中國經濟結構的升級和轉型。這體現了中國在推進改革中的強大能力。

在構建綠色經濟領域，中國將依然扮演舉足輕重的角色，與其他夥伴共同應對全球氣候變化。中國已經成為世界最大的綠色債券市場，未來將會吸引更多的海外投資者參與綠色金融的發展。

此外，金融科技已經並正在改變銀行聯系和服務客戶的方式。區塊鏈、生物識別、人工智能等等都將成為傳統金融業可以依賴的新技術手段，以賦予自身新的轉型驅動力。通過技術提升客戶體驗將作為金融變革的“核芯”，成為銀行業未來數年的一大命題。

當“一帶一路”倡議正成為外資銀行可以更充分發揮其跨境優勢的國際平臺時，內地金融市場的持續開放也將為外資銀行提供更多元的業務機遇。幾周前，中國銀監會發布的《關於外資銀行開展部分業務有關事項的通知》，就是一個最新的有力例證。

匯豐根植中國150多年，從未中斷過在內地的服務。而自本地註冊以來，匯豐在內地的發展可謂“十年一劍鋒自礪”。中國的決策者正在穩定、持續地推進經濟轉型和深化金融改革，致力於發展多層次的金融體系，建立更加透明的資本市場。從長遠來看，我們深信，中國將成為一個更為開放、更具創新力的經濟體，而身在其中的外資銀行和其他市場參與者也都將會更有作為。[作者系匯豐銀行(中國)有限公司行長兼行政總裁 ]

人民幣“破7”之際現反轉，央行將根據需要進行逆周期調節

上周五（3日），外匯市場一度上演“反轉”戲碼。

當日，在岸人民幣跌破6.88關口，離岸人民幣對美元匯率盤中一度跌破6.91關口，刷新去年5月份以來新低。正當人民幣逼近“7”關鍵時刻，當日晚間，中國人民銀行（下稱“央行”）啟動預防措施，決定自8月6日起，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0調整為20%。這是自2017年9月央行將外匯風險準備金率調整為0後，再次出手回調。與此同時，央行還表示，將根據需要進行逆周期調節。

消息一出，當日離岸人民幣對美元匯率短時間內拉升近500點。在岸、離岸人民幣匯率均一度收複6.83關口。截至8月5日，離岸人民幣報6.84，在岸人民幣報6.82。

一位大行資深外匯交易員對第一財經記者表示，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0調整為20%，將增加客戶遠期購匯成本，可以看作是央行采取的預防措施。

相比之下，市場更為關註人民幣在跌破“6.9”關鍵支撐點下重啟逆周期因子的可能性。央行指出，下一步將繼續加強外匯市場監測，根據形勢發展需要采取有效措施進行逆周期調節，維護外匯市場平穩運行，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

澳新銀行中國市場經濟學家曲天石表示，央行首先啟動的是外匯風險準備金而非逆周期調節因子，說明央行更在意資金的跨境流動，而非匯率波動。他表示，外匯風險準備金是從企業端影響量，信號意義更強，而逆周期調節因子影響的是價格。

美元兌離岸人民幣走勢圖  數據來源：Wind

擡高企業遠期購匯成本

第一財經記者了解到，外匯風險準備金率從0調整為20%，將增加客戶遠期購匯成本，在多位銀行外匯交易員看來，這屬於央行的預防措施。

上述銀行業交易員舉例表示，企業遠期購匯合約是指企業與銀行簽訂一份合約，約定未來以一個固定的匯率將人民幣兌換為美元。假如現在企業A與銀行簽訂一份遠期購匯合約，約定2018年12月將以1:6的匯率購買1億美元。但1個月後，同樣在2018年12月到期的遠期購匯合約，約定匯率變成了1:7。

這意味著企業A在此前所簽的遠期購匯合約更值錢了。因為按一開始A簽的合約算，買1億美元只需要6億人民幣，現在買1億美元要7億人民幣。只要企業A讓銀行在市場上協助平盤，讓合約價值變現，即可獲利。所以，市場上一旦有了人民幣貶值的預期，帶有投機目的的企業就會加大對遠期購匯合約的需求，做空人民幣。有真實貿易背景的企業則出於套期保值的目的，也會加大對遠期購匯的需求，以鎖定未來的購匯成本。

銀行在與企業簽訂遠期售匯（客戶購匯）協議後，會相應在即期市場上買入美元持有至遠期售匯合同到期，拋售人民幣，從而將遠期的貶值壓力傳導至即期市場，帶來人民幣的即期匯率貶值。

這時候，就需要外匯風險準備金出馬。外匯風險準備金類似存款準備金。當各家銀行收儲外匯時，需要按總金額的一定比例繳存到央行指定專用賬戶，不得挪為他用，以備不確定風險的發生。對於銀行來說，應計提外匯風險準備金=上月銀行遠期售匯簽約額×20%。這意味著，以後銀行要進行1億美元的遠期售匯，在下個月就必須提交2000萬美元的無息外匯風險準備金。

為保證自身收益，銀行就會將外匯風險準備金占用所要耗費的成本轉移給購匯的企業。例如，此前遠期購匯合約約定的匯率是1:7，現在由於要提外匯風險準備金，成本提高，銀行可能就會要求1:7.2的比例來兌換美元，每一單位美元多收0.2元的人民幣以充當成本補償。

如此，央行提高銀行業務成本——銀行提高企業遠期購匯成本——打擊人民幣空頭與跨境套利勢力。民生銀行首席分析師溫彬表示，征收外匯風險準備金率是為了增加在岸離岸套利成本，有助於匯率穩定。

根據第一財經記者梳理，2015年“8·11”匯改之後，到 2016 年底，人民幣對美元匯率距破“7”、外匯儲備離破3萬億美元僅一步之遙。為抑制外匯市場過度波動，央行曾將銀行遠期售匯業務納入宏觀審慎政策框架，對開展代客遠期售匯業務的金融機構收取外匯風險準備金，準備金率定為20%。

不過在彼時，“海嘯”最終退潮，人民幣匯率不僅沒有破“7”反而升值6%以上，外匯儲備也止跌回升。跨境資本流動和外匯市場供求恢複平衡，市場預期趨於理性。2017年9月，央行及時調整前期為抑制外匯市場順周期波動出臺的逆周期宏觀審慎管理措施，將外匯風險準備金率調整為0。

央行相關負責人表示，對遠期售匯征收風險準備金不是資本管制措施。央行將其定義為“透明、非歧視性、價格型的逆周期宏觀審慎政策工具”。

央行還表示，由於並未對企業參與外匯遠期、期權、掉期交易設置規模限制，也沒有逐筆審批要求，更沒有禁止企業開展這類交易，顯然不屬於資本管制，也並非行政性措施，而是宏觀審慎政策框架的一部分。

逆周期因子將重啟？

相比對遠期售匯征收風險準備金，市場普遍認為，在上周五央行釋放的信息中，“將根據需要進行逆周期調節”或意味著央行將重啟幹預機制，對人民幣匯率產生更大影響。

2015年“8·11”匯改以來，央行曾祭出“逆周期調節”，中間價報價機制引入“逆周期因子”。不過，隨著單邊預期被打破，市場進入雙向波動，2018年1月9日，央行暫停使用“逆周期因子”，回歸匯率政策中性。

溫彬表示，如果人民幣出現過快、較大貶值，央行也會在形成機制上重啟逆周期因子，穩定市場預期。

中國銀行全球市場部總經理甄梅對第一財經記者表示，本輪人民幣下跌是受美元整體反彈觸發的。從2月下旬開始，美國經濟數據表現亮眼，失業率不斷下行，增長提速，油價和商品價格上漲帶動通脹回升至目標區間，市場對年內美元的升息預期更加堅定，美元匯率和收益率實現同步上行。

不過，盡管6月中旬以來，人民幣快速跌破6.7、6.8等市場關註水平，但匯率形成機制一直未變、中間價較前一日收盤價偏離幅度不大，匯率漲跌基本由市場決定，市場化程度進一步提升。

中信銀行金融市場部副總經理孫煒對第一財經記者表示，從匯率形成機制來看，央行基本已經退出常態化幹預。本輪貶值期間我國參與匯率形成機制的市場各方均一直保持了“探索性的定力”，市場化程度較上一輪貶值期間顯著提升，並未出現更多的行政性管制。

孫煒表示，從市場預期來看，目前市場主流觀點是人民幣匯率仍將承壓，主要是由於參與主體將中間價形成機制、美元指數、國際收支、基本面、貿易狀況等方面因素的影響，放大為對中長期未來的擔憂，體現在短期交易上就是做空人民幣。這種預期可能會隨各方面因素的變化加強或減弱，但其或強化或轉化，尚需要一個過程。

不過，第一財經記者在采訪了多位外匯專家以及大行、股份行資深外匯交易員後發現，目前結售匯數據正常，單邊的人民幣貶值預期並未成型。一位大行資深外匯交易員對第一財經記者表示，盡管匯率波幅較大，未見居民或企業有恐慌性購匯行為。

數據顯示，今年上半年銀行結售匯順差137億美元，二季度遠期結售匯逆差較一季度顯著收窄60%。溫彬對第一財經記者表示，目前外匯市場供求基本平衡。

而隨著近期人民幣貶值接連突破關鍵點位，監管部門亦尚未公布7月市場結售匯最新數據，市場擔憂目前人們對人民幣的貶值預期是否已經發生惡化？

多位大行、股份行交易員均對第一財經記者表示，目前單家銀行交易室並未發現結售匯有恐慌性購匯等跡象，此外，國際收支和貿易金融部門也沒有看到大幅波動情況。由此，上述大行外匯資深交易員對第一財經記者預判，7月市場結售匯數應該與二季度整體趨勢保持一致，不會出現過大資本外流的壓力。

央行在人民幣逼近“7”的關鍵點位及時發聲，是否意味著央行的底線就是7或者“6.9”？對此，上述銀行外匯資深交易員表示，你可能暫時覺得“6.9”，甚至整數關口“7”是一個關鍵點，只有在人民幣匯率沒過整數關口前，對市場的預期有一定心理暗示作用，但一旦真的突破“7”關口，這個意義也就消失了。

孫煒認為，從市場情緒和供求關系來看，現在參與形成機制各方基於理性分析、預測和交易，未出現以前的單邊恐慌性預期。人民幣每次突破6.7、6.8等重要支撐位，市場都產生自發回調，情緒自我調節較好。雖然目前市場預期性頭寸有所增加，但是預期性頭寸有交易成本，並不會一味單邊。

中國金融四十人論壇高級研究員、國家外匯管理局國際收支司原司長管濤在接受第一財經專訪時指出，當前人民幣有貶值壓力、無貶值預期，目前央行已經退出常態幹預，當前中國經濟基本面不差，在經歷了上一輪人民幣貶值的考驗後，證明政府有能力、有條件維護市場穩定。此外，目前央行工具箱中的工具也足夠用。

責編：楊小剛

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