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變現窗口短暫關閉，中國概念股赴美上市最早9月重啟
美國資本市場上，5月的暴跌結束了中國概念股自去年12月以來的猛烈漲勢。中國概念股赴美IPO之路，由於迅雷、盛大文學的雙雙折戟，宣告了中國企業赴美上市窗口進入短期關閉期。
作為本輪上市先鋒隊的迅雷和盛大文學剎羽而歸，背後一連串的隊伍土豆網、58同城、趕集網、開心網……不得不停下腳步。經緯創投合夥人張穎感嘆道： 「中國互聯網公司美國上市這買賣最近沒戲了！」有PE界人士向南都記者表示：「變現窗口關閉、二級市場冷卻，已經促使一級市場的融資進入膠著狀態。」
不一樣的命運
優酷CEO古永鏗曾經說過：「優酷上市的盛景，其它公司很難複製，需要天時、地利、人和。」儘管有默多克、李開復等名人護航、有實現贏利的財務報表，但同樣擁有視頻概念的迅雷終究沒有複製優酷上市的盛景。
2011年7月21日，原定登陸納斯達克的迅雷，在最後一刻宣佈因美國股票市場狀況不佳再度推遲IPO時間。就在同一天，原訂月底赴紐交所上市的盛大文學也宣佈暫停IPO。
這一天，迅雷員工收到C E O鄒勝龍來自美國的郵件，郵件提到由於中南融通等事件，美國投資者對中國上市公司心存疑慮，長線基金看低中國的價值，在這樣的環境下上市不能體現迅雷價值，公司決定延期上市，如果環境改善，可以隨時啟動。
就在半年多前，以虧損報表上市的優酷，贏得了投資者的追捧，IP O首日上漲161 .25%，在承銷商行使超額認購下募資逾2億美元，成為2010年美國IP O表現最好的股票，而且是2005年以來最佳IPO表現個股。半年之間，優酷已通過二次增發再募資6億美元，其中4億美元為公司增發新股融資。
相對而言，自2009年即實現盈利的迅雷則落寞許多。迅雷今年6月9日初次提交上市申請，擬融資最多2億美元資金，但7月再次提交修改後的招股書， 迅雷已將IPO區間價定於14-16美元時，按照中間價位計算預計融資規模為1 .125億美元，縮減一半。一直到7月20日，原訂於當晚IP O的迅雷，最終決定將IPO推遲一天。消息傳出，IPO將發行價區間由14-16美元下調至12-14美元，A D S發行量從760萬份減少至600萬份，按13美元的中間價計算融資額約為7800萬美元。該融資額較最初的2億美元下降了近三分之二。
迅雷最終還是停下了IP O的腳步。迅雷副總裁王珊娜在接受南都記者採訪時表示：「因為美國股市市場狀況不佳，對中國概念股看低，迅雷自身應該有的價值無法釋放體現。故公司決定延期公開市場募資，等待時機。」
中概股溢價消散
迅雷選擇「逆流而上」並非無因。儘管外有美國悲觀的經濟數據，內有中概股財務造假醜聞，但從6月底開始，中國概念股的下跌勢頭曾經放緩。從個股上看，6月初上市，曾將發行價調至區間下限仍出現破發的淘米網，股價至7月已經較發行價上升60%，給市場帶來激勵作用。
但這種勢頭並未延續至IP O認購市場，市場一度傳出迅雷認購額不足一倍。
對於眼下中概股的市況，王珊娜認為：「對於中國互聯網企業，目前的美國股市的確不是一個好的時機。優質的企業，在滿足不了公司價值釋放的前提下，會採取暫時觀望的態度。」
ChinaVenture投中集團首席分析師李瑋棟在向南都記者表示，從資金面上看，迅雷在IP O過程中不斷縮減融資規模並降低發行價，實際上反映了市場的謹慎態度。「目前美國的資金面並不如去年下半年那麼寬裕，國內經濟也面臨失業率、政府債務等問 題；而且機構投資者的投資經理多開始在七八月休假，導致交易謹慎不太活躍。」
另一方面，李瑋棟認為，2010年9月開始的上市潮，已經在不到一年的時間內向華爾街輸送了了39家公司，投資者也因此有更大選擇和比較的餘地。 「此前因中國概念股稀缺而導致的溢價也開始逐漸消散，後續上市的中國公司，商業模式或業務規模令人為之一振的並不多，市場興趣不大也就理所應當。」除此之 外，阿里巴巴引發的V IE (協議控制)合法性之爭，部分借殼上市中國公司的財務造假醜聞，都影響到美國資本市場對中國概念股的估值判斷。
事實上，從數據上看，以2010年10月中國B 2C第一股麥考林上市為界，目前在美上市已有5只出現破發，下跌幅度均超過20%。(見表格)剛剛完成上市的鳳凰新媒體的C O O李亞認為，大批基金經理過去12個月認購的中概股IP O遭遇巨虧，從內部投資決策流程看，不怕錯過一兩個高盈利高增長的新股，沒有動機冒險而遭遇新虧損與質疑。
上市最快9月重啟
在2008-2009年的金融危機後，沉寂了一段時間的IPO市場重新被喚醒，中國概念股自去年下半年開始整體發力，進入2011年互聯網企業更出 現集中性的爆發趨勢。大部分的企業都渴望搭上這一艘資本快艇，即使在5月爆發東南融通等一系列醜聞後，盛大文學、迅雷、土豆網仍然紛紛站到了衝刺線上。盛 大文學、迅雷急流試水，被視作此番上市浪潮的風向標。
不過，在李瑋棟看來，「赴美上市的窗口期事實上早在人人上市之後就已經關閉了」。從數據上看，人人公司5月初上市，一度將發行價調高，並最終以IP O區間最高價14美元/股發行，上市首日上漲28 .64%，其後通過超額認購以8 .5億美元的募資紀錄創造了今年中國互聯網企業赴美IP O募資的新高，但之後上市的網秦、世紀佳緣、淘米均出現IP O首日破發。
李瑋棟認為，未來只有規模和市場份額足夠大、商業模式創新性充足的公司，比如凡客和京東，才可以像當年的噹噹和優酷一樣調動市場情緒，凡客如果在第四季度上市，有可能掀起再一波估值的上漲。
「資本市場對公司還是有不同的判斷，不會一竿子打翻一船人、把中概股全都列入黑名單。」他表示：「這一波低潮，跟當年的新浪搜狐有所不同，後者當時還沒找到主營業務，而現在上市的公司，主營業務與商業模式都很清晰，只不過其中有些面臨收入來源單一、成長存在瓶頸的問題。」
互聯網專家謝文也表示，從本質上看迅雷和盛大文學屬於細分市場的公司，並不是互聯網行業的主力軍，尚沒有形成具有競爭力的核心產品和廣闊的市場增長 空間。「企業並不需要流血上市。實現企業創新才是主要方向，例如F acebook通過創新實現高增長率，自然會獲得市場認可的投資價值。」
不過，即便企業的業績再亮麗，都必須繼續等待。因為按照慣例，美國資本市場每年8月都是一個休假期，機構投資者的基金經理在9月初才完成休假，李瑋 棟預計最快要到9月底10月初才會重啟上市流程。「當年搜房和鄉村基引領上市潮，基本就是在這個時間段。不過市場是否能夠真正回暖，具體還要看當時的資金 面和市場情緒。」
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VC/PE冷卻，企業估值降低
據ChinaVenture統計顯示，自搜房網在2010年9月上市至今，共有38家中國企業赴美上市，融資總規模達45 .57億美元。其中，有VC/PE背景的企業30家，融資總規模42 .64億美元，VC/PE背景企業IPO數量和融資規模佔比分別達79 .0%和93 .6%。
一位不願具名的風投人士向南都記者表示，IP O市場反映不佳，風投退出、變現途徑關閉，導致一級市場的融資進入膠著狀態。「近期，V C /P E出現成交下降，以及壓價的情況。」該人士表示：「對於美元基金來說，過去中國互聯網公司只要有穩定的用戶群，即使沒有清晰的盈利模式，也能獲得不錯的估 值。但如果IP O市場對此不認可，V C的投資思路就會發生變化，企業估值隨之降低，特別是一些需要通過燒錢，形成規模效應才能實現盈利的項目，比如團購。」
李瑋棟認為，低潮分為短期和長期，如果只是短期不會對V C、P E投資產生太大影響，無非是之前規劃好要上市退出的項目，需要推遲和觀望。「但如果是像次債危機之後長達1-2年的的低潮，資本市場的低迷將會對部分V C、P E造成嚴重影響，部分即將到期的基金，需要考慮通過其他的途徑將已投資的項目套現退出。」
南都記者謝睿 實習生陶江
「獨立性」審核從來都是擬上市公司闖關的重要指標，不少擬上市公司為此在上會前通過股權轉讓、暫停關聯交易等方式規避「風險」。
近日，主營袋式除塵器的研發、設計、生產和銷售的潔華控股股份有限公司（下稱「潔華控股」）衝刺深圳證券交易所上市。而在臨上會前一年，潔華控股急急忙忙撇清了各種關聯交易，不惜終止向關聯方的「低價」採購，並且花費重金購買同業競爭者的資產負債，以謀求更「獨立」。
有投行人士認為，對這種「臨急抱佛腳」的擬上市企業，監管部門往往會對其獨立性「嚴加詢問」，過去也有這類企業未能通過上市審核。而事實上，潔華控股存在類似的情況。
「臨陣」停止低價關聯採購
杭 州潔濤貿易有限公司（下稱「潔濤貿易」）曾經是潔華控股的主要鋼材供應商之一，截至2011年6月30日，潔濤貿易註冊資本500萬元，其中俞德泉出資 450萬元，佔註冊資本90%；葛二寶出資50萬元，佔註冊資本10%，曾擔任潔濤貿易監事。值得注意的是，葛二寶正是潔華控股的副總經理兼任江西潔華執 行董事，她和潔華控股董事長、總經理錢怡松為夫妻關係。
2011年7月，葛二寶將所持潔濤貿易10%股權全部轉讓給俞德泉之子俞江輝，轉讓後葛二寶不再持有潔濤貿易股權，並不再擔任潔濤貿易監事。潔華控股表示，依然「根據謹慎性原則界定潔濤貿易為關聯方」。
2009年至2010年，潔華控股與潔濤貿易關聯交易金額，佔同類交易金額的比例分別為31.96%和24.59%。潔華控股表示，自2011年9月起不再從潔濤貿易採購鋼材等原材料。潔華控股此前從潔濤貿易採購的鋼材主要品種為：鋼板、盤絲（即線材）和無縫管。
2011 年1~8月，潔華控股從潔濤貿易採購焊管的平均價格，較從其他供應商採購焊管的平均價格低7.10%，主要原因是從潔濤貿易採購焊管重量中的60%以上在 3月份之前採購，當時焊管的市場價格較低；從潔濤貿易採購H型鋼的平均價格較其他供應商平均價格低5.42%，主要原因是H型鋼產品子類的差異；從潔濤貿 易採購線材的平均價格較其他供應商平均價低7.25%，主要原因是線材產品子類的差異，潔華控股從潔濤貿易採購的線材中普線居多。
而在報 告期內前五名供應商採購情況當中，潔華控股對潔濤貿易的採購金額在2009年和2010年分別為3324.49萬元和3396.66萬元，分別佔採購總金 額的12%和10.43%。而在2011年，潔濤貿易已經從潔華控股前五名供應商的名單中消失，前七個月潔華控股對潔濤貿易的鋼材採購金額為 1708.21萬元，佔同類交易金額的11.58%。
去年11月，蘇州通潤驅動設備股份有限公司（下稱「通潤驅動」）上會被否，證監會發 審委認為，該公司報告期內與關聯方常熟千斤頂鑄造廠（下稱「鑄造廠」）存在持續的關聯採購。為避免關聯交易對獨立性的影響，通潤驅動控股股東向第三方轉讓 了鑄造廠的股權，通潤驅動也於2011年6月向鑄件供應商發出通知，要求他們自2011年8月1日起不得向鑄造廠採購鑄件銷售給通潤驅動。發審委稱：「但 由於上述措施實施的時間較短，無法判斷是否得以有效執行。」
收購關聯公司
海寧錦宏環保工程有限公司（下稱「錦宏工程」）為潔華控股全資子公司，海寧市錦宏環保設備有限公司（下稱「錦宏設備」）為潔華控股實際控制人錢怡松的兄弟錢泉松所控制。錦宏工程和錦宏設備為同業關聯公司。
2011 年6月，錦宏工程與錦宏設備簽訂《資產負債轉讓協議》及《補充協議》，約定錦宏設備將環保設備業務相關的資產、負債、業務、人員一併轉讓給錦宏工程，資產 交割日為2011年6月30日。根據資產評估結果和資產交割日的盤點情況，資產收購的價格確定為2862.25萬元，款項已於2011年12月支付完畢。
2011 年6月末，收購資產中的土地使用權已實際交付錦宏工程佔有和使用，錦宏設備原以該項土地使用權抵押借款1216.67萬元。2011年9月，錦宏工程代錦 宏設備償還了上述借款，土地使用權已經解除抵押手續，並過戶至錦宏工程。2011年7月10日，錦宏設備將其持有的一項商標無償轉讓給錦宏工程。
上述收購完成後，錦宏設備「脫胎換骨」，不再從事環保設備相關業務，其更名後經營範圍變更為金屬製品、太陽能熱水器、建築材料生產專用機械製造、安裝，以及相關進出口業務。
對於上述收購，潔華控股解釋為：解決錦宏設備和潔華控股之間的同業競爭。不過，為支付此次同業關聯公司的收購款項以及錦宏工程代錦宏設備償還的銀行貸款，公司在2011年6月末流動負債金額較大，相應的流動比率及速動比率也有一定程度的下降。
有 投行人士向《第一財經日報》記者表示，儘管在上市前採取各種措施強化其獨立性因素，而潔華控股的措施距今時間太短，到底能不能持續有效執行難以判斷；另一 方面，以往向關聯方採購的均價，低於對其他供應商採購同類產品的均價，這種因素可能會使得成本降低從而利潤增加，終止關聯採購後，對潔華控股未來業績有何 影響值得考究。
事實上大戶「殺」牛的威力出乎我的意料之外，預期的中廣核（１８１６）２．８３元的牛證６４５７１昨天被「殺」之後股價完全沒有反彈力，今天仍要低見２．８元而收２．８１元，看來大戶要進一步向下「殺」２．６８元的牛證６７２４０，所以我昨天亦取消了於２．８元代朋友買入的計劃；至於國壽（２６２８）於昨天「殺」了２５．８８元的牛證６１４９２之後也是完全沒有反彈力，今天又被壓至２５．１元而收２５．１５元，看樣子大戶想進一步向下「殺」２４．３８元的牛證６４４５３，因此我亦暫時取消了代朋友低撈國壽的念頭。
市場瞬間千變萬化，投資策略亦要不時跟隨市況而調整，否則隨時要吃眼前虧。
早前朋友於４．６５元低撈工行（１３９８），我已經叫他小心工行會低見４．５５元而「殺」４．５５元的牛證６４７５１，真不幸，今天工行正是收４．５５元，６４７５１亦終告被「殺」。
農行（１２８８）今天低見２．９１元而收２．９２元，看來２．８８元的牛證６４８３０明天亦難逃一劫了。
既然那麼多的牛證面臨被「殺」，看來短期內港股亦難有作為了！