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長三角鋼貿企業資金鏈趨緊調查

報告稱未來兩年全國商品房供應趨緊 抑制房價壓力增大

　　——全國土地供應與商品房銷售關係研究

　　7月31日，上海易居房地產研究院出爐了最新的專題報告《我國房地產市場供求關係研究》，報告指出：2012年上半年商品房潛在存銷比為低於 2011年，從對2012年全年土地購置與商品房銷售的預測值來看，易居方面預計2012年末的潛在存銷比將持續下行，這就意味著2013-2014年商 品房供應偏緊，如果需求持續釋放，則房價上漲壓力較大。

　　一、2012年下半年全國房地產開發企業土地購置面積跌幅將持續收窄

　　2012年上半年，房地產開發企業土地購置面積17543萬平方米，同比下降19.9%。隨著上半年一二線城市房屋成交量的反彈，近期土地市場 有所復甦，預計下半年土地市場有所升溫，成交跌幅將持續收窄。根據上半年的土地購置情況，易居預測2012年去年全國土地購置面積為36000萬平方米左 右，同比降幅會收窄至10%左右。2011年，全國房地產開發企業土地購置面積4.10億平方米，創下歷史新高，比2010年增長2.6%，增速比 2010年回落22.6個百分點。

　　圖 全國房地產開發企業土地購置面積走勢（數據來源：國家統計局）

　　二、2012年全國商品房銷售面積預計與2011年持平

　　2012上半年，商品房銷售面積39964萬平方米，同比下降10.0%，全國商品房成交量正在築底，下半年跌幅還將繼續收窄。如圖所示，商品 房銷售面積從2000年至2007年均保持穩步上升的態勢，2008年出現十年來首次負增長，隨後連續3年緩慢回升，但增幅持續收窄，預計2012年將會 與2011年基本保持持平。

　　圖 全國商品房銷售面積走勢（數據來源：國家統計局）

　　三、全國商品房累計潛在存量逐年縮小

　　商品房的潛在存量，指的是截止到當年房地產開發企業待開發的商品房與已建好尚未售出的商品房之和，由於從購置土地至商品房售出至少需要1-2年 的時間，因此這一指標主要反映出未來1-2年商品房庫存情況。根據測算2000年至2012年6月，增加了約18.19億平方米的待開發或待售的商品房。 如下圖所示，2008年之前，每年商品房可供應面積遠超過當年銷售面積；而2008年至今，商品房銷售面積已經持續三年反超可供應面積，累積潛在的存量逐 年縮小，存量潛在壓力也同步減輕。

　　圖 潛在商品房增量與商品房售量年度走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：根據國家統計局的數據，2012年上半年，全國商品房待售面積3.14億平方米，兩個數據相差15億。這是由於商品房的潛在存量除了包含商 品房待售面積外還包括其他三個方面：一、2011年至今，相當部分已購土地尚未達到預售標準；二、少量房地產開發企業出租或自用的商品房；三、部分已購置 但長期閒置的土地，尚未形成商品房供應。

　　四、2012年全國商品房潛在存量壓力小於2011年

　　商品房潛在存銷比與商品房的潛在存量一樣，反映的是未來1-2年商品房市場的供求情況。2012年上半年商品房潛在存銷比為1.7，低於 2011年，從對2012年全年土地購置與商品房銷售的預測值來看，我們預計2012年末的潛在存銷比將持續下行，約為1.6，上海易居房地產研究院研究 員吳曉君表示，這意味著2013-2014年商品房供應偏緊，如果需求持續釋放，則房價上漲壓力較大。

　　圖 全國商品房潛在存銷比走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：2012年上半年商品房潛在存銷比=截止到2012年6月商品房潛在存量/2011年7月至2012年6月商品房銷量

　　據國土資源部監測，2012年上半年全國城市地價總體平穩，同比增速持續放緩，重點區域住宅地價環比仍為負增長。上半年，主要監測城市商服和住 宅地價變化延續2011年下半年以來走勢，增幅逐季收窄。2012年第二季度，商服、住宅地價同比增速連續四個季度回調；長江三角洲、珠江三角洲、環渤海 地區住宅地價環比延續一季度下降趨勢。可見近年土地市場出現盤整，而商品房市場的活躍程度則遠高於土地市場。上海易居房地產研究院研究員吳曉君認為，雖然 短期來看商品房庫存量較大，但中期來看壓力並不算大，需要更加關注和警惕未來幾年商品房供應偏緊，所帶來的房價上漲的壓力。

　　五、東部地區潛在存量壓力大於東、西部地區

　　2012年上半年，東、中、西部地區潛在存銷比分別為1.9、2.4、1.3。降到了2002年以來的偏低水平。相較而言，西部地區潛在存量壓力最小；東部地區潛在存量壓力一般；中部地區潛在存量壓力較大，形勢較為嚴峻。

　　圖 東、中、西部地區商品房潛在存銷比走勢（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　註：計算公式與全國商品房潛在存銷比相同。

　　六、30個省市潛在存銷比排名

　　考慮數據的可得性，選取2000-2011年30個省市的土地購置面積和商品房銷售面積，根據公式：各省市存銷比=（各省市2000-2011 年累計房地產開發企業土地購置面積×容積率（2.2）-各省市2000-2011年累計商品房銷售面積）/2011年商品房銷售面積，將30個省市存銷比 進行比較，排名如下：

　　圖 30個省市2011年潛在存銷比排名（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　截止2011年底，潛在商品房存量壓力較大的省市為福建、浙江、安徽、海南，潛在存量消化週期超過4年，過大的庫存壓力，意味著未來二三年這些 地區的樓市形態不健康。與之相反，排名靠後的四川、陝西、黑龍江、江蘇，潛在存量消化週期不足1年，尤其是四川和陝西，潛在存貨量非常有限，未來二三年商 品房供應比較緊張，房價上漲壓力較大。

　　七、34個大中城市潛在存銷比排名

　　考慮數據的可得性，選取2003-2012年上半年34個大中城市的土地購置面積和商品房銷售面積，根據公式：各城市存銷比=（各城市 2003-2012年上半年累計房地產開發企業土地購置面積×容積率（2.2）-各城市2003-2012年上半年累計商品房銷售面積）/2011年7月 -2012年6月商品房銷售面積，將34個大中城市存銷比進行比較，排名如下：

　　圖 34個大中城市2012年上半年潛在存銷比排名（數據來源：根據國家統計局數據測算）

　　潛在存銷比最高的是瀋陽，需要7年多才能去化掉潛在存貨，其次是長春、呼和浩特、蘭州和太原，去庫存時間接近5年。未來二三年，這5個城市商品 房供應量偏大，值得警惕。與之相反，潛在存銷比值最低的是深圳，存銷比值在-6至-7之間，未來二三年房價反彈壓力最大。另外，廣州、烏魯木齊、北京、成 都、廈門、西安、南京、寧波等，潛在存貨壓力也偏小，房價反彈壓力較大。

資金又趨緊 隔夜逆回購利率最高飆至18%

盡管中國央行已連續兩周實施逆回購，然而由於月末和春節臨近等季節性因素，以及新股申購可能很快重啟，市場流動性仍然趨緊，貨幣市場利率連日攀升。

上海銀行間同業拆放利率（Shibor）各期限利率連續二日集體上揚後，今日再度走高：隔夜Shibor上升了4.8個基點至2.813%，7天期Shibor上升了9.7個基點至4.026%，14天期Shibor上升了2.8個基點至4.896%。其余各期限品種Shibor也均出現不同程度上升。

市場流動性偏緊的局面也在國債逆回購利率上顯現。1天期上證國債逆回購利率GC001利率最高飆升至18% ，最大漲幅超過2400%。2日逆回購GC002利率最高飆升至6.02%。盡管之後漲幅回落，但在收盤時仍分別有866％和14％以上的漲幅。 　

此外，更具代表性的質押式回購利率也呈現漲多跌少的局面：

華爾街見聞網站介紹過，為平滑流動性的季節性波動，上周四（1月22日）中國央行時隔一年之後重啟了逆回購工具，當天投放了500億元。

本周央行兩度出手，單周實現凈投放550億元。本周二央行實施了300億元28天期逆回購和300億元7天期逆回購，昨日又進行了450億元的28天期逆回購操作，但當天有500億元7天期逆回購到期。

對於央行近期重啟逆回購，國泰君安首席債券分析師徐寒飛表示：

短期來看，央行重啟了逆回購，從某種程度上是為了對沖春節期間資金面季節性偏緊。但是從逆回購的利率和量上來看，央行無意釋放過多的流動性和引導市場利率下行。

從年度的角度來看，人民幣保持與美元走勢基本同步的趨勢未改變，期間可能有短期釋放貶值壓力出現反向波動的跡象，但不會形成貶值趨勢，“小幅升值+大幅波動”是2015年匯率走勢的特征。這意味著國內貨幣政策在大部分時間里與美國貨幣政策同步，提前寬松或者過度寬松（相比美聯儲）概率較小。

利率飆升可能還與新股申購即將重啟的預期有關。

智慧通訊社周四援引華東某券商投行人士稱，其所在券商的已過會項目，目前已在北京等待批文。據其了解，兩天內新股批文將下發。此外，多位業內人士也向大智慧通訊社表示，新股申購下周有望啟動，目前的確有聽說本周會下發下一批新股批文，數量20家左右。

今日晚間，證監會核發了24家IPO批文：上交所11家、深交所5家、創業板8家。東興證券、唐德影視等在列。

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流動性趨緊 央行通過逆回購再投放900億資金

央行今日在公開市場進行350億元7天期逆回購操作、550億元28天期逆回購操作，一共向市場投放900億流動性。這是央行時隔一年重啟逆回購工具以來連續第四次操作。

其中28天逆回購的中標利率為4.8%，7天逆回購利率中標利率為3.85%，這與前幾次的利率持平。

考慮到今天還有300億元7天期逆回購到期，央行凈投放600億元。

除了逆回購，路透還提到，中國地方政府也在聯手央行啟動國庫現金招標，這將增加流動性釋放。

上海市財政局於近日表示，為支持該市國庫集中支付制度改革，將公開招標轄區內國庫現金。市場人士認為，在盤活存量的思路下，中國將有越來越多地方政府的國庫現金管理采取類似行動，從而為流動性釋放打開想象空間。

“這次上海市財政局與央行上海分行能聯合發文，應該是央媽勉強同意了的。可以說財政部已與央行達成共識，後續地方財政這類的操作會越來越多。”有了解情況的人士指出。

上海財政局也在文件中稱，上海市的國庫現金管理應充分考慮對市場流動性的影響，將與貨幣政策操作保持協調性。中國人民銀行上海分行周二公告稱，將公開進行400億元人民幣國庫現金定期存款，期限六個月。

目前因春節臨近等季節性因素，以及新股即將啟動申購的影響，市場流動性趨緊，貨幣市場利率連日攀升。

今天銀行間市場七天期質押式回購利率開盤報5.8000%，昨日收報4.4000%。 

SHIBOR各品種利率集體上揚：

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投資者觀望銀行政策趨緊 新三板融資幾家歡樂幾家愁

“幾家歡樂幾家愁”，對於新三板的掛牌公司來說，這句話正是融資狀況最為真實的寫照。

7月14日在深圳舉行的第9屆APEC技展會發布的一份數據顯示，7759家新三板掛牌企業中，獲得融資僅為3184家，占比僅為40%左右，而剩余的60%企業，未能獲得任何股權質押、定增融資。

“在定增方面，市場觀望氛圍濃厚，投資者熱情普遍下降;股權質押方面，銀行的政策也變得更加謹慎。”業內人士告訴《第一財經日報》，由於新三板市場低迷，加上個別企業股東失信，導致新三板融資難度總體加大，而且同時呈現出分化的趨勢。

遭遇困境的同時，新三板公司融資又蘊藏著轉機。有新三板掛牌企業高管稱，由於新三板市場低迷，不少掛牌公司股價低迷，泡沫已經得到擠壓，從銀行的角度來看，股權質押風險已經大大降低，對有融資需求的企業來說也是機會。

6成新三板公司無緣融資

“我們公司雖然在新三板掛牌比較早，但一直沒有得到多少融資上的支持。”7月14日，新三板掛牌公司智合新天董事長鄧柏對《第一財經日報》記者稱，目前，該公司正在計劃進行融資，用於自身業務轉型和項目投資。

早在2013年9月，當時主營戶外傳媒的智合新天就已在新三板掛牌。此前，該公司還進入了新三板創新層。年報數據顯示，2014年、2015年，該公司實現營業收入6261萬元、4160萬元，同比分別增長49.78%、50.49%;凈利潤則為585萬元、350萬元，同比增長381.1%、67.3%。

即便如此，智合新天獲得的股權融資仍然為數不多。鄧柏稱，該公司經歷了新三板從起步到繁榮，再到趨冷的整個過程，掛牌三年多以來，2015年經過兩次增發，共計融資1130余萬元，主要的融資渠道還是依靠銀行。

根據7月14日在深圳舉行的第9屆APEC技展會發布的一份數據顯示，截至7月13日，新三板企業共有掛牌企業7759家，其中3184家融資1434億，平均每家融資4500萬元;進入創新層的有953家平均融資7777萬。

但這並不代表新三板掛牌企業融資情況樂觀。報告還顯示，在掛牌企業中，約有60%增發募集資金額為0，約86%的企業股權質押融資額為0，而深圳更有約92%的新三板企業股權質押融資額為0。

實際上，實現了股權融資的企業，遭遇也冷熱不均。7月8日，新三板醫藥企業生物谷披露定增方案，擬以15元/股的價格，定向增發1130萬股，募集資金1.69億元，僅知名醫藥投資機構高特佳就出資1.5億元，認購其中的1000萬股。

但並非所有的新三板公司都有如此幸運，一些已經實現股權融資的企業，外部資金所占的比例也並不多，認購方主要來自內部員工。豪幫高科7月8日公告顯示，該公司擬定增244萬股，募集資金1244萬元，12名認購方中，除了兩名做市商，其余10名均為其核心員工。

而眾薈信息7月12日披露的定增方案也顯示，其計劃發行的259萬股中，最大的認購方來自其員工持股計劃，認購數量為70萬股，另有五家做市商共計認購約116萬股，真正的外部投資者認購數量僅為72.2萬股。

而根據媒體此前公開報道，今年3月—5月，已經完成的新三板定增，外部個人投資者占比分別為17.12%、14.85%、12.22%;機構投資者占比分別為59.7%、48.63%、46.45%，約有三分之一認購資金來自掛牌公司內部。

銀行政策趨緊

現在整個市場都比較冷，觀望氛圍很濃。在股權融資方面，投資者的熱情明顯下降，銀行對股權質押融資的態度也明顯收緊。”新三板掛牌公司宜麗環保董事長吳少勇對《第一財經日報》記者稱，對於新三板企業來說，定增是融資首選，但由於市場偏冷，定增成功率下降，不少新三板企業融資難更加明顯。

根據廣證恒生最新公布的數據，2015年有471家新三板掛牌企業股東進行過1036次股權質押。2016年1月1日到7月8日，則有691家新三板掛牌企業的股東進行過1360次股權質押，超過去年全年近30%。

盡管今年以來新三板股權質押數量在增長，但其中潛在的風險開始暴露。掛牌公司哥侖步，其董事長兼控股股東在質押所持全部股權後失聯，並辭去董事長兼總經理職務。此外，東田藥業3名股東質押2505萬股後迅速摘牌。而在定增方面，亦有類似情形出現。今年2月，新三板掛牌公司睿安特定增募集2750萬元，但在發行流程結束之前，睿安特即已使用相關認購款項， 資金用途亦與發行時列示的用途不符，且未及時告知主辦券商。

業內人士認為，新三板掛牌公司未能實現融資，以及目前股權質押、定增趨冷，除了市場交易不活躍，導致退出難度增加外，很重要的一個原因是很多企業自身狀況不佳，難以吸引投資者投資熱情，也難以得到銀行信任。而部分公司股東的失信行為，進一步加劇了這種疑慮。

隨著掛牌公司股東失信行為多次出現，銀行的態度也變得謹慎起來。“以前做股權質押，銀行主要是看股價和流動性，最近一段時間，股價已經不是主要指標，銀行更看重的是企業的 資產狀況、訂單、現金流和質押人的償債能力。”吳少勇說，由於銀行政策的收緊，不可避免的會波及掛牌企業融資。

“銀行盡調的時候，就知道企業有沒有現金流，有沒有償債能力，如果股票沒有流動性，資產又不能覆蓋風險，肯定很難從銀行貸到款。”鄧柏說。

幾家歡樂幾家愁

雖然新三板掛牌公司整體融資情況不甚理想，但並非所有企業都遇到了類似困難。據業內人士介紹，目前，文化體育、高新技術、新能源、消費等領域的企業，仍然受到各路資金青睞。

“新三板融資本來就沒那容易，但還是有些細分，像文化類的動漫電影、醫藥這些還是比較熱。除了市場因素，企業自身的情況也很重要，把自己的規模、利潤做起來，自然就會有人找上門來。”新三板掛牌公司崇德動漫副總經理張立軍稱，該公司近期就進行了定增，投資者認購就比較活躍。

實際上，一些企業也為此推進自身業務轉型。如智合新天，在2013年剝離非主營業務後，近期又將業務向文化領域延伸。7月14日，該公司聯合另外兩家企業，以3500萬元打造動漫大電影《司徒大佬》。

吳少勇亦稱，盡管投資者、銀行總體趨向謹慎，但不同企業間也有所分化，對於看好的項目、企業融資，還是會給予資金支持。據其了解，一些得到認可的企業和項目，投資者還會積極推進其融資。

“依靠傳統的戶外傳媒，想有進一步的提升，已經很困難了，所以我們也希望在看得懂的領域進行一些探索，進行一些長期的項目投資。”鄧柏稱，由於現金流比較好，業務發展也較快，今年以來，其與銀行的合作還有所加強，融資主要來自銀行。

鄧柏還認為，一些失信行為確實對不少新三板企業融資造成了不利影響，但從股權質押來看，對銀行其實是一個較好時機。目前，新三板指數低迷，很多企業股價也處於低谷，泡沫已在相當程度上得到擠壓。截止7月13日，智合新天股價為3.14元/股，PE僅12倍，市盈率水平遠遠低於同行企業。“在這個情況下，如果企業本身情況較好，銀行的股權質押風險會小很多。”他說。

隔夜Shibor連續兩周走高 三大因素致資金面趨緊

今年6月，上海銀行間同業拆放利率(Shibor)因年中銀行臨近考核時點及英國退歐對於整個金融市場流動性的巨大幹擾，一度出現飆升，隨後有所緩和。但7月中旬以來，Shibor再次出現走高趨勢，財政存款集中上繳，人民幣貶值預期回溫及央行資金供給微調成為導致市場資金面不斷趨緊的主要因素。但業內普遍預期，央行維持資金面平穩的意圖未變，短期內實施進一步貨幣寬松的可能性較小。

三大因素致資金面趨緊

7月27日最新Shibor數據顯示，短期利率中，除一個月Shibor較昨日出現小幅下跌之外，其余各品種利率均出現不同幅度的上漲。

其中，隔夜Shibor上漲0.10個基點，至2.0380%，自7月15日以來，隔夜Shibor已經連續9個交易日上行，累計上漲4.2個基點，不斷刷新7月份以來新高。此外，今日14天Hibor利率走高最為明顯，上漲0.50個基點，至2.6960%。

值得註意的是，本周一(7月25日)，隔夜Shibor意外上漲0.90基點至2.0320，預示著市場資金面出現走緊趨勢。

（圖說：7月份以來隔夜Shibor走勢）

對於7月中旬以來市場出現資金面緊張的主要原因，民生證券固收研究組負責人李奇霖分析稱，主要有三方面因素。首先，從7月18日這周開始，企業需要進行所得稅集中清算匯繳，即財政存款上繳，根據歷史平均水平測算，7月上繳總額約為4000億元人民幣。

此外，人民幣貶值預期升溫也導致市場資金面出現波動。北京時間7月28日淩晨，美聯儲將公布最近FOMC利率決議，雖然市場對於美聯儲此次加息預期較低，但美元指數仍獲得一定上漲動力，多日來美元指數始終處於97關口上方。與此同時，在岸人民幣對美元即期匯率表現較為平穩，維持在6.70關口下方。

“6.70可能是心理關口，匯率幹預在公開市場拋售美元回籠人民幣，這會降低大行的融出意願。實際上，大行作為傳統資金融出方，融出意願減弱是資金面收緊的重要原因之一。”李奇霖說道。

花旗零售銀行研究與投資策略主管唐君豪對第一財經記者表示，現在市場最關心的是人民幣接下來走勢將維持有序地調整，還是無序的貶值。

“在今年年初，人民幣曾出現一波貶值，之後趨穩，但從4、5月開始，又出現新一輪貶值。”唐君豪分析稱，近期人民幣貶值都與美元的升值有關。5月份時，美元的升值來自於美聯儲加息預期的上升，推動美元升值;6月份英國退歐後，避險情緒再次推動美元走強，“人民幣在這兩波因素中都只是順應地出現貶值。”

花旗預計，下半年人民幣對美元匯率可能出現較大波動，人民幣貶值壓力仍存，或將觸及6.75水平。

除財政存款上繳與人民幣貶值預期升溫外，央行向市場提供流動性對沖基礎貨幣缺口的力度有限，也成為資金面緊張的主要因素之一。

李奇霖表示，7月份以來，央行在公開市場操作凈回籠資金5750億元，中期借貸便利(MLF)凈投放580億，含國庫現金定存凈回籠3567億元。“目前超儲率只有1.5%左右，資金供應並不充裕，只要加杠桿卷土重來，對資金需求上升，就容易導致資金面緊張。”

7月26日，據央行公告，央行以利率招標的方式開展了1300億元7天逆回購操作，中標利率持平於2.25%。央行連續第二日將逆回購規模保持在千億元以上，顯示出央行月末維穩流動性合理充裕的意圖。

國信證券宏觀固收團隊認為，雖然7月超儲率雖較6月下降，但央行貨幣政策意圖不變，仍將維持資金面的平穩，公開市場操作預計將相機觀察，未來央行在公開市場的投放力度將會加大，因此市場對短期資金面的波動不用過於擔憂。

貨幣政策維持中性穩健

對於連日來市場資金面趨緊態勢，業內普遍認為，特殊時點、季節性因素、外部因素等都可能造成Shibor利率短期內出現波動，我國仍面臨較大的資本流動壓力，但央行貨幣政策調控工具豐富，資金面雖有結構性矛盾但並不構成較大風險。

最新發布的2016年第七期湯森路透中國固定收益市場展望預期，中國經濟下行壓力未消，監管層強力推進國企改革和金融改革，防範債務杠桿風險和金融風險，創新結構性調控方式，貨幣政策繼續保持中性穩健，7月降息降準的寬松預期並未明顯升溫。

國信證券宏觀固收團隊表示，展望未來，投資者須多加防範如季節性因素、季末考核問題、財政繳稅以及債市需求過熱等帶來的資金面幹擾。

與此同時，當前資金成本與債市收益率倒掛現象正是債市過熱、投機情緒加大、價格泡沫出現的佐證，投資者須謹慎防範收益率過快下行後的利率風險。“基於此，我們認為在貨幣政策中性穩健、宏觀經濟基本面穩健向好。”

此外，從全球看，持續的貨幣刺激將多國利率推至零甚至負利率，但對經濟增長作用有限。近日，央行調查統計司司長盛松成提出，目前企業陷入某種程度的“流動性陷阱”，貨幣政策效果有限，應更重視財政貨幣政策的協調。對此，海通證券首席宏觀分析師姜超認為，這意味著短期通過貨幣放松來刺激經濟的可能性下降，地產投資見頂回落令下半年經濟承壓，穩健貨幣配合積極財政依然是主要政策搭配。

房企發債趨緊逢杭州限貸，樓市融資政策變天

上海證券交易所(下稱“上證所”)收緊房企發債條件的消息27日震動市場。根據初步方案，發債主體評級須達到AA級及以上，且滿足其他四類條件的其中之一。此外，發債房企還將實行分類管理，正常類、關註類可正常發行，風險類企業發債將受限。

第一財經記者從監管層內部證實了上述消息。知情人士透露，上證所此次明確房企發債門檻及進行分類監管，是對規則的明確，並不是“收緊”。“之前內部已經形成了規則，經過實踐證明可行後，近期進行了公開。”該人士表示，這一次是從規則上對審核門檻作出明確，沒有新增準入門檻，“只是根據發行人風險屬性不同，強化了對發行人的信披要求和中介機構核查要求，核心是強化市場約束機制。”

不過，在當前樓市火爆、房企債務飆升的背景下，市場人士還是傾向於將這一舉動解讀為政策在趨緊。上證所一名內部人士也向第一財經記者表示，此次門檻調整是證監會層面的要求。

上海一名公募債券基金經理告訴第一財經記者，房地產企業融資渠道較多，僅收緊公司債影響可能並不大，但是交易所的動作代表了高層的監管態度，意味著樓市政策已經轉向。

27日傍晚，杭州市住房保障和房產管理局網站宣布，從28日開始，同步上調公積金貸款二套房首付比例、商業性住房貸款二套房首付比例、暫停購房入戶。

明確房企發債門檻

房價持續上漲，重啟限購的城市不斷增加，上市公司“賣房扭虧”案例接二連三……種種跡象都透著濃厚的泡沫膨脹的味道。“對房地產市場的參與者而言，這感覺像極了去年A股5000點的前夜。”一名在上海持有房產的人士向第一財經記者表示，去年7月他買房時的單價只有每平方米25000元，如今已經漲到了每平方米42000~45000元。

樓市見頂了嗎?雖然這個問題日前被不斷提出，但始終沒有人能回答。即便認為會跌，也沒有人知道會在什麽時候發生。“其實普通老百姓都在關註監管層的動作，這也是為什麽交易所調整房企發債門檻那麽受關註的原因。”上述在上海持有房產的人士表示。

根據初步方案，房企發債主體被限定為四類評級為AA級及以上的企業，包括境內外上市的房地產企業;以房地產為主業的央企;省級政府、省會城市、副省級城市及計劃單列市的地方政府所屬的房企;中國房地產行業協會排名前100名的其他民營非上市房企。

與此同時，房企發債還將實施分類管理。目前設有五項指標：最近一年末總資產小於200億元；最近一年末營業收入小於30億元；最近一年末扣除非經常性損益後凈利潤為負值；扣除預收賬款後資產負債率大於65%；存貨中，開發產品、開發成本、土地儲備於三、四線城市占比大於50%。若觸發一項及以內為正常類，觸發兩項為關註類，觸發三項及以上為風險類。

對於正常類，交易所會給予正常審核;對於關註類，需要更詳細的信息披露，細化到項目具體細節，明確一些契約條款或增信;對於風險類，原則上不受理，需要增信達到AA+及以上再按照關註類審核的要求進行審核。

上述知情人士告訴第一財經記者，上證所並沒有收緊房企發債的準入標準，只是將以前審核機關把握的標準進行了明確。從已發出的房企公司債可以看出，標準都要高於此次交易所的準入門檻。此次調整，沒有新增準入門檻，只是根據發行人風險屬性不同，強化了對發行人的信披要求和中介機構核查要求，核心是強化市場約束機制。

上述上海公募債券基金經理向第一財經記者表示，實際發債門檻確實差不多，不過一直是窗口指導，從未對外公開，審核機關會根據房地產市場的方便，進行時松時緊的把握。不過他同時認為，監管力度正在不斷趨緊。

多名接受采訪的房地產業內人士也表示，此次調控可能更多是從宏觀層面來考慮，不一定是出於對公司債違約風險的擔憂。“更多還是和房價上漲關系較大。”北京一家上市房企董秘對第一財經記者表示，收緊房地產公司發債，對於限制地王是有好處的，可以傳遞出監管層不願意看到這種現象蔓延的信號。

克而瑞研究中心分析師房玲也表示，從財務指標角度來看，房企公司債的違約風險並不突出。大部分房地產企業的財務狀況是在變好的，因為今年以來的銷售普遍向好，“要發債的公司基本都已經發掉了，部分央企比如中海、華潤等本身就不太發債，因為它們本身的融資能力就已經很強。”

上述上市房企董秘對第一財經記者表示：“地產公司普遍有較強的資本實力。另外現在房價還在上漲，公司手上可以融資的資源比其他行業還是要多。畢竟現在銀行做信貸，最喜歡的抵押物還是土地或者房屋。”

監管層釋放信號

監管層出手調控的背後，是房企公司債規模的持續膨脹。從8月份信用債規模來看，近萬億募資中，房地產仍是主力。

據東北證券統計，8月份我國債券市場共發行信用債券967期，募集資金9915.09億元，環比分別上升25.91%和13.07%。其中，企業債券發行人主要分布於建築、房地產等行業;制造業、房地產業和公用事業是公司債券發行的主力行業。

另外，從2015年7月21日至2016年7月21日的房企發債情況統計數據可以發現，這一年內，房企發債期數達到467期，債券類型涵蓋一般公司債、非公開發行公司債券、中期票據、短融、超短融等，實現直接融資共計8481.45億元。同時，房企債券在發行利率方面也屢創新低，有相當一部分房企是以低於4%的票息實現融資的。

值得註意的是，房地產企業發行公司債的熱潮從去年下半年就已經開始。克而瑞研究中心9月26日發布的《2016半年度房企償債能力報告》顯示，2015年至2016年上半年，20強房企累計發行公司債2880.95億元，其中2016年上半年發行了1342億元，占比46.6%。下半年以來，20強房企又發行了377億元公司債，今年以來的累計發行規模已經超過2015年全年。

在公司債大規模發行的背景下，房地產企業總有息負債普遍增加。今年上半年65家房企總有息負債為36350億元，相比2015年末的32467億元，高出了12%。其中大部分的房企都有不同程度增長，僅14家房企有所下降。

上述債券基金經理告訴第一財經記者，相較於銀行間市場，房地產企業確實更傾向於發公司債，交易所仍是主流的發債場所。“證監會的審批速度比交易商協會、發改委的企業債審批速度快得多，房地產企業自然更傾向於更快的渠道去再融資。另外從發行利率來看，比發中票、企業債成本低。”該基金經理解釋稱。

“交易所調整房地產企業公司債審核標準，這基本上是開始限制房地產融資的一個信號了，至少對開發商開始緊了，這是比較明顯的房地產調控信號。”一位資深全球投資人士告訴第一財經記者，最明確的信號還是需求端，是否對居民加杠桿進行控制，一旦從個人端開始實行提高首付比例、對信貸條件進行更加嚴格的審查等，這可能就說明需求見頂了。

房地產杠桿包括需求端的居民借貸杠桿和供給端的開發商債務杠桿，它衡量了財務風險。方正證券首席經濟學家任澤平19日的報告顯示，雖然居民加杠桿的速度在上升，但總體水平不算太高。2015年個人住房貸款迅猛攀升，新增個人購房貸款2.67萬億元，占全年住宅銷售額的比例為37%，相比前兩年大幅上升。居民加杠桿和首付比例的大幅下調有關。

不過，第一財經記者27日從杭州市住房保障和房產管理局網站獲悉，9月28日開始，在杭州市區限購範圍內(含蕭山、余杭、富陽、大江東)暫停購房入戶政策，且公積金貸款二套房首付比例由不低於40%調整為不低於50%、商業性住房貸款二套房首付比例由不低於30%調整為不低於50%。

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